3 FINANCIACION 1-110 C ok:Maquetación 1
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Estudio sobre la Financiación Privada de Infraestructuras Ana Isabel Irimia Diéguez María Dolores Oliver Alfonso Estudio sobre la Financiación Privada de Infraestructuras AUTORES Ana Isabel Irimia Diéguez María Dolores Oliver Alfonso EDITA Escuela Andaluza de Economía DISEÑO Y MAQUETACIÓN Micrapel IMPRIME www.micrapel.com DEPÓSITO LEGAL: SE 269-2010 ISBN: 978-84-937594-2-1 Presentación La Confederación de Empresarios de Andalucía y la Escuela Andaluza de Economía promueven iniciativas para el estímulo de la cultura de empresa y la mentalidad emprendedora en la sociedad andaluza. Ante la coyuntura de crisis actual, nuestro objetivo es desarrollar actuaciones que contribuyan a reanimar la actividad económica y a restablecer la confianza en la sociedad. A lo largo de estos años, la Escuela Andaluza de Economía, con la colaboración de la Consejería de Economía y Hacienda, se ha posicionado como foro permanente y cualificado de opinión y debate, y ha sido, al mismo tiempo, referente de opinión económica y empresarial y canal de difusión de nuevos planteamientos e ideas sobre cuestiones de interés que inciden en el desarrollo socioeconómico de Andalucía. Entre sus diversas actividades, la Escuela Andaluza de Economía publica estudios relativos a la economía y sociedad andaluza, como el que aquí se presenta, con la finalidad de trasladar a la sociedad andaluza y a sus instituciones propuestas sobre la realidad económica y empresarial de Andalucía. Santiago Herrero León Presidente de la Confederación de Empresarios de Andalucía 3 Prólogo El estudio sobre FINANCIACIÓN PRIVADA DE INFRAESTRUCTURAS, ha sido realizado dentro del programa de actividades que la Escuela Andaluza de Economía viene desarrollando en colaboración con la Consejería de Economía y Hacienda de la Junta de Andalucía, con el fin de contribuir activamente al conocimiento y análisis de los temas de interés general que inciden en el desarrollo económico y progreso social de Andalucía. En el estudio sobre Financiación Privada de Infraestructuras, se estudian los aspectos financieros de la colaboración público privada en las infraestructuras públicas en Andalucía, abordando el análisis desde una perspectiva tanto teórica como empírica, a través del estudio de casos prácticos y de la realización de entrevistas con los distintos actores intervinientes. Destaca la importancia del modelo concesional, debido a la falta de recursos presupuestarios y a las nuevas posibilidades que brindan los instrumentos jurídicos y los mercados financieros. La técnica base de dicho modelo es Project Finance, un mecanismo de financiación que consiste en que la devolución de los recursos financieros utilizados en el proyecto se basa en su capacidad para generar flujos de caja y no en el valor de los activos físicos del proyecto ni en la garantía de los socios promotores, como es habitual en la financiación tradicional. Cobra una especial relevancia el análisis y asignación de riesgos inherentes a este tipo de proyectos. El estudio que sigue ha sido elaborado por el Grupo de Investigación Nuevos Desarrollos en Finanzas del Departamento de Economía Financiera y Dirección de Operaciones de la Universidad de Sevilla, concretamente por las profesoras, Ana Irimia Diéguez y María Dolores Oliver Alfonso, bajo la supervisión del profesor Dr. Manuel Ángel Martín López, que ha desempeñado la coordinación con la Escuela Andaluza de Economía. Para la Escuela Andaluza de Economía es una satisfacción poder presentar este trabajo y contribuir con él al desarrollo económico, empresarial y social de Andalucía. 5 Financiación Privada de Infraestructuras Índice 1. INTRODUCCIÓN, OBJETIVOS Y METODOLOGÍA................................................................. 11 1.1. Introducción.............................................................................................................................................. 13 1.2. Objetivos y metodología........................................................................................................................ 15 2. COLABORACIÓN PÚBLICO-PRIVADA EN LA FINANCIACIÓN DE INFRAESTRUCTURAS PÚBLICAS: ASPECTOS TEÓRICOS............................................. 17 2.1. Modelos de financiación privada de infraestructuras ...................................................................... 19 2.1. Las Asociaciones Público-Privadas o PPP´s........................................................................................ 32 2.1.1. Definición de PPP´s........................................................................................................................................................................... 32 2.1.2. Modelos PPP´s. .................................................................................................................................................................................... 33 2.1.3. Delimitación de las PPP´s. ............................................................................................................................................................. 34 2.3. Argumentos para la colaboración público-privada en la financiación de infraestructuras...... 35 2.4. La financiación privada de infraestructuras en el marco normativo español............................. 37 2.5. La financiación privada en el PEIT......................................................................................................... 41 2.6. Novedades en la financiación privada de infraestructuras en España: el caso Concessia. ...... 45 3. INSTRUMENTOS Y FÓRMULAS FINANCIERAS EN LA FINANCIACIÓN PRIVADA DE INFRAESTRUCTURAS.............................................................................................. 49 3.1. Introducción.............................................................................................................................................. 51 3.2. Fondos propios......................................................................................................................................... 52 3.3. Emisión de bonos..................................................................................................................................... 53 3.3.1. Obligaciones y bonos domésticos, extranjeros y eurobonos ................................................................................... 53 3.3.2. Colocaciones privadas..................................................................................................................................................................... 54 3.3.3. Colocaciones cuasipúblicas ........................................................................................................................................................... 55 3.3.4. Aseguramiento de emisiones....................................................................................................................................................... 56 3.4. Préstamos sindicados.............................................................................................................................. 57 3.5. Deuda senior, subordinada y préstamos participativos................................................................... 59 3.6. Titulización de activos ............................................................................................................................. 61 3.6.1. Introducción........................................................................................................................................................................................... 61 3.6.2. La titulización como instrumento para la financiación de infraestructuras........................................................ 61 7 Índice 3.6.3. Ventajas e inconvenientes del uso de la titulización como instrumento de financiación de obra pública.................................................................................................................................................. 3.6.4. La regulación de la titulización como financiación de infraestructuras ................................................................ 63 64 3.7. Project Finance ......................................................................................................................................... 65 3.8. Fondos de pensiones ............................................................................................................................. 66 3.9. Consideraciones finales sobre los instrumentos financieros al servicio de la financiación de infraestructuras ................................................................................................ 68 3.10. El papel del Banco Europeo de Inversiones en la financiación de infraestructuras................ 69 3.10.1. Introducción........................................................................................................................................................................................ 3.10.2. Objetivos del Banco Europeo de Inversiones................................................................................................................. 3.10.3. Financiación del Banco Europeo de Inversiones en España (1986-2006) ...................................................... 69 70 71 4. LA TÉCNICA BASE DEL MODELO CONCESIONAL: PROJECT FINANCE .................... 73 4.1. Introducción.............................................................................................................................................. 75 4.2. Definición................................................................................................................................................... 77 4.3. Requisitos .................................................................................................................................................. 79 4.4. Agentes intervinientes............................................................................................................................. 80 4.5. Las relaciones contractuales.................................................................................................................. 83 4.6. Estructuración de un Project Finance ................................................................................................. 85 4.6.1. Estimación de la rentabilidad ....................................................................................................................................................... 85 4.6.1.1. Capital invertido.................................................................................................................................................................................. 4.6.1.2. Flujos de caja ......................................................................................................................................................................................... 4.6.1.3. Coste de capital................................................................................................................................................................................... 4.6.1.4. Rentabilidad del proyecto y de los promotores ............................................................................................................... 87 88 93 98 4.6.2. Estructura de financiación ............................................................................................................................................................ 99 4.7. Tratamiento de riesgos............................................................................................................................ 104 4.7.1. Identificación de riesgos.................................................................................................................................................................. 4.7.2. Riesgos asumibles por el proyecto ........................................................................................................................................... 4.7.3. Riesgos no asumibles por el proyecto.................................................................................................................................... 105 106 107 4.8. El papel de la entidad financiera ........................................................................................................... 109 4.9.Ventajas para el promotor...................................................................................................................... 110 4.10. Fases en un project finance ................................................................................................................. 111 5. ANÁLISIS DE RIESGOS EN EL SISTEMA CONCESIONAL ...................................................... 113 8 5.1. Descripción de riesgos ........................................................................................................................... 115 5.1.1. Riesgos de construcción................................................................................................................................................................. 5.1.2. Riesgos de operación....................................................................................................................................................................... 115 117 Índice 5.1.3. Riesgos de mercado.......................................................................................................................................................................... 5.1.4. Riesgos financieros............................................................................................................................................................................. 5.1.5. Riesgos políticos .................................................................................................................................................................................. 5.1.6. Riesgos legales...................................................................................................................................................................................... 5.1.7. Riesgos medioambientales ............................................................................................................................................................ 118 119 119 122 124 5.2. El riesgo de crédito en el sistema concesional ................................................................................. 124 5.3. Mitigantes de riesgos............................................................................................................................... 127 5.3.1. Riesgos de operación y mercado.............................................................................................................................................. 5.3.2. Riesgos financieros............................................................................................................................................................................. 128 129 6. LA FINANCIACIÓN PRIVADA DE INFRAESTRUCTURAS: ANÁLISIS DE CASOS EN ANDALUCÍA....................................................................................... 133 6.1. Introducción.............................................................................................................................................. 135 6.2. La financiación privada en infraestructuras en Andalucía ............................................................... 135 6.3. Análisis de los modelos concesionales implantados en Andalucía................................................ 138 6.3.1. Análisis del modelo económico financiero de los ferrocarriles metropolitanos andaluces ..................... 138 6.3.1.1. Información sobre la empresa pública y el modelo implantado.............................................................................. 6.3.1.2. Análisis del proyecto del Metro de Sevilla............................................................................................................................ 6.3.1.3. Análisis del proyecto del Metro de Málaga.......................................................................................................................... 139 147 155 6.3.2. Análisis económico financiero de un pliego de autopistas en Andalucía............................................................ 159 6.4. El punto de vista de los agentes intervinientes................................................................................. 165 6.4.1. La administración................................................................................................................................................................................ 6.4.2. Los asesores .......................................................................................................................................................................................... 6.4.3. Los promotores................................................................................................................................................................................... 165 173 182 7. CONCLUSIONES Y PERSPECTIVAS FUTURAS........................................................................... 187 8. BIBLIOGRAFÍA........................................................................................................................................ 197 9 Financiación Privada de Infraestructuras 1 Introducción, objetivos y metodología Financiación Privada de Infraestructuras 1. Introducción, objetivos y metodología 1.1. Introducción La financiación de infraestructuras públicas constituye un tema de especial relevancia en Andalucía, ya que aún son muchos los proyectos que hay que afrontar para que nuestra Comunidad alcance los niveles de desarrollo económico y social requeridos tanto por los ciudadanos como por el tejido empresarial andaluz. Parece evidente que no es viable detener la inversión en el mundo desarrollado y el esfuerzo debe ser continuado, pues los niveles de complejidad de nuestras sociedades y la velocidad del cambio de las mismas así lo exigen. Las infraestructuras públicas, como señala Gutiérrez de Vera (2004), se perfilan en un horizonte cercano de necesidades, y no en la lejanía de un panorama de problemas secundarios que pueden posponer su tratamiento a objetivos sociales más urgentes. La capacidad política de darles respuesta viene limitada o facilitada por los recursos que se puedan dedicar a esta actividad primordial, sin merma de otras muchas demandas. Por ello, el sector empresarial y financiero ha dedicado, en los últimos años, amplia imaginación y energía a la búsqueda de complementos, para lo que anteriormente era la casi única fuente de recursos para construir la infraestructura, los presupuestos de las Administraciones Públicas. La principal característica de las infraestructuras es su naturaleza de uso y dominio público, correspondiendo su titularidad al Estado o a sus Entidades delegadas. La provisión de infraestructura se desarrolla a través de las siguientes fases: planificación, construcción, conservación, financiación y explotación. De dichas fases, la financiación adquiere un importante protagonismo, dada la elevada dimensión de los recursos que éstas demandan. Tradicionalmente en España y, con mayor intensidad en Andalucía, las Administraciones Públicas han asumido la responsabilidad de la totalidad de estas fases. No obstante, en los últimos años ha entrado en escena el sector privado, al asumir el desarrollo de todas las fases menos la planificación, que sigue estando reservada a la esfera pública. De este modo, la financiación privada de infraestructuras supone una financiación complementaria que permite anticipar las inversiones y se justifica por el coste de oportunidad que supone no disponer de la infraestructura necesaria. La participación de la iniciativa privada en la financiación de infraestructuras fue una idea ampliamente desarrollada durante la segunda mitad del siglo XIX, no sólo en los países anglosajones, sino también en España, siendo las concesiones ferroviarias pioneras en este tipo de colaboración público privada1. 1 Información tomada de Soto Ibáñez, V. (2000). 13 Financiación Privada de Infraestructuras No obstante, en la primera mitad del siglo XX, se produce un retroceso en el sistema concesional en nuestro país. Estancamiento que se ha mantenido hasta finales de los años 90, cuando se puso en marcha la primera fase del Plan de Autopistas de Peaje, se retoma la iniciativa de impulsar el sistema concesional como una vía válida y eficaz para contribuir a la consecución de la convergencia real con los países de la Unión Europea en el año 2006. Para ello, España contaba hasta dicho año con la posibilidad de utilizar los Recursos Estructurales Europeos. Dada la extraordinaria magnitud de este reto, se hizo patente la necesidad primordial de identificar proyectos de infraestructuras que pudieran ser abordados por la iniciativa privada en condiciones de rentabilidad. Estos proyectos debían responder a una necesidad social2 y someterse a una prioridad política que determinara el orden de ejecución de los mismos. Desde el punto de vista del inversor privado, los proyectos a identificar deben reunir condiciones de rentabilidad para asumir su financiación y su gestión a lo largo de los años. A pesar de los continuos debates y recelos sobre la presencia del sector privado en la financiación de infraestructuras públicas, es innegable que, desde una perspectiva de rentabilidad económica y también social, la financiación privada constituye un importante acicate, que en muchos casos es determinante para conseguir acelerar la prestación del servicio público. Desde las diferentes Administraciones Publicas españolas, a nivel nacional, regional y local, se han promovido diferentes modelos para articular la financiación privada de infraestructuras. Así, como ejemplo importante, destacan las cifras previstas por el Ministerio de Fomento en el Plan de Infraestructuras 2000-2007, con un 15% de inversión privada y un 85% de inversión pública. La participación privada en el Plan de Infraestructuras 2005-2020 se prevé incrementar mediante la utilización de fórmulas de Asociación Público-Privadas, con un aumento de la financiación privada hasta cerca del 20% de las inversiones totales. En esta misma línea argumental, y también a nivel nacional, la Administración Central creó la Sociedad Estatal de Infraestructuras del Transporte Terrestre, como agente encargado para favorecer y canalizar las inversiones en infraestructuras mediante agrupaciones público privadas y otras fórmulas de financiación extrapresupuestarias. Otro ejemplo, en este caso, en la comunidad andaluza lo encontramos en GIASA, Gestión de Infraestructuras de Andalucía, S.A., empresa pública encargada de promover las infraestructuras públicas de transportes en nuestra comunidad. Asimismo, resaltamos el llamamiento que la Unión Europea hace a la movilización de los recursos privados. La Comunicación de la Comisión de las Comunidades Europeas 2003/0081, dice en sus conclusiones, respecto al desarrollo de la red europea de transportes: “la financiación de la Red Transeuropea de transportes en la Unión Europea ampliada necesitaría en el futuro de promover la participación de capitales privados a través de medios innovadores”. 2 Los Fondos Europeos tenían como objetivo laminar los desequilibrios entre las regiones, situándolas en condiciones de igualdad no sólo en España, sino también con las regiones europeas más desarrolladas. 14 Financiación Privada de Infraestructuras Por último, queremos dejar constancia que el tema tratado preocupa mucho a las autoridades políticas. Muestra de ello es la creación reciente de EPEC (European PPP Expertise Center), organismo fundado el 16 de septiembre de 2008 en colaboración entre el Banco Europeo de Inversiones y la Comisión Europea, con el objetivo de compartir experiencias y analizar la mejores prácticas relacionadas con la colaboración público privado en infraestructuras públicas. 1.2. Objetivos y metodología El presente trabajo tiene como objetivo profundizar en los aspectos financieros de la colaboración público privada en la financiación y gestión de infraestructuras públicas, abordando el estudio desde una perspectiva tanto teórica como empírica. En el desarrollo del estudio, no queremos perder de vista el objetivo de nuestro trabajo, por ello prestamos una especial atención a los modelos y esquemas de colaboración entre los sectores público y privado. Al colaborar con el sector privado, el sector público debe realizar previsiones y ofrecer información fiable, si pretende atraer realmente a la empresa privada. Ello le lleva a desarrollar un análisis de la viabilidad del proyecto, que quizás no se plantearía de no existir dicha colaboración. Este hecho resulta positivo para facilitar a las Administraciones llevar a cabo los proyectos que realmente estén justificados socialmente y establecer un orden de prioridades. A pesar de que la gestión de infraestructuras públicas abarca numerosos aspectos: técnicos, legales, económicos, financieros, etc., hemos centrado nuestro análisis en los aspectos financieros por estar relegados en las publicaciones existentes sobre el tema. En este sentido, el análisis teórico nos permite establecer los elementos, mecanismos e instrumentos que intervienen en la financiación privada de infraestructuras públicas. Adicionalmente, el estudio empírico, centrado en Andalucía, se lleva a cabo a través del análisis de la experiencia de instituciones y empresas implicadas en proyectos de colaboración público privada, así como en la investigación de casos reales. Para ello, hemos estructurado el trabajo en un total de siete capítulos que agrupamos en tres partes: 1. En primer lugar, realizamos un análisis de la colaboración pública privada en la financiación de infraestructuras. En este apartado, se pretende profundizar, desde una perspectiva financiera, en los aspectos teóricos, actualmente bastantes dispersos en una bibliografía no muy amplia y desarrollada fundamentalmente por profesionales y teóricos del campo de la ingeniería. Para ello, hemos articulado esta primera parte del trabajo en los siguientes capítulos: • La colaboración público privada en la financiación de infraestructuras públicas: aspectos teóricos. • Instrumentos y fórmulas financieras en la financiación privada de infraestructuras públicas. 15 Financiación Privada de Infraestructuras • La técnica base del modelo concesional: Project Finance. • Análisis de riesgos en la colaboración público privada de infraestructuras públicas. 2. En segundo lugar, incluimos un estudio empírico que se desarrolla en el capítulo 6. Esta parte se ha llevado a cabo a través del análisis de casos reales de financiación privada de infraestructuras en Andalucía y se ha complementado con el punto de vista de los actores implicados en los procesos de colaboración público privada en la financiación de infraestructuras, concretamente: las Administraciones Públicas, los asesores, los promotores y las entidades financieras. En concreto, realizamos un análisis del modelo económico financiero utilizado por la empresa pública Gestión de Infraestructuras de Andalucía, S.A. (GIASA) para la concesión de la construcción y explotación de las primeras líneas de Metro en las ciudades de Sevilla y Málaga, así como de la concesión de una autopista en Málaga. Para ello, se utilizan los pliegos de cláusulas administrativas particulares de los contratos de concesión publicados por la Consejería de Obras Públicas y Transportes de la Junta de Andalucía, y la hoja de cálculo que sirve de soporte para cuantificar las ofertas de licitación de los posibles oferentes, suministrada por GIASA. Además, se incluyen varias entrevistas que aportan la visión de cada una de las partes que intervienen en los proyectos y nos permiten tomar el pulso a la situación actual. 3. Por último, no podemos finalizar sin la exposición de las conclusiones del estudio y de las perspectivas futuras de la financiación privada de infraestructuras públicas 16 Financiación Privada de Infraestructuras 2 La Colaboración Público-Privada en la Financiación de Infraestructuras Públicas: Aspectos Teóricos Financiación Privada de Infraestructuras 2. La Colaboración Público-Privada en la Financiación de Infraestructuras Públicas: Aspectos Teóricos 2.1. Modelos de Financiación Privada de Infraestructuras El esquema de reparto de responsabilidades en la financiación de infraestructuras entre los sectores público y privado dependerá de quien asuma las funciones de planificación, construcción, financiación, gestión y pago de las infraestructuras. Ello da lugar a distintos modelos o fórmulas de colaboración público privada. Las diferentes tipologías que se pueden establecer estarán en función de los criterios de clasificación que se utilicen. De hecho, en la literatura específica analizada se observa bastante confusión y ambigüedad a la hora de sistematizar los distintos modelos. En el presente trabajo hemos optado por utilizar seis criterios de clasificación: 1. El grado de responsabilidad asumido por el sector público en la financiación de infraestructuras, como criterio más generalista. 2. El origen de la financiación y la asunción de riesgos en la colaboración público privada. 3. El sistema de pago del sector público al sector privado en la financiación privada de infraestructuras. 4. La repercusión presupuestaria de la financiación privada de infraestructuras públicas. 5. La forma de intervención del sector público. 