Multi-Asset Themes - Pioneer Investments

TEMAS MULTIACTIVOS
Ideas de Inversión
Mayo 2016
Centrado en la Resiliencia de Cartera
Neutral en Activos de Riesgo
Cobertura frente a eventos de riesgo
de cola
Existe falta de visibilidad a medio plazo en la
perspectiva económica, por lo que creemos que es
importante construir carteras con potencial para
ser resilientes en una gama de escenarios
distintos.
En un escenario de inflación y crecimiento
bajos, en un entorno de incertidumbre
política creciente, no detectamos muchos
catalizadores para futuras subidas sostenibles
de activos de riesgo en esta fase.
El riesgo político es nuestra principal
preocupación. El referéndum sobre el Brexit en
junio podría añadir más volatilidad,
especialmente en los activos y divisas
europeos.
La necesidad de enfrentar múltiples escenarios
Los mercados financieros siguen en actitud de esperar y ver, sin
mostrar ninguna tendencia clara. Las últimas semanas se han
caracterizado por una amplia gama de negociación en casi todas
las clases de activos. Recientemente los precios han descontado la
posibilidad de una subida de la Fed en junio lo que ha penalizado
ligeramente a los activos de riesgo y ha empujado al alza las
rentabilidades de la deuda soberana . Los mercados de deuda
siguen apoyados por la política monetaria expansionista, y los ME
(especialmente la renta fija) se están beneficiando de un dólar más
débil, del enfoque gradual de la Fed y de unos precios de las
materias primas más altos. No vemos muchos catalizadores para
ulteriores subidas sostenidas de los activos de riesgo en esta fase.
La incertidumbre política rodea al resultado del referéndum sobre
el Brexit, los acontecimientos en Grecia, las próximas elecciones en
España y las fuerzas nacionalistas que están surgiendo en Europa;
todos estos factores pesan sobre la confianza del inversor. Este
impase encaja en un escenario base de crecimiento/inflación bajos
que ya detallamos en la última edición. Desde una perspectiva
multi-activos, creemos que es importante entender si bajo un
escenario bajo/bajo, en el que las divergencias entre países
prevalecen, nos estamos dirigiendo progresivamente a una
hipótesis de estancamiento secular o, en el lado opuesto, hacia una
mejora del crecimiento estructural (más positivo para los activos
de riesgo). En este momento, la visibilidad de la evolución hacia
una senda frente a la otra es muy baja. Véase también Aumento de
los riesgos de Bajada. El crecimiento económico global es
apreciable, pero no impresionante, y la política fiscal, que podría
ser un catalizador positivo, es todavía demasiado tímida. Por lo
tanto, creemos que no es el momento de elecciones direccionales
sino más bien de posicionamiento de valor relativo. Desde nuestro
punto de vista es importante centrarse en la construcción de una
cartera sólida para enfrentarse a los diferentes escenarios. Por
ejemplo, centrarse en la deuda que se pueda beneficiar de un
entorno bajo/bajo, manteniendo algo de oro como protección
ante escenarios adversos, y apostar por el crecimiento a través de
la renta variable en las áreas más atractivas como la India y la
“nueva economía de China”.
Escenario Base: Una historia de dos puntos bajos
(Crecimiento, Inflación)
Bajo crecimiento estructural, aumento de los
riesgos de bajada
Los bancos centrales todavía están preparados
para actuar, pero están perdiendo efectividad sin
una política fiscal proactiva
Baja inflación en un entorno de debilidad de la
demanda
Estrategias de Cobertura y Macroeconómicas
Neutrales en renta variable. Cierta preferencia por
la India, la “nueva economía de China” y Japón
Oportunidades en bonos vinculados a la inflación,
deuda de la UE y bonos selectivos de ME
Debemos considerar proteger los riesgos
múltiples y la exposición a activos reales (oro)
En el complejo entorno actual, donde la incertidumbre impide que se formen tendencias claras, el foco
está en construir sólidas carteras que puedan funcionar en los distintos escenarios posibles.
1
Temáticas MultiactivoI Mayo 2016
FOCO
XXXXXEN LOS BANCOS CENTRALES
Expectativas de inflación en los EE.UU., la Eurozona y Japón
3,5
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
US
Eurozone
Japan
Fuente: Bloomberg, datos de 17 de mayo de 2016. Swap de inflación
a 5 años de los EE.UU, la UE y Japón.
