Deuda Externa Argentina Estrategia para su solución

Deuda Externa Argentina
Estrategia para su solución
ENRIQUE EUGENIO FOLCINI
El Encuentro Nacional de Docentes Universitarios Católicos que se celebra en el marco del Jubileo 2000, es una oportunidad propicia para debatir en pluralidad el problema
de la deuda externa. El presente trabajo procura plantear las estrategias alternativas para
la solución de la deuda argentina e intenta
cuantificar metas de endeudamiento a mediano plazo adecuadas al nivel y potencialidad de nuestra economía.
La primera parte resume el ya tradicional
problema de la deuda en la economía argentina de los siglos XIX y XX; luego lo cuantifica para el año 2000 comparando con la de
otros países emergentes. En la tercera parte,
cuantifica distintos escenarios posibles, y concluye el trabajo el rol ahorro interno y del desarrollo del mercado argentino de capitales
como solución permanente a largo plazo que
p e rmitiría “argentinizar” parcialmente la
deuda, proceso que requiere un aumento de
las exportaciones.
Se podría observar que toda guerra implica endeudamiento, pero en la segunda mitad
del siglo se diversificó su demanda, impactando en su vertiginoso desarrollo económico:
“Desde la organización (nacional), ese
currrió
dos veces al crédito externo, en una tu
opor
nidad
para financiar la Guerra del Paraguay y en otra
2
para las obras públicas...”
“ El desarrollo económico de la Argentina en el
siglo XIX fue financiado con préstamos del merca
3
do mundial de capitales”
. Los mismos autores
citan estimaciones de Peters 4 que “colocan a
la deuda en 1879-80 en el 300 por ciento del PBI y
en 1890-91 en el 360 %”
Cuando llegan sus vencimientos, se confirma la calidad y vocación del deudor. Al respecto, son célebres las palabras de Avellaneda. Pero también se pueden plantear serios problemas de defaultcuando la deuda es excesiva.
La Memoria de Hacienda de 1890 es clara
al identificar los problemas de las finanzas de
la República: 5
“Las tres dificultades más grandes y más apre miantes ,...eran pues:
Capítulo 1 - La deuda externa argentina
“1° Rehabilitar el encaje del Banco Nacional...
en el siglo XIX y en el siglo XX
“2° Poner solvente a la Municipalidad de la -Ca
pital...
Desde los albores de su independencia po“3° Hacer frente al pago oreglo
ar de la deuda
lítica, Argentina recurrió al crédito público.
exterior”
En su carta oficial al General San Martín del
Ya en 1890 se presentan en conjunto pro28/8/1818, el Director Pueyrredón elogia sus
blemas bancarios, con los del gasto público
planes para llevar la libertad al Perú, “pero haexcesivo y del servicio de la deuda, en el marciéndole saber que no sería posible enviarle los $co de una crisis financiera mundial que se la
500.000 prometidos...” y en una carta particurelaciona con los problemas de la Banca Balar le confirma la imposibilidad de negociar
ring, cuyas “relaciones y negocios con la República
el empréstito “ aunque se llenen las cárceles de Argentina habían sido desde 1835, siempre próspe
capitalistas... 1
ros y de una fidelidad religiosa; 6...”
17
En conclusión, durante el siglo XIX Argentina hizo intenso uso del crédito internacional y también enfrentó crisis, como fue el caso del Presidente Avellaneda, que redujo el
gasto público. Pero en 1890 refinanció su
deuda, atribuyéndosenos la crisis internacional de Baring Brothers que tuvo efectos mundiales.7
años posteriores a 1955, los pagos de la deuda
- ex
terna argentina habían sido renegociados con los
9
principales acreedores tres veces.”