6. El grado de implicación del sector privado en las funciones de diseño, construcción, financiación, gestión y pago de las infraestructuras. Según el criterio utilizado, se distinguen diferentes fórmulas de colaboración público privada, cuyas principales características se desarrollan a lo largo del presente capítulo y que se pueden ver esquematizadas en la figura 1. 19 Financiación Privada de Infraestructuras Figura 1: Modelos de colaboración público privada en la financiación de infraestructuras. Fuente: elaboración propia 1) Grado de responsabilidad asumido por el sector público. La intervención del sector público en la provisión de infraestructuras, en función de la responsabilidad asumida por la Administración correspondiente y del grado de participación del sector privado, puede llevarse a cabo a través de siete modelos diferentes3: 3 Sardá Garcia, S. (2005). 20 Financiación Privada de Infraestructuras • Modelo público: todas las funciones van a cargo del sector público, por ejemplo, en el caso de las carreteras de libre uso. • Modelo público con pago privado: todas las funciones las asume el sector público, excepto el pago, por ejemplo, en el caso del transporte ferroviario español. • Modelo público con gestión privada: se responsabiliza de la gestión a un ente privado, mientras que el resto de funciones las realiza la administración pertinente. Con este modelo se pretenden aprovechar las posibles mejoras en la eficacia que pueda aportar a la gestión la iniciativa privada. Este modelo se ha aplicado en determinados centros hospitalarios. • Modelo privado: la iniciativa privada asume todas las responsabilidades. Es difícil encontrar un modelo privado puro, pero una buena aproximación la encontraríamos en las concesiones de autopistas de peaje. • Modelo privado con pago público: todas las responsabilidades corresponden a la empresa privada, excepto el pago, que estará a cargo del sector público. Un ejemplo claro de la aplicación de este modelo lo encontramos en las concesiones de autopistas con el sistema de “peajes en sombra”, que posteriormente analizaremos con mayor detalle. • Modelo público privatizado: corresponde a servicios que el estado ha construido y financiado, pero cuya gestión es privada, y el pago corre a cargo del usuario como en muchas de las privatizaciones llevadas a cabo en Argentina. • Modelo privado socializado: se aplica en infraestructuras construidas y financiadas por el sector privado, que se alquilan al sector público para su gestión y pago. Se ha aplicado por ejemplo en plantas generadoras de energía. 2) Si seguimos avanzando en el tema, y teniendo en cuenta el origen de la financiación y la asunción de riesgos de la provisión, podemos establecer las siguientes tipologías de colaboración de sector privado con el público en las infraestructuras públicas: • El sector público busca financiación privada para sus proyectos, pero asume el riesgo de provisión del servicio. El sector privado no es más que una fuente de financiación externa. En este caso la participación del sector privado no supone ningún incentivo para mejorar la asignación de la inversión pública, ya que no asume ningún riesgo, y por lo tanto no exigirá condiciones. • El sector privado aporta financiación y además comparte los riesgos de provisión con el sector público. • El sector privado asume totalmente los riesgos de provisión, pero sigue las pautas que dicta el sector público. En estos casos pueden surgir problemas para conseguir toda la financiación o avales necesarios, dada la envergadura de este tipo de proyectos, y de ahí la escasez de proyectos que siguen esta modalidad de colaboración. 21 Financiación Privada de Infraestructuras 3) El sistema de pago del sector público genera las siguientes fórmulas de colaboración público privada: - Sistema tradicional. - El método alemán. - El peaje en sombra. • El sistema tradicional regulado actualmente por la Ley 30/2007 de Contratos del Sector Público, mediante el cual se retribuye al constructor con abonos a cuenta (las certificaciones de obra) según un presupuesto cerrado y aprobado por la Administración, sin perjuicio de las revisiones de precios cuando procedan. • El sistema alemán o abono total del precio o de “llave en mano”, consiste en que la Administración contrata con el adjudicatario de la obra sólo la construcción y financiación del proyecto, reembolsando los costes e intereses una vez finalizada y recibida la obra, quedando excluidos, por tanto, los pagos parciales a cuenta. El contratista se obliga, en consecuencia, a financiar la construcción, adelantando las cantidades necesarias hasta que se produzca la recepción de la obra terminada. Esta fórmula ha sido ampliamente utilizada en Alemania (de ahí su nombre) para la construcción de autopistas. Una vez finalizada la obra pública, la Administración podrá optar por pagar el precio de una sola vez o bien en un máximo de diez anualidades, cabiendo la posibilidad de que puedan transformarse en un momento dado en peajes a pagar por los usuarios de la infraestructura. En España, para su utilización se precisan los siguientes requisitos:4 - Que tenga por objeto la construcción de infraestructuras de carreteras, instalaciones ferroviarias, hidráulicas, en la costa y medioambientales. - El precio total de licitación del contrato, excluidos los gastos de refinanciación en el caso de aplazamiento del pago, deberá ser superior a las siguientes cantidades: · Carreteras: 4.000 millones de pesetas (24 millones de euros). · Infraestructuras ferroviarias: 3.000 millones de pesetas (18 millones de euros). · Infraestructuras hidráulicas: 3.000 millones de pesetas (18 millones de euros). · Infraestructuras en la costa y medioambientales: 1.000 millones de pesetas (6 millones de euros). - Esta fórmula no será de aplicación para los contratos de obras de reforma, reparación, conservación o mantenimiento y demolición de infraestructuras. - Cada obra será objeto de contratación independiente, respetando los límites establecidos en el apartado anterior, quedando prohibida la acumulación de obras en un mismo contrato. 4 Real Decreto 704/1997. 22 Financiación Privada de Infraestructuras - El importe total contratado en cada ejercicio mediante esta modalidad no puede ser superior al 30 por ciento de los créditos iniciales dotados en el capítulo 6 del presupuesto de gastos. El “modelo alemán” ha sido usado por la Administración Central, aunque en la norma que aprobaba esta modalidad de financiación se decía que, transcurrido un año desde la entrada en vigor de la misma, el Gobierno elaboraría otra norma en donde se regularían los supuestos y requisitos para que las entidades que integran la Administración Local pudieran utilizar esta modalidad, norma que hasta la fecha no ha sido promulgada. En otro orden de cosas, también alguna Comunidad Autónoma ha previsto su utilización, si bien no conocemos que hasta la fecha se haya hecho uso efectivo de tal posibilidad. La principal razón esgrimida para la utilización de este modelo de financiación es que permite diferir el reconocimiento contable de las inversiones hasta el momento en que se termina la ejecución de la obra y, paralelamente, el endeudamiento derivado de la operación, con lo que durante el período de construcción no se aumentaría el gasto presupuestario ni tampoco habría un aumento de la deuda, facilitando el cumplimiento de las restricciones financieras y presupuestarias. Se produce, pues, un diferimiento del gasto y del endeudamiento, por lo que con este modelo se mantiene el ritmo de inversión pública, pero se condicionan la deuda y los gastos presupuestarios de los años venideros. Una consecuencia de la toma en consideración de estas circunstancias ha sido la suspensión de la utilización de esta forma de contratación, contenida en sucesivas disposiciones adicionales de las leyes que aprobaban los Presupuestos Generales del Estado, si bien es cierto que dicha suspensión ya no aparece en la Ley 61/2003, de 30 de diciembre, de Presupuestos Generales del Estado para el año 2004. Con el objetivo prioritario en los Presupuestos de 2009 de mantener un buen ritmo inversor como antídoto a la crisis, el Gobierno español ha decidido rescatar el modelo alemán para poder financiar más infraestructuras. El proyecto de ley prevé inversiones con este mecanismo por valor de 450 millones de euros el próximo ejercicio. • El “peaje en sombra”5 consiste en que el coste de la construcción de la infraestructura es satisfecho por la Administración Pública al agente privado encargado de la construcción, conservación y explotación de la obra a lo largo de un dilatado plazo temporal, en forma de un canon periódico cuyo importe se hace depender de la utilización de la infraestructura por los ciudadanos. Para que la entidad concesionaria no asuma el riesgo de que la infraestructura sea poco utilizada, la Administración le asegura un nivel de ingresos con el que conseguir el equilibrio financiero. 5 Seguimos a Benito y Montesinos (2003). 23 Financiación Privada de Infraestructuras Esta fórmula de financiación ha sido ya utilizada por las Comunidades Autónomas, entre ellas, y a modo de ejemplo, se encuentran Madrid y Murcia. La primera la ha empleado en la construcción de la vía de circunvalación llamada M-45 y en el desdoblamiento a cuatro carriles de las carreteras M-501 y M-511, en la llamada Ruta de los Pantanos, con una inversión total de 360 millones de euros. La Comunidad Autónoma de la Región de Murcia ha financiado a través de esta modalidad la carretera C-415, que une Alcantarilla con Caravaca de la Cruz, por un importe total de 72 millones de euros. En las normas autonómicas, la fórmula de financiación que nos ocupa, también denominada “canon de demanda”, se estructura sobre una participación del sector privado que se vincula a la generación de flujos de caja previsibles, que no se repercuten en el usuario a través del peaje, asumiendo la Administración la garantía del pago en función de unas tarifas predefinidas según las expectativas de uso de la infraestructura. La justificación que los distintos gobiernos autonómicos utilizan para la introducción de esta fórmula, y el modo en el que la misma está prevista, es la de incentivar al sector privado, y especialmente a la pequeña y mediana empresa, a la participación en la ejecución de las obras públicas. Es fácil advertir que el fondo económico y financiero del modelo basado en el “peaje en sombra” es prácticamente igual que lo que se conoce como “arrendamiento financiero”, el cual implica, tal como se ha concebido en países como Francia y Alemania, la autorización por parte de la Administración Pública de la ocupación temporal del dominio público a la sociedad de leasing que construirá y financiará la obra, que será cedida para su explotación a la Administración –en régimen de alquiler o de arrendamiento– hasta el momento de su reversión. Esta modalidad está siendo utilizada en diversos países. Así, en Gran Bretaña, la Ley de Carreteras de 1991 articuló un nuevo sistema de construcción de carreteras de peaje por parte del sector privado, a través de una relación contractual con el Estado, que responde al principio de que cada proyecto habrá de financiarse con los peajes de los usuarios, sin garantía o ayuda por parte del Estado, corriendo el promotor o contratista con los riesgos en la construcción y explotación. Dado que los usuarios de las carreteras en Gran Bretaña no están acostumbrados a satisfacer peaje, está previsto que en los primeros años sea el Estado quien lo satisfaga (de aquí el famoso nombre del shadow toll o peaje en sombra). No obstante, se ha previsto que el Estado británico pueda ayudar también a la financiación de estas infraestructuras a través de subvenciones a la explotación, asignación de tributos finalistas, garantías de cambio, anticipos reintegrables, créditos subvencionados, exenciones fiscales, etc. Está fórmula de financiación fue recogida en nuestro país en la Ley 13/2003 de 23 de mayo, reguladora del contrato de concesión de obras públicas cuando en la nueva redacción dada por la misma al artículo 225 de la Ley de Contratos de las Administraciones Públicas se dice 24 Financiación Privada de Infraestructuras que “el concesionario será retribuido directamente mediante el precio que abone el usuario o la Administración por la utilización de la obra, por los rendimientos procedentes de la explotación de la zona comercial y, en su caso, con las aportaciones de la propia Administración de acuerdo con lo previsto en esta Ley, debiendo respetarse el principio de asunción de riesgo por el concesionario”. Igualmente, en la nueva redacción dada al artículo 246.4 se señala que “la retribución por la utilización de la obra podrá ser abonada por la Administración teniendo en cuenta su utilización y en la forma prevista en el pliego de cláusulas administrativas particulares”. Respecto al cómputo en el déficit público6, en los contratos de peaje en sombra juega un papel fundamental la figura del riesgo financiero del negocio. Si la estructura del pago previsto es tal que prácticamente lleva a asegurar un pago mínimo al concedente, de manera que cubra el servicio de la deuda, el contrato será considerado a efecto de contabilidad pública no como una concesión sino como un puro arrendamiento financiero, impactando en las cuentas de la Administración Pública correspondiente. Al objeto de evitar que estos contratos engrosen el ya abultado déficit de muchas administraciones públicas, se han ideado algunas fórmulas novedosas. Este es el caso del Reino Unido, que está abandonando como sistema de pago al concesionario el criterio del tráfico, sustituyéndolo por el de calidad de servicio, medido a través de diferentes indicadores. Dada la experiencia de contratos anteriores, la Administración inglesa da por supuesto que el concesionario dispone de escasos recursos para influir en la evolución de las cifras de tráfico, tanto más cuanto no existen tarifas al usuario, y por ello prefiere que la retribución se estructure según otros criterios. Ello, sin duda, volverá a plantear el problema del reparto de riesgos entre concedente y concesionario y sus consecuencias sobre las cuentas públicas. 4) En función de la repercusión presupuestaria de la financiación privada de infraestructuras públicas se localizan los siguientes modelos: - Modelos privados. - Modelos con repercusión presupuestaria. - Modelos sin repercusión presupuestaria. - Modelos mixtos. • Modelos privados. Si un proyecto va a ser financiado completamente por el sector privado y no existe ningún vínculo financiero con el sector público, generalmente la única función del sector público será conceder el permiso para la construcción y explotación y ejercer tareas de supervisión y control. Una vez obtenido el permiso, el proveedor privado deberá obtener los fondos necesarios, que probablemente, se conseguirán por una o varias de las siguientes vías: capital, crédito y bonos. Las proporciones entre ellas variarán dependiendo de la fase del proyecto. 6 Gutiérrez de Vera, F. (2004). 25 Financiación Privada de Infraestructuras La estructura financiera del proyecto es probable que se vea afectada por las condiciones de la concesión, por las garantías adscritas a los fondos. Por lo que se refiere a las condiciones de la concesión, en algunos casos, la única seguridad disponible para el proveedor de financiación es el flujo de ingresos procedente de la explotación de la infraestructura, pero en otras ocasiones existen compromisos públicos. El elemento mas problemático en una modalidad de financiación exclusivamente privada es la obtención de suficiente capital y avales. A su vez, en ausencia de una cierta solvencia es muy difícil la emisión de bonos o la obtención de prestamos bancarios a un coste bajo, por el efecto sobre el mismo de las primas de riesgo correspondientes. Hay algunos casos en los que instalaciones totalmente privadas han sido construidas en terreno de propiedad privada y la explotación de la misma se realiza sin ningún tipo de concesión, aunque acogidas al margo legal existente en el país. Sin embargo, estos proyectos no son habituales en la gestión de infraestructuras públicas. En una primera fase normalmente se requiere una alta proporción de financiación vía capital, comenzando el proyecto con una baja ratio de apalancamiento. A menos que el endeudamiento pueda ser garantizado por empresas matrices u otros avalistas, suele ser infrecuente la emisión de bonos durante la fase de construcción, pero una vez que la infraestructura está en funcionamiento, los bonos pueden ser utilizados para refinanciar los créditos existentes. Debido a estas circunstancias, los casos de financiación totalmente privada no son habituales. Con frecuencia, existe algún tipo de participación del sector publico, ya sea mediante aportaciones de capital, suscribiendo la deuda, avalando la deuda o garantizando un cierto nivel del flujo de ingresos. • Modelos con repercusión presupuestaria. Es necesario comenzar por aclarar que la financiación privada de infraestructuras públicas no significa, necesariamente, su privatización. No obstante, si el Estado se compromete a rembolsar totalmente el importe de la financiación, tendrá repercusiones sobre el presupuesto público y los problemas derivados de los límites al déficit público pueden persistir. En estos casos, el estado sigue soportando todo el riesgo y, por lo tanto, la financiación privada tampoco supondrá la aplicación de criterios de viabilidad más estrictos. • Modelos sin repercusión presupuestaria. En este apartado incluimos aquellas modalidades en las que existe una mezcla entre gestión pública y retribución privada, en el sentido de que el coste de la infraestructura es soportado por los usuarios de la misma y no por la generalidad de los contribuyentes. Dos claros ejemplos son los Entes Públicos Empresariales (AENA y las Autoridades Portuarias) y las Sociedades Estatales de Autopistas. En los primeros las inversiones en infraestructuras son financiadas a través de las tasas que pagan los usuarios de las mismas, mientras que en las segundas se hace frente a las inversiones mediante la percepción de los correspondientes peajes. 26 Financiación Privada de Infraestructuras No obstante, tras la entrada en vigor el 1 de enero de 1999 del nuevo SEC-95 las cosas han cambiado. De acuerdo con esta nueva metodología la distinción de fronteras entre los diferentes sectores de la economía y, en concreto, entre Administración Pública y empresas, se realizará atendiendo a un criterio de mercado: si una unidad económica orienta su producción de bienes o servicios al mercado – los vende – sus magnitudes económicas deben integrarse en el sector empresas, independientemente de su propiedad pública o privada. El SEC-957 considera como criterio para determinar si una unidad económica orienta o no su producción al mercado un indicador objetivo: que los ingresos por ventas cubran al menos el 50 % de sus gastos de explotación, sin que se consideren ventas los ingresos que se perciben de la Administración Pública que encargó la construcción de la infraestructura La situación anterior ha provocado que se desarrollen modelos alternativos, siempre pensando en que la deuda de este tipo de entidades no sea consolidable con la del resto del sector público. De estos modelos destacan aquellos que se basan principalmente en unas estructuras fundamentadas en la constitución de un fondo de titulización. Esta figura ha sido introducida en las concesiones de obra pública por la Ley 13/2003, de 23 de mayo. Aunque realizamos un análisis más detallado de este instrumento financiero, apuntamos que con esta nueva fórmula se consigue que el endeudamiento no aparezca en el balance de la Entidad Pública, aunque el mismo se habrá trasladado al balance de la Administración Pública que encargó la realización de la infraestructura. Ahora bien, la pregunta clave es si esta deuda se considera o no computable a efectos de endeudamiento público. Un mecanismo similar a la titulización, que ha alcanzado una gran proliferación en Estados Unidos en los últimos años, consiste en la emisión de títulos de deuda que se garantiza con cargo, bien a determinados impuestos indirectos, bien a los ingresos producidos por la explotación de las propias infraestructuras. En el primer caso, esta garantía suele ser el impuesto sobre determinadas ventas y, especialmente, sobre carburantes, aunque también se aplican impuestos indirectos sobre inmuebles colindantes o cercanos a la infraestructura a financiar. En el segundo caso, los títulos de deuda pública emitidos (los llamados revenue bonds) quedan garantizados por la afectación de los ingresos generados por la propia infraestructura que va a ser construida, la cual será explotada en régimen de tarifas o peajes pagados por los usuarios. También se utiliza este mecanismo para gestionar, mejorar o mantener infraestructuras ya existentes. Se trata, en definitiva, de diferir el pago de los costes de la infraestructura mediante la emisión de deuda, de tal forma que se acompasa su financiación con el período de vida útil de los recursos y se hace partícipes a los usuarios y beneficiarios en dicha financiación, al tiempo que se descargan los presupuestos públicos de compromisos de gastos de elevada cuantía. 7 El SEC-95 (Sistema Europeo de Cuentas Nacionales) es un marco contable, comparado a nivel internacional, cuyo fin es realizar una descripción detallada y sistemática de una economía en su conjunto, sus componentes y sus relaciones con otras economías. 27 Financiación Privada de Infraestructuras • Modelos mixtos. En este grupo se pueden incluir todas aquellas fórmulas en las que se retribuye al ejecutor de las infraestructuras mediante una combinación de recursos públicos y privados, de lo cual ya hemos puesto algunos ejemplos anteriormente. Así, en el caso de las Sociedades Estatales de Aguas se produce una combinación de recursos públicos y privados que se articula en los Convenios que estas Sociedades suscriben con los particulares para la realización de obras hidráulicas. Además de las subvenciones, anticipos reintegrables, titulización, etc., la Ley 13/2003, de 23 de mayo, ha recogido diferentes posibilidades de colaboración público-privada para la financiación y gestión de infraestructuras; son las siguientes: - Cuando el concesionario apele al crédito en el mercado de capitales a través de la emisión de títulos, podrá contar con el aval de las Administraciones Públicas. - Las concesiones de obras públicas, con los bienes y derechos que lleven incorporados serán hipotecables. - Las Administraciones Públicas pueden contribuir a la financiación de la obra mediante el otorgamiento de créditos participativos. 5) La forma que adopta el sector público para intervenir en las diferentes fases del proceso de desarrollo de las infraestructuras, nos conduce a diferenciar entre: - Intervención directa de las Administraciones Públicas. - Intervención indirecta a través de la creación de empresas públicas y entes públicos. Merece la pena detenernos en la segunda modalidad, esto es la creación de empresas públicas y entes públicos. A nivel estatal el origen8 de esta forma de intervención se encuentra en La Ley 13/1996 que abrió la posibilidad en el ámbito estatal de crear sociedades para la construcción y explotación de carreteras y obras hidráulicas.Tal es el caso, por ejemplo, del Gestor de Infraestructuras Ferroviarias (GIF) y de la Sociedad Estatal de Infraestructuras del Transporte Terrestre (SEITT), ambas bajo la tutela del Ministerio de Fomento. GIF fue creado en 1997 y posteriormente sustituido en 2005 por ADIF (Administración de Infraestructuras Ferroviarias), con personalidad jurídica y patrimonio propios, y personal laboral no funcionario que no depende de la Administración. Su actividad consiste fundamentalmente en la gestión de la construcción de la infraestructura ferroviaria. Sus ingresos procederán del canon que cobrará a los usuarios de las líneas gestionadas y de la explotación de redes propias de telecomunicaciones. Su financiación proviene de las aportaciones patrimoniales del Estado (presupuestadas en el capítulo VIII del presupuesto de gastos), de fondos de la Unión Europea y de recursos ajenos. El GIF tiene capacidad de endeudamiento propio, y el Estado puede, no obstante, subvencionar su actividad. La Sociedad Estatal de Infraestructuras del Transporte Terrestre es una sociedad mercantil estatal creada en el año 2005 al amparo del artículo 166.2 de la Ley 33/2003, de 3 de no8 Benito, B y Montesinos, V. (2003). 28 Financiación Privada de Infraestructuras viembre, del Patrimonio de las Administraciones Públicas. El objetivo de SEITT es la promoción y desarrollo de infraestructuras del transporte terrestre en todo el territorio nacional y para todos los modos de transporte terrestres. Para ello la Sociedad tiene plena capacidad de obrar, en las distintas fases de la infraestructura desde su proyección hasta su explotación y de firmar convenios, promover la creación de empresas mixtas y cualquier otra forma jurídica de colaboración con todo tipo de agentes, tanto públicos como privados, interesados en el desarrollo de las infraestructuras del transporte terrestre. En la esfera del Ministerio de Medio Ambiente se han creado también sociedades de similares características, destacando Aguas de la Cuenca del Ebro (ACESA), perteneciente a la Confederación Hidrográfica del Ebro. En el ámbito de las Comunidades Autónomas la experiencia pionera en la constitución de este tipo de sociedades corresponde a la Generalitat de Cataluña, que en 1990 creó Gestión de Infraestructuras (GISA). Las relaciones entre GISA y la Generalitat se rigen por un convenio que determina las diferentes modalidades de los encargos de gestión de construcción de infraestructuras que GISA asume a cambio de unos ingresos por gestión. Es con la garantía de esos ingresos como GISA apela al endeudamiento en los mercados financieros sin aval de la Generalitat. Terminada la construcción de la infraestructura, ésta pasa al patrimonio de la Generalitat. Esta fórmula también está siendo utilizada en otras Comunidades Autónomas como Andalucía, Castilla-León, Galicia, Castilla-La Mancha, o Madrid. En la Comunidad Autónoma de Andalucía, las infraestructuras están gestionadas desde distintas empresas públicas, así destaca, entre otros: • GIASA (Gestión de Infraestructuras de Andalucía) gestiona la red de transportes, que incluye carreteras y ferrocarriles, si bien está última esta encomendada a una empresa dependiente de GIASA denomina Ferrocarriles de la Junta de Andalucía.9 •EGMASA (Empresa de Gestión de Medioambiental de Andalucía) gestiona las obras hidráulicas. Este tipo de empresas también son frecuentes en el sector público local, si bien su presencia se limita a los Ayuntamientos que gestionan gran cantidad de recursos. Respecto a está modalidad, resaltamos, por último, como recoge Gutiérrez de Vera (2004), que es necesario diferenciar el efecto de las inversiones realizadas por empresas públicas que desarrollan una auténtica actividad empresarial, con obtención de ingresos, como RENFE o AENA, cuyo gasto en inversión no consolida con el gasto público, de las realizadas a través de sociedades meramente instrumentales, como GIASA en Andalucía, GISA en Cataluña, u otras empresas similares destinadas a la construcción de infraestructuras. Éstas 9 Puede consultarse información detallada sobre la empresa y sus proyectos en marcha en el capítulo 6. 29 Financiación Privada de Infraestructuras han obtenido los fondos necesarios por la vía del endeudamiento, accediendo al crédito gracias a determinados compromisos del Ente Público creador y accionista principal, según los cuales éste se compromete a aportar en los diversos ejercicios los fondos necesarios correspondientes para pagar las deudas contraídas, y sin que la empresa en sí obtenga ingresos sustanciales de otras fuentes. Independientemente de la eficacia operativa que haya podido demostrar la nueva figura societaria, los créditos que figuran en su balance, y que pagará progresivamente el Ente Público, pasan a engrosar el capítulo de deuda pública, consolidando su balance con el de la entidad de quien depende, y la inversión se considera gasto y pasa a incrementar el déficit público en el año en que se produce. No obstante, determinadas combinaciones de estas figuras societarias puede permitir no consolidar en los presupuestos públicos cifras importantes de deuda. Este es el caso de MINTRA, empresa creada por la Comunidad de Madrid para la construcción de la infraestructura de Metrosur. Su financiación procede de capital aportado por la Comunidad y por los constructores, además de deuda financiera. A su vez, MINTRA alquila su red a METRO, sociedad privada participada por la Comunidad y el Ayuntamiento de Madrid, comprometiéndose la Comunidad a limitar las subvenciones actuales a METRO, de forma que en el futuro éste cubra con ingresos de mercado al menos el cincuenta por ciento de sus costes operativos. Lo anterior permite rebajar contablemente la deuda de la Comunidad de Madrid, al tiempo que deja fuera del capítulo de gasto cada año el gasto de la construcción. 6) El grado de implicación del sector privado en las funciones de planificación, construcción, financiación, gestión y pago de las infraestructuras viene determinado por un lado por un modelo único denominado concesional, y por otro, por las diferentes variantes a las que puede dar lugar. El modelo concesional ha sido tradicionalmente la fórmula de colaboración público privada más utilizada en España. No obstante, hemos de señalar, como ya hemos indicado, que no se trata de un solo modelo, ya que bajo la fórmula concesional se articulan diferentes tipologías con características distintas. Las modalidades existentes son10: • Modelo de concesión a perpetuidad, donde una entidad privada financia, construye y gestiona sin límite temporal, asumiendo la Administración correspondiente la tarea de control. • Modelo BOT (build, operate and transfer): en este caso, la concesión tiene un plazo, dentro del cual el sector privado construye y gestiona. El periodo de gestión de la infraestructura permitirá a la empresa privada recuperar la inversión realizada en la construcción y obtener la rentabilidad esperada. Al final de la concesión, la titularidad del proyecto pasa a ser pública. 