Curvas de rentabilidad de EE.UU. y Alemania
4,0
3,5
3,0
2,5
Yield %
ESTRATEGIA DE INVERSIÓN
No parece que la Fed tenga ninguna prisa en llevar a cabo una subida de tipos de interés. El BCE está
tomándose su tiempo para valorar la efectividad de sus políticas. El BoJ probablemente necesitará poner
en vigor medidas más drásticas.
Dentro del tema de los bancos centrales hemos identificado
algunas oportunidades de valor relativo interesantes en renta fija.
Con la mejora de las condiciones económicas de la zona euro, y la
improbabilidad de que el BCE recorte los tipos de depósitos aún
más, los bonos del tesoro alemán a 2 años parecen
extremadamente caros. En el terreno de los 10 años, los bonos del
Tesoro de Estados Unidos parecen más atractivos que los Bunds
alemanes. Como el BCE no está muy dispuesto a recortar más los
tipos de interés, existe un límite desde nuestro punto de vista, al
potencial de subida del bund. Viceversa en Estados Unidos, una
prudente postura de la Fed estabilizaría los mercados de deuda
soberana. Creemos que hay valor en los valores vinculados a la
inflación, especialmente en los Estados Unidos, la Eurozona y
Japón. Estos valores todavía están descontando una perspectiva
muy negativa sobre la inflación, pero creemos que las expectativas
de inflación están empezando a estabilizarse. Una estabilización
del precio de las materias primas jugaría en esta dirección en el
segundo semestre de 2016. En el terreno de las divisas, hemos
pasado a adoptar una visión neutral sobre el dólar estadounidense
frente al euro, a corto plazo, en coherencia con la idea de que la
senda de la Fed para normalizar los tipos de interés será muy
gradual y estará sujeta a la evolución de los problemas globales. A
medio plazo se espera una ligera apreciación del dólar
estadounidense.
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
-0,5
-1,0
0
5
10
15
20
Year to maturity
US
25
GER
Fuente: Bloomberg, datos de 19 de mayo de 2016.
Los bonos vinculados a la inflación todavía están descontando una perspectiva muy negativa sobre la
inflación, pero creemos que las expectativas están comenzando a estabilizarse.
2
1Helicopter
Mar-16
Jan-16
Nov-15
Sep-15
Jul-15
May-15
Jan-15
Mar-15
Nov-14
Sep-14
Jul-14
Mar-14
May-14
0,0
Jan-14
Con la estabilización de los precios de las materias primas, las
expectativas de inflación han empezado a elevarse ligeramente,
especialmente en Estados Unidos, donde la inflación nominal ha
aumentado y se espera que vuelva gradualmente a su objetivo del 2%
en el futuro. La economía de Estados Unidos se está expandiendo a
un ritmo positivo aunque no especialmente enérgico, y la Reserva
Federal no parece tener ninguna prisa por llevar adelante una política
agresiva de endurecimiento. Nuestra estimación actualmente es de en
torno a 50pbs de subidas en 2016 y 2017. En la zona Euro, la
intención real del Banco Central Europeo (ECB) es seguir con las
compras de activos, por lo menos hasta el final de marzo de 2017. El
Banco de Inglaterra probablemente esperará al resultado del
referéndum y a un mayor endurecimiento en los Estados Unidos
para intentar proteger la economía del Reino Unido de una
apreciación aún mayor de la libra esterlina. En Japón, existe una
creciente probabilidad de que se tomen más medidas drásticas, ya
que no se ha hecho visible ningún signo de inflación de precios y
salarios. Hay margen para más tipos de interés negativos aunque esta
política es impopular (como en la Eurozona, como muestra el
acalorado debate entre los políticos alemanes y el BCE). El Helicopter
money1, que podría ser implementado por medio de la constante
emisión de Bonos Soberanos comprados por el Banco de Japón es
una opción que en estos momentos no se puede descartar.
%
TEMÁTICA MACRO
Vigilantes
con los Bancos Centrales: Evaluar los efectos de sus políticas
XXXXXXXXX
money es una idea introducida por primera vez por Milton Friedman en1969 y que se refiere a un ejercicio de hipotética y
poco convencional política monetaria que consiste en imprimir grandes sumas de dinero y distribuirlo directamente entre el público.
