View/Open - Repositorio UC - Pontificia Universidad Católica de Chile
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Re vist a C hile na de Derech o. Vo l. 28 N" 3. pp. 599- 6 14 (200 1), Sec ci ón Estud ios REGULACIÓN SOBRE LA "VENTA DEL CONTROL" EN LA LEY DE OPAS: ¿UN CASO DE INIQUIDAD O SIMPLEMENTE UN ERROR ? Enriqu e Al calde Rodrígu ez Pro feso r de Der ech o Civil de la Facu ltad de De rech o de la Ponti fic ia Unive rs ida d Católi ca de Chi le 1. FIN ALIDAD DE ESTA S NOTAS En el ámbito del derecho comerci al, uno de los tema s que más se han debatido en el últim o tiemp o lo constituye la normativa sobre Ofertas Públicas de Adqui sición de Acci one s (OPAS) , incorporada a nue str a legi slaci ón a partir de la Ley N° 19.705 . Desde que se iniciara su prolongado y azaroso estudio, diversos actores manifestaron sus reparos o elogios a la nuev a iniciativa: siendo, sin emb argo , sus principales comentaristas, no preci samente los miembros del estamento académico, sino más bien las cúpulas empresariales y políticas. Estas últimas, aunque pued an ap arecer inspiradas en prop ósit os legítimos, carecen much as veces de los conoci mientos especiali zado s que les perm itan abordar el tem a con la perspectiva técni ca adec uada . Entre los distintos factore s o elementos cuy a discu sión suscitara esta iniciati va legal , qui zás el prin cipal aspecto fue aquel vinculado con la enajenación del control de las sociedade s anó nimas, el cual, hasta ese momento, quedaba reg ido por los principios gen erales de nuestr a legi slaci ón mercantil y civil. Para nadie es un miste rio que el tratami ent o que en definitiva recibi ó esta materi a en parti cul ar -la más sensible del nue vo marc o legal- result ó ser el frut o de un ac uerdo político que, si bien perm itió desempantanar el pro yecto , dista bastante de la as piración que pudo tenerse en orden a contar con una norm ati va coherente y respetuosa de las garantías constitucionales envueltas en su diseño y aplicación . Lamentablemente, advertimos así y una vez más , que nuestra clase política ha sucumbido a la tent ación de inmolar, en el alt ar de la "utilidad pública" , prin cip ios que son esenciales al Estado de Derecho que rige en el país. A través de estas nota s se quiere llamar la atenci ón respecto de algunos aspectos que se relacionan con la enajenación del control y que, a nuestro juicio, dej an de manifiesto una ciert a incon sistencia de nuestro legislad or, a la par que una flagrante viol aci ón de garantías con stitucional es. 2. OBLIGATORIEDAD DE LA OPA. IMPRECISIONES DEL CON C EPTO De acu erd o con lo dispuesto por el artículo 199 que se ag rega ra a la Ley de Valores en virtud de la Ley N° 19.705 , sa lvas la excepciones que el mismo precepto señala, se hace imperativo observar el procedimiento de OPA en el caso de las siguientes adquisiciones de acciones emitidas por una sociedad que haga oferta pública de las mismas : 600 REVISTA CHILENA DE DERECHO [Vol. 28 a) Las que permitan a una per sona tom ar el control de una soci edad; b) La oferta que el controlador deba realizar de acuerdo a lo di spuesto en el art ículo 69 de la Ley N° 18.046, siempre que en virtud de una adqui sici ón llegue a controlar dos tercios o más de las acciones emitidas con derecho a voto de un a socieda d o de la serie respe ctiva, y e) Si una persona pretende adquirir el control de una sociedad que tiene a su vez el control de otra que haga oferta pública de sus acciones, y que represente un 75 % o más del valor de su activo con solidado, en cuyo evento debe efectuar previamente una oferta a los accionistas de esta última, por una cantidad no inferior al porcentaje que le permita obtener su control. Por de pronto, cabe ad vertir que ya una primera con sideración acerca de la legi sl ación de OPAS obliga a plantear una interrogante esencial y que , paradójic amente, tiene que ver con el supues to mismo que determina la aplicabilidad de sus normas . Según lo pre viene el artículo 198 de la ley se entiende por ofe rta pública de adquisición de acciones (OPA) "aquell a que se formula para adquirir acciones de sociedades anónimas que hagan oferta pública de sus acciones ..." . A su turno , el artículo 199, al consagrar las hip óte sis en qu e resulta obligatori o efe ctu ar una OPA, alude a las adqui siciones de acciones "emitidas por una socieda d que haga oferta públi ca de las mismas" (lo s subrayados son nue stro s) . De la lectura de uno y otro precepto se infiere, sin lugar a equívocos, que el prim er element o que exige la ley a fin de forz ar la realizac ión de una OPA consiste en que las acciones que se trata de adquirir hayan sido emitidas por un a co mpa ñía que hace oferta pública de sus acciones . Por su parte, la mism a ley, en su artículo 4°, de fine ofe rta pública de valores como aqu ella "dirigida al público en ge neral o a cie rtos sec tores o a grupos específicos de este ". Sin emb argo de lo dicho, exi sten numerosa s sociedades -y entre ellas algunas de las que tienen mayor pre senci a bur sátil- que actu almente y desde hace ya ba stantes años, no hacen ofe rta pública de sus acciones pue s no cuentan con una emi sión de capital vigente y cuya suscripción esté pendiente. En otras palabras, se da el caso de importantes compañ ías que no obstante cotizar diariamente sus acciones en las bol sas de valores, a la luz de los co nceptos definidos en la ley , no calificarían como emi sore s de títulos afectados por el sistema de una OPA imperativa. Con todo , atendida la difu sión que la propia autoridad realizara respecto de la nueva normativa, as í como de los eje mplos que ella misma propusiera para explicar sus alcances, ignoramos si efectiv amente pretendió excluir o no a este grupo de sociedades del mecanismo de OPA obligatoria o bien si, como en otr as ocasiones, se trata de un error producto de una actividad legi slativa improvi sada y de sprolija. 2.1. Justificación de un tratamiento diferente entre accionistas controlado res y mino ritarios En términos generales, aquellos que tienden a apro ximarse al derecho desde la per spectiva de la inge nie ría social más que apoy ado s en la realidad de las cosa s, suelen pasar por alto el sustrato fáctico que se trat a de regular. En el ámbito que aquí nos ocupa, pens amo s que una buena parte de los argumentos que consideró el legi slador al aprobar la denominada " Ley de OPAS " pre cisamente adolec ió de una falt a de cabal comprensión de los hecho s que se proponían norm ar. Junto a ello, pensamos que también prim ó un deseo más o meno s con sciente por igua lar los di stintos interese s que se hall an en j uego en es te tipo de pro cesos; pero sin ad vert ir qu e la justi cia en muchas ocas iones no solo acon sej a sino que exige recon ocer y respet ar las di ferencias, así como las con secuencias que se deri van de esta s. Yen este intento, qu izás coa dy uva ro n algunos econ omistas -incluso otro ra cal ificado s de ortodoxos- "que evidentemente no tuvieron debidamente en cuenta el marco con stitucion al que rige en nue st ro sistema jurídico. Es innegable que en la moderna sociedad anónima se advierte una clara y cada vez más pronunci ada separación entre la propiedad y la administración de la compañ ía o, en palabras de otros, de una división entre el capital de control y el capital de ahorro, la cual, en razón de ser 2001] ALCALDE: REGULACiÓN SOBR E "LA VENTA DEL CONTROL" EN LA LEY DE OPAS 601 leg ít im a y ju stificada, a nuestro entender requería de un reconocim iento normati vo '. Como bien dice un autor, hoy en día el mando en la sociedad ha dej ado de pertenecer a la junta de acc io nistas y está en mano s de los administradores y del grupo de control-, ori ginándose, en definiti va, una suerte de "revolución de los manager s" que, en verdad , corresponde más bien a una "tec nocratizac i ón" de la anónima, siendo lo cla ve la gestión del capital antes que su propiedad). En nue stra o pinió n, la re alidad de scrita no es más que el reflejo de otra situación igu almente evidente y que arra nca su or igen de la distinta clase de intereses que persiguen qu ienes adq uiere n ac cio nes de una soc iedad. Por un lado , nos hallamos co n aque llos que busc an una inve rsión de largo plazo y cuyo principal interés con siste en la obtención de una renta per iódica, seg ura y estable. Una seg unda cl ase de accionista s la con stitu yen indiv idu os animados por un mero afán especulativo, que procuran una ganancia rápida mediante la compra y venta del título, y que son verdaderos transeúntes en la vida de la socieda d . Fin almente, encontramos el gru po que actúa inspirado principalmente por una motivación empresarial, y para los cu ale s lo esencial es dirigir los de stinos de la compañía a través de su ad minis tración, siendo determin ante en este sentido la titularidad y mantención del control". 