Economic GPS- Febrero

Nº 10 - Febrero de 2016
Economic
GPS
Tracking:
Cambios en las políticas
monetaria y fiscal
03
Industry Roadmap:
El hogar conectado
Zooming:
Profundidad financiera y
crecimiento económico
07
08
Global coordinates:
Perspectivas de crecimiento
a nivel mundial
13
Economic GPS
Tracking
Industry Roadmap
Cambios en las políticas
monetaria y fiscal
El hogar conectado
En el mes de enero se anunciaron políticas que
buscan la normalización de los desequilibrios
macroeconómicos imperantes, entre ellos
encontramos la reducción de la base monetaria,
la operación de préstamo con bancos en el
exterior y aumento de las tarifas eléctricas.
La red o internet de los objetos (IoT o Internetof-Things en inglés) aparece como el siguiente
gran paso en la industria tecnológica y consiste
en la interconexión a través de internet de
distintos equipos o dispositivos con los que
interactuamos diariamente.
03
07
Zooming
Profundidad
financiera y
crecimiento económico
En el presente número, llevamos adelante un repaso de
algunos indicadores de profundidad financiera que nos
permiten considerar la situación de la economía argentina,
y la necesidad de contar con un sistema financiero más
desarrollado que permita canalizar los ahorros de la
economía en proyectos de inversión.
08
Contenido
Global coordinates
Perspectivas de crecimiento a
nivel mundial
Comprender qué puede deparar el futuro en términos
macroeconómicos, es importante para la toma de
decisiones estratégicas en los distintos negocios.
Es por ello que en esta oportunidad compartimos
lo que PwC UK anticipa para la economía global en
este 2016.
13
Cambios en las políticas monetaria y fiscal
03
El hogar conectado
07
Profundidad financiera y crecimiento
económico
08
Perspectivas de crecimiento a nivel mundial
13
Monitores
14
Tabla de indicadores
15
Nuestros Servicios. Contactos
16
Tracking
Cambios en las políticas
monetaria y fiscal
Debe tenerse en cuenta, sin embargo,
que la colocación de títulos por parte
del Banco Central no es libre de costos,
ya que la tasa de interés implícita
anual que pagan en promedio aquellos
emitidos en enero en el plazo menor
de 35 días es del 31,8%; mientras
que el de mayor plazo, 252 días, paga
26,6%. Asimismo, en el corriente mes
de febrero habrá vencimientos por
alrededor de $ 139.000 millones, con
lo cual el Banco Central deberá emitir
nuevos títulos o reducir la emisión
para que la tasa de crecimiento de la
3
Gráfico 1: Base monetaria, millones de pesos y variación interanual
45%
Base Monetaria, $ millones
Crecimiento interanual, %
40%
30%
25%
20%
30
24 23
19
19
20
18
15%
650.000
41
22
20
29
32
33 35
35
37
32
600.000
550.000
23
500.000
450.000
400.000
10%
350.000
0%
300.000
01 13
02 14
03 14
04 14
05 14
06 14
07 14
08 14
09 14
10 14
11 14
12 14
01 14
02 15
03 15
14 15
05 15
06 15
07 15
08 15
09 15
10 15
11 15
12 15
01 15
-1
6
5%
12
En el mes de enero se anunciaron
políticas que buscan la normalización
de los desequilibrios macroeconómicos
imperantes. A la liberalización del
mercado cambiario ocurrida a finales
de 2015, que ha sido descripta en
nuestra edición anterior, le sucedió
la caída en la tasa de crecimiento de
la base monetaria. En el documento
de “Objetivos y planes respecto del
desarrollo de la política monetaria,
cambiaria, financiera y crediticia para
el año 2016”, publicado por el BCRA el
31 de diciembre de 2015, se consideró
que la tasa de crecimiento de la base
monetaria era superior a la compatible
con una tendencia decreciente de la
inflación. En consecuencia y utilizando
uno de sus instrumentos de política
monetaria, el BCRA a través de la
emisión de letras y notas logró quitar
liquidez en el mercado. Durante el mes
de enero, a través de sus colocaciones
de LEBACs en pesos retiró alrededor
de $49.000 millones de pesos de
circulante, y la base monetaria ha
reducido su tasa de crecimiento
interanual al 32%.
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
Gráfico 1: Factores de Explicación de la Base Monetaria (BM), millones de pesos
160.000
161.325
177.926
2015
Ene-16
110.000
57.597
60.000
2.310
10.000
6.358
1.740
186
9.076
-8.734
-40.000
-35.557
-48.869
-71.822
-90.000
Variación
BM
Compra de
divisas
Financiación al
Sector Público
Pases y
redescuentos
Títulos del
BCRA
Otros*
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA.* En diciembre de 2015, “otros” incluye una expansión
monetaria de $42.450 millones asociada a las operaciones de futuros de dólar.
base monetaria continúe en la senda
descendente.
Por otro lado, el BCRA llevó a delante
una operación de pase pasivo por
US$ 5.000 millones de dólares, con
siete bancos internacionales y por
el plazo de un año. Esta operación
había sido anunciada en diciembre,
cuando el BCRA canjeó tres Letras
Intransferibles del Tesoro Nacional por
Bonos en dólares del Tesoro Nacional,
pero restaba ser concretada. La
misma tendría un costo de 6,7 puntos
porcentuales más Libor y permitió
aumentar las reservas hasta los US$
30.074.
