Inflación colombiana, primero muy arriba y luego muy abajo

ESTRATEGIA INFLACIÒN
03 de febrero de 2015
Strategy and Research
Felipe Campos
[email protected]
Inflación colombiana, primero muy
arriba y luego muy abajo
Esteban González
[email protected]
Santiago Álvarez
[email protected]
Durante todo el 2014 advertimos que la inflación en Colombia sí era un problema. Hace 12 meses pronosticamos el
3,7% para esta época (cuándo el mercado preveía 3.0%) y en Octubre comenzamos a preparar a nuestros clientes
para una posible ruptura del techo del rango del BanRep al 4.0%.
Ahora cuando esta situación está a punto de convertirse en realidad y el 99% del mercado pronostica un cierre de
IPC 2015 en el rango superior del banco entre 3.0% y 4.0% (incluso varios muy cerca al 4.0%), nos gustaría de
nuevo tomar el lado contrario. Desde nuestro punto de vista, la inflación no será una fuente de preocupación este
año y el efecto de la tasa de cambio sobre los precios locales será importante pero solo afectaría los primeros
meses del año (incluso con un dólar esperado por Alianza en el rango entre los COP 2.600-2.800). En este
contexto creemos que después de sorprender al alza (incluso alrededor del 4,5%), la inflación podría cerrar por
debajo del punto medio del BanRep del 3.0%.
Lo que pasa en la región Gráfico 1. Devaluación e inflación principales economías
sigue siendo una ventana al emergentes
futuro colombiano, pero...
El año pasado argumentábamos que
el
mercado
estaba
conectando
apresuradamente el bajo crecimiento
esperado en el 2015 con una
reducción automática en precios. Todo
esto basado en lo que ahora parece
evidente: la devaluación 2013-2014 ha
sido la variable más consistente para
explicar inflación en la región
emergente
(grafico
1).
Sin embargo, nuestro punto principal
respecto a la predicción de inflación
local y regional, ha sido que se debe
evaluar siempre el equilibrio entre los
efectos de las materias primas y la
tasa de cambio. Y que estos efectos
no siempre están correlacionados.
Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza
Así las cosas, mientras la predicción
alcista en precios del 2014 fue Gráfico 2. EE.UU. preparándose para una deflación temporal
relativamente sencilla, en la medida en
(IPC EEUU vs. Modelo Alianza)
que
las
materias
primas
se
mantuvieron estables gran parte del
año y la devaluación se disparó. Para
el 2015, la caída pronunciada en
materias primas durante los últimos
meses del año pasado y la debilidad
actual (no solo en petróleo), hace que
según nuestros cálculos ni siquiera
una tasa de cambio alrededor de
2.600-2.800 sea suficiente para
mantener la inflación al alza hasta
finales
del
año.
Deflación en EEUU y el fin de
las
preocupaciones
inflacionarias en emergentes
Nuestros modelos de predicción de
inflación de largo plazo continúan
concentrándose
únicamente
en
materias primas y tasa de cambio. Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza
Dentro de este contexto es muy
interesante
observar
como
las
Gráfico 3. IPC en Brasil finalmente deja de ser una
presiones inflacionarias vía materias
primas se traspasan directamente al preocupación (IPC Brasil vs. Modelo Alianza)
consumidor americano y son frenadas
o desviadas por la tasa de cambio en
economías
emergentes.
Esto explica porque durante la
segunda mitad del 2014 se amplió la
divergencia entre inflación en EEUU a
la baja y brotes alcistas en países
emergentes como Chile, Brasil, Mexico
y
Colombia.