2.2. Sentido y Valor del Control Pueden se r muchas, y de muy variada naturaleza, las moti vaciones que inducen a que determinados accioni stas se planteen como objetivo el poseer el control de una sociedad, de sde la finalidad de dar vida y conducir la ide a o proyecto empresari al que los anima en su carác ter de fundado res , hasta inspiraciones meramente subjetivas y per sonales como, por ejemplo, el mantener un de terminado negocio en manos de un a mism a familia. Anali zado el tema de sde un a perspectiva jurídica -y adicionalmente al control direct o qu e oto rga el contar co n la mayoría en el capital socia l- son también múltiples los instrumentos que co nte mpla el o rdena mie nto legal a objeto de permitir la con cre ci ón de tales iniciativas. Entre las principales se pueden mencion ar las siguientes: (i) Una estructura societari a de ca rácte r piramidal , lo c ua l supone contar con una cadena de co mpañías subordi nadas a una última " ho lding"; (ii ) La divi sión del capital social en distintas series, estableciendo las denomin ada s "acc iones sin voto" o "co n derecho de voto limitad o "5; y finalmente , (iii) La I PORFIRI O C., Leop old o, "L as accion es sin voto en la Sociedad Anón ima ". Edicion es La Ley, Madrid , 1991, pág . 17. 2 ALBORCH B., Carmen " Las acciones sin voto", Anu ari o de Der ech o Civil, Vol. XX VII. Mad rid. 1974 , pág. 645 . 3 Con siderand o lo dicho , creemos que el actu al esce nario ha supe rado las antiguas co nce pcio nes ace rca de la soc iedad anónima, cuyo fun cion amiento, aunque 'e n último términ o fund ado e n la riqu eza o en el capital ("un a acc ión. un voto ") se pretend ía fue ra el es pejo de una "de moc rac ia" . De un tiemp o a es ta part e, tales nociones han ced ido su pue sto a form as de go bie rno que a nuestr o entender se ase meja n más a una " ari stocr ac ia" basada e n el talent o y e n la ex perie ncia. Mayor es refl exion es en torn o a este tem a pueden verse en nuestro trabajo " Los Acuerdos de Actu ación Conjunta , el Control y el Derecho de Voto en la Sociedad An ónim a ". Estudi o publ icado e n la Rev ista " Ac tua lidad Juríd ica " , Año 1, N° 2, julio 2000. 4 Al ref erirnos a este gru po pen sam os e n suje tos comprometidos realment e co n la sue rte y destin os de la e mpresa ate nd ida la propia parti cip ación -ya sea en razón de poseer un interés pat rimo nial dir ecto o bien a través de los usuales mecani sm os de stoc k option-: que estos tienen en el va lor econó mico (no necesar iamente refl ej ado de manera matem áti ca en el cap ital accio nario) de la mism a. Por tant o, no cabe co nfundir a es te grupo co n aque l co nformado por los llama dos "directores prof esionales ", que postulan a co nve rti r su integració n a tales órganos en su verdade ro oficio o profe sión, co locá ndose e n una sue rte de " limbo e mpresa ria l" aje no, abso lutame nte, a cualq uier tipo de rel acion es co n todo gru po de interés o de acc ionis tas . Asim ism o. tam poco se identifica n con las co ncepc iones "pu bli cistas" que se han formu lado respe cto de los gru pos eco nómicos, v.gr. la llam ada "teoría de Har vard " de E. Me rin Dodd , par a la cu al los d irectores de las gra ndes sociedades anó nimas han de co ns iderarse fideico misarios , no so la me nte de los acc ion istas, sino ta mbién de tod a la co mu nidad, inclu yend o los ac ree dore s, los trab ajadores, los clie ntes, el Estad o, etc.. transform ándo se así en una especie de "se rv ido res cu asi públicos". MARTORELL, Ernes to, " Los g rupos eco nómicos y de sociedade s ", Ad Hoc. S.R.L. , Buenos Aires. 1991 , pág. 59 . 5 Esta es pec ial clase de acc io nes , cu and o es creada una vez fun cion and o ya la sociedad anó nima. sirve tambié n a los prop ósitos de cap italiz ar la comp añ ía a través del aporte de rec urs os frescos que no supo nga un riesgo , par a e l gru po dom inant e, de e naje nar el co ntro l e influenc ia qu e ejer ce sob re la socie dad. 602 REVISTA CHILENA DE DERE CHO [Vol. 28 cel ebraci ón de "acuerdos de sindicación de acci ones " o "si ndicatos de voto" , es de cir, co nvenc iones de naturaleza para soci al o extrasocietaria, qu e acuerdan los accioni st as para el ejerc icio de los derechos emanados de la acció n o de su calidad de socio". Según lo expresa Ricardo Paredesl , el valor del control de una soc ieda d, reflejado a su vez en el "premio" que un tercero estará dispuesto a pag ar por su adquis ició n, puede fund arse . en di ver sas con sideraciones que nad a tienen de ilegítimas o ile gales. Entre ell as de staca las sig uie ntes: El grupo controlador suele aportar un insumo de gran valor, cu al es el mon itor eo, En este sentido, el va lor del control sobre la soci edad puede ju stificarse en el hecho de e vitar el problema de abu so que surge con los accionistas minoritarios, quienes no invierten e n actividades de monitoreo y control. Si tales actividades son, pue s, ejecutadas por el controlador, ello debe ser reflej ado en un pago o premio que retribuya est a ge sti ón , independientemente de las remuneraciones que tengan derecho a per cibir en razón de sus cargo s al interior de la administración, supuesto que los tuvieren". b) En segundo lugar, y lo que es aún más importante, el valor del control en una sociedad anónima también se fundamenta y explica en función de la inversión en capital humano especifico que pueda realizar el grupo controlador. Si el co ntrol de la sociedad es tá bloqueado, los ejecutivos de la empresa miembros del grupo controlador tienen un mayor incentivo para invertir en capital humano que es específico a la organizaci ón , el cual -apunta- sería fácilmente expropiable si este grupo no tiene bloqueado el acceso al contro l de la socieda d. a) Refir iéndose a la situación part icular que pre sentan aquellas co rnparuas en las c ua les exi ste una serie de accio nes con preeminencia en el control , el mismo Paredes afirm a que " la legitimidad de una mayor valoración por el control es particularmente cl ara cuando, co mo en una gran cantidad de ca so s, las empresa s originalmente se conciben con acciones de di st int o tipo en términos de su capacidad de decidir el futuro de la empresa. Para entender cómo una empresa puede llegar a firm ar un pacto en el cual se "cede el control", o accionistas que están dispuesto s a tener una participación igualitari a en los dividendos pero no acceder al co ntrol, 6 SOLARI C. Osvald o. "Bre ves pr opu est as sobre la sindicació n de acciones ". Ad Hoc, Bueno s Aire s. 1998. pág . 69 . Otr as definici one s pueden con sultarse. en la misma obra. en los trabaj os de Ricard o OKS ("La sindicac ión de acc iones") y de Ricardo A. NISSEN ("S indi cación de Acciones") y en el estudi o de Loren zo MOSSA (" Los sindicatos de acciones". Revi sta de Dere ch o Privado. Madrid. 1948. pág. 2. BEBCHUCK. KRAAKMA N y T RIANTIS ( "Stock Pyramids, Cross Owne rship. and Dual Class Equi ty: The Creation and Agen cy Cos ts of Separating Control fro m Cas h Flow Right s ". NBER Workin g Papero 1999). identifi can tres form as co ntrac tuales que per miten separar el co ntrol de una o rga nizac ió n de los derechos sobre los exced ente s que ell a gene ra. de sue rte tal que un gr upo de accio nistas ten ga la ca pac ida d de mant ener y ce rra r el acceso al co ntrol de una empresa a pesar de poseer menos de la mayoría de los flujo s de caja asociados a los títul os emitidos por la soc iedad. Ellos so n el "co ntrol piramidal" . el "con trol cruzado" y las "acciones de distint a clas e" . En parti cul ar. se destaca. co mo la modalidad más sim ple y transparent e para crea r una es truc tura de co ntro l mino ritario. la emi sión de acc iones de distinta clase . donde en forma exp lícita y di recta se produ ce una separació n del co ntro l de la empresa respecto de los derechos so bre los exc edentes que ella ge nera. PAREDES. Ric ardo. " Causas )' Con secuencias de l Control Corporativo: El Caso de la s Soc iedades ..Chispas ..·• Facultad de Ciencias Económi cas y Adm inistr at ivas Univ ersid ad de Chile. 1999. pág . 8. 7 Sobr e es te pa rticular puede verse el ac ucioso e interesa nte trab ajo de este con nota do pro fesor y Decano de la Facu ltad de C ienci as Econ ómi cas y Admini str ati vas de la Un iver sidad de Ch ile . citado en la nota anter ior. 8 Cabe co ns ide rar. por otr a part e. que así co mo no result a líci to confundir la ex iste ncia de un p remio en la vent a de accio nes que otorgan el co ntrol co n la remuneración a que tien e de rech o un adminis trador de la com pañí a -roda vez que uno y otra obedecen a conce ptos compl et ament e distintos- tamp oco co rres ponde co nfundi r los derechos y limit acione s que afecten a una per sona en razón de su calidad de acc ionis ta co n aq uellos qu e se vinculen a su condi ción de administrador . En caso co ntra rio. se podr ía arr iba r a absurdos lógicos y j urídicos co mo. por eje mplo. es timar que los di rectores de una soc iedad anónim a. por ese solo hecho. se encuentran imped idos ' de enaje nar sus propia s accio nes . 