10 Véase Rodríguez Sandías (1999). Citado en Sardá García (2005). 30 Financiación Privada de Infraestructuras • Modelo BTO (build, transfer and operate): la titularidad del proyecto pasa a ser pública antes de comenzar su gestión. Cuando la fase de construcción está concluida, el sector privado alquila el proyecto a la entidad pública. Este sistema es recomendable cuando las responsabilidades y riesgos del proyecto van más allá de la construcción. • Modelo BBO (buy, build and operate): este sistema implica que una empresa privada compra al sector público determinadas infraestructuras con el fin de gestionarlas, previa a la reparación o ampliación de las mismas. Esta fórmula es adecuada para el desarrollo de infraestructuras que están deterioradas o congestionadas. • Modelo DFBO11 (design, finance, build and operate), en virtud del cual la sociedad concesionaria, normalmente de capital privado, proyecta, construye, financia y gestiona la infraestructura. La Administración paga por la provisión de los servicios que se derivan de la obra pública construida, mediante el sistema de peaje en sombra, ya analizado anteriormente. Este modelo está siendo utilizado en diferentes países en la asistencia hospitalaria, residencias de ancianos, guarderías infantiles, instalaciones deportivas, piscinas, gestión de residuos, desalinización de agua, etc. Estos tipos de contratos son, en definitiva, casi idénticos a los modelos concesionales puros, con la única diferencia de que quien paga es la Administración y no los usuarios, por lo que esta modalidad de financiación puede asimilarse a un leasing operativo. En algunos casos, cabe la posibilidad de que la infraestructura revierta a la Administración al final del periodo de explotación, en cuyo caso estaríamos más próximos a un leasing financiero. Además de aducir criterios de eficiencia y eficacia en la creación de este tipo de entidades, la principal ventaja ha estado en que su deuda no consolidaba a efectos del cómputo del endeudamiento público, aspecto que actualmente está en entredicho. • Modelo LDO (leasing, develop and operate): en este caso, una empresa alquila determinados activos a la Administración, los repara y gestiona durante el plazo que dura la concesión. • Modelo WAA (Wraparound Addition): donde la entidad privada amplia una infraestructura propiedad del sector público y la explota. Dicha gestión puede corresponder a la totalidad de la infraestructura o sólo a la parte ampliada. Cuando la explotación es total, la titularidad es compartida, ya que a la empresa privada tan sólo le corresponde la de la ampliación realizada. 11 Benito, B y Montesinos, V. (2003). 31 Financiación Privada de Infraestructuras 2.1. Las Asociaciones Público-Privadas o PPPs 2. 2.1. Definición de PPPs El modelo de concesión basado en Asociaciones Publico-Privadas, conocidas en el ámbito internacional por su terminología anglosajona como PPPs (Public Private Partnerships) ha ido cobrando una mayor relevancia en los países desarrollados debido a la necesidad que muchas administraciones públicas tienen de contar con la experiencia y los recursos del sector privado para proporcionar bienes y servicios públicos en las mejores condiciones posibles de coste y tiempo. PPP es un concepto que representa trabajar con los sectores público y privado en cooperación y asociación para ofrecer infraestructura y servicios a la población. Es una estructura alternativa intermedia entre la propiedad estatal, por una parte, y la privatización total, por otra. El término PPP fue acuñado en el Reino Unido en 1992, tras la abolición en 1989 de las reglas que anteriormente habían restringido el uso del capital privado para el financiamiento de activos públicos. El esquema surge ante una escasez de recursos fiscales y por ende la disminución en el gasto de inversión por parte del Gobierno. Este, al aceptar la participación del sector privado, establece una asociación que permite administrar un activo o negocio para la prestación de un servicio público. En un PPP el sector público es responsable de definir las prioridades de inversión, el alcance y los estándares requeridos por los servicios públicos, así como la identificación de los requerimientos de la comunidad. El sector privado debe encontrar la combinación más rentable que requieren esos servicios y/o infraestructura pública, por lo que le corresponde el diseño, la construcción, operación y mantenimiento, prácticas de trabajo y capital financiero. Hasta noviembre de 2003, en el Reino Unido se habían firmado proyectos PPPs por un total de £42.7 mil millones. Los proyectos que involucraron PPPs han sido por petición del Ministerio de Transportes, Sanidad, Defensa y Educación y se concretan en la construcción de hospitales, escuelas, transportes y comunicaciones, principalmente. Para establecer un PPP se debe cumplir con un proceso transparente estructurado, ya que el proceso PPP, como cualquier contrato comercial, funciona a través de una serie de fases que incluyen: desarrollo del caso comercial, selección de licitadores, clasificación, negociadores, otorgamiento del contrato, cierre financiero e inicio del servicio. Encontramos muchos ejemplos de PPPs en el Reino Unido. Hospitales, escuelas, agua, alcantarillado, energía, telecomunicaciones, viviendas, defensa, prisiones y comunicaciones (el 32 Financiación Privada de Infraestructuras metro de Londres, diversos proyectos de tranvías y el Eurotunel que une a Gran Bretaña con la Europa Continental, son proyectos destacados) son sectores donde se han empleado mayoritariamente. 2.2.2. Modelos PPPs El término PPPs está de moda12, como puede observarse en los múltiples foros y seminarios que tratan el tema de la financiación de infraestructuras.Aunque la terminología es netamente británica, no se trata en esencia de un producto innovador.Así, en nuestro país hace ya bastantes años que se lleva promoviendo esquemas de participación público privada. El modelo concesional utilizado con éxito en España y exportado a Latinoamérica e incluso a Estados Unidos, es prueba de ello.También encontramos en nuestro país esquemas de participación público privado en las fórmulas de financiación mixta en las que las administraciones públicas apoyan proyectos socialmente rentables que no llegan al umbral de rentabilidad financiera. El gran desarrollo que los esquemas PPPs han tenido en España quedó patente en el ranking 2005 de la revista norteamericana Public Works Financing, publicación de referencia del sector, donde las empresas españolas son las primeras a nivel mundial en la promoción y desarrollo de concesiones de infraestructuras. Según datos de Asesores de Infraestructuras (2006), en España se ha llevado a cabo a través de fórmulas PPPs alrededor de 90 proyectos de un importe estimado de 15.000 millones de euros, más puertos, aeropuertos y otros nuevos proyectos derivados del PEIT. De estos, 20 han sido proyectos de peajes reales y 44 han sido de peajes en sombra. La experiencia en colaboración pública privada ha determinado tres tipos de modelos PPPs: español, anglosajón y subasta. Estos esquemas difieren en los modelos de licitación, tal como se recoge en el cuadro 1. Cuadro 1: Modelos de licitación en esquemas PPPs ESPAÑOL ANGLOSAJÓN SUBASTA Negociación marco concesional Reducida Intensa Media Aseguramiento de la financiación No se requiere Imprescindible Imprescindible Costes de licitación Medio 0,6 a 1 M. € Elevado Elevado 1,5 a 2 M. € Elevado 1,2 a 1,8 M. € Duración del proceso Reducido < 4 meses + decisión Muy elevado 2 años Reducido 6 meses Grado de objetividad Medio 30 a 50% subjetivo Medio-alto 15 a 30% subjetivo Alto 100% objetivo Localización geográfica España, Francia e Italia Reino Unido, Irlanda, Portugal, Holanda, Grecia, Alemania Canadá, EEUU Fuente: Asesores de Infraestructuras (2006) 12 Extraemos parte del análisis de las PPPs que con más detalle se puede ver en Vassallo, J.M e Izquierdo, R. (2007). 33 Financiación Privada de Infraestructuras España se ha convertido en uno de los mercados de PPPs más importante del mundo. De ello da prueba la presencia en estos procesos de todos los bancos especializados españoles y de las promotoras, tal como hemos indicado en el párrafo anterior. Las claves del éxito del modelo español se deben a: • Su larga tradición. • Un marco legal ad-hoc. • Procesos más eficientes debido a la corta duración de la licitación y a sus menores costes, así como, a la mayor competencia. Los aspectos básicos del modelo español son los siguientes: • Procesos de licitación cortos (6 meses), con requerimientos de solvencia técnica y económica de alto nivel de exigencia (pero sencilla documentación). • Contratos relativamente simples, descansando en lo posible en el marco legal específico (Ley de Concesiones de Obras Públicas). Esto es, un marco contractual sencillo y razonablemente estandarizado. Sin la rigidez de imponer un estándar obligado. • Un reparto de riesgos equilibrado, y claramente definido en el contrato. • Se otorga alta importancia a la calidad del proyecto inicial, y no sólo a los niveles de cumplimiento en la operación. • Asimismo, cobra una especial relevancia la solvencia y viabilidad de la oferta, y no sólo del oferente. 2. 2.3. Delimitación de las PPPs La confusión en torno a la delimitación del concepto de participación público privada llevo a la Comisión Europa a publicar en el año 2004 el Libro Verde sobre la colaboración público privada y el derecho comunitario en materia de contratación pública y concesiones. Su objetivo era reflexionar sobre la conveniencia de poner en marcha una legislación comunitaria en materia de participación pública privada. El Libro Verde comienza por reconocer que no hay una correcta y única definición de las PPPs en el ámbito comunitario, aunque menciona una serie de elementos que las caracterizan: • La relativa larga duración de la relación entre el sector privado y el sector público. • La necesidad de que el sector privado participe de alguna manera en la financiación del proyecto. • El papel fundamental que el agente privado debe tener en la gestión del proyecto. 34 Financiación Privada de Infraestructuras • Y, por último, la necesidad de que se determine una adecuada distribución de riesgos entre la parte pública y la privada. El Libro Verde clasifica las PPPs en contractuales e institucionales. Las primeras son aquellas en las que el vínculo entre el sector público y el sector privado se produce esencialmente a través de un contrato, mientras que las segundas implican la participación conjunta del sector público y privado dentro de una misma entidad institucional. En el primer grupo se encuentran por ejemplo las concesiones en España. En el segundo grupo se incluyen las sociedades con participación tanto pública como privada, como es el caso de algunas autopistas de peaje en Francia. Ahora bien, dada la diversidad normativa en el ámbito comunitario, donde no hay unicidad en la regulación de las diferentes figuras contractuales de participación público privada, es difícil determinar una relación exacta entre el término utilizado y el significado real y normativo de dicha participación contractual. De hecho, la mayoría de los agentes que respondieron al proceso de consultas del Libro Verde consideraron que de momento la Unión Europea no debía tomar iniciativa alguna para crear una legislación que regule las PPPs contractuales, a excepción de los aspectos relativos a los principios generales de adjudicación para concesiones a fin de incrementar la seguridad legal y facilitar la competencia. El motivo de esa oposición es la enorme diversidad de esquema PPP aplicados en los diferentes países de la Unión Europea y, en consecuencia, la resistencia de los Estados miembros a renunciar a las figuras existentes. En cuanto a las PPPs institucionales, los participantes en la consulta se mostraron a favor de que la Unión Europea llevara a cabo una clarificación sobre las mismas, por lo que se propuso que se elaborara una Comunicación interpretativa que aplique los principios generales del Tratado a este tipo de relaciones entre el sector privado y el público. De este modo, los Estados miembros que decidan aplicar estas figuras tendrían una mayor certeza de que se cumple la legislación comunitaria, especialmente en lo relativo a la necesidad de convocar una licitación pública para seleccionar al ente privado específico que participará con el sector público en este tipo de relación. 2. 3. Argumentos para la colaboración público-privada en la financiación de infraestructuras Una de las principales razones que ha determinado el lanzamiento del debate sobre la participación privada en la financiación de infraestructuras viene de la mano de las limitaciones del déficit público en la Unión Europea que impuso los acuerdos de Maastrich. El compromiso de los diferentes Estados de que éste no sobrepase el 3% del Producto Interior Bruto, junto con la obligación de intentar llevarlo a cero, ha llevado a un férreo control del gasto público. A esto hay que añadir que en las cuentas públicas, todo gasto, corriente o de inversión, tiene el mismo efecto a la hora de computar el gasto público. En las convenciones contables públicas admitidas, 35 Financiación Privada de Infraestructuras gastar en pagar gastos corrientes, como sueldos, consumos, etc. es tan gasto del año como invertir en infraestructuras que van a prestar servicios durante decenios. No existe para el gasto en infraestructuras efectuado directamente por la Administración la contabilización en partidas del inmovilizado del balance y la amortización progresiva durante los años de vida del bien, como ocurre en la contabilidad de las empresas. Por todo lo expuesto, es de suma importancia analizar los criterios para que una inversión en colaboración público-privada no suponga incremento del gasto público en la totalidad de las inversiones realizadas. La búsqueda de participación privada en la financiación de infraestructuras tendrá sentido siempre que los proyectos sean rentables, o bien no siéndolo, se transformen en proyectos más rentables o menos arriesgados con la intervención del Estado. A pesar de las importantes ventajas que puede aportar la financiación privada de infraestructuras, se pueden producir consecuencias relacionadas con la equidad13. Estas consecuencias se abordan a menudo dentro del debate general alrededor de los efectos redistributivos del gasto público, en el que pese a la abundante literatura existente, no se establecen evidencias empíricas concluyentes. Para analizar la equidad en el ámbito de las infraestructuras debemos plantearnos si existe dotación para todos los ciudadanos, y en un segundo estadio, si esta dotación es similar.Y el hecho de que la financiación del proyecto sea pública o privada puede contribuir o no a alcanzar los objetivos de equidad. La financiación privada puede generar problemas de equidad interregional importantes. Si coexisten territorios con financiación pública de infraestructuras con otros con financiación privada, el desequilibrio se hace patente. La concentración de autopistas de peaje en ciertas zonas del territorio español frente a las autovías libres en regiones colindantes sería un buen ejemplo de este tipo de desigualdades. No obstante, si existen diferencias importantes de renta entre regiones, los recursos presupuestarios suelen destinarse a las regiones menos desarrolladas, mientras que la inversión privada suele encontrar mayores incentivos en las regiones más ricas. Algunos sistemas de financiación privada pueden afectar a la distribución intergeneracional de las cargas financieras públicas. Se trata de aquellos sistemas de financiación privada que sólo suponen alternativas para la consecución de fondos públicos sin financiación parcial o total por parte de los usuarios, como el modelo alemán ya comentado. Si se distribuye el coste de la infraestructura a lo largo de su vida útil, puede contribuirse a que sean los beneficiarios directos los que asuman proporcionalmente el coste de las infraestructuras. Pero es cuando el pago corre realmente a cargo del usuario que cabe plantearse especialmente si existe una influencia importante sobre el acceso a los servicios en función del nivel de renta de los usuarios potenciales. 13 Sardá García, S. (2005). 36 Financiación Privada de Infraestructuras En nuestro país se han dado dos circunstancias singulares que han fomentado la utilización de la participación privada en la financiación de infraestructuras a través del impulso del ya utilizado modelo concesional. Por un lado, la Ley de Financiación de las Comunidades Autónomas y de la reforma de la Ley Reguladora de las Haciendas Locales, que afecta a todas las Comunidades Autónomas salvo las forales, y a todas las capitales de provincia o ciudades con más de setenta y cinco mil habitantes, obligando a una mayor responsabilidad de estos entes en su propio equilibrio presupuestario. Ello obligará a un uso de instrumentos de financiación fuera de balance para hacer frente a proyectos de infraestructura, dados los límites sobre el crédito directo que impone la ley de estabilidad presupuestaria española. Por otro lado, la nueva Ley 13/2003 de 23 de octubre, reguladora del contrato de concesión de obras públicas, en su exposición de motivos deja patente la intención del legislador de fomentar la presencia del sector privado, cuando literalmente dice: “el desarrollo económico sostenido y la mejora de la calidad de vida no pueden desvincularse de la creación de infraestructuras y de la prestación a los ciudadanos de servicios considerados esenciales, funciones ambas que tienen en los poderes públicos los responsables más cualificados. El protagonismo de las distintas Administraciones Públicas no debe ni puede excluir, sin embargo, para asegurar una mejor respuesta a las demandas de la sociedad, el papel relevante que corresponda a la propia sociedad civil en general y, en el plano económico, al empresario privado, colaborador obligado y tradicional de la Administración a través de las distintas formas recogidas en nuestra legislación… Por cuanto antecede, en el umbral del siglo XXI, parece razonable, si no obligado -y éste es el objetivo de la ley-, recuperar los rasgos definidores de la figura centenaria de la concesión de obras públicas -contribución de los recursos privados la creación de infraestructuras y equitativa retribución del esfuerzo empresarial-“. La Ley anteriormente mencionada en su capítulo IV, junto con la Ley 30/2007, de 30 de octubre, de Contratos del Sector Público, son especialmente novedosas, a nivel europeo, en el apartado dedicado a la financiación privada. A ello dedicaremos un análisis más completo en epígrafes posteriores. El desarrollo del modelo concesional en la financiación de infraestructuras ha surgido de nuevo en la actualidad, especialmente en los países desarrollados, por la falta de recursos presupuestarios y por las nuevas posibilidades que brindan los instrumentos jurídicos y los mercados financieros. 2.4. La Financiación privada de infraestructuras en el Marco Normativo Español La presencia del sector privado en la financiación de infraestructuras cuenta en nuestro ordenamiento jurídico con dos normas reguladoras básicas: 37 Financiación Privada de Infraestructuras • Ley 13/2003, de 23 de mayo, reguladora del contrato de concesión de obras públicas. • Ley 30/2007, de 30 de octubre, de Contratos del Sector Público. La ley 13/2003 en su exposición de motivos declara los principios fundamentales del contrato de concesión. Uno de los aspectos a resaltar es el espíritu normativo de puesta al día de la institución concesional, como una de las figuras de colaboración pública privada en la financiación y construcción de las obras públicas. Concretamente estas formas de colaboración, tal como recoge la Ley, quedarían instrumentadas a través de alguna de las siguientes modalidades: a) Construcción mediante un contrato administrativo de obras, con financiación de una o varias Administración públicas en función de la finalidad de las obras y, eventualmente, ayudas de los fondos de la Unión Europea. b) Construcción mediante un contrato administrativo de obra bajo la modalidad de abono total del precio, es decir, con financiación privada del contratista y pago aplazado por parte de la Administración (modelo alemán). c) Construcción y explotación de la obra pública en régimen de concesión, confiriendo el protagonismo principal, bajo la tutela y control de la Administración, a la iniciativa y capital privados. La norma delimita explícitamente el contrato de concesión cuando recoge en el apartado I de su exposición de motivos que “la modalidad a que se refiere el apartado c) es la que se regula en esta ley”. No obstante, se observa en el desarrollo posterior de la Ley regulaciones de las formas contractuales definidas en los apartados a) y b). Todo ello, queda recogido en el cuadro 2 relativo a las diferentes fórmulas de colaboración público privadas. En apartados anteriores hemos analizamos detalladamente estas modalidades. En la Ley 30/2007 de Contratos del Sector Público se incorporan dos nuevas figuras: a) El contrato de colaboración entre el sector público y el sector privado. b) El diálogo competitivo como mecanismo de adjudicación. 38 Financiación Privada de Infraestructuras Cuadro 2: Fórmulas de colaboración público-privadas en la Ley Reguladora del Contrato de Concesión de Obras Públicas Fuente: Gutiérrez de Vera, F. (2004) El contrato de colaboración entre el sector público y el sector privado aparece regulado en los artículos 11 y 108 de la ley. Sus características principales son: • Se aplican a proyectos muy complejos o indeterminados inicialmente. • La financiación es asumida, en principio, por el sector privado. • El agente privado puede gestionar las distintas fases del proyecto desde el inicio. • El sector privado percibe un precio de la Administración dependiendo del grado de utilización y el nivel de calidad prestado. 39 Financiación Privada de Infraestructuras El artículo 118 de la citada ley establece que con carácter previo a la iniciación de un expediente de contrato de colaboración entre el sector público y el sector privado, la administración contratante deberá elaborar un documento de evaluación en que se ponga de manifiesto que, habida cuenta de la complejidad del contrato, la administración no está en condiciones de definir, con carácter previo a la licitación, los medios técnicos necesarios para alcanzar los objetivos prefijados, o de establecer los mecanismos jurídicos y financieros para desarrollar el contrato. Asimismo, se observa que la propia Ley establece la necesidad de llevar a cabo en dicho documento un análisis comparativo con otras formas de contratación que justifiquen en términos de “mayor valor por precio” las decisiones que se hayan tomado. Esta medida se encuentra inspirada en el denominado “Value for Money” aplicado por las PPPs en el Reino Unido. Value for Money es una medida de calidad que compara los recursos utilizados para adquirir bienes o servicios con el beneficio obtenido. Esta forma de medir es coherente con la obligación que los poderes públicos tienen de que las obras y servicios públicos se presenten del modo en que supongan un coste mínimo para el mismo nivel de calidad. Mientras que un precio, como criterio de decisión, mide y compara los costes, también se debe tener en cuenta la combinación de calidad, el uso de los recursos, adecuación para un fin, la oportunidad y la conveniencia de juzgar si o no juntos, constituyen un buen valor. Como se muestra en la figura 2, Value for Money introduce tres criterios de valoración: criterios económicos, criterios de eficacia y criterios de eficiencia. Algunos de los elementos en cuestión introducen elementos subjetivos en la valoración, ya que son intangibles y difíciles de medir. Figura 2:Value for Money Fuente: elaboración propia. El contrato de colaboración público-privada se encuentra vagamente definido y regulado en el marco normativo español. Como se recoge en Vasallo e Izquierdo (2007) da la sensa40 Financiación Privada de Infraestructuras ción de que el contrato se ha incluido básicamente por motivos estéticos, probablemente derivados de que el término PPP se encuentra de moda. De la redacción de la Ley 30/2007, de Contratos del Sector Público, es difícil deducir que este contrato añada algo importante a los modelos de colaboración público privada actualmente existentes en España. Al leer el texto de la Ley, se obtiene la impresión de que el equipo redactor parece haberse visto obligado a introducir el término “colaboración público privada” a toda costa, sin tener en cuenta que, en la anterior regulación de los contratos de las Administraciones Públicas (Ley 13/1995 y su desarrollo legislativo posterior) se incluye numerosas fórmulas que han promovido con éxito una correcta participación entre el sector público y el sector privado a lo largo de los tiempos; y, además, no existe ninguna normativa de la Unión Europea que obligue a introducir ese contrato. La actual legislación parece partir de la base de que en España no han existido hasta ahora mecanismos de participación público-privadas, cuando la propia legislación lleva aplicando ya desde hace años muchos mecanismos innovadores en esa línea. Eso no quiere decir que no haya nada que mejorar, o que la aplicación de conceptos importados de otros países como el Value for Money no se deba poner en práctica en España. Las aportaciones deberían ir en línea con los mecanismos contractuales existentes, que ya han demostrado su eficacia. 2.5. La Financiación privada de infraestructura en el PEIT El actual Plan Estratégico de Infraestructuras y Transporte (PEIT) 2005-2020, elaborado por el Ministerio de Fomento, prevé unas inversiones de 248.892 millones de euros, que constituyen las mayores inversiones planificadas en infraestructuras y transporte en España. El objetivo principal del PEIT es pasar de una política de infraestructuras a una política de servicios. Por ello, el PEIT supone: • Impulsar la competitividad y el desarrollo económico. • Fortalecer la vertebración y la cohesión territorial y social, garantizando la accesibilidad homogénea en todo el territorio. • Asegurar la sostenibilidad del sistema de transportes. • Incrementar la seguridad de los distintos modos de transporte. • Lograr un sistema de transportes eficiente que satisfaga con calidad las necesidades de movilidad. • Reestablecer el equilibrio entre los distintos modos de transporte. • Lograr una adecuada inserción del sistema español de transporte en el ámbito europeo, incluyendo la mejora de las conexiones con nuestros vecinos. 41 Financiación Privada de Infraestructuras Tabla 1: Estimación económica de las actuaciones del PEIT 2005-2020 ACTUACIONES M. DE € %TOTAL Transporte por ferrocarril, excepto actuaciones urbanas 108.760 43,70 Altas prestaciones 83.450 33,53 Mantenimiento y mejora de red convencional 18.000 7,23 Supresión y mejora de pasos a nivel 3.560 1,43 Material móvil 3.750 1,51 62.785 25,23 Transporte por carretera, excepto actuaciones urbanas Vías de gran capacidad 32.105 12,90 Acondicionamiento y mejora 7.500 3,01 Conservación y explotación 22.580 9,07 Servicios de transporte por carretera Transporte aéreo Área de movimiento de aeronaves 0,24 6,31 2.150 0,86 Área de terminales 5.760 2,31 Seguridad y Navegación 3.224 1,30 Aérea Intermodalidad, Medio Ambiente y otros 1.179 0,47 Mantenimiento y conservación 3.387 1,36 Transporte marítimo y puertos 23.460 9,43 22.480 9,03 Infraestructura e instalaciones portuarias Salvamento, seguridad y medio ambiente marino 980 0,39 3.620 1,45 Apoyo a red de nodos y plataformas intermodales 1.200 0,48 Accesos terrestres a puertos Transporte intermodal de mercancías y viajeros 1.220 0,49 Programa fomento de intermodalidad de mercancías 400 0,16 Programa fomento de intermodalidad de viajeros 800 0,32 32.527 13,07 4.077 1,64 Transporte urbano y metropolitano Actuaciones en carreteras Integración urbana del ferrocarril 2.400 0,96 Cercanías ferroviarias, incluso material móvil 10.050 4,04 Apoyo al transporte público e intercambiadores 16.000 6,43 Investigación, desarrollo e innovación 2.040 0,82 Programa de I+D+i en el transporte 1.610 0,65 Acciones piloto de inn. en el transp 230 0,09 Programa de fomento de la innovación en el transporte 200 0,08 248.892 100,00 TOTAL ACTUACIONES PREVISTAS Fuente: Ministerio de Fomento y elaboración propia. 