Sin embargo, la caída reciente en
materias primas apunta a que sin
importar la devaluación futura, el
efecto predominante en el 2015 será
deflacionario. Los gráficos 1, 2 y 3
muestran que la inflación en países
como Brasil y Chile finalmente va a
retroceder (lo cual se ajusta con
nuestra expectativa de recesión en la
región) mientras que la inflación Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza
americana reportaría en menos de 3
meses
crecimientos
negativos. Gráfico 4. La subida en Chile muy arriba y ahora abajo (IPC
Nuestro punto es sencillo. Si bien, el
hecho que países como Brasil y Rusia
Chile vs. Modelo Alianza)
llevan más de tres años luchando
contra la inflación, no significa que
este deba ser el patrón colombiano. El
golpe en materias primas ahora es tan
influyente que la inflación Brasilera
podría estar a finales del año por
debajo del 4% (al parecer el banco
central brasilero subió recientemente
tasas de intervención sin necesidad) y
la inflación en Chile de vuelta al 3%.
Este último caso sigue siendo nuestro
favorito para lo que se viene en
Colombia. La inflación en el país
austral se subió desde el 4,8% al 6,0%
en solo dos meses muy por encima del
5% esperado por el mercado. Como
siempre, la velocidad o decisión de los
importadores de traspasar precios a
los consumidores no puede ser
Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza
modelada. Sin embargo, incluso con
dicha aceleración tanto nuestro
modelo como los datos recientes Gráfico 5. Inflación en Colombia solo le quedarían unos meses
muestran que la deflación en materias al alza (IPC Colombia vs. Modelo Alianza)
primas comienza también a dominar la
tendencia
chilena.
Colombia:
nuestra
recomendación es mantener
la calma pase lo que pase
Nuestro pronóstico de precios para
Colombia muestra que incluso en un
escenario de tasa de cambio por
encima de COP 2.600 la inflación
esperada en 12 meses aún se
encontraría cerca al 3.0%. Esto
asumiendo una debilidad moderada en
materias
primas
(grafico
5).
El problema surge al tratar de modelar
el impacto en el corto plazo de la
devaluación. Al igual que en el caso
chileno y el terrible performance que
tuvieron los analistas al fallar al Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza
predecir un impacto por encima del 5%
(como dijimos antes la inflación subió Gráfico 6. Pero podrían ser unos meses bastante fuertes (IPC
hasta el 6.0%), creemos que existe trimestral en Colombia)
una probabilidad de que la inflación en
Colombia aumente agresivamente por
encima del 4.0%. Recuerden que solo
hace
unos
trimestres
pocos
compartían nuestra visión de que la
devaluación si era relevante, así que
sería razonable asumir que la mayoría
de modelos allá afuera (incluyendo el
nuestro) no tenga una forma precisa
de estimar cual es el paso siguiente.
Dicho esto, una forma de establecer el
margen de error de la inflación al alza
entre enero y marzo de este año es
evaluando la tendencia trimestral
(Alianza oficialmente esta prediciendo
un rango máximo de IPC entre 3,9% y
4,5%). El grafico 6 muestra que
durante los últimos 9 meses el IPC
trimestral ha estado ligeramente por
encima del promedio 2003-2013. De
mantenerse este comportamiento el
registro del primer trimestre 2015 sería
cercano al 2.3% lo que nos llevaría a
una tasa 12 meses de 4,5%. Estos son
niveles que quisiéramos que nuestros
clientes se sientan preparados a
manejar y que consideramos serán
una oportunidad de compra de títulos
tasa fija y venta de indexados.
¿Y la reacción del BanRep?
Comenzamos resaltando lo que
hemos hecho bien, es bueno terminar
con
lo
que
podríamos
estar
equivocados. Desde hace meses
hemos destacado nuestras dudas de
que una inflación cercana a la tasa
BanRep (4,5% ambas) no puede ser
considerada de contracción. Sin
embargo, el choque en materias
primas reciente está garantizando que
cualquier rebote en inflación sea
temporal.
Por ahora no descartamos una subida
adicional de tasas al 4,75% como
parte de una sorpresa inflacionaria
bien por encima del 4.0%. No
obstante, no sería lo ideal en materia
económica y obedecería a un pánico
temporal tal y como ha sucedido en
muchos países emergentes que
comienzan a darse cuenta de su
equivocación. En cualquier situación
creemos que la compra de bonos
curva corta y media a 12 meses
muestra escenarios de rentabilidad
bastante
interesantes.
Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza