Regímenes Cambiarios y Resultados Económicos - captac

REGÍMENES CAMBIARIOS Y
RESULTADOS ECONÓMICOS
1
Eduardo Levy-Yeyati
Universidad Torcuato di Tella
Federico Sturzenegger
Universidad Torcuato di Tella
Febrero del 2001
Resumen
Este documento estudia el impacto de los regímenes cambiarios en la inflación, en el crecimiento nominal de
los agregados monetarios, tasa real de interés, y en el desempeño del crecimiento. Encontramos que, para las
economías no industriales, las paridades “largas” (definidas como aquellas que duran por cinco o más años
consecutivos) están asociadas más con una inflación más baja que las flotaciones, pero a costa de un
desempeño del crecimiento inferior. Una elección similar entre la inflación y el crecimiento está presente aún
en el caso de las paridades “irrevocables” (economías con cajas de conversión o sin una moneda de curso
legal separada), cuyo desempeño del crecimiento, al opuesto de lo que es sugerido a menudo, no difiere
significativamente del de las paridades convencionales. En contraste, las paridades “cortas” claramente tienen
un menor rendimiento que las flotaciones, ya que crecen más lento sin suministrar ninguna ganancia en
términos de inflación.
1
Este documento, comisionado por el Departamento de Estudios del Fondo Monetario Internacional, estará disponible en
un volumen especial de los Staff Papers del FMI. Agradecemos a Eduardo Borensztein, Jorge Carrera, Sebastián Edwards,
un árbitro anónimo, participantes de la 1ª conferencia de investigación del Fondo Monetario Internacional y participantes
del seminario en la UCEMA por sus comentarios útiles. Agradecemos a Iliana Reggio por su excepcional asistencia en la
investigación. Dirección de contacto: [email protected], o [email protected].
1. INTRODUCCIÓN
La evaluación adecuada de los costos y beneficios de los regímenes cambiarios alternativos ha sido
un punto debatido apasionadamente y permanece quizás, una de las cuestiones más importantes en
las finanzas internacionales. La literatura teórica se ha concentrado en una elección entre la
independencia monetaria y la credibilidad implicada por diferentes regímenes cambiarios, como
también en las propiedades de aislamiento de cada arreglo frente a los shocks monetarios y reales.2
Los recientes episodios de dificultades financieras han enfocado de nuevo la discusión
introduciendo la pregunta de cual de los regímenes cambiarios sería el mejor adaptado para tratar
con los mercados de capitales mundiales cada vez más globales e inestables.3 En particular, dada la
creciente importancia de los flujos de capitales internacionales y el predominio de los shocks
monetarios externos sobre los shocks monetarios internos, la elección tradicional se ha reducido a
un dilema de estabilidad precios-crecimiento, de acuerdo al cual se espera que las paridades
aumenten la credibilidad de las políticas monetarias no inflacionarias, reduciendo la inflación y la
volatilidad de los variables nominales, mientras que las flotaciones son vistas como que permiten
los ajustes necesarios de precios frente a los shocks (reales y financieros), reduciendo las
fluctuaciones de producción y mejorando el desempeño del crecimiento.
Los términos del debate acerca de los regímenes cambiarios, y las perspectivas prevalecientes en los
círculos políticos, han evolucionado a través del tiempo, ya que han sido raramente independientes
de las características de los mercados financieros internacionales. En la década de los 80, en un
contexto de mercados de capitales relativamente cerrados, los shocks externos fueron menos
pertinentes y, en muchos países que lucharon contra las políticas de la desinflación, los aspectos
monetarios parecieron ser mucho más importantes que hoy. Los puntos enfatizados en la literatura
académica han cambiado en consecuencia: Mientras que los economistas en la década de los 80 se
habían concentrado en estudiar las implicaciones de los regímenes cambiarios como instrumentos
de estabilización (o como intensificadores de credibilidad) el debate se enfoca hoy sobre cómo los
diferentes regímenes podrían actuar como amortiguadores de los shocks externos o suministrar
protección contra ataques especulativos.4
La falta de consenso sobre el tema ha sido igualada por los recientes desarrollos en el mundo real.
Los últimos años han demostrado un número sin precedente de cambios de los regímenes
cambiarios, de un modo que parece dar apoyo parcial a casi cualquier perspectiva acerca de las
tendencias a largo plazo referente a la selección de los regímenes. Por lo tanto, mientras la
vulnerabilidad inherente de los arreglos cambiarios intermedios a los shocks agregados repentinos
revelados por los colapsos notorios de las paridades o las flotaciones administradas en el Sudeste de
Asia y en América Latina ha sugerido a algunos observadores la conveniencia de regímenes más
flexibles, un número de países ha tomado el camino opuesto, moviéndose hacia las uniones
monetarias o hacia la dolarización unilateral, como fue el caso de Europa después de las
repercusiones de la crisis de la EMS de 1992, o en Ecuador con la adopción reciente del dólar
estadounidense como la moneda de curso legal.
2
Las referencias sobre este punto serían demasiado numerosas para citarlas aquí. Un análisis general sobre algunos de
estos puntos aparece en Obstfeld y Rogoff (1996).
3
Las recientes contribuciones incluyen a Eichengreen (1994), Calvo (1999), Frankel (1999), Rose (2000) y Larrain y
Velasco (1999).
4
Compare, por ejemplo, la literatura sobre el rol de tipos de cambio para la estabilización siguiendo la contribución
seminal de Calvo y Vegh (1994), con los documentos más recientes como Broda (2000) sobre la relevancia de los
regímenes cambiarios como un amortiguador de un shock, o Domac y Martínez Peria (2000) sobre el impacto de los
regímenes en la probabilidad de las crisis bancarias.
1
El debate se complica aún más por otra importante consideración: la caracterización de los
regímenes cambiarios que realmente existen en diferentes países no es una tarea trivial. Calvo y
Reinhart (2000), por ejemplo, han señalado que varios países que afirman utilizar la flotación
intervienen fuertemente en los mercados cambiarios para reducir la volatilidad en el tipo de cambio,
sugiriendo una incompatibilidad entre los regímenes de jure y de facto. De igual manera, LevyYeyati y Sturzenegger (2000a) resaltan el reciente incremento de lo que podría llamarse “temor a la
paridad del tipo de cambio:”países que operan una paridad de facto pero evitan un compromiso
oficial hacia una paridad fija.5
Con todo esto en mente, en este documento se vuelve a revisar la elección entre inflacióncrecimiento, utilizando una base de datos extensiva que incluye a 154 países y cubre la era pos
Bretton Woods. Ignoramos deliberadamente el período Bretton Woods en el que las paridades
fueron dominantes debido en gran parte a razones políticas, para concentrarnos en el período
reciente de creciente integración financiera, en el que, creemos, el vínculo entre los regímenes
cambiarios y la economía real reflejaron de una mejor manera la elección de las autoridades
monetarias de los países individuales.
Varios aspectos nuevos se introducen en nuestro análisis. Primero, utilizamos una clasificación de
facto, descrita detalladamente en Levy-Yeyati y Sturzenegger (2000a) (LYS de aquí en adelante),
que agrupa los regímenes cambiarios de acuerdo al comportamiento verdadero de las principales
variables relevantes, a diferencia de la clasificación tradicional recopilada por el FMI basada en el
régimen de jure (i.e., legal) que las autoridades de los países declaran que está vigente.6 De este
modo, refinamos sustancialmente el análisis. Por una parte, evitamos la clasificación errónea de las
paridades que persiguen políticas monetarias independientes (y eventualmente colapsan) y las
flotaciones que subordinan su política monetaria para suavizar las fluctuaciones del tipo de cambio,
las cuales podrían sesgar a las estadísticas de las pruebas hacia una falta de significado o hacia
interpretaciones incorrectas. Por otra parte, la nueva clasificación hace una distinción entre las
economías de alta y baja volatilidad, suministrando una forma natural para discriminar el impacto
del régimen en tiempos tranquilos y turbulentos.
Segundo, distinguimos entre las paridades “largas” y las “cortas”, donde las paridades largas
(cortas) se definen como aquellas con una paridad vigente durante 5 o más (menos de 5) años
consecutivos. Encontramos útil la distinción al menos en dos aspectos. Por una parte, nos permite
determinar si el impacto sobre las variables macroeconómicas es un producto del régimen actual o
más bien el resultado del efecto a corto plazo de un cambio de régimen. Por otra parte, nuestro
enfoque sobre las paridades largas trata la inquietud de que el pobre resultado de varias paridades
convencionales podría atribuirse principalmente a los países con fundamentos macroeconómicos y
políticos débiles que están obligados a implementar regímenes del tipo de cambio fijo finalmente
insostenibles.
Tercero, además de considerar a la elección entre inflación-crecimiento, el documento examina
también el impacto de los regímenes cambiarios sobre el costo del capital, medido por la tasa real
de interés, algo que, a nuestro criterio, no ha sido aún abordado en la literatura. La cuestión tiene
implicaciones políticas importantes ya que las tasas de interés más bajas son invocadas típicamente
como un argumento clave a favor de los tipos de cambio fijo y más recientemente, de la adopción
total de una moneda extranjera como la moneda de curso legal.
5
Estas faltas de correspondencia entre los regímenes de jure y de facto han estado señaladas repetidamente en la
literatura. Vea, p.e. Frankel (1999) y Quirk (1994), Frieden et al. (1999) y Ghosh et al. (1997) realizan intentos parciales
para corregir este problema en su trabajo empírico.
6
Una descripción detallada de ambas clasificaciones se provee en la siguiente sección.
2
Cuarto, realizamos una comparación “hechos vs. palabras” que utiliza la clasificación LYS y la
basada en el FMI, que aclara varias cuestiones. Por ejemplo, nos permite poner a prueba la medida
en que el desempeño económico es determinado por la verdadera política cambiaria (a diferencia de
lo reportado), como también el valor “del anuncio” de una paridad de jure, por encima de y más allá
del comportamiento real del régimen.
Finalmente, ponemos a prueba si los regímenes del tipo de cambio fijo que implican un
compromiso más firme tal como las cajas de conversión o las uniones monetarias (un grupo referido
normalmente como las paridades “irrevocables ”) son diferentes a (y mejores que) las paridades
convencionales y otros regímenes en general. Esta hipótesis cada vez más popular pone énfasis en
que un compromiso más firme inherente en una paridad irrevocable reduce la vulnerabilidad del
régimen a ataques especulativos (por lo tanto incrementando el crecimiento) mientras recoge todos
los beneficios en términos de una inflación más baja.7
Los principales hallazgos analizados en el documento son los siguientes:
1. Para los países industriales, no hallamos ningún vínculo significativo entre los regímenes y el
desempeño económico.
2. Para las economías no industriales, aparece una fuerte asociación entre los regímenes fijos y las
tasas más bajas de inflación solamente cuando nos enfocamos sobre las paridades largas. Este
vínculo parece funcionar a través de su influencia en el crecimiento monetario como también a
través de su impacto sobre las expectativas. Además, los hechos, en vez de las palabras,
importan para la inflación: El anuncio de un régimen del tipo de cambio fijo solamente tiene un
impacto sobre la inflación en el caso de las paridades largas.
3. Las tasas real de interés parecen ser más bajas en los regímenes del tipo de cambio fijo que bajo
las flotaciones solamente de acuerdo a la clasificación de jure, sugiriendo que el resultado es
debido principalmente al rol de las devaluaciones no anticipadas. Interesantemente, para las
paridades de facto, encontramos que el anuncio de un régimen fijo tiene un efecto negativo
sobre las tasas reales de interés solamente para las paridades cortas, debido posiblemente al
hecho de que las paridades cortas, mientras son efectivas para reducir las expectativas de la
inflación (y por lo tanto las tasas nominales de interés), no son efectivas para reducir la
inflación real (punto 2 más arriba).
4. Dentro del grupo de países no industriales, las paridades (cortas y largas) están relacionadas
significativa y negativamente al crecimiento de la producción per cápita. De esta manera, la
elección entre inflación-crecimiento implícita en la selección entre los regímenes fijos y
flotantes parece aplicarse solamente a las paridades largas. En contraste, las paridades cortas
claramente tienen un desempeño inferior al de las flotaciones, porque tienen un crecimiento más
lento sin suministrar ganancias significativas con relación a la inflación.
5. Las paridades irrevocables dan mejores resultados de inflación que las paridades
convencionales, pero no eliminan la elección entre inflación-crecimiento, aún presentan índices
de crecimiento significativamente menores que los arreglos cambiarios flotantes.
7
Además de los proponentes de la perspectiva bipolar como Eichengreen (1994), Summers (2000) y Fischer (2001), que
consideran los regímenes intermedios (y, en particular, a las paridades convencionales) como intrínsecamente
insostenibles en un contexto de mercados integrados de capitales internacionales, los partidarios de las paridades
irrevocables incluyen, más notablemente, a los defensores de la dolarización total como Calvo (1999) y Eichengreen y
Hausmann (1999). Para una presentación completa del debate de la dolarización total, vea también a Levy Yeyati y
Sturzenegger (2002).