42 600 15.700 Financiación Privada de Infraestructuras El Plan cuenta con un presupuesto de 248.892 millones de euros distribuidos en siete grandes líneas de actuación, como puede observarse en la tabla 1. Las mayores inversiones del Plan se dirigen al ferrocarril, que concentra cerca del 50% del total (incluyendo las actuaciones urbanas). Destacan las inversiones de 83.450 millones de euros (un 33,5% del total) destinadas a Altas Prestaciones, es decir, a la extensión por todo el territorio de la red de Alta Velocidad y tráfico mixto. Otro de los puntos básicos es la supresión y mejora de pasos a nivel, para lo que se han destinado 3.560 millones de euros, un 1,4% del presupuesto del PEIT. Las carreteras son el segundo gran destino de las inversiones. Se han consignado 62.785 millones de euros, lo que equivale al 25,2% del total del plan. Destacan los 32.105 millones de euros (12,9% del total) destinados a la mejora de las vías de gran capacidad (autopistas y autovías). Las actuaciones de conservación y mejora de la seguridad son objetivos prioritarios y cuentan con 22.580 millones, el 9% del total. La inversión en transporte aéreo es de 15.700 millones de euros, un 6,3% del total. Entre las mejoras destacan las previstas en terminales, con 5.760 millones de euros, un 2,3%. A seguridad y navegación aérea se destinan 3.224 millones (el 1,3%) y a mantenimiento de las instalaciones 3.387 millones (el 1,36%). A las áreas de transporte marítimo y puertos se destinan 23.460 millones de euros, el 9,4% del presupuesto del PEIT, de los que se destinarán 22.480 millones de euros a las infraestructuras e instalaciones portuarias. Asimismo es importante destacar el esfuerzo del PEIT en la mejora de las capacidades en el sector marítimo en cuanto a salvamento, seguridad y medioambiente, con actuaciones y planes ya en ejecución. Una de las novedades del PEIT es la inclusión de un programa específico de transporte intermodal de mercancías y viajeros, al que se han destinado 3.620 millones de euros. Incluye el apoyo a la red de nodos y plataformas intermodales (1.200 millones de euros), los programas de intermodalidad de mercancías y viajeros, (1.200 millones), y la mejora de los accesos terrestres a los puertos (1.220). El apartado de transporte urbano y metropolitano es el tercero por volumen de inversión, 32.527 millones de euros, el 13%. Destacan el apoyo al transporte público e intercambiadores, con 16.000 millones de euros, y a las Cercanías ferroviarias, incluido el material móvil, con 10.050 millones. La integración urbana del ferrocarril cuenta con 2.400 millones. Desde un punto de vista cualitativo, cabe destacar la inclusión de un programa de investigación, desarrollo e innovación, al que asigna 2.040 millones de euros. El PEIT recupera la planificación como base para desarrollar una correcta y adecuada actuación sobre las infraestructuras españolas a medio y largo plazo. En este sentido, el PEIT 43 Financiación Privada de Infraestructuras aporta la información precisa para la toma de decisiones, realiza una estimación rigurosa de las necesidades reales y una asignación eficiente de recursos, dota de transparencia a la toma de decisiones y abre la participación al conjunto de la sociedad. En resumen, el plan pretende conseguir una política de infraestructuras y transporte estable, con eficiencia de gasto, y con el mayor grado posible de coordinación con el resto de las Administraciones competentes. El PEIT adopta decisiones estratégicas que significan un cambio histórico en la política de transportes. A partir del PEIT, las inversiones en infraestructuras buscarán el objetivo de una política integral orientada a lograr un sistema de transportes más eficaz y sostenible, del que cabe destacar los siguientes aspectos: • La inversión en infraestructuras irá destinada a lograr las adecuadas prestaciones de los servicios de transporte de viajeros y mercancías. • Se apuesta por los transportes ferroviario y marítimo, como más respetuosos mendioambientalmente, que pasan a ser los protagonistas en el PEIT. • La seguridad es una prioridad común a todos y cada uno de los modos de transporte. • El PEIT aporta una visión integral para todo el territorio y para todos los modos. La colaboración del sector privado en la financiación de infraestructuras públicas ya estaba prevista en el anterior PEIT, planificado para el periodo 2000-2007. El Plan trató de crear una menor dependencia de la política de infraestructuras del Presupuesto del Estado mediante la realización de inversiones a través de las entidades públicas empresariales y la potenciación del sistema concesional.14 En la política de infraestructuras a nivel nacional, hay dos aspectos que se han intentado potenciar: 1) La inversión pública de la administración se ha trasladado desde la Administración del Estado hacia las Comunidades Autónomas y las Entidades Locales. De hecho, el Plan 20002007 planteaba la participación de las Comunidades Autónomas en el mismo, considerando, además, que gran parte de los fondos estructurales europeos eran canalizados a través de dichas Comunidades. 2) El Plan instrumentaba y potenciaba nuevas fórmulas de gestión y financiación que permitían la participación de la iniciativa privada y la aprobación de un nuevo marco legal, que está en vigor, como se ha comentado en este capítulo. 14 López Corral (2000). 44 Financiación Privada de Infraestructuras 2.6. Novedades en la financiación privada de infraestructuras en España: El Caso Concessia Trece cajas de ahorros españolas (Caja Ávila, Caixa Sabadell, Caja Sur, Caja de Canarias, Caja Vital, CAM, Caja Rioja, Caja Badajoz, Caja Murcia, Caja Burgos, Caja Círculo, Ibercaja y Sa Nostra) crearon en diciembre de 2007, Concessia, una concesionaria con un capital social de 100 millones de euros para analizar proyectos de inversión en infraestructuras públicas. Concessia es la primera compañía concesionaria controlada por entidades financieras con total independencia de cualquier grupo relacionado directamente con el sector de la construcción. Su finalidad es competir con las sociedades concesionarias de los grandes grupos constructores: Abertis por ACS, Cintra por Ferrovial, Itinere por Sacyr y Global Via por FCC, entre otros. Cada caja participa en la nueva gestora de infraestructuras con el 7% del capital. Gerens Hill, la empresa especializada en la gerencia de proyectos (project management), aporta el 5%. Los estatutos de Concessia dejan la puerta abierta a la entrada de nuevos accionistas, siendo la única condición que provenga del sector financiero. El hecho de ser una empresa participada de las cajas de ahorros, no excluirá la política de alianzas con otros grupos rivales, fondos de inversión o, incluso, con alguno de los accionistas de forma individual. Concessia pretende dotar a las entidades financieras accionistas de una capacidad de iniciativa en la identificación del negocio y diseño de la estructuración de los proyectos de infraestructuras. Esta sociedad permitirá a estas cajas de ahorros no sólo actuar como entidades financieras, sino ser accionistas en proyectos concesionales. El objetivo de Concessia es no ser un puro inversor, sino que a través de esta fórmula estará capacitada para gestionar todos los riesgos inherentes a este tipo de proyectos, como son aquellos en las fases de licitación, construcción y explotación. Según declaraciones publicadas por la compañía en el diario Expansión: “el proyecto introduce sentido común al negocio”, subraya José Manuel Albaladejo, consejero delegado de la sociedad. En su opinión, Conccessia devuelve al sector financiero al primer plano de la gestión privada de infraestructuras, “una relación que se rompió hace unos cinco años con la entrada de las constructoras en el mercado”, puntualiza. “En un ambiente de precaución en el mercado de capitales, una empresa de esta naturaleza es una garantía para las administraciones licitadoras”, señalan desde la propia compañía. Concessia tiene como objetivos participar principalmente en proyectos de infraestructuras y equipamientos públicos (como son hospitales, carreteras, aeropuertos, comisarías, edificios 15 Declaraciones publicadas en el diario Expansión el 25 de febrero de 2008. 45 Financiación Privada de Infraestructuras para uso de las Administraciones Públicas, residencias de la tercera edad, etc.), ya se construyan en régimen de concesión pública o en otras modalidades de colaboración público-privada. La empresa se ha marcado como primera meta alcanzar una cartera de 37 concesiones en un plazo de 10 años. Para ello, cuentan con una capacidad inversora inicial de 2.000 millones de euros. En principio, el mercado principal será España, cuidando los territorios naturales de los socios. Eso no significa que Concessia excluya otros mercados. Según la compañía, además del mercado doméstico, se están analizando operaciones en EEUU, Europa del Este, México, Chile y Brasil. “En un mundo sin liquidez, ésa es, precisamente, nuestra principal virtud”, sentencia Albaladejo. En su opinión, Concessia tiene un gran recorrido, ya que las administraciones territoriales, por la falta de recursos, recurren con más frecuencia a mecanismos de inversión extrapresupuestarios. Las metas marcadas en la última Junta General de Accionistas, celebrada en enero de 2008, son ambiciosas. Concessia sólo participará en proyectos donde, al menos, controle un 25% de la concesión, hasta un máximo del 50%. El objeto social es ilimitado, ya que analizarán desde autopistas de peaje, hasta hospitales, pasando por edificios administrativos. La compañía, a la que no se ha transferido ningún activo de las cajas de ahorros, ha firmado un contrato por tres años con Gerens, que se encargará de aportar la dirección técnica, de operación y administrativa. A medio plazo, los accionistas se plantean salir a bolsa. “Está contemplado en el plan estratégico de la compañía”, asegura Albaladejo. Concessia es un proyecto reciente que cuenta ya con importantes colaboraciones. El primero ha sido firmado con La Federación de Empresas de la Comunidad Valenciana Contratistas de Obras de la Administración (Fecoval) para el desarrollo de modelos de colaboración público privada en la Comunidad Valenciana. Por último, es importante resaltar que el proyecto de Concessia nace de un grupo de entidades financieras, concretamente cajas de ahorros, que históricamente han tenido un papel protagonista en la financiación de infraestructuras en España, al considerarse proyectos de interés público. En Cataluña, por ejemplo, participaron activamente en la construcción de las autopistas de peaje cinco cajas catalanas: La Caixa, Caixa Catalunya, Tarragona, Penedès y Terrassa. Otras fórmulas con participación de entidades financieras a destacar en el escenario de la financiación privada de infraestructuras son Global Via y los fondos de inversión impulsados por Ahorro Corporación y Banco de Santander. 46 Financiación Privada de Infraestructuras Global Via fue impulsada a finales de 2006 al 50% por Caja Madrid y FCC, nació con un capital social de 250 millones de euros y un conjunto de 35 concesiones de infraestructuras. Dentro de su cartera, se engloban autopistas, autovías, puertos comerciales y deportivos, líneas de metro, tranvías y hospitales. Entre sus proyectos en marcha, destaca la reciente adjudicación del contrato de construcción y posterior explotación durante treinta años de la autopista M-404 de Madrid. El valor de la adjudicación asciende a 453 millones de euros. La filial de Caja Madrid también se adjudicó el año pasado la construcción de la autopista Nexaca-Tihuatlán, en México. Este proyecto supondrá una inversión estimada de 400 millones de euros. Los otros dos grandes actores del sector son Ahorro Corporación y Santander, aunque actúan a través de fondos de inversión de infraestructuras, al igual que el banco de negocios australiano Macquarie, socio de Cintra en algunos proyectos. 47 Financiación Privada de Infraestructuras 3 Instrumentos y fórmulas financieras en la financiación privada de infraestructuras Financiación Privada de Infraestructuras 3. Instrumentos y fórmulas financieras en la financiación privada de infraestructuras 3.1. Introducción El incremento en la demanda de financiación privada difícilmente podrá ser cubierto con las fuentes tradicionales, principalmente la vía del crédito a través de la banca comercial. Se hace necesario ampliar el abanico de posibles fórmulas financieras, para lo cual es preciso ser consciente de que vivimos en una economía cada día más globalizada, donde las fronteras en los sistemas financieros se hacen progresivamente más débiles, y por tanto, es necesario que en muchas ocasiones se busquen fuera de nuestras fronteras aquellas condiciones de financiación óptimas que mejor se adapten a los proyectos en marcha. Esta necesidad hace preciso desarrollar instrumentos financieros de los más diversos tipos, primando a veces la innovación, o potenciando en otras la adaptación de herramientas que, si bien no han sido explotadas en España, sí que han mostrado su valía en mercados más evolucionados. La necesidad de innovación, de apostar por instrumentos financieros novedosos en nuestro país, no es un mero capricho o un deseo de algunos agentes financieros por aumentar sus beneficios. Las ventajas de potenciar estas nuevas herramientas se extienden a las distintas partes involucradas en la construcción y gestión de infraestructuras. La financiación de infraestructuras va a requerir en la mayoría de las ocasiones contar con el diseño de una estructura financiera ad hoc que cubra todas las necesidades impuestas por el proyecto y se adapte a sus características específicas. El diseño de dicha estructura financiera responde al concepto de la llamada actualmente “financiación estructurada”. Esta fórmula, ofertada principalmente por los grandes bancos de inversión, es una solución financiera a la medida para la realización de proyectos complejos que exigen estructuras financieras con requisitos específicos. Con estas soluciones, la empresa obtiene un asesoramiento especializado, una planificación eficiente y la administración de los proyectos, con un coste global menor que en una operación bancaria convencional o de mercado de capitales. El diseño de una financiación estructurada es complejo y requiere de una combinación adecuada de instrumentos y fórmulas financieras novedosas, donde debe primar el ahorro en costes y la mayor eficiencia, así como la configuración de un sistema de reparto de riesgos. A continuación pasamos a analizar las características de los instrumentos y fórmulas financieras susceptibles de ser utilizados en la financiación privada de infraestructuras públicas. Distinguimos por lado los instrumentos financieros, principalmente en forma de recursos financieros ajenos o propios. Por otro lado, recogemos una serie de fórmulas financieras, esto es determi51 Financiación Privada de Infraestructuras nados diseños de estructura financieras. Dentro de ellos, el Project Finance, por su papel relevante en los modelos de colaboración público privados, va a contar con un desarrollo específico en el presente trabajo. Cuadro 3: Instrumentos y fórmulas financieras utilizados en la financiación de infraestructuras públicas Fuente: Maté Sanz, D. (2003) y elaboración propia. 3.2. Fondos Propios En la financiación de infraestructuras públicas, las aportaciones del capital16 corren a cargo del promotor y suelen representar entre el 10% y el 40% del total, dependiendo del proyecto y el país donde tenga lugar. Una de las características fundamentales de las acciones, que la diferencian del resto de las fuentes de financiación, es que en caso de quiebra de la concesión o suspensión de pagos, ocupan la última posición en la prelación de pagos. Es decir, asumen los mayores riesgos de la operación. 16 Maté Sanz, D. (2003). 52 Financiación Privada de Infraestructuras El porcentaje del total de la financiación del proyecto que provendrá de esta fuente de recursos suele estar condicionado por los siguientes motivos: En primer lugar, la reducción del riesgo financiero del proyecto. El capital propio es el margen de seguridad para enfrentarse a cualquier posible contingencia, en caso de que el flujo de caja que genera el proyecto no sea suficiente para pagar los gastos de la operación, incluida la amortización de la deuda senior. Suele ser una imposición de los prestamistas. En segundo lugar, los aspectos legales fijados por la administración licitante de la concesión. 3.3. Emisión de bonos17 Una vez analizadas las características del proyecto que permiten estimar la proporción de recursos propios y ajenos, la siguiente decisión a tomar será qué tipo de deuda conviene más a los intereses de la compañía18. Al referirnos a empresas constructoras o concesionarias, no es conveniente recurrir en alto grado a la deuda a corto plazo, pues ésta está recomendada para empresas con activos igualmente a corto, de los que las empresas constructoras suelen carecer. De lo que no cabe duda es de que el promotor de una determinada infraestructura ha de estar muy atento a los movimientos de los prestamistas, a las evoluciones de los mercados de la deuda, pues a menudo se producen beneficios ante la competencia agresiva de operadores en un determinado segmento del mercado. Aún cuando la diferencia entre las condiciones ofrecidas puede ser mínima, y alcanza muy pocos puntos básicos (centésimas porcentuales), supone un considerable ahorro dadas las cifras tan elevadas que mueve la financiación de proyectos de infraestructuras. Dentro de la emisión de bonos, se pueden distinguir diferentes categorías y modalidades que pasamos a desarrollar en los epígrafes siguientes. 3.3.1. Obligaciones y bonos domésticos, extranjeros y eurobonos La globalización de los mercados financieros mencionada con anterioridad permite que ya sea una realidad que cualquier empresa española en general, y las empresas del sector de las infraestructuras en particular, puedan emitir bonos y obligaciones en España, o bien en cualquier otro país del mundo con mercados regulados. Por lo que respecta al primer caso, las desventajas que tienen los bonos y obligaciones emitidos en moneda nacional les hizo perder importancia, especialmente durante los periodos de debilidad de la peseta anteriores a la adopción del euro. En el segundo caso, lo que nuestras empresas 17 Para el desarrollo de este apartado nos basamos en Vasallo, J.M. y Tena, A. (2003). 18 Forrester, J.P. y Tillet, R. (1996). 53 Financiación Privada de Infraestructuras deberán tener en cuenta es que estas operaciones financieras de aumento de capital en el extranjero pasarán a estar sujetas a la normativa del país, con independencia de su naturaleza española. Tomando la principal referencia internacional, EE.UU., cuando una empresa realiza una emisión de obligaciones negociadas públicamente, ha de estar registrada en la SEC (Securities and Exchange Commission). Las empresas deberán presentar ante la SEC una memoria de inscripción y abundante documentación escrita sobre los planes concretos de financiación, siendo ciertamente un procedimiento rígido y lento, que suele ir seguido de arduas modificaciones. Desde los pasos previos a la inscripción, los costes de cualquier emisión pública, en cualquier mercado, son un factor que debe ser tenido muy en cuenta por la empresa que desee recurrir a esta fuente de financiación. Los costes administrativos no son despreciables en operaciones que mueven un gran capital. Otro de los costes en que incurre una empresa al realizar una emisión es el correspondiente a los aseguradores. El negocio de estas entidades consiste en comprar títulos por un precio inferior al que finalmente venderán a los inversores. Esta comisión de negocio de los aseguradores puede oscilar en torno al 5% del valor total de la emisión. Respecto a las emisiones de eurobonos, hemos de señalar que el termino eurobono se reservaba para los bonos y obligaciones denominados en una divisa diferente de la del lugar de emisión. Hoy en día, también se utiliza para emisiones realizadas por un prestatario extranjero en la moneda del país de emisión, siempre y cuando la distribución de la emisión tenga lugar fundamentalmente entre inversores internacionales a través de un sindicato de entidades. Los eurobonos nunca están garantizados, y suelen emitirse a un tipo de interés fijo. Nacen como reacción a las emisiones nacionales ya que son títulos no registrados al portador, normalmente no sujetos a retención fiscal en la fuente, ofrecen, por tanto, beneficios fiscales. Suponen actualmente el 75% del volumen total de las emisiones de renta fija internacional. A este crecimiento ha contribuido la normalización de los convenios de emisión, así como los mecanismos de pago de intereses y liquidación, que han mantenido bajos los costes de emisión. El mercado de emisiones de eurobonos es flexible y competitivo y no está sujeto a los elevados costes de transacción típicos de los mercados nacionales que se encuentran muy regulados. Como norma general, cotizan en las bolsas de Londres o Luxemburgo. Se estima que en Londres se negocia el 80% de volumen del mercado secundario, tratándose básicamente de un mercado extraoficial en el que los bancos actúan como intermediarios. 3.3.2. Colocaciones privadas A fin de evitar los costes implícitos, como los de registro, existentes en el caso de las colocaciones públicas, una empresa que trate de financiar un proyecto de infraestructuras puede recurrir a una colocación privada. No existe una definición exacta de este término, pero se puede considerar aquella en la que los títulos son colocados a no más de una decena de inver54 Financiación Privada de Infraestructuras sores especializados. Como principal inconveniente de este sistema aparece el hecho de que dichos inversores encontrarán más problemas a la hora de negociar dichos títulos. Este sistema es característico de empresas de tamaño medio con un número reducido de accionistas, mientras que los inversores típicos son empresas que no dependen tanto de la liquidez de sus títulos, caso de las empresas de seguros que tan importante papel juegan en la adquisición de deuda a largo plazo de las empresas constructoras. En EE.UU. el auge de este sistema es enorme, pasando del 20% del total de colocaciones en los 80 al 50% de colocaciones en los 90. Entre los aspectos negativos de la colocación privada, destaca el hecho de que el prestamista se vea en una situación de mayor riesgo y que se reduzca la liquidez de sus activos. Ello ha de compensarse con una subida del tipo de interés de la emisión, que comparado con una colocación análoga en el mercado público puede alcanzar un aumento del 50%. Una de las primeras cuestiones a analizar a la hora de elegir una colocación pública o privada para la deuda son los costes de emisión en los que se incurre de una u otra forma, puesto que en ocasiones los costes de emisión pública son prohibitivos. En comparación con éstas, las colocaciones privadas se diferencian por: • Una relación más directa y fácil de dirigir con respecto a los inversores (en número limitado). • La forma de la emisión puede ajustarse mucho más a las peculiaridades de la situación, del negocio y de la empresa emisora. • Mayor facilidad para acometer ampliaciones de la emisión, de nuevo al existir inversores limitados. 3.3.3. Colocaciones cuasipúblicas Aproximadamente, 4 billones de dólares de los mercados de capital de EE.UU. comprenden activos de pensiones públicas y corporativas, que buscan generalmente las inversiones de alta calidad y a largo plazo. Los mercados de capital de EE.UU. son por lo tanto naturalmente atractivos para proyectos de infraestructuras que buscan financiación a largo plazo. La atracción que producen los mercados de capital de EE.UU. para financiar infraestructuras ha aumentado considerablemente por la adopción, en 1990, por la Securities and Exchange Commssion de la Regla 144A bajo la Securities Act de 1933. La Regla 144A estableció una exención de los requisitos de registro de la Securities Act para reventas de inversionistas a instituciones elegibles de valores colocados privadamente, sujeto a ciertas limitaciones. Facilitando la reventa de valores emitidos mediante colocaciones privadas, la Regla 144A ha generado gran liquidez en el mercado, originando que éste pase a ser más atractivo para los emisores extranjeros que ofrecen valores de deuda para financiación de proyectos de infraestructuras. Los resultados no se hicieron esperar, y la inversión se elevó a me55 Financiación Privada de Infraestructuras diados de los 90 a 65.000 millones de dólares, de los que la tercera parte suponía ya inversión en el extranjero. Con la adopción de la Regla 144A, se ha hecho asequible especialmente para emisores extranjeros un mercado más amplio para financiación privada en los mercados de capital de los EE.UU., caracterizados por una liquidez mayor a la que existió antes de la adopción de la Orden y la comodidad de la entrada en dicho mercado. La Regla 144A proporciona una mayor facilidad para la reventa de ciertos valores a “compradores institucionales cualificados” (QIBs). En una colocación de la Regla 144A, un emisor venderá, como en una colocación privada tradicional (con exención de los requisitos de registro), sus valores a una o a más firmas de banca de inversión que posteriormente revenderán, de acuerdo a la Orden 144A, los valores a un mayor número de QIBs. Desde el punto de vista del emisor, la manera en que se rigen las colocaciones según la Orden 144A es muy semejante a las ofertas públicas tradicionales, sustituyendo la negociación directa por la intermediación de la banca de inversión. La similitud con las emisiones públicas y la eliminación de restricciones son los motivos por los que este mercado se ha denominado “cuasipúblico”. La mayor liquidez de este mercado permite a los patrocinadores de proyectos de infraestructuras el poder encontrar financiación a menores tipos de interés, siendo los principales compradores en este mercado las compañías aseguradoras de vida. La financiación de infraestructuras mediante la Orden 144A parece ofrecer una combinación ideal entre dos escenarios muy diferentes entre sí, ya que permite, por un lado, el acceso al segmento más profundo de los mercados de capitales de EE.UU. (a causa de su líquidez y la calidad requerida del crédito mínimo) y, por otro lado, a la disponibilidad de capital a largo plazo y deuda fija. Este segundo aspecto es especialmente importante para proyectos de infraestructura, ya que la obligación de acortar la madurez de la financiación puede aumentar drásticamente los requisitos del servicio de deuda que obligarán a un aumento de las tarifas de la infraestructura. Por esta razón, los activos con larga vida de servicio que caracterizan las inversiones en infraestructura se deben financiar idealmente con deuda con unos plazos comparables de madurez. Pero este mercado requiere generalmente una calificación de la inversión, por lo que en contrapartida ha de señalarse que se trata de un mercado vedado a aquellos proyectos de cierta envergadura con sólidas expectativas de rentabilidad y que por tanto tengan una calificación crediticia que supere el umbral denominado “investment grade”. El recurso a la financiación en los mercados de capital de EE.UU. para proyectos de infraestructura es uno de los principales desarrollos de instrumentos financieros de la década de los 90. 3.3.4. Aseguramiento de emisiones Una vez analizados en los epígrafes anteriores las distintas modalidades de emisión, es importante incidir en una idea principal: la tendencia de los mercados a demandar cada vez mayores calidades crediticias en las emisiones.Así, los patrocinadores habrán de diseñar aquellas herramientas 56 Financiación Privada de Infraestructuras que confieran a su proyecto la calidad crediticia necesaria19. Esta serie de operaciones se las denomina “credit enhancement”, y de entre ellas, se elige el aseguramiento de emisiones por su potencialidad en el caso de la financiación de infraestructuras. Este tipo de instrumentos ha sido desarrollado por compañías aseguradoras especializadas denominadas “monoline insurers”, que van a cubrir de forma global la totalidad de riesgos que el proyecto pueda encarar. El tenedor del bono tiene en sus manos una emisión que podría decirse realizada por la propia compañía aseguradora (”monoline”), pues garantiza ésta el servicio de la deuda en caso de impago; la emisión adquiere un “rating” igual al de la compañía aseguradora. En contraprestación a esta mejora en la calificación crediticia (“upgrade”), que supone un abaratamiento de la emisión y una más fácil colocación en el mercado, los patrocinadores pagan a la “monoline” una prima calculada de acuerdo a un diferencial (“spread”) que obviamente no es mayor al ahorro financiero que comporta la cobertura. La compañía “monoline” en virtud del contrato suscrito con el emisor, asume siempre el riesgo comercial, y en muchas ocasiones el riesgo político. El resto de los riesgos del proyecto son asumidos, por otras compañías de seguros y, especialmente, por el promotor del proyecto, si bien es cierto que la compañía “monoline” efectúa un “upgrade” en la calificación crediticia del promotor, que normalmente dispondrá de un “rating” inferior al que se consigue finalmente. Como condición imprescindible para que la “monoline” asegure la emisión, es preciso que promotor y proyecto tengan originalmente el umbral de “investment grade”. Para la calificación del proyecto es necesario un análisis pormenorizado de la actuación, mientras que para definir al promotor es aconsejable que cuente con una calificación previa (caso de empresas con una dilatada experiencia en proyectos anteriores). A falta de ésta se puede recurrir de manera oficiosa a una “calificación en la sombra” o “shadow rating”. 3.4. Préstamos sindicados La sindicación de un préstamo consiste en la segmentación de éste entre distintos prestamistas de forma que el riesgo total se divide entre distintas entidades que aceptan el riesgo que sus estructuras pueden admitir. Las sindicaciones de préstamos juegan un papel fundamental en la financiación de infraestructuras porque se ajustan muy bien a operaciones con grandes volúmenes de dinero que de otra forma no podrían ser asumidas por una única entidad financiera y, a su vez, permiten largos procesos de amortización. Las dos principales ventajas de la sindicación son: • Diversificación del riesgo, al segmentar el total. • Enlazar el mercado monetario con el de capitales. 19 Osuna Gómez, J. (2002). 