“Pérdida de la calidad de accionista (Squeeze Out) bajo la Ley de
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Facultad de Derecho UAH Tesina Carrera de Derecho “Pérdida de la calidad de accionista (Squeeze Out) bajo la Ley de Sociedades Anónimas” Alumno Franco Lavín Ruiz Profesor Guía: Nicolás Cabello E. Santiago - Junio de 2011 1 2 3 Dedicado a mi mujer Javiera Gaínza y mis hijos Mikel e Iñigo 4 Agradecimientos a mi profesor guía Nicolás Cabello Eterovic por su ayuda y apoyo. 5 Índice. Introducción I. Racionalidad Económica del Squeeze Out a) Los beneficios obtenidos por el accionista controlador ejerciendo el Squeeze Out, sean mayores que los costos que deban sufrir los accionistas minoritarios. i) Costos sufridos por el accionista minoritario. ii) Beneficios obtenidos por el accionista controlador b) Fundamentos para la regulación del Squeeze Out (imposibilidad de lograr una transacción eficiente). c) La necesidad de una adecuada protección al accionista minoritario. II. La regulación del Squeeze Out en chile. a) Proyecto de Ley b) Análisis del artículo 71 Bis, LSA. III. i) Forma de transacción para adquirir las acciones. ii) Sociedad en las cuales se puede ejercer el derecho. iii) Porcentaje de participación. iv) Valorización de las acciones a transferir. v) Procedimiento para ejercer el derecho. Adopción del Squeeze Out en el derecho comparado i) Forma de transacción para adquirir las acciones. ii) Sociedad en las cuales se puede ejercer el derecho. iii) Porcentaje de participación. iv) Valorización de las acciones a transferir. v) Procedimiento para ejercer el derecho. Conclusión Bibliografía 6 Resumen La presente tesina tiene por objeto señalar y analizar la implementación en nuestra legislación de una nueva figura llamada en el extranjero Squeeze Out, la que permite al accionista controlador que ha adquirido más del 95% de las acciones de una sociedad anónima abierta, producto de una OPA, exigir a los accionistas minoritarios que le vendan sus acciones, para así terminar con el 100% de las acciones en su poder. De acuerdo al dinamismo y agilidad que se necesita tener en el mercado actual, se hizo necesaria regular esta situación, para permitir un mejor control y manejo societario de acuerdo al interés social. Esta nueva figura es regulada en el artículo 71 Bis de la Ley de Sociedades Anónimas, articulo implementado por la Ley 20.382 del año 2009 que regula los Gobiernos Corporativos Privados. Junto con lo anterior señalaremos su adopción en la legislación comparada. Palabras Clave: Gobierno corporativo, perdida calidad accionista, derecho a retiro, derecho de propiedad del accionista, squeeze out, sociedad anónima abierta, OPA, oferta pública de adquisición de acciones 7 Introducción El primero de enero del año dos mil diez comenzó a regir la Nueva Ley de Gobiernos Corporativos (Ley 20.382), mediante la cual se busca elevar los estándares y eficiencia de los gobiernos corporativos de las empresas privadas.1 y junto a esto cumplir con uno de los requisitos faltantes para entrar en la OCDE (Organización y Capacitación para el Desarrollo Económico), y este es la regulación de los Gobiernos Corporativos Privados. Con esta regulación se busca que se acredite una gestión económica acorde con un marco de globalización y comercio internacional, en cuanto se genere confianza y credibilidad en el mercado tanto para los inversionistas como para los consumidores. El Gobierno Corporativo es el sistema o estructura mediante la cual las empresas son dirigidas y controladas para lograr una mayor eficiencia tanto en rentabilidad económica como una buena administración, siendo sus objetivos principales junto a lo anterior velar por la transparencia y mostrar cómo los administradores, en este caso las juntas de accionistas y directorio gestionan los recursos, esta ley busca proveer de instrumentos de resolución de conflictos de interés entre los distintos grupos que interactúan al interior del sistema. Se preocupa de resguardar el interés de todos los accionistas tanto accionistas mayoritarios o controladores, como especialmente los accionistas minoritarios, impidiendo que los accionistas mayoritarios puedan usar el control sobre la Compañía para obtener de ventajas de la empresa a expensas de los inversionistas en general, lo cual la mayoría de las veces tiende a ocurrir cuando la empresa es dirigida y controlada por un accionista mayoritario, familia, grupo empresarial o económico. Aquí hay un punto controversial, toda vez que se produce conflicto de interés entre los accionistas mayoritarios o controladores (administradores a cargo de la gestión) y los accionistas minoritarios (inversionistas colocadores del capital). Por una parte, los inversionistas o accionistas minoritarios necesitan del capital humano especializado de los administradores o accionistas controladores para generar rentabilidad sobre el capital financiero que poseen, mientras que estos últimos necesitan de los recursos de los inversionistas para materializar 1 Ley Nº 20.382, Introduce perfeccionamientos a la normativa que regula los gobiernos corporativos de las empresas. Diario Oficial, 20 octubre 2009. 8 sus proyectos. Por eso, la idea de gobierno corporativo está trazada sobre la decisión de reglar estas relaciones.2 Precisamente ahondaremos en esta tesis respecto a unos de estos puntos abordados por la nueva ley de gobiernos corporativos referente a la introducción del nuevo artículo 71 bis en la Ley de Sociedades Anónimas, por la cual al accionista controlador se le otorga el derecho a exigir que los accionistas minoritarios le vendan sus acciones, y de ésta forma, se retiren de la sociedad (Squeeze Out), según los requisitos y condiciones que son principalmente que el controlador haya adquirido más del 95% de las acciones de una Sociedad Anónima Abierta; este porcentaje debe haber sido adquirido mediante una Oferta Pública de Adquisición de Acciones (OPA) en la cual adquiera de accionistas no relacionados al menos el 15% del total de las acciones en dicha OPA y que este derecho a forzar la venta de las acciones de los accionistas minoritarios haya sido previamente establecida en los estatutos sociales. El Squeeze Out tiene como fin reunir el total del porcentaje accionario en una sola parte que puede ser uno o más socios o personas con actuación conjunta (una sola mano) con el fin de poder administrar, dirigir de forma más eficiente la empresa, de acuerdo a los fines y objetivos que tenga el grupo empresarial, sin tener que negociar o llegar a acuerdos con accionistas minoritarios que puedan tener intereses contrapuestos a los del grupo controlador; los interese de los accionistas minoritarios son, principalmente, obtener la mayor rentabilidad al menor costo y corto plazo, a diferencia de estos los intereses del grupo empresarial se perfilan de acuerdo a las planificaciones estratégicas que definan como grupo. El punto controvertido en este caso es la perdida forzosa de la calidad de accionista en la Sociedad Anónima Abierta, por parte de los accionistas minoritarios, y si se justifica regular esta relación privada otorgándole por una parte un derecho al accionista controlador e imponiendo por contrapartida una obligación al accionista minoritario a desprenderse de sus acciones, así, privándole su derecho de propiedad respecto las acciones en la empresa en pos de un beneficio para el grupo controlador. La nueva ley en general como en el caso del Squeeze Out, persigue proteger los derechos de los accionistas, aumentando las atribuciones 2 Historia de la Ley Nº 20.382, “Introduce perfeccionamientos a la normativa que regula los gobiernos corporativos de las empresas” (Biblioteca del congreso nacional, 2009) p.48 9 de control de los accionistas minoritarios y reduciendo la asimetría en el manejo de la información en el sistema, a través de la mayor comunicación y transparencia informativa. Esta nueva normativa persigue aumentar la confianza, la valorización de las empresas, la inversión