3
6. Comparado a las flotaciones de facto, las paridades de facto que se muestran renuente a
comprometerse legalmente a un tipo de cambio fijo se benefician de un desempeño del
crecimiento superior.
El plan del documento es como sigue. La Sección 2 describe brevemente la clasificación LYS y la
del FMI utilizadas en las pruebas econométricas. La Sección 3 presenta los datos. La Sección 4
muestra los principales hallazgos empíricos para la inflación y el crecimiento monetario. La Sección
5 trata acerca del impacto de los regímenes sobre las tasas reales de interés.
La Sección 6 examina la relación entre los regímenes y el crecimiento. La Sección 7 explora si las
paridades irrevocables se comportan diferente que las paridades convencionales. Finalmente, la
sección 8 delinea algunas áreas para la investigación futura y se presenta la conclusión.
2. CLASIFICACIÓN DEL RÉGIMEN CAMBIARIO
Clasificación LYS 8
La clasificación LYS de facto que utilizamos en este documento se basa en tres variables
estrechamente relacionadas al comportamiento del tipo de cambio: i) La volatilidad del tipo de
cambio, (σe) medida según el promedio de los cambios absolutos de porcentajes mensuales en el
tipo nominal de cambio durante el año; ii) La volatilidad de los cambios en el tipo de cambio (σ∆e),
medidas según la desviación normal de los cambios de porcentaje mensual en el tipo de cambio; y
iii) La volatilidad de las reservas (σr), medida como el promedio del cambio absoluto mensual en
las reservas internacionales relativo a la base monetaria del mes anterior.9
Subyacente a la clasificación LYS existe la idea que, de acuerdo al comportamiento de estas tres
variables, deberíamos ser capaces de identificar el régimen cambiario que un país está realmente
siguiendo. Por ejemplo, un régimen cambiario flexible tipo libro de texto se caracteriza por la poca
intervención en el mercado cambiario juntamente con una alta volatilidad en el tipo de cambio.
Inversamente, un régimen del tipo de cambio fijo debe presentar una baja volatilidad en el tipo
nominal de cambio mientras las reservas fluctúan sustancialmente. Finalmente, un régimen
intermedio corresponde al caso en el que la volatilidad es relativamente alta a través de todas las
variables.10 La Tabla 1 resume los patrones que, a priori, deberían anticiparse de los diferentes
regímenes con relación a las tres variables de clasificación:
8
Esta sección presta de Levy-Yeyati y Sturzenegger (2000a), que provee una explicación detallada del procedimiento de
clasificación.
9
El cálculo del cambio en las reservas relativo a la base monetaria es un modo de valorar el impacto monetario de la
intervención en el tipo de cambio. Si embargo, las obligaciones externas y los depósitos gubernamentales necesitan
restarse de los datos de reserva, para captar solamente aquellos cambios que tienen una contrapartida en los agregados
monetarios. Más precisamente, la variable se calcula utilizando la línea 11 del IFS, el resultado de las líneas 16c y 16d, y
dividiendo su cambio por la línea 14 (o 14a si la línea 14 no estuviera disponible) rezagado un mes.
10
Dentro de este grupo, la clasificación distingue entre las flotaciones sucias y las paridades con un ajuste mensual
anunciado del tipo de cambio, lo último correspondiente al caso de cambios significativos en el tipo nominal de cambio
junto a incrementos relativamente estables y a una intervención activa. En el análisis empírico llevado a cabo en este
documento, sin embargo, ambos tipos son subsumidos en el grupo intermedio.
4
TABLA 1
Flexible
Intermedia
Establecida
Inconclusa
σe
σ ∆e
σr
Alta
Media/Alta
Baja
Baja
Alta
Media/Alta
Baja
Baja
Baja
Media/Alta
Alta
Baja
Nótese que los países que no presentan una variabilidad significativa en cualquier variable son
denominados “inconclusos”. Existen dos razones para esta denominación. La primera se relaciona
al hecho de que es virtualmente imposible, en ausencia de shocks, valorar cómo los regímenes
cambiarios se comportarán realmente cuando se los pone a prueba. La segunda deriva de la
hipótesis de que los países que no se enfrenten a shocks considerables deberían ser de menor valor
informativo acerca del impacto real del régimen, y que su inclusión en nuestras pruebas
econométricas podría sesgar hacía abajo a los coeficientes del régimen.
Una vez que las tres medidas de clasificación sean calculadas para nuestro universo de países, los
puntos correspondientes a cada observación año-país son asignados a los diferentes grupos de la
Tabla 1 utilizando el análisis de cúmulo K-Means. 11 Finalmente, los países agrupados bajo la
categoría “inconclusa” son clasificados nuevamente en una segunda ronda utilizando exactamente
el mismo procedimiento.12 Este procedimiento de dos etapas permite diferenciar regímenes de la 1ª
y de la 2ª ronda, a su vez asociados con las volatilidades altas y bajas en las variables subyacentes
de clasificación.13
Clasificación del FMI
Como se mencionó más arriba, también realizamos nuestras pruebas utilizando una clasificación
basada en el FMI con el propósito de hacer una comparación con los trabajos anteriores, como
también para dirigir las cuestiones relacionadas al valor de anuncio de un régimen cambiario,
particularmente en el caso de las paridades.14 El FMI ha cambiado la manera en que clasifica los
regímenes cambiarios a través de los años. Antes de 1998, el FMI agrupó a los países en tres
categorías básicas: las paridades, flexibilidad limitada y más flexibilidad, a su vez dividida en varios
subgrupos. Después de 1998, el FMI cambió a una clasificación de ocho-modos: ninguna moneda
de curso legal separada, cajas de conversión, convencionales fijos, bandas horizontales, paridades
con un ajuste mensual anunciado del tipo de cambio, bandas de ajustes cambiarios, flotaciones
sucias y flotaciones libres. En general, sin embargo, las categorías fácilmente pueden trazarse en
una agrupación más simple que incluyan las diferentes formas de paridades (a una moneda única, o
a una canasta anunciada o no anunciada), regímenes intermedios (paridades con un ajuste mensual
anunciado del tipo de cambio, bandas, flotaciones administradas, regímenes monetarios
cooperativos) y las flotaciones puras.
11
Para una discusión de las técnicas de análisis de cúmulo, vea, p.e. Anderberg (1973) y Norussi (1993).
Los “Inconclusos” a partir de la clasificación de la 2ª Ronda se dejan no clasificados. Los utilizamos, sin embargo, en
varias verificaciones de robustez más abajo.
13
La base de datos completa está disponible en http://www.utdt.edu/~cly o http://www.utdt.edu/~fsturzcn.
14
Los detalles de la clasificación aparecen en el Informe Anual del FMI acerca de los Arreglos Cambiarios y
Restricciones Cambiarias. Un resumen de la clasificación se incluye en los volúmenes de International Financial
Statistics [Estadísticas Financieras Internacionales].
12
5
Levy Yeyati y Sturzenegger (2000a) plantean detalladamente la naturaleza de la falta de
correspondencia entre ambas clasificaciones. En particular, demuestran que sus números para
cualquier año dado están alrededor del 50% de todos los casos. Durante los últimos tiempos, el FMI
comenzó a reconocer la diferencia entre los hechos y las palabras dando a conocer, en algunos
casos, los países con un régimen formal y uno diferente de facto. Estos regímenes se identifican por
el superíndice 6 en IFS (1999). En lo que sigue, ignoramos deliberadamente esta distinción cuando
se considera la clasificación del FMI, y se designan los países de acuerdo a su arreglo “legal”.
3. LOS DATOS
Nuestra muestra cubre las observaciones anuales de 154 países durante el período de 1974 a 1999.
Una lista de países, como también las definiciones y fuentes de las variables utilizadas en este
documento, se presenta en el Apéndice 1. Con la excepción de las variables de la inestabilidad
política y la inscripción en la escuela secundaria utilizada en las regresiones de crecimiento, todos
nuestros datos provienen del FMI y del Banco Mundial. La disponibilidad de los datos varía a
través de los países y períodos, así que las pruebas en cada subsección fueron ejecutadas con una
submuestra consistente de observaciones (las cuales se informan para cada caso junto con los
resultados).
La clasificación de facto LYS cubre una muestra de 2825 observaciones, de las cuales 637 son
clasificadas como inconclusas en la segunda ronda. La tabla 2 muestra la distribución de las
restantes 2188 observaciones, junto con la clasificación alternativa basada en el FMI para el mismo
grupo de observaciones.
TABLA 2
Régimen
1ª ronda
2ª ronda
Total
FMI
Flotación
Intermedio
Fijo
474
261
418
186
337
512
660
598
930
459
802
927
Total
1,153
1,035
2,188
2,188
4. INFLACIÓN Y CRECIMIENTO MONETARIO
Una primera interpretación de los datos
La típica asociación del tipo de cambio fijo con las tasas más bajas de inflación está basada
principalmente en la creencia de que una paridad podría jugar el rol de un mecanismo de
compromiso para las autoridades monetarias, ya que una política monetaria expansionista es
inconsistente a largo plazo con un tipo de cambio fijo, y que el incumplimiento con los
6
compromisos acarrea algún costo político a las autoridades.15 A este efecto, el cual debería operar
totalmente a través del comportamiento de los agregados monetarios, la literatura agrega el impacto
potencial de una paridad creíble sobre las expectativas de inflación, el cual podría estabilizar la
velocidad del dinero y reducir la sensibilidad de los precios a las expansiones temporarias
monetarias. De este modo, se espera que un régimen del tipo de cambio fijo afecte el vínculo entre
el dinero y los precios. De igual manera, particularmente en aquellos casos en los cuales la
indexación del dólar está generalizada, una paridad creíble podría ayudar a reducir la inflación
inercial mediante la colocación de un límite a las expectativas de devaluación.
La tabla 3 suministra un primer vistazo a los datos. La tabla muestra los promedios y las medianas
de la inflación para cada uno de nuestros grupos de control, principalmente, a los regímenes
flotantes, intermedios, y del tipo de cambio fijo de acuerdo a la clasificación del FMI y de LYS
(este último disgregado más aún en las 1ª y 2ª rondas). Para que sea consistente, la muestra de 1925
observaciones comprende a todos los países y años clasificados por LYS (vea la Tabla 2) para los
cuales están disponibles los datos de inflación y del crecimiento monetario. Ya que la muestra
incluye varios países que exhiben una inflación extraordinariamente alta, parece razonable
concentrar el análisis en las medianas, que son menos afectados por semejantes valores extremos.
Para ambas clasificaciones, los regímenes intermedios son los que arrojan los peores resultados con
relación a la inflación. Sin embargo, diferencias importantes surgen cuando se comparan los fijos
con las flotaciones. Mientras que el índice del FMI parece indicar, bastante sorprendentemente, que
los fijos están asociados con los niveles de inflación ligeramente más altos, el resultado se invierte
cuando agrupamos las observaciones de acuerdo a la clasificación LYS. Esto es una consecuencia
lógica del hecho de que la clasificación del FMI no distingue entre las paridades exitosas y las que
están colapsando, por lo tanto incluye dentro del grupo de fijos a países que presentaron altos
niveles de inflación como el resultado de las políticas monetarias inconsistentes que conllevaron
eventualmente a una crisis monetaria.16
La tabla muestra también, como se esperaba, que las observaciones de la 2ª ronda corresponden a
tasas más bajas de inflación, indicando que este grupo capta las observaciones de los países con
relativamente menos volatilidad. Dentro de este grupo, la inflación disminuye monótonicamente
según nos mudamos a regímenes con menos flexibilidad.
Como se mencionó más arriba, la manera en la que un régimen (y particularmente, una paridad)
podría influenciar la inflación es imponiendo una disciplina en las dinámicas de la creación de
dinero. Como se esperaba, los números para el crecimiento monetario presentados en la tabla
reflejan los mismos que los de la inflación. Mientras el índice del FMI, cuanto menos, parece
indicar que la tasa de crecimiento monetario (∆M2) tiende a incrementarse más rápidamente bajo un
régimen fijo que bajo el tipo de cambio flotante, la clasificación LYS halla el resultado opuesto.
Nuevamente, en ambos casos los regímenes intermedios sobresalen como los más expansionistas, lo
cual es consistente con los números de inflación.
Regresiones agrupadas para la inflación
Estos primeros resultados tienen que ser confirmados por un análisis más cuidadoso donde
controlamos las variables adicionales pertinentes que también podrían estar afectando a la inflación
15
Vea Romer (1993) y Quirk (1994).
Note también que la clasificación entre los fijos y las flotaciones bajo la clasificación del FMI cambia de acuerdo a si el
análisis se enfocara en los promedios o en las medianas.
16
7
y al crecimiento monetario. Comenzamos a partir de una ecuación estándar de demanda monetaria
para obtener:
π = ∆m -α∆GDP + βi +∆v.
