Análisis de la rentabilidad.

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Análisis de la rentabilidad.
Con este estudio se trata de comparar el valor de los resultados obtenidos
con los capitales empleados en su generación. Así se evalúan las distintas
políticas empresariales que afectan a los resultados. Las empresas invierten en activos los recursos financieros que obtienen de sus proveedores
de recursos (prestamistas y propietarios) y esperan crear rentas que le
permitan cubrir sus costes, además de retribuir a esos proveedores de
financiación.
Determinar los recursos financieros a emplear en el cálculo de la rentabilidad puede plantear un problema en el análisis financiero. Se debe tener
en cuenta los capitales invertidos al inicio del periodo y las variaciones
producidas en estos capitales durante el periodo: devoluciones deudas y/o
capital, ampliaciones de capital, concesiones de nuevos préstamos, etc.
Como ya se ha visto, los valores reflejados en el balance están referidos a
un instante del tiempo (son variables stock o capital) y los del estado de
pérdidas y ganancias precisan del transcurrir del tiempo para tomar un
valor (son variables flujo). Para realizar comparaciones de valores de los
dos estados financieros (ratios), es preciso convertir todas las variables en
un mismo tipo. Para convertir los valores de los conceptos del balance en
valores flujo, se calcula la media de los capitales invertidos durante ese
periodo.
Dependiendo de cuáles sean los resultados y los capitales que se consideren en el cálculo, se dispone de diferentes tipos de rentabilidades.
Valores medios del balance
Cuando comparamos partidas de
Pérdidas y Ganancias (el rendimiento obtenido en un periodo) con
partidas del balance (capitales
utilizados), es más ajustado a la
realidad emplear valores medios en
estas variables. Así, si disponemos
de los balances mensuales de una
empresa, emplearemos la media de
los doce balances y, si disponemos
del balance de situación, haremos
la media del saldo inicial y del final.
Rentabilidad económica.
Es el valor obtenido de la comparación de los resultados que se han generado con el empleo del capital económico (las inversiones de la empresa,
reflejadas en el activo del balance) comprometido en su logro, sin tener
en cuenta las rentas pagadas a los proveedores del ese capital económico
(el reparto de beneficios a los propietarios y los intereses a los prestamistas) ni los impuestos a pagar por esos resultados.
Para su cálculo, en el numerador debemos colocar el resultado obtenido
por la actividad de la empresa, independientemente de cómo se ha financiado su actividad empresarial. Por tanto, se incluyen los intereses e impuestos. El denominador debe ser el valor medio de los bienes y derechos
que han intervenido en la generación de ese resultado.
La rentabilidad económica (RE) es igual a:
RE 
Beneficio antes de intereses e impuestos
 100 
Activo total medio
BAII
 100
Activo total medio
Cuanto mayor sea el valor de esta rentabilidad, mayor es la eficiencia
con la que opera la empresa en sus actividades habituales.
Pedro Garayoa Alzórriz
La ROIC
En algunos manuales de gestión
financiera, para referirse a la rentabilidad económica (RE), suelen
emplear las letras de inicio de la
expresión inglesa Return On Invested Capital (ROIC) que, traducido
literalmente al castellano, significa
rentabilidad sobre los capitales
invertidos.
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El valor de esta rentabilidad depende de cómo se gestionen en la empresa
las funciones y políticas de precios, de productos, de aprovisionamiento,
de recursos humanos, comercial, de amortización, de gastos generales,
cobro a clientes, pago a proveedores, de almacén, de inversiones y de
crecimiento.
Rentabilidad financiera.
La ROE
En algunos manuales de gestión
financiera, para referirse a la rentabilidad financiera (RF), suelen
emplear las letras de inicio de la
expresión inglesa Return On Equity
(ROE) que significa rentabilidad
sobre los capitales propios.
De la actividad desarrollada por la empresa, ésta obtiene unos ingresos.
Restados todos los costes, incluidos los intereses pagados a los prestamistas y el impuesto sobre la renta (generalmente el impuesto sobre sociedades), el valor residual obtenido en ese periodo, o beneficio neto, pertenece a los propietarios de la empresa. Para su consecución, los propietarios
han comprometido los recursos que financian a la empresa que le pertenecen, el patrimonio neto.
La rentabilidad financiera, obtenida por los propietarios de la empresa, es
igual a:
RF 
Beneficio después de intereses e impuestos
 100 
Patrimonio neto medio
BN
 100
Patrimonio neto medio
Esta rentabilidad puede ser una medida de la capacidad que tiene la empresa para crear valor para el propietario durante un periodo de tiempo.
En el largo plazo debe ser suficiente retribuir al propietario por las rentas
que ha renunciado a obtener en otras inversiones al colocar su dinero en
la empresa y por los desvelos que le ha producido haber asumido el riesgo de perder su dinero si los resultados no fuesen los deseados.
Denominación de las variables
BN = beneficio neto
BAII = Beneficio antes de intereses
e impuestos
i = Coste efectivo de la deuda,
expresado en %
P = Pasivo exigible o Deudas frente
a terceros.
t = tipo impositivo medio aplicable a
la empresa.
A = Activos totales.
PN = Patrimonio neto
A = PN + P = Capitales invertidos.
L = P / PN = Nivel de endeudamiento, que es el inverso del ratio de
autonomía financiera.
El empleo de la deuda y el apalancamiento financiero.
La relación entre el beneficio antes de intereses e impuestos con el beneficio neto se puede expresar de la siguiente manera:
BN = (BAII – i · P) · (1 – t)
Si dividimos ambos miembros de la igualdad por el patrimonio neto medio (PN), multiplicamos y dividimos el primer sumando de la segunda
parte de la igualdad por el activo total, sabiendo que el activo se financia
por el patrimonio neto y las deudas y operamos, tenemos que:
BN  BAII  i  P 
P 
 BAII A