2001] ALCALDE: REGULACI Ó N SOBRE "LA VENTA DEL CONTROL" EN LA LEY DE OP AS 603 debe señalarse que el mercado asigna un valor a ese control. El sentido común así lo se ñala; un accionista controlador puede hacer lo mismo que un accioni sta no control ador y más. En efecto, el accionista que tiene la posibilidad de controlar la empresa, si lo desea , puede ser pasivo. Por su parte, ello no dependerá de un accionista que no tiene el tipo de acciones o la participación accionaria suficiente para ejercer su control. Con secuentemente, la ventaj a que obtienen los accionis tas no controladores es que , para su aporte de capital, ellos adquieren una proporción mayor de los dividendos que los que obtendrían si es que sus acciones no tuvieran restricciones de acceso al control':". La literatura extranjera existente en torno a estas materi as tambi én reconoce que "el hecho que una acción pertenezca a un bloqu e controlador hará en ge neral que dich a acci ón tenga un valor muy superior al que posee aquella otra acc ión que forma parte de un paquete de acciones sin poder de control sobre la sociedad". La razón de ello , conforme lo señalan Saloman. Schwart; & Baum an , radica en que una persona que posee el control tiene las "llaves del teso ro de la empresa ", sin que ello suponga que el valor o premio que le asigne el mercado deba explicarse en función de una pretendida intención de hacer usos inadecuado s o ilícitos de tal poder o posición. En este sentido, se cita el ejemplo de aquel inversor que es un hombre de negocios hábil que ha tenido éxito comprando compañías en dificultades y "transformándol as", mediante un cambio en su estrategia. Si este inversor comprara un interés no controlador en la "Empresa Objetivo", no podrá influenciar en su estrategia, debiendo por tanto contentarse con el manejo y ges tión de aquella tal como existe en la actualidad y cifrando sus esperanzas en que logre recuperar su inversión. En cambio, si tiene la posibilidad de adquirir el control de la "Empresa Objeti vo" , estará en condiciones de modificar las paut as de gestión de la soc iedad, instando, por ejemplo, por la venta de sus activos, la diversificación de sus actividades y la ejecución de otra s acciones susceptibles de influir directamente en su futuro. Entonces no tiene nada extraño o ileg ítimo de su parte querer pagar un precio superior por cad a acción , par a obtener un interés controlador sobre la sociedad, comparando con las desventajas que acarrearía para él la compra de un interés no controlador l0. La misma consideración lleva a con cluir que si bien el fundamento o la razón que se tenga para asign ar un "valor" al contro l puede, en definitiva, beneficiar a todo s los accioni sta s -incluidos naturalmente los minoritarios-, v.gr. merced de la mayor eficiencia que se logre en la adm ini str ación de la soc ieda d, ello en modo alguno tran sforma en ilegítimo el "premio" que se es té dispuesto a pagar por las acc iones que permiten adquirirlo, como tamp oco permite de sprender que aquel premio deba ser compartido por todos los accioni sta s sin distinci ón . A partir de lo expuesto en precedencia, se deduce, entonces, que el control corporativo no tiene que ver necesariamente con acceder a posibilidades de conductas o comportamientos injustos o ilícitos, para favorecer, por ejemplo, a los accionistas control adores en detrimento q PAREDES, 01'. cit., págs. 24 y 25. En el mism o es tud io ya ci ta do, e l dest acad o aca dé mico co me nta y justif ica plena me nte la d ife ren c ia de precios e ntre las acciones se rie A y se rie B de las socieda des "C h ispas " qu e tuvo lugar co n motivo de la O PA de End esa Es paña el año 1997. De este modo con tradice la opi nión de quienes. como PFEFFER URQU IAGA, Fra nc isco ( "N uevas Regul aciones en las Tomas de Con troL y Oferta Pública de Adquisición de Acciones ", Re vist a C hile na de Der ech o. Pont ific ia Unive rs ida d Cat ólica de Ch ile , Vol. 28, N° 1. pág . 117. no ta N° 14), han pretend ido ver un illci to en d ich a di ferenci ación de va lo r. Este último tam bién ha c ritica do lo qu e identi fica co mo un "co mp romiso " de lo s ex ejec utivos de Enersi s de ejercer el co ntro l "en beneficio" de Endesa Esp añ a. Para un a co mple ta y razon ad a refutaci ón de es tas y otras af irma ci ones del prof esor de la Unive rsi da d Central , pu ede co ns u lta rse e l libro "Buscando el Control Corp orativo: EL Ingr eso de Endesa Espa ña a la Prop ied ad de Ene rsis ", del doctor en Economía y Jefe del Departamento de Ingeni ería Indu strial y de Si st emas de la Escu ela de Ingeniería de la Pontificia Universid ad Católi ca de Chile, Ric ard o RAINERl B., Edi cione s Uni ver sid ad , Sant iago. 1999. 10 " Corpo rations", de STEVEN L., Em anu el, esc rito con la co laborac ió n de Gregor y Patch en y cu ya seg unda edic ió n fue prep ar ad a co n la ay uda de M aril yn Macchia, Em anu el Law Outlines, Nuev a-Y ork 1992-1 993, e n un ca pí tulo no num er ad o titul ad o " The Duty of Loya lty", pág s. 175-1 88. En igu al se ntido , Par edes apunta qu e si e l grupo co ntro lador goza de inm unidad a una tom a de co ntro l. ent onc es es él quien tien e la " /lave" qu e perm ite mat eri al izar e l ben e fici o qu e resulta de un cam bio de aquel. 01'. cit.. pág. 12. 604 REVI STA CHILENA DE DER ECHO [Vol. 28 de los no controladores . Asimi smo, y según se verá más adela nte, la exi stencia de un "mercado " par a el control, que no contemple severas trabas o restricciones a su tr an sferencia, favorece no so lo a los control adores, sino que a los minoritar ios y al propi o siste ma soc ieta rio en su conj unto. Considerando el objetivo propuesto en estas not as, no corresp onde co me nta r aq uí las de fini ci ón de "control" que se contiene en nuestra legi sla ci ón vigente. Con tod o, en razó n de su importanci a par a los as pectos que se abo rdará n al tratar del dere ch o de propiedad so bre este tip o de bien , co nviene con sign ar que más allá del co nce pto qu e e xpl ícitamente se recoja en la ley (por lo demás con contorn os bastante imp reci so s) aquell a reconoce la po sibilidad de tener un control de hecho , fá ctico o efectiv o sobre una soc ieda d anónima, e l c ua l no co inc ide necesar iamente con su propi a definición en el tem a. En efecto, es ta espe cie de co ntro l puede resultar no ya de un a determinada participaci ón en el capital ni tampoco debido a la existe ncia de un acuerdo de actuación conjunta, sino que ser producto de la situación particul ar qu e ocupa en la socieda d un determinado acc io nista o grupo de accionis tas y que se traduce e n la cap acidad de administrar la compañía y dir igir sus de stin os, independientemente de la porción de ca pital que se po se a en la misma o de que forme parte de un pacto de acci oni sta s. En este sentido , el sistema norteamericano , menos procli ve a en ca sillarse en definiciones legales rígidas o que no se condice n con la realidad de la empresa , reconoce que la ex istenci a de un interés control ador es una cuestión de hecho, lo cu al pre cisamente se rev ela cuando es ta mos en pre sencia del denomi nado "paquete de control efec tivo " 11• En el contexto de que tratamos, una de las vías que permiten acceder a la titularidad de este control que hemos denominado fá ctico -y que, no est á de má s recordarl o, con stituye un bien plen amente comerciable de sde la perspectiva jurídica, pese a lo pre cario o ines tab le que pueda ser- se relaciona con aque llo que en el derecho anglosajón se co noce co mo corporate proxy machin ery y que comprende todos los instrumentos materi ale s, v.gr. se rvic ios post ale s, campañ as de recolección de poderes, etc , obtenidos ora gratuita or a remuneradam ente, co n el fin de obtener delegac iones de voto suficientes para asegurarse un control efectivo so bre la compa ñía!", Frente a esta pos ic ión , algunos han sos te nido que no cor res ponde habl ar de un control " lega l" y de otro diferente como aquel que llamamos "efectivo" o " fácti co" . Primeramente , porque la normativa pertinente no mencion a más que un tipo de co ntro l, si n que sea por tanto lícito distinguir donde la ley no lo hace y, adicio na lme nte, en razón que una tal distinci ón care cería de toda utilidad 13. Haciéndonos cargo de la primera objeción , es oportuno recordar los peli gros que entraña el adagio o aforis mo en que se apoya la cr ítica. De aceptarse en la literalidad de sus términos, no solo se pod ría llegar a profundas injust ici as sino que negaríamos de entrad a tod a posibilidad de lograr un progreso del derecho (el que no coincide necesariamente co n la " ley ") e, incl uso, supondría des conocer la exi stenci a mism a de la cienci a jurídic a, la cua l, preci sam ente , con si ste y exige "distingu ir" . Sin embargo , est im am os que para con firm ar nuestra tesis basta co n esgrimir razones susceptibles de sa tisfacer al má s entu sia st a de los seg uido res de Kel sen . Ocurre, si mple mente, que no es cierta la afirmaci ón según la cua l la ley no ha hech o distin cione s al referirse al control. Así, por ejemplo, mientras en su artícul o 97 a lude al 11 Este último se ca racter iza por co nfe rir a qu ien lo posee el " poder de utili zar los ac tivos de una e mpresa de la manera qu e es ti me co nve niente" , Solomon , Schw art : & Bauman , cit. Stev e n L. Ernanu el, pág. 175. 12 Según o bse rva Eisenberg, este mecani sm o "es impr escindible e n las soc iedades a nó ni mas mod ern as par a procurar la parti cipa ción del accioni sta en la actividad decisori a funda me nta l." PAZ AREZ R.. José, "Refl exiones sobre la distr ibución de poderes en la mode rna Sociedad An ónima. Revista de Derech o Me rcan til , N° 143-14 6. Madrid , 1977. pág. 57 5. 13 En es te se ntido se pronuncia PFEFFER URQUIAGA, op, clt., pág. 124. Sin perjui cio de los a rgu men tos qu e co nsignar e mos a fin de respond er es ta c rítica. no deja de ser paradóji ca qu e el mism o Pfeffe r, e n su c itado artícu lo. se refiera ex plíci ta me nte al " cont rol de hecho " de la sociedad anónim a al referirse al porcent aje de parti cip ación en su cap ital qu e otras legislac ion es es tima n razo na ble para ejerce r un "control efec tivo " so bre e lla. (Así. por ej ., e n op, cit. , pág. 116). 