Seguidamente, el gobierno anunció la
Economic GPS
Cuadro 1: Tarifas Ciudad Autónoma de Buenos Aires – EDENOR, antes y después del aumento tarifario
Antes del Aumento
Consumo
Cargo Fijo
Cargo Fijo para Obras*
Cargo variable
Impuestos**
Total
250kWh
$ 4,46
$ 4,00
$ 20,25
$ 8,03
$ 36,74
500kWh
$ 16,28
$ 14,00
$ 21,00
$ 14,35
$ 65,63
742,12kWh
$ 18,97
$ 17,00
$ 33,40
$ 19,41
$ 88,77
1.000kWh
$ 21,59
$ 28,00
$ 49,00
$ 27,59
$ 126,18
Post Aumento
Consumo
Cargo Fijo
Cargo Fijo
para Obras*
Cargo
variable
Impuestos**
Total
Variación %
Variación
Absoluta
250kWh
$ 14,43
$ 4,00
$ 139,00
$ 44,05
$ 201,48
448%
$ 164,74
500kWh
$ 54,46
$ 14,00
$ 224,00
$ 81,83
$ 374,29
322%
$ 285,52
742,12kWh
$ 66,14
$ 17,00
$ 348,05
$ 120,65
$ 551,84
522%
$ 463,07
1.000kWh
$ 81,16
$ 28,00
$ 496,00
$ 169,32
$ 774,48
514%
$ 648,31
Fuente: elaboración propia en base a resolución 7/2016 del Ministerio de Energía y Minería, FUNDELEC “Informe de Tarifas 2015”
*Los cargos fijos para obras para usuarios residenciales se mantienen inalterados
**Los impuestos en el caso de CABA alcanzan el 27,98% incluyendo IVA, Fondo de Santa Cruz y la contribución municipal
primera medida fiscal de relevancia,
orientada a mitigar el abultado déficit
de las cuentas públicas: el aumento
de las tarifas del sector eléctrico y
la correspondiente reducción de los
subsidios. Fue mediante la resolución
6/2016 del 27 de enero que el
Ministerio de Energía y Minería de
la Nación aprobó un aumento en los
precios de referencia estacionales de
la potencia y energía en el Mercado
Eléctrico Mayorista (MEM) para el
período comprendido entre el 1ro de
febrero de 2016 y el 30 de abril de
2016.
El costo de la tarifa eléctrica que pagan
los usuarios en el país se compone
de cuatro factores: la generación,
que es el precio al que las empresas
distribuidoras compran la energía en el
Mercado Eléctrico Mayorista (MEM);
el transporte; la distribución (o VAD
-Valor Agregado de Distribución) y los
impuestos.
Los subsidios que se otorgan desde
el Estado Nacional operan sobre el
precio de generación y son canalizados
principalmente por dos grandes
empresas, CAMMESA1 y ENARSA2,
ya sea por medio de compensaciones
a las generadoras, o mediante la
compra de combustible. En todas
las jurisdicciones las distribuidoras
pagan lo mismo por la generación, sin
embargo la distribución está en manos
de compañías que operan según la
jurisdicción y que han ido ajustando
sus tarifas de manera diferencial,
lo que ha hecho que usuarios de
provincias como Buenos Aires y Ciudad
Autónoma de Buenos Aires (CABA),
que aglutinan el 40% de la demanda
eléctrica nacional y donde el estado
no ha permitido aumentos tarifarios
hasta ahora, paguen entre cuatro y
ocho veces menos según el consumo se
encuentre en un rango de 500kWh –
700kWh, o con consumos por encima
de los 1.000kWh3.
El mecanismo es el siguiente, las
1 CAMMESA es una empresa de capitales mixtos que administra y organiza las compras en el Mercado
Eléctrico Mayorista.
2 ENARSA es una empresa pública argentina dedicada al estudio, exploración y explotación de
yacimientos de hidrocarburos, el transporte, almacenaje, distribución, comercialización e industrialización
de estos productos y sus derivados, el transporte y distribución de gas natural, y la generación,
transporte, distribución y comercialización de energía eléctrica.
3 De acuerdo al informe de FUNDELEC, “Informe de Tarifas 2015”
4 Ídem.
distribuidoras compran la energía
y prestan el servicio directamente
al usuario. Luego, cada una paga a
CAMMESA por la energía que compró
a nivel mayorista, con el tiempo
suficiente para cobrar al usuario y
cancelar lo facturado.
En el caso particular de los usuarios
de la provincia de Buenos Aires y
CABA, el Ministerio de Energía y
Minería emitió la resolución 7/2016,
instruyendo al Ente Nacional
Regulador de la Electricidad (ENRE)
a que realice un ajuste del valor
agregado de distribución en los
cuadros tarifarios de EDENOR S.A. y
EDESUR S.A, compañías responsables
de la distribución de la energía en las
jurisdicciones mencionadas.
Al analizar los porcentuales
incrementales del nuevo cuadro
tarifario, tomando como ejemplo la
demanda nacional promedio bimestral4
de 742kWh, el incremento porcentual
de la tarifa alcanza el 522%, pasando
de $88,77 a $551,84, lo que en
términos mensuales se traduce en un
aumento de $231,5.
En lo que hace a las cuentas públicas,
5
4
los subsidios a la energía constituyen
más del 70% de los subsidios totales
(donde aproximadamente el 85% se
destina a subsidiar la energía eléctrica
y el resto a subsidiar el consumo de
gas), y respecto al gasto primario
superan el 10%. Ambos porcentajes de
participación han ido en aumento en
los últimos años como consecuencia
del aumento del consumo y costo de
producción/importación de la energía
sin su correspondiente ajuste tarifario.
De acuerdo al anuncio oficial, los
aumentos tarifarios que rigen a partir
del 1° de febrero, significarán un
ahorro fiscal de US$ 4.000 millones,
que al tipo de cambio promedio de
enero, $/US$ 13,65, representan
alrededor de $54.600 millones. Si
consideramos que en el período eneronoviembre de 20155 el sector de la
energía eléctrica recibió $ 108.602
millones (aproximadamente 2,4% del
PIB), el ahorro significa 1,2 puntos
porcentuales del PIB.
Cómo próximo paso, el Ministro de
Energía y Minería ha anunciado que
se encuentran evaluando un aumento
en las tarifas del gas. En esta industria
existen tres segmentos diferenciados,
producción, transporte y distribución.