(1)
Aquí, π representa la tasa de inflación, ∆m es el índice de crecimiento de la oferta monetaria en el
sentido amplio, ∆GDP es el crecimiento real de producción, i es la tasa nominal de interés, v es la
velocidad del dinero, y α y β son constantes positivas. Como se ha mencionado, el régimen
cambiario podría afectar a la inflación indirectamente a través de su efecto disciplinario sobre ∆m,
así como también directamente a través de las expectativas de una inflación más baja. Mientras que
no está completamente claro cómo este último canal podría modelarse, una primera valoración de
este efecto de “credibilidad” podría obtenerse incluyendo a las variables ficticias para los regímenes
en la ecuación de demanda monetaria (1). Más precisamente, usamos una variable IMFINT ficticia
(IMFFIX) que toma el valor de uno cuando una observación se clasifica como un régimen
intermedio (fijo) por el FMI. Las variables ficticias LYSINT y LYSFIX se construyen de una
manera similar utilizando la clasificación LYS.
Como variables explicativas adicionales incluimos una medida del grado de apertura de la
economía (OPEN) para controlar el posible efecto disciplinario ocasionado por el arbitraje
internacional, tres variables ficticias regionales correspondientes a las economías latino americanas
(LATAM), sub-saharaiana africanas (SAFRICA) y las economías de transición (TRANS), y variables
ficticias anuales.17 Finalmente, agregamos la variable dependiente rezagada (INF1) como un
regresor para captar el efecto de las políticas pasadas sobre las expectativas actuales, como también
para controlar la posibilidad de una indexación histórica. Para reducir la influencia de los datos
fuera del rango de observación en la prueba econométrica, la muestra excluye a los países de alta
inflación, definidos como aquellos con índices anuales de inflación superiores al 50 por ciento.
Los resultados, presentados en la Tabla 4, son mayormente consistentes con aquellos esbozados en
el análisis anterior.18 Los coeficientes para el PIB real, dinero, grado de apertura y crecimiento de la
tasa de interés (resp. ∆GDP,∆M2,OPEN y ∆INTRATE), como también la inflación rezagada, son
sumamente significativas y del signo esperado.
Con respecto al efecto del régimen, ambas clasificaciones producen el mismo resultado cuando se
aplican a la muestra completa (columnas (i) y (ii)) indicando que no existe una diferencia
significativa entre los fijos y las flotaciones en términos de las tasas de inflación. Sin embargo, una
vez que excluimos a los países de alta inflación (definidos como aquellos con tasas de inflación
anual superiores al 50%) la variable ficticia fijo se vuelve negativo y significativo (y mucho más
aún bajo la clasificación de facto), como se demuestra en las columnas (iii) y (iv). 19 Este hallazgo
es confirmado cuando excluimos los intermedios de la muestra (columna v). Ambos resultados
parecen implicar que, para los países de inflación baja a moderada, los regímenes fijos parecen estar
asociados con las tasas de inflación de alrededor del 1,8 por ciento más bajo que las flotaciones. Los
intermedios, por otra parte, presentan una inflación significativamente más alta.
17
Acerca de la inclusión del grado de apertura vea Romer (1993).
Aquí, como también para las pruebas en las secciones restantes del documento, se omite el coeficiente de las variables
ficticias anuales para lograr la concisión. Los errores estándares informados en el documento se corrigen por la
heterosedasticidad, siempre que una prueba-White rechace la hipótesis nula de la homosedasticidad.
19
Los resultados desaparecen cuando utilizamos los puntos topes alternativos ( y menos severos) para los datos fuera del
rango de observación de 100 y 200 por ciento de inflación anual. Esto podría ser debido a la posible no linealidad en la
relación entre las variables.
18
8
Esta asociación, sin embargo, no se aplica uniformemente a la muestra. En particular, la influencia
beneficiosa de los regímenes fijos sobre la inflación parece ser significativa solo para los países de
baja volatilidad y no industriales (columnas vii y ix). 20 En resumen, mientras existe alguna
evidencia de un vínculo entre los regímenes (en particular, las paridades) y la tasa de inflación, este
vínculo parece ser más limitado que lo típicamente asumido.
La columna final de la Tabla 4 trata un punto adicional planteado por nuestro procedimiento de
clasificación cambiaria. La metodología de facto deja sin clasificación a un número de países que
presentan muy poca variabilidad tanto en el tipo nominal de cambio como en las reservas. Podría
argumentarse que los fijos creíbles tienen menos probabilidades de ser puestos a prueba por el
mercado (por lo tanto exhibiendo una volatilidad más baja de reservas) y, posiblemente por la
misma razón, tendrán más probabilidades de exhibir tasas de inflación más bajas. Si fuese así,
suprimiendo las así llamadas “inconclusas” estaríamos ignorando esta dimensión de credibilidad y
eliminando las “paridades buenas”, de esta manera sesgando los resultados hacia la subestimación
de los efectos beneficiosos de los regímenes fijos sobre la inflación.
Una manera natural de tratar esta inquietud es la de incluir estas paridades de “alta credibilidad” en
nuestras regresiones. Ya que el enfoque de facto guarda silencio en cuanto al régimen a ser
asignado a estas observaciones, nosotros simplemente agregamos al grupo de fijos todas aquellas
inconclusas de facto que no mostraron cambios en su tipo de cambio. La última columna de la
Tabla 4 informa los resultados de nuestra regresión de línea de base, donde LYSFIX ahora
representa el grupo expandido de paridades, y la variable ficticia INCONC toma el valor de uno
todas las veces que una observación fue clasificada originalmente como inconclusa. Una
comparación simple de estos resultados con aquellos en regresión (iv) indica que la introducción de
las paridades de alta credibilidad no altera las conclusiones anteriores: todos los coeficientes
permanecen virtualmente inalterados y, en particular, no es significativo el coeficiente de INCONC,
que debería capturar cualquier efecto de credibilidad adicional asociado con las paridades nuevas.
Siguiendo los mismos lineamientos, clarificamos aún más las pruebas en la Tabla 4 distinguiendo
así entre las paridades largas y las cortas, de acuerdo a si han estado o no funcionando al menos por
cinco años consecutivos. Más precisamente, volvimos a ejecutar las regresiones (iv)-(ix) de la Tabla
4, dividiendo el grupo fijo en paridades largas y cortas (resp., variables ficticias LONG y LYSFIXLONG). Como se mencionó en la introducción, esto nos permite aislar el impacto a corto plazo de
la implementación de una paridad de los efectos asociados con la permanencia del régimen, como
también a enfocar nuestra atención en aquellos países capaces de implementar paridades
sostenibles. Como demuestra la Tabla 5, la distinción es sumamente relevante. Un vínculo
significativo con la baja inflación se halla solamente para el grupo de las paridades largas, con la
excepción de los países industriales, para los que, como antes, los regímenes no presentan ningún
impacto significativo.
Endogeneidad
Subyacente a las pruebas anteriores fue la presunción de que la adhesión a un régimen fijo podría
conducir a una tasa de inflación con un promedio más bajo. Sin embargo, es fácil concebir un
argumento diferente por el cual los países con mayor estabilidad de precios tuvieran mejores
20
Vea el Apéndice 1 para una lista de países industriales. El hallazgo previo se confirma dividiendo a las muestras de la 1ª
y 2ª ronda en los países industriales y las no industriales: el régimen está significativamente y negativamente relacionado a
la inflación solamente para los no industriales de la 2ª ronda. Los resultados, omitidos aquí, y pueden ser solicitados de los
autores.
9
oportunidades para implementar una paridad sostenible y, por esta razón, tuvieren más
probabilidades de elegir uno en primer lugar. De esta manera, el hallazgo de que, al menos para
algunos grupos de países, las paridades están asociadas a una inflación más baja estaría sujeto a un
problema potencialmente serio de endogeneidad.
Para tratar esta cuestión, utilizamos un estimador factible generalizado IV de dos etapas (2SIV)
sugerido por White, que permite corregir simultáneamente la endogeneidad y la
heterosedasticidad.21 Los resultados son presentados en la Tabla 6, donde aplicamos esta corrección,
a su vez, para evaluar el efecto de la inflación de los regímenes convencionales fijos y las paridades
largas. Como puede ser observado en la tabla, solamente el impacto de las paridades largas sobre la
inflación perdura luego de la corrección de endogeneidad. Esto confirma que el vínculo negativo
entre la inflación y las paridades es más débil de lo que la observación casual aparenta revelar, y
parece estar limitado mayormente al caso de las paridades de larga duración.
Crecimiento Monetario
Al comienzo de esta sección mencionamos que un argumento típico que apoya la conexión entre
las paridades y la inflación apunta a la presencia de un efecto disciplinario en la política monetaria.
De acuerdo a esta perspectiva, las paridades de jure, en la medida en que la falta de cumplimiento
con el compromiso legal represente un costo político significativo, deberían resultar en tasas más
bajas del crecimiento monetario. Lo mismo puede decirse de las paridades de facto.
Para verificar esta hipótesis, ejecutamos regresiones de sección cruzada del crecimiento monetario
en las variables ficticias para los regímenes y las siguientes variables explicativas adicionales:
crecimiento real del PIB (∆GDP1, rezagado para reducir los problemas potenciales de
endogeneidad), grado de apertura (OPEN), la relación entre el superávit fiscal y el PIB (SUPGDP),
las tres variables ficticias regionales (LATAM, SAFRICA y TRANS), y la variable dependiente
rezagada (∆M21). 22 Nuestros resultados, presentados en la Tabla 7, ofrecen apoyo parcial a la
hipótesis de la existencia de un efecto disciplinante sobre el crecimiento monetario. Utilizando la
clasificación del FMI (columna i) o la clasificación de facto (columna ii), la variable ficticia para el
régimen fijo tiene el signo negativo esperado pero no es significativo. Sin embargo, una relación
significativa es detectada cuando observamos a las paridades largas por separado (columna iii), un
resultado impulsado, una vez más, por el grupo de no industriales (columna v). Así, para el grupo
de paridades largas, el régimen tiene un efecto sobre la inflación tanto a través de una credibilidad
aumentada así como por un efecto disciplinario sobre la política monetaria.
Hechos vs. Palabras
La falta de correspondencia entre la clasificación del FMI y la de LYS, y en particular el hecho de
que numerosos países adoptaron repetidamente en el pasado regímenes fijos de jure sin
implementar políticas monetarias consistentes, plantea la pregunta de, si para una política monetaria
dada, el anuncio de una paridad trae por sí mismo un beneficio con relación a una inflación más
baja, de esta manera proveyendo una motivación potencial para este comportamiento aparentemente
incoherente.
21
Vea White (1984). La metodología y los controles adicionales utilizados en la primera etapa del procedimiento de
estimación son descritos detalladamente en el Apéndice 2.
22
Pruebas adicionales fueron ejecutadas incluyendo el cambio en el tipo de interés (∆INTRATE), inflación rezagada
(INFI), el cambio en el consumo gubernamental(GOVI), y la relación entre el consumo gubernamental y el PIB
(GOVGDP), con resultados similares.
10
En la regresión de “hechos” (columna i), controlamos el anunciado régimen (de jure), incluyendo la
variable ficticia FIXFIX que toma el valor de uno para las observaciones identificadas como
paridades por ambas clasificaciones. De esta manera, comprobamos si el comportamiento real de la
economía (hechos) tiene algún efecto adicional sobre la inflación, más allá y por encima del
anuncio de una paridad. El coeficiente de FIXFIX es sumamente significativo y negativo,
sugiriendo que los países que anuncian una paridad pero en la práctica dejan que el tipo de cambio
fluctúe, exhiben niveles más altos de inflación, un resultado no sorprendente que simplemente
confirma el impacto inflacionario de las devaluaciones (parcialmente) no anticipadas.
Con respecto a las palabras, además de controlar el régimen de facto (distinguiendo entre las
paridades largas y las cortas), incluimos dos términos de interacción que identifican las
observaciones dentro de cada grupo que también se clasifican como paridades de jure. Esto permite
poner a prueba si el anuncio actual de una paridad (palabras) tiene algún efecto adicional sobre la
inflación, más allá y por encima del que resulte de la conducta real de la economía. Como se puede
observar en la columna (ii) de la Tabla 8, el anuncio solamente baja las tasas de inflación para los
casos de las paridades largas.
La comparación “hechos vs. palabras” indica que, para la inflación, los hechos parecen jugar un rol
más importante. Las paridades de jure que no se comportan como paridades reales están asociados
obviamente a una inflación más alta, ya que el anuncio de una paridad no tiene valor frente a las
devaluaciones que se repiten. Por otra parte, dentro de las paridades de facto, las palabras parecen
no tener valor con relación a la inflación a menos que el país se comporte de una manera consistente
con el mantenimiento de una paridad.
5. TASAS DE INTERÉS
Mientras mucho se ha dicho acerca del impacto de los regímenes cambiarios sobre los salarios
reales y sobre el empleo, sorprendentemente existe poca investigación acerca de su efecto en el
costo de capital, que responde a una participación más grande de los costos de producción en la
mayoría de los países. Muy posiblemente, la escasez de investigación sobre el tema se debe en parte
a la dificultad para obtener datos confiables sobre la tasa de interés para un número razonablemente
grande de países, ya que en varios casos las tasas de interés, por lo general, fueron administradas y
por lo tanto poco representativo de las tasas verdaderas del mercado.23 Por otra parte, los episodios
de una inflación muy alta están típicamente caracterizados por tasas reales negativas, ya que a veces
no es permitido que el sector bancario acomode totalmente las expectativas de una inflación
extremadamente alta. Además, en un contexto de expectativas que cambian rápidamente, una
pequeña incongruencia entre el tiempo en que la inflación y la tasa nominal de interés son medidas,
podría derivar en distorsiones considerables.
