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Nota de prensa
La Valoración de la Empresa
Foto 1: (de izquierda a derecha)
Juan Mascareñas, catedrático de Economía Financiera de la UCM
Valentí Pich, presidente del Consejo General de Economistas
Marcos Antón, director de ECIF
Javier Martínez García, catedrático de Economía Financiera y Contabilidad de la UC
28 de octubre de 2009.- El estudio ha sido presentado por, Valentí Pich Rosell, presidente del
Consejo General de Economistas, Marcos Antón Renart, director de ECIF, del mismo Consejo,
Juan Mascareñas Pérez-Iñigo, catedrático de Economía Financiera de la Universidad
Complutense de Madrid y coordinador del trabajo y Javier Martínez García, catedrático de
Economía Financiera y Contabilidad de la Universidad de Cantabria, vocal y director general de la
Fundación UCEIF y director de la Cátedra PyME de la Universidad de Cantabria, organizaciones
que han patrocinado la publicación del estudio.
La valoración de la empresa
La valoración de una empresa es, fundamentalmente, una forma de medir la eficacia de la gestión
realizada en ella. Siendo un típico problema de análisis de proyectos de inversión. La necesidad de
valorar una empresa puede resumirse en tres casos fundamentalmente:
a) Enajenación de la propiedad de la empresa en su conjunto: venta, fusión, modificación de la
forma jurídica, expropiación, lanzamiento a Bolsa, etcétera.
b) Enajenación o liquidación de un derecho de participación en la empresa: indemnización a un
socio que la abandona, cesión de un paquete de acciones, divisiones sucesorias, etcétera.
c) Evaluación por algunos fines concretos ajenos a toda venta:
Determinar la situación fiscal, operaciones financieras (concesión de créditos, etcétera),
información a los interesados, etcétera.
Toda valoración es, en realidad, una estimación. No se puede pretender calcular el valor verdadero
y definitivo. Por tanto, la valoración persigue determinar de la forma más aproximada posible el
valor objetivo2, que servirá de base para la negociación entre las partes, de la que surgirá el precio
definitivo a pagar por la empresa.
La valoración de la empresa como proceso
La valoración de una empresa es un proceso; nunca la simple aplicación de una fórmula
matemática y, en cualquier caso, los factores a manejar deben estar claramente conceptuados y
definidos. Dicho proceso consta de las siguientes etapas:
1ª. Conocer la empresa y su cultura organizativa. Implica conocer a su personal, su forma de
actuar y de resolver problemas. Para ello se deberá visitar la empresa y entrevistar a sus
miembros, así como recabar información de personas e instituciones ajenas a la empresa pero que
se relacionen con ella por motivos de trabajo (clientes y proveedores, por ejemplo).
2ª. Conocimiento de los responsables y de los puestos directivos.
3ª. Conocer el negocio y su entorno. Evolución histórica y situación actual de la empresa con el fin
de valorar su salud financiera. Conocer a su clientela y a sus proveedores, así como a sus
competidores. Analizar el sector en que opera y la economía del país en que desarrolla su
actividad.
4ª. Prever el futuro. Con toda la información anterior se estará en disposición de conocer las
variables creadoras de valor de la empresa y, por tanto, se podrá calcular su valor real con base en
los flujos de caja que se estima producirá en el futuro. A dicha valoración se llega a través de la
ponderación de los resultados obtenidos por una serie de métodos de valoración, en función de la
importancia que tiene cada método para la empresa objeto del estudio.
5ª. Conclusión. Consiste en matizar los resultados obtenidos por el experto en valoración con
arreglo a la finalidad perseguida con ella.
El valor de la empresa obtenido finalmente deberá ser expuesto en forma de un rango de valores
razonable, reflejando que dicho valor se basa en una estimación acerca del futuro de la compañía,
lo que implica un riesgo en sí mismo.
La valoración de las empresas que cotizan en Bolsa
La valoración de las empresas que cotizan en un mercado de valores activamente organizado
puede parecer algo sencillo desde el momento en que ya existe un valor capitalizado de la
empresa en ese mercado.
Sin embargo, el comprador de la empresa deberá pagar un precio superior al valor de mercado por
las acciones de la empresa que pretende adquirir; es decir, deberá pagar una prima.
Efectivamente, el precio de mercado de una acción refleja su valor cuando es negociado en
pequeñas cantidades, pero cuando la negociación se extiende a grandes paquetes de acciones, el
precio ascenderá, puesto que el control de la gestión tiene un precio. Además, el precio pagado
por el adquirente se basa en las sinergias que puede lograr en el futuro y los vendedores querrán
parte de las mismas, lo que hace que éste sea otro motivo de la existencia de la prima. Aquí la
valoración servirá para que el comprador de la empresa estime cuánto valdrá ella, una vez que
esté en sus manos, pudiendo así estimar el tamaño de la prima a pagar.
Además, si el adquirente considera que el mercado no es eficiente, o que no ha tenido en cuenta la
posibilidad de que la empresa objetivo va a aumentar de valor cuando él la gestione, deberá
valorar la empresa por los métodos expuestos en este trabajo para poder comparar el resultado
obtenido con el valor de mercado en un intento de comprobar hasta qué punto hay una
discrepancia entre lo que él y el mercado opinan.