El primero está mayormente
desregulado, mientras que el
transporte se encuentra adjudicado a
dos empresas, Transportadora General
del Norte (TGN) y Transportadora
General del Sur (TGS), y la
distribución está concesionada a nueve
empresas (Metrogas, Gas Natural
Fenosa, Camuzzi Gas Pampeana,
Camuzzi Gas del Sur, Ecogas Centro,
Ecogas Cuyana, Litoral Gas, GasNor y
Gas Nea).
Gráfico 3: Subsidios al sector energético como porcentaje del gasto primario
del Sector Público Nacional no Financiero
14%
12
12%
8%
6%
10
10
10%
6
8
2011
2012
6
5
5
8
4%
2%
0%
2007
2008
2009
2010
2013
2014
11M 2015
Fuente: Elaboración propia en base a ASAP y MECON
Gráfico 4: Subsidios al sector energético como porcentaje del total de subsidios
80%
70%
60%
72
71
66
55
50%
47
45
2008
2009
49
53
55
40%
30%
20%
10%
0%
2007
2010
2011
2012
2013
2014
11M 2015
2011
2012
2013
2014
11M 2015
Fuente: Elaboración propia en base a ASAP
Gráfico 5: Subsidios por sector
200.000
180.000
160.000
140.000
120.000
100.000
Sector industrial
Sector rural y forestal
Sector agroalimentario
Otras empresas públicas
Sector transporte
Sector energético
80.000
60.000
40.000
Este sector se encuentra subsidiado a
través de distintos fondos fiduciarios
(que representan poco más del 3% del
total de los subsidios energéticos) y el
Programa de Estímulo a la Inyección
5
5
Último dato disponible.
20.000
0
2007
2008
2009
2010
Fuente: Elaboración propia en base a ASAP
Economic GPS
de Excedente de Gas Natural (Plan
Gas), que alcanza el 9% del total de los
subsidios energéticos y que garantiza a
las empresas productoras precios de US$
7,5 por millón de BTU, subsidiando las
brechas entre este valor y lo que pagan
las distribuidoras.
A diferencia de lo ocurrido con las
tarifas del sector eléctrico, las del gas
habían sufrido aumentos en 2014 y
2015, con lo cual el aumento que se
estaría analizando sería menor que el
actualmente realizado, y representará un
menor ahorro en las cuentas públicas.
Finalmente, lo que se ha conocido es el
hecho de que la corrección en las tarifas
al transporte no serán efectivas al menos
en el corto plazo, con lo cual el subsidio
al sector que alcanza aproximadamente
un punto porcentual del PIB seguirá
formando parte del gasto a financiar.
gradual de reducción de la inflación
(que se aceleró en diciembre y
enero luego de la devaluación) y ha
comenzado a mostrar acciones concretas
tendientes a dicho objetivo. En este
proceso se juega un delicado equilibrio
entre reducción parcial del déficit fiscal,
obtención de financiación genuina
para aquella porción del déficit fiscal
que por razones sociales no pueda ser
ajustado inmediatamente y, a un mes del
comienzo de las paritarias de la mayoría
de los gremios, dar las señales adecuadas
para moderar las expectativas en las
negociaciones salariales. El resultado
final de todos estos elementos marcará
en buena medida las posibilidades de
alcanzar con éxito las metas de inflación
propuestas para el año.
El gobierno ha iniciado un proceso
6
Economic GPS
Industry Roadmap
El hogar conectado
Ariel Vidan,
socio a cargo
de la industria
de Tecnología,
Información,
Comunicación,
Entretenimiento y
Medios de PwC
Argentina
La red o internet de los objetos
(IoT o Internet-of-Things en
inglés) aparece como el siguiente
gran paso en la industria
tecnológica. Muy resumidamente
consiste en la interconexión a
través de internet de distintos
equipos o dispositivos con los que
interactuamos diariamente. Dicha
interconexión comprende desde
la administración remota de la
iluminación y del sistema de aire
acondicionado en una casa hasta
sensores que facilitan el monitoreo
de los espacios de estacionamiento
disponibles en una ciudad o
que permiten coordinar los
semáforos de manera de mejorar
la circulación.
En un ejemplo más concreto de
su alcance, en Gran Bretaña, las
empresas de electricidad y gas
están instalando “medidores
inteligentes” que permiten a los
usuarios monitorear su consumo
al instante y tomar medidas
correctivas para reducirlo, tales
como demorar el encendido del
sistema de calefacción en días
soleados.
Si bien las posibilidades de
interconexión entre dispositivos
son infinitas y los beneficios
probablemente significativos,
la perspectiva de un “hogar
conectado” es la que ha acaparado
una gran atención en el ámbito
de negocios, con empresas de
comunicaciones, productores de
equipamientos y las empresas de
tecnología ofertando distintos
productos y servicios.
El amanecer de un nuevo
tiempo
Innumerables predicciones
cuantitativas han sido escritas
acerca de IoT: miles de millones de
dispositivos conectados, billones
de dólares de ingresos, etc. No
obstante, menos atención han
recibido los aspectos cualitativos de
esta nueva tendencia.
En tal sentido, a los efectos que
esta tendencia se transforme en
un negocio con la capacidad de
atraer a los usuarios en forma
masiva, creemos que un medio
ambiente potenciado por IoT
deberá comprender las siguientes
características:
Seguridad
La seguridad es uno de los
mayores desafíos que enfrenta
IoT. Tanto los dispositivos como
los sistemas recogerán una gran
cantidad de información privada
de los usuarios –por ejemplo, el
“medidor inteligente” que citábamos
reconocerá cuando el usuario está
en su casa y qué tipo de dispositivos
utiliza- que será compartida con
otros dispositivos y almacenadas
en servidores de las compañías.
Una filtración de estos datos o un
“hacker” que ingresa al sistema
podría representar un problema
mayor tanto para la compañía de
servicios como para el usuario.