 1  t   
 i
  1  t  
PN
PN
PN 
 PN A
 BAII  PN
P 
P 



  1  t 
i
A
PN
PN
PN




Si se continúa operando en el segundo miembro, llegamos
 BAII  BAII  P 
BN  BAII BAII P
P 



i

 i
  1  t 
  1  t   
PN  A
A PN
PN 
 A
 PN 
 A
Pedro Garayoa Alzórriz
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Por tanto, la relación que hay entre la rentabilidad económica y la financiera es:
RF   RE   RE  i   L   1  t 
A la vista de la relación anterior, observamos que la rentabilidad financiera depende de cómo se gestionen las actividades ordinarias de la empresa y se lleven a cabo sus políticas, además de la gestión de la política
de endeudamiento (el nivel de endeudamiento y el tipo de interés medio,
L e i) y de la política fiscal de la empresa (Impuesto sobre sociedades).
Las implicaciones de la utilización de deudas en la financiación de los
proyectos empresariales, en la rentabilidad de los propietarios, se resumen en la siguiente figura:
En la relación anterior se observa que, caso de recurrir a la financiación
de proyectos de inversión mediante deudas, si la rentabilidad económica
del proyecto de inversión de la empresa es superior al coste de la financiación, la creación de valor para el propietario es superior a la rentabilidad económica del proyecto. En otro caso, la creación de valor es menor
que esa rentabilidad económica.
No obstante, conviene recordar que no se da una relación lineal entre la
rentabilidad económica y la financiera. Es decir, que la empresa no puede
endeudarse todo lo que desee a un tipo interés medio (i). Este tipo de
interés depende del riesgo financiero que perciben las entidades prestamistas (principalmente las bancarias) y que estas determinan el tipo de
interés aplicable según las estabilidad de los nuevos ingresos y del nivel
de endeudamiento de la empresa (L), exigiendo un tipo de interés mayor
cuanto más elevado sea el nivel de endeudamiento.
Otra de las limitaciones del apalancamiento financiero como estrategia
para conocer si un proyecto genera valor para la empresa es que sólo
presta atención a los beneficios y no a la liquidez del proyecto, aspecto
fundamental en la gestión de las financias de la empresa. Y la necesidad
Pedro Garayoa Alzórriz
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disponibilidades líquidas de un proyecto puede suponer un obstáculo para
la empresa en el momento de acometer su ejecución.
Caso práctico: Relación de rentabilidades, nivel de endeudamiento y tipo de interés.
La rentabilidad financiera de ALFISA es igual al 12 %, la económica al 9 % y el interés medio que paga es del
8,25 %. Necesita una elevada suma de financiación para acometer otro proyecto que con una rentabilidad del
9 %.
1.
Emprenderá el proyecto exclusivamente con financiación ajena si tiene un nivel de endeudamiento alto
respecto al normal en el sector.
2.
Emprenderá el proyecto exclusivamente con financiación ajena si su nivel es bajo.
Solución:
1.
Si el nivel de endeudamiento es elevado, los posibles prestamistas percibirán en la empresa un mayor
riesgo incumplimiento de sus obligaciones por lo que seguramente le pedirán un tipo de interés superior
a la media actual y puede ser que la financiación del proyecto con recursos ajenos supere el 9 % y no
suponga una elevación de la rentabilidad obtenida por el propietario. Por tanto, caso de que le interese el
proyecto a ALFISA deberá financiarlo con una combinación de recursos ajenos y propios.
2.
Si el nivel de endeudamiento es bajo, los posibles prestamistas no verán incrementado el riesgo de incumplimiento por lo que seguramente le pedirán un tipo de interés similar a la media y eso hará que, financiando el proyecto exclusivamente con deudas, aumente la rentabilidad de los propietarios.
Caso práctico: Análisis de rentabilidades y liquidez generada por un proyecto.
FARMACISA va a financiar con recursos ajenos el activo no corriente empleado en la fabricación y distribución de un medicamento patentado, a un coste del 10 %, que estima le va a proporcionar una rentabilidad
económica del 15 %. A los propietarios de la patente, a los prestamistas y a sus proveedores les paga dentro
del ejercicio económico. En cambio, sus clientes son los servicios de salud de las Comunidades Autónomas,
con obligación legal de venderles, que están pagando a un mínimo 600 días.
¿Debe acometer este proyecto con financiación ajena?
Solución:
A la vista del coste de la financiación que puede obtener y de la rentabilidad económica del proyecto, si f inancia la ejecución del proyecto con recursos ajenos, en principio parece que va a crear valor para el accionista.
No obstante, si analizamos la liquidez del proyecto, vemos que en sus inicios no genera liquidez y sí debe
realizar unos pagos. Es por ello que no podemos decir si debe o no acometer el proyecto porque puede ocurrir que no encuentre financiación para efectuar esos pagos o que la encuentre a un tipo que reste atractivo al
proyecto.
Pedro Garayoa Alzórriz