y el financiamiento, de cara a una economía globalizada y acorde a los tiempos actuales. I. Racionalidad Económica del Squeeze Out. La racionalidad económica para regular el Squeeze Out se puede justificar en los siguientes supuestos: a) los beneficios obtenidos por el accionista controlador ejerciendo el Squeeze Out, sean mayores que los costos que deban sufrir los accionistas minoritarios obligados a desprenderse de sus acciones; b) sea imposible lograr voluntariamente la venta de las acciones por parte de los accionistas minoritarios, o en caso de lograrla de forma voluntaria esta no pueda ser con un resultado eficiente o un precio justo; c) que los accionistas minoritarios tengan una adecuada protección. En los siguientes puntos analizaremos los supuestos para ver si desde un punto de vista de eficiencia económica resulta necesaria la regulación del Squeeze Out.3 a) Los beneficios obtenidos por el accionista controlador ejerciendo el Squeeze Out, sean mayores que los costos que deban sufrir los accionistas minoritarios. Según Kaldor- Hicks cuando se realizan asignaciones está logran eficiencia máxima al satisfacer el bienestar global, donde los beneficios son mayores que los perjuicios, por ejemplo en una sociedad (vista como conjunto de personas y no como sociedad mercantil) con dos personas, supongamos que inicialmente la persona A tiene 100 cabezas de ganado y la persona B tiene 1000 cabezas de ganado, si por un cambio de regulación o económico da el resultado que la persona A termina con 200 ovejas y la persona B con 990 ovejas, este 3 Candido Paz- Ares, Aproximacion al estudio de los Squeeze- Outs en el Derecho Español, (Actualidad Juridica Uria & Menendez, 2002) p.9. 10 cambio es mejor y eficiente de acuerdo a Kaldor- Hicks, dado que A podría dar, en teoría, a B cualquier cantidad entre 1 y 99 ovejas para aceptar la situación nueva. Aplicando este criterio al caso podríamos determinar que si los beneficios obtenidos por el accionista controlador son mayores que los perjuicios sufridos por los accionistas minoritarios al ser forzados a vender sus acciones se cumpliría la teoría y se lograría una asignación eficiente de los recursos. En el caso del Squeeze Out podiramos ver los costos sufridos por el accionista minoritario y beneficios del accionista controlador de la siguiente forma: Por una parte los costos sufridos por los accionistas minoritarios serian los siguientes4: i) Costos asociados a la perdida de flexibilidad su planificación tributaria, por el cual se generaría la plusvalía por la cual los accionistas minoritarios deberían pagar el impuesto correspondiente a la renta o beneficio reportado de acuerdo a lo ganado, entre el coste de inversión y el beneficio reportado con la venta forzosa, que obligaría a pagar el impuesto en un momento que no se tenía considerado hacerlo. ii) El costo de reinversión del capital líquido una vez realizado en pago de la venta donde estos deberán buscar nuevos puntos de inversión que se ajuste a sus preferencias y a consecuencia de esto pierden tiempo y asesorías. iii) Costos de decepción, donde se pierden expectativas respecto de las proyecciones que se tenían de la inversión en las acciones. Por último existe un costo relacionado con el valor subjetivo, otorgado por el accionista, de la participación accionaria del minoritario que no se puede observar claramente, y tampoco es posible compensarlo 4 Idem. 11 adecuadamente, que por lo general no será tan alto debido claramente a la poca participación social. Por otra parte los beneficios obtenidos por el accionista controlador se traducen en los siguientes5: Primero estos serian en general por el ahorro de los gastos que les genera tener a los accionistas minoritarios en la sociedad, i) Costos derivados de la imposibilidad de integrar a la empresa dentro de un grupo empresarial u holding en términos de coordinar actividades, activos y pasivos, organización y finanzas; en el caso de los grupos empresariales u holdings no es lo más adecuado para un estructuración social encaminada a un objetivo en común, tener accionistas minoritarios que imposibiliten o impidan llevar a cabo los fines o propósitos de grupo empresarial al tener claramente estos otros intereses que principalmente se traducen en obtener rentabilidad a corto plazo. iii) Costos de infraestructuras (celebración de juntas de accionistas), requerimientos de información, citaciones, etc. iv) La imposibilidad de cerrar la sociedad y así no estar bajo la fiscalización se la SVS, v) Costos derivados de posibles extorsiones de los accionistas minoritarios, toda vez que estos se aprovechan de su posición y llevan por presión al controlador a tomar decisiones poco razonables.6 5 Candido Paz- Ares, Aproximacion al estudio de los Squeeze- Outs en el Derecho Español, (Actualidad Juridica Uria & Menendez, 2002) p.10 6 Idem. 12 Aunque el accionista controlador, posea gran porcentaje accionario que le permite ejercer gran parte de las facultades mediante una junta de accionistas, este se ve limitado en cuanto para ejercer determinadas facultades se requiere de un quórum mayor que exige la totalidad de las acciones emitidas o la totalidad de las acciones emitidas con derecho a voto: i) Unanimidad de las acciones emitidas7: a) Omitir la estimación por peritos de los aportes a la sociedad no consistentes en dinero (art. 15 LSA); b) Distribuir anualmente como dividendo en dinero a sus accionistas, a prorrata de sus acciones o en la proporción que establezcan los estatutos si hubieren acciones preferidas, menos del 30% de las utilidades líquidas de cada ejercicio (art. 79 LSA); C) No pagar dividendos en dinero (art. 82 LSA). Sin embargo, en las sociedades anónimas abiertas se podrá cumplir con la obligación de pagar dividendos, en lo que exceda a los mínimos obligatorios, sean éstos legales o estatutarios, otorgando opción a los accionistas para recibirlos en dinero, en acciones liberadas de la propia emisión o en acciones de sociedades anónimas abiertas de que la empresa sea titular. D) Aprobar durante la liquidación de la sociedad repartos a los accionistas no consistentes en dinero (art. 116 LSA). ii) Unanimidad de las acciones emitidas con derecho a voto8: Resolver que la comisión liquidadora de la sociedad no esté formada por tres liquidadores (art. 111 LSA). Otro beneficio de la ejecución del Squeeze Out influye directamente con la posibilidad de disponer por el accionista que adquirió el total accionario de los activos de la misma, reinvirtiéndolos ya sea en otras sociedades o en proyectos destinados al grupo empresarial, al ser ejercido este a través de una OPA permite que los accionistas minoritarios puedan obtener mayores beneficios en términos de que al fijarse el precio por acción en la OPA, el accionista minoritario puede vender sus acciones en la misma OPA o esperar a que el Accionista 7 8 Cabello, N.; Eyzaguirre, C. “Apuntes Derecho Comercial II Sociedades” (2010) p.65 Idem. 13 controlador ejerza su derecho al Squeeze Out, caso en el cual se mantendrá el mismo precio de la OPA. Aquí la multiplicidad de los accionistas minoritarios que tienen como objeto principal obtener una mayor rentabilidad (vista la participación como inversión) obtendrán un valor justo por las acciones que deban desprenderse, al presumirse que el precio de la OPA es un precio justo. b) Fundamentos para la regulación del Squeeze (imposibilidad de lograr una transacción eficiente). Out. La necesidad de regulación de esta área o legitimidad del Squeeze Out, no se sustenta solamente en la asimetría respecto de las ventajas que obtiene el socio controlador y las desventajas o pérdidas que sufren los accionistas minoritarios; lo primero que se ve reflejado en este caso es la existencia de un negocio en el cual se pueden distribuir de forma más equitativa los beneficios, en el cual todos pueden salir ganando. Por ejemplo un accionista controlador gana 200 reuniendo la totalidad de las acciones y el accionista minoritario pierde 100 al desprenderse