30
Temáticas MultiactivoI Mayo 2016
RESURRECCIÓN
EUROPEA
XXXXX
Crecimiento del PIB de la Eurozona (%) en términos
intertrimestrales
0,7
0,6
0,5
0,4
0,3
0,2
0,1
0
-0,1
-0,2
Mar-16
Dec-15
Sep-15
Jun-15
Mar-15
Dec-14
Sep-14
Jun-14
Mar-14
Dec-13
Sep-13
Jun-13
-0,3
Mar-13
En la Eurozona, el Índice de Directores de Compras indica que la
expansión económica prosigue (crecimiento del PIB del T1 bastante
fuerte) , pero probablemente se materializarán en los datos del PIB de
este trimestre algunos efectos relacionados con las turbulencias del
mercado a comienzos de año y el declive que han provocado en la
confianza. Siempre que los acontecimientos políticos no generen
demasiadas turbulencias adicionales, esta ralentización debería ser
temporal y en el T3 se retomaría una senda de crecimiento más
sólido. La inflación probablemente será ligeramente más alta que en
2015 (0,1%-0,2%), pero con un perfil ascendente, debido a la ligera
tendencia al alza en los precios del petróleo y los efectos base en
juego. Esta perspectiva moderadamente positiva está rodeada de
incertidumbre. Los principales riesgos son los crecientes rumores
políticos en la UE relacionados con el referéndum sobre el Brexit de
junio, el problema migratorio, la tensión política a nivel local
(España, pero también Irlanda y Portugal), el problema de Grecia, y
por último, pero seguramente no menos importante, las tensiones en
el sector bancario. Está claro que en el Reino Unido la economía ha
pagado un precio por el problema del Brexit y la incertidumbre que
genera. Sin embargo, los fundamentales de la economía del Reino
Unido son buenos, y si desaparece esa fuente de incertidumbre en
Europa (es decir si gana el voto en favor de «permanecer»), nada
podrá impedir un rebote en el segundo semestre del año.
% QoQ
TEMÁTICA MACRO
ElXXXXXXXXX
Mercado de Deuda bajo el foco
Fuente: Bloomberg, datos de 17 de mayo de 2016.
Balance del BCE y bonos corporativos europeos de grado de
inversión (IG)
3200
137
136
3000
135
134
2800
Bln Eur
En Europa, las perspectivas de los diferenciales corporativos
se mantiene positiva, en un entorno donde algunos de los
riesgos globales, tales como el aterrizaje duro de China o una
guerra de divisas, retroceden. Teniendo en cuenta la relativa
fortaleza de la economía europea, seguimos creyendo que el
mercado corporativo ofrece oportunidades de valor. Los
detalles del Programa de Compras del Sector Corporativo
hechos públicos por el BCE son positivos para los bonos
corporativos europeos. En especial el amplio espectro de
vencimientos de las compras, la inclusión de bonos de
rentabilidad negativa, las operaciones llevadas a cabo en los
mercados primario y secundario, deberían apoyar la
demanda de bonos, mientras tienen la posibilidad de
impactar también sobre el mercado de derivados de deuda.
Por otro lado, el riesgo político dentro de Europa sigue siendo
alto: el referéndum en el Reino Unido, las elecciones en
España, la situación griega y las regulaciones bancarias siguen
pesando sobre el sentimiento. Considerando también que el
reforzamiento del euro podría limitar la rentabilidad europea,
preferimos adoptar una posición neutral en renta variable,
mientras jugamos el tema de la recuperación europea a través
del mercado corporativo.
133
132
2600
131
130
2400
129
128
2200
127
2000
126
ECB Balance Sheet (Eur Bln Left Scale)
Bloomberg Eur IG Corporate Index (Right Scale)
Fuente: Bloomberg, datos de 10 de mayo de 2016. Bloomberg EUR
Investment Grade Index (IG).
Considerando la relativa fortaleza de la economía europea y el programa de compras del BCE, seguimos
pensando que el mercado corporativo ofrece oportunidades interesantes.
3
Index
ESTRATEGIA DE INVERSIÓN
Siempre que los acontecimientos políticos no provoquen demasiadas turbulencias, se prevé que las tasas de crecimiento de la
Eurozona y del Reino Unido se recuperarán en el segundo semestre del año.