Conclusión
1. La experiencia del usuario no
tendrá interrupciones, es decir la
experiencia será equivalente en
todas las plataformas utilizadas,
integrando de manera eficiente
sistemas, equipos y servicios.
2. La tecnología pasará a un
segundo plano; los usuarios
desconocerán cómo funciona el
servicio; simplemente sabrán que
lo hace.
3. Será omnipresente,
acompañando a los usuarios,
trascendiendo dispositivos y
geografías.
Es resumen, podemos anticipar
que los dispositivos conectados
se instalarán y serán parte de la
mayoría de los negocios de la
misma manera que lo hicieron
los computadores e internet. No
obstante es probable que el camino
a recorrer para que esto suceda sea
algo más largo que lo anticipado
por algunos analistas y con algunos
ajustes a través de la experiencia.
4. Se conectará con todo –desde la
casa hasta los autos, desde las
tiendas hasta los hoteles.
5. Será personal: aprendiendo de
los usuarios y adaptándose a
ellos y continuamente mejorando
su experiencia.
7
Zooming
Profundidad
financiera y
crecimiento
económico
En el presente número, llevamos adelante un repaso
de algunos indicadores de profundidad financiera que
nos permiten considerar la situación de la economía
argentina, y la necesidad de contar con un sistema
financiero más desarrollado que permita canalizar los
ahorros de la economía en proyectos de inversión.
De acuerdo a la literatura moderna, existe cierto
consenso con respecto a la relación positiva
entre el concepto de profundidad financiera,
también mencionado como desarrollo financiero
y el crecimiento económico. Más precisamente,
se entiende por profundidad financiera a la
participación del sistema financiero en la economía
de un país en relación a su tamaño, a los servicios
prestados, la eficiencia de dichos servicios en
diferentes sectores, y a las necesidades que satisface,
con sus consecuentes beneficios para la economía
como un todo.
Algo que resulta interesante con respecto a esta
cuestión, es la existencia de distintos enfoques en
torno a la relación de causalidad y mecanismos
de transmisión entre el desarrollo financiero y el
crecimiento económico. En este sentido, existen
dos enfoques principales: el enfoque de oferta
y el enfoque de demanda. El primero establece
que un mayor nivel de intermediación financiera
(entendido como mayor profundidad financiera)
influye positivamente en el crecimiento del PIB a
través de dos canales: i) aumentando la eficiencia de
la acumulación de capital y por ende aumentando la
productividad marginal del capital, y ii) aumentando
la tasa de ahorro de la población y consecuentemente
aumentando la tasa de inversión, generando un
doble efecto, mayor nivel de inversión aplicada de
forma más eficiente. El otro enfoque establece que
8
el desarrollo del sistema financiero acompaña al
crecimiento de la economía, como respuesta a una
necesidad generada por el mayor nivel de demanda
de los agentes económicos proveniente de la
expansión de la economía real.
A pesar de estas diferenciaciones en el sentido de la
causalidad, existe un consenso en que el desarrollo
del sector financiero es un elemento importante
para el crecimiento económico de un país, y
consecuentemente la existencia de restricciones
sobre el sistema bancario y financiero en general
reducirían en última instancia el crecimiento
económico.
Si bien la relación entre profundidad financiera
y crecimiento económico tiene matices, los
principales autores destacan cinco funciones
fundamentales que desempeña el sistema financiero
a través de los cuales influye positivamente en el
crecimiento. Estas funciones son: la facilitación de
la cobertura del riesgo1, la alocación eficiente de los
recursos, la movilización eficiente del ahorro, un
mayor nivel de información disponible que permite
realizar decisiones de inversión más eficientes y la
facilitación del intercambio de bienes y servicios, lo
cual en conjunto facilita el proceso de inversión y
por ende aporta a un mayor nivel de crecimiento.
En base a estas observaciones, surge la necesidad
de establecer medidas estándar de profundidad
financiera para lograr analizar la relación existente
entre ésta y el crecimiento a lo largo de distintos
períodos de tiempo y en distintos países, de forma
comparable. A tal fin, habitualmente se utilizan
los siguientes ratios como medidas “proxy” de
profundidad financiera:
•M1/PIB
• M2/ PIB
• M3/ PIB
• Depósitos en el sistema bancario2 / PIB
• Crédito al sector privado/ PIB
1 Un país con mayor profundidad financiera cuenta con acceso a una
mayor variedad de activos con un mayor nivel de liquidez, lo que permite
una diversificación más eficiente.
2 También es utilizado el ratio depósitos en el sistema financiero/PIB el
cual incluiría depósitos en entidades financieras no bancarias, sin embargo
la diferencia no es considerable.
Economic GPS
Los primeros tres indicadores hacen referencia a los
principales agregados financieros3, ordenados de
acuerdo a su nivel de liquidez; es decir, el agregado
monetario M1 incluye los billetes y monedas en
circulación así como los depósitos en cuenta corriente,
M2 incluye los conceptos abarcados por M1, los
depósitos en caja de ahorro, los cuales tienen un
menor nivel de liquidez que los depósitos en cuenta
corriente, y los depósitos a plazo. Finalmente M3
incluye M2 más los depósitos en moneda extranjera.
El primer ratio mencionado es tomado como indicador
confiable de profundidad financiera, ya que un mayor
de nivel de dinero circulante en efectivo es compatible
con un escenario de subdesarrollo financiero, mientras
que un menor nivel de M1/PIB es compatible con un
sector financiero sofisticado que permite a los agentes
económicos mantener su dinero en forma de depósitos
en el sistema financiero. En cuanto al segundo
indicador, este reflejaría la capacidad del sistema
financiero para participar en servicios transaccionales,
así como la capacidad del sistema financiero de
facilitar la captación de fondos mediante el ahorro, a
través de depósitos a plazo, para luego aplicarlo en la
provisión de créditos. Es por esto que entre los ratios
basados en agregados monetarios, los preferidos son
M2/PIB y M3/PIB que incluyen los fondos depositados
en los bancos con fines de ahorro, agregándose en el
último los depósitos en moneda extranjera. Así, un
valor más alto de este último indicador representaría
un mayor desarrollo financiero de la economía.
