Saber lo que vale un activo y lo que determina que el

Saber lo que vale un activo y lo que determina que el valor es un
requisito previo para la toma de decisiones inteligentes - en la elección
de las inversiones de una cartera, en la decisión sobre el precio
apropiado de pagar o recibir en una toma de posesión y en la toma de
inversión, financiamiento y dividendos opciones al ejecutar un negocio.
La premisa de la valoración es que podemos hacer estimaciones
razonables de valor para la mayoría de los activos, y que los mismos
principios fundamentales determinar los valores de todos los tipos de
activos, tanto reales como financieros. Algunos activos son más fáciles
de valor que otros, los detalles de valoración de activos para variar de
activos y la incertidumbre asociada con las estimaciones de valor es
diferente para los diferentes activos, pero los principios básicos siguen
siendo los mismos. Esta introducción presenta algunas ideas
generales sobre el proceso de valoración y esboza el papel que
desempeña en la valoración de la gestión de carteras, análisis y
adquisición en finanzas corporativas. También examina los tres
enfoques básicos que pueden ser utilizados para valorar un activo
Una base filosófica para la valoración
Un postulado de la inversión de sonido es que un inversionista no
pagar más por un bien de lo que vale. Esta afirmación puede parecer
lógico y obvio, pero se olvida y redescubierto en algún momento de
cada generación y en todos los mercados. Hay algunos que son falsas
basta con alegar que el valor está en los ojos del espectador, y que
cualquier precio puede estar justificada si hay otros inversores
dispuestos a pagar ese precio. Eso es absurdo. Las percepciones
pueden ser todo lo que importa cuando el activo es una pintura o una
escultura, pero no y no debe comprar los activos más por razones
estéticas o emocionales; que compramos los activos financieros de los
flujos de caja que esperamos recibir de ellos. En consecuencia, la
percepción de valor tiene que estar respaldada por la realidad, lo que
implica que el precio que pagamos por cualquier activo debe reflejar
los flujos de efectivo que se espera que genere. Modelos de
valoración intento de relacionar el valor al nivel de, la incertidumbre
sobre el crecimiento y se espera en estos flujos de caja.
Hay muchos aspectos de la valoración en el que podemos estar en
desacuerdo, incluidas las estimaciones del valor real y cuánto tiempo
tomará para que los precios que se ajustan a valor real. Pero hay un
punto en el que no puede haber desacuerdo. precios de los activos no
puede justificarse simplemente con el argumento de que habrá otros
inversores en torno a quién va a pagar un precio más alto en el futuro.
Ese es el equivalente de un juego muy costosa de las sillas musicales,
en el que cada inversionista tiene que responder a la pregunta,
"¿Dónde voy a ser cuando la música se detiene? Ӡbefore jugando. El
problema de invertir con la expectativa de que habrá un tonto más
grande todo para vender un activo para, cuando llegue el momento, es
que puede terminar siendo el tonto más grande de todos.
Dentro del proceso de valoración
Hay dos puntos de vista extremos del proceso de valoración. En un
extremo están los que creen que la valoración, se hace bien, es una
ciencia dura, donde hay poco espacio para opiniones analista o un
error humano. En el otro extremo están quienes consideran que la
valoración es más un arte, donde los analistas inteligentes pueden
manipular los números para generar cualquier resultado que quieren.
La verdad se encuentra en algún lugar en el centro y vamos a utilizar
esta sección para considerar tres componentes del proceso de
valoración que no reciben la atención que se merece - y la tendencia
que los analistas de aportar al proceso, la incertidumbre que tienen
que lidiar con la complejidad que la tecnología moderna y el acceso
fácil a la información han introducido en la valoración.
Primer valor, la valoración a seguir: Sesgo en valoración
Casi nunca empiecen a valorar a una empresa con una pizarra en
blanco. Con demasiada frecuencia, nuestros puntos de vista sobre
una empresa se forman antes de que empiece a introducir los
números en los modelos que utilizamos y no es sorprendente,
nuestras conclusiones tienden a reflejar nuestros prejuicios.
Empezaremos por considerar las fuentes de sesgo en la valoración y
luego pasar a evaluar el sesgo se manifiesta en la mayoría de las
valoraciones. Cerraremos con una discusión sobre la mejor manera de
reducir al mínimo o al menos tratar con sesgo en las valoraciones.
Fuentes de Blas
El sesgo en la valoración se inicia con las empresas que elegimos
valor. Estas elecciones casi nunca son al azar, y cómo las hacemos
puede empezar a sentar las bases de sesgo. Puede ser que hemos
leído algo en la prensa (bueno o malo) sobre la compañía o
escuchado de un experto que era bajo o sobre valorados. Por lo tanto,
ya comenzamos con una percepción sobre la compañía que estamos
a punto de valor. Añadimos a la parcialidad momento de recoger la
información que necesitamos para el valor de la empresa. El informe
anual y otros estados financieros incluyen no sólo los números sino
que presenta también conversaciones sobre la gestión del
rendimiento, a menudo poniendo la mejor vuelta posible, en los
números. Con muchas compañías más grandes, es fácil acceder a lo
que otros analistas tras la acción que sobre estas compañías. Zacks, I
/ B / E / S y la primera llamada, el nombre de tres servicios entre
muchos otros, proporcionan resúmenes de cómo muchos analistas
son alcistas y bajistas para el tronco, y con frecuencia pueden acceder
a sus calificaciones completas. Por último, tenemos el mercado ճ
propia estimación del valor de la compañía-el precio de mercado añadiendo a la mezcla. Las valoraciones que se apartan demasiado
de este número que los analistas incómodo, ya que pueden reflejar
grandes errores de valoración (en lugar de errores de mercado).
En muchas valoraciones, hay factores institucionales que se suman a
esta tendencia ya considerable. Para ejemplo, es un hecho reconocido
de que los analistas de investigación de acciones son más propensos
a comprar en lugar de emitir recomendaciones vender, es decir, que
tienen más probabilidades de encontrar empresas que han
infravalorado que sobrevaluada. [1] Esto puede atribuirse en parte a
las dificultades que enfrentan los analistas en la obtención de acceso y
recopilación de información sobre las empresas que han emitido
recomendaciones sobre la venta, y en parte a la presión que se
enfrentan los gestores de cartera, algunos de los cuales podría tener
grandes posiciones en el stock , y de su propia empresa de armas de
banca de inversión que hayan ճ otras relaciones rentables con las
empresas en cuestión.
La recompensa y el castigo estructura asociados con el
descubrimiento a las empresas a ser menores y mayores de valor es
también un contribuidor al sesgo. Un analista cuya remuneración
depende de si se encuentra una empresa es menor o mayor valor se
hará con preferencia en sus conclusiones. Esto debería explicar por
qué las valoraciones de adquisición tan a menudo se inclinan hacia
arriba. El análisis de la oferta, que normalmente se realiza por la
adquisición de una empresa de inversión ճ banquero, que también es
el encargado de llevar el negocio a su conclusión exitosa, puede venir
a una de dos conclusiones. Uno es de encontrar que el acuerdo está
seriamente sobrevaluados y recomendar el rechazo, en cuyo caso el
analista recibe la gratitud eterna de los accionistas de la empresa
compradora, pero poco más. La otra es encontrar que el acuerdo tiene
sentido (no importa cuál sea el precio) y para aprovechar la bonanza
financiera de amplia reservando la oferta realizada.
Las manifestaciones de Blas
Hay tres formas en que nuestros puntos de vista sobre una empresa
(y los prejuicios que tenemos) pueden manifestarse en valor. El
primero es en los insumos que utilizamos en la valoración. Cuando las
empresas de valores, que constantemente llegan a la carretera se
bifurca en donde tenemos que hacer suposiciones de seguir adelante.
Estos supuestos pueden ser optimista o pesimista. Para una empresa
con elevados márgenes operativos ahora, puede suponer que la
competencia impulsará los márgenes hasta promedios de la industria
con gran rapidez (pesimista) o que la empresa será capaz de
mantener sus márgenes durante un período prolongado (optimista). El
camino que elija va a reflejar nuestros prejuicios anteriores. No
debería ser ninguna sorpresa entonces que el valor final que se llega a
es un reflejo de las opciones optimista o pesimista que hicimos en el
camino.
La segunda es en lo que llamaremos retoques posteriores a la
valoración, donde los analistas reconsiderar los presupuestos después
de una valoración en un intento de obtener un valor más cerca de lo
que habían esperado obtener partiendo. Por lo tanto, un analista que
los valores de una empresa en 15 dólares por acción, cuando el precio
de mercado es de $ 25, podrá revisar al alza sus tasas de crecimiento
a la baja y su riesgo para llegar a un valor más alto, si creía que la
empresa estaba sometida a un valor para empezar con.