En la década de los sesenta se precipitan
crisis de balanza de pagos y renegociaciones
con el FMI. El Gobierno electo del Presidente Illia logra un acuerdo con el Club de París,
pero en la interpelación en el Congreso Nacional, su Ministro de Economía no reconoce
expresamente que lo hubiera firmado. Luego
La deuda en el siglo XX:
de varios días de discursos se levanta la sesión, pero el Presupuesto Nacional de 1965
El problema de los precios internacionales
nunca sería aprobado por la Cámara de Dide las exportaciones argentinas y su acceso a
putados.10
los mercados agrícolas internacionales tamEn los setenta se desarrolló del mercado
bién tuvo su rol:
de euro d ó l a res, con un vertiginoso cre c i“El servicio de la deuda externa se volvió casi miento con la oferta de los petrodólares y la
problemático para Argentina durante los años 30´ activa intermediación de la banca comercial
debido al aumento del valor real de tales obligacio
internacional, en base a tasas flotantes sobre
nes como resultado de la caída de los precios- interla LIBO.
nacionales (de nuestros productos exportables des - Argentina, con antecedentes de buen papués de la crisis internacional). Argentina, sin- em gador, recibe créditos de la banca comercial
bargo, fue uno de los pocos países en el mundo que
internacional y reabre su colocación de bono incurrió en default en el servicio de su deudanos en Alemania, Suiza y en Japón.
durante estos años”8 .
Cuando a principios de los ochenta el PreNo siempre Argentina fue importante deusidente del FED eleva sustancialmente sus tador internacional. Luego de la segunda guesas de interés, arrastra a las flotantes del merrra mundial utilizó parte de sus altas reservas
cado de eurodólares, declarando México su
acumuladas durante el conflicto, para cancemoratoria, generando la grave crisis de deular empréstitos en el exterior. Aunque intervida de 1984.
no en las negociaciones previas de la creaLa crisis de la deuda se transformó en los
ción en 1944 del Fondo Monetario Internapaíses en desarrollo con capacidad de endeucional, no ocupó su banca en el Directorio
damiento en una crisis económica y social
hasta la caída del régimen de Perón. Resultó
que motivó a la Pontificia Comisión de Justiasí, un período de aislamiento político y de
cia y Paz a preguntarse en 1986:11
cierre de la economía, que se revirtió muy
¿No ha llegado el momento de suscitar un -vas
lentamente.
to plan de cooperación y asistencia de los países
Normalizada su integración al FMI, Argenindustrializados en beneficio de los países en vías
tina fue el primer país en constituir su Club
de desarrollo?
de París, que en 1957 refinanció las deudas
La crisis de la deuda de 1984 coincidió con
bilaterales con órganos de financiación de
la denominada “década perdida”, y recién se
exportaciones de países europeos, admitienencauzó por vía de su refinanciación con quido su cancelación en distintas monedas, anteta con el PLAN BRADY firmados a principios
cedente de su actual integración del euro y
de los 90´ por los principales países en desade otros clubes formados para renovar deurrollo, aunque no todos, como fue el caso de
das oficiales.
Chile y Uruguay.
Pero nuevamente llegaron los vencimienRecién en el 2000 se estaría completando
tos:
el programa especial del FMI denominado
“Durante los 60´, los servicios de la deuda exter
“Iniciativa HIPC” de condonación de deuda
na (ambas pública y privada) se volvieron el mayor para 40 países pobres altamente endeudados,
problema de balanza de pagos ... Durante los diezque en América Latina incluyó sólo a Bolivia,
18
Honduras y Nicaragua. Los aportantes serían
93 países por $1.563 millones SDRs, la mitad
por los 7 mayores países industriales y $ 175
millones por naciones en desarrollo no exportadoras de petróleo, incluida Argentina
que aportaría $ 16,2 millones, o sea que contribuimos con el 1% del total.12
Capitulo 2
El problema de la deuda en el año 2.000
La revolución tecnológica, liderada por las
comunicaciones y lo financiero, llevó a la actual globalización, con economías en desarrollo con mercados emergentes que dan lugar a
un intenso aunque volátil flujo de capitales.
Ya no son préstamos directos de la banca internacional como con los petrodólares, por lo
que ante dificultades en el servicio de la deuda su renegociación es muy compleja y dilatada en el tiempo. Por otra parte, crisis de balance de pagos en un país provocan un rápido
“contagio” en otros, como fue el caso de Asia
y el defaultde un país en transición como Rusia pone en tela de juicio las posibilidades de
pago puntual de la deuda externa de otros.
La Argentina mantiene sus tradicionales
condiciones básicas para el cumplimiento de
su deuda externa:
—es el país en desarrollo con mayor ingreso per cápita, que implica capacidad de pago.
—es un país institucionalizado, sin guerras
externas ni domésticas.
—reconoce el derecho de propiedad.