2001] A LC ALD E: REG ULA CI ÓN SOBR E " LA VENTA DEL CONTROL" EN LA LEY DE OP AS 605 "c ontro l" a s'e cas o sin otro apel ativo, en el art ículo 203, letr a a) -referido al pro specto en que co nstan los términos y condiciones de una üP- se exige individualizar los "controladores efectivos" del oferente 14. Con siderando lo anterior, cabe entonces preguntarse, si para el legi slador solo hay un co ncepto de control, ¿qué sentido tiene la mención a un control "efectivo"? A nuestro j uicio, la referencia a esta especie de control nos estaría indicando que junto con aquel que se define expresamente - y que puede emanar de la propiedad sobre el capital de la compañía o bien de la exi stencia de acuerdos de actuación conjunta, o de una combinación de una y otros- existe un control que no cabe dentro de la estrecha definición de la ley y que se vincul a co n la ca pacidad de cond ucir los negocios de la sociedad, independientemente de cuál sea el orige n o fuente de la cual deriva tal condición (v.gr. la obtención masiva de poderes que oto rga n los acc io nistas en funci ón del mérito personal de un empresario). Rel at iva a la segunda crítica, la cual supo ne atribuir ninguna utilidad a la distinci ón que ana liza mos . creemos que no se requiere de una especial agudeza para de sprender la sing ular imp ortan cia pr áctica que aquella conlleva. En efecto, si se niega entidad jurídica a esta modalidad del control, será fácil de sconocer tanto la pro cedencia de asignarle un determinado valor econ ómico como la facult ad de di sponer de él. Dicho en otros términos. no aceptar nuestra posici ón -corroborada, según se dijo. por la misma Ley de Valores y por los principios ge nerales del derecho co mún- pav imenta el cam ino ha cia cu alquier expoliaci ón de los derechos que cabe reconocer a l titular del control efectivo de una sociedad; y ello, sobre la base del simple y pueril argume nto de rechazar la posibilidad qu e aquel pueda ser concebido co mo un bien comerci abl e y susceptible, como tal , de ser amparado a travé s de la ga ra ntía co nstituc io na l que protege el dominio. 3. AU TON OM ÍA PRI VADA Y ORDEN PÚBLIC O EC ONÓM IC O Decí am os, poco más arr iba, qu e hasta la promulgaci ón de la Le y N° 19.705 , tan to los hech os j urí dicos co mo los ac tos conducentes a la en ajenación del control qu ed aban en genera l e ntrega dos a la libre voluntad de las part es inter vinie ntes e n la pertinente operac ió n. De es ta manera, la anteri or normativa no hací a sino respetar la observanci a del pr inc ipio de la autonomía privada que desde antiguo inspira la legi slación ci vil y co merc ia l 15. Si bien es cie rto las insti tuciones deben demostrar su cap acidad de adaptarse a los ca mbio s, pen sam os que ello no puede hacerse a costa de sacrifica r los fundamento s que han dado orige n a su propi a exi stenci a, y sin los cuales, a la postre, se corre el evidente peligro de con sa grar una verdadera inv olu ci ón o retroceso de las conqui stas que en el ámbito de la 14 Cabe ag rega r qu e e n el artíc ulo 54 del proy ect o de ley primiti vamente en viad o po r e l Ejecuti vo a tramitac ión leg isl at iva se inclu ía tam bi én una a lus ió n exp líc ita a es te co ntro l efectivo . más tard e sus ti tuida por la norm a ya co me ntada . En co nc re to. a l trat ar so bre e l co nte nido del av iso de tom a de co ntro l. d ic ho precept o requ er ía indiv idua lizar qu ién se ría e l "con tro lador efectivo" de la socieda d par a e l even to de perfecci on arse la oper ac ió n. 15 La auto nomia priva da su po ne e l res pe to a la per son a y el rec on oc imi ent o de sus fines. sie ndo de ntro de es te marco don de e l hombre pue de re al izar se plenam ent e. co ns tituyendo . ade más. un deb e r del Est ado co ntrib ui r a crea r las cond ic iones socia les qu e as í lo permi tan (a rt, 1° de la C . P. de la Rep.). Por tal razó n, la supresión de la autonomía pr ivada co mo pr incipi o ge ne ra l de der ech o lle varía con si go la tot al anulac ió n de la pe rso na y su co nve rsión en un puro ins tru me nto de la co munida d . T amb ién debido a ello, dest aca su ro l de c ri terio inspi rador de la lab or int e rpre ta tiva , co n lo que se quiere sig nificar qu e tod as las norm as j ur ídicas de be rán inte rpretarse e n la forma q ue res ulte más co nforme al princip io genera l y de mod o qu e aque llas que represent en un a excepció n a él. reci ban siem pre una aplicac ió n restr ict iva. DIEZ-PICAz a y GULLó N, "Sistema de Derecho Civi l", Vol. 1. ( 1989), Tecn os, Madrid. pág . 39 1. A es te mi s mo respecto . Resci gn o obse rva qu e el reafirmar la autono mía de los s ujetos priva dos y la libe rtad como "e l prin c ip io" o " la regl a" de l sis te ma no es , s in em bargo, un plantea mie nto puram ent e ideal, privado de va lo r prác tico. tod a vez que s u se ntido co nc re to radica e n qu e las lim itacion e s, si ngu larme nte y cons ideradas e n su conj unto , so n y deb en ser la exce pción. Cit ado por FERNÁNDEZ S ESSAREGO. Car los. "E/ Supuesto de /0 denom inad a "Aut onomia de /a Vo/untad" ", en Inst itu c ion es de Derech o Pr ivad o , " Co ntratació n Co nte mporánea . T eor ía Ge ner al y Prin cipi o s" , Pale str a Editore s, Lim a -Per ú y Editor ia l Tern is S .A ., Bogot áCo lo mb ia, 2000, pág . 228 . 606 RE VIS TA C HILE NA DE DERECHO [Vol. 28 libert ad tanto esfuerzo han demandado a través de la histori a 16. Es preci samen te este riesgo el que advertimos en iniciativ as que , como aquella que ahora comentamos, se han pretendido revivir en nuestr o medio a partir de la última década. En este sentido, nos parece que muchos de los emb ates que se dirigen en contra de los derechos de la persona por parte del poder público, principalmente en el ámbito económico que examin amo s, importan desconocer o bien confundir cuál es , primero, el origen y naturaleza de la facult ad que asiste a los particulares para "a utonormar" sus rel aciones j urídicas y, segundo, los límites que no ya los priv ado s, sino que la misma autoridad , deben obse rvar en este campo. De igu al modo, y debido a la mayor sutileza que enc ierran sus argumentos, notamo s que exis te una forma de in vasión de la órbita de actuació n pri vada que se revela co mo part icul armente pel igro sa. Con siste esta en la apelación a pretend idas "razones" de "bi en común" o de un supuesto "inte rés supe rior de la soc iedad" - o incl uso también del propio "mercado "- merced de lo cual se han llegado a vulnerar dere cho s esenciales de la persona , como si fuera ella, y no la sociedad o el Estado, el ser meramente " accidental" !". Así pues, ya cas i no aso mbra ver có mo en ocas iones se invocan, prescindiendo de su real contenido y e fectos, conceptos como el de orden público económico, que la práctic a ha demo strado son enormemente eficaces para justificar violaciones a gar antías fundament ale s del ind ividuo! ", Apl icados los conceptos anteriores a la norm ativ a que nos ocupa, y si atendemos a los objetivos que inicialmente se propu so el legislador al aborda rla, cre em os que este sig uió una alternativa equivo cada. En efec to, si se pret end ía precaver abusos del co ntrolador en desmedro de los acc ionistas minoritarios. deb ió tenerse presente que el ámbito en el cu al tale s conductas reproba bles pod ían hallarse no se vincula precisamente con la tran sferenci a del control sino que , más bien, con otras acciones tale s como la enajenaci ón de activ os o flujo s económicos subvaluados a per sonas relacionadas al controlador o las adquisiciones de bienes o contrataci ón de servicios so brevalorados con esas mismas personas. Para la consecución de esto s fine s, ex istía n evidentem ente otro s mecani smo s, referidos, por ejempl o, a mayore s re- 16 En lo que se refie re a sus múlt ipl es manifestac io nes, la auto nomía privad a enc ue ntra un c auce natu ra l de ex pansió n y des arrollo, aunque no el único, e n el eje rcicio de la inic iativa que asis te a los particul ares en materi a econó mica . De ahí, en to nces , qu e e l co nst ituyente , j unto co n ex plici ta r su prim ací a (art. 1° de la C . P. de la Re p.) y rest ringir la int er venc ión estata l e n este pl an o (a rt. 19 N° 2 1, inc . 2° de la C. P. de la Rep. ), haya tamb ién co nsag rado una gara ntía indiv idua l destin ad a a asegura r una de las fo rmas co ncre tas e n qu e es ta se ex pre sa (art. 19 N° 2 1. inc. 1° de la C. P. de la Rep. ). Tal vez su prin cip al parad igma vie ne a se r la lib ert ad co ntract ua l, la cua l se re ve la como la vía qu e en mej or med ida permite qu e los particul ares participen e n la c reac ión del der ech o, ge nera ndo y a la vez regulando s us rel aci one s jurídi cas, al tiempo que co n ello se fomenta una mayor ace ptació n y pres tig io de aq ue l de ntro de la comun idad. En es te orde n, prin ci pio s ge nera les tan e vide ntes co mo e l pacta sunt servanda, prec isam ent e ar ra nca n su fue rza - adic iona l a la e mana da del imp er at ivo mor al qu e obliga a resp et ar la pa lab ra e mpe ñada- del hech o que e l co ntra to , por un lado , sie mpre ha de ser e l resultad o de un a libr e det ermi naci ón de las par tes (libertud de co nt rata r¡ y, de l otro, que a l co ntra ta r estas han ace ptado libr e mente - y a menud o elegido y concordado- el co nten ido de la co nve nció n ce lebrada (lib ertad contractual) . En este se ntido puede verse , v.gr. MESSI NEO, Fra ncesco, "Manual de Derecho Civi l y Comercial" , Tom o 1, Edicione s Juríd icas Europa-América. Buen os Ai res , 1979 , págs . 5 I Y 52 . 