El tercero es dejar el valor no es más que atribuir la diferencia entre el
valor se estima y el valor que creemos que es el derecho a un factor
cualitativo, como la sinergia o consideraciones estratégicas. Se trata
de un dispositivo común en la valoración de absorción en la que los
analistas suelen ser llamados a justificar lo injustificable. De hecho, el
uso de primas y descuentos, en la que aumentar o reducir el valor
estimado, proporciona una ventana sobre el sesgo en el proceso. El
uso de las primas - el control y la sinergia son un buen ejemplo - es un
lugar común en las valoraciones de adquisición, donde el sesgo es
hacia arriba empujando el valor (para justificar los altos precios de
adquisición). El uso de los descuentos - falta de liquidez y los
descuentos de las minorías, por ejemplo - son más típicos en
valoraciones de empresas privadas para el impuesto y la corte de
divorcio, donde el objetivo es informar a menudo tan bajos como sea
posible un valor para una empresa.
Qué hacer con sesgo
Blas no puede ser regulado o legislado de la existencia. Los analistas
son humanos y llevar a sus prejuicios a la mesa. Sin embargo, hay
formas en que podemos mitigar los efectos del sesgo en la valoración:
1. 1. Reducir las presiones institucionales: Como señalamos
anteriormente, una parte importante de sesgo puede ser atribuido a
factores institucionales. los analistas de Equity Research de la década
de 1990, por ejemplo, además de hacer frente a todas las fuentes
normales de sesgo tenido que lidiar con la demanda de sus
empleadores que aportan en los negocios de banca de inversión. Las
instituciones que quieren la investigación honesta de venta al capital
deben proteger a sus analistas de investigación de valores que emiten
recomendaciones a las empresas vender, no sólo de empresas sino
también furioso de su gente de ventas y gerentes de cartera.
2. 2. De las valoraciones de vínculos de recompensa / castigo:
Cualquier proceso de valoración que se condicione la recompensa o el
castigo sobre los resultados de la evaluación dará lugar a valoraciones
sesgadas. En otras palabras, si queremos que las valoraciones de
adquisición para ser imparciales, tenemos que separar el análisis de
los acuerdos de la oferta puesta a reducir el sesgo.
3. 3. No hay compromisos previos: tomadores de decisiones deben
evitar tomar fuertes posiciones públicas sobre el valor de una
empresa antes de que la valoración es completa. Una empresa
compradora que viene con un precio previo a la valoración de
una empresa objetivo ha puesto a los analistas en una posición
insostenible, donde se les pide que justifiquen ese precio. En
demasiados casos, la decisión sobre si una empresa está bajo o
sobre la valoración precede a un valor real, dando lugar a
análisis serio sesgada.
4. 4. Autoconocimiento: El mejor antídoto contra el prejuicio es la
conciencia. Un analista que es consciente de los sesgos que él
o ella aporta al proceso de valoración puede tratar activamente
de hacer frente a estos sesgos al tomar sus decisiones de
entrada o de abrir el proceso a más puntos de vista objetivo
sobre un futuro ճ empresa.
5. 5. La información honesta: En la estadística bayesiana, los
analistas están obligados a revelar sus priores (prejuicios), antes
de presentar sus resultados de un análisis. Por lo tanto, un
ambientalista tendrá que revelar que él o ella cree firmemente
que hay un agujero en la capa de ozono antes de presentar la
evidencia empírica en este sentido. La persona que revisa el
estudio de los factores que puede sesgo en mientras mira las
conclusiones. Valoraciones sería mucho más útil si los analistas
revelan sus prejuicios en la delantera.
Si bien no podemos eliminar el sesgo en la valoración, podemos
tratar de minimizar su impacto mediante el diseño de los
procesos de valoración que están más protegidas de manifiesto
las influencias exteriores y por el informe de nuestros prejuicios
con nuestros valores estimados.
Es sólo una estimación: imprecisión y la incertidumbre en Valoración
Comenzando temprano en la vida, se nos enseña que si hacemos las
cosas bien, vamos a obtener las respuestas correctas. En otras
palabras, la precisión de la respuesta se utiliza como una medida de la
calidad del proceso que dio la respuesta. Si bien esto puede ser
apropiado en las matemáticas o la física, es una medida deficiente de
la calidad en la valoración. Salvo un pequeño subconjunto de los
activos, siempre habrá incertidumbre asociada con las valoraciones, e
incluso las mejores calificaciones vienen con un considerable margen
para el error. En esta sección, se examinan las fuentes de
incertidumbre y las consecuencias de la valoración.
Fuentes de Incertidumbre
La incertidumbre es parte integrante del proceso de valoración, tanto
en el punto en el tiempo que el valor de un negocio y en cómo ese
valor evoluciona con el tiempo a medida que nueva información que
afecta a la valoración. Esta información puede ser específica a la
empresa objeto de valoración, más en general sobre el sector en que
opera la empresa o incluso ser información general del mercado (las
tasas de interés y la economía).
Al valorar un activo en cualquier punto en el tiempo, hacer pronósticos
para el futuro. Dado que ninguno de nosotros poseemos las bolas de
cristal, tenemos que hacer nuestras mejores estimaciones, dada la
información que tenemos en el momento de la valoración. Nuestras
estimaciones de valor puede ser malo para una serie de razones, y
podemos clasificar estas razones en tres grupos.
a. La incertidumbre Estimación: Aunque nuestras fuentes de
información son impecables Tenemos que convertir la información en
bruto en los insumos y el uso de estos insumos en los modelos.
Cualquier error o mal las evaluaciones que hacemos en cualquier fase
de este proceso causa un error de estimación.
b. La incertidumbre específico de la empresa: El camino que vemos
para que una empresa puede llegar a ser irremediablemente mal. La
empresa puede hacer mucho bien o mucho peor de lo que
esperábamos llevar a cabo, y las ganancias y flujos de efectivo
resultantes serán muy diferentes a las nuestras estimaciones.
c. La incertidumbre macroeconómica: Incluso si una empresa se
desarrolla exactamente la forma en que se espera que, el entorno
económico macro puede cambiar de maneras impredecibles. Las
tasas de interés puede subir o bajar y la economía puede hacer
mucho bien o para mal de lo esperado. Estos cambios
macroeconómicos afectará valor.
La contribución de cada tipo de incertidumbre a la incertidumbre global
asociado a una valoración puede variar entre las empresas. Al valorar
una madura cíclica de productos básicos o empresa, puede ser la
incertidumbre macroeconómica que es el principal factor causante de
los números reales se desvían de las expectativas. Valoración de una
empresa de tecnología jóvenes pueden exponer a los analistas a la
estimación de la incertidumbre y mucho más específico de la empresa.
Tenga en cuenta que la única fuente de incertidumbre que puede ser
claramente establecido a los pies del analista es la incertidumbre de
estimación.
Incluso si nos sentimos cómodos con nuestras estimaciones de un
activo ճ valores en cualquier punto del tiempo, que se va a cambiar el
valor con el tiempo, como consecuencia de nueva información que
sale tanto sobre la empresa y del mercado global .. Dado el constante
flujo de información en los mercados financieros, una valoración
realizada en una empresa de forma rápida las edades, y tiene que ser
actualizado para reflejar la información actual. Así, las compañías de
tecnología que se valoran mucho a finales de 1999, en el supuesto de
que el alto crecimiento de la década de los noventa continuaría en el
futuro, ¿se han valorado mucho menos a principios de 2001, ya que
las perspectivas de crecimiento futuro atenuado. Con la ventaja de la
retrospección, las valoraciones de estas empresas (y las
recomendaciones analista) en 1999 puede ser criticada, pero que bien
pudo haber sido razonable, dada la información disponible en ese
momento.
Las respuestas de la incertidumbre
Los analistas que valoran las empresas de hacer frente a
incertidumbre en todo momento en una tasación y que respondan a él,
tanto en formas saludables y no saludables. Entre las respuestas
saludables son los siguientes:
1. 1. Mejor Modelos de valuación: construcción de mejores modelos
de valoración que utilizan más de la información que está disponible
en el momento de la valoración es una forma de atacar el problema de
la incertidumbre. Cabe señalar, sin embargo, que incluso los mejores
modelos construidos pueden reducir estimación de la incertidumbre,
pero no pueden reducir o eliminar las incertidumbres muy reales
asociados con el futuro
2. 2. Valoración Márgenes: Algunos analistas reconocen que el valor
que obtienen de una empresa es una estimación y tratar de cuantificar
un rango en la estimación. Algunas simulaciones de uso y otros se
derivan de esperar, el mejor y el peor de los casos, las estimaciones
de valor. La salida que se brindan, por tanto los rendimientos tanto en
sus estimaciones de valor y su incertidumbre acerca de ese valor.
