FITCH RATINGS AFIRMÓ LA CALIFICACION “AA+ (col)” CON

FITCH RATINGS AFIRMÓ LA CALIFICACION “AA+ (col)” CON
TENDENCIA NEGATIVA A LA SEGUNDA EMISION DE BONOS
PATRIMONIO AUTONOMO PANAMERICANA S.A. POR UN MONTO DE
$40.000 MILLONES.
El Comité Técnico de Calificación de Fitch Ratings Colombia S.A. Sociedad Calificadora de Valores,
en reunión del 20 de octubre de 2010, con ocasión de la revisión anual de la Segunda Emisión de
Bonos Patrimonio Autónomo Panamericana por un monto de $40.000 millones, decidió afirmar a
calificación “AA+(col)” (Doble A más) con tendencia negativa, según consta en el Acta # 1873 de la
misma fecha.
Al respecto es necesario precisar que según escala de califcación de Fitch Ratings Colombia, la
calificación “AA+(col)” se asigna a emisiones con alta fortaleza financiera. La capacidad de empresas
aseguradoras con esta calificación para el cumplimiento de pólizas y otras obligaciones contractuales,
es fuerte. Para estas compañías, los factores de riesgo son moderados y se espera que el impacto de
entornos económicos y/o de negocios adversos sea bajo.
Adicionalmente, al asignar una tendencia a una calificación, Fitch Ratings Colombia S.A. Sociedad
Calificadora de Valores pretende indicar tanto la probabilidad que existe de que dicha calificación
cambie como la dirección en que se espera que se produzca dicho cambio. Una tendencia puede ser
“positiva”, indicando un posible aumento en la calificación; “negativa”, si lo que se espera, por el
contrario, es un deterioro en al calificación, o “en evolución”, lo que indica que la calificación puede
moverse ya sea hacia arriba, hacia abajo o mantenerse estable. Al asignar una tendencia a una
calificación, cualquiera que sea su dirección, se espera que ésta última se resuelva en el corto plazo.
Para la afirmación de la presente calificación Fitch Ratings tuvo en consideración la estructura de la
emisión, el reglamento de administración de la liquidez y sus modificaciones, las cláusulas de
limitación de reparto de dividendos bajo el nuevo nivel de endeudamiento, el desempeño de tráfico
vehicular, las coberturas de servicio de la deuda proyectadas y el proceso arbitral entre Concesionaria
Panamericana S.A. y la Gobernación de Cundinamarca.
La asignación de la tendencia negativa a la calificación “AA+(col)” (Doble A, más) obedece a la
incertidumbre generada por el proceso legal iniciado en el año 2007 entre Concesionaria
Panamericana S.A. y la Gobernación de Cundinamarca, el cual se encuentra en un Tribunal de
Arbitramiento en donde se espera se resolverán las reclamaciones presentadas por cada una de las
partes. El proceso mencionado aún no ha sido resuelto y a la fecha es imposible inferir la dirección y
magnitud del fallo final. A juicio de Fitch Ratings este hecho representa una contingencia importante
para Concesionaria Panamericana S.A., quien está a la cabeza del proyecto, y por tal razón seguirá
muy de cerca la evolución de dicho proceso y la incidencia del mismo dentro de la calidad crediticia
de la emisión de bonos objeto de esta calificación.
Para el presente análisis, Fitch Ratings analizó el impacto que tiene el alcance adicional, Adicional 28,
firmado el pasado mes de diciembre de 2009, en donde se añadieron obras por un monto de $135.509
millones de 2009. Con la firma del adicional mencionado la concesión deja de tener un ingreso
mínimo garantizado pasando a recibir la totalidad del recaudo de peajes hasta alcanzar un ingreso
mínimo esperado, y adicionalmente vigencias futuras de la Gobernación de Cundinamarca. Si bien
Concesionaria Panamericana aumentará su endeudamiento como consecuencia del Adicional 28, la
estructura de la emisión de bonos, la limitación total del reparto de dividendos establecida con el
nuevo endeudamiento durante la etapa de ejecución de las obras del alcance adicional y las políticas de
manejo del los recursos del patrimonio autónomo, aseguran que las apropiaciones de servicio de la
deuda de la emisión tengan prelación sobre el servicio de la deuda de cualquier otro tipo de acreedor
garantizado. De acuerdo a la cascada de pagos establecida en el Reglamento de Liquidez, los
subfondos para pago de intereses y capital de los bonos se fondean antes que cualquier otro subfondo
contemplado en la estructura. A juicio de la Calificadora, lo anterior garantiza que se cuente con los
recursos necesarios para cumplir oportunamente con las obligaciones emanadas por la presente
emisión de bonos.