17 Apr eci am os, asi mismo, q ue luego de l fracaso del soc ia lis mo y las doc trin as esta tiza ntes que le sirviero n co mo fie les esb irro s, e l nue vo " Leviatha n" qu e a menaz a la libertad y dign idad del hom bre ha optado po r ut ilizar el ropaje de un a exorbitante " re gulac ió n" . Esta últi ma , a su vez , sue le aco mpañarse de un des eo po r bu scar una reglamentació n es ta ta l "j us ta y equi librada" y qu e a la larga co nduce a qu e las -norrnas c uya fue nte deb iera es ta r rad icada en la a uto no mía pri vad a se vea n peli grosament e des plazadas. De es ta sue rte, aque lla ya no tend ría qu e res pe ta rse por es tar íntimament e vinculada a la natu ralez a de la per son a co mo ent e raci on al y lib re, sino e n c ua nto sirva a los fin es o intere se s de la co lec tivi da d. ALCALDE R., Enr ique , " Perso na Human a, Au ton om ía Privada y Orde n Públi co Econ ómico", revi st a Ac tua lida d Jur íd ica, Año 11, N° 4, ' Facultad de Der ech o , Un iversidad del Desarroll o. 2001 En un se ntido similar se pronunc ia tambi én DE CASTRO, Federico. " El Nego cio J urídico " , Inst ituto Nacio na l de Es tud ios Jur íd icos (\ 97 1), Mad rid , pág. 15. IR En este se ntido y es pec ia lme nte a prop ósito del signi fic ado y límites de l co ncep to de orden p úbli co eco nó mi co " . puede ve rse FELlÚ S., O iga, "El Ej er cicio de la lib er tad eco nó mica y las fa cu ltades de los organis mos ant ímonop olios ", Re vist a "Actualidad Juríd ica" . Fac ultad de De rech o, Un ive rs idad del Desarro llo, año 1, N° l . ene ro 2000; así com o nues tro artícu lo c itado e n la nota prece de nte . 2001] ALCALD E: REGULA CIÓN SOBRE " LA VENTA DEL CONTROL" EN LA LEY DE OPAS 607 querimientos de inform ación y publicidad que pudieron haberse reforz ado - apuntand o de un modo inmediato y 'directo a la pre venci ón de seada- ante s que recurrir a expedientes que , ade más de no guardar relación con tale s materias, suponían violentar derechos esenci ale s del co ntrolado r y privar inclu so a los prop ios accionistas minoritari os de los benefi cio s que der iven de un a transferencia del control. Con respe cto a esto últim o, cabe consign ar que una legi slación que facilite, en vez de entrabar, los cambi os de control ador, no solo repre senta un buen mecani sm o de mercado para la mejor y más eficiente autorregulación de las sociedades, sino que co nstituye tambi én un a atracti va posibilidad par a que los accionistas minoritarios ob tenga n ga na ncias a part ir de un ca mbio en el contro l. Así , por ejemplo, ante una tal tran sferen cia pued en ver se favore cidos por la vía de recibir un pre cio mayor al de mer cado, aunque no sea igual al per cibido por el controlador que enajena o, inclu so , resulte sustancialmente in ferio r a aquel!". De otr a part e, también pueden resultar benefi ciado s aquellos accionistas que decid en mant ener su inver sión ante un ca mbio de controlador. Así, por ejem plo, es dable supo ner que aquel que es té interesado en pagar una "prima" por adquiri r el co ntrol de . una co mpañía lo hace en ra zón de la co nfianza que tiene en su futura ges tión. Desde es te punt o de vista, ento nces, el min oritari o que desee "apos tar" por el nuev o controlador, podr á, a su vez , rep ort ar benefici os de las polít icas exitosas impulsadas por él, v.gr., a través de una mayor eficiencia en la administ rac ión, la apertura de nue vos mercados, la vent a de activos "i nútiles", la reorientaci ón del negocio , el logro de sinergías, el hecho de contar con un mayor respald o fin anci ero , etc. Si se examina el tem a desde la perspe ct iva general sobre el fun cion amiento del merc ado y de las soc ieda des anó nimas, nos parece que co ncurren varias y buenas razon es para es timar inapropiado el es tableci miento de un sis tema de OPA imperativa. Veamos por qué . Al inici o de esta not as nos referimos a los distintos intereses susceptibles de ser ident ificados en un a sociedad anó nima, los cuales, a su vez, permiten y j ustif ica n recon ocer diferenci as entre los acc ionistas que parti cip an en ella . El legislador, por su part e, debi era ten er en cuenta tal realidad al momento de regular la materia , procurand o determinar, por ejemplo, cuá les so n los objetivos que guían a los pequeños accionista s cuyos intereses desea proteger. En es te sentido, pen samos que la prin cip al finalidad que moti va a estos últimos a invert ir no co nsiste en la expectativa de obtener una futura y eve ntual ganancia como con secuencia de su parti cip aci ón en una prim a de control; de hecho, comúnment e est a cl ase de acci onistas ni siquiera se representa tal posibilidad al mom ent o de adquirir sus acc io nes. Lo que normalmente les animará será el prop ósit o de co nta r con un "po rtfo lio" de inversiones que sea lo suficiente mente di ver sificado co mo para co nseg uir una rent abilidad que, en su conj unto, result e apropiada . Desde este punt o de vista, parece ev idente que mientras may ore s sean las limitacion es y restricciones que afecten las transfer enci as accionarias, men or será el dinami smo del mer cado, lo cual, a su turn o, se tradu cirá tamb ién en una men or rentabilidad para quienes parti cipan en él. b) El hech o de qu e el control de una sociedad anónima únicam ente pueda obtenerse adquiriendo el 50, 1% o má s de su capital produce, como efectos naturales, por un lado restring ir la posibilidad de que surjan nuevos grup os econ óm icos y, por el otro, favorecer el que se co nso liden los ya exi stentes. De este mod o, el tipo de res tricc iones que se co me ntan ac túa precisamente en el sentido inver so de aquel postulado por qui enes persigue n una menor concentrac ión del ingreso y del poder económi co. a) 19 Un claro ejem plo de ell o lo sum inis tra el den omin ado caso Chi spas. dond e los acc ionistas no co ntro lado res (soc ios de la se rie A). obtuviero n un ret orn o de su inve rsió n asce nde nte a un 43 .968 % (c uarenta y tres mil novecie ntos sesen ta y ocho po r cie nto) -si se trataba de un accionista "o riginal" o fundador de la sociedad a j ulio de 1987) y de un 340 % (tresc ientos cuare nta por cie nto)- si las acciones fuero n adquiri das di rec tamente en la bolsa de valo res 4 años an tes de la OPA (marzo de 1993). 608 REVISTA C HILENA DE DERECHO [Vol. 28 c) La imposic ión de restriccione s para la libre tran sferenc ia del contro l, más que favo recer el desarroll o del mercado de capitales puede produ cir preci samente el efe ct o inverso, espe cialmente en mercados no dem asiado profundos como el nue stro . Así pues, tratándose de una sociedad anónima cerrada, la natural reacción de los accioni sta s controladores será la de mantener la compañía en esa condición y, si es abierta, existirá la tend encia opuesta. Una y ot ra, sin embargo, llevarán al mismo resultado , es decir, a la falt a de incentivos para una inco rporaci ón creciente de sociedades a dicho mercado y la co nsiguiente inducción a una mayor concentrac ión de la propi ed ad. d) Dados los mayores costos que para el interesado en adquirir el control puede significar la obligatoriedad de la OPA, lo probable es que aquella sea solo parci al y no se formule por el tot al de las acciones de la compañí a "objetivo" . En tal evento, la experiencia ense ña que las acciones que queden en pode r de los anteriores accionistas despu és de operado el pertinente prorrateo , al meno s en el medi ano y corto plazo , disminuirán su valor. A consecuencia de ello , las ganan cia s que se hayan obtenido con ocasión de la venta del cont rol , pueden, a la larga, ver se sustancialmente mermadas en razón de una pérdida de liqu idez que sufrirá su inversión remanente. e) Por último, tampoco nos parece tan cierto que un sistema de OPA forzosa protej a a los mile s de pequeños ahorra ntes que a diario invie rten sus recur sos en las distintas co mpañías que operan en el merc ado de capitales nacional. De hech o, desde un punt o de vista de "política" legi slativa, el mecani smo de OPA imperativa a la postre pued e resultar casi neutro para tale s accioni stas. En efecto, si aquellos han div ersificado sus inversiones y comprado, por tanto, títulos de varia s soc iedades, los eventu ale s bene fici os que se siga n de su condic ión de sujetos pasivos de una futura OPA , se verían "a nulados" co n los mayores cos tos que tendrán que soportar si, al mismo tiempo, son también acc ionistas de la compañ ía que decide formular una OPA. Frent e a los inco nvenientes que se han reseñado, y retomando nue str a apología por la autonomía pri vada co mo prin cip io ese ncial del derecho privado, nos asis te la co nvicc ión de que hubiera sido prefer ible es tablecer un sistema de OPA con mayore s es pacios de libert ad, donde fueren los propi os ind ividu os -y no la ley- quienes pudieren en definiti va ado ptar las decisiones. En este contexto, podría haberse creado un mecani smo que permitiera a las soc iedade s de finir en sus propios estatutos -los cual es son públi cos- cu ál será el régimen aplicable a sus accio nis tas en el caso que tercero s tuvieren interés en obtener el control. 