Temáticas MultiactivoI Mayo 2016
JAPÓN
XXXXXKURODANOMICS
Las perspectivas para la economía de Japón son bastante sombrías,
con un poco de luz proveniente de unas cifras preliminares del PIB
para el primer trimestre que son mejores de lo previsto. Tras la
implementación de la política de tipos de interés negativos en
enero pasado, el yen se apreció hasta unos niveles alarmantes para
el sistema económico japonés. Los vacilantes esfuerzos llevados a
cabo últimamente para depreciar su divisa y apoyar el crecimiento
han fracasado. Creemos que ésta es una de las razones por las que
el Banco de Japón no ha intervenido otra vez: la posibilidad de un
"segundo error" es demasiado alta y el "primer error" demasiado
reciente. Sin embargo, creemos que van a introducir medidas más
drásticas en los próximos meses, como una mayor expansión del
balance o algún tipo de helicopter money. Dada la decepción creada
por la política monetaria, la atención se centra ahora también en la
política fiscal. En este sentido, se espera que en poco tiempo se
adopten dos medidas principales: un retraso del impuesto sobre el
consumo (se requiere la aprobación del legislativo) y el paquete de
estímulo (hogares y zonas afectadas por el terremoto). En general,
la idea es que Abenomics se ha centrado demasiado en medidas de
política monetaria y medidas de política fiscal tácticas, dejando a
un lado las reformas estructurales. Esto está planteando
preocupaciones sobre la evolución de una transición con éxito del
país a la senda del crecimiento sostenible y la inflación positiva.
Ranking de negocios
0
5
10
15
Ranking
TEMÁTICA MACRO
Banco
de Japón: ¿Helicopter Money en el horizonte?
XXXXXXXXX
20
25
30
35
Korea
UK
US
Germany
Japan
Fuente: Bloomberg a partir de datos del Banco Mundial. Datos de 17
de mayo de 2016.
Yen japonés y Nikkei 225
22000
130
20000
125
120
18000
Nikkei
A pesar de que durante las últimas semanas habíamos visto tímidas
entradas de capital en el mercado de valores japonés, la reciente
inacción del Banco de Japón trajo más incertidumbre y confusión a
los participantes del mercado. El hecho de situar el foco de atención
sobre la importancia de un gran paquete de gasto fiscal y el
aplazamiento del impuesto al consumo podrían aportar apoyo el
mercado en el futuro, pero la incertidumbre es probable que se
mantenga. Seguimos manteniendo una opinión positiva sobre la
renta variable japonesa, en base, principalmente, a las valoraciones y
los flujos (recompras corporativas, reequilibrio de los activos de los
fondos de pensiones nacionales), pero somos conscientes de que el
fortalecimiento del yen y las pobres condiciones técnicas suponen
un fuerte contratiempo para el mercado en el mediano plazo. En
renta fija, vemos oportunidades interesantes en los bonos vinculados
a la inflación. La inflación de equilibrio se derrumbó en los últimos
seis meses como consecuencia de la caída de los precios del petróleo
y la decepcionante (in)acción del Banco de Japón. Incluso si se
compara con Europa y Estados Unidos, los bonos indexados a la
inflación de equilibrio se ven muy baratos. Mantenemos nuestra
preferencia por el yen frente al euro: el BCE parece totalmente
comprometido, en sus decisiones de política monetaria, con alcanzar
sus objetivos de inflación y crecimiento, mientras que el Banco de
Japón parece dubitativo sobre la senda futura (y los efectos) de la
política monetaria.
115
16000
110
14000
105
12000
100
10000
95
NIKKEI 225 (Left Scale)
JPY (Right Scale)
Fuente: Bloomberg, datos de 10 de mayo de 2016.
A corto plazo, las perspectivas para el mercado de renta variable siguen siendo positivas, debido a las valoraciones y los
flujos, pero la apreciación del yen y las pobres condiciones técnicas suponen un fuerte contratiempo en el medio plazo.
4
Yen
ESTRATEGIA DE INVERSIÓN
Crece la crítica hacia Abenomics por haberse centrado demasiado en medidas de política monetaria y
medidas de política fiscal tácticas, dejando a un lado las reformas estructurales.