Aparte de los errores de medición, los canales a través de los cuales el régimen cambiario podría
influenciar la tasa real de interés no son de ninguna manera obvios. Las paridades legales son un
caso que demuestra esto. Puesto que son propensos a exhibir un “problema de peso” que incrementa
la tasa real de interés, las paridades por otra parte podrían reducir las expectativas de inflación y de
esta manera las tasas nominales (y reales) de interés.
23
Este problema es particularmente agudo antes de la década de los 90.
11
En términos más generales, la tasa real de interés debería depender de los mismos fundamentos que
determinan el nivel de riesgo país que típicamente representa el límite más bajo para todas las tasas
de interés de los préstamos internos. De esta manera, una cantidad relativamente más grande de las
reservas líquidas internacionales, una economía boyante, o un bajo nivel de endeudamiento podrían
ayudar a reducir el costo de capital para la economía en la medida que los mercados internacionales
abiertos tienden a igualar el costo de financiación de los países en la misma clasificación de riesgo.
Al contrario, mientras exista alguna sustituibilidad imperfecta entre los activos nacionales y
extranjeros, los aumentos en las necesidades gubernamentales de financiación podrían acaparar los
recursos domésticos empujando la tasa real de interés nacional más alto. Alternativamente, un
crecimiento lento podría suministrar incentivos para las políticas monetarias expansionistas de corto
plazo con vistas a disminuir los costos financieros internos.
Con todas estas advertencias en mente, intentamos explorar el tema utilizando una especificación
relativamente amplia que capta algunos de los factores mencionados más arriba. De esta manera,
incluimos la tasa de crecimiento rezagado del PIB (∆GDP1) para controlar los incentivos de utilizar
una política monetaria para disminuir las tasas real de interés, la relación entre los pagos netos de
interés y el PIB (INETGDP) como una estimación del nivel de la deuda, el grado de apertura
(OPEN) para controlar las restricciones de arbitraje internacional, y la relación entre el superávit
fiscal y el PIB (SUPGDP) como una medida (inversa) del acaparamiento gubernamental. Incluimos
también la inflación actual (INF) para controlar el error potencial de medición debido a las
diferencias en el tiempo de la muestra o a la represión financiera, como también a las tres variables
ficticias regionales. 24
La tabla 9 presenta los resultados para la clasificación del FMI. Dado que este ejercicio no ha sido
emprendido con ninguna de las clasificaciones, estudiamos a profundidad las especificaciones
alternativas para ambas. Utilizando la clasificación del FMI, hallamos que las tasas real son
significativamente más bajas con las paridades, mientras que los regímenes intermedios y flotantes
no difieren el uno del otro (columna i). Estos resultados aún son más sólidos durante la década de
los 90 para toda la muestra y para los países no industriales (columnas iii y v). Sin embargo, las
variables ficticias para los regímenes no son significativas durante las décadas de los 70 y los 80,
para la muestra total o para los países no industriales (columnas ii y iv), reflejando probablemente
errores sustanciales de medición durante aquellos años.
Los resultados anteriores podrían ser una consecuencia de la inclusión de paridades fallidas entre
los países con cambio fijo incluidos en la clasificación del FMI. Más precisamente, las
devaluaciones inesperadas podrían inducir a una tasa real de interés negativa como repercusiones
después de la realineación de la tasa nominal de interés. Esta hipótesis es consistente con una serie
de hallazgos. En primer lugar, el resultado se aplica a las observaciones (alta volatilidad) de la 1ª
ronda (columna vi) pero no a las observaciones (baja volatilidad) de la 2ª ronda (columna vii).
Además, ningún vínculo sistemático se detecta cuando se utiliza la clasificación LYS (Tabla 10).25
Esta hipótesis es confirmada más aún por los resultados de la Tabla 11, los cuales indican que
mientras los fijos de jure generalmente presentan tasas de interés significativamente más bajas, el
impacto parece ser más fuerte para aquellos que en la práctica dejan fluctuar el tipo de cambio
(como se muestra por el coeficiente de la variable ficticia para el régimen FMIFIX-FIXFIX en la
24
Otras estimaciones para el riesgo país tales como la relación entre las reservas y el PIB y la base monetaria, y la relación
entre los débitos de intereses y las exportaciones también fueron puesto a prueba y se hallaron que no son significativas.
25
Un vínculo negativo aparece en las regresiones de la 2ª ronda (columnas iv y vi)
12
columna i). Alternativamente, cuando observamos los regímenes de facto, encontramos solamente
un efecto sobre las tasas reales de interés para el caso de las paridades cortas (columnas ii y iii).
Note que el último resultado es consistente con la presencia del efecto de un anuncio sobre las
expectativas de inflación, combinado con el fracaso de las paridades cortas para bajar la inflación
como se reveló en la sección anterior.
6. CRECIMIENTO
La literatura no ha considerado al régimen cambiario como un determinante importante del
desempeño del crecimiento. Esto se debe probablemente al hecho de que tendemos a asociar
solamente los efectos nominales a la selección de las variables nominales. Sin embargo, varios
argumentos han sido presentados para sugerir un vínculo entre los dos.
Por una parte, al reducir la volatilidad de los precios relativos, se espera que una paridad fomente el
crecimiento a través de su efecto positivo sobre las inversiones y el comercio. Además, la menor
incertidumbre con respecto a los precios debería conducir a tasas más bajas de interés,
contribuyendo al mismo efecto. Por otra parte, la falta de ajustes del tipo de cambio bajo una
paridad, acoplado con algún grado de rigidez de precios a corto plazo, podría resultar en
distorsiones de precios y alto desempleo frente a los shocks externos. Más notablemente, la
necesidad de defender a una paridad en el caso de shocks externos negativos trae consigo un costo
significativo en términos de las tasas reales de interés, como también una incertidumbre aumentada
en cuanto a la sostentabilidad del régimen. Calvo (1999) ha sugerido que los shocks externos
enfrentados por un país no son independientes del régimen cambiario. No es sorprendente, según lo
indicado en Fischer (2001), que todos los países que sufrieron una crisis monetaria tuvieran
regímenes cambiarios del tipo fijo. Sin embargo, mientras el argumento de una falta de ajuste y los
shocks externos frecuentes que caracterizan una paridad implican que se espera volatilidad de
producción más alta, sus consecuencias en términos de crecimiento a largo plazo son menos
simples.
A un nivel empírico esta relación ha sido estudiada en una serie de documentos recientes. Mundell
(1995), por ejemplo, examina el desempeño del crecimiento de los países industriales antes y
después del fin de Bretton Woods, encontrando que el período anterior, caracterizado por el
predominio de un tipo de cambio fijo, estaba asociado con un crecimiento promedio más acelerado.
Ghosh et al. (1997), utilizando todos los países que informaron al FMI durante el período de 1960 a
1990, no logro en encontrar una evidencia sistemática de un impacto del tipo de régimen en el
crecimiento. Sin embargo, estos resultados fueron refutados por Rolnick y Weber (1997), quienes,
utilizando datos históricos de largo plazo, hallan que el crecimiento de producción fue más alto bajo
estándares de moneda de curso forzoso que bajo un sistema monetario de patrón mercancía (e.g.,
oro).
A similar conclusión llegan Levy-Yeyati y Sturzenegger (2000b), quienes exploran la relación entre
los regímenes cambiarios y el crecimiento utilizando datos anuales que cubren el período de 1974 a
1999. En síntesis, sus principales hallazgos son los siguientes:
1. Los regímenes cambiarios fijos están asociados a un índice más bajo de crecimiento de la
producción per cápita. Las estimaciones se ubican entre el 0,7% y 1% anual de acuerdo a la
especificación. Este resultado permanece sólido para las especificaciones alternativas del
modelo, incluyendo una corrección para la endogeneidad.
13
2. El resultado anterior es impulsado por las economías no industriales. Para las economías
industriales el régimen cambiario no esta relacionado al comportamiento del crecimiento.
3. Similarmente, los regímenes cambiarios fijos están asociados a volatilidad más alta de
producción solamente en el caso de los países no industriales, sin ningún impacto significativo
sobre la volatilidad dentro del grupo de las economías desarrolladas.
Los hallazgos en Levy-Yeyati y Sturzenegger (2000b) arrojan una perspectiva relativamente
negativa sobre las paridades. Si los creadores de política se preocuparan acerca de la inflación y la
estabilidad cambiaria a causa de su posible impacto negativo en el crecimiento económico,
pareciera que el efecto benéfico de una paridad con relación a la estabilidad de precios no se
traduciría al final a un mejor comportamiento del crecimiento.
En este documento, construimos sobre estos resultados para explorar dos cuestiones adicionales.
Primero, evaluamos el valor del anuncio de los regímenes en términos del comportamiento de
crecimiento en vista del argumento de que las paridades legales son más vulnerables a los shocks
externos y ataques especulativos que finalmente socavan su comportamiento de crecimiento. En la
Sección 7, a su vez, examinamos si el comportamiento negativo del crecimiento asociado con los
regímenes fijos permanece aún cuando nos enfocamos en el subgrupo de paridades irrevocables en
vez de los fijos convencionales.
Temor a la paridad del tipo de cambio
La experiencia de las crisis financiera de la década de los 90 ha colocado a la vulnerabilidad
creciente de los regímenes fijos a los ataques especulativos y contagio financiero al frente de la
discusión de los regímenes cambiarios. Esto podría estar detrás de un fenómeno que podría
denominarse el “temor a la paridad del tipo de cambio,” particularmente la práctica del
funcionamiento de facto de una paridad mientras se evita un compromiso para una paridad fija y la
posible vulnerabilidad a ataques que podría introducir una paridad legal. 26
Este tema es tratado en la Tabla 12, donde ponemos a prueba las consecuencias del anuncio de una
paridad sobre el comportamiento del crecimiento, después de controlar el régimen de facto.
Interesantemente, cuando dividimos el grupo de paridades en cortas y largas, hallamos que
solamente las anteriores fueron afectadas negativamente por el anuncio. Este resultado parece
sugerir que un compromiso a una paridad fija aumenta la vulnerabilidad del país, excepto en
aquellos casos en que el régimen ha estado funcionando durante un período lo suficientemente largo
como para fortalecer su credibilidad. De esta manera, la evidencia suministra algún apoyo a la
perspectiva de que la adopción de una paridad legal conlleva una mayor vulnerabilidad, hecho que
podría acentuar el hallazgo del “temor a la paridad del tipo de cambio”.
7. ¿SON DIFERENTES LAS P ARIDADES IRREVOCABLES?
La clasificación LYS funciona sobre la base de hechos, distinguiendo entre los grupos ampliamente
definidos de los tipos de cambio fijo, regímenes intermedios (paridades con un ajuste mensual
anunciado del tipo de cambio y las flotaciones sucias) y las flotaciones puras. Sin embargo, algunos
analistas, notablemente Eichengreen (1994) y, más recientemente, Fischer (2001), han argumentado
26
El caso de El Salvador anterior a la reciente tentativa de una dolarización total, es un claro ejemplo de un país que
afirma tener en funcionamiento un régimen flexible mientras mantiene constante el tipo de cambio. Sobre esto, vea Levy
Yeyati-Sturzenegger (2000a).
14
a favor de los méritos relativos de los regímenes cambiarios extremos, marcando una línea entre los
fijos convencionales, y las “paridades irrevocables” que exhiben un sólido compromiso hacia una
paridad fija (como en una caja de conversión) o directamente renuncian el control sobre su propia
moneda (como en el caso de los países sin ninguna moneda de curso legal separada). Más
precisamente, se ha argumentado que, si los beneficios de la paridad del tipo de cambio aumentaran
debido a una credibilidad incrementada, las paridades convencionales podrían ser insuficientes en
este sentido y podría ser necesario el compromiso sólido que caracteriza a las paridades
irrevocables. En esta sección, ponemos a prueba si y de qué manera es consistente esta hipótesis con
los datos. Para hacerlo miremos más de cerca al grupo de paridades irrevocables, definidos como
aquellos países clasificados por el FMI como operadores de cajas de conversión o como carente de
moneda de curso legal separada.27
Antes de presentar los resultados econométricos, se deben hacer algunos comentarios. Primero,
como varios autores antes que nosotros han acentuado, con la excepción de EMU, y posiblemente
Argentina y Hong Kong, los países con paridades irrevocables son relativamente pequeños.
Además, los países más grandes en el grupo (Argentina, Bulgaria, Estonia, Ecuador, El Salvador,
Lituania y los países en el área del Euro) han adoptado una paridad irrevocable relativamente
reciente y en varios casos no hay datos suficientes para probar empíricamente el impacto del nuevo
régimen.
