Informe trimestral de Banxico – Más pesimista en lo que

Análisis Económico
México
Informe trimestral de Banxico – Más
pesimista en lo que ya aconteció, pero
más optimista hacia delante

Banxico acaba de publicar su Informe Trimestral sobre la Inflación

Destacamos que el banco central decidió reducir su rango estimado de
crecimiento para la economía mexicana este año más de lo que
habíamos anticipado (de 3% - 4% a 2.3% – 3.3%)



Esta revisión al estimado de crecimiento puede interpretarse como una
señal más dovish con una mayor preocupación por el crecimiento que
por la inflación
Sin embargo, el optimismo expresado por el crecimiento futuro y la
preocupación sobre la ampliación de las primas de riesgo una vez que
el Fed comience a subir las tasas, sobre todo el efecto que podría tener
sobre el tipo de cambio y la inflación compensa cualquier
interpretación dovish
Como resultado, creemos que el tono del reporte trimestral es neutral,
y seguimos pronosticando que Banxico dejará la tasa de referencia sin
cambio durante un largo período de tiempo
21 de mayo 2014
www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
Gabriel Casillas
Director General Análisis Económico
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Delia Paredes
Director Ejecutivo Análisis y Estrategia
[email protected]
Alejandro Cervantes
Economista, México
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Estrategia de renta fija y FX
Alejandro Padilla
Estratega en Jefe, Renta Fija y FX
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Juan Carlos Alderete
Estrategia, Mercado Cambiario
[email protected]
Menor crecimiento, pero máyor optimismo en el futuro. El Banco de México
acaba de publicar su Reporte Trimestral Sobre la Inflación correspondiente al
primer trimestre del año. Destacamos tres factores: En el lado dovish, (1) la
junta de gobierno decidió reducir su rango de pronóstico del PIB como lo
habíamos previsto, pero más de lo que esperábamos; sin embargo, en el lado
más optimista, (2) Banxico presentó los resultados econométricos que
corroboraron que no ha habido ningún desacoplamiento entre los sectores
manufactureros de México y EE.UU., con lo que estamos totalmente de
acuerdo, y proporciona una mejor perspectiva hacia delante para la economía
mexicana; y (3) el banco central mostró preocupación respecto la ampliación de
las primas de riesgo una vez que la Reserva Federal de EE.UU. comience a
subir las tasas, dado los resultados econométricos que la junta de gobierno
publicó respecto a los determinantes de las tasas de interés en el la parte larga de
la curva. En nuestra opinión, este nerviosismo refleja las preocupaciones sobre
el efecto que tendrá la normalización de la política monetaria de EE.UU. sobre
las tasas locales, el tipo de cambio y la inflación.
1
Documento destinado al público en general
Una evaluación más pesimista en el corto plazo... El Banco de México
decidió reducir su rango de pronóstico para el PIB de 2014 al pasar de un rango
de entre 3% y 4% a uno de entre 2.3% y 3.3%. A pesar de que habíamos
anticipado un rango inferior, la junta decidió revisar su estimado a la baja más
de lo que habíamos anticipado (es decir, en un rango de 2.5%-3.5%). Nos
encantaría creer que la economía mexicana podría crecer a una tasa más alta en
este año; sin embargo, aplaudimos la decisión de Banxico para ajustar el rango
de su pronóstico, dado que la parte media de este rango se aproxima a nuestro
pronóstico de 2.7% para este año. Por otro lado, y en la misma línea que la
revisión a la baja en el estimado del PIB de Banxico, la proyección de la brecha
del producto del banco central también fue revisada, en la que ahora se
necesitará más tiempo para que ésta abandone el territorio negativo, como se
puede observar en el siguiente cuadro a la izquierda vis-á-vis la de la derecha.
De hecho, Banxico ahora estima que la brecha de producto no se cerrará este
año.
Brecha del producto: 1T14
Brecha del producto: 4T13
Fuente: Banco de México
Fuente: Banco de México
puntos porcentuales
puntos porcentuales
...pero una perspectiva más optimista hacia delante. A pesar de que la
revisión a la baja al rango estimado de crecimiento del PIB podría interpretarse
como una señal dovish o pesimista, la valoración más optimista sobre el
crecimiento futuro -por haber mantenido el rango de crecimiento del PIB para
2015 en 3.2%-4.2%-, y al mencionar que hay señales de que el crecimiento en
México comenzará a recuperarse pronto-, así como las preocupaciones
explícitas de los efectos que tendrá la normalización de la política monetaria de
EE.UU. sobre las tasas de interés y tipo de cambio, compensa cualquier
interpretación pesimista, dejando el tono del reporte trimestral en neutral.