—La deuda pública argentina se acerca al
50% del producto y se calificaría como prudente en el marco del Acuerdo de Maastrich
que generó el euro y que limita esa relación
al 70%, que es el promedio actual de los países desarrollados (OECD: deuda federal:
71,7% del PBI).
Sin embargo, la deuda identificada como
de tenedores locales (inversores argentinos)
es reducida 13 y la tasa de interés negociada
para colocar nueva deuda (12%) es elevada
por el riesgo país.
Para ubicar a nuestro país en una comparación internacional ligada a la deuda, son
útiles las calificaciones del Banco Mundial.
Estas estimaciones incluyen no sólo la deuda
pública federal si no también la privada, que
en la década de los años noventa creció partic u l a rmente con obligaciones negociables
emitidas por empresas privatizadas.
Aclarada la diversa metodología de las estimaciones oficiales argentinas con relación a
las del Banco Mundial, pasemos a considerar
los números básicos de esta última. según las
cuales somos un “país de ingreso medio alto”
(38 economías con u$s 3000 a 9.265 per capita, junto con Corea, Brasil y Chile) pero también “fuertemente endeudada” 14, categoría
que incluye 46 países en total, de los cuales 4
son de América del Sud (Argentina, Brasil,
Perú y Ecuador) y el resto economías pequeñas, mayoritariamente de Centroamérica y
Africa.
Esa calificación toma en cuenta alguno de
dos indicadores del valor presente de la deuda sobre:
1. el PBI, superior al 80%
2. las exportaciones, superior al 220 %
Desde hace décadas el Banco Mundial nos
califica como “fuertemente endeudados” dado que el coeficiente deuda externa/exportaciones normalmente excedió el 500 %, no
tanto por el alto nivel de la deuda sino más
bien por la escasa apertura de nuestra economía. Sin embargo, con la reducción de la
deuda en los años noventa habíamos mejorado dicho índice.
El nuevo siglo nos encuentra mal posicionados en el contexto mundial del problema
de la deuda:
—Sólo hemos pagado (en rigor renovado)
un tercio de los Bonos emitidos por la renegociación con quita del Plan Brady de 1992.
—la relación deuda/PBI se ha duplicado
desde su disminución por compensación con
las privatizaciones de los años noventa y las
quitas del Plan Brady.
—su peso con relación a las exportaciones
es uno de los mayores del mundo.
—El cuadro 1 del Banco Mundial15 (que se
transcribe parcialmente) contiene indicadores que evidencian el deterioro del problema
de la deuda externa argentina, a pesar de
que el crecimiento económico del país se aceleró en los noventa, contrastando con el estancamiento de la década perdida de los
ochenta (crisis de la deuda)
19
Cuadro 1
En conclusión:
—La tasa de inversión ha bajado, especialmente con crisis de deuda (v.g.1989).
—La tasa de ahorro interno es baja, especialmente la actual.
—Cae más aceleradamente la tasa de ahorro nacional.
—El déficit de cuenta corriente (ahorro
externo) es actualmente elevado.
—Los servicios de interés con relación al
PBI crecen.
—La relación deuda /PBI crece.
—Los servicios de la deuda absorben un
porcentual creciente de las exportaciones.
—El valor presente de la deuda supera 4
años de exportaciones, aunque mejore el índice promedio de la última mitad del siglo pasado y su estructura de vencimientos se ampliara.
El gráfico 1 del Banco Mundial que compara Argentina con el grupo de los países de
ingresos medios altos, permite una síntesis
adecuada:
Somos una economía más cerrada, con menores ahorros domésticos e inversion, y con
una gran diferencia en el endeudamiento.
20
Gráfico 1
Capitulo 3 - Las alternativas a corto plazo
Si bien la solución de fondo del problema
de la deuda radica en merecer una calificación de nuestros valores públicos que supere
la actual (especulativos), en aumentar el ahorro doméstico, en particular el del sector público deficitario, y en el desarrollo del mercado local de capitales, en el interín se requieren soluciones de corto plazo, presentándose
diversos escenarios posibles.
la recesión/deflación actual, con lo que corremos el riesgo de que se vuelvan a repetir
desvíos como los iniciales de la Ley de Responsabilidad Fiscal (1999 y 2000).