Segundo, la mayoría de las paridades irrevocables para las que existen datos para conducir las
pruebas econométricas han existido ya un tiempo suficientemente largo para disipar las
preocupaciones acerca de los posibles problemas de endogeneidad. Con la excepción de Argentina
y Bulgaria, todos los países restantes de la lista han tenido el mismo régimen en funcionamiento
durante el período total incluido en nuestra muestra. Por otra parte, las cajas de conversión de larga
duración solamente incluyen a Hong Kong, Yibuti y Brunei, lo que limita seriamente la posibilidad
de realizar pruebas significativas de este tipo de régimen de un modo separado.
En vista de lo citado más arriba, en lo que sigue tratamos las paridades irrevocables como un grupo
único sin discriminar de acuerdo a sus diferentes variedades, considerando las limitaciones de la
extrapolación de la experiencia de países pequeños y las economías de las islas al resto de la
muestra. Además, debido a que las observaciones EMU fueron excluidas de la clasificación LYS,
ningún país industrial de nuestra muestra está clasificado como una paridad irrevocable. Por lo
tanto, limitamos nuestras pruebas al subgrupo de economías no industriales.
Las tablas 13 y 14 ofrecen un paso preliminar con los datos al comparar los promedios y las
medianas de la tasa de inflación, el crecimiento monetario (∆M2) y el índice de crecimiento real del
PIB per cápita (∆GDPPC), para el total de los países no industriales y para el subgrupo de las
paridades irrevocables.28 Una simple inspección indica que, mientras las paridades irrevocables
parecen exhibir una inflación y niveles de crecimiento monetario mucho más bajos, su
comportamiento del crecimiento no difiere del grupo de las paridades no industriales como un total.
Para valorar mejor los méritos relativos a las paridades irrevocables en términos de inflación,
ejecutamos pruebas econométricas similares a aquellas de las Tablas 4 y 5, incluyendo esta vez una
27
Las únicas excepciones a esta regla son los países dentro de la zona franca CFA en 1994, año en el que devaluaron su
moneda en un 100% y, como resultado, fueron clasificados como intermedios de acuerdo a LYS. Por lo tanto, todas las
observaciones en nuestro grupo de paridades irrevocables son clasificadas como fijas o inconclusas. Vea el Apéndice 1
para una lista de países dentro de esta categoría.
28
La muestra de las Tablas 13 y 14 comprende todas las observaciones no industriales para las que existen datos
disponibles.
15
paridad irrevocable ficticia (HARDPEG). Para comparar con los resultados anteriores de la
literatura,29 ejecutamos primero la regresión de inflación incluyendo solamente la paridad
irrevocable ficticia. La columna (i) de la Tabla 15 confirma la correlación negativa entre las
paridades irrevocables y la inflación presentada en la Tabla 13. Además, según muestra la columna
(ii), las paridades irrevocables tienen un efecto desinflacionario adicional relativo a los fijos
convencionales, un resultado que permanece una vez que expandimos la muestra para incluir a las
paridades de alta credibilidad (columna iii).30
Conforme a los resultados de la Sección 3, replicamos las tres regresiones anteriores dividiendo a
las paridades en tres grupos mutuamente excluyentes: las paridades cortas, las paridades
convencionales largas, (es decir, las paridades largas que no sean paridades irrevocables) y las
paridades irrevocables, (identificados por las variables ficticias LYSFIX-LONG y LONGHARDPEGS).31 Como muestran las columnas (iv)-(vi), podemos concluir en todos los casos, que
mientras las paridades irrevocables y largas (convencional) reducen la inflación, las anteriores
tienen un efecto desinflacionario significativo adicional, como es indicado por el valor-p de una
prueba Wald de la igualdad de los coeficientes de ambas variables ficticias presentadas en la última
fila de la tabla. Las paridades cortas, como antes, parecen ser ineficaces.
Volviendo al crecimiento, ejecutamos las regresiones para los datos anuales agrupados como
también para una sección cruzada de países. En ambos casos, la especificación, tomada de LevyYeyati y Sturzenegger (2000b) incluye a los siguientes controles adicionales:32 La relación entre la
inversión y PIB (INVGDP), el grado de apertura (OPEN), el crecimiento del consumo
gubernamental (GOVI; rezagado para evitar los problemas de endogeneidad), PIB per cápita al
comienzo del período (GDPPC74; calculado como el promedio durante 1970 a 1973), el grado de
inscripción secundaria inicial (SEC), el crecimiento de la población (POPGR), y una medida de la
inestabilidad política (CIVIL). La literatura sugiere un signo positivo para las variables de
inversiones, el grado de apertura y la educación, y un signo negativo para el consumo
gubernamental (asociado con el uso menos productivo de los recursos), la medida de libertad
(donde un número mayor implica menos libertad) y el crecimiento de la población. Un signo
negativo del coeficiente del PIB inicial sería consistente con la presencia de una convergencia
condicional. 33 Controlamos también los cambios en los términos de intercambio (∆TI), como otra
fuente de variación en el PIB, el cual, mientras normalmente está ausente en el análisis de la sección
cruzada, podría jugar un rol en los datos anuales. Finalmente, incluimos las variables ficticias
regionales y anuales.
La Tabla 16 muestra los resultados para los datos anuales agrupados. Las variables de control se
comportaron en su mayor parte como se esperaba: el crecimiento real está correlacionado
positivamente con las inversiones, y correlacionado negativamente con el consumo gubernamental,
el crecimiento poblacional, y (aunque a un grado muy leve) con la variable de inestabilidad política.
El vínculo es menos claro en el caso del grado de apertura y la inscripción secundaria inicial, en
contraste con el que se sugiere normalmente en la literatura.34 Las variaciones en los términos de
29
Vea Ghosh et al. (2000).
Como la variable ficticia LYSFIX ya incluye las paridades irrevocables, capta el efecto diferencial asociado con la
presencia de una paridad irrevocable.
31
Note que todas las observaciones de paridades irrevocables pertenecen también al grupo de paridades largas con la
única excepción de la caja de conversión de Bulgaria (1998-1999), que por lo tanto, está excluida de estas regresiones.
32
Los controles se eligieron de aquellas variables sugeridas por la literatura de crecimiento como los determinantes de
crecimiento más sistemáticamente significativos. Varias variables de control adicionales también fueron probadas, con
resultados similares.
33
Vea Barro y Sala - i – Martín (1995).
34
Levine y Renelt (1992) ya han advertido sobre la fuerza de los coeficientes de estas variables
30
16
intercambio presentan el signo correcto y son sumamente significativos. Finalmente, el signo para
el PIB per cápita inicial, es negativo, indicando la presencia de una convergencia condicional.
Con relación específicamente al impacto de los regímenes cambiarios, comenzamos nuevamente
comparando el comportamiento del crecimiento de las paridades irrevocables contra el resto de la
muestra, sin discriminar entre los diferentes regímenes.35 Como se puede observar, los resultados
parecen sugerir que las paridades irrevocables no son diferentes de (y en particular, no siguen a)
otros regímenes. Sin embargo, una vez que refinamos esta especificación para discriminar entre los
regímenes particulares, emerge un escenario diferente: las paridades irrevocables no pueden
distinguirse de las paridades convencionales o de los regímenes flexibles (columna ii).36 Además,
repitiendo la regresión de una muestra que excluya a los intermedios (columna iii), hallamos que las
paridades irrevocables, aún siendo similares a las otras paridades, aumentan significativamente más
lentamente que las flotaciones. Para resolver esta aparente ambigüedad, en las columnas (iv) y (v)
comparamos las paridades irrevocables, separadamente, con las paridades convencionales y con el
grupo de flotaciones. Los resultados confirman aquellos en la columna (iii): las paridades
irrevocables parecen ser similares a las paridades y estar significativamente detrás de las
flotaciones. Se llega a la misma conclusión cuando ejecutamos de nuevo las regresiones sobre una
muestra ampliada que incluye a las paridades de “alta credibilidad”(columnas vi y vii). En vista de
lo citado más arriba, no es sorprendente hallar que las paridades irrevocables no difieren
significativamente de las otras paridades largas, y que ambos grupos están asociados con un
crecimiento más lento que las flotaciones (Tabla 17).
Los resultados de las regresiones presentadas en la Tabla 18 apuntan a una dirección similar, donde
la variable dependiente ahora es el índice promedio de crecimiento a través de todo el período. En
este ejercicio, similar a una regresión tradicional única de crecimiento de sección cruzada á la
Barro, la inversión, crecimiento de la población, consumo gubernamental, libertades civiles y el
grado de apertura ahora son promediadas a través de un período de muestra, mientras los niveles
iniciales del PIB y la inscripción secundaria se miden nuevamente al comienzo del período.37 La
construcción de una variable ficticia para representar al régimen “promedio” para cada país es
problemática dado el hecho de que varios países cambiaron los regímenes durante el período
estudiado. Como una solución de acomodo, nosotros utilizamos la variable ficticia FIX50 para
identificar a los países que son clasificados como paridades más del 50 por ciento de las veces.
Definimos las variables ficticias LONG50 y HARD50 similarmente. Como antes, esto nos deja con
las paridades divididas en tres grupos mutuamente exclusivos: aquellas caracterizadas por paridades
recurrentes pero de corta duración (FIX50-LONG50), aquellas que implementaron paridades largas
(pero no irrevocables) durante la mayor parte del período (LONG50-HARD50), y las paridades
irrevocables (HARD50).38
Los resultados, presentados en la Tabla 18, reflejan ampliamente aquellos de la tabla anterior. Una
especificación preliminar con HARD50 como la única variable ficticia para el régimen no encuentra
ninguna diferencia entre las paridades irrevocables y el resto. Sin embargo, una especificación más
completa que incluye la variable FIX50 para controlar la presencia de las paridades convencionales
revela que las paridades irrevocables se quedan atrás de una manera estadísticamente significativa
35
Este ejercicio intenta reproducir la especificación probada en Ghosh, et al. (1999) para el caso de las cajas de
conversión.
36
La última línea de la tabla muestra el valor-p de una prueba Wald del nulo en el que el coeficiente para las paridades
irrevocables (i.e. la suma de los coeficientes de las variables ficticias FIX y HARDPEGS) es igual a cero.
37
La especificación excluye el cambio anual en los términos de intercambio.
38
Note que los países que implementaron paridades irrevocables relativamente recientes no están identificados como fijos
para los propósitos de este ejercicio.
17
al comportamiento del crecimiento de las flotaciones por aproximadamente 1% por año (columna
ii). Además, una prueba Wald no rechaza el nulo del que el coeficiente de HARDPEGS sea igual a
aquella de las paridades convencionales. Aún cuando las paridades largas estuvieran aisladas
(columna iii), las paridades irrevocables aún se asocian con un crecimiento más lento que las
flotaciones. Sin embargo, los coeficientes de las variables ficticias para los regímenes parecen
sugerir que cuando más fuerte sea la obligación a una paridad, más débil es su influencia sobre el
crecimiento. Efectivamente, mientras una prueba Wald falla en distinguir a las paridades
irrevocables de las otras paridades largas, indica que las anteriores exhiben un crecimiento
significativamente más fuerte que los países con frecuentes paridades de corta duración.39
En síntesis, teniendo en cuenta todas las estipulaciones mencionadas al comienzo de esta sección,
podríamos concluir que la evidencia presentada aquí suministra solamente un apoyo parcial a la
hipótesis de que las paridades irrevocables se comportan en forma distinta a las paridades
convencionales. Por una parte, ellas parecen dar mejores resultados sobre la inflación. Por otra
parte, no eliminan la elección entre inflación-crecimiento normalmente involucrada en la selección
de los regímenes cambiarios. Más precisamente, no mejoran, significativamente por encima del
comportamiento de crecimiento de los regímenes convencionales fijos, particularmente cuando se
comparan con los países que presentaron firmes regímenes fijos estables por un largo período de
tiempo.
8. CONCLUSIONES
Este documento exploró las implicaciones para las variables macroeconómicas de la selección de un
arreglo particular del tipo de cambio, evaluando el impacto de los regímenes cambiarios sobre la
inflación, crecimiento monetario, las tasas reales de interés y el crecimiento real de la producción.
Existen relativamente pocas referencias sobre estos puntos, quizá a causa de la falta de una
clasificación apropiada de regímenes cambiarios.El documento ilustra cómo el uso de una
clasificación de facto que confía sólo en el comportamiento real entrega nuevos resultados.
Aún a este nivel exploratorio, creemos que hay evidencias sustanciales de que los regímenes
importan verdaderamente con relación al desempeño económico real. Sobre la inflación, los datos
parecen sugerir una correlación negativa entre los regímenes cambiarios fijos y la inflación. Sin
embargo, un examen más cuidadoso reveló que este vínculo, lejos de ser un hallazgo general, es
atribuible principalmente a las paridades largas en los países en desarrollo con una inflación baja a
moderada. Esta distinción, combinada con los resultados de Levy-Yeyati y Sturzenegger (2000b)
demuestra que los países no industriales con regímenes fijos crecen más lentamente que sus
contrapartes más flexibles, indica que la selección del régimen involucra una elección entre
inflación-crecimiento solamente para el caso de las paridades largas. Por el contrario, las paridades
de corta duración, parecen ser claramente inferiores a las flotaciones, exhibiendo un
comportamiento del crecimiento más pobre sin ninguna ganancia sustantiva de inflación.