La valoración de las empresas que no cotizan en Bolsa
A diferencia de lo que sucede con las empresas que cotizan en los mercados de valores, las
empresas que no lo hacen –que son la gran mayoría– son de todos los tamaños imaginables:
grandes, medianas o pequeñas, lo cual dificulta el establecimiento de un método similar de
valoración para todas ellas.
No hay un mercado organizado de compra-venta de empresas que no cotizan en Bolsa. Esto
último, añadido al pequeño número de accionistas o propietarios, afecta directamente a la
valoración de dichas empresas.
Además, los analistas de este tipo de empresas chocan con una falta de información con relación a
ellas que no tienen aquéllos que se dedican a la valoración de las empresas cotizadas. Entre otras
cosas porque, además de la obligatoriedad impuesta por la propia Bolsa de hacer públicas las
cuentas anuales (balances, cuenta de resultados, estado de origen y aplicación de fondos, hechos
relevantes, etcétera), las empresas cotizadas procurarán suministrar más información de la
obligada de cara a conseguir una valoración más exacta por parte del mercado.
En todo caso y a pesar de las dificultades, la metodología de valoración a aplicar a las compañías
que no cotizan en el mercado de valores es muy similar a las que sí lo hacen, puesto que
realmente lo único de que carecen aquellas empresas es de un precio de mercado; precio que, en
el caso de las que cotizan, conviene confirmar a través de los métodos de valoración por si el
mercado no ha reflejado convenientemente el valor de la empresa o, simplemente, para averiguar
hasta qué punto se pueden conseguir sinergias con la fusión o adquisición propuesta. Realmente,
el gran problema con el que se va a enfrentar el especialista en valoración va a ser la captación de
toda la información fiable para realizar el cálculo del valor objetivo de la empresa a valorar;
problema que se encontrará tanto si la sociedad cotiza en Bolsa como si no lo hace.
Para concluir, la metodología de la valoración de las empresas no cotizadas se basará en la
búsqueda de compañías comparables (similares en rendimientos y riesgos económico-financieros)
que coticen en Bolsa y que podamos utilizar como herramienta de comparación. Si éstas no
existieran, habría que calcular los datos básicos de la empresa cotizada media del sector en
cuestión. Y, además, hay que tener en cuenta que la empresa no cotizada tiene un alto riesgo de
liquidez, que se manifiesta en un menor precio indicativo de la falta de aquélla. Claro que este
riesgo no será el mismo dependiendo de si se quiere comprar sólo una pequeña parte de la
compañía (mayor riesgo de liquidez) o si se quiere adquirir un paquete de control (menor riesgo de
liquidez).
El estudio se ha realizado ante la necesidad de establecer una metodología rigurosa en
operaciones de:
Venta, fusión, modificación de la forma jurídica, expropiación, lanzamiento a Bolsa, indemnización
a un socio, cesión de un paquete de acciones, divisiones sucesorias, operaciones financieras como
concesión de créditos, etc.
En auditoría:
Información para conocer el valor del inmovilizado financiero de la empresa y para corroborar el
cumplimiento del principio del valor material de la empresa en funcionamiento.
En el área fiscal:
Valorar las transmisiones de sociedades entre personas vinculadas, establecer la base imponible
de determinadas operaciones que las normativas de los distintos tributos obligan a valorar a valor
de mercado, como la transmisión de acciones que no cotizan, conocer el importe que debe figurar
del fondo de comercio surgido en las compras de sociedades, etc.
En el área concursal:
La valoración de los activos de las compañías concursadas es trascendental, pues en base a dicha
información pueden tomarse decisiones, como optar por su liquidación o por la continuación de la
actividad empresarial y en caso de liquidación del negocio, esta valoración, unida a la de los
créditos pendientes, da una orientación sobre la posible cuota de recuperación de los créditos. Por
otro lado, en las empresas concursadas, se dan algunas características especiales, tales como la
elevada prima de riesgo a considerar o la importancia de las opciones de negocio, distintas de la
actividad habitual de la compañía.
Coordinador del estudio:
Juan Mascareñas Pérez-Iñigo
Catedrático de Economía Financiera. Universidad Complutense de Madrid
Autores:
Rubén Aragón López
Profesor Asociado. Universidad Autónoma de Madrid
Fernando Gómez-Bezares
Catedrático de Finanzas. Universidad de Deusto
Prosper Lamothe Fernández
Catedrático de Economía Financiera. Universidad Autónoma de Madrid
Juan Mascareñas Pérez-Iñigo
Catedrático de Economía Financiera. Universidad Complutense de Madrid
Pere Viñolas Serra
Profesor de ESADE
Edita: Consejo General de Colegios de Economistas de España
Patrocina: Fundación UCEIF y Cátedra PyME de la Universidad de Cantabria,
Para más información:
Consejo General de Economistas Prensa
Fernando Yraola
696 12 77 15
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