de sus acciones, es evidente que queda un amplio margen para el intercambio voluntario y la realización de la ventaja mutua. Si en el caso hubiera una negociación fácil, como no es el caso en el mercado, se podría negociar la compra por parte del accionista controlador dentro de ese margen de 100 restante, y al ser voluntaria la compra no se justificaría la implementación del Squeeze Out.9 Esto no ocurre en el mercado, el intercambio voluntario no es posible por fallas del mercado, asimetrías de información, distorsiones, etc. en el cual no es posible lograr voluntariamente una transacción eficiente y justa. Aquí el derecho debe procurar crear las condiciones para simular un resultado eficiente, evidenciado por la imposibilidad de ambas partes de lograr un resultado justo y eficiente, haciéndose imperativo regular, para que así el derecho corrija esta falla y simule un resultado económicamente eficiente. En este caso el controlador busca obtener el 100% de las acciones que componen el capital social, pero lo difícil de la negociación radica en que, el costo de las acciones que faltan para completar ese porcentaje, aumenta exponencialmente a medida que se va llegando al total del capital, toda vez que los accionistas minoritarios 9 Candido Paz- Ares, Aproximacion al estudio de los Squeeze- Outs en el Derecho Español, (Actualidad Juridica Uria & Menendez, 2002) p.11 14 tienen una posición privilegiada el tener un mayor poder de negociación o presión, producto de ser los últimos y los más necesarios para completar el cometido del accionista mayoritario o controlador, pudiendo estos minoritarios negarse a vender sin argumentar fundamento alguno aunque se les ofrezca un precio justo y razonable. c) La necesidad de una adecuada protección al accionista minoritario. Este punto lo podemos abordar desde dos criterios, uno económico y otro jurídico.10 Desde un punto de vista económico, podernos ver que, por eficiencia se entiende que esta se cumpliría al maximizar la riqueza, la cual concuerda con ambas partes en el juego tanto la del accionista minoritario como la del accionista controlador, sin embargo esta difieren de su objeto el cual por parte del accionista minoritario es aumentar su riqueza personal y la del accionista controlador a priori es bastante distinta que es aumentar la riqueza o rentabilidad de la empresa. Desde el punto de vista de la eficiencia (entendiéndola desde la perspectiva de la maximización de la riqueza) una vez realizada la transferencia de acciones y pagado el precio por estas, podemos ver este precio desde dos perspectivas, primero nos estaríamos refiriendo él desde un punto de vista estático de la eficiencia, en el cual se fija el precio solo en consideración al valor bursátil actual de la empresa o el fijado por la opa en base a criterios preestablecidos que permiten determinar un precio actual, y a fin de cuentas lo que importa es si el pago compenso la inversión (generó dividendos) y si fue así, podíamos decir que esta resultó eficiente. Por otra parte y sin perjuicio de lo anterior creo que se debe tener en cuenta la eficiencia mirada desde un punto de vista dinámico, en el cual el accionista minoritario no solo ve, al momento de desprenderse de sus acciones, si el precio pagado por el accionista controlador es justo o razonable o raya para la suma este tuvo balances positivos, sino también debe ver la proyección futura del precio que pudo llegar a tener su acción, toda vez que este accionista minoritario vio limitada su 10 Candido Paz- Ares, Aproximacion al estudio de los Squeeze- Outs en el Derecho Español, (Actualidad Juridica Uria & Menendez, 2002) p.13 15 inversión, en cuanto fue obligado a retirarse antes de lo que él tenía contemplado según su planificación o proyectos de inversión. La protección del valor o precio de las acciones que deba desprenderse el accionista minoritario es relevante, toda vez que esto podría traer consecuencias negativas, creando desincentivos y desconfianza para los futuros inversionistas (accionistas minoritarios) los cuales al existir la posibilidad de ejercer el Squeeze Out por parte del accionista controlador ellos no estarían dispuestos a pagar precios de OPA o el precio común bursátil, bajando la demanda en este tipo de sociedades por cuanto se integra un nuevo factor de riesgo para la inversión y este se traduce que en el futuro incierto estos se puedan ver obligados a desprenderse de sus acciones y se les page el precio en que los pillo simplemente el Squeeze Out. Según el criterio jurídico, podemos vincular la protección del accionista minoritario con la garantía constitucional del articulo 19 Nº 24, primero debemos situarnos en que plano estamos hablando respecto del derecho de propiedad, aquí no estaríamos frente a una limitación u obligación respecto del uso goce y disposición, según la profesora Ángela Vivanco11, la función social de la propiedad descrita en el inciso primero del articulo anteriormente citado solo se refiere al ejercicio del derecho de propiedad no al derecho mismo, toda vez que, si un derecho pasa a ser afectado en su esencia, ya no estamos frente a una mera limitación, sino frente a una verdadera privación. Estamos frente a una privación cuando se provoca un perjuicio absoluto a la persona que es dueña de un bien, en este caso es el accionista minoritario, nuestra legislación regula esta privación a través de la figura de la expropiación, la cual no es posible ser aplicada en este caso, podría tener concordancia, toda vez que, existe un pago por la expropiación, que consiste en la indemnización, que para el caso corresponde, toda vez que el accionista controlador debe pagar por las acciones que le transfiere el accionista minoritario. El punto de división es que el sujeto activo de la expropiación es el Estado a través de sus organismos públicos y lo hace a través de un acto administrativo. Podríamos sostener que al accionista minoritario se puede proteger entendiendo que cuando hay una limitación o expropiación del derecho de propiedad la constitución busca establecer mecanismos que 11 Vivanco, Angela. “Curso de Derecho Constitucional Tomo II” (Ediciones Universidad Catolica, 2006) p. 461. 16 permitan proteger la integridad del patrimonio, toda vez que permite al legislador en ambos caso limitar o privar del derecho de propiedad. El legislador al regular el Squeeze Out esta regulando derechos y obligaciones que tendrán los accionistas en la sociedad, por esto se exige que sea estatutariamente fijado el Squeeze Out en la sociedad y que solo serán objeto de este las acciones adquiridas bajo la vigencia de este en los estatutos sociales, y así se deja espacio a los accionistas que son ellos quienes controlaran la sociedad y no el estado quien la administrara a futuro. Por otra parte la regulación se ve en pro del interés general, en este caso el interés y futuro social, que coincide con el del accionista mayoritario, toda vez que este quien controla y dirige la empresa, tomando las decisiones para lograr concretar los objetivos del grupo empresarial. Lo principal para una adecuada protección al accionista minoritario es establecer dos tipos de mecanismos, el primero que fije un precio justo y razonable por las acciones que este se deba desprender y segundo que este precio tenga la posibilidad de ser revisado e impugnado vía administrativa o judicial por parte de los accionistas minoritarios. II.