2
En este contexto, en una de las “cajas grises”, Banxico presentó los resultados
econométricos que corroboraron que no ha habido un desacoplamiento entre los
sectores manufactureros de México y EE.UU., en lo que estamos totalmente de
acuerdo, y proporciona una mejor perspectiva hacia delante para la economía
mexicana. De hecho, una forma intuitiva de analizar los resultados de las
pruebas de cointegración de Banxico es al analizar la reciente dinámica de los
subcomponentes del sector manufacturero en EE.UU. que presentan una mayor
correlación con la producción manufacturera mexicana, pero que también son
relevantes en términos del peso que tienen en las manufacturas mexicanas
(como se ilustra en el diagrama de dispersión abajo a la izquierda). Estos
subcomponentes son la industria automotriz, metales básicos, equipo
electrónico, y ciertos productos químicos. En este contexto, en el año 2013 en el
que la fabricación en EE.UU. aumentó más que en México, se puede ver en el
gráfico de la derecha, que los subcomponentes mencionados en realidad
crecieron a un ritmo muy bajo, mientras que en el año 2011, en el que la
manufactura mexicana observó una mayor tasa de crecimiento vis-à-vis los
EE.UU., al menos tres de los cuatro componentes mostraron un crecimiento
considerable. Entonces, ¿qué va a pasar después? Bueno, creemos que al menos
en el 2014 estos subcomponentes crecerán significativamente, principalmente
porque la correlación de éstos con el consumo privado EE.UU. es alta, y
esperamos que ésta última mantenga un alto ritmo de crecimiento, al menos al
juzgar por el reciente comportamiento del consumo y la trayectoria ascendente
de la confianza del consumidor.
Correlación entre la producción manufacturera mexicana y los
principales sectores manufactureros en EE.UU:
1.00
Metales
Primarios
0.90
Vehículos de
motor y
autopares
Químicos
0.70
% anual
Químicos
Maquinaria y equipo
Manufacturas
15.7
23
Maquinaria
y equipo de
0.80
Producción manufacturera por sectores en EE.UU.
18
12.3
13
9.8
0.60
8
0.50
0.40
4.7
0.20
-2
0
5
10
15
20
25
30
1.2
Fuente: INEGI, Federal Reserve
-0.2
2011
-1.1
Fuente: INEGI, Federal Reserve
La preocupación por los futuros ajustes a las primas de riesgo. La segunda
“caja gris” de Banxico se dedicó, en nuestra opinión, a expresar la
preocupación de la autoridad monetaria sobre la ampliación de primas de riesgo
una vez que la Reserva Federal de EE.UU. comience a subir las tasas. De hecho,
Banxico publicó resultados econométricos sobre los determinantes de las tasas
de interés a largo plazo de la curva. En nuestra opinión, estas preocupaciones
reflejan el nerviosismo sobre el efecto que la normalización de la política
monetaria de EE.UU. podría tener en las tasas locales, el tipo de cambio, y,
finalmente, sobre la inflación. Estas preocupaciones, en nuestra opinión, se
vieron atenuadas por el hecho de que el movimiento de las tasas de interés en
México ha estado altamente correlacionado con los cambios en la prima por
duración en EE.UU., en lugar de otros factores como la prima de inflación.
3
5.7 5.0
4.1
3
0.30
Metales básicos
Vehículos y autopartes
Manufacturas EE.UU.
2012
0.6 0.0
2013
Un Banxico bastante neutral. Teniendo en cuenta las cuestiones antes
mencionadas, creemos que el tono del reporte trimestral fue bastante neutral.
Sabemos que neutral es neutral, sin espacio para el calificativo “bastante”, pero
es muy difícil que un banco central no muestre sesgos en lo absoluto. Sin
embargo, Banxico logró exactamente este propósito dentro de este reporte. Es
por esto que caracterizamos el tono como “bastante neutral”. Como resultado
de ello, seguimos creyendo que Banxico mantendrá la tasa de referencia sin
cambios durante un largo período de tiempo.