4 . PROPIEDAD SOBR E EL C O NT RO L. INCON STITUCIONALID AD E INCONS EC UENCI AS DE LA NU EV A LEY De acuerdo co n los principios y normas con stitu cion ale s que imperan en nuestro país, se aseg ura a toda persona el dere cho de propiedad en sus di versas especies, so bre cualquier clase de biene s, sean es tos corporales o incorporales. Asim ismo, dich a protecc ión se ex tiende tanto a las atribuciones como a las facultades esenci ale s del derecho de dominio, entre las cu ales se encuentra, como es sabido, la fa cultad de disp osición . Los preceptos de la nuev a legi slación afectan gravemente el derecho de propi edad de aquellos acc ionis tas que adquirieron el control de una soci edad bajo la vigen cia de la anterior norm ati va, y lo hacen bajo di versos capítul os o conceptos . 4.1. Prim eram ent e, se lesion a la fa cultad de disposición que tales accionistas tienen sobre las acciones que le conf ieren la titularidad del contro l. Desde .este pun to de vista, el hecho de suje ta r su tran sf erencia a un mecani smo de OPA obligatoria cla ramente vulnera el derecho de pr opiedad que tienen sobre este bien?". 20 Nos parec e que no con stitu ye sa lvag ua rda a lg una la di sp osi ci ón qu e se co nt ie ne e n e l a rt íc ulo l O" Trans ito rio de la ley . tod a ve z que entrega a un ter cero (l a junta de acc io nis tas) -di ver so del propi et ar io del re specti vo bien- la deci sión so bre si la compa ñía se acogeo no a los nuev os precep to s. 2001] A LCA LD E: REGULACIÓN SOBRE " LA VENTA DEL CONTROL" EN LA LEY DE OP AS 609 4.2 . Enseguida. la ley también descono ce el derecho que pos een los controlado res para hacer suyo el mayor valor inherente a las accion es que les atribuyen esta condición. Ello. por la vía de oblig arlos a "compartir " su importe - cualquiera que fu ere su mont o- con los accionistas minoritarios. Si bien algunos han pretendido neg ar la leg itimidad que implica asign ar a los paquetes co ntro lado res un valor superior al de mercado -o incluso la exi stencia misma de un pr emio o mayo r valor- tanto la experiencia nacional como extranjera han rec onocido su procedenci a y ju stifi caci ón-". Así , por ejemplo, Paredes hace ver que el "premi o por control" asociado a las inversione s reali zadas por el grupo co ntrolador en actividades de monitoreo y asociado a la inversión que realiza el grupo controlador en capital humano específico, buscan proteger ex post una inversi ón específica con carácter de costo hundido y de fácil expropiación . De sde este punto de vist a, el beneficio del premio por control ac túa de la mism a form a como lo hacen las patentes de invención que tienen como objeto proteger la inversión en investigación y de sarrollo realizada en bienes con características de "bien p üblico '<' . Por otro lado, reconocer la exi stenci a de beneficios para la organización por las inversiones específicas realizadas por 'el grupo contro lador signifi ca reconocer que el grupo control ador tiene el legítimo der echo a reclamar un premio por el control que ejerce en la sociedad. Este premio, acota, de nin gun a manera va en desmedro de los accioni sta s no control adores, los cuales, por la inversa, cue nta n co n un incenti vo per ver so par a renegar de las in ver siones específica s realizad as ex ante por el grupo control ador. " Visto de es ta manera -agrega el mismo autor- la pugna por el control corporativo puede ser la co nse cue nc ia de un comportamiento oportunista postcontractu al por parte de los socios que no tienen el control. En efecto , son socios que cedieron el der echo al control (ex plícita o implíci ta me nte) , y que así accedieron a la sociedad en un porcentaje mayor de acciones al que hubieran tenido . Así, pretender un camb io en las cond ici one s a través de la in validez del co ntrato (diso luc ió n de la sociedad) es, en este ca so , mue stra de un comportamiento oportunist a po stcontractu al'V'', En similar sentido se pronuncian Cabrera. De la Cuadra . Galetovic, Quintana y Zu rita cua ndo de scartan , com o figura de expropiación de los derechos del minoritario , aq ue llos casos en los cuales una diferenci a en el acceso a los flujos o beneficios a favor del contro lado r obedece a una estipul aci ón que de antemano se ha estipulado en los estatutos de la empresa> . Si ate ndemos al derecho norteamericano, concluiremos que la regla general con siste en reconocer que el accioni sta que di spone del poder de control pueda vender su paquete de acciones representativo de aquel a cambio de un sobreprecio, estimándose en principio legítimo que guarde para sí mismo este últim0 25 . Un ejemplo de tal doctrin a podemos hallar en el caso Zetlin v. Han son Holdin gs. ln c., 397 N.E . 2° 3987 (N.Y . 1979)26. De otra parte, también 21 Nues tra propia historia eco nómica nos muestr a hast a dónde pued e llegar la imagin ación de 10 5 es píri tus reg ulado res c ua ndo sc ha tratad o de descon ocer y atrope lla r e l dere ch o de prop ied ad . Pién sese, por eje mplo en e l cú mulo "in geni osos" argume ntos a los cua les se ech ó mano para ju sti ficar e l proceso de reform a agra ria o la negati va para recon oce r eficacia a los "contratos leyes" baj o e l imp er io de la Con stituc ión Polít ica que prece dió a la ac tua l. 22 Es decir, e l prem io por co ntro l se puede co nce ptua lizar e n fo rma aná loga a c ua ndo se present a un proble ma de ef icie ncia ex ante ve rsus efic ie ncia ex post . PAREDES, op, cit.. pág. 11. 2.1 lb. id, pág . 25 . En lo que toc a a nues tro med io, se cor re e l rie sgo de inc enti va r es te tipo de com po rtamientos cuan do se ace pta. sin ning una c lase de aprens ión. e l llam am iento y post erior reclutam ien to - inclu so a través de inte rnet- de acc io nis tas minoritar ios dispuest os a inicia r ac cio nes j udic iales qu e, en defi nitiva, no les supo ndrá n mayo res costos. 24 " Regulación de las Tra nsf eren ci as de Con t rol Corp orat i vo: Discus i án Te árica e Impl ementaci ón Empírica", junio 2000. 25 STEVEN, op , cit., pág. 178. 26 " Los D y famil ia so n dueñ os co lec tiva me nte del 44 % de las accio nes de Gable Indu str ies, Inc . Los D ve nden sus derech os a Flintkote Co. Por $ 15 por acción e n un mom ent o e n qu e la co tización de Gabl e en e l me rcad o ab ierto es liger am ent e superior a $ 7 por acc ión. P, un pequeño acci oni sta. sos tie ne qu e 10 5 acc ionis tas minor itar ios 610 REVISTA CHILENA DE DERECHO [Vol. 28 la jurisprudenc ia de dichos tribunales se ha pronunciado en orden a que un "p rec io excesivo" no constituye, per se , un índice que perm ita atribu ir una intenció n ilícita o el ánimo de defraudar a los mino rit arios a quien pret ende obtener el contro l de la compañía (Clage tt v. Hutchison, 583 F. 2d 1259 (4th Cir. 1978)27. Como se comprende rá fácilmente, la referid a presunción de legitimidad de las primas por control no podría amparar aquellos casos en los cuales el acc ionista vendedor actúe inspirado en función de un interés no tutel ado por la ley, v.g r., cuando pretende apropiarse de un negoci o que corresponde a la soci edad. Determinar si la enajenación del control aparece animada por una intención ilícita o co nduce a un resultado ilegítimo exigir á, pue s, un análisi s pormenorizado de la respectiva situación y sus ci rcunsta nci as. Lo que no resulta lógico ni j urídica mente procedente será afi rmar, si n más, que el mero hecho de vender la posición controladora, percibiendo por ell o un mayor valor que aquel que tuviere en el merc ado la acci ón indi vidu almente conside rada -por significativo que fue reconst ituye un comportamient o reprobable, o bien da cue nta de la apropi ación ind ebid a de una oportunidad co mercial que pertenece a la compañía y no al acc ionista que enajen a-t. 4.3. Un tercer aspecto del tema que aqu í analizamos y en el cual también advertimos la inco nstitucionalidad de la ley, se ref iere a la hipótesis de obligatoriedad de la OPA a que alude la letra c) de su art ícul o 199. Considerando que dicho supues to -seg ún pr etendemos demostrarlo a continuación- no solo violenta el de recho de p ropi edad de ciertos acc ionistas sino que constituye una evidente inconsistencia del legislador, llama la atención el hecho de que no se haya reparado sufic ientemente en su real contenido y alcances. La norma citada exige reali zar una OPA en aquellos casos en los cuales se qui era adquirir el contro l de una sociedad que tiene , a su vez, el control de ot ra que haga oferta públi ca de sus acciones -y que represente un 75 % o más del valor de su activo con solidado- en cuyo evento se debe efectuar previamente una oferta a los accionistas de es ta últ ima , por una cantidad no inferior al porcentaje que perm ita obtener su control. Así, por ejempl o, si una determinada compañía, v.gr. una socieda d de inversione s, tiene como prin cipal activo acciones de otr a compañía (p. ej . una sociedad "operativa") los acci onistas de la primera se hayan impedidos de enajenar privadamente sus acciones, forzándo se a qu ien pre tende obtener su contro l a adquiri r directamen te, y a través de una ofert a pública, acciones de la seg unda y en un número que sea , además , suficiente para contro larla. Y nóte se que no se trata úni camente de desconocer la facultad de disponer de sus bienes a los accio nistas co ntroladores de la sociedad inversora, sino que también a sus accionistas minoritario s, los cuales se verán imposibilitados de vender sus títulos en conj unto con aquellos aun cuando el tercero inte resado estuviere dispuesto a tal adqui sición. En la situac ión planteada, corresponde entonces pre gunt arse : ¿en qué condici ón qued a el dere cho de dominio que tienen sobre sus acciones los accionistas de la soci edad inve rso ra? , ¿tal restri cci ón no afecta, acaso, la facultad de disposición inherente al derecho de propiedad y que las Con stituc ión ase gura a "toda" person a en su artíc ulo 19, N° 24?, ¿no se trataría, en deberían haber tenido derecho a parte de es te sobre precio (a l parecer, haciend o que los D no vendan tod as sus acc iones y autor izando a los accionis tas minori tarios a vende r parte de las suyas a Flin tko te) . La j usticia resol vió a favor de los D: "A fa lta de UII despojo de los acti vos de la sociedad. de f rus tració n de " na opo rtu nidad pa ra la soc iedad. de fr aude o de otros actos de mala fe, un acc ionis ta cont rolador es libr e de vender , y U I1 adquirente es libr e de comprar este poder de contro l por un precio bonifi cado. .. . lb . Id., pág. 177. 