- La regulación del Squeeze Out en chile. El Squeeze Out es implementado por la Ley 20.382, más precisamente en el artículo 71 Bis que modifica la Ley de Sociedades Anónimas. Analizaremos el artículo descomponiéndolo según la forma por la cual se debe obtener el porcentaje accionario, los tipos de sociedades a las cuales puede ser aplicable, el porcentaje accionario exigido, la forma de avalúo de las acciones y el procedimiento para ejercer el Squeeze Out. Anteriormente a la regulación que implementa el Squeeze Out, a través del artículo 100 se establecía que nunca un accionista podía perder la calidad de tal, ya sea por canje de acciones, fusión, división, transformación de una sociedad anónima. “…Atendido lo dispuesto en el art. 100 LSA, ningún accionista puede perder su calidad de tal por la fusión. Para solucionar esa situación, el accionista debería recibir al menos 1 acción. Esa acción podría salir del cúmulo de fracciones de acciones o, la regla general, el controlador renuncia a una acción en favor del accionista perjudicado…” 12 12 Cabello, N.; Eyzaguirre, C. “Apuntes Derecho Comercial II Sociedades” (2010) p.135 17 Ahora con el nuevo artículo podemos ver que es posible perder la calidad de accionista, siempre que concurran los siguientes supuestos requisitos. Art. 71 bis. También dará derecho a retiro en favor de los accionistas minoritarios, que un controlador adquiera más del noventa y cinco por ciento de las acciones de una sociedad anónima abierta. Este derecho a retiro deberá ser ejercido dentro del plazo de 30 días contado desde la fecha en que el accionista controlador alcance la participación indicada, lo que se comunicará dentro de los dos días hábiles siguientes a través de un aviso destacado publicado en un diario de circulación nacional y en el sitio en Internet de la sociedad, si ella dispone de tales medios. Asimismo, los estatutos de la sociedad podrán facultar al controlador para exigir que todos los accionistas que no opten por ejercer su derecho a retiro, le vendan aquellas acciones adquiridas bajo la vigencia de esa facultad estatutaria, siempre que haya alcanzado el porcentaje indicado en el inciso anterior a consecuencia de una oferta pública de adquisición de acciones, efectuada por la totalidad de las acciones de la sociedad anónima abierta, o de la serie de acciones respectiva, en la que haya adquirido, de accionistas no relacionados, a lo menos un quince por ciento de tales acciones. El precio de la compraventa respectiva será el establecido en dicha oferta, debidamente reajustado y más intereses corrientes. El controlador deberá notificar que ejercerá su derecho de compra dentro de los quince días siguientes al vencimiento del plazo previsto para el ejercicio del derecho a retiro indicado en el inciso primero, mediante carta certificada enviada al domicilio registrado en la sociedad por los accionistas respectivos, así como a través de un aviso destacado publicado en un diario de circulación nacional y en el sitio en Internet de la sociedad, si ella dispone de tales medios. 18 La compraventa se entenderá perfeccionada quince días después de notificado el ejercicio del derecho de compra sin necesidad que las partes firmen el respectivo traspaso, debiendo proceder la sociedad a registrar las acciones a nombre del controlador y poner inmediatamente a disposición de los accionistas el producto de la venta, de la misma forma prevista para el reparto de los dividendos sociales. En el caso de acciones prendadas, la sociedad registrará las acciones a nombre del controlador sin alzar la prenda respectiva, pero retendrá el producto de la venta hasta que ello ocurra. Para estos efectos se aplicará lo dispuesto en el artículo 18 en todo aquello que resulte aplicable.13 a) El proyecto de Ley. i) Propuestas del mensaje del ejecutivo. “…En cuanto al perfeccionamiento a las OPAs, se propone lo siguiente: …b. Generar un derecho a retiro a favor de los minoritarios cuando el controlador alcanza el 95% de participación por la vía de una OPA por el 100% que ha resultado exitosa, de manera de no dejarlos sin influencia ni liquidez. Además, “…se confiere al controlador el derecho para comprar las acciones de aquellos accionistas que no hayan ejercido su derecho a retiro, permitiéndole al primero tomar control total de la compañía pagando el precio justo...”14 ii) Extractos de la discusión del proyecto. Primero se contextualiza la actual situación del mercado de capitales en chile“…El señor Andrés Velasco hizo presente que Chile ha logrado grandes avances en los últimos 20 años en materia de Mercado de 13 Ley Nº 20.382, Introduce perfeccionamientos a la normativa que regula los gobiernos corporativos de las empresas. Diario Oficial, 20 octubre 2009. 14 Historia de la Ley Nº 20.382, “Introduce perfeccionamientos a la normativa que regula los gobiernos corporativos de las empresas” (Biblioteca del congreso nacional, 2009) p.47 19 Capitales, el cual se ha convertido en uno de los más profundos y variados dentro de los países emergentes. No obstante lo anterior, existen aspectos que deben perfeccionarse para impulsar un desarrollo mayor y generar garantías que lo hagan más atractivo…”15 Continuando con la línea anterior, se destaco que se ha ampliado y se ha vuelto más transversal la inversión en el mercado de capitales, tanto directamente por parte de los particulares a través de fondos mutuos, cerca de un millón de personas y como indirectamente por parte de las AFP invirtiendo los ahorros previsionales de cerca de 8 millones de personas. Y como consecuencia de esta ampliación en las inversiones “…se requiere de un Mercado de Capitales transparente, en que todos los actores tengan las mismas oportunidades de invertir al contar con información oportuna y útil…”16 Unos de los puntos importantes para lograr un mercado más transparente, ágil y eficiente, hacen presente que se debe superar varias trabas existentes en el mercado actual, como la asimetría en la información, por ejemplo,”… en que sólo la gerencia sabe bien qué hace la empresa. Existen costos de información y coordinación, por lo que los accionistas, especialmente si son dueños de un porcentaje menor de la empresa, no tienen incentivos a recabar la información, ni pueden coordinarse fácilmente para hacer valer sus derechos…”17 Junto a lo anterior se considero al Squeeze Out como una gran herramienta que permite “…desformalizar el traspaso de tales acciones haciendo innecesaria la suscripción de traspasos y siendo únicamente necesario al efecto colocar los dineros a disposición de los accionistas minoritarios, reduciendo así los elevados costos de transacción involucrados en compraventas masivas de acciones…”18 y esta es 15 Historia de la Ley Nº 20.382, “Introduce perfeccionamientos a la normativa que regula los gobiernos corporativos de las empresas” (Biblioteca del congreso nacional, 2009) p.48 16 Idem. 17 Historia de la Ley Nº 20.382, “Introduce perfeccionamientos a la normativa que regula los gobiernos corporativos de las empresas” (Biblioteca del congreso nacional, 2009) p.59 18 Historia de la Ley Nº 20.382, “Introduce perfeccionamientos a la normativa que regula los gobiernos corporativos de las empresas” (Biblioteca del congreso nacional, 2009) p.62 20 necesaria a su vez como un mecanismo que permite “…que los administradores maximicen el valor de la empresa, lo que se resuelve si existe un accionista controlador…”19 b) Análisis del artículo 71 Bis, LSA. i) Forma de transacción para adquirir las acciones. “…a consecuencia de una oferta pública de adquisición de acciones...” nuestra legislación contempla solo la OPA como opción para adquirir las acciones que serán computadas para el ejercicio del Squeeze Out, en muchos países como veremos más adelante, la forma en la cual se adquieran las acciones no es relevante, primero desde un punto de vista según la eficiencia, ¿por qué se limitaría la adquisición solo a un procedimiento tan regulado? Y no a mercados o transacciones bursátiles comunes, si lo que se pretende es simular una falla en el mercado en la cual no es posible llegar a acuerdo, o no es posible conseguir que los accionistas minoritarios vendan sus acciones y estos se aprovechen de su posición. Por otra parte la OPA no es la única forma por la cual se pueda garantizar un precio justo, el precio se presume justo pero, este precio puede estar distorsionado debido a la falta de información, distorsiones del mercado, etc. y limitar el ejercicio del Squeeze Out sola mente a la OPA no es la vía mas adecuada para proteger a los accionistas minoritarios, sino