El uso combinado de la clasificación de jure y de facto realizada en este documento nos permitió
probar el valor relativo de los anuncios (palabras) a diferencia del comportamiento verdadero
(hechos). En este sentido, mientras encontramos que los hechos son la dimensión relevante para la
inflación, las palabras parecen ser importantes para reducir las expectativas de la inflación y las
39
Más precisamente, el valor-p del nulo en el que los coeficientes para las paridades irrevocables y largas sean iguales a
0,45, mientras el valor-p correspondiente al nulo de que las paridades irrevocables y las paridades cortas no difieran es de
0,076.
18
tasas reales de interés. En contraste, entre las paridades cortas de facto, está demostrado que los
países que anuncian abiertamente un tipo de cambio fijo crecen más lentamente que los que no lo
hacen.
Dos distinciones adicionales presentadas en este documento ameritan alguna atención: los países de
alta y baja volatilidad (observaciones de la 1ª y 2ª ronda de acuerdo a LYS), y las economías
industriales y no industriales, ambas juegan un rol importante en nuestras pruebas. En particular, el
hallazgo de que los regímenes cambiarios no tienen virtualmente ningún impacto en el desempeño
de las economías no industriales merece una observación más cuidadosa. De cualquier manera,
estas distinciones deben moldear las futuras investigaciones acerca del tema.
Recientemente, Fischer (2001) ha sugerido que la agrupación pertinente de los regímenes
cambiarios debe involucrar a las paridades irrevocables, regímenes intermedios (incluyendo a las
paridades convencionales) y regímenes flotantes (incluyendo a las flotaciones sucias). Sin embargo,
encontramos solamente apoyo parcial para esta perspectiva bipolar. Mientras que las paridades
irrevocables están asociadas efectivamente a las tasas de inflación más bajas que sus contrapartes
más convencionales, están lejos de eliminar la elección inflación-crecimiento citada anteriormente.
Además, las paridades largas tienen un comportamiento más parecido a las paridades irrevocables
de lo que tienen a las paridades cortas. Por lo tanto, al final, la línea distintiva parece no apoyarse en
la definición legal de lo que constituye una paridad irrevocable sino más bien si la paridad,
convencional o no, alcanza algún grado de perdurabilidad.
19
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22
APÉNDICE 1
(a) Variables y Fuentes
Variable
∆GDP
∆GDPPC
∆INTRATE
∆M2
∆TI
CIVIL
DCREDIT
GDPPC74
GOV1
INETGDP
INF
INVGDP
LATAM
OPEN
POPGR
QMM
SAFRICA
SEC
SIZE
SUPGDP
TRANS
Definiciones y fuentes
Índice de crecimiento del PIB real (Fuente: World Economic Outlook (WHO) [Perspectiva
Económica Mundial])
Índice de crecimiento del PIB real per capita (Fuente: WEO)
Cambio en la tasa de interés (Fuente: Estadísticas Financieras Internacionales del FMI [FMI])
Índice de crecimiento de M2 (Fuente: FMI)
Variaciones en los términos de intercambio - exportaciones como la capacidad de importar
(constante LCU) (Fuente: WDI; variable NY.EXP.CAPM.KN)
Índice de libertades civiles (medido con una escala de 1 a 7, uno corresponde al grado más alto
de libertad) (Fuente: Freedom in the World – Annual survey of freedom country ratings
[Libertad en el Mundo – Encuesta anual de las calificaciones de libertad en los países])
Crédito neto interno (LCU actual) (Fuente: WDI, variable FM.AST.DOMS.CN).
PIB per capita inicial (promedio durante 1970 a 1973) (Fuente: WEO)
Crecimiento del consumo gubernamental (rezagado por un periodo)
Relación entre los pagos de interés neto y el PIB (Fuente: FMI)
Cambio porcentual anual en el Índice de Precios al Consumidor (Fuente: FMI)
Relación entre las inversiones y el PIB (Fuente: FMI)
Variable ficticia para los países latinoamericanos
Grado de apertura, (relación entre las [exportaciones + importaciones]/2 y el PIB) (Fuente: FMI)
Crecimiento poblacional (% anual) (Fuente: World Development Indicators [WDI][Indicadores
Mundiales de Desarrollo], variable SP.POP.GROW)
Relación entre el cuasi dinero y el dinero (Fuente: FMI)
Variable ficticia para los países africanos sub-saharianos
Ratio de la inscripción total bruta para la educación secundaria (Fuente: Barro [1991])
PIB en dólares sobre el PIB estadounidense (Fuente: FMI)
Relación entre el superávit fiscal y el PIB (Fuente: FMI)
Variable ficticia para las economías en Transición
23
(b) Lista de los Países
Alemania (I)
Australia (I)
Austria (I)
Bélgica (I)
Canadá(I)
Dinamarca (I)
España (I)
Estados Unidos (I)
Finlandia (I)
Francia (I)
Grecia (I)
Irlanda (I)
Islandia (I)
Italia (I)
Japón (I)
Noruega (I)
Nueva Zelanda (I)
Países Bajos (I)
Portugal (I)
Reino Unido (I)
Suecia (I)
Suiza (I)
Albania
Antigua y Barbuda
Antillas de los Países Bajos
Arabia Saudí
Argentina
Armenia
Azerbaiyán
Bahamas, Las
Bahrain
Bangladesh
Barbados
Belice
Benin
Bolivia
Brasil
Bulgaria
Burkina Faso
Burundi
Bután
Camboya
Camerún
Chad
Chile
Chipre
Colombia
Comores
Congo
Corea
Costa de Marfil
Costa Rica
Croacia
Dominica
Ecuador
Egipto
El Salvador
Emiratos Árabes Unidos
Eslovenia
Estonia
Etiopía
Filipinas
Gabón
Gambia
Georgia
Ghana
Granada
Guatemala
Guayana
Guinea
Guinea-Bissau
Guinea Ecuatoria
Haití
Honduras
Hong Kong
India, La
Indonesia
Irán
Islas Malvinas, Las
Israel
Jamaica
Jordania
Kazajastán
Kenia
Latvia
Lesotho
Líbano
Libia
Lituania
Luxemburgo
Macedonia, A.R.Y.
Madagascar
Malasia
Malawi
Malí
Marruecos
Mauricio
Mauritania
México
Moldavia
Mongolia
Mozambique
Myanmar
Namibia
Nepal
Nicaragua
Níger
Nigeria
Omán
Papúa Nueva Guinea
Paquistán
Paraguay
Perú
Polonia
Qatar
República Árabe de Siria
República Centroafricana
República Checa
Rep. Dem. Popular de Lao
República Dominicana
República Eslovaca
República Kirguiz
Rumania
Rusia
Rwanda
San Cristóbal y Nevis
San Vicente
Santa Lucía
Santo Tomé y Príncipe
Senegal
Seychelles
Sierra Leona
Singapur
Sri Lanka
Suazilandia
Sudáfrica
Sudán
Surinam
Tailandia
Tanzania
Togo
Tonga
Trinidad y Tobago
Túnez
Turquía
Ucrania
Uganda
Uruguay
Venezuela
Yemen
Yibuti
Zaire
Zambia
Zimbabwe
La letra (I) indica a aquellos países identificados como industriales.
24
(c) Lista de las Paridades Irrevocables
Antigua y Barbuda
Argentina: 1992 a 1999
Benin ¹
Bulgaria: 1998 a 1999
Burkina Faso ¹
Camerún ²
Congo ²
Costa de Marfil ¹
Chad ²
Dominica
Estonia
Gabón ²
Granada
Guinea-Bissau ¹ ³: 1989 a 1990 y1997 a 1999
Guinea Ecuatoria ²
Hong Kong
Lituania: 1995 hasta 1999
Malí ¹ ³
Níger ¹
República Centroafricana ²
San Cristóbal y Nevis
Santa Lucia
San Vicente
Senegal ¹
Togo ¹
Yibuti
¹ West African Economic and Monetary Union [Unión Monetaria y Económica de África Occidental] (Zona
Franca WAEMU-CFA)
² Central African Economic and Monetary Community [Comunidad Monetaria y Económica de África
Central] (Zona Franca CAEMC-CFA)
Países en la Zona Franca CFA están clasificados como Paridades Irrevocables excepto en 1994 cuando el
franco CFA se
devaluó a 100 CFAF por cada franco francés de 50 CFAF.
³ Malí se hizo miembro de la WAEMU en 1984 y Guinea-Bissau en 1997.
25
APÉNDICE 2
Estimaciones de eficiencia 2SIV de White 40
Considere la siguiente ecuación estructural para la variable i:
La matriz X incluye tanto variables endógenas como exógenas. En nuestra especificación yi
corresponde a la tasa de inflación y X incluye a los regresores exógenos en la ecuación de inflación
como también a la variable ficticia endógena para el régimen. Dejemos que V = V(ε i) indique la
matriz de varianza covarianza (no-esférica) de los residuales. Nosotros podemos estimar nuestro
parámetro de interés consistentemente,δ, hallando el valor de δ que minimiza la distancia cuadrática
desde cero de Z’(y-Xδ), i.e.
donde Z indica un conjunto de variables instrumentales, y R corresponde a cualquier matriz positiva
simétrica definida. Se debe seleccionar R debidamente, sin embargo, como para lograr la eficiencia
asintótica. El estimador correspondiendo al problema de minimización es
(1)
Puede ser demostrado que la distribución limitante de
es
donde
(2)
La propuesta 4.45 en White (1984) comprueba que la selección de R = V
asintóticamente eficiente IV, distribuido de acuerdo a
¹suministra el estimador
(3)
Si utilizamos R para obtener el estimador asintóticamente eficiente, nosotros necesitamos un
estimador de V. Sin embargo, debido a que los ε’s no son observables, necesitamos estimadores
consistentes de los errores como para construir un estimador factible para VCV. El procedimiento
es el siguiente. Nosotros en primer lugar construimos un índice de régimen indicando sus regímenes
incluidos en la regresión. Después, estimamos una regresión de modelo logit multinomial estándar
40
Este Apéndice sigue a White (1984).
26
del índice de régimen sobre todas las variables incluidas en la regresión de inflación, más los
siguientes controles adicionales: la relación entre el crédito interno y el PIB (DCREDIT), la relación
entre el PIB del país y el PIB de los Estados Unidos (SIZE), y una medida de la profundización
financiera (la relación entre el cuasi dinero y el dinero en sentido estricto, QMM). Frankel y Rose
(1996) hallaron que DCREDIT esta significativamente y positivamente asociado con el colapso de
un régimen cambiario. La variable de tamaño esta potencialmente relacionado a la selección del
régimen por el argumento normal que los países más pequeños tienden a ser más abiertos y
prefieren regímenes cambiarios fijos. Finalmente, otros autores, notablemente Kaminsky y Reinhart
(1999), han demostrado que el grado de profundización financiera podría estar asociada a la
probabilidad del colapso de una moneda, de esta manera motivando la inclusión de QMM en
nuestro modelo. 41 Una vez que obtenemos el régimen estimado del modelo logit multinomial,
nosotros lo utilizamos para las variables ficticias para los regímenes en la especificación original de
la regresión de crecimiento. Esto suministra las estimaciones consistentes con los términos de
errores que nos permiten estimar la matriz de covarianza de eficiencia de White. 42 De una regresión
simple IV, nosotros obtenemos una estimación consistente para los ε’s, que se utilizan después para
, como:
calcular una estimación consistente de
que permite tener heterosedasticidad. Por lo tanto, nosotros podemos implementar fácilmente
como es sugerido en (1) y calcular su matriz VCV así como en el (3).
nuestro estimador
41
Otros instrumentos probados en el modelo de la primera etapa (inflación rezagada, y las relaciones entre las reservas,
déficit gubernamental, y M2 y el PIB) resultaron en conclusiones idénticas pero implicó la pérdida de algunas
observaciones y por lo tanto fueron excluidos.
42
Nosotros le agradecemos a Jerry Hausman por sugerirnos este procedimiento.