En lo que respecta al indicador basado en los depósitos
en el sistema financiero, este refleja la primer parte
del efecto esperado a través de la profundización del
sistema financiero, es decir, la captación de ahorros
que constituyan la base de los saldos prestables
en forma de crédito; lo cual nos lleva al siguiente
indicador, el nivel de crédito al sector privado con
respecto al PIB. Este último indicador es el preferido
por la mayoría de los autores que han realizado
investigaciones sobre el tema, ya que representa la
capacidad del sector financiero para transformar
los depósitos captados (ahorro) en créditos para
inversiones productivas que contribuyan a mayores
niveles de PIB.
El cuadro a continuación presenta el valor
promedio de estos indicadores, para algunos países
seleccionados de la región y para los Estados Unidos,
para el período 2000-2014.
País
M1/PIB
M2/PIB
M3/PIB
Depósitos/PIB
Crédito/PIB
Argentina
11,72%
22,38%
26,29%
21,68%
15,05%
Bolivia
15,19%
26,56%
53,07%
41,87%
42,53%
Brasil
6,90%
30,81%
-
48,73%
43,96%
Chile
13,23%
51,87%
57,78%
44,98%
80,75%
Colombia
10,22%
35,58%
-
17,33%
31,00%
Ecuador
-
-
-
21,12%
22,60%
México
11,20%
20,79%
22,14%
22,91%
19,59%
Paraguay
12,40%
18,02%
31,27%
19,37%
23,41%
Perú
8,00%
15,96%
30,64%
25,40%
22,12%
Uruguay
7,55%
12,45%
44,76%
40,08%
31,60%
Estados Unidos
12,36%
56,29%
(4)
71,41%
178,05%
Fuente: elaboración propia en base a Institutos de Estadística3 y Banco Centrales de cada país.
3 A los fines de construir los indicadores basados en agregados monetarios, tomamos como fuente datos de CEPAL (http://estadisticas.cepal.org/cepalstat/
WEB_CEPALSTAT/estadisticasIndicadores.asp), cuya metodología de cálculo es la siguiente:
M1 = circulante + depósitos a la vista; M2 = M1+depósitos de ahorro en moneda nacional + depósitos a plazo en moneda nacional. M3 = M2 + depósitos en
moneda extranjera
4 Las estadísticas con respecto al agregado monetario M3 han sido discontinuadas por la Reserva Federal de los EE.UU. a partir del 23 de marzo de 2006.
9
Gráfico 1: Valor de M2/PIB y de Crédito/PIB para cada uno de los países
60%
EEUU
Chile
50%
40%
M2/PIB
Colombia
Brasil
30%
Bolivia
Argentina
México
Paraguay
20%
Perú
Uruguay
10%
0%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90% 100% 110% 120% 130% 140% 150% 160% 170% 180% 190%
Crédito/PIB
En el diagrama se grafica el valor de M2/PIB y de
Crédito/PIB para cada uno de los países.
Estados Unidos, que es uno de los países del mundo
que cuenta con un sistema financiero fuertemente
desarrollado, se ubica en el extremo superior
derecho del gráfico, debido a que posee elevados
indicadores de M2/PIB y de crédito/PIB. Entre
los países seleccionados de la región, el que más
se aproxima a Estados Unidos es Chile, que se
encuentra por encima de la media de los países
latinoamericanos seleccionados respecto a los dos
indicadores considerados. El resto de los países, con
algunas diferencias, se encuentra agrupado casi en su
totalidad en el cuadrante que indica menor desarrollo
financiero.
Históricamente, los países latinoamericanos han
mostrado dificultades para desarrollar sus sistemas
financieros, en parte debido a sucesivas crisis que han
enfrentado (inflacionarias, de deuda, de balance de
pagos) y a regulaciones poco sofisticadas.
Análisis empírico
A continuación se presenta un análisis de corte
transversal por mínimos cuadrados5 para medir el
impacto y qué grado de profundidad financiera tiene
10
sobre la tasa de crecimiento de las economías desde un
enfoque de “oferta”, según lo descripto anteriormente,
a fin de corroborar la existencia (esperada) de una
relación positiva entre ambas variables. Debido a que
en el crecimiento del PIB intervienen otros factores
explicativos, siguiendo a Khan y Senhadji (2000)6 se
consideraron variables de control para intentar aislar
el efecto de la profundidad financiera (medido a través
del indicador de crédito/PIB, “Fd”) en el crecimiento
del producto. Estas variables de control son: i) la
proporción de inversión sobre PIB (igdp), ii) la tasa de
crecimiento de la población (pop), iii) la evolución de
los términos de intercambio (tot), y iv) el PIB per cápita
de cada país al inicio del período analizado (Iy0) (datos
del año 1978)7.
A tal fin, tomamos información de 100 países8
publicada en la base de datos WDI del Banco Mundial
5 Con ajuste de consistencia de heterocedasticidad de White.
6 Mohsin S. Kahn and Abdelhak S. Senhadji, 2000, “Financial Development
and Economic Growth: An Overview”, IMF Working Paper.
7 Se aplicó el logaritmo sobre el valor inicial del PIB per cápita, con el fin de
suavizar las diferencias existentes entre los valores para cada país.