este debe estar protegido estableciendo mecanismos para impugnar el precio por parte de los accionistas minoritarios. Y como contrapartida tenemos el derecho a retiro, “…dará derecho a retiro en favor de los accionistas minoritarios, que un controlador adquiera más del noventa y cinco por ciento de las acciones de una sociedad anónima abierta…” en esta parte podemos observar que no se atiende a la forma por la cual el accionista controlador adquirió el 95% de las acciones. En este caso se da la opción al accionista minoritario de desprenderse voluntariamente de sus acciones cuando el accionista mayoritario ha adquirido más del 95 del total accionario, es la (contracara del Squeeze Out del accionista 19 Historia de la Ley Nº 20.382, “Introduce perfeccionamientos a la normativa que regula los gobiernos corporativos de las empresas” (Biblioteca del congreso nacional, 2009) p.48 21 controlador); aquí se toma en consideración de que al ser tan pequeño el porcentaje que pueda llegara a tener el accionista minoritario estos podrían ver complicado e incluso ilíquido sus oportunidades futuras de ventas o precio futuro de las acciones, y también estos tienen un escaso poder en cuando a proponer directrices para el manejo de la sociedad. Este derecho a retiro complementa la anterior regulación respecto al derecho a retiro estableciendo una condición o supuesto más en el cual este puede ser ejercido por parte del accionista minoritario. En conclusión, este derecho no debería estar limitado solo a consecuencia de una OPA, porque las imposibilidades de transacción o los conflictos entre accionistas minoritarios y accionistas controladores no se dan solo en las sociedades anónimas abiertas, sino en todas las sociedades de capital. ii) Sociedades en las cuales se puede ejercer el derecho. En nuestra legislación solo puede ser ejercido este derecho en las sociedades anónimas abiertas, según la naturaleza del Squeeze Out este debe ser ejercido en todas las sociedades de capital (de acciones) donde las personas no son lo relevante. En las sociedades anónimas abiertas al transarse estas en la bolsa, reciben fondos privados y públicos, cuando existe un socio controlador y un gran número de accionistas minoritarios y estos considerados individualmente no tienen influencia en la administración ni en la toma de decisiones de la sociedad pero si son necesarios para algunos de quórums de unanimidad de las acciones, estos ven principalmente la sociedad como una inversión, buscan el mayor retorno en el menor plazo posible; por otro punto esto es beneficioso para la sociedad en cuanto ingresan fondos para los proyectos constantemente, pero por contrapartida con los accionistas minoritario el accionista controlador se puede ver perjudicado para dirigir y administrar la sociedad, sin perjuicio de esto el accionista controlador debe administrar sin dejar fuera el interés social ni el de cada uno de los accionistas minoritarios. El ejercicio del Squeeze además de esta limitado solo a las sociedades anónimas abiertas, tiene más requisitos respecto a la sociedad, en cuento exige su estipulación estatutaria ”…Los estatutos de la sociedad podrán facultar al controlador para exigir que todos los accionistas que 22 no opten por ejercer su derecho a retiro, le vendan aquellas acciones adquiridas bajo la vigencia de esa facultad estatutaria…”, aquí se establece que el derecho al Squeeze Out no puede ser ejercido en todas las Sociedades Anónimas Abiertas, se requiere previamente junta de accionistas mediante la cual se reformen los estatutos, para esta reforma según el artículo 76 de la LSA se requiere el quórum de aprobación de dos terceras partes de las acciones emitidas con derecho a voto, una vez reformado los estatutos es posible ejercer este derecho si se reúne todas las demás condiciones. También vemos el otro lado de la cara del derecho a retiro, como es lógico, los accionistas que no ejercieron voluntariamente su derecho a retiro aquí deberán desprenderse obligatoriamente de sus preciadas acciones; lo bueno para ellos es que les pagaran el mismo precio al que “no optaron” al no ejercer su derecho a retiro, es decir, el precio de la OPA. Cabe hacer presente que en las SpA atendido que el mismo Código de Comercio permite que los estatutos establezcan determinados casos en que los accionistas pueden estar obligados a venderle sus acciones a la sociedad o a los otros accionistas, en la práctica en las SpA se pueden establecer legalmente por vía estatutaria mecanismos de Squeeze Out.20 iii) Porcentaje de participación. “…un controlador adquiera más del noventa y cinco por ciento de las acciones de una sociedad anónima abierta…” Este porcentaje es alto en comparación con el que le han dado las regulaciones en distintos países, ahí los porcentajes fluctúan entre un 90% y un 95%, como lo es también el porcentaje que ha fijado el Consejo de la UE, también hay excepciones como Irlanda que exige un 80%, e Italia que es el país con más exigencia con un 98%, por lo tanto nuestra regulación esta en el umbral de los porcentajes más altos; siempre estos porcentajes son computados no a personas naturales o jurídicas individuales, sino a grupos de actuación conjunta, como grupos empresariales o holdings. Con un porcentaje más alto del 95%, se tiende a proteger más aun a los accionistas minoritarios, y sería casi imposible ejercer este derecho a Squeeze Out en cuanto la posibilidad de obtener las últimas acciones se disminuyen y complica a medida que se va aumentando el 20 Cabello, N.; Eyzaguirre, C. “Apuntes Derecho Comercial II Sociedades” (2010) p.136 23 porcentaje, porque van tomando cada vez más protagonismo y poder los accionistas que restan para vender sus acciones, y junto a esto también existe un numero de accionistas que no es posible de encontrar o que se niegan a vender bajo toda condición por muy justa y razonable que parezca esta. Por otra parte esto puede parecer más atractivo para los inversionistas, en cuanto, la posibilidad de que se vean en un mediano o corto plazo en la obligación de desprenderse de sus acciones es más remota al ser más alto el porcentaje exigido al accionista controlador para ejercer su derecho al Squeeze Out, y de esta forma pueden ver más “protegida” su inversión. Por contrapartida un porcentaje muy bajo para ejercer el Squeeze Out, por ejemplo un 80%, traería consigo los efectos inversos, por cuanto los accionistas minoritarios estarían más vulnerables, en cuanto a verse obligados a desprenderse de su acciones con más facilidad, y como consecuencia el riesgo para los inversionistas o accionistas minoritarios seria mayor y las sociedades no lograrían captar este tipo de accionista. Para los accionistas controladores o el grupo controlador, esto sería muy beneficioso en cuanto podían llegar prontamente al porcentaje y comenzar a funcionar como grupo empresarial, sin considerar el interese de los accionistas minoritarios. En este sentido la Comisión de la UE encargo un informe por el cual se fundamenta con las razones anteriormente expuestas que sería necesario fijar el porcentaje entre el 90% y 95% del total accionario y este porcentaje se calcula en base al grupo empresarial o conjunto de accionistas que actúan en base a un interés común. En la Ley de sociedades anónimas podemos encontrar el artículo 146 que nos explica que se entiende en este caso por partes relacionadas, o quienes actuarían con un interés en común. Son operaciones con “…partes relacionadas de una sociedad anónima abierta toda negociación, acto, contrato u operación en que deba intervenir la sociedad y, además, alguna de las siguientes personas: 1) Una o más personas relacionadas a la sociedad, conforme al artículo 100 de la ley N° 18.045; 2) Un director, gerente, administrador, ejecutivo principal o liquidador de la sociedad, por sí o en representación de personas distintas de la sociedad, o sus respectivos cónyuges o parientes hasta el segundo grado de consanguinidad o afinidad inclusive; 3) Las