57 Financiación Privada de Infraestructuras El préstamo en sí se puede dividir a su vez en múltiples préstamos a distinto plazo e interés variable que salvo circunstancias excepcionales se renuevan automáticamente. Según lo que se acuerde en cada caso, el prestatario devuelve en cada periodo fijado un tipo de referencia (por ejemplo, el EURIBOR) más un diferencial o “spread” que cubra los gastos del prestamista y la prima de riesgo. Este diferencial puede variar a lo largo de la vida del préstamo según las condiciones de negociación. En la estructura del sindicato se fija la figura del director o directores. Se trata del banco o bancos que determinan las condiciones de la operación y sindican el préstamo. Antes de que se configure el préstamo se puede optar por: • Asegurar el préstamo, en este caso los gestores de la operación se comprometen a colocar en su totalidad el importe total del préstamo. • Considerar el préstamo en condiciones “best efforts”, tratado con el máximo interés pero sin asegurar su completa colocación. La empresa que solicita el préstamo debe hacer frente a los gastos y comisiones que se reparten en distinta cuantía los integrantes del sindicato según su implicación en la operación. El director o codirectores reciben mayores comisiones por su trabajo de organización y análisis de riesgo. En el siguiente esquema se establecen las relaciones entre los distintos participantes en la financiación y ejecución de la infraestructura cuando se utiliza un préstamo participativo. 58 Financiación Privada de Infraestructuras Figura 3: Esquema contractual básico en la financiación mediante un préstamo sindicado. Fuente: Maté Sanz, D. (2003) 3.5. Deuda senior, subordinada y préstamos participativos La deuda senior puede adquirir diversas formas, tales como deuda con garantía de acciones, deuda con interés indexado a una variable operacional con un tope máximo, etc. En ocasiones es una alternativa de los promotores del proyecto frente a poner capital en acciones y es reconocido por los prestamistas de deuda senior como capital propio del proyecto. Las ventajas para el inversionista de esta forma de financiación frente a las acciones son que esta cantidad será reembolsada si el proyecto tiene éxito, pero con menores consecuencias fiscales que las acciones. Los prestamistas consideran a la deuda subordinada como fondos propios a efectos del cómputo del ratio de cobertura de la deuda. Las emisiones de deuda subordinada, denominadas en la terminología anglosajona como subordinate debt o mezzanine, sitúan a la entidad financiera entre el capital y la deuda senior, en 59 Financiación Privada de Infraestructuras cuanto a la prelación de pagos. Ello supone un mayor riesgo y, por tanto, suele exigir rentabilidades más altas que la deuda senior. Los préstamos participativos constituyen un instrumento financiero con algunas características similares a la deuda subordinada, sobre todo en lo que se refiere a la prelación en el pago. Se crearon para empresas en reconversión, lo cual explica algunas de sus características, y se encuentran regulados en el artículo 20 del Real Decreto-Ley 7/1996, de 7 de junio, sobre medidas urgentes de carácter fiscal y de fomento y liberalización de la actividad económica: “Se considerarán préstamos participativos aquellos que tengan las siguientes características: a) La entidad prestamista percibirá un interés variable que se determinará en función de la evolución de la actividad de la empresa prestataria. El criterio para determinar dicha evolución podrá ser: el beneficio neto, el volumen de negocio, el patrimonio total o cualquier otro que libremente acuerden las partes contratantes. Además, podrán acordar un interés fijo con independencia de la evolución de la actividad. b) Las partes contratantes podrán acordar una cláusula penalizadora para el caso de amortización anticipada. En todo caso, el prestatario sólo podrá amortizar anticipadamente el préstamo participativo si dicha amortización se compensa con una ampliación de igual cuantía de sus fondos propios y siempre que éste no provenga de la actualización de activos. c) Los préstamos participativos en orden a la prelación de créditos, se situarán después de los acreedores comunes. d) Los préstamos participativos tendrán la consideración de fondos propios a los efectos de la legislación mercantil”. Los préstamos participativos constituyen una fuente de financiación ajena que retribuye de forma variable al prestamista, tomando como referencia el buen o mal desenvolvimiento de la empresa prestataria (beneficio neto, volumen de negocios, etc.). Para su amortización anticipada se requiere una previa ampliación de capital por igual cuantía. Se consideran patrimonio contable para el caso de reducción de capital y liquidación de sociedades. Sus intereses son deducibles fiscalmente. Asimismo, los préstamos participativos constituyen un instrumento financiero muy recomendado para operaciones de importe elevado y horizonte temporal largo. Todo ello hace muy interesante el uso de este instrumento por parte de los accionistas, si los pliegos de licitación ofrecen esta opción, por el mejor tratamiento fiscal que reciben frente a las acciones, cubriéndose a la vez el cómputo de ratio de cobertura con recursos propios. Este tipo de préstamo, debido a sus características y a la no obligatoriedad de exigencia de garantías reales, ofrece un riesgo superior al de un préstamo convencional. 60 Financiación Privada de Infraestructuras 3.6. Titulización de activos 3.6.1. Introducción La titulización de activos es potencialmente un instrumento muy poderoso de financiación de infraestructuras en España, según el desarrollo que puede realizarse de acuerdo tanto al RD 926/1998 sobre titulización de activos20, como a las posibilidades que abre la nueva Ley Reguladora de Concesión de Obras Públicas. En suma, ésta permite negociar con derechos de cobro en firme o incluso con los ingresos que la infraestructura espera producir en el futuro. La financiación mediante la técnica de titulización, como la define Anegón (2002), se basa en la venta de los derechos de cobro futuros sobre la infraestructura a un fondo de titulización que, a su vez, los transforma en títulos negociables para trasmitirlos a los mercados financieros. A través de un proceso de titulización, la empresa concesionaria (originador) transfiere dichos derechos de cobro o ingresos futuros a un fondo. Este, a su vez, emite unos títulos negociables cuya devolución e intereses estarán únicamente respaldados por la capacidad futura de la infraestructura para generar flujos de caja. De esta forma, se consigue trasladar el riesgo del originador a un ente creado específicamente, con recurso al accionista general muy limitado. Mediante la titulización se puede mejorar la calificación crediticia de la operación a través de algunas técnicas, como es el caso del aseguramiento global. A la hora de reducir el riesgo para mejorar el “rating”, podría estudiarse la posibilidad de diversificar el fondo, integrando en el mismo, por ejemplo ingresos procedentes de diferentes infraestructuras. Ha de incidirse en la importancia de este instrumento de financiación en tanto abre la posibilidad de diseñar una financiación a la medida, ajustada para cada proyecto, pues los títulos emitidos pueden estructurarse en distintos tramos crediticios de forma que se amolden a los perfiles más demandados por los inversores, y poder facilitar así la completa colocación de los mismos en el mercado. 3.6.2. La Titulización como instrumento para la financiación de infraestructuras El método de constitución de la titulización de activos en España difiere, junto con Francia del método utilizado por la mayoría de otros países de la Unión Europea. En el caso español el vehículo estructurado, que viene definido como fondo de titulización, donde el originador trasfiere su derecho de cobro futuro, no tiene personalidad jurídica (en el resto de los países se crea un vehículo llamado Special Purpose Vehicle (SPV), que tiene personalidad jurídica). Estos fondos, como hemos mencionado antes, son habitualmente gestionados por una sociedad gestora, que emite diferentes valores negociables, usualmente bonos. Estos valores negociables per20 Cortés, F.J., García, F.J. y Soler, D. (2000). 61 Financiación Privada de Infraestructuras miten al fondo tener la tesorería necesaria para comprar a la entidad originadora los activos o los derechos de cobros futuros mediante un contracto de transferencia. Con este mecanismo, el principal y los intereses de estos valores estarán respaldados por la capacidad de generar flujo de caja por parte de los activos. Ambos, la sociedad gestora y el fondo de titulización, son sujetos a la supervisión de organismo supervisor del mercado de valores del país donde esta originado el fondo de titulización, en el caso español este organismo es la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV). Este mecanismo permite un acceso directo a los mercados financieros para colocar los bonos, asegurando y facilitando la consecución de los elevados importes iniciales necesarios para llevar a cabo la inversión. Asimismo, permite diversificar la tipología de inversores a largo plazo para la realización del proyecto. La titulización puede ser adaptada a la financiación de infraestructuras, sobretodo los proyectos de infraestructuras que presentan un bajo nivel de riesgo de crédito y una generación de flujos de caja fácilmente previsibles y estables. La financiación de infraestructuras, como recogemos en epígrafes precedentes, suele comportar una elevada inversión inicial y un amplio plazo de generación de renta. La titulización es una manera de recurrir al mercado de capitales, donde está la mayor oferta de financiación, sin intermediación. A continuación, presentamos un resumen de las fases mediante las que se podría estructurar un proceso de titulización de infraestructuras: • Elección del cobro para titulizar: en la primera fase, cuando el originador se plantea financiar la infraestructura, deben localizarse los cobros futuros a titulizar dependiendo del tipo de infraestructura. En esta fase se suele analizar también que proporción de los cobros futuros totales se van a titulizar, recordando que la fiabilidad de estos ingresos constituye una variable decisiva para el buen fin del proceso. • Análisis y Gestión de riesgos: se trata de una fase decisiva del proyecto, en cuanto que de ella depende la decisión de emprender el proyecto. Los riesgos en los que se puede incurrir son los siguientes: - Riesgo Comercial. - Riesgos de Construcción. - Riesgos de Operación. - Riesgos Financieros. - Riesgos Regulatorios y Políticos. Estos riesgos serán tratados pormenorizadamente en el capítulo 5. 62 Financiación Privada de Infraestructuras • Estructura Financiera del fondo de titulización: en este apartado es importante establecer mecanismos financieros de mejora crediticia. Aquí es muy relevante la elección de las características de los títulos a emitir, la estructura de su vencimiento y los tramos a emitir. • Estructura jurídica: terminado el diseño de la estructura financiera, se necesita elaborar toda la documentación legal ligada a la operación de titulización • Requisitos finales: aquí juegan un papel importante las agencias de rating, ya que son ellas las que toman la decisión final sobre qué calificación obtiene cada tramo de bonos de titulización que, en última instancia, determina el coste de la financiación. Estas agencias establecerán mejoras crediticias mediante pruebas de tensión (stress testing) a las estructuras con las que se proveerá al fondo y que le permitirá emitir bonos con la calificación crediticia deseada. Las principales mejoras crediticias son: - Subordinación de los diferentes tramos. - Creación de Fondos de reserva. - Líneas de crédito. - Aseguramiento de las emisiones de bono. En el caso de titulización de ingresos futuros (los de peor calidad), si el cedente quiere para sus bonos una calidad crediticia alta, la agencia crediticia le exigirá que la estructura vaya acompañada por una póliza firmada por una aseguradora de la emisión de los bonos. Como actos finales, los bonos emitidos necesitan la verificación y registro en la autoridad de vigilancia competente que en el caso español es la CNMV. 3.6.3.Ventajas e inconvenientes del uso de la titulización como instrumento de financiación de obra pública A la hora de elegir entre las posibles alternativas de financiación de un proyecto, como primer paso se analizan las ventajas de utilizar uno u otro instrumento. Aquí exponemos las principales ventajas del uso de la titulización, remarcando también los posibles puntos débiles. La principal ventaja que ofrece la titulización al originador es la posibilidad de transferir el riesgo de crédito al fondo de titulización, dejando inalterado la calidad crediticia del originador. Esto es gracias a la posibilidad que da la titulización de financiar el proyecto fuera de su balance, sin que la financiación cuente como deuda propia. Lo tenedores de los bonos no pueden así en ningún momento recurrir al originador en caso de impago. De esta forma, el originador consigue, frente a otras alternativas de financiación, mejorar sus ratios de apalancamiento. Otra ventaja es la posibilidad de generar una estructura financiera a la medida. Como señalan, Anegón y Maté (2002),”la técnica de titulización permite asignar el flujo de caja de tal 63 Financiación Privada de Infraestructuras forma que se pueden construir tramos de riesgo crediticio separados, cada uno con su vencimiento correspondiente, de manera que se pueden reducir sus riesgos de interés, liquidez e impago…..Esta técnica permite, por tanto, estructurar la financiación por tramos crediticios de menor a mayor riesgo, cada uno con su vencimiento diferente y ofrecerlos a mercados para cubrir un amplio espectro de perfil de riesgo y adaptarse al mayor numero posible de inversores”. La titulización también puede suponer un estímulo para el seguimiento en profundidad del proyecto, en cuanto que la calificación de los títulos depende del análisis de la fiabilidad de los cobros futuros que se generan. El coste de la financiación estará en función, en gran medida, de la capacidad de generar flujos de caja futuros, así que el promotor prestará mucha atención a la validez de estas previsiones y, por ende, a la viabilidad del proyecto. La titulización también puede reducir el coste de financiación tratándose de una operación desintermediada, accediendo a los inversores mas interesados en función de su nivel de riesgo. Con respecto a las desventajas, la titulización puede añadir a la financiación de infraestructura costes, que elevarían el coste total por encima de otras alternativas. Entre estos, se encuentran los costes asociados a la mejora crediticia del fondo de titulización, los pagos a la sociedad gestora y además, los derivados del tiempo necesario para diseñar la estructura legal de la operación y los relativos a los servicios legales.También, el objetivo de conseguir la mayor ventaja de este tipo de financiación, esto es, la de aislar el riesgo de crédito, comporta un coste dada la complejidad de la operación. 3.6.4. La regulación de la titulización como financiación de infraestructuras El proceso de implementación de un marco legal para la reglamentación de la titulización en España se ha desarrollado en distintas etapas. El primer paso fue la aprobación de la Ley 19/1992 con el objetivo de regular las instituciones de inversión colectiva de índole inmobiliaria y las instituciones relacionadas con la inversión colectiva de crédito hipotecario. Con esta ley se regula la titulización de préstamo hipotecario y es excluida la posibilidad de titulizar otros derechos de cobro. El Real Decreto-Ley 3/1993 de Febrero, sobre Materias Presupuestarias, extienden el régimen de titulización previsto en la Ley 19/1992 a la Pequeña y Mediana Empresa con las adaptaciones que resulten precisas, sobre prestamos y derechos de cobro, incluido los derivados de operaciones de leasing. En la Ley 3/1994 de adaptación española en materia de entidades de crédito a la Segunda Directiva de Coordinación Bancaria, el legislador reitera que el Gobierno podrá extender el régimen previsto para la titulización de participación hipotecaria a participaciones de préstamo y otros derecho de cobro, y denomina los fondos que se autoricen al amparo de la normativa como Fondos de Titulización de Activos. 64 Financiación Privada de Infraestructuras Con la Ley, 40/1994 del 30 diciembre de Ordenación del Sistema Eléctrico Nacional surge la primera extensión efectiva de la titulización a activos no hipotecarios, regularizando los Fondos de Titulización de la Moratoria Nuclear. Es con el Real Decreto 926/1998 de 14 de Mayo, que regula los fondos de titulización de activos y sus sociedades gestoras, cuando se pone fin a un inexplicable retraso normativo y se regula y autoriza la titulización de activos no hipotecarios. Esta normativa permite explícitamente la titulización de los derechos que los concesionarios tienen al cobro de peajes de autopista. En la Ley 13/2003 de 23 de mayo, sobre la regulación de los contratos de obra publica, se amplia la gama de derechos futuros susceptibles de titulización a los derechos por concesiones de obras publica realizadas por la Administración. 3.7. Project Finance Aunque incluimos un capítulo dedicado específicamente a esta técnica, creemos interesante, resumir en este apartado sus características más significativas. Básicamente, Project Finance es una forma de financiación que consiste en que la devolución de los recursos financieros utilizados en el proyecto se basa en su capacidad para generar flujos de caja y, por tanto, no en el valor de los activos físicos del proyecto ni en la garantía de los socios promotores, como es habitual en la financiación tradicional. Para Garicano y Olmeda, se trata de “un sistema de financiación que permite que un determinado proyecto de inversión, dadas sus posibilidades de generar flujos de caja razonablemente predecibles y sostenibles y la calidad de sus propios activos, pueda ser financiado individualmente, utilizando para ello fondos específicamente conseguidos para el proyecto, sin recurso pleno a los socios promotores, y empleando el mayor apalancamiento posible”. Las distintas alternativas a la hora de plantear un Project Finance, así como las definiciones que puedan realizarse, son orientativas puesto que se diseña a la medida de cada operación, en función de los flujos de tesorería estimados y de las características de la inversión a realizar. A pesar de ello, existen una serie de elementos comunes21, que se describen a continuación: • Se suelen utilizar en la financiación de la construcción y explotación de inversiones en infraestructura capaces de generar flujos de caja suficientes para pagar la financiación de dichas inversiones. • Se basan en un modelo concesional, de manera que el concesionario se obliga a realizar por su cuenta las inversiones necesarias y a explotar el servicio durante un cierto número de años. A cambio, tiene derecho a cobrar, a los usuarios finales, unas tarifas en función 21 Izquierdo, R. y Vasallo, J.M. (2005). 65 Financiación Privada de Infraestructuras del servicio prestado. Dichas tarifas deben ser suficientes para cubrir los gastos requeridos por la explotación del servicio, la financiación de las inversiones y la rentabilidad del capital invertido. • La financiación se obtiene en base a las garantías de cobro de las tarifas al usuario final, con recurso nulo o limitado a los promotores. • Se utiliza para cualquier financiación de infraestructuras que permita generar unos ingresos suficientes y con un mínimo de estabilidad. Por sus propias características, los sectores en los que se ha aplicado este instrumento financiero son: • Transportes: carreteras, autopistas de peaje, ferrocarriles, metros, aeropuertos, puertos, aparcamientos. • Hidráulico: obras hidráulicas, abastecimientos de aguas, minicentrales hidroeléctricas. • Energías renovables: parques eólicos, energías alternativas. • Infraestructuras sociales: residencias de la tercera edad, hospitales, viviendas sociales, comisarías, edificios administrativos, centros penitenciarios, equipamientos educativos. • Otros: residuos sólidos, medioambiente. A título indicativo, la composición de la financiación de estos proyectos sería la siguiente:22 • Préstamos suscritos con instituciones financieras: 60-90%. • Deuda suscrita por los promotores del proyecto y el mercado de capitales: 0-15%. • Capital social: promotores del proyecto, entidades de capital-riesgo, mercado de capitales y fondos de inversión: 10-30%. 3.8. Fondos de pensiones Una vez descritos los instrumentos y fórmulas financieras en los puntos anteriores, merece la pena detenerse en el papel que potencialmente pueden jugar los fondos de pensiones en las nuevas herramientas al servicio de la financiación privada de infraestructuras. El desarrollo a nivel mundial de profundas reformas en los sistemas privados de pensiones ha posibilitado la acumulación de un volumen muy elevado de recursos en el sector. Este hecho ha abierto las puertas a una nueva fuente de financiación de infraestructuras, como puede extraerse de la experiencia chilena desde 1981. 22 Pina, V. y Torres, L. (2003). 66 Financiación Privada de Infraestructuras Con distinta intensidad, las diferentes legislaciones nacionales tienden a limitar la composición de la cartera de los fondos de pensiones, con el fin de favorecer la estabilidad y uniformidad, determinando qué inversiones están permitidas y en qué grado, y de qué otras se ha de rehuir23.Por desgracia, en algunos países los proyectos de infraestructuras están dentro de este tipo de inversiones que representan un alto riesgo y que por consiguiente, se desaconseja o prohíbe su incorporación a las carteras de los fondos de pensiones. Entre las regulaciones que en muchos casos directamente excluyen la inversión en infraestructuras están: • Exigencia de “investment grade”. • Alto grado de liquidez de los activos. • Reglas de valoración. De un análisis generalizado a la cartera tipo de los fondos de pensiones, se revela que ésta es altamente conservadora, buscando inversiones con flujos de caja a corto o medio plazo que no aumente la volatilidad y que tengan liquidez. Así pues, aún siendo cierto que los proyectos de infraestructuras no se ajustan a la perfección al tipo de inversiones demandadas por los fondos de pensiones, es imprescindible poder estructurar los instrumentos de financiación de infraestructuras que sean capaces de atraer la inversión de los fondos. Algunos analistas estiman que, en el futuro, se puede aspirar a una composición de cartera en la que un tramo entre el 1%-5% estuviese constituido por activos de proyectos de infraestructuras. Los recursos proporcionados por los fondos de pensiones pueden ser especialmente apetecibles para este tipo de proyectos, pues por una parte reducen el riesgo cambiario y de refinanciación, y por otra que los responsables de los fondos no están tan interesados en interferir en la gestión de los proyectos de infraestructuras como otras fuentes alternativas de financiación. Si éstas son las características positivas de los fondos de pensiones como posibles financiadores, existen recíprocamente una serie de características positivas de las infraestructuras como posibles inversiones para los fondos: • Tienden a proporcionar rentabilidades superiores a los activos que componen la cartera tradicional de los fondos de pensiones. • Aunque no pueda ocultarse el riesgo y la volatilidad de este tipo de inversiones, en los márgenes considerados del 1-5%, el posible impacto sobre el total de la cartera estaría muy difuminado. 23 Vives, A. (1999). 67 Financiación Privada de Infraestructuras • El desarrollo de las infraestructuras provoca un crecimiento de la economía del país y un aumento en el empleo que indirectamente revierte en un beneficio para los afiliados a los fondos de pensiones y recursos adicionales para los propios fondos. 3.9. Consideraciones finales sobre los intrumentos financieros al servicio de la financiación de infraestructuras A través de los puntos anteriores se ha tratado de explicar someramente las ventajas que derivan del conocimiento comparativo de las distintas fuentes de financiación de infraestructuras. En este apartado nos centramos en analizar una serie de consideraciones con respecto a la importancia de diseñar una estructura financiera adecuada. En primer lugar, queremos destacar por su mayor importancia, las ventajas que supone para el patrocinador el aumentar la competencia entre las fuentes de financiación, al hacer menos rigurosas las cláusulas de financiación y al lograr reducir los costes de ésta. Pero por encima de todo debe quedar clara la idea de que la obtención de una financiación óptima de una infraestructura determinada redunda en última instancia en un ahorro económico para el futuro usuario de la misma, y por tanto, para la sociedad en su conjunto. En segundo lugar, la creación de mercados financieros alrededor de las infraestructuras permitirá que con la madurez de los mismos se atraigan nuevos inversores que busquen la estabilidad de un mercado regulado y eficiente y que hasta el momento no han invertido en infraestructuras españolas por carecer de dichas estructuras financieras. En tercer lugar, la posibilidad de asignar mejor que en la actualidad las distintas cotas de riesgo que los diversos actores deben asumir, con el objeto de dilucidar la rentabilidad de cada proyecto acorde a los niveles de riesgo que cada actor deberá afrontar. En cuarto lugar, la posibilidad de involucrar mediante los nuevos instrumentos financieros a las distintas Administraciones Públicas en papeles de garantía y respaldo de ciertos proyectos, sin olvidar, una vez más, que cada proyecto de infraestructuras tiene una utilidad pública y una finalidad social que escapa a la esfera privada. En quinto lugar, la ventaja relativa que se deriva del conocimiento de estas vías alternativas de financiación, pues saliendo del mercado nacional, permitirán a las empresas constructoras y concesionarias españolas reducir sus costes de financiación de proyectos en otros mercados, principalmente en países de economías emergentes, fortaleciendo así la importancia del sector como fuente de riqueza. 68 Financiación Privada de Infraestructuras 3.10. El papel del Banco Europeo de Inversiones en la financiación de infraestructuras públicas 3.10.1. Introducción El Banco Europeo de Inversiones (BEI) fue creado en 1958 por el Tratado de Roma como banco de préstamo a largo plazo de la Unión Europea. El BEI presta dinero a los sectores público y privado para proyectos de interés europeo como, por ejemplo: • Proyectos de cohesión y convergencia de las regiones de la UE. • Ayudas a las pequeñas y medianas empresas. • Programas de sostenibilidad del medio ambiente. • Investigación, desarrollo e innovación. • Transportes. • Energía. El BEI ejerce su actividad en la Unión Europea (UE) y en unos 140 países del mundo con los que la UE mantiene un Acuerdo de Cooperación. El BEI es un banco sin ánimo de lucro al servicio de las políticas de la UE. A diferencia de los bancos comerciales, no trabaja con cuentas bancarias personales, operaciones en mostrador ni asesoramiento sobre inversión privada. Efectúa préstamos a largo plazo para proyectos de inversión de capital (principalmente activos fijos), pero no concede subvenciones. El BEI es propiedad de los Estados miembros de la Unión Europea, que suscriben conjuntamente su capital mediante contribuciones que reflejan su peso económico en la Unión. No utiliza fondos del presupuesto de la UE sino que se financia en los mercados financieros. Como sus accionistas los Estados miembros, el BEI goza del máximo grado de solvencia (AAA) en los mercados financieros. Esto le permite reunir grandes cantidades de capital en condiciones muy competitivas. Al no tener ánimo de lucro, también puede prestar dinero en condiciones favorables. Sin embargo, no puede prestar más del 50% del coste total de un proyecto.24 Los préstamos del BEI son de dos tipos: • Préstamos directos o individuales.Vinculados a un proyecto determinado por un importe aproximado mayor a 25 millones de euros, financiando hasta el 50% del mismo, con pla24 Fuente: http://europa.eu/institutions/ 69 Financiación Privada de Infraestructuras zos de maduración de 12 a 20 años, con tasas fijas o variables, revisables semestralmente, pagos anuales o semestrales y período de carencia dependiendo del plazo de construcción del proyecto. • Préstamos globales. Se conceden a instituciones financieras para proyectos de pequeña y mediana escala. Estos préstamos pueden ser solicitados por empresas cuyas plantilla de personal sea menor a 500 empleados y con activos fijos netos de más de 75 millones de euros. El importe de estos préstamos es de hasta 12,5 millones de euros, con plazos de 5 a 12 años y administrados por bancos intermediarios. Los proyectos se seleccionan cuidadosamente según los siguientes criterios: • Contribuir a alcanzar los objetivos de la UE. • Ser viables desde los puntos de vista económico, financiero, técnico y ambiental. • Ayudar a atraer otras fuentes de financiación. Adicionalmente, el BEI también presta apoyo al desarrollo sostenible en los países candidatos y candidatos potenciales, en los países vecinos del sur y el este la UE y los países asociados en el resto del mundo. Por último, es interesante destacar que el BEI es el accionista mayoritario del Fondo Europeo de Inversiones. 