Ley de Responsabilidad Fiscal
- en % del pbi -
3.1. Escenario oficial:
Ley de Responsabilidad Fiscal
En 1999 fue sancionada la Ley de Responsabilidad Fiscal con el objeto de estabilizar la
deuda pública eliminando (gradualmente) el
déficit para anularlo en el 2003, y priorizando la baja del riesgo país que alentaría la inversión privada reactivadora de la economía y
acotaría el servicio de intereses de la deuda
nueva, que incluye fuertes renovaciones.
La Ley de Responsabilidad Fiscal, sancionada por el Congreso a mediados de 1999,
p rocura disminuir la deuda pública como
porcentual del PBI mediante dos límites básicos:
—El gasto público primario (sin intereses)
no puede crecer más que el PBI nominal
—El déficit fiscal se disminuye gradualmente hasta anularlo en el 2003.
A un año de su sanción, no se han cumplido los supuestos de reactivación económica y
se partió de un déficit fiscal sustancialmente
mayor que el previsto por dicha ley para
1999.
En el proyecto de Ley de Presupuesto para
el 2000 se delinea un programa plurianual
con los mismos coeficientes de re d u c c i ó n
anual del déficit, pero partiendo del mayor
de 1999 y ajustándolo en la mitad del actual,
recién en el 2003.
La última proyección oficial se basa en congelar en términos nominales el gasto primario
federal y confiar en un crecimiento económico que aumente las recaudaciones con la actual presión tributaria. Para ello, resultaría suficiente que crezcamos en el 2001 al 4,5% real
(3,7% real), acelerándose en los dos años siguientes al 4,9% y 6,3%, respectivamente.
La proyección sería muy razonable si se repitiera, aunque sea en parte, la performance
de la economía argentina en los años 90´. Pero por otra parte, implica salir con fuerza de
3.2. Intereses vs. superávit primario:
Los intereses del Presupuesto 2001 son $
11.144 millones y seguirían creciendo en el
escenario oficial tanto por nuevos déficits
(aunque atenuados) como por la mayor tasa
de mercado por la renovación de deuda vieja
que vence. Por su parte, el superávit primario
proyectado casi se duplicaría con relación al
año actual, pero sólo llegaría a cubrir el 57%
de los intereses presupuestados. ¿Cuál es el
problema: intereses altos o superávit primario
reducido?: respuesta: los dos.
La deuda vieja incluye la colocada en forma forzosa a tasas de interés menores y la renegociada en 1992 con el Plan Brady, por lo
que su tasa promedio no llega aún al 7,9%
anual. Pero para su renovación y el aumento
de deuda por déficit presupuestario, ya estamos pagando el 10,96% promedio en lo que
va del 2000. La dinámica lleva a que la tasa de
interés promedio de toda la deuda ya supere
el 10% en el 2003, aún de mantenerse el actual nivel del LIBOR16.
Del Mensaje del Presupuesto 2001 surgen
los superávit primarios previstos, pero que no
alcanzan para pagar a los servicios de intereses de la deuda pública federal. Esto contrasta con la mejor performance de la mayoría
de los países emergentes, por lo no puede
sorprender que un país como Brasil, que tra21
dicionalmente tuvo una calificación de su
deuda en moneda extranjera inferior a la de
Argentina, nos haya igualado en el nivel B1
(Moody´s). Brasil también tiene problemas
fiscales agudos, pero su superávit primario es
superior al argentino.
En el gráfico de página anterior, se observa
que Argentina recién en el 2003 generaría el
superávit primario necesario para pagar el
servicio de intereses, de cumplir el programa
oficial congelando el gasto primario y manteniendo la presión tributaria (en una economía con crecimiento normal en el actual contexto internacional).
En el 2001, el superávit primario estimado
en el programa oficial sería de $6,4 millardos frente a sólo $3,5 del corriente año, por
lo que mejoraría marginalmente en el doble
del aumento de los intereses ($ 1,5 millardos). Se trata de un progreso significativo,
pero para igualar el servicio de intereses debería hacerse un esfuerzo adicional del orden de los $ 4,8 millardos,
En conclusión, la mejora vía mayor pago
de intereses con superávit primario es importante frente al pequeño surplus primario de
1999, pero con las metas trazadas, que marcarían un progreso significativo, aún seguimos
lejos de asegurar una rápida estabilización de
la deuda, independientemente de la tasa de
crecimiento del PBI .
nes en activos externos17. Ante el volumen de
activos disponibles cabe profundizar las posibilidades de una mayor argentinización de la
deuda pública.