3. 3. Probabilístico declaraciones: Algunos analistas sofá sus
valoraciones en términos probabilísticos para reflejar la incertidumbre
que se sienten. Por lo tanto, un analista que estima un valor de $ 30
para una población es el comercio a $ 25 indicará que hay un 60 o
70% de probabilidad que la población está bajo valor en lugar de
hacer la afirmación categórica de que es bajo valor. Una vez más, las
probabilidades que acompañan a los estados dar una idea de la
incertidumbre que el analista percibe en la valoración.
En general, las respuestas saludables a la incertidumbre están
abiertos sobre su existencia y proporcionar información sobre su
magnitud a los que utilizan la valoración. Estos usuarios pueden
decidir cuánto cuidado se debe exponer al actuar sobre la valoración.
Lamentablemente, no todos los analistas frente a la incertidumbre de
manera que conduzcan a mejores decisiones. Las respuestas no
saludables a la incertidumbre incluyen:
1. 1. Pasar la pelota: Algunos analistas tratan de pasar la
responsabilidad de las estimaciones mediante el uso de otras
personas ճ números en la valoración. Por ejemplo, los analistas
suelen utilizar la tasa de crecimiento estimada por otros analistas
valoración de una empresa como su estimación de crecimiento. Si la
valoración resulta ser correcta, puede atribuirse el mérito por ello, y si
sale mal, se puede culpar a otros analistas para llevarlos por el
sendero del jardín.
2. 2. Renunciar a los fundamentos: Un número significativo de
analistas renunciar, sobre todo en modelos de valoración de pleno
derecho, incapaz de enfrentarse a la incertidumbre y tratar con él.
Demasiado a menudo, caen en el más formas simplistas de la
valoración de las empresas (múltiplos y comparables, por ejemplo)
que no requieren supuestos explícitos sobre el futuro. A unos pocos
deciden que la valoración en sí no tiene sentido y recurrir a la lectura
de cartas y calibrar la percepción del mercado.
Para concluir, es natural sentirse incómodo al valorar la equidad en
una empresa. Todos estamos tratando de hacer nuestro mejor juicio
sobre un futuro incierto. La molestia aumentará a medida que
pasamos de la valoración de empresas estables para las compañías
de crecimiento, de la valoración de las empresas maduras a las
empresas jóvenes y de la valoración de las empresas de mercado
desarrolladas a compañías de mercados emergentes.
Qué hacer acerca de la incertidumbre
La ventaja de romper la incertidumbre hacia abajo en la incertidumbre
de estimación, la incertidumbre específico de la empresa y
macroeconómico es que nos da una ventana sobre lo que podemos
manejar, lo que podemos controlar y lo que debería dejar pasar a
través de la valoración. Construcción de modelos de acceso a una
información mejor y superior que reducirá la incertidumbre de
estimación, pero hará poco para reducir la exposición al específico de
la empresa o el riesgo de macro-económico. Incluso los mejores
modelos construidos serán susceptibles de estas incertidumbres.
En general, los analistas deben tratar de concentrarse en hacer sus
mejores estimaciones de la información específica de la empresa ¿cuánto tiempo la empresa ser capaz de mantener un crecimiento
alto? ¿Qué tan rápido crecen los ingresos durante ese período? ¿Qué
tipo de beneficios extraordinarios de la empresa se gana? - Y alejarse
de llevar en sus puntos de vista sobre las variables económicas
macro. Para ver por qué, supongamos que usted cree que las tasas
de interés hoy en día son demasiado bajas y que subirán un 1,5%
durante el próximo año. Si usted construye en el aumento esperado en
las tasas de interés en su flujo de caja descontado valoraciones, todos
se dan valores bajos para las empresas que se está analizando. Una
persona que usa estas valoraciones se enfrentará a un dilema porque
no tendrá manera de saber cuánto de esto una valoración se debe a
su punto de vista macroeconómico y cuánto a su punto de vista de la
empresa.
En resumen, los analistas deben concentrarse en construir los mejores
modelos que pueden con mayor cantidad de información que
legalmente pueden acceder, tratando de hacer sus mejores
estimaciones de los componentes específicos de la empresa y ser lo
más neutral que puede en macro variables económicas. Cuando
nueva información llega, deben actualizar sus calificaciones para
reflejar la nueva información. No hay lugar para el orgullo falso en este
proceso. Las valoraciones pueden cambiar drásticamente con el
tiempo y deben cuando así lo exija la información tal cambio.
La rentabilidad de la valoración
Incluso al final de la valoración más cuidadosa y detallada, habrá
incertidumbre sobre los números finales, de color como están por
suposiciones que hacemos sobre el futuro de la empresa y la
economía en los que opera. No es realista esperar o exigir certeza
absoluta en la valoración, ya que la entrada se calculan con el error.
Esto también significa que los analistas tienen que dar un margen
razonable de error en la formulación de recomendaciones sobre la
base de las valoraciones.
El corolario de esta afirmación es que la valoración no puede ser
juzgada por su precisión. Algunas empresas se pueden valorar con
mayor precisión que otros simplemente porque hay menos
incertidumbre sobre el futuro. Podemos valor de una empresa madura
con unas hipótesis relativamente pocos y se sienten razonablemente
cómodos con el valor estimado. Valoración de una empresa de
tecnología se requieren supuestos mucho más, al igual que la
valoración de una empresa de mercados emergentes. Un científico
que busca en las valoraciones de estas empresas (y los errores de
estimación asociado) puede muy bien considerar la valoración de
empresas maduras la mejor, ya que es el más preciso, y las empresas
de tecnología y las nuevas valoraciones de empresas del mercado son
inferiores porque no hay la mayoría de la incertidumbre asociada a los
valores estimados. La ironía es que la rentabilidad de la valoración
será en realidad más alto en que hay mayor incertidumbre sobre los
números. Después de todo, no es la forma más precisa la valoración
es la que determina su utilidad, pero el grado de precisión el valor es
relativo a las estimaciones de otros inversores tratando de valor de la
misma empresa. Cualquiera puede el valor del bono de cupón cero
libre de incumplimiento con absoluta precisión. Valoración de una
empresa de tecnología o una sociedad de jóvenes de mercados
emergentes requiere una mezcla de las técnicas de predicción, la
tolerancia a la ambigüedad y la voluntad de cometer errores que
muchos analistas no tienen. Como la mayoría de los analistas tienden
a dar en la cara de tal incertidumbre, el analista que persevera y hace
sus mejores estimaciones (propenso a errores que pudieran ser)
tendrán una ventaja diferencial.
No queremos dar la impresión de que estamos completamente
indefensos frente a la incertidumbre. Simulaciones, árboles de
decisión y análisis de sensibilidad son herramientas que nos ayudan a
lidiar con la incertidumbre, pero no lo elimina.
¿Están los modelos más grandes mejor? Valoración de la Complejidad
Modelos de valoración se han vuelto más y más complejo en los
últimos dos decenios, como consecuencia de dos hechos. Por un lado,
las computadoras y calculadoras se han vuelto mucho más poderosa y
accesible en las últimas décadas. Con la tecnología como nuestro
aliado, las tareas que nos hubiera llevado días en los días preordenador se puede lograr en cuestión de minutos. Por otro lado, la
información es a la vez más abundante y más fácil acceso y uso.
Podemos descargar datos históricos detallados sobre miles de
empresas y usarlos como mejor nos parezca. La complejidad, sin
embargo, ha tenido un costo. En esta sección, vamos a considerar el
comercio minorista de la complejidad y cómo los analistas pueden
decidir cuánto a construir en los modelos.
Más detalle o menos detalle
Una cuestión fundamental que todos nos enfrentamos al hacer las
valoraciones es la cantidad de detalle que debe romper una valoración
abajo en. Hay algunos que creen que con más detalle es siempre
mejor que menos detalles y que las valoraciones resultantes son más
precisas. No estamos de acuerdo. La compensación en añadir detalles
es simple. Por un lado, da más detalles de los analistas la posibilidad
de utilizar la información específica para hacer mejores pronósticos en
cada artículo individual. Por otra parte, más detalles crea la necesidad
de más insumos, con el potencial de error en cada uno, y genera
modelos más complicados. Así, rompiendo el capital de trabajo en sus
componentes individuales - las cuentas por cobrar, inventarios,
cuentas por pagar, crédito de proveedores, etc -, presenta una analista
de la facultad discrecional de efectuar diferentes hipótesis acerca de
cada tema, pero este criterio sólo tiene valor si el analista tiene la
capacidad de diferenciar entre los elementos.