Temáticas MultiactivoI Mayo 2016
Crédito pendiente de reembolso de China (Bn de Renminbis)
Hemos asistido a una dinámica de mejora macroeconómica en la
mayoría de los Mercados emergentes, especialmente en Asia. El
riesgo de cola de China ha disminuido aún más, con el respaldo de
las políticas y un rebote del sector inmobiliario. Comentarios
18
recientes de funcionarios del Gobierno aclararon que no hay un
cambio de dirección en las reformas estructurales. Los políticos
15
parecen no estar dispuestos a permitir un rebote excesivo en el
crecimiento del crédito. En particular, el objetivo es apoyar el
12
proceso de desapalancamiento de los canales problemáticos (como
la banca en la sombra) y concentrar el crecimiento del crédito en
9
canales más transparentes (como los mercados de deuda).
En una perspectiva de medio y largo plazo, la transición estructural
6
está siendo dirigida en la dirección correcta, con los impactos de
3
las reformas dejándose sentir. Seguimos viendo a la India entre los
“ganadores" de los Mercados Emergentes. El país ha sido un claro
0
ganador en la reducción de su vulnerabilidad externa (medida por
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
el déficit en cuenta corriente, las reservas y la deuda, entre otros
Government bond (incl. local gov.)
indicadores) y la dinámica macroeconómica se disparó en el
Corporate bonds
primer trimestre. La inflación sorprendió a la baja al comienzo del
Shadow financing - trust loans
año, abriendo más oportunidades para la flexibilización monetaria.
Shadow financing - bills
Esperamos que la recuperación económica de la India continúe,
aunque a un ritmo más moderado en el futuro.
FX loans
RMB Tln
TEMÁTICA MACRO
MERCADOS
XXXXX EMERGENTES: GANADORES Y PERDEDORES
El crecimiento
del crédito en China se centra en canales transparentes
XXXXXXXXX
Fuente: CEIC, Pioneer Investments, 17 de mayo de 2016.
Rendimiento del capital (ROE, por sus siglas en inglés)
20
18
16
14
12
10
8
6
4
2
0
Hungary
Russia
Chile
Brazil
Poland
Peru
Malaysia
Korea
Mexico
GEM
Czech…
World
Taiwan
China
Thailand
India
Philippines
Turkey
Egypt
South Africa
Indonesia
Nuestra convicción por la "nueva China" frente a la "vieja
China" se mantiene. A corto plazo, las recientes mejoras
cíclicas podrían beneficiar a sectores tradicionales, pero el
proceso de reforma en curso es, en nuestra opinión, un factor
positivo para los sectores impulsados por el consumo
interno. También seguimos siendo positivos en la renta
variable india. Creemos que la India se destaca como una de
las pocas oportunidades atractivas con factores impulsores en
gran medida endógenos. La inflación está bajo control, la
posición del balance por cuenta corriente ha pasado de un
saldo negativo a uno positivo, y se ha hecho un gran esfuerzo
de consolidación fiscal. Como muestra el gráfico, la India
tiene un rendimiento sobre el capital más alto que los índices
de renta variable de los ME y Mundial.
En la renta fija de los ME, vemos surgir algunas
oportunidades selectivas, como en el caso de Argentina, que
acaba de regresar a los mercados internacionales de deuda.
Teniendo en cuenta su nivel razonable de deuda externa con
respecto al PIB y la demanda acumulada de los inversores
externos, creemos que el país podría unirse al equipo de los
“ganadores" en el medio plazo.
%
ESTRATEGIA DE INVERSIÓN
El riesgo de cola de China ha disminuido aún más, con el respaldo de las políticas y un rebote del sector
inmobiliario. El foco está centrado en el crecimiento del «buen» crédito.
Fuente: Nomura, Pioneer Investments, 1o de mayo de 2016.
Argentina podría moverse hacia la zona de los “ganadores" en el medio plazo, siempre que se aborden
algunos importantes desafíos.
5
Multi-Asset Themes I May 2016
COBERTURA DE LOS RIESGOS
Cobertura de un entorno de riesgo múltiple
MAPA DE RIESGOS
Horizonte
temporal
Riesgos
Impacto
Probabilidad
3-6 Meses
Brexit
MEDIA
3-12 Meses
Tensiones geopolíticas
MEDIA
3-12 Meses
3-18 Meses
3-18 Meses
Impacto bajo
Desplome del precio del petróleo
e impacto en los ME y la deuda
HY (alta rentabilidad)
«Mala gestión» de la transición
china (aterrizaje duro)
=
=
MEDIA
MEDIA
Ineficacia de la política
monetaria
Impacto medio
Tendencia
(frente al anterior
trimestre)
MEDIA
Impacto alto
Fuente: Pioneer Investments. Datos disponibles de 17 de mayo de 2016.