27
TABLA 3. INFLACIÓN Y CRECIMIENTO MONETARIO
FMI
LYS
LYS (1ª ronda)
Observaciones
INFLACIÓN Promedios
Medianas
∆M2
LYS (2ª ronda)
FLOTANTE INT FIJO FLOTANTE INT FIJO FLOTANTE INT FIJO FLOTANTE INT FIJO
425
740 760
610
548 767
434
236 356
176
312 411
22,3
8,3
20,2 16,7
9,9 8,7
14,2
9,4
38,3
12,7
9,7
7,4
16,1
10,3
75,3 11,8
40,1 8,5
Promedios
24,9
26,3 20,4
19,1
40,6 15,1
21,0
72,3 17,8
Medianas
13,8
16,9 14,6
14,9
20,2 12,9
16,3
41,9 14,6
Fuente: Estadísticas Financieras Internacionales del FMI
Clasificaciones de los tipos de cambio: FMI, de jure de IFS, LYS de facto de Levy-Yeyati y Sturzenegger (2000)
9,4
8,0
10,3
7,6
7,9
6,4
14,4
14,0
16,7 12,8
14,9 11,8
28
TABLA 4. INFLACIÓN
∆GDP
∆M2
∆INTRATE
INF1
OPEN
LATAM
SAFRICA
TRANS
IMFINT
IMFFIX
LYSINT
LYSFIX
LYSFIX*INCONC
(i)
FMI
(ii)
LYS
(iii)
FMI¹
(iv)
LYS¹
(v)
LYS¹
(LYSINT=0)
(vi)
LYS¹
1ª ronda
(vii)
LYS¹
2ª ronda
(viii)
LYS¹
Industriales
-0,76***
0,14
0,66***
0,08
5,41***
1,98
0,31***
0,07
-1,58
1,77
0,36
1,07
0,40
1,49
3,29
3,91
-0,75***
0,14
0,65***
0,08
5,20**
1,96
0,31***
0,07
-0,03
1,98
0,93
1,04
1,42
1,20
3,07
3,95
-0,22**
0,09
0,14**
0,07
3,45**
1,36
0,20**
0,08
-4,28***
1,50
5,16***
0,88
6,43***
1,19
3,19
4,38
-0,20**
0,09
0,14**
0,07
3,23**
1,35
0,19**
0,08
-5,30***
1,39
5,15***
0,83
6,15***
1,12
4,00
4,26
-0,22*
0,10
0,14*
0,08
2,84**
1,38
0,16**
0,08
-4,20***
1,39
4,37***
0,78
5,35***
1,04
4,52
3,83
-0,08
0,13
0,10
0,07
2,18*
1,15
0,17
0,10
-2,93
1,78
9,12***
1,56
6,83***
1,49
9,44**
3,77
-0,15*
0,08
0,18***
0,04
3,30***
0,98
0,21***
0,05
-6,22***
1,33
2,89***
0,67
3,56***
1,02
-5,59
7,28
-0,10
0,09
0,02
0,03
1,22**
0,49
0,84***
0,04
-0,02
0,73
-1,77***
0,47
7,36***
1,65
-0,66
0,71
0,09
0,51
-2,03***
0,61
-0,04
0,27
0,06
0,25
-0,59
1,03
0,30
1,53
2,12**
0,92
-1,30
0,85
1,12**
0,48
-1,62*
0,83
1,75***
0,60
-1,83***
0,48
Obs.
1269
1269
997
997
733
504
493
368
R²
0,901
0,902
0,518
0,526
0,510
0,582
0,561
0,877
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los errores estándares consistentes con la heterosedasticidad están en cursiva.
¹ La muestra incluye solamente a los países de baja a moderada inflación (inflación anual por debajo del 50%).
(ix)
LYS¹
No
Industriales
-0,26***
0,10
0,12*
0,07
3,13*
1,87
0,17**
0,08
-7,73***
1,91
4,79***
0,82
5,65***
1,05
5,14
3,80
(x)
LYS¹
Alta Credibilidad
No Industriales
-0,29***
0,09
0,14*
0,07
2,71
1,96
0,19**
0,08
-7,14***
1,74
3,16***
0,68
3,90***
0,89
7,78**
3,16
1,98**
0,84
-2,95***
0,74
1,71**
0,83
-2,77***
0,71
-0,54
0,78
778
0,476
629
0,475
29
∆GDP
∆M2
∆INTRATE
INF1
OPEN
LATAM
SAFRICA
TRANS
LYSINT
LYSFIX-LONG
LONG
TABLA 5. INFLACIÓN – PARIDADES LARGAS VS. P ARIDADES CORTAS
(i)
(ii)
(iii)
(iv)
(v)
(vi)
LYSINT=0 1ª ronda 2ª ronda Industriales
No
Industriales
-0,21**
-0,22**
-0,07
-0,15*
-0,10
-0,27***
0,08
0,10
0,13
0,08
0,09
0,09
0,14**
0,14*
0,10
0,18***
0,02
0,12*
0,06
0,07
0,07
0,05
0,03
0,07
3,18**
2,82**
2,21*
3,23***
1,22**
3,09*
1,33
1,33
1,16
0,99
0,49
1,82
0,19**
0,15**
0,16
0,21***
0,84***
0,17**
0,08
0,07
0,10
0,05
0,05
0,07
-4,06***
-2,46**
-1,60
-5,53***
0,11
-6,00***
1,25
1,20
1,65
1,41
0,74
1,70
5,45***
4,76***
8,83***
3,34***
5,28***
0,85
0,79
1,47
0,75
0,86
6,33***
5,55***
6,75***
3,80***
5,96***
1,12
1,02
1,42
1,02
1,08
3,43
3,87
8,73**
-5,69
4,55
4,18
3,75
3,80
7,21
3,75
1,67***
0,59
0,47
0,81
-3,25***
0,62
0,79
0,83
-3,45***
0,59
7,36***
1,65
1,90
1,34
-2,26***
0,71
0,07
0,51
-0.71
0,76
-2,96***
0,80
-0,05
0,27
0,24
0,43
-0,08
0,21
1,94**
0,84
0,13
1,19
-4,76***
0,88
(vii)
Alta Credibilidad
-0,23***
0,08
0,16**
0,06
2,97**
1,40
0,20**
0,08
-3,98***
1,15
4,28***
0,76
5,22***
1,00
7,32**
3,31
1,58***
0,59
0,67
0,72
-3,16***
0,64
Obs.
997
733
504
493
368
629
1146
R²
0,537
0,533
0,593
0,568
0,878
0,491
0,528
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los errores estándares consistentes con la heterosedasticidad
están en cursiva.
La muestra incluye solamente a los países de baja a moderada inflación (inflación anual por debajo del 50%).
30
TABLA 6. INFLACIÓN – TOMANDO EN CUENTA LA ENDOGENEIDAD¹
(i) ²
(ii) ³
Paridades Largas
-0,26***
-0,25***
∆GDP
0,10
0,09
0,18**
0,17**
∆M2
0,08
0,08
3,48**
3,07**
∆INTRATE
1,49
1,47
INF1
0,19**
0,18**
0,09
0,08
OPEN
-5,99***
-3,59***
1,56
1,18
LATAM
2,07***
2,84***
0,63
0,72
SAFRICA
3,22***
4,02***
0,87
0,96
TRANS
6,12*
6,80**
3,30
3,20
LYSFIX
LONG
1,06
0,87
-2,13**
0,97
N° de observaciones
851
851
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los
errores estándares consistentes con la heterosedasticidad están
en cursiva.
¹ La muestra incluye las paridades de alta credibilidad.
² Instrumentos: FIXFIT, donde FIXFIT es la estimación de
LYSFIX en un modelo logit a través de la muestra excluyendo
a los intermedios.
³ Instrumentos: LONGFIT, donde LONGFIT es una estimación
de LONG en un modelo logit a través de la muestra excluyendo
a los intermedios.
31
TABLA 7. CRECIMIENTO MONETARIO
(i)
(ii)
(iii)
(iv)
(v)
FMI
LYS
LYS
LYS
LYS
Paridades Largas Industriales No Industriales
SUPGDP
-29,59**
-28,65*
-26,88*
-17,74
-20,21
14,14
14,75
14,75
11,04
17,40
0,44***
0,44***
0,44***
0,50**
0,09
∆GDP1
0,11
0,12
0,11
0,24
0,12
-3,90
-3,89
-4,32
28,97***
-11,25
∆M21
14,32
14,40
14,39
8,38
14,87
OPEN
-9,12***
-9,69***
-8,48***
5,53
-18,42***
3,14
2,46
2,80
5,80
4,22
LATAM
10,91***
10,86***
11,07***
7,10***
1,88
2,13
2,10
1,76
SAFRICA
8,54***
7,71***
7,83***
3,13**
1,67
1,45
1,42
1,57
TRANS
13,17**
14,59**
13,88**
12,11*
6,64
6,67
6,87
6,54
IMFINT
4,05***
1,52
IMFFIX
-0,10
1,66
LYSINT
2,75***
2,67***
0,34
2,41*
1,00
1,01
1,45
1,42
LYSFIX
-1,74
1,29
LYSFIX-LONG
0,40
0,81
-0,71
1,94
1,64
2,68
LONG
-3,05**
-0,80
-3,77*
1,47
1,38
2,09
N° de observaciones
997
997
997
368
629
R2
0,141
0,137
0,141
0,247
0,149
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los errores estándares consistentes con la
heterosedasticidad están en cursiva.
32
TABLA 8. INFLACIÓN – HECHOS VS . PALABRAS
(i)
(ii)
Hechos
Palabras
-0,22***
-0,20**
∆GDP
0,09
0,08
0,13**
0,13**
∆M2
0,06
0,06
3,23**
3,23**
∆INTRATE
1,30
1,27
INF1
0,20**
0,19**
0,08
0,08
OPEN
-2,74**
-2,74**
1,37
1,22
LATAM
6,43***
6,37***
1,00
0,99
SAFRICA
7,25***
7,00***
1,25
1,20
TRANS
4,07
4,24
4,10
4,08
IMFINT
IMFFIX-FIXFIX
FIXFIX
LYSINT
LYSFIX-LONG
LONG
IMFFIX*(LYSFIX-LONG)
IMFFIX*LONG
1,15**
0,47
0,52
0,85
-4,60***
1,09
1,59***
0,58
0,92
0,88
-1,20**
0,51
-3,09
2,29
-3,91***
1,00
Obs.
997
997
R²
0,539
0,547
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los errores
estándares consistentes con la heterosedasticidad están en cursiva. La
muestra de regresión incluye solamente a los países de baja a moderada
inflación (con una inflación anual por debajo del 50%).
33
INETGDP
∆GDP1
INF
OPEN
SUPGDP
LATAM
SAFRICA
TRANS
IMFINT
IMFFIX
TABLA 9. TASAS REALES DE INTERÉS – CLASIFICACIÓN DEL FMI
(i)
(ii)
(iii)
(iv)
(v)
No Industriales No Industriales
1974 a 89 Década de 1990
1974 a 89
Década de 1990
1,54
-3,93
0,16
0,02
0,05
2,33
13,12
2,18
15,66
2,27
0,21***
0,13
0,23***
0,17
0,29***
0,06
0,10
0,07
0,12
0,08
-0,08*** -0,08***
-0,08***
-0,08***
-0,08***
0,02
0,02
0,03
0,02
0,03
2,23
-0,12
2,37
1,75
3,24
1,37
2,42
1,83
2,89
2,13
-2,41
-6,21
4,56
-8,41
3,95
5,60
7,69
7,68
9,54
10,20
-0,24
-1,27
0,20
-0,55
0,39
0,57
0,97
0,72
1,07
0,80
-2,94*** -5,02***
-0,83
-4,41***
-0,57
0,70
0,94
1,01
1,07
1,05
-4,07*
-3,43
-3,98*
2,16
2,18
2,10
(vi)
1ª ronda
(vii)
2ª ronda
0,83
3,32
0,27***
0,09
-0,06***
0,01
2,69
2,37
14,10
9,34
-1,92**
0,89
-3,73***
0,94
-3,37
2,31
-2,74
2,32
0,12**
0,06
-0,45***
0,05
-2,65**
1,32
-17,28***
4,63
3,57***
0,56
-0,44
0,59
-5,11
3,37
-0,10
0,48
-2,20***
0,62
-1,37*
0,73
-4,23***
1,04
2,54***
0,53
-0,92
0,61
0,06
0,65
-0,71
0,95
0,43
0,65
-2,85***
0,85
0,42
1,80
-0.55
1,87
0,39
0,98
-2,84***
1,07
Obs.
981
493
488
319
351
497
484
R²
0,272
0,304
0,191
0,283
0,220
0,301
0,484
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los errores estándares consistentes con la heterosedasticidad están en
cursiva.
34
INETGDP
∆GDP1
INF
OPEN
SUPGDP
LATAM
SAFRICA
TRANS
LYSINT
LYSFIX
LYSFIX-LONG
LONG
TABLA 10. TASAS REALES DE INTERÉS – CLASIFICACIÓN LYS
(i)
(ii)
(iii)
(iv)
(v)
Paridades Largas
1ª ronda 2ª ronda
2ª ronda
1974 a 89
1,68
2,00
1,03
-4,65**
-30,32***
2,34
2,37
3,40
2,34
8,47
0,20***
0,20***
0,25***
0,10*
0,03
0,06
0,06
0,09
0,06
0,08
-0,07***
-0,07***
-0,05*** -0,39***
-0,47***
0,02
0,02
0,01
0,05
0,05
-0,26
-0,49
-1,83
-4,04*** -10,01***
1,24
1,25
2,15
1,29
1,74
-1,34
-1,60
15,38
-17,81*** -24,56***
5,68
5,73
9,87
4,74
6,10
-0,71
-0,76
-2,29*** 3,15***
2,81**
0,57
0,57
0,88
0,68
1,12
-3,55***
-3,60***
-3,70***
-1,14*
-1,33
0,68
0,69
0,90
0,66
0,90
-4,40*
-4,32*
-3,18
-5,02
2,28
2,27
2,54
4,32
-0,53
0,50
0,16
0,47
(vi)
2ª ronda
Década de 1990
-1,50
2,69
0,19**
0,09
-0,30***
0,08
-0,07
2,04
-15,01**
7,15
3,14***
0,87
-2,14***
0,70
-6,70
4,13
-0,52
0,50
-3,09**
1,24
0,29
0,46
0,19
0,58
0,62
0,73
-0,48
0,75
0,53
0,51
1,01
1,24
0,31
0,77
-1,72**
0,80
-1,42**
0,68
-1,76*
0,97
-0,54
0,87
-1,07
1,19
-1,88*
1,02
Obs.