Parte de la deuda externa argentina incluye emisiones publicas y privadas en moneda
extranjera en poder de tenedores locales, lo
que es normal en un mundo globalizado que
no discrimina.
La deuda publica sí discrimina de hecho,
cuando se ofrece generalmente en pesos a los
residentes, pero en nuestro caso resulta de
menor cuantía y tiene el grave antecedente
de colocaciones de carácter forzoso efectuadas en el pasado reciente, por pago de deuda
del sistema previsional y del propio Estado
Nacional. Sus cotizaciones las discriminan
claramente, como se puede observar en el
gráfico, en el que se observa además su mayor volatilidad en épocas de incertidumbre
política.
3.3. Argentinización de la deuda:
La Argentina tiene capacidad de pago de
su deuda por ser un país de ingresos mediosaltos y además, sus residentes cuentan con
importantes activos en el exterior. Su problema a corto plazo es fiscal y, de demorarse en
corregirlo, se podría agregar uno de balanza
de pagos por no puntual renovación de sus
vencimientos. Como dicha posibilidad resulta
de altísimo costo para el país, tanto a corto y
como a largo plazo, cabe analizar la alternativa de argentinizar la deuda.
Visto objetivamente, estaríamos hoy ante
un caso de esquizofrenia, donde el mismo
país expone dificultades para pagar su deuda
y sus residentes cuentan con $ 110.000 millo22
También el mercado discrimina entre la
deuda en moneda extranjera colocada en licitaciones, de la compulsiva. Si bien los Bonex 89, que se emitieron en su momento como renovación forzosa de deuda pública de
corto plazo y de depósitos bancarios congelados, fueron cancelados puntualmente, la restitución de la confianza del inversor doméstico requiere tiempo y persistencia en una correcta política macroeconómica en general y
de financiamiento público en particular.
En los últimos años Argentina ha hecho
importantes esfuerzos en la generación de
ahorro domestico canalizado por inversores
institucionales. En esa materia, se destacan
las AFJP que acumulan ahorros por $ 19.539
millones, la mitad en títulos argentinos. El
gráfico siguiente señala que, si bien la deuda
publica federal ha aumentado en un tercio
desde 1993, neta de transferencias a las
AFJP´s disminuyó en el corriente año en el
que ya se habría argentinizado deuda.
Fuente: Secretaria de Hacienda
El programa Financiero 2000/1 refleja los
progresos de la participación del mercado local en las emisiones de Bonos Federales cuyas
emisiones brutas y netas de amortizaciones se
distribuirían por montos similares en el mercado local e internacional.
Sin embargo, en el 2001 aún dependeríamos del mercado internacional en U$S 3.300
millones de emisiones netas, monto que se
compara con el del superávit primario faltante
para cubrir el servicio de intereses ($ 4.800)
según hemos visto anteriormente, por lo que,
de acelerarse la mejora fiscal, el manejo de la
deuda se facilitaría sustancialmente.
La aceleración en la “argentinización” de
la deuda tiene sus riesgos y límites. Por una
parte, la credibilidad del sistema de pensio-
nes exige una independencia en la decisión
de sus inversiones. Por la otra, la capacidad
de crédito del sistema financiero local, fuertemente fortalecido después del Tequila y
con alta liquidez, no puede ser afectada con
colocaciones “dirigidas” que podrían atemorizar al ahorrista argentino que origina sus
depósitos.
Por último, es imprescindible mantener la
normal renovación de las amortizaciones ante la afectación de las altas reservas internacionales del sistema financiero a la convertibilidad del peso argentino. Si bien existen
m á rgenes cuantitativos para su utilización
parcial, una inoportuna utilización del mismo podría generar corridas que exceden el
importante pero manejable problema de la
deuda externa argentina.
En conclusión, argentinización de la deuda
implica generar los dólares necesarios para su
cancelación marginal. Serán clave las exportaciones, pero en esta estrategia tiene un rol
más relevante la repatriación parcial de capitales, para lo cual lo principal es fortalecer
nuestra confianza en el futuro del país, tanto
político, institucional como económico.