27 lb. Id., 0 [1. cit ., pág. 179. 28 En es te sentido, la sol uc ión por la que optó nuestro legislador - prohibir sin más la venta, por el riesgo de verifica rse un abuso- no puede dejar de record arn os aq uel chiste q ue tiene por protagon ista la popu lar car ica tura nacio nal sob re el cri terio germano: la ven ta del sofá para evi tar que en él se co nsuma el adulterio del có nyuge . Co nfo rme lo destacamos más atrás, es timamos que lo conveniente hubiera sido rec urri r a otros meca nismos (y no la pro hibició n de venta) , referidos, por eje mplo, a mayores requeri mientos de infor mac ión y publ icidad que pudiero n haberse refor zado, apunta ndo así de un modo inmediato y directo a la prevención deseada . 2001] ALC ALDE: REGULACIÓN SOBRE " LA VENTA DEL CONTROL" EN LA LEY DE OPAS 611 la especie, de una ley que infringe abiertamente la disposición del artículo 19, N° 26 de la Cart a Políti ca en cuanto prohíbe al legislador afectar "en su esencia" una garantía con stitucion al, o imponer condiciones o requisitos que impidan su "libre ej ercicio "29. ¿Puede acaso, aun a pretexto de un supuesto interés superior de la sociedad o del "buen" funcionamiento del mercado, expropi arse un derecho a determinados accionistas sin que se les indemnice por ello conforme lo ordena nuestra Ley Fundamental? Sin embargo, el problema no termina en lo dicho. Pensemos en los efectos que se produ cen cuando ex iste una organización societaria basada en una estructura "piramidal" que contempla la exi stencia de diversas compañ ías. Para este objeto, imaginemos que existen cuatro soc iedades (Soc iedades 1, H, U Y IV), tod as las cuales caen dentro del supuesto de la dispo sición legal que se comenta y que el interesado en adquirir el control preferiría reali zar únicamente una OPA sobre la primera, adquiriendo el 90 % de su capit al. Aplic ando la norma legal que se analiza a la hipótesis propuesta , cabe consignar las siguientes conclusiones: (i) La ley impide que aquel interesado en adquirir el control de la "Sociedad 1" pueda comprar direct amente las acciones que le otorgan tal condición, obligándolo a formular, primero, una OPA sobre las acciones de "Sociedad H" que le permita adquirir su control. No obstante, tamp oco sería factible que este tercero adquiriera, aun mediante una OPA, las acciones que confieren el control de la "Sociedad U", toda vez que el mismo precepto le exi giría formular una OPA para obtener el control de la "Sociedad m". Con todo , tambi én se hall aría vedada esta última posibilidad, pues sería nece sario efectu ar una OPA por las acciones de la "Sociedad IV" . (ii) En la situación del ejemplo, nos hallamos ante una serie ininterrumpida de violaciones al derecho de propiedad que poseen los titul ares de las acciones de las distintas sociedades que se han distinguido. Supuesto que el tercero esté igualmente interesado en adquirir el control de la Sociedad "IV" y no directamente el de la Sociedad ''1'', su planteamiento sirve también para dejar de manifiesto la expoliación que sufren los accioni sta s minoritarios, presuntamente " protegidos" con la nueva normativa; en este caso, los que tienen tal calidad en las Sociedades 1, H Y m. Ello, por la vía de prohibirles enajenar una mayor cantidad de acc iones que aquella que pre sumiblemente estaría dispuesto a adquirir el oferente si no exi stiera la obligación de realizar una OPA sobre las sociedade s que se encuentran "aguas abajo" . Se podr á replicar diciendo que , desde un punto de vista económico, en esto s casos los accionistas de cada soc iedad quedan en igualdad de cond iciones, puesto que si bien reciben una menor cantidad de dinero que aquell a que pudieron obtener de no existir la OPA forzada, mantienen todavía un porcentaje de acciones luego de concluido el proceso y que, sumando ambos conceptos, todo s han sido equiparados . Frente a tal argumento, cabe responder señalando que los inconvenientes de iliquidez de los accionistas minoritarios que la ley pretendió evitar con el establecimiento de OPAS imperativas, resultan en definitiva agravados y multiplicados mediante la creación de incentivos para realizar OPAS parcial es sobre cada una de las sociedades que integran la cadena. Lo anterior, a su vez , determina que el presunto beneficio que tale s accionistas tendrían al part icipar del precio del control , puede resultar negati vamente compensado con la disminución de valor que experimentarán las acciones que no fueron vendidas a con secuencia de una mayor pérdida de liquidez. 29 A propósito de es ta norma con stituci on al , ca lifica da por la doctrina como "ga rantla de las garantias ". nue stro T ribun al Con st ituc ion al ha decl arado "qu e mu cho podria decir se sobre la "ese nci a" de un derecho, des de el punto de vista de la filo sofia de l der echo. Sin embargo , no es esa nu estra misión. La ese ncia del der echo de bemos conce ptuarla. desde el punto de vista del ord enamiento positivo y dentro de este ámbito pr ecisar el alcance de la norma cons titucio nal en los términ os más senci llos , pa ra que sea ente ndido por tod os y no solo por los estudiosos de la cie ncia jur fdica. Desde esta perspecti va, debemos enten de r que un derech o es afectado en su "esencia" cuando se le p riva de aq uell o qu e le es consusta nci al de manera tal qu e deja de ser reconocible y que se "impide el lib re ejercicio " en aquell os casos en que el legislad or lo some te a exigencias que lo hace n irrealiza ble. lo entraban más allá de lo razonable o lo priva n de tutela j uridic a", (Ro l N° 43 , fa llo de 24.2 .87, Con sid. 2 10 ) . 612 REVISTA CHILENA DE DERECH O [Vol. 28 (iii) Súmese a lo anterior que la pregonad a "ex tracció n de riqueza" qu e harían los co ntro ladores sobre los minoritarios, y que sue le en arbolarse co mo argume nto par a imponer un sistema de OPA obl igatoria - aun cu ando en determinadas situacio nes pudiera producirseen esto s caso s se ve agudi zada, privilegiando a uno s accioni sta s minoritarios en de smedro de otros. En efecto , en ejemplos como el propuesto se sa be, ya de anteman o, que debido a una determinada decisión legi slat iva se pri va al accionista minoritario de la posibilidad de obtener una legítima ga na ncia . En otras palabras, el perjuicio eventual que se pretendió precaver se ha convertido en un daño patrimoni al cierto y real par a el pre suntam ente ampar ad o. Y ell o sin co nsidera r que e l tercero interesado en la adquis ició n puede, en definiti va, renunciar a la misma dado los co sto s que le puede significar. Asistimos, así , al resultado natural qu e se sigue del " ideal" que anima al planifi cador estati st a: Ante el riesgo de que un parti cul ar co meta un abuso e incurra en un a "extracci ón de riquez a", con sagremos mejor -y par a tod osla " prohi bic ió n o pr ivación de cualquie r expectat iva de riqueza " , aun c uando es ta pued a reconocer un orige n plenamente leg ítim o-". (iv) En sí ntes is, creemos que la norm a cit ad a, junto con vulnerar ga ra ntías co nstitucio nales básic as, dej a en evidencia algo que es usual cuando el poder políti co opta por tom ar él las de cisiones económicas en vez de entregársel as al individuo: el anhelo proteccioni sta del regulador termina por as fixia r a sus propios de stinatarios. 5. CONCLUS IONES 5.1 . Lo s pr incipios en que apa rec e inspirad a la nue va ley supo ne n, a nue st ro JUI CI O, un punto de part ida equ ivocado. En efecto, el hecho de cons agrar, por un lad o, un siste ma de OPA obl igatoria para transferir el control y, por el otro, exigir que el premi o que se pague por aquel se "co mparta" entre todos los accioni stas, implica de sconocer tanto la facultad de disposición inhe rente al derecho de dominio , como privar a su titul ar de una part e del val or de aquella cosa que , perteneci éndole, ha optado por enajenar. De este modo , trat and o de equiparar por ley aq uello que es naturalmente diferente, se escoge la vía de pri vilegi ar las transferencias de riqueza de sde sus leg ítimos dueños (accionistas controladores) a quienes no poseen esta condición (accionistas minoritarios) y, además, sin que ello importe sac rifici o pecuniario alguno para estos últimos . Agréguese a lo anterior, el hecho de que los reguladores -en el mejor de los cas os víctimas de un inex cusa ble candor- sue len no adve rtir que much as veces la pugna po r el co ntrol co rporativo puede ser la con secuenci a de un co mportami ento oportunista postcontractu al por parte de los accioni sta s minoritarios. 