El costo de la Complejidad
Una cuestión paralela y relacionada con el grado de detalle debe
haber en una valoración es el de la complejidad de un modelo de
valoración debe ser. Hay costos claro que pagamos como modelos a
ser más complejas y requieren más información.
1. 1. La sobrecarga de información: Para más información no siempre
conduce a una mejor valoración. De hecho, los analistas pueden
sentirse abrumado al enfrentarse con enormes cantidades de
información en contrario, y esto puede llevar a tomar decisiones de
entrada pobres. El problema se agrava por el hecho de que los
analistas a menudo operan bajo presión de tiempo para valorar las
empresas. Los modelos que requieren decenas de aportaciones para
el valor de una sola compañía suelen recibir poca atención de los
usuarios. Una salida ճ modelo es tan bueno como los insumos que
intervienen en él, es basura, sale basura.
2. 2. Negro Caja síndrome de Down: Los modelos a ser tan
complicada, que los analistas usando ya no comprender su
funcionamiento interno. Se alimentan de los insumos en el modelo ճ
cuadro negro y la caja escupe un valor. En efecto, el estribillo de los
analistas se convierte en modelo de Ҕhe valora la compañía en $ 30
un shareӠrather que җe valora la compañía en $ 30 un shareӮ De
particular preocupación deben ser modelos en que partes de los
modelos son propietarios y no se puede acceder (o modificada) por los
analistas. Esto es a menudo el caso con los modelos de valoración
comercial, donde los vendedores tienen que mantener una parte del
modelo fuera de límites para hacer sus servicios indispensables.
3. 3. Grandes contra pequeños Hipótesis: Los modelos complejos a
menudo generan la producción abundante y detallada y se hace muy
difícil separar los supuestos grandes de los supuestos pequeños. En
otras palabras, la hipótesis de que los márgenes de explotación antes
de impuestos se quedará en 20% (un supuesto grande que duplica el
valor de la empresa) tiene que competir con el supuesto de que las
cuentas por cobrar se reducirá del 5% de los ingresos y el 4% de los
ingresos en los próximos 10 años (un supuesto pequeño que casi no
tiene repercusión sobre el valor).
El principio de parsimonia
En las ciencias físicas, el principio de parsimonia dicta que tratamos la
explicación más simple posible para un fenómeno antes de pasar a
otros más complicados. Nos haría bien en adoptar un principio similar
en la valoración. Al valorar un activo, queremos utilizar el modelo más
simple que puede salirse con la suya. En otras palabras, si podemos
valorar un activo con tres entradas, no deberíamos estar usando
cinco. Si somos capaces de valor de una empresa con 3 años de las
previsiones de flujo de caja, la previsión de diez años de los flujos de
efectivo es buscar problemas.
El problema con todo-en-uno los modelos que están diseñados para
valorar todas las empresas es que tienen que crearse con el valor de
las empresas más complicado que tendremos que enfrentar y no el
menos complicado. Por lo tanto, nos vemos obligados a entrar en los
insumos y los valores de pronóstico más simple para las empresas
que realmente no necesita de estimar. En el proceso, podemos
mangle valor de los activos que deben ser fáciles de valor.
Consideremos, por ejemplo, el efectivo y valores negociables
mantenidos por las empresas como parte de sus activos. La forma
más sencilla de este valor en efectivo es llevarlo a su valor nominal.
Los analistas que tratan de crear flujos de efectivo descontados o
modelos de valoración relativa al valor en efectivo a menudo mal lo
valoran, ya sea utilizando la tasa de descuento incorrecto para el
ingreso en efectivo o mediante el uso de las múltiples malo para las
ganancias en efectivo. [2]
Enfoques para la valoración
Los analistas utilizan una amplia gama de modelos, que van desde lo
simple a lo sofisticado. Estos modelos a menudo hacen supuestos
muy diferentes acerca de los fundamentos que determinan el valor,
pero sí comparten algunas características comunes y se pueden
clasificar en términos más amplios. Hay varias ventajas de esta
clasificación - que hace que sea más fácil de entender donde los
modelos individuales encajar en el cuadro grande, por qué nos arroja
resultados distintos y cuando tienen errores fundamentales en la
lógica.
En términos generales, existen tres enfoques para la valoración. La
primera valoración, el flujo de caja descontado, relación entre el valor
de un activo al valor presente de los flujos de efectivo futuros en dicho
activo. La segunda valoración, pariente, estima que el valor de un
activo mirando los precios de los «comparables» en relación con los
activos de una variable común, como los ingresos, flujos de efectivo,
valor en libros o ventas. La tercera evaluación, crédito contingente,
utiliza modelos de valoración de opciones para medir el valor de los
activos que las características de opciones sobre acciones. Mientras
que pueden obtener las estimaciones de valor diferentes, uno de los
objetivos de discutir modelos de valoración es el de explicar las
razones de tales diferencias, y ayudar a escoger el modelo adecuado
a utilizar para una tarea específica.
Valoración de flujos de tesorería con descuento
En flujos de caja descontados de valoración, el valor de un activo es el
valor presente de los flujos de caja esperados del activo, descontados
a una tasa que refleja el grado de riesgo de esos flujos de caja. Este
enfoque obtiene la mayoría de reproducir en las aulas y viene con las
mejores credenciales teóricas. En esta sección, veremos los
fundamentos del enfoque y algunos de los detalles preliminares
acerca de cómo estimamos sus entradas.
Bases para la aproximación
Nosotros compramos la mayoría de los activos porque esperamos que
para generar flujos de efectivo por nosotros en el futuro. En descuento
de flujos de caja, comenzamos con una simple propuesta. El valor de
un activo no es lo que alguien percibe que valga la pena pero es una
función de los flujos de caja esperados en dicho activo. En pocas
palabras, los activos con flujos de caja predecibles y altos deberían
tener valores más altos que los activos con flujos de efectivo bajo y
volátil. En descuento de flujos de caja, se estima el valor de un activo
como el valor presente de los flujos de efectivo esperados en él.
donde,
n = vida útil del activo
E (CFT) = flujo de caja esperados en el periodo t
r = Tasa de descuento que refleja el grado de riesgo de los flujos de
efectivo estimados
Los flujos de efectivo varía de activo a activo - dividendos para las
acciones, cupones (intereses) y el valor nominal de los bonos y flujos
de efectivo después de impuestos de una empresa. La tasa de
descuento será una función del grado de riesgo de los flujos de
efectivo estimados, con tasas más altas de activos de mayor riesgo y
menores tasas de otras más seguras.
Uso de modelos de descuento de flujo de efectivo es, en cierto sentido
un acto de fe. Creemos que cada activo tiene un valor intrínseco y
tratamos de estimar que el valor intrínseco mirando un activo ճ
fundamentos. ¿Qué es el valor intrínseco? Tenga en cuenta que el
valor que se iba a atribuir a un activo por un analista que todo lo sabe
con acceso a toda la información disponible ahora, y un modelo de
valoración perfecto. Ningún analista, de existir, por supuesto, pero
todos aspiran a estar tan cerca como podamos para este analista
perfecto. El problema radica en el hecho de que ninguno de nosotros
llega a ver lo que el verdadero valor intrínseco de un activo es y por lo
tanto no tienen forma de saber si nuestras valoraciones flujo de caja
descontado están cerca de la marca o no.
La clasificación de modelos de descuento de flujo de caja
Hay tres maneras distintas en que podemos clasificar los modelos de
flujo de caja descontado. En la primera, diferenciamos entre la
valoración de una empresa como negocio en marcha en oposición a
una colección de activos. En el segundo, establecer una distinción
entre la valoración de la equidad en un negocio y la valoración de la
propia empresa. En el tercero, trazamos tres formas distintas y
equivalentes de hacer la valoración de flujos de efectivo - el enfoque
de flujo de efectivo esperado, un valor calculado de acuerdo devuelve
el exceso y el valor actual ajustado.
.
a. Ir preocupación frente Valoración de Activos
El valor de un activo en el marco del flujo de caja descontado es
el valor presente de los flujos de caja esperados en dicho activo.
La extensión de esta proposición a la valoración de un negocio,
se puede argumentar que el valor de una empresa es la suma
de los valores de los activos individuales propiedad de la
empresa. Si bien esto puede ser técnicamente correcto, hay una
diferencia fundamental entre la valoración de un conjunto de
activos y un negocio. Un negocio o una empresa es una entidad
permanente con los activos que ya posee y los activos que
espera invertir en el futuro. Esto se ve mejor cuando nos fijamos
en el balance financiero (en comparación con un balance
contable) para una empresa en curso en la figura 1.1:
Tenga en cuenta que las inversiones que ya se han hecho a la
categoría de activos en su lugar, pero las inversiones que
esperamos que el negocio para hacer en el futuro son los
activos de crecimiento.