Capitulo 4
La solución de fondo (largo plazo)
Un nivel de deuda pública de la mitad del
PBI como la actual no debería generar por sí
sola los problemas que tenemos, que son básicamente el escaso ahorro interno, altas tasas
para renovar los vencimientos y de ajuste fiscal para disminuir el déficit que se financia
con crédito.
La calificación de “investment grade” es la
meta necesaria, pero no es mágica.
La solución de fondo del problema de la
deuda externa requiere tiempo, por pasar
por la reestructuración del Estado para asegurar su solvencia a largo plazo y, en particular, lograr las condiciones para una reinversión de los capitales argentinos en el país, el
fortalecimiento del mercado local de capitales, el desarrollo de inversores institucionales
como las AFJP y la mayor remonetización de
la economía que flexibilice el crédito bancario y alargue sus plazos.
23
Aún con investment grade
, Argentina continuaría por un período prolongado siendo
una economía bimonetaria, aunque esa mejor calificación fortalecería al peso como moneda local. Hoy transamos en pesos pero ahorramos en dólares, y sólo parcialmente en el
sistema financiero local. Por lo tanto, si la
deuda permanece denominada mayoritariamente en moneda extranjera, seguirá viéndose al alto coeficiente deuda/exportaciones
como luz amarilla-roja. En este contexto, el
aumento de la apertura de la economía argentina, especialmente de sus exportaciones,
constituye una estrategia fundamental, no sólo para el crecimiento económico, si no también para garantizar la solvencia de la deuda
extranjera, sea con tenedores internacionales
o residentes argentinos.
Como conclusión final recalcamos que el
tema de la deuda externa argentina sigue
siendo un problema fiscal, aunque con importante incidencia en la balanza de pagos.
Pero un país que ha sido capaz en la última
década de captar una importante inversión
extranjera directa, debe demostrar que tambien puede motivar la repatriación de sus capitales privados. Ello no depende de blanqueos impositivos ni de medidas especificas
de aliento: más se trata de despertar los ani mal spiritsinversores que unifiquen la dualidad actual de un Estado endeudado con riesgo de insolvencia, que debe restructurarse,
frente a residentes con elevados activos externos.
24
1
Rojas, Ricardo - El santo de la espada - Editorial
Losada, pag.231.
2
Cortes Conde, R. - Dinero, deuda y crisis - Ed-Sudamericana (1989) - Capitulo III Crisis y Austeridad Presidencia de Avellaneda - pag.109,
3
Dornbusch y De Pablo - Deuda Externa e inestabilidad macroeconómica en la Argentina. Ed.Sudamericana, Pag.32.
4
Peters,H.E. The Foreign Debt of the Argentine Republic” (1934) J.Hopkins University Press
5
Memoria del Departamento de Hacienda, correspondiente al año 1890, presentada al Honorable Congreso Nacional el 5/5/1891.
6
Memoria...(op.cit) página XIV.
7
El temido efecto “contagio” manifestado a fines de
la última década en oportunidad de la crisis del Este
de Asia, rememoró estas experiencias.
8
Díaz Alejandro, C. Essays on the economic history
of the Argentine Republic (1970) Yale University
Press, pag.101
9
Díaz Alejandro, C. Op. cit., pag.361
10
El acta del Club de París se denomina “Processe
verbale” y formalmente no lleva firmas. Su texto había
sido publicado por el semanario “Economic Survey”
pero ningún Diputado lo utilizó para acosar al Ministro interpelado (Dr.Pugliese)
11
Citado en ACDE Asociación Cristiana de Dirigentes de Empresa. La Equidad en las Relaciones Económicas Internacionales. Reflexiones del Grupo de
Economistas de ACDE ...Octubre 1997
12
IMF. Informe del Director Gerente del 14 de abril
del 2000.
13
Ya se cancelaron totalmente los Bonex 89 (colocados forzosamente) y en parte los Bonos PRE y PRO
con los que se cancelaron deudas públicas domesticas.
14
Banco Mundial, w w w . w o r l d b a n k . o r g / d a t a / d atabytopic/class.htm
15
BIRF, Argentina at a glance (9/12/2000)
16
Sekiguchi, David A. Argentina´s debt dinamics:
Much ado about not so much.J.P.Morgan 9/6/00
17
Ministerio de Economía. Estimaciones Trimestrales del Balance de Pagos y de Activos y Pasivos Externos. Junio de 2000.