sociedades o empresas en las que las personas indicadas en el número anterior sean dueños, directamente o 24 a través de otras personas naturales o jurídicas, de un 10% o más de su capital, o directores, gerentes, administradores, ejecutivos principales; 4) Aquellas que establezcan los estatutos de la sociedad o fundadamente identifique el comité de directores, en su caso, aun cuando se trate de aquellas indicadas en el inciso final del artículo 147, y 5) Aquellas en las cuales haya realizado funciones de director, gerente, administrador, ejecutivo principal o liquidador, un director, gerente, administrador, ejecutivo principal o liquidador de la sociedad, dentro de los últimos dieciocho meses...”21 este articulo nos sirve para determinar quiénes podrían actuar con un interés en común, como quienes son accionistas relacionados, punto importante para el siguiente párrafo. Junto al porcentaje anteriormente señalado existe otra exigencia por parte del legislador para el ejercicio del Squeeze Out, la cual es la siguiente “…en la que haya adquirido, de accionistas no relacionados, a lo menos un quince por ciento de tales acciones…” Aquí podemos ver que lo buscado por el legislador es que a consecuencia de la OPA se haya adquirido al menos un 15% del total accionario de accionistas distintos a los pertenecientes al grupo empresarial, e incluso podríamos incluir a familiares, filiales, etc (Art. 146 LSA). Aquí se pretende poner un porcentaje que refleje de cierta manera la aceptación de la OPA, presumiendo que si se cumple este porcentaje, estaríamos frente a un precio justo y razonable, reflejado por el nivel de aprobación de la OPA; en este sentido vemos una doble exigencia para asegurar o presumir un precio justo por medío de la OPA, primero exigiendo que el porcentaje para ejercer el derecho al Squeeze Out sea el 95% adquirido por esta y que sea al menos el 15% de accionistas no relacionados. iv) Valorización de las acciones a transferir. “…El precio de la compraventa respectiva será el establecido en dicha oferta, debidamente reajustado y más intereses corrientes…” por lo tanto se paga el precio fijado en la OPA. Entonces el punto a determinar aquí es como se fija el precio de la OPA y cuando este se considera justo. Primero, en la experiencia comparada, que veremos más adelante, si se realiza una OPA 21 Ley Nº 18.046, Ley Sobre Sociedades Anonimas. Diario Oficial 22 ocubre 1981. 25 voluntaria el precio se fija libremente por el accionista controlador, y lo justo del precio cae por su propio peso, toda vez que se comprueba su justicia por el éxito de la OPA, en términos de que la gran mayoría de los accionistas deciden vender sus acciones en la OPA (Caso Francia). Por contrapartida si la OPA es obligatoria, la ley fija un precio mínimo que se determina según criterios fijados por esta, independientemente de cuantos accionistas acepten el precio fijado para la OPA (Caso España); como un último sistema para fijar el precio de cada acción, se le da al accionista mayoritario la opción de fijar el precio, pero este debe estar fundamentado, en base a los criterios exigidos por la normativa que generalmente incluyen información respecto de activos y pasivos sociales, proyectos en curso y futuros, etc. El avalúo de las acciones es uno de los puntos más importantes del Squeeze Out, en cuanto aquí se ve reflejada la protección de los accionistas minoritarios, toda vez que, se tenga un justo y correcto avalúo se podrá garantizar un precio justo a los accionistas minoritarios y estos no verán con incertidumbre el futuro de su inversión. En el caso de las sociedades anónimas abiertas, el precio a que tiene derecho el accionista disidente es el precio promedio ponderado de las transacciones bursátiles en los dos meses precedentes a día de la junta que motivó el retiro.22 en el caso anterior se habla del accionista disidente, es el caso del derecho a retiro, donde este sistema para fijar el precio, sirve para fijar un precio justo al momento de realizar la OPA y ejercer el Squeeze Out, este sería un adecuado precio de mercado, siempre que veamos el mercado ideal, sin asimetría de información, ni distorsiones, sin la posibilidad del accionista controlador pueda aprovecharse de su posición mayoritaria en cuanto a capital e información, ni los accionistas minoritarios de la suya en cuanto estos puedan extorsionar al accionista controlador. El accionista controlador puede aprovecharse de su situación para cambiar el avalúo de las acciones: a) primero él puede ejercer el derecho al Squeeze Out cuando la sociedad se transe en varios puntos más bajo que el promedio y así pagar un menor valor por las acciones. b) Segundo desde el punto de vista de la información: este al ser quien controla la sociedad, posee más información que el resto de los 22 Cabello, N.; Eyzaguirre, C. “Apuntes Derecho Comercial II Sociedades” (2010) p.111 26 accionistas. En este caso con la asimetría de información, el accionista controlador podría tomar varios caminos para desvirtuar el valor por acción, como ocultar información, entregar información parcialmente e incluso retrasar la entrega de información, todo para mantener bajo el precio artificialmente y así pagar menos al momento de ejercer el Squeeze Out. c) por ultimo desde un punto de vista de la administración: este puede retrasar proyectos o inversiones que traigan resultados positivos para la sociedad, para así pagar un menor precio por acción. Podemos ver que el accionista controlador puede distorsionar el precio real de las acciones, y la realización de la OPA puede no garantizar un precio justo para los accionistas; porque el precio ya viene distorsionado por parte del controlador. Por otra parte si la OPA tuvo un porcentaje de aceptación razonable para presumir el precio justo (15%) este también puede estar distorsionado por lo anteriormente expuesto. Por lo tanto la protección al accionista minoritario y del precio justo, no debería ir solamente por la implementación de una OPA previa. A pesar de que el mercado de valores sea un área muy regulada, esta no está exenta de distorsiones. Una buena opción que se usa en las regulaciones comparadas es la posibilidad que se da de presentar por parte del accionista controlador y por cada accionista minoritario un informe en el cual se fundamente el precio de la acción, tomando en consideración para confeccionar este informe múltiples factores que permitan determinar el precio actual accionario, junto a esto se permite contraponerlo con la información bursátil de las acciones y también la posibilidad de solicitar auditorías externas para determinar el precio de la acción. Una vez teniendo esta información esta podría ser revisada judicial o administrativamente, en un procedimiento que tendrá cono fin determinar si el precio se ajusta a los informes o no. Con este procedimiento, se podría entregar una herramienta a todas las partes para fijar un precio justo y razonable por cada acción. Hacemos presente que para fijar el precio no se deberá considerar solo un factor como el precio de mercado o el valor presente de la sociedad, sino también se debería considerar el valor futuro de la sociedad, toda vez que los accionistas minoritarios se deben desprender obligatoriamente de las acciones. De esta forma se proporcionará una revisión integral del precio de la de la sociedad, en la cual puedan participar todos los actores involucrados, entregando informes de auditorías propias o de 27 terceros y pudiendo acudir a autoridades administrativas o judiciales para la revisión de este. v) Procedimiento para ejercer el derecho. “…El controlador deberá notificar que ejercerá su derecho de compra dentro de los quince días siguientes al vencimiento del plazo previsto para el ejercicio del derecho a retiro indicado en el inciso primero, mediante carta certificada enviada al domicilio registrado en la sociedad por los accionistas respectivos, así como a través de un aviso destacado publicado en un diario de circulación