Un balance financiero constituye un buen marco para sacar las
diferencias entre la valoración de una empresa como negocio en
marcha y valorarlo como una colección de activos. En una
valoración de empresa en funcionamiento, tenemos que hacer
nuestro mejor juicio, no sólo de las inversiones existentes, sino
también en espera de futuras inversiones y su rentabilidad. Si
bien esto puede parecer una locura, una gran proporción del
valor de mercado de las empresas el crecimiento procede de los
activos de su crecimiento. En una valoración basada en los
activos, nos centramos principalmente en los activos en su lugar
y estimar el valor de cada activo por separado. Agregar el activo
valores entre sí produce el valor de la empresa. Para las
empresas con oportunidades de crecimiento rentable, las
valoraciones basadas en los activos dará valores más bajos que
las valoraciones en marcha.
Un caso especial de valoración de activos basado en la
valoración de liquidación, donde se valoren los activos basados
en la presunción de que tienen que ser vendido ahora. En teoría,
esto debería ser igual al valor obtenido de valoraciones
favorables de liquidez de los activos individuales, sino la
urgencia asociados con la liquidación de activos rápidamente
puede dar lugar a un descuento en el valor. ¿Qué tan grande
será el descuento dependerá del número de compradores
potenciales de los activos, las características de los activos y el
estado de la economía.
b. Equidad de valoración en comparación con valuación de
empresas
Hay dos formas en que podemos abordar con descuento de
flujos de caja. El primero es valorar la actividad global, tanto con
los bienes en el lugar y los activos de crecimiento, lo que a
menudo se denomina empresa o de valoración de la empresa.
Los flujos de efectivo antes del pago de la deuda y después de
las necesidades de reinversión se denominan flujos de caja para
la empresa, y la tasa de descuento que refleje el costo
combinado de la financiación de todas las fuentes de capital se
llama el costo del capital.
La segunda forma es el justo valor de la participación en
acciones de la empresa, y esto se llama valoración equidad.
Los flujos de efectivo después del pago de la deuda y las
necesidades de reinversión se llaman libre flujo de caja del
accionista, y la tasa de descuento que refleja sólo el costo de
financiamiento de capital es el costo del capital.
También tenga en cuenta que siempre podemos obtener de la
antigua (firm value) en el valor de capital este último () por
deducir el valor de todas las reclamaciones no participativos de
valor de la empresa. Si se hace correctamente, el valor de la
equidad debe ser el mismo si se valora directamente (por
descuento de flujos de caja del accionista con un costo de
capital) o indirectamente (mediante la valoración de la empresa
y restando el valor de todas las reclamaciones no participativos).
c. Las variaciones en los modelos DCF
El modelo que hemos presentado en esta sección, donde los
flujos de caja esperados descontados a una tasa de descuento
ajustada al riesgo, es el enfoque del flujo de caja descontado
más utilizados, pero hay dos variantes ampliamente utilizado. En
la primera, se separan los flujos de efectivo en exceso de los
flujos de retorno de efectivo y normal flujo de efectivo de
regreso. Ganar el rendimiento requerido ajustada al riesgo
(costo del capital o patrimonio) se considera un flujo de retorno
de efectivo normal pero cualquier flujo de efectivo por encima o
por debajo de este número se clasifican como beneficios
extraordinarios; rendimientos extraordinarios por consiguiente,
puede ser positivo o negativo. Con el marco de retorno valor en
exceso, el valor de una empresa puede ser escrito como la
suma de dos componentes:
= Valor de la empresa el capital invertido en una empresa de
hoy + Valor actual de exceso de dinero en efectivo de los flujos
de retorno, tanto existentes como futuros proyectos
Si hacemos la suposición de que la medida de contabilidad del
capital invertido (valor contable del capital) es una buena medida
del capital invertido en activos hoy en día, este enfoque implica
que las empresas que obtienen los flujos de caja positivos de
rentabilidad positiva se negociarán en el mercado de valores
superiores a su libro valores y que lo contrario es cierto para las
empresas que obtienen los flujos de caja negativos de exceso
de rentabilidad.
En la segunda variación, llamado valor actual ajustado (APV)
enfoque, separar los efectos sobre el valor de la deuda de
financiación a partir del valor de los activos de una empresa. En
general, la deuda utilizando para financiar las operaciones de
una empresa crea ճ beneficios fiscales (ya que los gastos por
intereses son deducibles de impuestos) en el lado positivo y
aumenta el riesgo de quiebra (y los costos esperados de
quiebra) en el lado negativo. En el enfoque de APV, el valor de
una empresa se puede escribir como sigue:
Valor de la empresa = Valor de la empresa con un capital del
100% de financiamiento + valor presente de los beneficios
fiscales de la deuda - Los costos esperados de quiebra
En contraste con el enfoque convencional, donde los efectos de
la financiación de la deuda se capturan en la tasa de descuento,
los intentos de aproximación APV para estimar el valor en
dólares de los beneficios esperados de la deuda y los costos por
separado del valor de los activos de explotación.
Mientras que los partidarios de cada método como para afirmar
que su enfoque es el mejor y más preciso, se argumentará que
los tres enfoques rendimiento de las mismas estimaciones de
valor, si hacemos hipótesis coherentes.
Los insumos de los modelos de descuento de flujo de caja
Hay tres entradas que se requieren para el valor de cualquier
activo en este modelo - el flujo de efectivo esperado, el
momento del flujo de caja y la tasa de descuento que es
adecuada debido al grado de riesgo de estos flujos de caja.
a. Precios de descuento
En la valoración, comenzamos con la noción fundamental de
que la tasa de descuento utilizada en un flujo de caja debe
reflejar su grado de riesgo, con dinero en efectivo mayor riesgo
los flujos de tener mayores tasas de descuento. Hay dos formas
de riesgo de visualización. El primero es puramente en términos
de la probabilidad de que una entidad de forma predeterminada
en el compromiso de hacer un pago, tales como intereses o
capital adeudado, y esto se llama riesgo de incumplimiento. Al
mirar la deuda, el costo de la deuda es la tasa que refleja este
riesgo de incumplimiento.
La segunda manera de ver es el riesgo en términos de la
variación de los rendimientos reales en torno a la rentabilidad
esperada. Los rendimientos reales en una inversión de riesgo
pueden ser muy diferentes de los retornos esperados, mayor es
la variación, mayor es el riesgo. Cuando se buscan la equidad,
que tienden a usar medidas del riesgo basada en la varianza de
retorno. Si bien la discusión de modelos de riesgo y retorno en
otras partes de esta página se visualiza en los diferentes
modelos que tratan de hacer esto en mucho más detalle, hay
algunos puntos básicos sobre los que estos modelos de
acuerdo. La primera es que el riesgo de realizar inversiones que
tiene que percibe a través de los ojos del inversor marginal en
que la inversión, y este inversor marginal se supone que es bien
diversificado en múltiples inversiones. Por lo tanto, el riesgo en
una inversión que deben determinar el tipo de descuento es la
no-diversificable o riesgo de mercado de esa inversión. La
segunda es que el rendimiento esperado de cualquier inversión
se pueden obtener a partir de la rentabilidad esperada de una
inversión libre de riesgo, y añadiendo una prima que refleje el
importe del riesgo de mercado en el que la inversión. Este
rendimiento previsto de devolver el costo del capital.
El costo de capital se puede obtener mediante la adopción de un
promedio del costo del capital, que se estima que el anterior, y el
costo después de impuestos de los préstamos, basado en el
riesgo de incumplimiento, y la ponderación de las proporciones
utilizadas por cada uno. Vamos a argumentar que las
ponderaciones utilizadas, al valorar un negocio en marcha,
deben estar basados en los valores de mercado de deuda y
capital. Si bien hay algunos analistas que utilizan los pesos del
valor contable, ello viola un principio básico de valoración, y es
que a un valor razonable [3], hay que ser indiferentes entre
comprar y vender un activo.
b. Flujos de efectivo esperados
En el sentido más estricto, el flujo de efectivo únicamente un
inversor de capital se sale de una empresa que cotiza en bolsa
es el dividendo, los modelos que utilizan los dividendos como
flujos de efectivo se llaman modelos de dividendos de
descuento. Una definición más amplia de los flujos de caja del
accionista sería los flujos de efectivo que queda después de las
afirmaciones del flujo de caja de los inversores no participativos
en la empresa se han cumplido (intereses y principal de los
tenedores de deuda y dividendos preferentes) y después de
bastantes de estos flujos de efectivo ha sido reinvertido en la
empresa para sostener el crecimiento previsto de los flujos de
efectivo. Este es el flujo de caja libre del accionista (FCFE), y los
modelos que utilizan estos flujos de caja se llaman modelos
FCFE descuento.