8 ARG, AUS, AUT, BDI, BEL, BEN, BGD, BOL, BRA, BWA, CAF, CAN, CHL,
CHN, CIV, CMR, COG, COL, CRI, CYP, DEU, DMA, DNK, DOM, DZA, ECU,
EGY, ESP, FIN, FRA, GAB, GBR, GHA, GMB, GNB, GRC, GTM, GUY, HKG,
HND, IDN, IND, IRL, IRN, ISL, ISR, ITA, JAM, JOR, JPN, KEN, KOR, KWT, LKA,
LSO, LUX, MAR, MDG, MEX, MLI, MLT, MUS, MWI, MYS, NER, NGA, NIC,
NLD, NOR, NPL, PAK, PAN, PER, PHL, PNG, PRT, PRY, RWA, SAU, SDN, SEN,
SGP, SLE, SLV, SWE, SWZ, SYC, TGO, THA, TTO, TUN, TUR, UGA, URY, USA,
VCT, ZAF, ZAR, ZMB, ZWE.
Economic GPS
para el período 1978-2013. El modelo utilizado para la estimación tiene la siguiente forma:
Yi = ß0 + ß1 Fdi + ß2 igdpi + ß3 popi + ß4 toti + ß5Iy0i +ei
Adicionalmente, se estimó un modelo “benchmark” que no considera a la variable de profundidad financiera Fd,
con el fin de comparar los resultados con el modelo principal.
Los resultados obtenidos son los siguientes:
Variables Independientes
Crédito / PIB
Inversión / PIB
Crecimiento de la Población
Términos de Intercambio
Nivel Inicial de PIB per Cápita
Constante
Benchmark
Crédito / PIB
Coef.
-
0.0196
t-estadístico
-
3.4129
p-value
-
0.0009ª
Coef.
0.1559
0.1311
t-estadístico
3.6498
3.6354
p-value
0.0004ª
0.0005ª
Coef.
0.3164
0.4859
t-estadístico
1.7255
3.2747
p-value
0.0877b
0.0015ª
Coef.
-0.0359
0.0290
t-estadístico
-0.4293
0.3094
p-value
0.6687
0.7577
Coef.
-0.0025
-0.0058
t-estadístico
-1.7994
-3.4726
p-value
0.0751
0.0008ª
Coef.
0.0129
0.0295
t-estadístico
0.8696
1.9733
p-value
0.3867
0.0514b
100
100
0.3456
0.4445
Observaciones
R2
ª significativo al 1%
b
significativo al 10%
Fuente: elaboración propia.
Con base en los resultados obtenidos a través de la
metodología mencionada, se observa que el coeficiente
asociado a la variable representativa de profundidad
financiera presenta el signo esperado (positivo) y que
es estadísticamente significativo, por lo que la variable
se vuelve relevante. Es decir, el grado de profundidad
financiera explica parte del crecimiento económico. El
impacto que tiene el grado de profundidad financiera
sobre el crecimiento económico, no obstante, es reducido
(el parámetro asociado es 0,0196). Este resultado es
consistente con los obtenidos en la bibliografía revisada
en términos de orden de magnitud y de proporción con
los demás parámetros estimados.
Así, del análisis realizado, se desprende que existe
una relación positiva y significativa entre profundidad
financiera y crecimiento económico. Esto, por supuesto,
no permite concluir categóricamente sobre el sentido de
la causalidad, pero si hecha luz sobre la existencia de la
relación.
Sin embargo, se ha observado que en general
esta relación no ha sido tan clara en los países
latinoamericanos, sobre todo para los años ’70 y ’80.
Una de las explicaciones que se ha encontrado es que el
sistema financiero de estas economías no incrementa el
nivel de eficiencia de la inversión, sino que solamente
aporta al crecimiento en volumen y, por ende, no
afecta considerablemente al crecimiento del PIB. Más
11
precisamente, de acuerdo a De Gregorio y Guidotti
(1995)9, los intentos de liberalizar los mercados
de capitales locales en las décadas de los ’70 y ’80
bajo entornos regulatorios precarios resultaron en
sistemas financieros frágiles. Adicionalmente, los
autores sostienen que de forma complementaria
las entidades financieras adoptaron una política de
sobreendeudamiento basados en las expectativas de
ser cubiertos por medio de una intervención pública en
caso de situaciones de stress de la cartera de crédito.
Si bien estas situaciones en conjunto provocaron
un impacto positivo en el volumen de inversión,
este incremento fue a costa de una reducción en
la eficiencia de las inversiones, lo cual impactó
finalmente de forma negativa en su relación con el
crecimiento del PIB. Por lo tanto, uno de los puntos
a considerar además de la regulación y fomentar la
bancarización del sistema, es aumentar la eficiencia10
de los créditos otorgados, con el fin de tener un mayor
impacto positivo en el crecimiento.
Por lo tanto, promover el desarrollo de los sistemas
financieros locales debiera estar en la agenda de
los hacedores de política como una herramienta
adicional para impulsar el crecimiento y promover el
desarrollo económico. Desde luego, la promoción del
sector financiero debe estar acompañado de políticas
regulatorias apropiadas a las circunstancias de cada
país, a fin de mitigar los episodios de crisis financieras
que en ocasiones se han presentado y que implican
pérdidas sociales significativas.
9 Jose De Gregorio and Pablo E. Guidotti, 1995, “Financial Development and Economic
Growth”, International Monetary Fund, World Development Vol. 23 No. 3 pp. 433-448.
10 De acuerdo a lo expuesto por De Gregorio y Guidotti (1995), el efecto sobre las
inversiones que resulta determinante para el impacto positivo en la tasa de crecimiento del
PIB no es el aumento en el nivel de las mismas, sino que el aumento en su eficiencia.
12
Economic GPS
Global coordinates
Perspectivas de
crecimiento a nivel
mundial
Comprender qué puede
deparar el futuro en términos
macroeconómicos, es importante
para la toma de decisiones
estratégicas en los distintos
negocios. Es por ello que en esta
oportunidad compartimos lo que
PwC UK anticipa para la economía
global en este inicio de 2016.
A nivel mundial hay tres aspectos
a tener en cuenta, que estarán
impactando en las distintas realidades
económicas. En principio, las
cuestiones geopolíticas, por encima de
las económicas, marcarán la agenda.