ESTRATEGIA DE COBERTURA
Los riesgos políticos siguen estando en la parte superior de nuestra
lista de preocupaciones. El resultado de la consulta del Brexit es
claramente una cuestión difícil. Las encuestas, en el momento en
que escribimos este informe, muestran una diferencia muy
pequeña entre los dos bandos, con el 15-20% de los votantes
todavía "indecisos". La incertidumbre ya está pesando sobre el
comportamiento económico del Reino Unido, y el análisis del
impacto de una salida británica apunta a consecuencias
económicas muy duras para el país. Un segundo grupo de riesgos
está vinculado al ciclo electoral, que dio resultados precarios en
Irlanda y en Portugal. En este contexto, las próximas elecciones
españolas merecen cierta atención, ya que podrían terminar en
otro punto muerto que provoque dificultades para la formación de
un gobierno. De manera más general, el problema es la
disminución del consenso en favor de los partidos tradicionales
pro-europeos y el aumento del apoyo a nuevas formaciones
políticas más escépticas. La ineficacia de la política monetaria sigue
siendo una preocupación primordial. En el lado positivo, los
precios parecen haber encontrado un suelo y los temores de un
aterrizaje duro de China están disminuyendo sustancialmente,
dado que unas cifras tranquilizadoras confirman que la transición
está siendo gestionada de una manera relativamente suave.
También llegan algunas señales positivas procedentes de Grecia,
donde un acuerdo final sobre la deuda ahora parece posible.
El Brexit y los ciclos políticos en Europa
son motivos de preocupación. En el lado
positivo, el riesgo percibido de una
transición china mal administrada ha
disminuido considerablemente.
Este material representa una evaluación del entorno de mercado en un momento específico y no pretende ser un pronóstico de eventos futuros o una
garantía de resultados futuros. El lector no debería confiar en la presente información adoptándola como un análisis, un asesoramiento de inversión o
una recomendación con respecto a cualquier fondo o cualquier valor en particular. Esta información es estrictamente para fines ilustrativos y
educativos y está sujeta a cambios. Esta información no representa las participaciones o cartera actuales, pasadas o futuras de ninguna inversión de
Pioneer Investments.
6
Multi-Asset Themes I May 2016
ASIGNACIÓN GLOBAL DE ACTIVOS
Perspectivas
de
rendimiento
a 12 meses
=
=
=
Oportunidades de valor relativo
InfraSobreNeutral
ponderado
ponderado
Renta
variable
mundial
EE.UU.
Europa
+
Japón
=
Pacífico excl
Japón
+
Mercados
Emergentes
=
Renta fija
mundial
+
Bonos
soberanosd
e EE.UU.
=
Bonos
corporativos
de EE.UU.
-
Bonos
soberanos de
la zona Euro
+
Bonos
corporativos
de la zona Euro
=
Mercados
Emergentes

Dada la falta de visibilidad sobre las perspectivas económicas a medio plazo y las
muchas cuestiones políticas, el nivel de incertidumbre es alto y no vemos un
catalizador inminente para los mercados bursátiles. Preferimos mantener una
posición sustancialmente neutral sobre la renta variable, donde las preferencias
regionales (Japón, India, "Nueva China") se compensan con cobertura.

La debilidad del dólar y los precios del petróleo han reducido los contratiempos para
el mercado, pero reconocemos que estamos probablemente en las últimas etapas
del ciclo de los beneficios. Creemos que vale la pena tener una posición neutral
sobre la renta variable de los EE.UU.

Las condiciones económicas son moderadamente positivas en Europa y las
perspectivas son todavía aceptables para los beneficios. Además, las valoraciones
siguen siendo convincentes. Sin embargo, vemos algunos riesgos en el horizonte
para el próximo trimestre: un euro más fuerte y el aumento de los riesgos
geopolíticos (Brexit en lo más alto) sugieren un enfoque neutral sobre la renta
variable europea en el futuro.

La fuerte apreciación del JPY está pesando claramente en las corporaciones
japonesas; la falta de eficacia de las políticas de intereses negativos, el rendimiento
económico negativo del país y crecientes dudas sobre Abenomics explicar nuestra
posición cautelosa en el mercado. Los flujos positivos apoyan una visión positiva
táctica en esta clase de activos y deben prevalecer en el corto plazo.