3.10.2. Objetivos del Banco Europeo de Inversiones El BEI puede financiar tanto proyectos de grandes dimensiones mediante préstamos individuales (concertados con el promotor), como proyectos pequeños y medianos mediante préstamos globales, que se realizan a través de líneas de crédito. Los préstamos, con cargo a los recursos propios y generalmente acompañados de bonificaciones de interés financiadas por el presupuesto europeo, son a medio o largo plazo. Los tipos de interés dependerán de la divisa y de la duración del préstamo. Asimismo, el BEI tiene también financiación con cargo a recursos de capital-riesgo que se dirigen a una gran parte de países ACP (África, Caribe y el Pacífico) con problemas económicos y financieros. El BEI es uno de los principales prestatarios internacionales y sus emisiones cotizan en las principales bolsas. A la hora de enumerar sus objetivos, debe distinguirse la zona de actuación. Así, dentro de la Unión Europea, los objetivos del BEI son: • Desarrollo económico de las regiones menos favorecidas. 70 Financiación Privada de Infraestructuras • Mejora de las infraestructuras de transportes y telecomunicaciones de interés europeo. • Protección del medio ambiente y del entorno urbano. • Sector energético. • Fomento de las PYMES. • Cooperación al desarrollo. Mientras que fuera de la Unión Europea, el BEI interviene en favor de Estados o grupos de Estados con los que la Unión ha celebrado distintos acuerdos. Estos países son: • Países mediterráneos. • Países ACP (África, Caribe y el Pacífico), vinculados a la Unión a través del Convenio de Lomé. • Países y territorios de ultramar (PTU). • Varios países de Latinoamérica y de Asia que han celebrado acuerdos de cooperación con la UE. • Los países europeos candidatos a la adhesión (países de Europa Central y Oriental, PECO). y • Y, por último, Sudáfrica (desde 1995). 3.10.3. Financiación del Banco Europeo de Inversiones en España (1986-2006) El Banco Europeo de Inversiones (BEI), la institución financiera de la Unión Europea (UE), inició sus operaciones en España en el año 1981, en el marco del convenio de cooperación financiera pre-adhesión concertado entre España y la UE. Desde su adhesión a la Unión Europea, el 1 de enero de 1986, España es accionista del BEI y tiene acceso a sus financiaciones en iguales condiciones que los restantes Estados Miembros de la UE. En estos últimos 20 años el BEI ha concedido, a través de unas 860 operaciones, más de 68.000 millones de euros en créditos para proyectos españoles tanto públicos como privados, convirtiéndose en uno de los principales socios para el desarrollo económico del país y su integración en la UE25. España es hoy en día el primer país receptor de préstamos del BEI y el que más ha contribuido a cumplir los objetivos de inversión del Banco. En particular, España ocupa el primer lugar en la recepción de préstamos para el desarrollo regional (EUR 48 000 millones), las Redes TransEuropeas (RTE) (EUR 13 500 millones) y la protección del medio-ambiente (EUR 16 000 millones). 25 Fuente: http://www.bei.europa.eu 71 Financiación Privada de Infraestructuras En la figura adjunta se muestra, en millones de euros, la financiación del BEI en España desglosada por las diferentes comunidades autónomas en el periodo 1986-2006. La mayor parte de los préstamos del BEI en España han sido destinados al desarrollo y la mejora de la red de infraestructuras de transporte (17.000 millones de euros) para la financiación de proyectos en el sector ferroviario, vial y aeroportuario. Dichos proyectos contribuyen a eliminar las barreras a la libre circulación de personas, productos y servicios, acercando a las distintas regiones españolas entre sí, así como con el resto de la UE. Dentro de los proyectos más significativos financiados por el BEI en el sector ferroviario, cabe destacar, además de los relativos a red tradicional, las grandes líneas de alta velocidad como el AVE Madrid-Sevilla, Madrid-Barcelona o Córdoba-Málaga. Figura 4: Inversión del BEI en España 1981-2006 Fuente: http://www.bei.europa.eu 72 Financiación Privada de Infraestructuras 4 La técnica base del modelo concesional: Project Finance Financiación Privada de Infraestructuras 4. La técnica base del modelo concesional: Project Finance 4.1. Introducción Existen diferentes alternativas de financiación y gestión de infraestructuras y servicios públicos tanto en España como en el resto del mundo, que posibilitan una estructura financiera con recursos privados. En este sentido, hay que tener en consideración que la financiación de grandes proyectos en infraestructuras presenta una especial idiosincrasia derivada del elevado volumen de inversión y de los riesgos inherentes a estos proyectos. Si bien pueden financiarse con una amplia gama de productos financieros, tal y como se describía en el anterior capítulo, entre las nuevas posibilidades, destaca por su mayor implantación, la técnica del Project Finance que hace referencia a un mecanismo de financiación de grandes proyectos cuya característica común es que la devolución de la financiación depende básicamente del proyecto en sí mismo. Básicamente, Project Finance es una forma de financiación que consiste en que la devolución de los recursos financieros utilizados en el proyecto se basa en su capacidad para generar flujos de caja y, por tanto, no en el valor de los activos físicos del proyecto ni en la garantía de los socios promotores, como es habitual en la financiación tradicional. En este capítulo se describe la técnica del Project Finance, haciendo especial hincapié en las posibilidades de financiación que ofrece a las empresas públicas y privadas que conforman el tejido empresarial andaluz. Así, por un lado, esta técnica permite que grandes proyectos de inversión puedan ser financiados por entidades privadas, y, por otro lado, que las empresas públicas reduzcan su exposición al riesgo del proyecto debido al mayor endeudamiento. Desde comienzos de los años 90, tres tendencias (privatización, desregulación y globalización) han hecho crecer el uso del Project Finance tanto en países desarrollados como en vías de desarrollo. En la tabla 1, se incluye la evolución del volumen de inversión a través de la técnica de Project Finance en el mundo, desde 1994 a 2006, distinguiendo si la financiación se realiza mediante préstamos bancarios o emisión de bonos. Puede observarse que la financiación bancaria tiene un peso mayor en el tipo de estructura financiera utilizada. 75 Financiación Privada de Infraestructuras Tabla 1: Evolución del Project Finance en el mundo, desde 1994 a 2006. Project Finance en el mundo (en billones de dólares USA) Fuente: Project Finance International, citado en Esty (2007) y elaboración propia. En la tabla 2, desglosamos el volumen de financiación bancaria por zonas geográficas, pero referido al periodo 2002-2006. En las dos últimas columnas, donde se incluyen los datos acumulados de dicho periodo, puede observarse que el mayor volumen corresponde a los países de Europa Occidental. En concreto, los países más activos de esta zona geográfica son, en orden decreciente, Reino Unido, Italia, Alemania y Francia. Aunque el mercado de Project Finance en España está menos desarrollado que en otros países europeos, el elevado endeudamiento de muchas empresas españolas y las grandes necesidades previstas de inversión en infraestructura y energía, es previsible que abran las puertas al capital extranjero en los próximos años. Tabla 2: Evolución de la financiación bancaria en Project Finance por zonas geográficas, desde 2002 a 2006. Préstamos bancarios por zonas geográficas, en billones de dólares USA Fuente: Project Finance International, citado en Esty (2007) y elaboración propia. 76 Financiación Privada de Infraestructuras 4.2. Definición Existen muchas definiciones del Project Finance. Para Pérez de Herrasti y de Goyeneche se define “en función de la capacidad de un proyecto de inversión para generar los flujos de tesorería suficientes que garanticen, con seguridad razonable, el pago de la financiación que ha requerido el proyecto.” Para Garicano y Olmeda, se trata de “un sistema de financiación que permite que un determinado proyecto de inversión, dadas sus posibilidades de generar flujos de caja razonablemente predecibles y sostenibles y la calidad de sus propios activos, pueda ser financiado individualmente, utilizando para ello fondos específicamente conseguidos para el proyecto, sin recurso pleno a los socios promotores, y empleando el mayor apalancamiento posible”. Las distintas alternativas a la hora de plantear un Project Finance, así como las definiciones que puedan realizarse, son orientativas puesto que se diseña a la medida de cada operación, en función de los flujos de tesorería estimados y de las características de la inversión a realizar. A pesar de ello, existen una serie de elementos comunes26, que se describen a continuación: • Se suelen utilizar en la financiación de la construcción y explotación de inversiones en infraestructura capaces de generar flujos de caja suficientes para pagar la financiación de dichas inversiones. • Se basan en un modelo concesional, de manera que el concesionario se obliga a realizar por su cuenta las inversiones necesarias y a explotar el servicio durante un cierto número de años. A cambio, tiene derecho a cobrar, a los usuarios finales, unas tarifas en función del servicio prestado. Dichas tarifas deben ser suficientes para cubrir los gastos requeridos por la explotación del servicio, la financiación de las inversiones y la rentabilidad del capital invertido. • La financiación se obtiene en base a las garantías de cobro de las tarifas al usuario final, con recurso nulo o limitado a los promotores, ya que el riesgo de los promotores se reduce a su aportación de capital y, en algunos casos, a determinadas garantías operativas. • Se utiliza para cualquier financiación de infraestructuras que permita generar unos ingresos suficientes y con un mínimo de estabilidad. Por ello, es necesario definir el proyecto al máximo detalle. Por sus propias características, los sectores en los que se ha aplicado este instrumento financiero son: • Transportes: carreteras, autopistas de peaje, ferrocarriles, metros, aeropuertos, puertos, aparcamientos. 26 Izquierdo, R. y Vasallo, J.M. (2005). 77 Financiación Privada de Infraestructuras • Hidráulico: obras hidráulicas, abastecimientos de aguas, minicentrales hidroeléctricas. • Energías renovables: parques eólicos, energías alternativas. • Infraestructuras sociales: residencias de la tercera edad, hospitales, viviendas sociales, comisarías, edificios administrativos, centros penitenciarios, equipamientos educativos. • Otros: residuos sólidos, medioambiente. En la tabla 3 se detalla el volumen de Project Finance en el mundo desglosado por sectores. Tabla 3: Financiación bancaria en Project Finance por sectores y zonas geográficas, con datos acumulados desde 2002 a 2006. Préstamos bancarios por sectores y zonas geográficas, en billones de dólares USA Fuente: Project Finance International, citado en Esty (2007) y elaboración propia. Las implicaciones básicas de la gestión de los Project Finance son las siguientes: 1. El titular de los activos del proyecto es una Sociedad Vehículo del Proyecto (SVP), con personalidad jurídica propia. Ello supone independencia entre el patrimonio de las entidades promotoras y la SVP. 2. El proyecto debe estar bien definido, ser independiente y con una rentabilidad coherente con los riesgos que ha de asumir, los cuales deben ser asignados a las distintas partes intervinientes en el proyecto. 3. El proyecto debe generar por sí mismo los flujos de caja necesarios para hacer frente al pago de la deuda. Por ello, cada Project Finance se diseña a medida, cobrando una especial relevancia el análisis detallado de las características y condiciones del proyecto. 78 Financiación Privada de Infraestructuras 4. El proyecto requiere un largo período de maduración, con una importante inversión inicial y un elevado grado de apalancamiento. El volumen de gasto en mantenimiento suele ser relativamente pequeño en comparación con la inversión inicial. En consecuencia, se genera un desequilibrio temporal en el sentido de que, en los primeros años, la necesidad de financiación es muy elevada y, en su etapa final, los resultados positivos suelen ser muy altos. 5. El Project Finance se puede definir sin recurso o con recurso muy limitado, es decir, si los ingresos del proyecto no son suficientes, los acreedores no pueden reclamar la diferencia a los promotores. En otras palabras, los promotores no avalan la financiación, y, por tanto, su riesgo se reduce a su aportación de capital y, en algunos casos, a la aportación de garantías operativas. A título indicativo, la composición de la financiación de estos proyectos sería la siguiente:27 • Préstamos suscritos con instituciones financieras: 60-90%. • Deuda suscrita por los promotores del proyecto y el mercado de capitales: 0-15%. • Capital social: promotores del proyecto, entidades de capital-riesgo, mercado de capitales y fondos de inversión: 10-30%. La peculiar estructura financiera (elevado endeudamiento) de las SVP provoca una gran dependencia de los intermediarios financieros, en detrimento de los accionistas de la entidad, cuando éstos no representan a corporaciones tras las cuales se encuentran los propios prestamistas. El coste del endeudamiento suele ser superior al de la financiación convencional, ya que el soporte crediticio de un project finance se lleva a cabo a través de acuerdos contractuales y no mediante el compromiso de pago directo. En el caso del project finance, los prestamistas cobran una prima de riesgo por la eventualidad de que los flujos de tesorería previstos no sean suficientes para cubrir el servicio de la deuda. Esta prima de riesgo suele establecerse en un punto, o punto y medio, de interés. Asimismo, también existen mayores costes de transacción cifrados en el uno o dos por ciento de la operación.28 4.3. Requisitos Siguiendo a Izquierdo, los requisitos para poder llevar a cabo un Project Finance son los que se exponen a continuación. En primer lugar, se debe realizar un análisis exhaustivo de la viabilidad técnica y económica del proyecto. 27 Pina, V. y Torres, L. (2003). 28 Rodríguez, A. (1999). Citado en Pina y Torres pág. 42. 79 Financiación Privada de Infraestructuras En segundo lugar, el proyecto que se financia debe tener sentido económico en sí mismo, de manera que el flujo de caja del proyecto debe estar basado en la actividad económica realizada y no en unos contratos que proporcionan unos márgenes. En tercer lugar, el flujo de caja del proyecto tiene que ser proyectable con alto grado de certidumbre. Además, se debe proceder al reparto de riesgos, ya que los principales riesgos del proyecto deben ser asumidos por los distintos participantes, neutralizando el posible efecto de esos riesgos en los flujos de caja del proyecto. Y ello sin olvidar la solvencia de los participantes, pues los riesgos deben ser identificados, evaluados y asignados a entidades con solvencia suficiente durante la vida del proyecto para poder hacer frente a sus compromisos y minimizar el impacto sobre el mismo. En cuarto lugar, el flujo de caja del proyecto debe ser lo más estable posible de modo que no debe estar sometido a oscilaciones por ciclo económico, ciclos naturales, etc., que puedan afectar al servicio de la deuda. En este sentido, el gestor del proyecto debe ser una empresa o grupo de empresas con capacidad probada en proyectos similares. En quinto lugar, el objetivo del proyecto de no consolidación de la deuda exige que los compromisos de los promotores con el proyecto sean compromisos operativos, no compromisos financieros encubiertos. En el caso de la existencia de compromisos financieros, éstos deberán ser limitados. Por último, el proyecto debe desarrollarse en un marco legal adecuado y estable que posibilite su correcta ejecución en el futuro. 4.4. Agentes intervinientes Dentro de un Project Finance intervienen un conjunto muy numeroso de agentes que desempeñan un papel muy definido. La figura 1 muestra un ejemplo de los agentes que intervienen en un Project Finance para el caso de un proyecto promovido por la Administración.Además de los distintos participantes, se enumeran los contratos que se celebran entre la sociedad Vehículo y los agentes, aunque el contenido de los mismos se desarrolla en un apartado posterior. 80 Financiación Privada de Infraestructuras Figura 1: Agentes que intervienen en un Project Finance con participación de la Administración Pública Fuente: Izquierdo y Vasallo y elaboración propia. Los agentes más destacados son los siguientes: 1. La Administración Pública tiene diferentes funciones en un Project Finance según que la titularidad de la infraestructura sea pública o privada. Si es de titularidad privada, como es el caso de algunas centrales eléctricas, la Administración se limitará a regular el sector. En el caso de que la infraestructura a financiar sea de titularidad pública, muy común en el sector transportes, la Administración debe acudir por regla general al sistema concesional. En ese caso, deberá publicar el pliego de licitación de la concesión, y una vez adjudicada, deberá publicar el otorgamiento de la concesión. 2. La sociedad vehículo del proyecto (SVP) es la entidad que se crea para ejecutar y explotar el proyecto. Dicha sociedad es titular, de un lado, de los activos del proyecto que no sean de titularidad pública, y de otro lado, del derecho a explotar la concesión por el periodo prefijado. La forma jurídica de la SVP suele ser la de sociedad anónima, limitándose generalmente su vida al plazo de concesión. 3. Los socios promotores son los accionistas de la SVP, y suelen coincidir, al menos en su inicio, con aquellas entidades que se encuentran involucradas directamente en el proyecto (constructora, gestora, entidades financieras) debido a su posición estratégica en el mismo. En ocasiones, también participa la administración pública. Además de capital, también es habitual que aporten deuda subordinada o préstamos participativos. 81 Financiación Privada de Infraestructuras 4. Los financiadores son aquellas personas físicas o jurídicas que proporcionan recursos ajenos para la financiación del proyecto, la cual puede realizarse a través de intermediarios financieros o bien, de forma directa en el mercado de capitales mediante la emisión de bonos por parte de la SVP. 5. Los constructores, que pueden o no coincidir con los gestores. Se firman diferentes contratos, por un lado, el contrato de construcción a precio cerrado, y, por otro lado, el contrato de gestión para la explotación de la infraestructura. 6. Los asesores externos que evalúan todas las características del proyecto: riesgos, estructura financiera y jurídica necesaria, viabilidad, rentabilidad y cualquier otro aspecto que permita definir la coherencia del proyecto. En concreto, son necesarios asesores jurídicos (para los contratos entre los agentes intervinientes), asesores de ingeniería (que valoran la viabilidad técnica del proyecto), asesores medioambientales (evalúan el impacto ambiental del proyecto) y asesores financieros (encargados de valorar los riesgos económicos y financieros del proyecto). La participación de estos asesores implica que el coste de estudio de este tipo de proyectos sea más elevado que el de otros proyectos financiados por otros sistemas más tradicionales. 7. Las compañías aseguradoras cobran también especial relevancia debido a que cubren aquellos riesgos difíciles de controlar por la SVP. 8. El cliente final o usuario de la infraestructura que aportará unas tarifas por la utilización del servicio objeto de concesión. En España, cuando la SVP es promovida por la Administración Pública, constituyendo una sociedad mercantil, anónima o de responsabilidad limitada, para que lleve a cabo la construcción y gestión de infraestructuras, recibe el nombre de sociedad mandataria. Esta fórmula ha sido utilizada por algunas Comunidades Autónomas como la de Madrid o la de Cataluña, y por la Administración del Estado. Las sociedades mandatarias son las encargadas de llevar a cabo la contratación de la ejecución de la obra con las correspondientes empresas constructoras y endeudarse, para financiar la operación. Al no disponer de ingresos propios, la Administración Pública debe proporcionar a la entidad SVP los recursos necesarios para hacer frente a las obligaciones de pago con cargo a su presupuesto de gastos. Esta modalidad de sociedad instrumental presenta para la Administración Pública la ventaja de llevar a cabo la construcción y mantenimiento de la inversión, así como la prestación del servicio, mediante una entidad en régimen de derecho privado que aporta una mayor flexibilidad en la gestión. Eurostat29 ha establecido el tratamiento específico, en contabilidad nacional, de las sociedades mandatarias al señalar que si la sociedad es de titularidad pública y ha 29 Eurostat (2000). 82 Financiación Privada de Infraestructuras sido creada expresamente con objeto de financiar, construir y gestionar un activo que se pone a disposición de la Administración Pública, a cambio de unas tarifas que paga regularmente durante la vida del mismo, se puede considerar que dichas tarifas no corresponden a ventas sino a transferencias, debiendo clasificar la unidad como Administración Pública. De acuerdo con el párrafo anterior, las sociedades mercantiles habitualmente utilizadas por algunas CC.AA. y ayuntamientos son clasificadas por el SEC-95 en el sector Administraciones Públicas y, por ello, el endeudamiento en el que incurren para financiar la construcción de las infraestructuras que gestionan, se computará como deuda pública. 4.5. Las relaciones contractuales Las numerosas partes que intervienen en un project finance así como la complejidad de sus relaciones hacen que la exactitud y precisión de los contratos cobren una especial relevancia. Siguiendo a Izquierdo y Vasallo, son tres los aspectos básicos que deben ser recogidos en los distintos contratos que darán forma jurídica al proyecto: 1. La seguridad de que los flujos de caja serán suficientes para atender el servicio de la deuda, es decir, las devoluciones anuales del principal de la deuda y los intereses. 2. La garantía de que el proyecto va a ser controlado por personas físicas o jurídicas con capacidad suficiente para gestionarlo adecuadamente. 3. La seguridad de que los flujos de caja del proyecto se ceden a favor de las entidades financieras acreedoras frente al proyecto. Enumeramos seguidamente los contratos más relevantes que son el resultado de fijar el marco para cada una de las relaciones existentes en el proyecto. Cuando el proyecto es de titularidad pública, la colaboración con la empresa privada se inicia con el contrato de concesión, mediante el cual la administración pública y la sociedad concesionaria establecen los términos de su relación por el periodo fijado. La redacción de dicho contrato se encuentra determinada por la legislación vigente y por los pliegos de licitación que configuran la oferta. Un segundo contrato es el de la constitución de la sociedad vehículo del proyecto en el que se recoge el objeto social de la compañía y las obligaciones que contrae frente a terceros. Un tercer contrato es el acuerdo entre accionistas, también conocido como Shareholders´Agreement, mediante el que se establecen las condiciones que van a regir la relación entre los accionistas a lo largo de la vida de la concesión y, adicionalmente, la asunción de una serie de obligaciones con la compañía, que son normalmente impuestas por las entidades financieras. 83 Financiación Privada de Infraestructuras Al margen de estos contratos que suponen la relación de partida que permite desarrollar un project finance, se pueden distinguir cuatro tipos de contratos: a) Contratos técnicos Son los contratos de construcción y explotación de las infraestructuras. A su vez, estos contratos generan otros contratos de asesoría técnica para un adecuado desarrollo de los trabajos. El mecanismo que está siendo aplicado con mayor asiduidad para transferir el riesgo de ejecución de las obras al constructor es un contrato “llave en mano” o a precio cerrado, en el que se establecen penalizaciones por los posibles retrasos en la finalización de las obras, siempre y cuando éstos puedan ser imputados al constructor. Dentro de los contratos en la fase de explotación destacan los contratos de suministros de materias primas (por ejemplo, en sectores como la minería o plantas de producción de energía para evitar variaciones importantes en los precios) los contratos de comercialización y/o explotación (sobre los que las entidades financieras suelen exigir un contrato de cesión de los derechos de cobro en garantía) y los contratos de mantenimiento (asumiendo la empresa operadora la responsabilidad del correcto funcionamiento de la infraestructura). b) Contratos financieros Son los que se establecen entre las entidades financieras y la sociedad vehiculo del proyecto a fin de fijar las condiciones de los diferentes tipos de deuda o la emisión de títulos. Deben incluir los siguientes conceptos: • Condiciones económicas: inversión a financiar y su importe, calendario de amortización, tipo de interés, comisiones, etc. • Condiciones precedentes o requisitos que debe cumplir la SVP antes de la primera disposición del préstamo. • Cláusulas típicas sobre aspectos como la situación económico-financiera del prestamista. • Obligaciones de los deudores sobre distintos aspectos que pueden influir en la futura devolución de la deuda como modificar las condiciones del proyecto sin autorización, asumir compromisos con terceros, etc. Es habitual que los contratos establezcan lo que se denomina Completion Guarantee mediante el cual los accionistas se comprometen frente a los acreedores a, por un lado, aportar fondos adicionales en caso de que existan costes no previstos y, por otro lado, a garantizar la terminación del proyecto en una fecha determinada o, en caso contrario a pagar una indemnización. • Supuestos de incumplimiento establecidos por las partes considerando las posibles eventualidades que se puedan producir. 84 Financiación Privada de Infraestructuras c) Contratos de garantía Establecen unas condiciones que aseguren una cierta prelación de los activos del proyecto y de los flujos de caja futuros sobre otros agentes, ya que son los que respaldan la financiación. Los tipos más usuales de contratos de garantías son: • Garantía hipotecaria sobre algún activo o bien, la transferencia de control sobre los mismos, cuando es preferible que los activos estén en explotación. • Pignoración o cesión de derechos de garantía sobre las acciones de la SVP o bien creación de cuentas de reserva. d) Contratos de seguros Con el fin de cubrir todas aquellas posibles situaciones cuyo control no está al alcance de ninguno de los agentes intervinientes. 4.6. Estructuración de un Project Finance La estructura de un Project Finance es el resultado de un proceso de negociación complejo entre todos los agentes intervinientes, en especial entre promotores y financiadores. Uno de los aspectos principales a negociar es el grado de apalancamiento del proyecto o porcentaje de recursos ajenos sobre el total. Por un lado, a los promotores les interesa el mayor endeudamiento posible pues de esta forma, su aportación en recursos propios será menor y su rentabilidad sobre dicha aportación mayor. Y, por otro lado, los financiadores intentarán minimizar su riesgo reduciendo el nivel de apalancamiento. En consecuencia, las variables decisivas a la hora de estructurar un Project Finance son: a) La rentabilidad de los accionistas que deberá superar el coste de oportunidad del capital aportado al proyecto, en función del riesgo asumido. b) Las medidas que los prestamistas adopten a fin de garantizar que el importe financiado, junto con los intereses acordados, les sea devuelto en los plazos previstos. Por ello, vamos a analizar, en primer lugar, la estructura de ingresos y gastos en un Project Finance que sirve de base para estimar los flujos de caja del proyecto y la rentabilidad prevista del proyecto, y adicionalmente, la de los accionistas.Y, en segundo lugar, la estructura financiera y los indicadores de riesgo exigidos por los prestamistas. 4.6.1. Estimación de la rentabilidad en un Project Finance El concepto de valor actual, utilizado desde hace mucho tiempo como criterio para la toma de decisiones de inversión, responde a la idea de que los proyectos aceptables son los que crean 85 Financiación Privada de Infraestructuras valor, y el valor actual neto,VAN, de los mismos mide precisamente el valor que se espera que genere cada uno de ellos.30 El VAN es la diferencia entre la inversión requerida por el proyecto a analizar, A, y el valor actual de los flujos de fondos, Qi, que dicha inversión genera en el futuro. Para actualizar la corriente de flujos es necesario utilizar una tasa de descuento, K, que exprese el deseo de rentabilidad mínima exigida por el sujeto decisor. Suponiendo la misma constante para la vida del proyecto, n, e incluyendo en el flujo de fondos del último periodo el posible valor residual de la inversión inicial, podemos expresar el VAN de un proyecto con la siguiente ecuación: El significado del VAN puede variar dependiendo del valor asignado a la tasa de actualización. Un posible valor de K es el coste de los recursos que financian el proyecto. En ese caso, el VAN proporciona la ganancia neta del proyecto de inversión en el momento inicial, una vez hecho frente a los pagos de explotación y a los costes del proyecto. Otra forma de interpretar el valor del VAN es que compara el coste o precio de un proyecto (A) con su valor (la suma actualizada de flujos futuros). Para cuantificar la rentabilidad de un proyecto de inversión en infraestructuras, y adicionalmente, la rentabilidad de los accionistas que financian el mismo, es necesario realizar previsiones sobre las siguientes variables: • Capital invertido o inversión inicial, que incluye todos los pagos necesarios previos a la puesta en funcionamiento del activo. • Horizonte temporal de la inversión, que suele depender de la vida económica del activo, aunque en el caso de la concesión viene predeterminada en el pliego de licitación. • Flujos de caja previstos, que se definen por diferencia entre los cobros por ventas y los pagos de explotación. • Valor residual o posible valor de cesión de los activos a la administración al vencimiento del plazo de concesión. • Tasa de actualización que permite comparar los cobros y pagos que se realizan en diferentes momentos. Un concepto equivalente al VAN en su formulación matemática, es la tasa interna de rendimiento, TIR, que nos proporciona aquel valor de la tasa de actualización que iguala a cero el flujo esperado de cobros y pagos que implica un proyecto de inversión; esto es, la rentabilidad 30 Existen numerosos tratados sobre valoración de inversiones y financiación, Brealey y Myers, Mascareñas, Durban. Incluimos un resumen de la metodología, la cual puede ampliarse en cualquiera de los manuales citados. 