Análisis de la Adquisición Grupo Exito

Análisis de la Adquisición Grupo Exito
Una adquisición que se observa a un precio alto con una prima que estaría cerca del 47% por encima del precio
de mercado y que parece favorecer mas a su accionista mayoritario (Grupo Casino) que al resto de accionistas.
Descripción de la compra
 Éxito anunció el pasado 30 de Julio la adquisición del 50% de las acciones comunes que el Grupo Casino tiene en la
Compañía Brasileira De Distribuicao (GPA), en donde Casino si bien es dueño del 99.7% de las acciones comunes de GPA,
es en total el dueño solo del 41.5% del total de la compañía, dado que GPA tiene un mayor numero de acciones
preferenciales que de acciones comunes.
 Lo que se esta comprando entonces, es el 18.75% del total de acciones de GPA, quedando con el 49,96% del total de
acciones con derecho a voto por un valor de US $1.536 millones (84% de la transacción) y el 100% de Libertad S.A. (16%
de la transacción) por un valor de US $290 millones, empresas que tienen su operación en Brasil y Argentina
respectivamente. Siendo la compra por un total de US $1.826 millones.
Como se realizará la transacción
 La compra se realizará con US $350 millones de efectivo disponible, mientras que los otros US $1,476 millones se
pagarán con obligaciones financieras con vencimiento en 10 años, 18 meses y 12 meses.
 Un punto importante por revisar es que de estos US $1,476 millones, US $900 millones corresponden a deuda de 18 y 12
meses, lo cual podría presionar el flujo de caja, sin embargo, según declaraciones de su presidente se espera convertir ésta
deuda a deuda de largo plazo por medio de emisión de bonos.
 Se planea utilizar un swap para eliminar el riesgo de tasa de cambio, dejando de antemano el riesgo de la deuda atado a
moneda local en pesos.
Análisis de la principal empresa adquirida (GPA que corresponde al 84% de la adquisición)
 Se observa en lo corrido del año una disminución tanto en el Margen EBITDA como en el Margen Neto, situación que se ha
venido presentando posiblemente por la contracción económica de Brasil, con efectos en la relación utilidades Vs. ingresos.
 Reducción de niveles de rentabilidad sobre el patrimonio en el último año, con un ROE que se ubica en 9.75%.
 GPA se observa una compañía con un nivel de endeudamiento saludable con una relación deuda/patrimonio de 79.84.
Evolución de Márgenes
Margen Ebitda
10.00%
Margen Neto
Relación deuda - patrimono
9.00%
160
8.00%
Márgen
7.00%
140
6.00%
5.00%
120
4.00%
3.00%
100
2.00%
1.00%
80
0.00%
T2 10
T4 10
T2 11
T4 11
T2 12
T4 12
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T4 13
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60
T2 10
T4 10
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T4 13
T2 14
T4 14
T2 15
Rentabilidad sobre el patrimono (ROE)
14
EV/EBITDA
13
13
12
11
12
10
11
9
10
8
7
9
6
8
5
4
7
T2 10
T4 10
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T2 13
Disclaimer
AdCap Colombia S.A. Comisionista de Bolsa informa que el contenido de este documento se basa en fuentes públicas, consideradas confiables. El carácter de este documento es netamente informativo y por lo
tanto, el área de Estudios Económicos de AdCap Colombia S.A. Comisionista de Bolsa no se hace responsable de las acciones o decisiones que se tomen con base en la información contenida en este informe.
La información publicada es relevante y oportuna en el momento de la publicación del documento, sin embargo, el área no se compromete a actualizarla en caso de cualquier eventualidad.
Como esta GPA frente a sus comparables Latam
GPA
Dada la incursión del Éxito en mercados internacionales, es necesario
analizar la adquisición desde un punto de vista regional. La lista de
comparables para el promedio de la industria es la siguiente: Cencosud,
Wal-Mart Chile, Soriana, Inretail Perú, Controladora Comercial de México,
Pricesmart, Grupo Gigante SAB-SER. A continuación los detalles:
 GPA tiene el EV/EBITDA más bajo del mercado, cerca de la mitad de su
promedio. Aunque puede representar una adquisición barata para el Éxito,
dados los cálculos de la prima que se pagará, la operación del Éxito
involucra un EV/EBITDA de 7,94, haciendo que el negocio no se vea tan
atractivo como se ve a primera vista. A pesar de que este nuevo múltiplo
es inferior al promedio de los comparables, la operación no parece ser tan
barata.
 Se observa que los gastos en capital (CAPEX) con respecto a las ventas de
GPA es inferior al del mercado, sin embargo, superior al del Éxito. Esto
indica que estas empresas deben hacer menores inversiones que la
competencia para mantener o aumentar sus niveles de ventas, agregando
una ventaja competitiva.