De nuestro equipo de estrategia de renta fija y tipo de cambio:
Reporte Trimestral de Inflación: Sin fuertes sorpresas para inversionistas,
confirmando condiciones monetarias favorables para tasas locales y tipo de
cambio
La publicación del Reporte Trimestral de Inflación de Banxico hace unos
momentos tuvo un efecto limitado en los activos financieros locales. En línea
con las expectativas, la publicación trimestral ilustró la preocupación de la Junta
de Gobierno en relación con el bajo desempeño de la economía mexicana desde
el año pasado, y por el otro lado destacó que el balance de riesgos para la
inflación ha mejorado significativamente en los últimos meses. La revisión a la
baja del pronóstico de crecimiento fue un evento anticipado por los participantes
del mercado. Haciendo alusión a comentarios anteriores, consideramos que el
escenario actual de crecimiento e inflación sugieren que Banxico probablemente
mantenga su postura monetaria sin cambios por un periodo prolongado de
tiempo, al menos hasta la mediados de 2015.
En relación al mercado de renta fija local, esto sugiere una parte corta de la
curva estable (Mbonos y Swap de TIIE), con interesantes ganancias por acarreo
en el área de 1 a 3 años. Sin embargo, continuamos considerando con mayor
valor relativo la parte media de la curva (instrumentos de 5 a 10 años).
Reconocemos que las ganancias por carry y la pendiente de esta sección de la
curva de rendimientos continúan siendo atractivas a pesar del fuerte movimiento
de apreciación en tasas locales en los últimos dos meses, especialmente en
comparación a las curvas de otros mercados emergentes. Asimismo, la tasa
forward 5a/5ª sugiere que la curva de rendimientos podría estar aproximándose
a niveles de valuación neutrales considerando la posible normalización de la
política monetaria en los próximos años. No obstante, es importante tener en
cuenta que la prima de riesgo podría observar un importante cambio estructural
en virtud de la posible aprobación de las leyes secundarias asociadas a las
reformas político-electoral, telecomunicaciones y especialmente energéticas (lo
cual pudiera llevarse a cabo con un alto grado de probabilidad en los siguientes
dos meses de acuerdo a la agenda política). Esta situación podría resultar en una
contracción de la prima de riesgo soberana al final del año. Este es uno de los
elementos clave que ha dirigido las recientes ganancias (de la mano con el
dinamismo en la curva de Treasuries americanos). Adicionalmente,
consideramos que la parte larga también es atractiva, pero el rendimiento
asociado a un incremento en duración no justifica el riesgo que una estrategia
así conlleva. Como resultado mantenemos una perspectiva positiva en las tasas
locales con mayor valor relativo en los instrumentos de 5 y 10 años.
4
El tipo de cambio reaccionó con una modesta alza tras la publicación, pasando
de 12.90 a 12.93 por dólar, aunque manteniéndose en el acotado rango de
operación que prevaleció a lo largo de la sesión. Sobre el reporte, pensamos que
la mayor baja en el rango de crecimiento para este año ayuda a explicar la
reacción inicial, lo que fue parcialmente contrarrestado por el tono más
favorable sobre las perspectivas hacia adelante (incluyendo la consolidación de
la tendencia de baja en la inflación) y las minutas del Fed. Además de lo
anterior, es importante mencionar que la actual política acomodaticia del banco
central podría ser favorable para el crecimiento hacia adelante. Ante la falta de
sorpresas respecto a nuestras expectativas reiteramos nuestra postura de corto y
mediano plazo sobre el peso, más defensivos para las próximas semanas a pesar
de mantener nuestro optimismo de una apreciación gradual hacia el cierre del
año. En particular, creemos que a pesar de que el MXN podría continuar
beneficiándose del actual entorno de baja volatilidad la relación
riesgo/rendimiento de corto plazo no es atractiva para posiciones largas, con la
apreciación reciente reduciendo el soporte en términos del posicionamiento
técnico y de valuación en un contexto en donde aun persiste un moderado
dinamismo económico local.
5
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro
Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Manuel
Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia
Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos de vista que se
expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus
afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a
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Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en
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embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre
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celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis,
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Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de
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de análisis en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de
inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en
el presente reporte.
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financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores
en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o
instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
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analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los
precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., ya que esto depende de una gran cantidad de
diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las
tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en
contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna
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Director General Banca Corporativa
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(55) 5004 - 1453
(81) 8319 - 6895
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Carlos Eduardo Martinez
Gonzalez
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(55) 5268 - 1683
René Gerardo Pimentel Ibarrola
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y Desarrollo de Negocios
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Alejandro Padilla Santana
Juan Carlos Alderete Macal
Santiago Leal Singer
Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
(55) 1103 - 2368
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José Itzamna Espitia Hernández
María de la Paz Orozco García
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo
Hugo Armando Gómez Solís
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Marcos Ramírez Miguel
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