Aquí se destaca en primer lugar la crisis
de inmigrantes en Europa, seguido
por la respuesta que la comunidad
internacional pueda tener respecto
de la crisis en Oriente Medio, así
como también el referendum dobre el
destino del Reino Unido respecto de su
permanencia en la Unión Europea.
El otro factor que estará condicionando
el desempeño de las economías a lo
largo del 2016 es la baja en los precios
internacionales de los commodities,
la cual presenta una perspectiva
de permanencia a mediano plazo.
Mientras que para aquellos negocios,
consumidores y hacedores de
política pertenecientes a economías
importadoras netas de estos productos
será un factor positivo; constituirá todo
un desafío para aquellas economías
dependientes de la exportación de
commodities.
El tercer factor corresponde a la
decisión sobre política monetaria
llevada adelante por la Reserva Federal
de los Estados Unidos, la cual luego de
10 años de mantener la tasa de interés
de referencia en su mínimo histórico,
en diciembre último comenzó a
aumentarla y, aunque gradualmente,
se espera mantenga la tendencia alcista
a lo largo del corriente año.
Este hecho impactará en hogares y
empresas endeudados en dólares, y
también en aquellas economías con
relativamente alta relación de deuda
en dólares sobre PIB, como por ejemplo
Chile (37%), Turquía (25%) o Rusia
(24%), las que verán un incremento en
el costo de la misma.
Con relación al nivel de actividad
económica, el escenario previsto indica
que el G71 crecerá a una tasa mayor al
2%, en términos de PIB ponderado,
siendo la mayor tasa de crecimiento
desde 2010. Estados Unidos se
encontrará liderando el crecimiento
dentro del G7, alcanzando una tasa
del 2,8%.
En contraste, las economías emergentes
que integran el E72 crecerán por debajo
de su tasa de tendencia (aunque por
encima del G7). Dentro del grupo se
espera que las economías de Brasil
y Rusia se contraigan, mientras que
China continuará desacelerándose y,
aunque no se anticipa un aterrizaje
forzoso, su desaceleración podría
afectar fuertemente a las economías
del sudeste asiático. En cambio, India
sería la economía estrella dentro del E7,
expandiéndose un 7,7%. Esta economía
continuará recolectando los beneficios
de sus recientes reformas económicas.
La baja de la tasa de interés por parte
del Banco Central de la India del 8%
al 6,75% llevada a cabo el año pasado,
ayudará a sostener el consumo y la
inversión a lo largo del 2016.
De esta forma, el 2016 plantea varios
desafíos para la economía mundial,
con crecimientos moderados para
las economías desarrolladas y con
riesgos para los mercados emergentes
dependientes de las exportaciones de
materias primas.
Figura 1: Dentro de las economías emergentes seleccionadas, solo India se espera
crezca en 2016 por encima de su tasa de crecimiento de largo plazo
India
México
Polonia
Turquía
Indonesia
Sudáfrica
Arabia Saudita
Argentina
Nigeria
Rusia
China
Brasil
-5
1 G7: Alemania, EE.UU, Canadá, Francia, Italia,
Japón y Reino Unido
2 E7: Brasil, China, India, Indonesia, México,
Rusia y Turquía
-4
-3
-2
-1
0
1
Diferencia entre el PIB proyectado para 2016 y la tasa promedio de crecimiento
de largo plazo (1993-2015), en puntos porcentuales.
Fuente: Análisis de PwC, en base a información del FMI
13
Tipo de cambio Spot y Futuros
01-16
12-15
11-15
10-15
09-15
08-15
07-15
06-15
05-15
04-15
12-15
10-15
08-15
06-15
04-15
02-15
12-14
10-14
08-14
06-14
04-14
12-13
02-14
10-13
08-13
06-13
04-13
02-13
12-12
10-12
08-12
06-12
04-12
02-12
15,0%
03-15
20,0%
02-15
25,0%
01-15
30,0%
11-14
35,0%
12-14
40,0%
Spot
3 meses
6 meses
1 año
20,00
19,00
18,00
17,00
16,00
15,00
14,00
13,00
12,00
11,00
10,00
9,00
8,00
7,00
10-14
IPC congreso*
Expectativas de Inflación
09-14
45,0%
Fuente: Elaboración propia en base a IPC Congreso y UTD
*IPC congreso y partir de noviembre 2015 se considera IPC de CABA
Evolución precios Soja y Petróleo, índice 2004=100
Reservas y Activos del BCRA
Reservas/Activos
Reservas, USD mn, fin de periodo
Soja
Petróleo
Activos S.Púb/Activos
295
60000
80%
70%
245
50000
60%
40000
50%
195
30000
40%
145
30%
20000
20%
95
10000
10%
0
Fuente: Elaboración propia en base a CBOT y WTI NYMEX
UE
01-16
10-15
07-15
01-15
04-15
10-14
07-14
04-14
01-14
10-13
07-13
04-13
01-13
10-12
04-12
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
Índice de Tipo de Cambio Real: base dic-99=1
Brasil
07-12
09-2015
01-12
09-2014
10-11
09-2013
07-11
09-2012
04-11
09-2011
10-10
09-2010
01-11
0%
45
China
Estimador Mensual de Actividad Económica y
Estimador Mensual Industrial