Las obras adicionales serán ejecutadas por consorcios constructores conformados por las empresas que
actualmente son accionistas de la concesión, las cuales cuentan con una amplia experiencia en el
desarrollo de proyectos de esta naturaleza. Específicamente, estas empresas han estado involucradas
en la construcción, operación y mantenimiento de la carretera concesionada, lo cual representa una
fortaleza para el proyecto. Adicionalmente, la forma de contratación, la cual se hace bajo un contrato a
precio global fijo, y la forma de remuneración a los consorcios constructores, la cual se hace
dependiendo de los avances de obra, son aspectos que generan una mayor tranquilidad. Actualmente,
el concesionario se encuentra elaborando los diseños finales de las obras adicionales. Fitch Ratings
seguirá muy de cerca la evolución de este proceso con el fin de identificar cualquier modificación que
pudiera generarse en el plan de ejecución del Alcance 28, y que afecte la calidad crediticia de la
presente emisión de bonos.
Por otro lado, el tráfico vehicular a cierre de 2009 presentó un crecimiento del 2,3%. Sin embargo, en
lo corrido del año 2010, se ha observado un decrecimiento del orden del 1,8%. Dicho comportamiento
esta explicado por la entrada en operación de un oleoducto en el último trimestre del 2009, lo cual ha
generado una reducción en el tráfico de vehículos pesados que transportaban crudo y pasaban por la
estación de Jalisco. Cabe anotar que el decrecimiento observado se encuentra en niveles acordes con
los esperados por la Calificadora. Adicionalmente, cabe mencionar que la reducción del tráfico
vehicular no ha producido un decrecimiento en los ingresos de la concesión, toda vez que el
concesionario recauda hoy en día la totalidad de los peajes. Dicha situación era diferente ya que desde
el año 2005, el ingreso real empezó a ubicarse por encima del ingreso mínimo garantizado por lo cual
el concesionario debía retornar un porcentaje de los peajes recaudados a la Gobernación de
Cundinamarca.
Finalmente, durante la vigencia de la emisión, las obligaciones adquiridas por el patrimonio autónomo
a través de la colocación de los bonos, han sido atendidas oportunamente. Por su parte, Fitch Ratings
analizó los flujos de caja proyectados contemplando las modificaciones en términos de ingresos,
inversiones y endeudamiento ocasionadas por el Adicional 28. Los flujos de caja fueron sometidos a
diferentes escenarios de tensión donde se afectaron principalmente variables macroeconómicas, tráfico
vehicular, entre otras. Bajo dichos escenarios, las coberturas de la deuda de la emisión de bonos
mostraron ubicarse en niveles acordes con la calificación afirmada.
CONTACTOS:
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La calificación de riesgo crediticio de Fitch Ratings Colombia S.A. Sociedad Calificadora de Valores constituye una opinión
profesional y en ningún momento implica una recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni constituye
garantía de cumplimiento de las obligaciones del calificado. La información ha sido obtenida de fuentes que se presumen
confiables y precisas; por consiguiente la firma no se hace responsable por errores, omisiones o por los resultados obtenidos
del uso de esta información.
Miembros del Comité Técnico de Calificación que participaron en la reunión en la cual se asignó la(s) presente(s)
calificación(es) *: Cherian George, Natalia O´Byrne Cuellar, Andrés Hernando Márquez Mora
*Las hojas de vida de los Miembros del Comité Técnico podrán consultarse en la página web de la Sociedad Calificadora:
www.fitchratings.com.co