GPA
ÉXITO
CASINO
PROMEDIO LATAM
18.95
16.65
29.96
32.49
5.83
7.50
6.05
11.12
2.10
1.74
3.15
3.72
1.94
4.02
0.52
3.57
7.37
8.41
5.66
9.49
ROIC
10.09
5.37
8.15
11.12
7.50
6.05
EV/EBITDA
GPA
ÉXITO
CASINO
PROMEDIO LATAM
9.49
8.41
7.37
5.66
2.10 1.74
4.02
3.15 3.72
3.57
1.94
0.52
CAPEX/SALES
MARGEN NETO
GPA
ÉXITO
10.09
MARGEN EBITDA
CASINO
PROMEDIO LATAM
9.75
8.15
8.68
6.62
5.37
2.43
-
ROIC
ROE
GPA
ÉXITO
CASINO
PROMEDIO LATAM
216.05
91.95
44.91
1.86
DEDUDA/PATRIMONIO
GPA
ÉXITO
CASINO
PROMEDIO LATAM
5.00
2.01
1.61
1.01
1.49
0.94
1.29
0.28
DEUDA/EBITDA
 La relación Deuda/Ebitda de la compañía en niveles de 2.01 se observa
saludable. En niveles que no evidencian una deuda muy alta frente al
Ebitda que genera la compañía.
CAPEX/ MARGEN MARGEN
SALES
NETO
EBITDA
16.65
P/E
 La Liquidez de la compañía de observa en niveles normales teniendo la
capacidad a corto plazo para cubrir con las obligaciones, sin ser un ratio
que evidencie una gran fortaleza para la compañía.
EV/EBITDA
PROMEDIO LATAM
5.83
 Aunque vemos que el retorno sobre el patrimonio (ROE) de GPA es superior
al promedio de sus comparables, se debe tener en cuenta que esta
empresa tiene un nivel de endeudamiento sobre el patrimonio superior al
del mercado, haciendo que los activos de su negocio no sean
necesariamente financiados únicamente por sus accionistas sino en igual
medida por sus acreedores.
P/E
CASINO
32.49
29.96
18.95
 Tanto el Margen EBITDA como el Margen Neto de GPA es inferior al
promedio del mercado, así constatando el efecto de la contracción
económica de Brasil en esta compañía. El Margen Neto de Éxito se puede
ver presionado por el bajo Margen Neto de GPA, dado que se deben asumir
gastos financieros por un negocio que tiene un Margen Neto inferior y que
ha venido decreciendo en el último año.
COMPARABLE
ÉXITO
ROE
9.75
6.62
2.43
8.68
RAZON CORRIENTE
DEDUDA / DEUDA/
PATRIMONIO EBITDA
91.95
1.86
216.05
44.91
2.01
0.28
5.00
1.61
RAZON
CORRIENTE
1.01
1.49
0.94
1.29
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Que tan buena para el Éxito es la compra que se busca realizar
A continuación destacamos desde el punto de vista financiero nuestro punto de vista sobre esta adquisición:
 Éxito esta comprando una participación con a un precio de BRL 100 siendo este superior en 37.6 % a los BRL 72.65 en
que cotiza hoy, al respecto la compañía había anunciado una prima del 20% sobre el precio promedio de GPA en los
últimos tres meses.
 Observamos al respecto que éxito no pagará una prima del 37.6%, de acuerdo a los cálculos anteriores sino
aproximadamente de 49,4% sobre el precio de mercado a hoy de GPA, dado que si la compra es por US $1,536 millones,
realizando el cálculo con el número de acciones nos da un valor de BRL $107, con lo cual vemos una compra a un valor
superior al actual y al mencionado por la compañía.
 Aunque el EV/EBITDA de la brasilera GPA la hace parecer una adquisición barata, si utilizamos el precio de compra de BRL
$107, el EV/EBITDA de adquisición será de un 7,94 mientras que a precios de mercado la compañía tiene un EV/EBITDA
de 5,84, evidenciando cifras diferentes a las que hacían ver una transacción a muy bajo precio.
 La financiación de activos por medio de obligaciones financieras por parte del Éxito mejorará su estructura de capital, lo
cual puede maximizar el valor de la compañía, dado el beneficio tributario de la deuda que disminuiría el costo de capital
de la compañía, haciendo así que su valor pueda verse incrementado.
 En términos de utilidades se espera un incremento en Exito, siempre que los intereses de las obligaciones financieras no
sean superiores a los dividendos que recibirá por parte de GPA y de Libertad. Debido a que la adquisición de éstas
compañías no se está realizando por emisión de acciones, sino por adquisición de deuda, el patrimonio se mantendrá
estable, lo que hará que el ROE aumente, lo que no es necesariamente un indicador de mejor desempeño de la compañía.
 Al consolidar los resultados de estos negocios el Éxito se verá expuesto al riesgo cambiario frente a éstos dos países,
teniendo en cuenta que las expectativas en Brasil siguen siendo devaluacioncitas.
 A nivel de expectativas en consumo, la economía de Brasil actualmente se encuentra en un proceso de contracción
económica, que podría afectar directamente el consumo de los hogares.
 Si observamos el endeudamiento del Grupo Casino, observamos que tiene un nivel alto comparado con las empresas que
controla y que el promedio del mercado Latam. Es probable que a éstos niveles para Casino sea difícil adquirir nueva
deuda para los planes que tengan en mente por lo cual con la transacción a realizarse el Grupo Casino estaría interesado
en bajar su nivel de endeudamiento.
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