5.1 . Creemos que en el tr asfondo de in iciativas legales como la comentada, subyace un a visión maniquea acerca del bien singular de la person a y el bien común de la sociedad, como si se tratara de do s as pectos irreconciliables, en consta nte pugn a y coli sión . Ello se traduce en la genera lizada cree ncia -también anidada en el sentir de algunos jueces- de que el "regulador" sería el sujeto titular del interés púb lico y altruista frente a los interese s part iculares y egoísta s de los individuos, de lo cual , a su vez, se seguiría que los segundos deb en subo rdinar se ante el primero!'. Sin embargo, semej ante posición olv ida qu e antes que ex aminar la 30 Los propios defensores de la " Regla de la Igualdad de Condiciones " - qu e se o po ne a la "Regla de Mercado "- reco noce n qu e ella implica asumir el cos to de impedir transferen cias de co ntrol efic ientes qu e pueden favo rece r a los propi os accio nis tas min orit arios. ASÍ, por eje mplo, puede lee rse en Ca brera, De la Cu adr a, Galetovic, Qu int an a y Zu rit a, ya ci tados . 3 1 GONZÁLEZ PÉR EZ, Jesús, "Justicia Admin istrati va ", en "E l Der echo Públi co de Finales de Si glo, Una Perspect iva Ibe roamer ica na" , Civitas, S.A ., Madrid , 1997, pág . 688 . En relaci ón co n e l tem a, se adv ierte ta mb ié n qu e entre los diversos pre supu estos del totalitar ismo , generalm en te subyace una vis ió n fi nalis ta y opt imista de l poder co mo buen o o, e n lodo caso, dot ado de valo r ético grac ias a la fuente de legitimac ión de q uie n lo posee. En un se ntido se meja nte, pero desde la per spect iva de las ciencias pen ales, puede verse FERRAJOLI , "Derecho y Razón. Teoría del Garant ismo Penal ", editorial Trolla, 1997 , Valladolid, con pról og o de Norb erto Bobb io, pág. 885. 2001] AL CALDE: REGULACIÓN SOBRE " LA VENTA DEL CONTROL" EN LA LEY DE OPAS 613 ca lidad de los intereses o la extensión generala particular del que el ciudadano intenta hacer valer. lo esencial es determinar, primero, su posición jurídica como titular de derechos fundamentales; en la especie, el derecho de propiedad. Porque si resulta que el particular es titul ar de derech os fund amentale s, por más que con ellos se pretenda hacer valer meros intereses indi vidu ale s. la invoc ación ritu al del interés general contrario (en nue stro caso , supuestamente el de la so ci eda d, del propio mercado o de los mismos acci oni st as min oritarios) no servi rá ab solutamente para nad a, pue s estos cederá n a la primacía de aquellos-". 5.2. Llevando el tema a un plano muchísimo más general. el comportamiento que a rato s se ad vie rte en los poderes públicos nos conduce a plantearnos una duda todavía más inquietante, y que alc an za los cimientos mismos de aquello que hoy se comprende en el concepto de la economía de libre mercado . Se trata, en resumidas cuentas, de la au senci a que advertimos de un criterio unívoco en torno a si tal sistema constituye un valor (lo que por cierto no se op one a que lo consideremos un " medio" y no un fin en sí mismo) que debe ser preservado en razón de e xigirlo la lib ertad de las per sonas, o bien porque su ob servancia deriva de una consideración técni co política que se traduce en un mayor "beneficio" para la cornunidadé ' . Con est a ob servación , queremos poner de relieve el imperativo que exi ste, en situaciones de ordinaria ocurren cia. de aproximarse a la soluc ión del asunto con siderando previamente c uá l ha de se r el principio último cuya vigencia debe salvarse. Sobre esta base, cabría entonces preguntar se : Si la libertad económic a. en cuanto valor de naturaleza moral, se tiene por f undamento de una economía de mercado ¿no serían mayores las limitaciones de la autorida d para regul ar un determinado sector o actividad que aquellas que enfrentaría, en cambio, si el cr iterio a aplica r con si stiera en la mera con veniencia o utilidad práctica que en determinado momento es ta representa para la co munida d'P". 5.3 . Se gún se dijo , la incoherencia leg al alc anza incluso los supues tos en los cuales se ha pretendido es ta blecer la obligatoriedad de las OPAS. De este mod o, nos e ncontra mos con num er osas soc ieda des, con imp ort ante presen cia bursátil, que no hace n ni están haciendo ofe rta p úbli ca de sus acc io nes -en los términos que define la ley- y cuya adquisición de acc io nes se pret end e, no obs ta nte, incluir en este mecanism o . 5.4 . Nos pare ce indudabl e que a lgunos de los pre ceptos de la Ley de OPAS que se han co me ntado supo nen un a violac ión de garantías constitucionales fundamentale s, co mo asim ismo. una man ifie st a inconsecuencia a la hora de identific ar los interese s merecedores de tutel a jurídica. En es te se ntido, cabe con siderar que aun quienes postulan la co nvenie ncia de establec er restricci ones como las incorporadas en la nuev a legi slación rec onocen, sin embargo, que no nece sariamente el controlador que en ajena a un valor supe rio r no compartido con los accioni sta s min oritarios incurre, po r es te hecho , en un ilf cito-". De otro lado , la circun stan ci a .12 GARCiA DE ENTERRiA. Edu ard o . "Haci a una Nuev a Justicia Administrati va ". C iv itas S.A .• Mad rid . 19 89 . págs. 4 6 y 47 . Entre nosot ro s. tales prem isas arra ncan de la noci ón de " bien co mún" ado ptada por el co nsti tuye nte. e n cua nto prev ien e qu e s u pro secu ci ón deb erá. en todo caso. suj eta rse al plen o resp et o de lo s derech os y gara ntías qu e la pro pia Co ns tituc ió n co nsagra. 33 Por c iert o q ue tal " bene fic io", tant o en lo qu e respe ct a a su de finici ón com o en lo tocant e a los med ios q ue per mite n a lca nzar lo . mu ch as veces so n de te rminados de un mod o casi sac ra me nta l por e l buróc rat a de tu rno. qui en . ade má s. sue le carecer de tod a expe rie ncia en rel aci ón co n la mat eria que se le e nco mienda reg ular. 34 Lo a nterior nos recu erda aq ue lla sa b ia observación de un ilus tre ad rninis tra tivista, cua ndo hace ve r que la Ad ministra ció n es un pési mo legi sl ad or . toda vez qu e le fa lta una vis ió n ser ena y ge nera l de las si tuacio nes socia les que le permita si tua rse e n e sa supe riori da d de posic ión qu e se requi e re par a ac o me ter la de fin ic ión abs trac ta de un orde n j us to ; y e llo motivado " po r la parcial idad de sus resp ect ivas es pecia lidade s técn icas y por la d ia léc tica prop ia de las d isfuncio nes buroc rá ticas. co ns us ta nciales a su misma existencia" . GARCíA DE E NTERRiA, Eduardo, "L a Lucha contra las Inmun idades del Pode r en el Derecho Administrativo ". C ivi tas S.A., Madr id. 1993, págs. 8 1-8 3. 35 Así. por eje mplo, la ex pro p iac ió n de los mi noritar ios por parte de los co ntroladore s se da rá c ua ndo de sp ués de ha be rse adq uirido la s acc iones por esto s en igu aldad de co nd iciones co n e l mayorit ari o , e l co ntro lador abusa de su posic ión . De este mo do, no hay tal ex trac ción de riqu e za si, p. ej .• las accione s de unos y o tros , de sde un inic io, era sabido q ue go za ba n de dist int o s der ech os. En esta línea puede ve rse Cabr era, De la Cuadr a. Gal et ovi c , Quint an a y Zur ita. an tes c itados . 614 REVISTA CHILENA DE DERECHO [Vol. 28 de que la ley imponga una serie de traba s y restri cciones a la tran sferenci a del control , pri va a sus propios "p rotegidos" -los accionistas minoritarios- de la oportunidad de obtener los benefic ios que de ello se pueden der ivar. 5.5. Desde una per specti va prácti ca , estim amo s que la nue va ley, al establece r una suerte de " impuesto" a las tran sferencias acc ionarias, sustituir la voluntad de las personas por la deci sión legal y privar de la posibilidad de crear mecanismo s lícit os y públi co s que perm itan mantener el control de una compañía (v.gr. series o clases de acc iones con preem inencia en el controlo definición , en los propios est atut os de la empresa, del régimen que se apli cará en los supuestos de camb io de controlador"), conducirá, a la postre , a de sinc enti var el mercado de capitales nacion al, ya de sde hace tiempo deprimido no so lo por fac tores eco nómicos sino que en buen a parte ta mbién deb ido al errático comportamiento de los age ntes es tatales . Así, no parece difíc il pron osticar que al poco tiempo de entrar en vigor la nueva normat iva, terminemos encontrando numerosas sociedade s anónimas abiertas que han optado por cerrarse al mercado , así como otr as que , pudiendo abrirse al públ ico en general, decidieron mant en er su condición de cerrada s. 5.6. Con lo dicho, tambi én queda de man ifiesto que si el legislador buscaba favore cer la desconcentración del pod er económi co, ev itando barreras de entrada para que surjan nuevos grupos econ ómi co s, las norm as aprobadas parec en apuntar en el se ntido inverso, incenti vando la con solidación de los grupos ya existentes y prom oviendo tal co ncentra ción al inducir a control ar so lo por la vía de acc eder al contro l mayor itario del ca pital de una socieda d. 5.7 . Por último, y retomando la pregunta que nos sirviera de títul o para estas notas, nos inclinamos por pensar que no exi ste en realidad la disyuntiva que en aquella se plant ea. Desafortunadamente, la conc lusión es peor y resulta de con statar que en gran parte de la regulaci ón que co menta mos han co ncurrido, a un mismo tiempo, la iniquidad y el error. 36 Se pod rá adve rtir que no co nstituye precisament e un incenti vo a estos respec tos el que se restrinj a ahora a un máxim o de 5 años la posibili dad de es tablece r series de acc io nes co n preeminencia en el control (art, 20 . Ley N° 18.046 ac tua lmente vige nte) .