El flujo de caja para la empresa es el flujo de efectivo acumulado
a todos los claimholders en la empresa. Una forma de obtener
este flujo de caja es añadir los flujos de caja libre del accionista
a los flujos de efectivo a los acreedores (deuda) y tenedores de
acciones preferentes. Una forma mucho más simple de obtener
el mismo número es la estimación de los flujos de efectivo antes
de la deuda y los pagos de dividendos preferentes, restando de
los ingresos de explotación después de impuestos de la
inversión neta de las necesidades para sostener el crecimiento.
Este flujo de caja se denomina flujo de caja libre a la empresa
(FCFF) y los modelos que utilizan estos flujos de caja se llaman
FCFF modelos.
c. Crecimiento esperado
No está de estimar el crecimiento esperado de los flujos de
efectivo en el futuro que los analistas frente a la incertidumbre
más directamente. Hay tres formas genéricas de estimar el
crecimiento. Una de ellas es buscar en una compañía ճ pasado
y utilizar la tasa de crecimiento histórico publicado por dicha
empresa. El peligro es que el crecimiento pasado pueden
ofrecer pocos indicios de que el crecimiento futuro. El segundo
es obtener estimaciones de crecimiento de más fuentes bien
informadas. Para algunos analistas, esto se traduce en utilizar
las estimaciones facilitadas por una empresa de gestión ճ
mientras que para otros toma la forma de utilizar las
estimaciones consensuadas de crecimiento hechas por otros
que siguen a la empresa. El sesgo asociado a estas dos fuentes
deben plantear preguntas acerca de las valoraciones
resultantes.
Vamos a promover una tercera vía, donde se ata la tasa de
crecimiento esperada a dos variables que están determinadas
por la empresa objeto de valoración - la cantidad de los ingresos
son reinvertidos en la empresa y lo bien que esas ganancias se
reinvierten. En el modelo de valoración de la equidad, esta tasa
de crecimiento esperada es un producto de la tasa de retención,
es decir, la proporción de los ingresos netos no pagados a los
accionistas y la rentabilidad sobre recursos propios sobre los
proyectos tomadas con ese dinero. En el modelo de valoración
de empresas, la tasa de crecimiento esperada es un producto de
la tasa de reinversión, que es la proporción de los ingresos de
explotación después de impuestos que va en la red de nuevas
inversiones y la rentabilidad del capital devengados por esas
inversiones. Las ventajas de utilizar estas tasas de crecimiento
son fundamentales dos veces. La primera es que las
valoraciones resultantes se coherencia interna y de las
empresas que se supone que tienen un alto crecimiento están
obligados a pagar por el crecimiento con más de reinversión. La
segunda es que sienta las bases para considerar cómo las
empresas pueden hacerse más valioso para sus inversores.
Valoración DCF: ventajas y desventajas
Para los verdaderos creyentes, la valoración de flujo de efectivo
descontado es el único modo de enfoque de la valoración, pero
los beneficios pueden ser más matizada que están dispuestos a
admitir. En el lado positivo, la valoración de flujos de efectivo, se
hace bien, exige a los analistas a entender los negocios que se
están valorando y preguntarnos sobre la sostenibilidad de los
flujos de efectivo y el riesgo. valoración de flujos de efectivo está
hecho a medida para aquellos que compran en el adagio de
Warren Buffett que lo que estamos comprando no son las
acciones, pero los negocios subyacentes. Además, las
valoraciones favorables flujo de caja es intrínsecamente
contraria en el sentido de que las fuerzas de los analistas a
buscar los fundamentos que impulsan el valor en lugar de lo que
son las percepciones del mercado. En consecuencia, si las
acciones suben los precios (caída) de manera desproporcionada
en relación con las ganancias subyacentes y los flujos de caja,
flujos de caja descontados los modelos es probable que
encuentren las existencias que deben más de un valor (en
valor).
Hay, sin embargo, las limitaciones de la valoración de flujos de
efectivo. En las manos de los analistas descuidado, con
descuento de flujos de efectivo valoraciones pueden ser
manipulados para generar estimaciones de valor que no tienen
relación con valor intrínseco. También necesitamos mucha más
información para valorar una empresa con modelos de
descuento de flujos de efectivo, ya que tenemos que estimar
flujos de caja, las tasas de crecimiento y tasas de descuento.
Por último, modelos de descuento de flujo de caja puede
encontrar muy bien cada acción en un sector o incluso un
mercado para ser más valorados, si la percepción del mercado
se han adelantado a los fundamentos. Para los gerentes de
cartera y analistas de investigación de acciones, que son
necesarios para encontrar las acciones para comprar incluso en
los mercados más sobre valorados, esto crea un dilema. Pueden
ir con sus valoraciones favorables flujo de caja y la conclusión
de que todo está sobrevaluado, lo que puede poner fuera del
negocio, o pueden encontrar un enfoque alternativo que es más
sensible a los estados de ánimo del mercado. No debería ser
ninguna sorpresa que muchos eligen lo último.
Valoración relativa
Si bien el foco en las aulas y las discusiones académicas sobre
la valoración sigue siendo el flujo de caja descontado, la realidad
es que la mayoría de los activos se valoran sobre una base
relativa. En la valoración relativa, el valor de un activo mirando
cómo los precios del mercado de activos similares. Así pues, la
hora de determinar cuánto pagar por una casa, nos fijamos en
qué casas similares en el barrio vendido para en lugar de hacer
una valoración intrínseca. La extensión de esta analogía a
poblaciones, a menudo los inversionistas decidir si una acción
está barata o cara, comparando sus precios con el de
poblaciones similares (por lo general en su grupo de pares). En
esta sección, se considerará la base de la valoración relativa, las
formas en que puede ser utilizada y sus ventajas y desventajas.
Bases para el enfoque
En la valoración relativa, el valor de un activo se deriva de los
precios de los «comparables» activos, estandarizado, utilizando
una variable común. Se incluyen en esta descripción son dos
componentes clave de la valoración relativa. La primera es la
noción de activos comparables o similares. Desde el punto de
vista de valoración, esto implicaría activos con flujos de efectivo
similares, el riesgo y potencial de crecimiento. En la práctica,
generalmente se toma en el sentido de las demás empresas que
están en la misma actividad que la empresa objeto de
valoración. El otro es un precio estándar. Después de todo, el
precio por acción de una empresa es en cierto sentido,
arbitraria, ya que es una función del número de acciones en
circulación, un dos por uno división de acciones reduciría a la
mitad el precio. Dividiendo el precio o valor de mercado por
alguna medida que se relaciona con ese valor se obtendría un
precio estándar. Cuando las reservas valorar, esto
esencialmente se traduce en el uso múltiplos donde dividimos el
valor de mercado por ingresos, valor contable o en los ingresos
para llegar a una estimación de valor estandarizado. Podemos
entonces comparar estos números en las empresas.
Las aplicaciones más simple y directa de las valoraciones
relativas son con activos reales, donde es fácil encontrar otros
activos similares, o incluso los idénticos. El precio que pide para
una tarjeta de béisbol Mickey Mantle novato o un Mustang 1965
Ford es relativamente fácil de estimar, dado que hay otras
tarjetas de Mickey Mantle y 1965 Ford Mustang por ahí y que los
precios a los que han sido comprados y vendidos se puede
obtener. Con la valoración de capital, valoración relativa se
vuelve más complicada por dos realidades. La primera es la
ausencia de activos similares, que nos exige ampliar la
definición de incluir a las empresas comparables que son
diferentes de la que estamos valorando. Después de todo, ¿qué
empresa en el mundo es remotamente similar a Microsoft o GE?
La otra es que diferentes maneras de normalizar los precios
(múltiplos diferentes) puede dar valores diferentes para la misma
empresa.
Remontándose a nuestra discusión anterior de la valoración de
flujos de efectivo, hemos argumentado que la valoración de
flujos de efectivo descontados fue una búsqueda (aunque no
cumplidas) de valor intrínseco. En la valoración relativa, hemos
renunciado a la estimación de valor intrínseco y, esencialmente,
poner nuestra confianza en los mercados de hacerlo bien, al
menos en promedio.