86 Financiación Privada de Infraestructuras relativa del capital que permanece invertido a principios de cada año. Su expresión analítica sería la siguiente: Al abordar el análisis de la rentabilidad de un proyecto de inversión es fundamental tener en cuenta el principio de dualidad inversión-financiación, pues a todo proyecto de inversión se le debe asociar un proyecto de financiación que provea los fondos que el proyecto de inversión requiere.Así, si aplicamos el criterio del TIR al flujo esperado de cobros y pagos que implica una fuente financiera obtendremos el coste de la misma, o utilizando la terminología del activo, el coste relativo del capital que permanece financiado a principios de cada año. Los flujos de caja que se utilizan para calcular la rentabilidad con la ecuación anterior, se obtienen después de impuestos pero antes de gastos financieros, por lo que la rentabilidad calculada es bruta, en el sentido de no haber sido descontados los costes financieros del volumen de recursos que financian la inversión inicial, A. Por tanto, debemos comparar esta rentabilidad bruta con el coste de los recursos o deseo de rentabilidad mínima, obteniendo la rentabilidad neta del proyecto. Es obvio que estamos utilizando las mismas expresiones para valorar inversiones y financiaciones y distintos criterios para la selección, pues las inversiones se valoran en términos de rentabilidad y las financiaciones en términos de coste. A continuación vamos a analizar las peculiaridades de aplicar esta metodología en un project finance. Para ello es preciso distinguir previamente dos fases: • Fase de construcción, que se caracteriza porque se realiza la mayor parte de la inversión inicial y porque el proyecto no genera ingresos. • Fase de explotación, en la que la obra se ha puesto en servicio y comienza a generar ingresos, pero también hay que asumir los gastos de mantenimiento. 4.6.1.1. Inversión inicial en un Project Finance La primera variable, la inversión inicial incluye los siguientes conceptos, previos a la fase de explotación: • Coste de las obras, incluyendo el beneficio industrial de la sociedad constructora. • Coste financiero asumido en la fase de construcción para financiar las obras (los denominados intereses intercalarios). El capital inicial desembolsado por los promotores no será suficiente para financiar las obras, por lo que la SVP deberá endeudarse a fin 87 Financiación Privada de Infraestructuras de obtener los recursos necesarios. En la fase de construcción, la SVP no genera ingresos, por lo que deberá financiar el pago de los intereses hasta que se inicie la fase de explotación. • Coste asumido en la fase de construcción para financiar el pago de impuestos, especialmente el Impuesto sobre el Valor Añadido, IVA. Durante la fase de construcción, la SVP deberá pagar importantes cantidades en concepto de IVA derivadas de las inversiones. Este IVA soportado no puede ser compensado con IVA repercutido a clientes hasta que no se inicie la fase de explotación. En la actualidad, ya que se trata de un impuesto neutro, es posible solicitar la devolución por lo que la SVP deberá financiar todos los importes de IVA soportado hasta que ésta llegue. 4.6.1.2. Los flujos de caja La segunda variable, los flujos de caja del proyecto, se estiman en términos de cobros y pagos, y dependen, a su vez, de la estructura de ingresos y gastos. Existen diferentes conceptos relacionados con los flujos de caja generados por un proyecto. En primer lugar, el flujo de caja libre para los accionistas -en adelante FCLacc-, es el conjunto de fondos generados por el proyecto y susceptibles de ser extraídos del mismo sin alterar su estructura óptima de capitales -Irimia (2003)-. O sea, el conjunto de recursos generados y disponibles directamente por el proyecto y que potencialmente, con el paso del tiempo, puede llegar a manos de los accionistas. Con tal propósito, la renta generada debe ser minorada en función de sus necesidades de inversión y debe aumentarse de acuerdo con su capacidad de endeudamiento. Por consiguiente, el cálculo del FCLacc se puede sintetizar en la siguiente tabla: Tabla 4: Cálculo del FCLacc + Beneficio neto + Amortizaciones y provisiones Flujo de caja contable - Inversiones (largo y corto plazo) + Capacidad de endeudamiento FCLacc En segundo lugar, el flujo de caja libre del proyecto, también es habitual denominarlo free cash flow -en adelante FCLproyecto-, representa la liquidez disponible para retribuir el capital (recursos propios y ajenos), y no la liquidez que potencialmente puede recibir el accionista. Es una variable independiente de la estructura financiera de la sociedad, SVP. El cálculo de la misma puede resumirse en el siguiente cuadro: 88 Financiación Privada de Infraestructuras Tabla 5: Cálculo del FCLproyecto + Beneficio neto + Amortizaciones y provisiones Flujo de caja contable - Inversiones (largo y corto plazo) + Gastos financieros netos FCLproyecto En la tabla 5, se incorporan los gastos financieros, que al ser deducibles fiscalmente, deben incorporarse netos de impuestos. Ello se debe a que se parte de la cifra de beneficio neto, en la que estos gastos han sido previamente minorados netos de impuestos. Adicionalmente, nótese que los ingresos financieros no se ajustan, ya que éstos se generan por determinados activos, es decir, forman parte de la rentabilidad de la estructura económica y, por tanto, no vienen condicionados por la estructura financiera de la empresa. La relación entre el FCLacc y el FCLproyecto viene determinada por la financiación ajena, de forma que si no existiera deuda, ambas variables coinciden. Así, para igualarlas debemos considerar los siguientes conceptos: Tabla 6: Relación entre FCLacc y FCLproyecto + FCLproyecto + Capacidad de endeudamiento - Gastos financieros netos = FCLacc En tercer lugar, el flujo de caja libre para la deuda -en adelante FCLdeuda-, es un concepto de fácil comprensión. Se compone de la suma de los gastos financieros que corresponde pagar por la deuda (por tanto, en este caso no se descuentan los impuestos) más la devolución del principal. Tabla 7: Cálculo del FCLdeuda + Devolución de principal + Gastos financieros = FCLdeuda En cuarto lugar, el flujo de caja de los capitales, más conocido como capital cash flow -en adelante FCC-, representa el dinero generado por la empresa para los suministradores de fondos, es decir, accionistas y prestamistas. Se compone de: 89 Financiación Privada de Infraestructuras Tabla 8: Cálculo del FCC + FCLdeuda + FCLacc = FCC Dada la relación existente entre los flujos de caja, también podemos expresar el FCC de la siguiente manera: Tabla 9: Cálculo del FCC + Devolución de principal + Gastos financieros + Beneficio neto + Amortizaciones - Inversiones (fijo y circulante) + Capacidad de endeudamiento = FCC Si comparamos la tabla 9 con la 5, esto es el FCC con el FCLproyecto, observamos que la diferencia entre ambos conceptos corresponde, por un lado, a la financiación nueva (la capacidad de endeudamiento menos la devolución de principal), y por otro, al ahorro de impuestos por el carácter fiscalmente deducible de los intereses. De esta forma, podemos obtener el FCC a partir del FCLproyecto como se aprecia en la figura 2, que nos facilita visualizar la diferencia entre los distintos flujos de caja. Figura 2: Los flujos de caja Fuente: Fernández (1999, p. 183), citado en Irimia (2002). 90 Financiación Privada de Infraestructuras El flujo de caja del proyecto o de la empresa es el parámetro clave para explicar la estructura de un project finance tradicional, ya que determina, por un lado, la tesorería que el proyecto genera cada año para hacer frente a las devoluciones de deuda y al pago de intereses y, por otro lado, el flujo de caja libre para el accionista que se utiliza para la estimación de la rentabilidad de los recursos propios. La figura 3 muestra un esquema de la evolución del flujo de caja libre en un project finance una vez iniciada la fase de explotación. La línea recta continua azul representa el flujo de caja previsto al inicio del proyecto. La línea curva negra muestra la evolución del flujo de caja que se da en realidad. A su vez, la línea discontinua roja representa la del servicio de la deuda, es decir, la cantidad que cada año el proyecto debe reembolsar para hacer frente a la amortización financiera de la deuda y al pago de intereses establecidos en los contratos de financiación. Figura 3: Evolución del flujo de caja libre del proyecto Fuente: Izquierdo y Vasallo (2002) y elaboración propia. Como se puede observar en el gráfico, en los primeros años la mayor parte del flujo de caja libre se destina al servicio de la deuda, por lo que el flujo de caja libre para los accionistas va a ser muy pequeño en ese periodo. No obstante, una vez finalizado el plazo de la deuda, ésta habrá sido totalmente amortizada y el FCLacc será mucho mayor. Además, se aprecia que el flujo de caja libre real no tiene por qué coincidir con el previsto inicialmente pero siempre supera el servicio de la deuda. En caso contrario, el proyecto no podría hacer frente a sus compromisos de pago. A la hora de estimar la estructura de ingresos y gastos previstos en el proyecto es importante disminuir la incertidumbre de las previsiones y considerar los distintos tipos de riesgo asociados. Así, por un lado, los ingresos del proyecto pueden ser de dos tipos: 91 Financiación Privada de Infraestructuras • Tarifas pagadas por los usuarios. • Aportaciones del sector público. En el primer tipo de ingresos la incertidumbre es debida a que se desconoce el número de usuarios; adicionalmente, puede originarse por la inseguridad asociada a las futuras revisiones de precios, que deberán acordarse por lo general con el regulador. En el caso de las aportaciones públicas suelen ser subvenciones de explotación, que dependerán por lo general de negociaciones con los gobiernos, aunque se puede intentar reducir el margen de discrecionalidad en los compromisos iniciales. Si se trata de los peajes-sombra, aunque sean aportaciones públicas, se ven afectadas por la incertidumbre sobre el número de usuarios, aunque sea previsible que el número de éstos sea mayor que cuando hay pago directo del peaje. Por otro lado, para identificar la influencia de los costes sobre la rentabilidad y el riesgo es preciso contemplar, al menos, tres tipos: • Los gastos de amortizaciones de las inversiones físicas, que dependen del volumen de capital acumulado y de los ritmos de depreciación previstos para estas infraestructuras. En el momento inicial, al evaluar el proyecto puede existir incertidumbre sobre el volumen de inversión total que será necesario realizar, debido a riesgos del proceso de construcción; en cambio, una vez finalizada la construcción, la inversión acumulada es un dato.También puede considerarse un dato, desde el principio, el coeficiente de depreciación. • Los gastos de explotación, sobre los que también existe incertidumbre, asociada a la evolución de los gastos de personal, principalmente, pero también a posibles incidencias como las que se describen en el capítulo de análisis de riesgos. • Por último, la financiación del proyecto produce costes financieros en la medida en que se utilicen recursos ajenos, existiendo incertidumbre por dos vías: a causa del volumen de endeudamiento no planeado y que pueda derivarse del incremento imprevisto de la inversión a realizar o debido a desajustes de tesorería; además, también hay incertidumbre si la financiación ajena se negocia a tipo de interés variable. El nivel logrado por los beneficios en cada periodo de tiempo y su irregularidad resultan, obviamente, del comportamiento conjunto de ingresos y costes. Así, por ejemplo, en el caso del estudio de los ingresos generados por el uso de una autopista, éstos se estiman a partir del producto entre el peaje a pagar por cada vehículo y la Intensidad Media Diaria (IMD) prevista. Con respecto al importe del peaje se trata de un importe altamente regulado lo que facilita la fiabilidad de las previsiones, por el contrario, el nivel de usuarios de la autopista o IMD dependerá de múltiples variables económicas, sociales e incluso, culturales. En este caso, el Ministerio de Fomento (1990) publicó una serie de recomendaciones para determinar la viabilidad de proyectos de carreteras que pueden marcar las pautas a seguir para realizar estas predicciones de la demanda de tráfico. Los 92 Financiación Privada de Infraestructuras costes corresponden a la construcción o rehabilitación de la autopista en el momento inicial de la inversión y, posteriormente, los que se deriven del mantenimiento y administración del proyecto. Existen diversas aproximaciones respecto a todos estos costes.31 4.6.1.3. El coste de capital Si observamos las fórmulas presentadas anteriormente para determinar la rentabilidad de un proyecto, el VAN y el TIR, se observa que aparte de las previsiones sobre el volumen de inversión necesaria y los flujos de caja estimados del proyecto, incluyendo el posible valor residual de la inversión, la variable tasa de actualización o coste de capital es determinante a la hora de decidir si un proyecto es rentable o no. El coste de capital del proyecto representa la rentabilidad que se le debe exigir a la inversión por renunciar a un uso alternativo de los recursos, propios y ajenos, en proyectos con riesgos similares. Dicha exigencia será equivalente a la rentabilidad de la mejor posibilidad de inversión a la que es necesario renunciar por aceptar la inversión en cuestión. Por tanto, estamos haciendo referencia a un coste de oportunidad. En principio, el coste de oportunidad de partida para cualquier inversión es la rentabilidad de los activos sin riesgo, habitualmente la deuda pública a un plazo similar a la inversión a realizar. Sin embargo, cualquier inversión en un proyecto supone asumir un cierto riesgo y, en consecuencia, a dicha rentabilidad debe añadirse una compensación justa del mismo: una prima o diferencial de rentabilidad que compense el riesgo asumido. Por consiguiente, podemos representar la composición de la rentabilidad mínima a exigir a una inversión en la siguiente tabla: Tabla 10 + Rentabilidad del activo sin riesgo + Prima por riesgo = Coste de oportunidad Analicemos ambos componentes. La tasa libre de riesgo, Rf, corresponde a la rentabilidad alternativa que es capaz de obtener un inversor, sin que ésta dependa de ningún nivel de incertidumbre económica. Es decir, que no exista posibilidad de variabilidad de los rendimientos esperados, ni posibilidad alguna de impago. Pero, ¿podemos encontrar este concepto en la realidad? En la práctica es habitual utilizar el tipo de interés de la deuda pública emitida a largo plazo, siendo habitual emplear el periodo de diez años. No obstante, para valorar inversiones a largo plazo debería utilizarse una tasa libre de riesgo correspondiente a activos financieros con una duración similar, puesto que dicha tasa incorpora el riesgo derivado de posibles movimientos en los tipos de interés en el periodo en el que se efectúa la valoración.32 31 Véase www.mfom.es/carreteras/ 32 Irimia (2002). 93 Financiación Privada de Infraestructuras En cuanto al cálculo del segundo componente del coste de oportunidad, la prima de riesgo, el modelo más utilizado en la práctica es el conocido modelo de equilibrio para activos financieros, es decir el CAPM o Capital Asset Pricing Model. El tratamiento del riesgo en el CAPM es mucho más sofisticado que en otros métodos, ya que generaliza, para cualquier situación, la medida y tratamiento del riesgo incremental. 33 El modelo CAPM determina la función que conecta la rentabilidad requerida por los inversores con el riesgo asociado a su inversión en activos financieros. Tiene como base la Teoría de Carteras y el concepto de diversificación. Hace ya varias décadas, Markowitz demostró que si adoptamos la varianza de los rendimientos esperados como instrumento de medición del riesgo, la varianza de una cartera es menor al promedio ponderado de los riesgos de cada uno de los elementos de esa cartera. Es decir, cuando se incorporan distintos activos se elimina riesgo a través de la diversificación. A medida que aumentamos el número de valores contenidos dentro de la cartera, la diversificación permite reducir el riesgo de la misma, de tal forma que el inversor, en un mercado en equilibrio, sólo asume el riesgo del sistema o sistemático, mientras que el específico, o riesgo no sistemático, desaparece con una adecuada diversificación de los títulos que componen la misma. De esta forma, no se considera a ningún título de forma aislada, sino como posible candidato a formar parte de una cartera en la que, en condiciones de equilibrio, sólo incorpora el riesgo sistemático. Esto implica que la rentabilidad de un activo con riesgo, Ri, será igual a la rentabilidad de un activo sin riesgo, Rf, más una prima de riesgo a soportar. Matemáticamente se expresa como sigue: R i = R f + (R m - R f ) x βi En dicha expresión las variables no definidas son: Rm = Rentabilidad del mercado βi = Riesgo sistemático o beta del título, cuya expresión matemática es: Cov(R i ,R m ) βi = —————— σ2 (Rm) Siendo, Cov(R i ,R m ) = Covarianza entre R i y R m σ2 (Rm) = Varianza de Rm. La representación gráfica del modelo CAPM se realiza a través de una línea, conocida como Security Market Line (SML) o Línea del Mercado de Valores que muestra una relación creciente entre la rentabilidad exigida y el nivel de riesgo, es decir, a mayor riesgo a soportar por el inversor, mayor rentabilidad mínima requerirá. Además, conocemos dos puntos de la línea buscada: 33 Si se quiere profundizar en la aplicación práctica de este modelo véase los capítulos 7 al 9 del libro de Brealey y Myers (2003). Sobre el modelo en sí puede consultarse numerosos manuales, por ejemplo, el libro de SHARPE, William; ALEXANDER, Gordon y BAILEY, Jeffrey: Investments. Prentice Hall. Englewood Cliffs (NJ). 1999 (6ª ed.). Cap. 9 94 Financiación Privada de Infraestructuras • Punto (0, R f ): determinante de la rentabilidad mínima requerida para los activos sin riesgo, que denominamos Rf (rentabilidad de la Deuda Pública). • Punto (1, R m ): representativo de un título con beta la unidad y, por tanto, de rentabilidad mínima requerida igual a la proporcionada por el mercado, Rm. Este punto corresponde a la cartera del mercado. Con ayuda de estos dos puntos podemos deducir la línea que pasa por ellos. En la figura 4 y para el punto representativo de riesgo βM = 1, tenemos que: tg φ = [R m - R f ] / β m = [R m - R f ] / 1 y de la misma figura, para un activo cualquiera j: tg φ = [R j - R f ] / β j igualando ambas expresiones: tg φ = [R m – R f ] = [R j – R f ] / β j y despejando, tenemos la ecuación de línea buscada: R j = R f + βj (R m – R f ) denominada Línea del Mercado de Valores (Security Market Line, SML), representativa de la relación entre la rentabilidad mínima requerida por los inversores a los títulos individuales y el riesgo sistemático de esos títulos, para un mercado en equilibrio. Figura 4: La línea del Mercado de Valores o SML Fuente: Durbán (2008) 95 Financiación Privada de Infraestructuras En equilibrio, ninguna acción puede estar por encima o debajo de la línea de mercado; si un título se sitúa por debajo de la SML (título de rentabilidad infravalorada o de precio sobrevalorado), como inversores adversos al riesgo, serán vendidos para comprar títulos que ofrezcan una rentabilidad mayor con el mismo nivel de riesgo. La prima de riesgo depende de la varianza de la economía subyacente (a mayor volatilidad mayor prima), del riesgo político (a mayor inestabilidad política mayor prima) y de la estructura del mercado (cuanto más pequeñas y arriesgadas sean las empresas que coticen mayor será la prima de riesgo). Por otra parte, el coeficiente β mide la relación existente entre el riesgo de la inversión con respecto al riesgo medio del mercado.34 De esta forma, una β igual a la unidad, significa que la inversión tiene exactamente el mismo nivel de riesgo que el promedio del mercado; una β igual a dos, implica que la inversión tiene el doble de riesgo que el promedio del mercado, y una β de 0,5 significaría la mitad de riesgo. Por último, una β igual a cero, implica que el título está exento de riesgo. El valor del coeficiente de volatilidad beta depende de tres variables:35 a) El tipo de negocio. Cuanto más sensible sean los ingresos de explotación de la infraestructura a la situación general del mercado, mayor será la beta. b) El apalancamiento operativo del proyecto. Éste se define como la relación existente entre los costes fijos y los costes totales. Cuanto mayor sea el nivel de los costes fijos en relación a los totales, mayor será la variabilidad de los beneficios antes de intereses e impuestos (BAIT) y mayor será la beta. c) El apalancamiento financiero. Cuanto mayor sea el grado de endeudamiento de la SVP mayor será el riesgo financiero y, por tanto, mayor será la beta de las acciones. Así, si suponemos que la beta de la deuda es nula, podemos definir la beta de una empresa apalancada (o con deuda) -ßL- en relación a la beta una empresa no apalancada (o sin deudas) -ßU- de la siguiente forma: ß L = ß U [1 + (1-t) (D/A)] donde D/A es el ratio de deuda/acciones calculado a valor de mercado (en su defecto a valor contable) y t es el tipo impositivo del impuesto de sociedades. Una vez estimado el coste de las diversas fuentes financieras y de sus ponderaciones, se puede calcular el coste del capital medio ponderado (k0) mediante la siguiente expresión: 34 El cálculo de la beta se realiza a través de una regresión simple entre los rendimientos del título, o cartera, y los rendimientos del índice bursátil tomado como referencia. La tangente del ángulo de la recta de regresión es el valor de beta. Los rendimientos se miden a través de un periodo diario, semanal o mensual. 35 Masacareñas (2001). www.ucm.es\jmascarenas 96 Financiación Privada de Infraestructuras k 0 = k i x (D/V) + k p x (P/V) + k e x (A/V) donde ki, kp, ke son, respectivamente, los costes de las deudas después de impuestos, de las acciones preferentes y de las acciones ordinarias. Mientras que D, P y A son el valor de mercado de las deudas, de las acciones preferentes y de las acciones ordinarias, respectivamente.V es el valor de mercado de la empresa (V=D +P+A). Aunque lo habitual es utilizar el CAPM para calcular el coste de los recursos propios, también es posible calcular el coste de los recursos propios y ajenos, k0, a través de la beta de los activos. Para ello, debe aplicarse la siguiente expresión: k0 = Rf + [EM - Rf]x ßU donde ßU representa al coeficiente de volatilidad de la inversión o, lo que es lo mismo, la beta de la empresa si no tuviese deudas. No obstante, la estimación de la beta de un proyecto no está exenta de polémica. Desde 1980 varios estudios han demostrado las debilidades de la beta a la hora de predecir el rendimiento esperado de un título o cartera, siendo el más importante el llevado a cabo por Eugene Fama y Kenneth French36 de la Universidad de Chicago en 1992. En su estudio encontraron que los rendimientos de los títulos se relacionan inversamente con el tamaño de una empresa medido éste a través de su capitalización bursátil y que tienen una relación positiva con el ratio “valor contable/valor de mercado”. Ambas relaciones explican el rendimiento financiero de los títulos mejor que la propia beta. Es decir, que si disponemos de una tabla donde aparezca el tamaño, la relación valor contable-valor de mercado y las primas de riesgo con respecto a ambos valores, podemos estimar de una forma rápida y más fiable el valor del rendimiento mínimo exigido a las acciones de una empresa. A pesar de lo dicho, el CAPM sigue siendo el modelo de valoración más ampliamente utilizado, tal vez por su gran sencillez y la lógica en la que se basa, que muestra algo ampliamente conocido, es decir, que la utilidad de un modelo no se corresponde normalmente con la exactitud de sus predicciones. Otra posible forma de estimar el binomio rentabilidad-riesgo de un proyecto podría realizarse mediante la calificación crediticia, mas conocida como rating.37 El rating fija el riesgo de crédito de un proyecto en función de la probabilidad esperada de pérdida de la inversión en función de los riesgos en que se incurre en la realización del mismo. El rating puede ser un sistema más realista que el CAPM en un mercado de concesiones de infraestructuras con un pequeño número de inversores, donde el mercado tiene limitaciones de información asimétrica e ineficiencias manifiestas y no fácilmente superables en los procesos de asignación y explotación de 36 Fama y French (junio 1992). Pp.: 427-465. 37 Maté (2003), página 56. 97 Financiación Privada de Infraestructuras las concesiones. Aún así, el rating se está utilizando para determinar los costes de la deuda ajena en caso de emisiones de bonos, pero su uso no está extendido para determinar el riesgo de los proyectos en los momentos previos a la licitación En la práctica el coste de los recursos propios es un dato que viene impuesto por los promotores y que se considera un parámetro de entrada en el modelo económico, y que además, puede ser utilizado por la administración como criterio de selección de las ofertas. La estimación de dicho coste depende no sólo de las condiciones impuestas por los mercados de capitales, sino también de aspectos estratégicos asociados a la política de crecimiento y expansión de las empresas. Así, en España ha sido habitual que las compañías constructoras formasen parte del accionariado de las sociedades concesionarias más por lograr un importante negocio de construcción a corto plazo que por la rentabilidad a largo plazo de la concesión. 4.6.1.4. La rentabilidad del proyecto y la rentabilidad de los promotores Con la información de los epígrafes anteriores, estamos en condiciones de expresar la formula del VAN con una terminología más precisa. La rentabilidad del proyecto utilizando el VAN vendrá dada por la diferencia entre el capital invertido (que incluirá todos los pagos realizados en la fase de construcción actualizados al momento inicial) y la suma de los flujos de caja libres del proyecto (incluyendo el posible valor de reversión de la infraestructura a la administración) actualizados al momento inicial utilizando como tasa de actualización el coste de los recursos utilizados en el proyecto, determinado considerando el riesgo del proyecto. La colaboración privada en la gestión y financiación de infraestructuras públicas exige la obtención de un determinado nivel de rentabilidad para los promotores, en función del riesgo asumido en el proyecto. Los criterios empleados para calcular la rentabilidad de los promotores son los mismos que para la rentabilidad del proyecto,VAN y TIR, si bien las variables a que hacen referencia dichas fórmulas son diferentes. Así, la rentabilidad de los accionistas calculada a partir de la formulación del VAN viene dada por la siguiente expresión: 98 Financiación Privada de Infraestructuras Siendo: VANacc Valor actual Neto de los accionistas. FCLi)acc Flujo de caja libre para los accionistas del año i. CPi Aportación de capital propio en el año i. Kcp El mayor valor entre el coste de los recursos propios y rentabilidad mínima exigida por los accionistas. Y el TIR es el valor de Kcp que hace nulo el VAN, por tanto, el TIR es el valor de la rentabilidad mínima exigida por los accionistas. Analíticamente: De manera que si la decisión de invertir por parte de los promotores se toma en base a la rentabilidad exigida al proyecto, llevarían a cabo los proyectos en los que el VANacc es positivo o bien el TIR supera esa exigencia de rentabilidad. Sin embargo, según las teorías clásicas de licitación,38 el proceso competitivo entre diferentes consorcios por lograr ser adjudicatarios de una determinada licitación les llevará, a fin de ser lo más competitivos posible, a reducir la TIR hasta el valor del coste del capital propio. 4.6.2. Estructura de financiación La proposición irrelevante I de Modigliani y Miller39 afirma que la estructura financiera no afecta al valor de la empresa. No obstante, hay evidencia de que el nivel óptimo de endeudamiento de una empresa, que hace máximo su valor, existe.Y ello es debido tanto al menor coste de los recursos ajenos frente a los recursos propios (debido a la valoración del riesgo) como al diferente tratamiento impositivo de ambas fuentes financieras. Por tanto, el diseño de la estructura financiera óptima, y, en consecuencia, la determinación del nivel de endeudamiento adecuado, es una decisión crucial a la hora de plantear un Project Finance. Las alternativas posibles de financiación de los capitales invertidos se pueden dividir en: • Las subvenciones de capital del gobierno o gobiernos, que se realizan a fondo perdido. • Los recursos de capital aportados por el concesionario del proyecto, tanto en forma de recursos propios como a través de la obtención de la financiación ajena. Aunque las subvenciones de capital sean conocidas en el momento inicial, sobre los recursos de capital aportados por el concesionario puede existir incertidumbre debido a que el volumen 38 González-Barra (2001): Teoría de licitación. Citado en Maté (2003). 