nacional y en el sitio en Internet de la sociedad, si ella dispone de tales medios. La compraventa se entenderá perfeccionada quince días después de notificado el ejercicio del derecho de compra sin necesidad que las partes firmen el respectivo traspaso, debiendo proceder la sociedad a registrar las acciones a nombre del controlador y poner inmediatamente a disposición de los accionistas el producto de la venta, de la misma forma prevista para el reparto de los dividendos sociales. En el caso de acciones prendadas, la sociedad registrará las acciones a nombre del controlador sin alzar la prenda respectiva, pero retendrá el producto de la venta hasta que ello ocurra. Para estos efectos se aplicará lo dispuesto en el artículo 18 en todo aquello que resulte aplicable…” El procedimiento es bastante claro, primero exigiendo por publicidad que sea publicado en un aviso de un diario de circulación nacional en el sitio de internet. Una clara ventaja que muestra en proyecto en términos de los costes de transacción es que transcurrido el plazo de los quince días, se entienden transferidas las acciones al accionista controlador, sin necesidad de reunión, firmas, ni gastos operacionales, simplemente se deben registrar a nombre del accionista controlador. Del procedimiento se entiende que el accionista controlador debe pagar inmediatamente el producto de la venta. Por el producto de la venta se entiende en la experiencia comparada que este puede ser tanto en valores como en dinero efectivo. Las acciones prendadas se entiende que serán pagadas una vez alzada esta, por la naturaleza de la prenda y el resguardo del accionista controlador a que sea cumplida la obligación garantizada con las acciones. 28 Lo que no contempla el procedimiento, es la posibilidad de impugnar el precio por parte de los accionistas minoritarios, ya sea recurriendo administrativamente o a un tribunal. En el ejercicio del Squeeze Out en la experiencia comparada se observan dos tendencias para la impugnación o revisión del avalúo de las acciones a transferir: Primero en Alemania e Inglaterra se da la opción de revisión por parte de los tribunales de justicia, y por otro lado en Bélgica y Francia la revisión puede ser por una autoridad administrativa. Como vimos en el punto anterior, referente a la avalúo de las acciones, el accionista minoritario solo tiene la información según el precio presentado en la OPA, toda vez que este posee una escaza o nula información de la administración o finanzas de la sociedad. Por lo tanto el accionista mayoritario debería fundamentar explicar a los accionistas como fijo el precio, fundamentando los criterios utilizados para la determinación del precio, todo esto acompañado de un informe de auditoría externo que se refieran a la justicia del precio a método utilizado para determinarlo. Ese sería un buen sistema para suplir la falta de información, pero aun nos queda una herramienta relevante para la protección del accionista, la posibilidad de recurrir ante un tercero imparcial, ya sea este de carácter administrativo o judicial, el cual se limite a determinar si el precio fijado es justo o no. Es necesario contar con medios que permitan suplir la asimetría de información y también medios para impugnar, en caso de desacuerdo, el precio que se va a recibir por desprenderse de las acciones (en el caso del accionista minoritario) y por otra parte también se podía dar esta opción para fundamenta y apoyar el precio que se va a pagar. 29 III.- Adopción del Squeeze Out en el Derecho Comparado. Analizaremos sucintamente la adopción en la experiencia comparada del Squeeze Out, en distintos países como, Alemania regulado en la Ley de sociedades alemana en un capitulo del articulo 327a al 327f; Bélgica regulado en articulo 513 del Código de Sociedades Belga, y el código Belga de gobiernos corporativos (2004); España regulado en la Ley 6/2007 y el real decreto 1066/2007; Estados Unidos regulado según cada estado; Francia regulado en el articulo 433-4 del código monetario y financiero Francés, e Inglaterra regulada en la Ley sobre sociedades (Companies Act 2006), así como también la regulación dictada por el Consejo de la Unión Europea regulado en el reglamento “2006/68/CE del Parlamento Europeo y del consejo” (2006). Señalando a modo de informar que tipo de transacción se exige para alcanzar el porcentaje para ejercer el derecho, en qué tipo de sociedades se aplica el Squeeze Out, el porcentaje exigido para ejercerlo, el método de avalúo de las acciones y el procedimiento explicado brevemente para ejercer derecho de compra. i) Forma de transacción para adquirir las acciones. a) Alemania: no tiene relevancia si se adquiere por medio de una OPA, se puede ejercer independientemente de cómo se haya alcanzado el porcentaje para ejercerlo. b) Bélgica: existen dos tipos uno simplificado y otro ordinario, el primero exige que sea mediante una OPA y el segundo es independiente de cómo se logre el porcentaje exigido. c) España: igual que en nuestra legislación tiene lugar solo después de una OPA. d) Estados Unidos: existen casos para los cuales se exige una OPA, como es para una fusión corta (Short- Form Merger), y otros en los cuales no es relevante el tipo de transacción. e) Francia: se puede ejercer independientemente de cómo se haya alcanzado el porcentaje requerido, sin embargo existe un procedimiento especial para cuando este es alcanzado en virtud de una OPA. f) Inglaterra: solo mediante una OPA. 30 g) Consejo UE: solo mediante una OPA, pero reconoce independientemente de esto que los países miembros puedan conferir derecho a ejercerlo sin exigir este requisito de acuerdo a su regulación nacional. ii) Sociedades en las cuales se puede ejercer el derecho. a) Alemania: Sociedad Anónima y la Sociedad de responsabilidad limitada por acciones. b) Bélgica: Sociedades simplificado y ordinario). (procedimiento ordinario). Anónimas Abiertas (procedimiento Sociedades Anónimas Cerradas c) España: todas las sociedades de capital. d) Estados Unidos: Sociedades Anónimas Abiertas. e) Francia: Sociedades Anónimas Abiertas. f) Inglaterra: Sociedades de Capital. g) Consejo UE: Sociedades de Capital. iii) Porcentaje para ejercer el derecho. a) Alemania: 95% del capital, si se ejerce a través de una OPA es el 95% de acciones con derecho a voto. b) Bélgica: 95% de las acciones con derecho a voto, independientemente de que se realice a través de un procedimiento simplificado u ordinario. c) España: 90% del capital. d) Estados Unidos: 90% del capital. e) Francia: 95% del capital, sin embargo se refiere a adquirir como máximo el 5% del remanente faltante al total accionario. f) Inglaterra: 90% de las acciones, si fueron adquiridas fuera de la OPA al mismo precio estas cuentan. g) Consejo UE: mínimo el 90% y máximo el 95% del total accionario, dejando a disposición ese 5% a los estados miembros 31 obtenidos por accionista controlador que pueden ser una o más personas naturales o jurídicas, aquí la relación se determina según el acuerdo en común de dirigir la empresa con un mismo fin. iv) Valorización de las acciones a transferir. a) Alemania: es determinado por el accionista mayoritario en base a la situación actual de la sociedad. Este entrega un informe a la junta de accionistas, este es revisado a su vez por uno o mas peritos nombrados por el tribunal. Junto a lo anterior este debe garantizar con un certificado bancario en el cual acredite la disposición de fondos para pagar el precio de las acciones restantes. Se puede pagar en valores o dinero en efectivo. b) Bélgica: en el procedimiento simplificado es el precio de la OPA, se puede pagar en efectivo o en valores, en el procedimiento ordinario se debe acompañar un informe pericial fundamentando la equidad del precio, este se debe pagar solo en dinero efectivo. Siempre es verificado todo por la Comisión de Bancos Finanzas y Seguros. c) España: el mismo precio de la OPA. La Comisión Nacional de Valores puede cambiar el precio. d) Estados Unidos: si proviene de una OPA será el precio de esta, sino es por mutuo acuerdo, es este caso loa accionistas minoritarios pueden acudir a través de un procediendo simplificado ante los tribunales de justicia para que determinen el precio. e) Francia: el accionista mayoritario debe entregar un informe completo respecto de los activos y pasivos sociales, también de sus negocios en curso y en proyecto. Este informe es revisado por la Autoridad de los Mercados Financieros. El pago puede ser efectivo, y valores en el caso que lo preceda una OPA. f) Inglaterra: el mismo precio de la OPA, el pago puede ser en dinero efectivo o valores. g) Consejo UE: el mismo precio de la OPA y en dinero efectivo, sin embargo se autoriza a los estados miembros a dar más alternativas pero siempre considerando el dinero efectivo. v) Procedimiento para ejercer el derecho. 