Variaciones sobre valoración relativa
En la valoración relativa, el valor de un activo se basa en la
similitud de los activos tienen un precio. En la práctica, hay tres
variaciones de valoración relativa, con las diferencias sobre todo
en cómo definimos las empresas comparables y controlar las
diferencias entre las empresas:
a. La comparación directa: En este enfoque, los analistas tratan
de encontrar una o dos empresas que se ven casi exactamente
como la empresa que están tratando de valorar y estimar el
valor calculado de acuerdo cómo estos ҳimilarӠcompanies
tienen un precio. La parte clave en este análisis es la
identificación de estas empresas similares y obtener sus valores
de mercado.
b. Grupo de pares Media: En el segundo, los analistas de
comparar cómo su compañía tiene un precio (utilizando un
múltiple) con la forma en el grupo de pares tiene un precio
(utilizando el promedio de ese múltiple). Por lo tanto, una acción
se considera barato si el comercio a las 12 veces las ganancias
y el precio medio cociente de ganancias para el sector es de 15.
Implícita en este enfoque es el supuesto de que mientras que
las empresas pueden variar ampliamente en todo el sector, la
media del sector es representativo para una empresa típica.
c. media del grupo de iguales ajustarse a las diferencias:
Reconociendo que no puede haber grandes diferencias entre la
empresa objeto de valoración y otras empresas del grupo
empresarial comparables, los analistas a veces tratan de
controlar las diferencias entre las empresas. En muchos casos,
el control es subjetiva: una empresa con mayor crecimiento
previsto de la industria del comercio en un múltiplo más alto de
ingresos que la media del sector pero superior cuánto queda sin
especificar. En algunos casos, los analistas tratan de controlar
de forma explícita las diferencias entre las empresas, ya sea de
adaptación de los múltiples que se utiliza o mediante el uso de
técnicas estadísticas. Como ejemplo de las razones anteriores,
consideran PEG. Estos porcentajes se calculan dividiendo por
razones PE tasas de crecimiento previstas, controlando de esta
forma (al menos en teoría) para las diferencias en el crecimiento
y permita a los analistas para comparar empresas con diferentes
tasas de crecimiento. Para los controles estadísticos, podemos
utilizar una regresión múltiple donde se puede retroceder el
múltiplo que estamos usando en contra de los fundamentos que
creemos causa que varía en múltiples empresas. La regresión
resultante puede ser utilizado para estimar el valor de una
empresa individual. De hecho, se argumentará que las técnicas
estadísticas son lo suficientemente potente como para que nos
permita ampliar la muestra de empresas comparables para
incluir a todo el mercado.
Aplicabilidad de los múltiplos y limitaciones
El encanto de los múltiplos es que son simples y fáciles de
identificar. Pueden ser utilizados para obtener estimaciones de
valores de forma rápida para las empresas y activos, y son
especialmente útiles cuando hay un gran número de empresas
similares que se negocian en los mercados financieros y el
mercado es, en promedio, los precios de estas empresas
correctamente. De hecho, la valoración relativa está hecho a
medida para los analistas y gestores de cartera que no sólo
tiene que encontrar en acciones valorada en cualquier mercado,
no importa cuán sobrevaluado, sino también ser juzgados en
una base relativa. Un analista que recoge las existencias en
base a su relación PE, en relación con los sectores en que
operan, siempre encontrará, las existencias valoradas en
cualquier mercado, si sectores enteros se ven más valioso y su
reducción de las poblaciones que aún se verá bien en términos
relativos desde sus poblaciones se reducirá a menos de
poblaciones comparables (suponiendo que la valoración relativa
que es correcto).
Por la misma razón, también son fáciles de manipular el mal uso
y, sobre todo cuando se utilizan otras empresas similares. Dado
que no hay dos empresas son exactamente similares en
términos de riesgo y el crecimiento, la definición de
«comparables» las empresas es una cuestión subjetiva. En
consecuencia, un analista de sesgo puede elegir un grupo de
empresas comparables para confirmar sus prejuicios sobre el
valor de una empresa. Aunque este sesgo potencial existe flujo
de caja descontado de la valoración, así, el analista en la
valoración DCF se ve obligado a ser mucho más explícito acerca
de los supuestos que determinan el valor final. Con agrupados,
estos supuestos se dejan a menudo no declarados.
El otro problema con el uso de múltiples basado en empresas
comparables es que se basa en los errores (más de valoración o
en virtud de valoración) que el mercado podría estar haciendo
en la valoración de estas empresas. Si, por ejemplo, nos
encontramos con una empresa que se valora en virtud, ya que
cotiza a 15 veces las ganancias y el comercio compañías
comparables a 25 veces las ganancias, todavía puede perder en
la inversión si la totalidad del sector es más valorada. En la
valoración relativa, todo lo que podemos afirmar es que una
población se ve barato o caro en relación al grupo que lo
comparó con, en vez de hacer un juicio absoluto sobre el valor.
En última instancia, los juicios relativos valoración dependerá de
lo bien que hemos recogido las empresas comparables y cómo
el buen trabajo que el mercado ha hecho en ponerles precio.
Valoración Contingente reclamación
Hay muy poco flujo de caja descontado en cualquiera o
valoración relativa que puede ser considerado nuevo y
revolucionario. En los últimos años, sin embargo, los analistas
han utilizado cada vez los modelos de valoración de opciones,
desarrollado para valorar opciones en la lista, para valorar los
activos, las empresas y participaciones en empresas. Estas
aplicaciones suelen clasificarse en términos generales como
opciones reales, pero tienen que ser utilizados con precaución.
Bases para la aproximación
Un crédito contingente o la opción es un bien que vale la pena
sólo bajo ciertas contingencias - si el valor del activo subyacente
excede un valor pre-especificados para una opción de compra, o
es inferior a un valor pre-especificados para una opción de
venta. Gran parte del trabajo se ha hecho en las últimas
décadas en el desarrollo de modelos que las opciones de valor,
y estos modelos de valoración de opciones pueden ser
utilizados para valorar los bienes que tienen características
como opción.
Figura 1.2 ilustra las ganancias en opciones de compra y venta
en función del valor del activo subyacente:
Figura 1.2: Los rendimientos sobre las opciones en función de la
calidad del Activo Subyacente de
Una opción puede ser valorado en función de las siguientes
variables - el valor actual y la variación en el valor del activo
subyacente, el precio de ejercicio y el tiempo de expiración de la
opción y la tasa de interés libre de riesgo. Esto fue establecido
por la Negro y Scholes (1972) y se ha ampliado y refinado
posteriormente en numerosas variantes. [4] Mientras que el
modelo Negro-Scholes de valuación de opciones ignorado
dividendos y asumió que las opciones no se ejerzan a tiempo,
puede ser modificado para permitir que en ambos casos. Una
variante de tiempo discreto, el modelo binomial de valuación de
opciones, también se ha desarrollado a las opciones de precio.
Un activo puede ser valorado como una opción de compra si los
pagos en él son una función del valor de un activo subyacente,
si ese valor supera un nivel preestablecido, el activo vale la pena
la diferencia, si no, no vale nada. Puede ser valorado como una
opción de venta si gana valor como el valor del activo
subyacente cae por debajo de un nivel preestablecido, y si no
vale nada cuando el valor del activo subyacente es superior al
nivel especificado. Hay muchos activos que generalmente no
son vistos como opciones, pero todavía comparten varias
características opción. Una patente puede ser analizado como
una opción de compra sobre un producto, con los gastos de
inversión necesarios para conseguir que el proyecto va
considerar el precio de ejercicio y la vida de una patente cada
vez la vida de la opción. Una reserva de petróleo no
desarrollados o mina de oro proporciona su dueño con una
opción de compra para desarrollar la reserva o el mío, si el
petróleo o el aumento de los precios del oro.
La esencia del argumento es que las opciones reales modelos
de descuento de flujos de efectivo subestimar el valor de los
activos con características de opción. La subestimación se debe
a que los modelos de DCF activos de valor basada en un
conjunto de flujos de caja esperados y no se tengan plenamente
en cuenta la posibilidad de que las empresas pueden aprender
de los acontecimientos en tiempo real y responder a ese
aprendizaje. Por ejemplo, una empresa petrolera puede
observar lo que el precio del petróleo es cada año y ajustar el
desarrollo de nuevas reservas y la producción en las reservas
existentes en consecuencia en lugar de estar encerrados en un
horario fijo de producción. Como resultado, debe haber una
prima de las opciones añadido el del valor del flujo de caja
descontado de las reservas de petróleo. Es esta prima sobre el
valor que hace que las opciones reales tan fascinante y
potencialmente tan peligroso.