USA
8,0%
3,5
6,0%
3
4,0%
2,5
2,0%
EMI, var% a/a**
EMAE, var% a/a*
0,0%
2
-2,0%
1,5
-4,0%
1
-6,0%
0,5
12-15
12-14
12-13
12-12
12-11
12-10
12-09
12-08
12-07
12-06
12-05
12-04
12-03
12-02
12-01
12-00
12-99
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA, BCB, BCE, FED, BCC. INEGI, Eurostat, National Bureau of
Statistics of China, Bureau of Labor Statistics, INDEC, IPC Congreso
Comercio Exterior
08-13
09-13
10-13
11-13
12-13
01-14
02-14
03-14
04-14
05-14
06-14
07-14
08-14
09-14
10-14
11-14
12-14
01-15
02-15
03-15
04-15
05-15
06-15
07-15
08-15
09-15
10-15
-8,0%
0
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC * Serie proveniente del INDEC, base1993=100 hasta
diciembre de 2013 y desde entonces se utiliza Base2004=100 ** El INDEC modificó recientemente la
base del índice. EMI base 2012 =100
Ingresos y Gastos del Sector Público Nacional no Financiero
Importaciones, USD mn
Saldo Comercial, USD mn
Exportaciones, USD nn
10.000
160.000,00
INGRESOS CORRIENTES
140.000,00
INGRESOS CORRIENTES sin BCRA & Anses
120.000,00
8.000
100.000,00
6.000
80.000,00
GASTOS CORRIENTES
60.000,00
4.000
40.000,00
2.000
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC
10-15
07-15
04-15
01-15
10-14
07-14
04-14
01-14
10-13
07-13
04-13
01-13
10-12
07-12
04-12
01-12
10-11
07-11
04-11
01-11
10-10
07-10
0,00
09-13
10-13
11-13
12-13
01-14
02-14
03-14
04-14
05-14
06-14
07-14
08-14
09-14
10-14
11-14
12-14
01-15
02-15
03-15
04-15
05-15
06-15
07-15
08-15
09-15
10-15
11-15
20.000,00
0
Fuente: Elaboración propia en base a Secretería de Hacienda
Actividad y Precios
2013
2014
2015
PIB Real, var % a/a
2,9%
0,45%
nd
nd
23,9%
nd
IPC CABA, var % a/a
26,6%
38,0%
26,9%
IPC San Luis, var % a/a
31,9%
39,0%
Producción Industrial (2013=100), var % a/a
0,0%
-1,8%
IPCNu (2013=100), var % a/a
Reservas Internacionales (fin de periodo, USD mn)
oct-15
nov-15
dic-15
ene-16
-
-
nd
-
14,3%
nd
nd
nd
23,8%
24%
27%
30%
31,6%
23,7%
25%
32%
nd
nd
-2,6%
nd
nd
nd
30.599
31.443
25.563
26.970
25.615
25.563
30.074
Cobertura de Importaciones (meses de reservas)
4,99
5,78
nd
5,45
nd
nd
nd
Tipo de cambio implícito (M0/Reservas)
12,33
14,71
24,41
20,14
20,96
24,41
19,56
$/USD, fin de periodo
6,52
8,55
13,01
9,55
9,69
13,01
13,90
Sector Externo
2013
2014
2015
oct-15
nov-15
dic-15
ene-16
Exportaciones, USD mn
81.660
71.977
nd
5.205
nd
nd
nd
Importaciones, USD mn
73.657
65.249
nd
4.951
nd
nd
nd
Saldo Comercial, USD mn
8.003
6.728
nd
254
nd
nd
nd
Liquidación de Divisas de los Industriales Oleaginosos
y los Exportadores de Cereales , USD mn
23.209
24.051
19.953
1.142
451
2.096
2.933
Laborales*
2013
2014
2015
oct-15
nov-15
dic-15
ene-16
Desempleo país (%)
6,40
6,90
nd
-
-
nd
-
Desempleo GBA (%)
6,50
7,20
nd
-
-
nd
-
Tasa de actividad país (%)
45,60
45,20
nd
-
-
nd
-
Fiscales
2013
2014
2015
oct-15
nov-15
dic-15
ene-16
Recaudación, $mn
858.832
1.169.683
1.537.948
134.417
129.489
145.034
162.654
IVA, $mn
249.006
331.203
433.076
38.927
38.895
42.635
45.662
Ganancias, $mn
183.599
267.075
381.463
33.034
33.023
38.176
40.625
Sistema seguridad social, $mn
229.767
297.504
401.045
34.232
34.105
34.293
50.323
Derechos de exportación, $mn
55.465
84.088
75.939
5.522
3.313
5.008
4.859
Gasto Primario, $mn
740.393
1.061.781
nd
125.404
119.618
nd
nd
Resultado Primario, $mn
-22.479
-38.562
nd
-10.960
-172
nd
nd
Intereses, $mn
41.998
71.158
nd
6.802
9.043
nd
nd
Resultado Fiscal, $mn
-64.477
-109.720
nd
-17.762
-9.215
nd
nd
Financieros - Tasas interés**
2013
2014
2015
oct-15
nov-15
dic-15
ene-16
Badlar - Privados (más de $1millon,30-35d) (%)
20,18
19,98
27,54
21,56
23,39
27,54
26,31
Plazo Fijo $ (30-59d bcos. Priv) (%)
19,37
21,30
27,95
22,86
24,93
27,95
26,30
Hipotecarios (%)
16,56
22,3
22,85
21,65
22,27
22,85
22,64
Prendario (%)
21,07
26,36
26,03
23,59
25,21
26,03
29,06
Tarjetas de Crédito (%)
37,16
42,76
39,97
40,41
41,23
39,97
42,33
Commodities***
2013
2014
2015
oct-15
nov-15
dic-15
ene-16
Soja (USD/Tn)
516,8
457,0
347,3
327,4
319,1
323,3
323,2
Maíz (USD/Tn)
227,6
163,5
148,3
150,8
144,2
145,4
142,5
Trigo (USD/Tn)
251,3
216,0
186,4
186,3
182,1
174,3
173,9
Petróleo (USD/Barril)
98,0
92,9
48,8
46,3
42,9
37,3
31,8
* Dato trimestral. El año corresponde a Q4
** dato 2012/13/14 corresponde al promedio ponderado diario de diciembre
*** Contratos a futuro a un mes, promedio del período
Fuentes: Indec, Secretaria de Hacienda, Ministerio de Economía, BCRA, Ministerio de Hacienda GCBA , Dirección Provincial de Estadísticas y Censos de San
Luis,CIARA, CBOT, NYMEX
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