981
981
497
484
272
212
R2
0,259
0,260
0,294
0,438
0,551
0,271
Valores-P (Wald)
0,209
0,592
0,745
0,258
0,564
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los errores estándares consistentes con la
heterosedasticidad están en cursiva.
35
TABLA 11. TASAS DE INTERÉS – HECHOS VS . PALABRAS
(i)
(ii)
(iii)
Hechos
Palabras
Palabras II
INETGDP
2,30
1,33
1,78
2,42
2,37
2,36
0,21***
0,20***
0,19***
∆GDP1
0,06
0,06
0,06
INF
-0,08***
-0,08***
-0,08***
0,02
0,02
0,02
OPEN
1,95
0,38
-0,26
1,37
1,30
1,28
SUPGDP
-2,62
-1,58
-2,32
5,65
5,62
5,72
LATAM
-0,49
-0,41
-0,42
0,60
0,61
0,60
SAFRICA
-3,12***
-3,33***
-3,32***
0,71
0,71
0,70
TRANS
-4,30**
-4,18*
-3,91*
2,17
2,24
2,12
IMFINT
IMFFIX-FIXFIX
LYSINT
-0,10
0,48
-2,70***
0,69
LYSFIX-FIXFIX
FIXFIX
-1,43*
0,77
-0,57
0,50
0,77
0,54
-0,68
0,69
-0,53
0,50
LYSFIX-LONG
1,06
0,74
LONG
0,55
0,66
IMFFIX*(LYSFIX-LONG)
-6,89***
1,76
IMFFIX*LONG
-0,21
0,84
Obs.
981
981
981
R²
0,274
0,261
0,275
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los errores estándares
consistentes con la heterosedasticidad están en cursiva. La muestra de regresión
incluye solamente a los países de baja a moderada inflación (con una inflación
anual por debajo del 50%).
36
TABLA 12. CRECIMIENTO DEL PIB – TEMOR A LA PARIDAD
DEL TIPO DE C AMBIO
(i)
INVGDP
POPGR
GDPPC74
GOV1
SECB
CIVIL
∆TI
OPEN
LATAM
SAFRICA
TRANS
8,96***
1,92
-0,43**
0,15
-0,36***
0,11
-1,15***
0,40
-0,89
0,95
-0,25*
0,12
5,17***
1,03
-0,10
0,82
-0,87**
0,34
-0,83*
0,47
-1,35
1,75
LYSINT
-1,01***
0,29
LYSFIX-LONG
-0,61*
0,35
LONG
-0,22
0,45
IMFFIX*(LYSFIX-LONG)
-1,11*
0,66
IMFFIX*LONG
-0,83
0,63
Obs.
1349
R²
0,206
Valores -P (Wald)
0,023
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los
errores estándares consistentes con la heterosedasticidad están en
cursiva.
37
TABLA 13. INFLACIÓN Y CRECIMIENTO MONETARIO
PARIDADES CONVENCIONALES Y PARIDADES IRREVOCABLES
(PAÍSES NO INDUSTRIALES)
LYS
FLOTANTE INT
FIJO
PARIDADES
IRREVOCABLES
Observaciones
409
445
650
363
INFLACIÓN
Promedios
Medianas
17,6
11,5
45,2
19,3
10,6
8,3
5,7
4,0
LARGAS
491
8,2
7,3
∆M2
Promedios
23,1
47,3
16,3
9,7
13,7
Medianas
18,3
24,2
14,5
8,5
12,7
Fuente: Estadísticas Financieras Internacionales del FMI
Clasificaciones del tipo de cambio: FMI, de jure de la IFS, LYS de facto de Levy-Yeyati y
Sturzenegger (2000a)
TABLA 14. CRECIMIENTO DEL PIB – PARIDADES CONVENCIONALES Y PARIDADES IRREVOCABLES
(PAÍSES NO INDUSTRIALES)
LYS
FLOTANTES INT
FIJO
PARIDADES
LARGAS
IRREVOCABLES
Observaciones
413
458
744
433
569
∆GDPPC
Promedios
1,9
0,6
1,4
1,5
1,4
Medianas
2,1
1,1
1,3
1,3
1,3
Fuente: Estadísticas Financieras Internacionales del FMI
Clasificaciones del tipo de cambio: FMI, de jure de la IFS, LYS de facto de Levy-Yeyati y
Sturzenegger (2000a)
38
TABLA 15. INFLACIÓN – ¿SON DIFERENTES LAS PARIDADES IRREVOCABLES?
(PAÍSES NO INDUSTRIALES)
∆GDP
∆M2
∆INTRATE
INF1
OPEN
LATAM
SAFRICA
TRANS
(i)
LYS
(ii)
LYS
-2,24**
0,10
0,13*
0,07
3,45*
1,87
0,18**
0,08
-9,37***
1,98
4,19***
0,78
5,06***
1,01
5,27
3,69
-0,23**
0,10
0,12*
0,07
3,05*
1,84
0,17**
0,08
-7,81***
1,88
5,03***
0,82
5,96***
1,06
6,39*
3,65
(iii)
LYS
Alta Credibilidad
-0,26***
0,09
0,14*
0,07
2,58
1,90
0,19**
0,08
-6,89***
1,61
3,82***
0,72
4,72***
0,94
10,33***
3,16
2,05**
0,84
-2,27***
0,79
1,85**
0,83
-1,99***
0,68
LYSINT
LYSFIX
LYSFIX-LONG
LONG-HARDPEGS
HARDPEGS
-5,88***
1,00
-4,15***
1,05
-5,01***
0,88
(iv)
LYS ¹
(v)
LYS ¹
-0,26***
0,09
0,11*
0,07
1,78
1,35
0,19**
0,09
-5,46***
1,67
4,98***
0,92
5,68***
1,16
7,05***
2,52
-0,25***
0,10
0,11*
0,07
1,77
1,33
0,19**
0,09
-5,83***
1,73
5,16***
0,92
5,94***
1,15
7,78***
2,57
(vi)
LYS ¹
Alta Credibilidad
-0,26***
0,09
0,13*
0,07
1,14
1,35
0,21**
0,10
-5,55***
1,51
4,00***
0,82
4,76***
1,03
9,98***
2,59
1,97**
0,84
1,78**
0,83
0,25
1,16
-4,26***
0,98
-6,17***
0,98
0,09
0,93
-3,59***
0,89
-6,83***
1,02
-5,07***
1,04
-6,86***
1,04
Obs.
629
629
778
628
628
776
R2
0,459
0,483
0,494
0,499
0,505
0,513
Valores -P (Wald)
0,04
0,03
0,00
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los errores estándares consistentes con la heterosedasticidad
están en cursiva.
¹ Excluyendo a Bulgaria.
39
TABLA 16. CRECIMIENTO DEL PIB – ¿SON DIFERENTES LAS PARIDADES IRREVOCABLES ?
(PAÍSES NO INDUSTRIALES)
(i)
INVGDP
10,30***
2,45
-0,43**
0,17
-0,52*
0,28
-1,35***
0,41
0,52
1,31
-0,24*
0,14
5,22***
1,08
-1,93*
1,16
-1,18***
0,35
-0,97**
0,48
-1,97
0,82
(ii)
(iii)
LYSINT=0
(iv)
Fijos vs.
Paridades
Irrevocables
(v)
Flotaciones vs.
Paridades
Irrevocables
(vi)
Paridades de
Alta
Credibilidad
(vii)
Paridades de
Alta
Credibilidad
LYSINT=0
9,82***
2,27
-0,35**
0,16
-0,80**
0,40
-0,31
0,73
1,21
1,55
-0,01
0,13
5,78***
1,11
-1,78
1,21
-0,51
0,40
-0,73
0,49
-0,30
0,82
10,35***
6,64**
7,16**
8,04
11,77***
2,45
2,66
2,99
5,04
2,15
POPGR
-0,43**
-0,42**
-0,20
-0,50**
-0,40***
0,17
0,17
0,28
0,20
0,16
GDPPC74
-0,53*
-0,33
-1,39***
0,35
-0,77**
0,28
0,33
0,51
0,43
0,32
GOV1
-1,23***
-0,36
-0,49
-0,47
-1,22***
0,42
0,79
1,21
0,96
0,41
SEC
0,18
-0,50
2,00
-2,08
1,08
1,32
1,61
2,36
2,15
1,30
CIVIL
-0,24*
-0,14
-0,11
-0,07
-0,13
0,14
0,16
0,23
0,20
0,12
5,27***
5,47***
6,08***
5,69***
5,51***
∆T1
1,08
1,28
1,46
2,01
1,02
OPEN
-1,28
-0,06
-0,01
-0,57
-2,16**
1,18
1,38
1,02
2,33
0,82
LATAM
-0,97***
-0,71*
-2,16**
-0,48
-0,82**
0,36
0,42
0,89
0,52
0,34
SAFRICA
-0,79
-0,26
-2,02**
0,11
-1,09**
0,50
0,52
0,99
0,72
0,46
TRANS
-2,17
-0,23
0,39
-2,11
0,82
0,82
0,82
1,74
LYSINT
-1,17***
-1,17***
0,39
0,39
LYSFIX-HARDPEGS
-1,05***
-1,25***
-0,85**
-0,94***
0,40
0,41
0,35
0,36
HARDPEGS
-0,16
-0,97
-1,46**
-0,19
-1,68**
-1,00*
-1,19**
0,70
0,73
0,72
0,76
0,83
0,53
0,53
Obs.
962
962
652
353
386
1185
875
R2
0,191
0,200
0,191
0,261
0,172
0,203
0,203
Valores -P (Wald)
0,909
0,762
0,767
0,632
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los errores estándares consistentes con la heterosedasticidad están en cursiva.
40
TABLA 17. CRECIMIENTO DEL PIB – PARIDADES IRREVOCABLES VS PARIDADES LARGAS
(PAÍSES NO INDUSTRIALES)
(i)
(ii)
Flotaciones vs.
Fijos
Largas
INVGDP
6,38**
7,29**
2,95
2,99
POPGR
-0,27*
-0,21
0,16
0,28
GDPPC74
0,26
-0,13**
0,40
0,05
GOV1
-0,80
-0,33
0,90
1,23
SEC
-1,19
2,38
1,91
2,41
CIVIL
-0,09
-0,12
0,17
0,23
6,96***
6,12***
∆T1
1,52
1,46
OPEN
-0,33
-0,69
1,62
1,76
LATAM
-0,77
-2,45***
0,48
0,87
SAFRICA
0,07
-2,05**
0,58
0,97
TRANS
0,61
1,27
LONG-HARDPEGS
-1,12*
0,71
0,61
0,59
HARDPEGS
-1,91**
0,13
0,76
0,76
Obs.
529
353
R²
0,196
0,263
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los
errores estándares consistentes con la heterosedasticidad están
en cursiva.
41
TABLA 18. CRECIMIENTO DEL PIB – ¿SON DIFERENTES LAS PARIDADES IRREVOCABLES ?
(PAÍSES NO INDUSTRIALES, PROMEDIOS DEL PERIODO)
(i)
(ii)
(iii)
Paridades
Paridades Largas y
Convencionales vs
Paridades
Paridades
Irrevocables
Irrevocables
INVGDP
8,66**
7,52**
7,24**
3,72
3,28
3,28
POPGR
-0,81***
-0,72***
-0,76***
0,23
0,20
0,21
GDPPC74
-0,13
-0,09
-0,11
0,26
0,23
0,23
GOV1
-1,15
-1,08
-1,19
1,01
0,89
0,89
SEC
-0,01
-0,03**
-0,02**
0,01
0,01
0,01
CIVIL
-0,13
-0,08
-0,10
0,24
0,21
0,21
OPEN
-0,26
0,02
0,02
1,36
0,01
0,01
LATAM
-1,20**
-0,69
-0,64
0,53
0,48
0,48
SAFRICA
-1,51***
-1,23**
-1,14**
0,55
0,49
0,50
TRANS
-0,84
-0,08
-0,23
1,69
1,49
1,50
FIX50-LONG50
-2,20***
0,50
FIX50-HARD50
-1,95***
0,44
LONG50-HARD50
-1,60***
0,56
HARD50
-0,19
-1,14**
-1,09**
0,56
0,54
0,54
Obs.
74
74
74
R²
0,456
0,587
0,595
***,**,y * representa un significativo del 99, 95 y el 90%. Los errores estándares están en
cursiva.
42