Aplicabilidad y limitaciones
Uso de modelos de valoración de opciones en la valoración
tiene sus ventajas. En primer lugar, hay algunos activos que no
se pueden valorar con los modelos convencionales de
valoración debido a que su valor se deriva casi exclusivamente
de las características de su opción. Por ejemplo, una empresa
de biotecnología con una patente única prometedora para un
medicamento contra el cáncer éxito wending su camino a través
del proceso de aprobación de la FDA no se puede valorar
fácilmente utilizando flujos de efectivo descontados o modelos
de valoración relativa. Puede, sin embargo, ser valorado como
una opción. Lo mismo puede decirse acerca de la equidad en
una compañía de perder dinero sustancial de la deuda, la
mayoría de los compradores de esta población está comprando
por las mismas razones que comprar opciones muy fuera dethe-money. En segundo lugar, los modelos de valoración de
opciones no ofrecen estimaciones más realistas del valor de los
activos donde hay un beneficio significativo obtenido de
aprendizaje y la flexibilidad. Ofertas de modelos de flujo de
efectivo se subestiman los valores de las empresas de recursos
naturales, donde el precio observado de los recursos naturales
es un factor clave en la toma de decisiones. En tercer lugar, los
modelos de valoración de opciones ponen de relieve un aspecto
muy importante de riesgo. Si bien el riesgo es considerado casi
siempre en términos negativos en el flujo de caja descontado y
relativos de valoración (con un mayor riesgo de reducir el valor),
el valor de las opciones aumenta a medida que aumenta la
volatilidad. Para algunos activos, por lo menos, el riesgo puede
ser un aliado y puede ser explotado para generar valor
agregado.
Esto no quiere decir que el uso de modelos de opciones reales
es un buen puro. Utilizando argumentos opciones reales para
justificar el pago de primas en las valoraciones de descuento de
flujos de efectivo, cuando el argumento no se sostiene opciones,
puede resultar en pagos excesivos. Si bien no estamos en
desacuerdo con la idea de que las empresas pueden aprender
observando lo que sucede con el tiempo, este aprendizaje sólo
tiene valor si tiene cierto grado de exclusividad. Vamos a
argumentar que es generalmente inadecuado para fijar una
prima de la opción de valorar si el aprendizaje no es exclusivo y
los competidores pueden adaptar su comportamiento. También
hay limitaciones en el uso de modelos de valoración de opciones
para valorar opciones a largo plazo de los activos no
comercializables. Los supuestos acerca de varianza constante y
los rendimientos por dividendo, que no son muy discutida de
opciones a corto plazo, son mucho más difíciles de defender
cuando las opciones tienen una vida útil larga. Cuando el activo
subyacente no es objeto de comercio, las entradas para el valor
del activo subyacente y la variación de ese valor no puede ser
extraído de los mercados financieros y tienen que ser
estimados. Así, los valores finales obtenidos de estas
aplicaciones de los modelos de valoración de opciones tienen
mucho error de estimación asociado más con ellos que los
valores obtenidos en sus aplicaciones más estándar (a valorar
las opciones negociadas a corto plazo).
El papel de la valoración
La valoración es útil en una amplia gama de tareas. El papel que
desempeña, sin embargo, es diferente en diferentes ámbitos. La
sección siguiente presenta la relevancia de la valoración en la
gestión de cartera, en el análisis de adquisición y de finanzas
corporativas.
1. Gestión de la cartera
El papel que desempeña en la valoración de la gestión de
cartera está determinada en gran parte por la filosofía de
inversión del inversor. Valoración juega un papel mínimo en la
gestión de cartera de un inversor pasivo, mientras que
desempeña un papel más importante para un inversor activo.
Incluso entre los inversores activos, la naturaleza y el papel de
la valoración es diferente para distintos tipos de inversión activa.
temporizadores Mercado uso valoración muy inferior a los
inversores que recogen las existencias, y la atención se centra
en la valoración del mercado en lugar de sobre valoración
específico de la empresa. Entre los selectores de seguridad, la
valoración juega un papel central en la gestión de cartera de los
analistas fundamentales, así como un papel periférico para los
analistas técnicos.
Los siguientes sub-sección se describen, en términos generales,
las filosofías diferentes de inversión y las funciones
desempeñadas por la valoración de cada uno.
1. Los analistas fundamentales: El tema de fondo en el análisis
fundamental es que el verdadero valor de la empresa puede
estar relacionado con sus características financieras - sus
perspectivas de crecimiento, perfil de riesgo y flujos de caja.
Cualquier desviación de este valor verdadero es un signo de que
una población está por debajo o sobrevaluada. Se trata de una
estrategia de inversión a largo plazo, y los supuestos
subyacentes que son las siguientes:
(A) La relación entre el valor y los factores financieros
subyacentes pueden ser medidos.
(B) La relación es estable en el tiempo.
(C) Las desviaciones de la relación se corrigen en un plazo
razonable.
Los analistas fundamentales incluyen tanto valor y los
inversionistas del crecimiento. La diferencia clave entre los dos
es en donde se encuentra el foco de valoración. Volviendo de
nuevo a nuestro desglose de los activos en la figura 1.1, los
inversores de valor están principalmente interesados en los
activos en su lugar y su adquisición por debajo de su valor real.
los inversionistas del crecimiento, por el contrario, son mucho
más centrado en la valoración de los activos de crecimiento y la
compra de esos activos a un descuento. Mientras que la
valoración es el foco central en el análisis fundamental, algunos
analistas utilizan modelos de descuento de flujos de caja a las
empresas de valor, mientras que otros utilizan múltiplos y otras
empresas similares. Dado que los inversores utilizan este
enfoque tienen un gran número de "subvaluada" acciones en
sus carteras, su esperanza es que, en promedio, estas carteras
lo hará mejor que el mercado.
2. Activista de los inversores: los inversores tomar posiciones en
activista de las empresas que tienen la reputación de una mala
gestión y luego utilizar sus tenencias de acciones para impulsar
un cambio en la forma en la empresa se ejecuta. Su objetivo no
es tanto en lo que la empresa vale hoy, pero lo que su valor
sería si fuera bien administrada. Los inversores como Carl
Icahn, Precio Michael y Kirk Kerkorian se han enorgullecido de
su capacidad para no sólo establecer claramente mal
gestionada empresas sino también para crear la presión
suficiente para que la gestión para cambiar sus costumbres.
¿Cómo se puede ayudar a las habilidades de valoración en esta
búsqueda? Para empezar, estos inversores tienen que
asegurarse de que hay un valor adicional que puede ser
generada por una nueva gestión. En otras palabras, tienen que
separar cuánto de una empresa de bajo rendimiento ճ precio de
la acción tiene que ver con la mala gestión y cuánto de ello está
en función de factores externos: el primero se puede arreglar,
pero éstos no lo son. Luego tienen que considerar los efectos
del cambio de gestión en el valor, lo que requerirá una
comprensión de cómo el valor cambiará a medida que una
empresa cambia su inversión, financiación y políticas de
dividendos. Como consecuencia de ello, tienen que saber no
sólo los negocios que opera la empresa, sino también en tener
una comprensión de la interacción entre las decisiones de las
finanzas corporativas y el valor. inversores activistas se
concentran generalmente en unas pocas empresas que
entiendan bien, y tratar de obtener las firmas infravaloradas. A
menudo, los que ejercen influencia en la gestión de estas
empresas y pueden cambiar la política financiera y de inversión.
3. Cartistas cartistas: creen que los precios son impulsados
tanto por la psicología de los inversores como de cualquier otra
variables financieras subyacentes.
b.
4. Valoración en Jurídico y Fiscal
Mundana que pueda parecer, la mayoría de las valoraciones,
sobre todo de las empresas privadas, se realizan por razones
legales o de impuestos. Una sociedad tiene que ser valorada,
siempre que un nuevo socio se toma o se retira uno de los
viejos, y los negocios que son propiedad conjunta que deba
valorarse cuando los dueños deciden separarse. Las empresas
tienen que ser valorados a efectos fiscales de bienes cuando el
dueño muere, y para los procedimientos de divorcio cuando las
parejas se separan. Si bien los principios de valoración no
puede ser diferente al valorar un negocio para los
procedimientos judiciales, el objetivo se convierte a menudo
proporcionar una valoración que el tribunal aceptará en lugar de
la ҲightӠvaluation.
Conclusión
Valoración desempeña un papel clave en muchas áreas de la
financiación - en finanzas corporativas, fusiones y adquisiciones
y en la gestión de carteras. Los modelos presentados
proporcionará una serie de herramientas que los analistas en
cada una de estas áreas se encuentran de uso, pero la nota de
advertencia sonaron en esta introducción la pena repetir. La
valoración no es un ejercicio objetivo, y cualquier preconceptos y
prejuicios que uno lleva al analista el proceso se encuentran su
camino hacia el valor.
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