Mantenemos una posición neutral en esta región, que está fuertemente vinculada
al crecimiento de China y es dependiente también del ciclo de las materias primas


Mantenemos una posición positiva selectiva en la renta variable de los
M.E., con un foco en la India y la “Nueva China”
La acción política del BCE debe seguir apoyando el mercado de deuda en el corto
plazo. Muy pocas oportunidades en los bonos del gobierno, especialmente en
Europa. En Japón, la UE y los Estados Unidos estamos centrados en bonos
vinculados a la inflación.


Creemos que el actual diferencial entre los bonos del Tesoro estadounidense a 10
años y el bono alemán a 10 años es una oportunidad de valor relativo. Hay
oportunidades en el espacio vinculado a la inflación, dado que las expectativas de
inflación están empezando a estabilizarse. Las valoraciones de los enlazadores
siguen siendo atractivas.
Mantenemos una posición neutral en el mercado de deuda de los EE.UU., donde el
perfil riesgo/rendimiento parece menos atractivo que en el mercado de deuda de la
UE, positivamente afectado por el programa de QE.

No vemos valor en esta clase de activos. Adoptamos una posición negativa en los
bonos alemanes a 2 años, que ya incorporan recortes de los tipos de depósito y
ofrecen rendimientos negativos. Algunas oportunidades en enlazadores.



ESTRATEGIAS DE MATERIAS PRIMAS
El oro debería ser considerado como una protección contra
la probabilidad creciente de estancamiento secular.
En el entorno actual de rendimientos cero/negativos, la deuda europeo sigue
atrayendo a los inversores. Entre los factores de apoyo también se encuentra el
programa de QE del BCE que incluye la deuda de sociedades no financieras y unas
perspectivas benignas para el apalancamiento de las empresas.
En la estrategia de búsqueda de rendimiento, la deuda de los Mercados emergentes
se ve atractiva, especialmente en el corto plazo, pero esta clase de activos puede
comportar una excesiva volatilidad. En el universo de la renta fija de los ME,
estamos monitoreando Argentina. Aunque se enfrenta a algunos retos difíciles, el
interés del inversor y su relativamente bajo nivel de deuda con respecto al PIB
podría convertir a Argentina en un futuro "campeón" en el medio plazo.
ESTRATEGIAS DE DIVISAS
Las asincronías de los bancos centrales podrían beneficiar al yen
japonés frente al euro. Oportunidades de una mayor flexibilización por
parte de los M.E. y los bancos centrales.
Este material representa una evaluación del entorno de mercado en un momento específico y no pretende ser un pronóstico de eventos futuros o una
garantía de resultados futuros. El lector no debería confiar en la presente información adoptándola como un análisis, un asesoramiento de inversión o
una recomendación con respecto a cualquier fondo o cualquier valor en particular. Esta información es estrictamente para fines ilustrativos y
educativos y está sujeta a cambios. Esta información no representa las participaciones o cartera actuales, pasadas o futuras de ninguna inversión de
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7
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considerarse ni utilizarse como asesoramiento sobre inversiones, recomendaciones de determinados valores
o indicación del propósito de negociación correspondiente a alguno de los productos de inversión de
Pioneer. No existen garantías que las previsiones de mercado analizadas en este documento se materialicen
o que las tendencias se mantengan. Las inversiones implican determinados riesgos, incluidos riesgos
políticos y monetarios. La rentabilidad de la inversión y el valor principal pueden fluctuar y originar la pérdida
de todo el capital invertido. Este material no constituye una oferta de compra o solicitud de venta de
participaciones en un fondo ni de servicios. Pioneer Investments es el nombre comercial del grupo de
empresas Pioneer Global Asset Management S.p.A.
Fecha del primer uso: 12 de mayo de 2016
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Matteo Germano
Director mundial de inversiones
multiactivo
Davide Cataldo
Director de carteras multiestrategia
Monica Defend
Directora de investigación
especializada en la asignación de
activos globales
Francesco Sandrini
Director de soluciones de valores
multiactivo
John O’Toole
Director de soluciones de fondos
multiactivo
EQUIPO DE REDACCIÓN
Claudia Bertino y Giuseppina Marinotti
Comunicación financiera
Equipo de estrategia y marketing
globales