32 a) Alemania: el accionista controlador con el 95% de las acciones cita a una junta de accionistas, en esta según el quórum de mayoría simple se decide ejercer el Squeeze Out; en la junta de accionistas se debe presentar el informe de avalúo de las acciones auditada externamente, una vez aprobada esta debe ser inscrita en el Registro de Comercio. b) Bélgica: Procedimiento simple, luego de adquirir el 95% de las acciones en la OPA, se reabre la oferta por 15 días y una vez que se ha vencido el plazo pasan todas las acciones restantes a la mano del accionista controlador. Procedimiento ordinario, si es una Sociedad Anónima Abierta, se debe presentar una OPA y entregar un informe pericial, una opinión del directorio y esto es revisado por los accionistas minoritarios y por la Comisión de Bancos, Finanzas y Seguros. Esto es publicado y 20 días después se transfieren las acciones restantes. c) España: una vez terminada la OPA los accionistas minoritarios tienen un plazo de tres meses para vender sus acciones voluntariamente hasta que se traspasen automáticamente en la fecha de vencimiento al accionista controlador. d) Estados Unidos: Primero, por fusión por absorción (Short- Form Merger) en el cual el directorio de la sociedad controladora acuerda la fusión por absorción, estableciendo estatutos refundidos y disolución de la sociedad absorbida. Segundo, también por fusión por absorción (Long- Form Merger) a diferencia de la anterior en ese caso se requiere junta de accionistas de ambas o todas las sociedades involucradas en la fusión, en este caso se debe respetar los respectivos quórums estatutarios, generalmente es por mayoría simple. Tercero, por fusión por absorción producto de una OPA, se refunden los estatutos y se disuelve la absorbida. Cuarto, por disminución de número de acciones, el directorio puede acordar esta disminución. En todos los casos anteriores los accionistas minoritarios pueden acudir a los tribunales de justicia para impugnar el precio de la acción y que estos determinen un nuevo valor. e) Francia: al momento de alcanzar el porcentaje requerido se exige entregar un documento especial referente al Squeeze Out por todas las partes a la Autoridad de los Mercados Financieros con criterios respecto del avalúo de las acciones y un informe pericial de terceros para contrastar el entregado por cada accionista. En este caso la Autoridad de los Mercados Financieros resuelve en conformidad a examen realizado a los informes. Cuando el porcentaje es alcanzado 33 en virtud de una OPA el accionista controlador puede ejercer su derecho al Squeeze Out hasta tres meses de terminada la OPA una vez vencido el plazo si ha manifestado su interés por ejercer el derecho las acciones se transfieren automáticamente a él. f) Inglaterra: al momento de alcanzar el porcentaje en virtud de una OPA los accionistas minoritarios tienen un plazo de tres meses una vez terminada la OPA para vender sus acciones, vencido el plazo se transfieren al accionista controlador. En esta regulación se entregan armas a ambas partes tanto accionista controlador como accionistas minoritarios para proteger sus posiciones y por ende sus acciones, en los siguientes términos: i) al accionista controlador, este puede acudir a los tribunales en un procedimiento breve y especial pidiendo autorización para realizar la OPA que le permitirá adquirir el porcentaje exigido para ejercer el Squeeze Out, solo si este no pudo reunir el quórum de accionistas necesarios para autorizar la OPA en razón de no poder ubicar a uno o más de los accionistas minoritarios y que si estos estuvieran presentes se podría llevar a cabo la OPA, y que el precio ofrecido por acción en la OPA es justo y razonable. ii) al accionista minoritario, estos pueden oponerse en un plazo no superior a seis semanas, contadas desde el aviso del ejercicio del Squeeze Out, a la venta forzosa de sus acciones. Una vez realizada la OPA estos pueden acudir ante los tribunales y estos resolver estableciendo condiciones al accionista controlador para que pueda ejercer su derecho o definitivamente no autorizarlo a forzar la venta a los accionistas minoritarios. g) Consejo UE: este no entrega directrices para establecer un procedimiento para ejercer el derecho, ni tampoco las herramientas de impugnación o acciones de ambas partes para resguardar sus derechos. 34 Conclusión La regulación del Squeeze Out es necesaria, toda vez que de acuerdo al mercado actual, es necesario contar con mecanismos que permitan lograr un manejo ágil y dinámico en las empresas. Donde los accionistas mayoritarios puedan administrar y disponer completamente de la sociedad, toda vez que el interés social coincide con el interés de los accionistas mayoritarios o grupo controlador. Es una buena herramienta para los accionistas mayoritarios, por cuanto regula la otra carda de la moneda, en el sentido que otorga el derecho de compra de la acciones a los accionistas minoritarios que no ejercieron su derecho a retiro. Podemos entender que la regulación del Squeeze Out por parte del artículo 71 Bis de la LSA, se hace cargo de varios puntos importantes como exigir un porcentaje alto para ejercer el derecho (95%) que coincide con el máximo exigido por el Consejo de la UE, permitiendo una mayor protección a los inversionistas, en cuanto la exigencia es mayor para el accionista controlador, por otro lado este alto porcentaje complica al accionista mayoritario, toda vez que este pasa a ser controlador cuando es dueño de dos terceras partes del total accionario y durante el proceso para adquirir el resto de las acciones debe lidiar con los accionistas minoritarios. La exigencia de la OPA se puede ver como una protección a la valorización del precio de la acción a transferir, como también se exige que el 15% del total accionario sea obtenido de accionistas no relacionados. Otra protección se ve al establecer estatutariamente el derecho al Squeeze Out y que las acciones que los accionistas minoritarios se verán obligados a desprender serán las adquiridas bajo la vigencia de esta. Para cerrar esta idea de protección al accionista minoritario y fijar el precio solo se puede ejercer en las sociedades anónimas abiertas, esto es en razón de que estas están bajo la supervisión de la superintendencia de valores y seguros, por lo cual se ve un mercado más regulado, consideramos que también debería ser aplicable a las Sociedades por Acciones debido a su naturaleza jurídica y a la aplicación supletoria de la LSA a ellas. Lo que deja fuera esta regulación, es un mecanismo de impugnación de la valorización de las acciones, toda vez que no exige fundamentación del precio, ni informe de terceros, y no entrega herramientas para impugnar el precio ya sea administrativa como judicialmente. 35 Bibliografía Consultada Alcalde Rodriguez, Enrique, “La Sociedad Anónima, autonomía privada, interés social y conflictos de interés” (Editorial Jurídica, 2007) p.136 y ss. Burkart, Mike C. and Panunzi, Fausto, Mandatory Bids, Squeeze-out, Sell-out and the Dynamics of the Tender Offer Process (June 2003). ECGI - Law Working Paper No. 10/2003. 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