39 Citado en Brealey y Miller (2003). 99 Financiación Privada de Infraestructuras de capital físico que se invertirá no es seguro. Por otra parte, esta incertidumbre puede hacerse recaer sobre el volumen de recursos propios a aportar, o sobre los recursos ajenos a conseguir. De todas las maneras, acabará estando presente en la rentabilidad de los recursos propios. La prima de riesgo del proyecto estará influida por la proporción de recursos propios y ajenos, es decir, por el grado de apalancamiento. En consecuencia, la variable de control básica de las decisiones financieras es el ratio de endeudamiento. Así, la insuficiencia de fondos propios y el apalancamiento excesivo pueden elevar los tipos de interés de los recursos ajenos hasta hacer inviable el proyecto, o plantear situaciones de racionamiento de fondos o, simplemente, hacer poco atractivo el proyecto para los inversores. El diseño financiero del proyecto de inversión en infraestructuras ha de tener presente que los inversores privados que aporten fondos al mismo han de obtener una tasa de rentabilidad libre de riesgo equiparable a otras alternativas que ofrezca el mercado. Si el conjunto de circunstancias contempladas hacen este tipo de inversiones demasiado arriesgadas, el coste de financiación será excesivo llegando, incluso, a no obtenerse financiación. El sector público puede contribuir a resolver las limitaciones para atraer a los capitales privados a la financiación de las infraestructuras, tanto por la vía de los recursos propios del proyecto como por la vía de los recursos ajenos. Las contribuciones públicas pueden ser de dos tipos: • Las orientadas a aumentar la rentabilidad, incrementando los ingresos (subvenciones de explotación o peajes-sombra) o reduciendo el volumen de capitales a invertir (subvenciones de capital). • Las orientadas a reducir el riesgo para los inversores privados, por distintos procedimientos: plazos de las concesiones, garantías contractuales en la concesión, marco legislativo estable, garantías financieras o modalidades organizativas de la concesión que permitan un reparto de riesgos eficiente. La financiación ajena de proyectos por medio del Project Finance en los países de Europa proviene, al menos hasta que termina la etapa de construcción, generalmente de préstamos sindicados bancarios, siendo poco frecuentes las financiaciones mediante emisiones de bonos o fondos de pensiones, instrumentos que requieren proyectos con niveles de riesgos más bajos.40 La estructura de financiación que diseñan las entidades financieras exige la devolución de la deuda y el pago de los intereses devengados antes de un determinado periodo de tiempo (generalmente diez o doce años), que se conoce como plazo de la deuda. Este plazo es muy importante a la hora de estructurar la financiación puesto que los flujos de caja previstos del proyecto deberán asegurar una liquidez suficiente que garantice la devolución del préstamo (incluyendo principal e intereses) en el plazo de la deuda. Como se ha comentado en apartados 40 Seguimos a Maté (2003). 100 Financiación Privada de Infraestructuras anteriores, los prestamistas tienen como única garantía el proyecto en sí mismo, no existiendo por regla general garantías sobre el patrimonio de las compañías accionistas. Los prestamistas son conscientes de que el flujo de caja libre del proyecto puede sufrir ciertas oscilaciones respecto al previsto (como se representa en la figura 3) por lo que para verificar la devolución del capital y el pago de los intereses devengados, las entidades financieras exigen que cada año se cumpla un determinado ratio de devolución, denominado Ratio de Cobertura del Servicio de la Deuda (RSCD), que viene expresado por la siguiente ecuación: FCL i)proyecto RCSD I = ––––––––––– CFi + CAFi Siendo: FCLi)proyecto = Flujo de caja libre del proyecto del año i CFi = Costes financieros del año i CAFi = Cuota de amortización financiera del año i Este indicador también refleja el riesgo percibido por el prestamista. En este sentido, si percibe un riesgo mayor exigirá mayores ratios de cobertura, y en caso contrario, disminuirá el nivel de exigencia. Hasta hace poco, los ratios de cobertura del servicio de la deuda más empleados en España oscilaban entre 1,15 y 1,3. Actualmente, debido a la crisis financiera el nivel de exigencia se ha incrementado hasta valores entre 1,4 y 1,5. Esto genera una mayor aportación de recursos propios en la estructura financiera del proyecto, disminuyendo el endeudamiento, con la consiguiente reducción de la rentabilidad de los accionistas del proyecto. El RSCD se determina siguiendo el siguiente esquema: 1. Con las hipótesis de explotación se elabora el caso base del modelo económico. 2. A través del análisis de riesgos se determina la variación máxima razonable de las variables fundamentales del proyecto. Con esta información, los analistas se sitúan en el peor escenario posible, esto es el caso pesimista del modelo económico, y suponen que todo el flujo de caja libre del proyecto se destina al servicio de la deuda, lo que equivale a un ratio de cobertura igual a la unidad. De esta forma se cuantifica el servicio de la deuda máximo que puede pagar el proyecto cada año, en el peor escenario previsto. 3. Se rehace el caso base con ese calendario de pago y se determina el nivel de endeudamiento o apalancamiento máximo, que es función del plazo exigido y la distribución de riesgos. Otro ratio utilizado con frecuencia por los prestamistas es el ratio de solvencia, cuya misión es valorar la capacidad que presenta el proyecto para devolver la deuda pendiente cada año. Este ratio también es conocido como ratio de cobertura de la vida del proyecto o por su expresión anglosajona, project life cover ratio, PLCR. 101 Financiación Privada de Infraestructuras El ratio de solvencia (RS) viene dado por la siguiente expresión: Siendo: FCLj+1)proyecto = Flujo de caja libre del proyecto del año j+1. CFj+1 = Costes financieros del año j+1. CAFj+1 = Cuota de amortización financiera del año j+1. K = Tipo de interés de la deuda. n = Duración del proyecto de concesión. Este indicador mide si los ingresos esperados del proyecto a partir de un determinado momento son capaces de afrontar el pago de la deuda pendiente. La existencia de un ratio de solvencia muy alto en un año determinado implica que el proyecto tiene una gran capacidad de generar ingresos a partir de dicho año con respecto a la deuda viva. Figura 5: El ratio de solvencia o ratio de cobertura de la vida del proyecto Fuente: Maté (2003) y elaboración propia. La figura 5 muestra de forma gráfica el significado del ratio de solvencia, dicho ratio será igual al cociente entre el área ABCD (que incluye la actualización de los flujos de caja previstos al año en el que se calcula el ratio) y el área ASR, que representa el servicio de la deuda actualizada al mismo año. 102 Financiación Privada de Infraestructuras Otro ratio utilizado para evaluar la capacidad del proyecto para hacer frente a los compromisos de pagos de la financiación ajena es el ratio de cobertura de la vida de la deuda (RCVD), también conocido por su expresión anglosajona loan life cover ratio, LLCR. Este ratio permite evaluar la capacidad del proyecto, en términos de flujos de caja libres, de atender todos los vencimientos de la deuda en los plazos previstos. La diferencia con el ratio de solvencia estriba en el periodo de tiempo al que hace referencia, la vida del préstamo. Su expresión analítica es: Siendo: FCLj+1)proyecto = Flujo de caja libre del proyecto del año j+1. CFj+1 = Costes financieros del año j+1. CAFj+1 = Cuota de amortización financiera del año j+1. K = Tipo de interés de la deuda. s = Duración de la deuda. La figura 6, con un esquema similar al de la figura anterior, muestra de forma gráfica el significado del ratio de cobertura de la vida de la deuda. Dicho ratio será igual al cociente entre el área ABCR y el área ASR. Como se observa en el gráfico, el RCVD será siempre inferior al RCVP o RS por considerar un horizonte temporal inferior. Figura 6: El ratio de cobertura de la vida de la deuda Fuente: Maté (2003) y elaboración propia. 103 Financiación Privada de Infraestructuras 4.7. Tratamiento de riesgos Una de las características distintivas del Project Finance es que la financiación tiene que obtenerse en el momento inicial en el que los posibles riesgos tienen un mayor grado de incertidumbre por el desconocimiento de la evolución futura del proyecto. En este epígrafe reflexionamos sobre la importancia de conocer y gestionar los riesgos inherentes a un proyecto de infraestructuras, así como sobre los diferentes planteamientos que existen para distribuirlos entre los distintos agentes que intervienen en el proceso. En general, los promotores intentaran minimizar los riesgos del proyecto y su influencia sobre su rentabilidad esperada. No obstante, pueden considerar en su decisión de llevar a cabo el proyecto otros criterios estratégicos y empresariales como se ha comentado con anterioridad. A su vez, los prestamistas considerarán el riesgo de su inversión para otorgar o no la financiación, determinar el nivel máximo de deuda y fijar la retribución a exigir. Como puede observarse en la figura 7, el primer paso consiste en identificar los riesgos, evaluarlos y cuantificarlos. La sociedad vehículo es el sujeto para la identificación de los riesgos asociados con el proyecto. Sin embargo, debido a su debilidad financiera, esta sociedad no es capaz de absorber los importantes riesgos del proyecto, que deben ser asignados a otras partes, como son los mismos promotores, el gobierno (en caso de concesiones), entidades prestamistas, agencias de crédito a la exportación, etc. Figura 7: Tratamiento de riesgos en un Project Finance Fuente: Apuntes del curso de Project Finance, Structuralia y elaboración propia. 104 Financiación Privada de Infraestructuras Por tanto, una vez identificados, evaluados y cuantificados los riesgos se decidirá si los riesgos son asumibles por el proyecto y, por tanto, por los financiadores o, por el contrario, deben ser asignados a los distintos agentes intervinientes en función de quien mejor pueda gestionarlos y controlarlos. 4.7.1. Identificación de riesgos El número de riesgos es enorme y depende de las características concretas de cada proyecto. Desde un punto de vista global, el riesgo de cualquier proyecto de infraestructuras dependerá de los aspectos políticos y económicos más relevantes del país en que pretende desarrollarse la inversión. La calidad de los promotores es de una importancia fundamental a la hora de valorar el éxito potencial de un proyecto. En este sentido, la experiencia probada en el país donde se lleva a cabo la infraestructura, en proyectos similares y el uso de tecnología avanzada, son aspectos valorados de forma muy positiva por las entidades financieras. Asimismo, la participación de empresas locales, aunque sea a través de subcontratas, es también un factor a tener en cuenta debido a su mejor capacidad de adaptación al ambiente político y de negocios de su país. Otro aspecto importante para valorar el riesgo por parte de las entidades financieras es el grado de implicación de los accionistas en el proyecto a través de una mayor aportación en el capital, ya que ello implica un mayor compromiso con el proyecto y una menor probabilidad de abandono. Con independencia del análisis de riesgos que realizamos en un capítulo posterior, nos interesa destacar los riesgos que prevalecen a la hora de diseñar un Project Finance debido a que determinan la inclusión o no de la deuda del proyecto en las cuentas de la administración. Estos son: • Riesgo de construcción. • Riesgos de demanda o disponibilidad. Los riesgos de construcción se encuentran entre los riesgos más importantes de un proyecto dado el importante volumen de inversión que suelen conllevar las concesiones de infraestructuras. De hecho, el momento en que la construcción se termina y la operación comienza es un punto singular en el proyecto y frecuentemente determina el fin del recurso parcial que las entidades prestamistas tienen frente a los promotores. Como afirma Olvera “durante las primeras etapas del Project Finance la exposición a riesgos es generalmente más alta que en las etapas finales, principalmente porque, durante el período de construcción, cualquier retraso o desviación de los planes previstos origina consecuencias costosas debido al tamaño y complejidad de muchos proyectos. Es, por tanto, durante esta primera fase que la construcción debe ser atentamente vigilada para detectar cualquier circunstancia imprevista y poder reaccionar a tiempo”. 105 Financiación Privada de Infraestructuras Los riesgos de demanda o disponibilidad son los derivados de factores externos relacionados con los ingresos de explotación de la actividad que se va a llevar a cabo. Entre ellos destaca la existencia de un mercado para el producto o servicio y la evaluación de las posibles variaciones de precio, considerando factores tales como la tasa de inflación prevista, si los precios son libres o controlados, tarifas aplicables y la posible existencia de barreras comerciales. 4.7.2. Riesgos asumibles por el proyecto Para la determinación de los riesgos que pueden ser asumidos se debe considerar tanto la posibilidad de obtención de informes de expertos independientes como la realización de un análisis de sensibilidad detallado de los flujos de caja del proyecto. La metodología empleada por las entidades financieras se basa en el cálculo de la pérdida esperada o expected loss. 41 Para ello, una opción es realizar una simulación del flujo de caja del proyecto basada en el modelo económico de la concesión en función de las variables inciertas que lo determinan (coste y plazo de la construcción, demanda futura, costes de mantenimiento, etc.) para lo cual es necesario estimar las funciones de probabilidad que representan el comportamiento de dichas variables, teniendo en cuenta en la medida de lo posible aquellas cláusulas contractuales que puedan mitigar su riesgo. La simulación se lleva a cabo generando números aleatorios de acuerdo a las funciones de probabilidad previamente establecidas para las variables inciertas mediante el “Método de Montecarlo”. De esta manera, se obtienen un conjunto de escenarios que se trasladan al modelo económico financiero adoptado, obteniendo un determinado resultado en términos de pérdida (si la hay) para los prestamistas. Dicho modelo calcula, para cada escenario de variables aleatorias, la cantidad de principal que no ha sido reembolsada el último año previsto para la devolución del préstamo, teniendo en cuenta los ratios de cobertura fijados por los prestamistas.42 El valor actual de esa cantidad actualizado al coste de la deuda representa la pérdida del proyecto para el escenario que se está evaluando. Debido al gran número de cláusulas contractuales existentes actualmente en los contratos de financiación, resulta hoy día muy complicado llevar a cabo una modelización que represente la realidad con un alto grado de fiabilidad. Por ello, el modelo se simplifica al no considerar aquellas garantías colaterales del proyecto que resultan difícilmente modelizables. Una vez simulado un número elevado de escenarios se obtiene un histograma que representa el número de casos que se encuentran incluidos en un determinado umbral de pérdida para los prestamistas. Este histograma supone una aproximación (más precisa cuanto mayor sea el número de simulaciones realizadas) de la función de densidad de la pérdida para la entidad fi41 Seguimos a Vasallo (2002). 42 Por ejemplo el Ratio de Cobertura del Servicio de la Deuda. 106 Financiación Privada de Infraestructuras nanciera. Una vez determinada esa función, la pérdida esperada se calcula como el valor de la pérdida cuya probabilidad de ser excedida sea mayor que un determinado percentil establecido por la entidad que lleva a cabo el análisis. En función de este análisis las entidades financieras pueden decidir, según sea su aversión al riesgo, por una o las dos opciones siguientes: 1. Incrementar los ratios de cobertura para protegerse ante un riesgo más elevado obligando a que los accionistas suscriban más capital. 2 Incrementar el diferencial o spread de la deuda en función del riesgo para cubrir el incremento de la pérdida esperada. Como consecuencia, un mayor riesgo para los prestamistas lleva asociado un incremento en el coste de la financiación del proyecto, bien porque limita la capacidad de apalancamiento, o bien porque aumenta el diferencial o spread por riesgo. 4.7.3. Riesgos no asumibles por el proyecto Las entidades financieras juegan un papel relevante en el análisis de riesgos y para decidir como asignarlos, según Azpitarte, siguen los siguientes principios: • Los riesgos deben atribuirse a la parte que mejor puede gestionarlos y controlarlos; a la parte que tiene más que perder; a la parte que está en mejor posición para asegurarse frente al riesgo en cuestión. • Los riesgos comerciales se asignan al sector privado. • Debe evitarse el compartir la gestión del riesgo. • Los riesgos incontrolables deben distribuirse ampliamente. • Debe asegurarse que cada parte tiene una participación en fijar un riesgo incontrolado. En la figura 8 se enumeran los riesgos más habituales en una concesión de infraestructuras y su posible asignación a las distintas partes intervinientes en el proyecto. Los instrumentos para dicha asignación pueden ser los contratos que se establecen entre las distintas partes pero también se utilizan acuerdos, instrumentos de cobertura, pólizas de seguro, etc. La lógica de este planteamiento se fundamenta en que, en la medida en que un determinado agente responda del resultado de una variable controlada por él, dicho agente se verá sometido a un mayor incentivo por ser eficiente. En la práctica, la asignación de los riesgos depende en gran medida de la fortaleza negociadora de los diferentes participantes y de las condiciones específicas de cada caso particular. 107 Financiación Privada de Infraestructuras Figura 8: Asignación de riesgos en un Project Finance. Fuente: Apuntes del curso de Project Finance, Structuralia y elaboración propia. En la etapa de la construcción suele presentarse una confrontación directa entre los intereses de las entidades prestamistas y los de los contratistas. El origen de estas discusiones es el diferente punto de vista que unos y otros tienen con relación a la asignación del riesgo de construcción. Las entidades financieras a menudo tratan y consiguen imponer la mayor parte de los riesgos al contratista. Esto normalmente supondría un aumento de los costes, al tratar los contratistas de cubrirse incorporando partidas de imprevistos en los costes. Ésta es la práctica normal en el caso de los principales contratistas de reconocido prestigio. Sin embargo, en el competitivo mundo de la construcción, algunos contratistas ofertan precios bajos sin tener en cuenta los riesgos, con la esperanza de resolver el asunto más tarde, si el problema se presenta. Cuando los contratistas no han hecho las previsiones oportunas para cubrir los riesgos, si éstos se materializan, no estarán fácilmente predispuestos a aceptar la pérdida y, por lo tanto, surgirán disputas que retrasarán el proyecto e incrementarán su coste. Si el riesgo es excesivo, la prima de riesgo a descontar de la rentabilidad esperada hará el proyecto poco atractivo en comparación con otras alternativas de inversión. Por esa razón es importante, para asegurar la viabilidad de la financiación privada de las infraestructuras, mantener el riesgo acotado. 108 Financiación Privada de Infraestructuras El riesgo se puede reducir globalmente si se mejora la eficiencia del proyecto en cualquiera de sus aspectos pero, sobre todo, se puede repartir de distintas formas. En muchas ocasiones, cuando se habla de la reducción del riesgo desde la perspectiva del inversor privado se está haciendo referencia a que el sector público asuma compromisos que acoten el riesgo privado. En esa circunstancia, lo que sucede en realidad es que el sector público participa más en el reparto de riesgos. En algunos de los riesgos que influyen en los proyectos, la incertidumbre que se deriva de las decisiones futuras del sector público justifica que asuma compromisos y riesgos adicionales. Por ejemplo, se reducen los riesgos fijando desde el principio los peajes o los peajes-sombra, definiendo el horizonte de una concesión que permite calcular tasas de amortización adecuadas a la vida útil de la infraestructura, o concretando las subvenciones de capital. 4.8. El papel de la entidad financiera La entidad financiera realiza un papel muy relevante por el elevado riesgo que asume en la financiación del proyecto. Así, las labores que realizan incluyen: a) Aseguramiento de la financiación. b) Obtención de los fondos en los mercados financieros, que a veces implica la presentación de un proyecto en los mercados de capitales. c) Facilitar otros instrumentos crediticios tales como financiación puente, financiación a corto plazo, etc. d) Existe la posibilidad de que la entidad financiera, a través de su cartera de inversión, participe en el capital de la nueva sociedad. e) Asesoramiento a los promotores en los siguientes aspectos: • Preparación de los pliegos del concurso y del proceso de licitación. • Estudio de la viabilidad económica del proyecto. • Diseño de la estructura de financiación, incluyendo la estructura fiscal. • Desarrollo de la estructura contractual. Desde el punto de vista de los promotores, los criterios generales para seleccionar a la(s) entidad(es) financiera(s) deberían ser: 1. Experiencia en Project Finance. 2. Conocimiento del sector, tecnología, etc. 3. Relaciones fluidas con los promotores. 4. Conocimiento profundo de la realidad del país. 109 Financiación Privada de Infraestructuras Desde un punto de vista financiero, la selección y negociación con la entidad o entidades financieras incluye determinar los siguientes aspectos: 1. Las condiciones de la deuda senior con respecto al plazo, margen, comisiones, etc. 2. Las garantías que exige la entidad financiera tales como el fondo de reserva, cobertura de los tipos de interés, restricciones al reparto de dividendos, exigencias del Completion Test43, necesidades de rating o garantías aportadas por los socios. 3. Condiciones comerciales aplicables a la remuneración de las cuentas, recibos o negocio inducido. Para esta negociación es interesante conocer los componentes del coste de realizar un Project Finance con una entidad financiera: • Comisión de apertura de la deuda senior. • Comisión de disponibilidad de la deuda senior. • Comisión de agencia, ya que el acuerdo de agencia es una parte integral de in préstamo sindicado. • Gastos financieros de la deuda senior. • Comisión de apertura de la deuda IVA. • Gastos financieros de la deuda IVA. • Gastos del proyecto. • Comisión de apertura de la deuda senior. • Comisión de disponibilidad de la deuda subordinada. • Gastos financieros de la deuda subordinada. • Gastos financieros de la deuda subordinada. 4.9.Ventajas para el promotor Desde el punto de vista del promotor, la utilización del modelo que venimos analizando en este capítulo tiene importantes ventajas, a saber: 1. Amplia la capacidad de endeudamiento del promotor a la hora de financiar del proyecto, debido a que permite obtener elevados importes de financiación lo que posibilita acometer grandes inversiones a empresas que, en otro caso, verían limitada su capacidad inversora por el reducido tamaño de su balance. A ello contribuye, no sólo las expectativas de flujos de caja del proyecto, sino también la calidad crediticia de otros participantes en el mismo. Además, para evitar retrasos en la ejecución del proyecto es habitual utilizar fi43 Tiempo que transcurre desde el inicio hasta que el proyecto no necesita recursos ajenos. 110 Financiación Privada de Infraestructuras nanciación puente, en ocasiones garantizada por los socios, con el respaldo del estudio en profundidad requerido para llevar a cabo el proyecto. 2. Minimiza el coste de financiación del proyecto, debido a que permite utilizar un alto grado de apalancamiento con un coste inferior al de la financiación propia y, además, el coste de la financiación ajena suele ser inferior debido a la participación del sector público en el proyecto. A la hora de diseñar la estructura financiera hay que considerar, que en principio, los promotores obtienen una rentabilidad mayor en la medida en que el porcentaje del capital en la inversión sea lo más pequeño posible. Sin embargo, los prestamistas tienden a exigir que las aportaciones de capital de los accionistas sean lo mayores posibles. Ello se debe a que una mayor aportación de los promotores implica, en primer lugar, un mayor compromiso con el proyecto y, en segundo lugar, garantiza una mayor liquidez para hacer frente a la devolución de la deuda. 3. Minimiza el impacto sobre los promotores, en primer lugar por el hecho de que se reducen los riesgos asumidos por los socios, siendo ésta una de las más importantes repercusiones. Como se ha comentado con anterioridad, uno de los requisitos de este tipo de financiación es elaborar un análisis detallado del proyecto para asignar los riesgos entre los distintos participantes. En segundo lugar, permite a los socios destinar fondos a otros proyectos que, por su estructura, no son susceptibles de ser financiados con project finance. Por último, en caso de no ser necesaria la consolidación de los balances de la SPV y de los promotores, no se deteriora el rating o calificación crediticia de los socios. En este sentido, es importante considerar el impacto que la nueva normativa de Basilea II va a tener en la consideración del riesgo por parte de las entidades financieras. 4.10. Fases en un project finance A modo de resumen, exponemos en este epígrafe las fases necesarias, desde un punto de vista económico y financiero, a la hora de establecer un Project Finance.44 a) Análisis, que comprende: • Estudio de la viabilidad técnica, económica y financiera. • Análisis del sector, marco legal aplicable, experiencia de los socios/promotores de proyectos similares. • Determinación de la deuda máxima que soportan los flujos de caja del proyecto dentro de los criterios de riesgo (plazo máximo, ratio de cobertura del servicio de la deuda y otros ratios). • Análisis de sensibilidad. 44 Fuente: Apuntes del curso de Project Finance. Structuralia. 111 Financiación Privada de Infraestructuras b) Negociación, que incluye: • Negociación de los términos y condiciones de la financiación. • Fijación de la estructura de garantías definitivas (deuda Senior, deuda subordinada, distintos tramos, búsqueda de socios adicionales). • Determinación del esquema contractual. c) Seguros, procediendo a: • Búsqueda de co-aseguradores. • Firma de los contratos. • Sindicación de las operaciones en el mercado. d) Seguimiento, que abarca: • Seguimiento interno del riesgo de la operación (cumplimiento de las obligaciones del contrato, cumplimiento de ratios y covenants o clausulas restrictivas). • Agencia interna y para el sindicato. • Negociación de waivers45 a las operaciones. • En la fase de construcción, verificar las certificaciones de obras y las correspondientes disposiciones de deuda. • En la fase de explotación, el seguimiento de ratios y el cumplimiento de los plazos de amortización de la deuda. 45 Este término no se suele traducir en el argot financiero, hace referencia al rango de variación de determinados parámetros que miden el nivel de riesgo que asumen los financiadores. 112 Financiación Privada de Infraestructuras 5 Análisis de Riesgos en el Sistema Concesional Financiación Privada de Infraestructuras 5. Análisis de Riesgos en el Sistema Concesional 5.1. Descripción de riesgos Numerosas clasificaciones de riesgos han sido propuestas por diferentes autores. Algunos los clasifican de acuerdo con las fases cronológicas del proyecto (riesgos del desarrollo, riesgos de la ingeniería y de la construcción, riesgos de puesta en marcha y riesgos de operación y mantenimiento). Otras clasificaciones atienden a los diferentes participantes en la operación (promotores, entidades prestamistas, contratistas, operadores, etc.) o a la naturaleza comercial o política del riesgo. La clasificación que se incluye a continuación, siguiendo a Azpitarte, ofrece la ventaja de clasificar los riesgos en categorías homogéneas: 1. Riesgo de construcción. 2. Riesgos de operación. 3. Riesgos de mercado. 4. Riesgos financieros. 5. Riesgos políticos. 6. Riesgos legales. 7. Riesgos medioambientales. 5.1.1. Riesgos de construcción Como hemos comentado en el capítulo anterior los riesgos de construcción se encuentran entre los riesgos más importantes de un proyecto, en particular para las entidades prestamistas. De hecho, el momento en que la construcción se termina y la operación comienza es un punto singular en el proyecto y frecuentemente determina el fin del recurso parcial que las entidades prestamistas tienen frente a los promotores. El estudio de viabilidad debe evaluar cuidadosamente la probabilidad de ocurrencia y el impacto de los siguientes riesgos: 5.1.1.1. Riesgos en el desarrollo Incluye los riesgos de oposición pública al proyecto, fallos en la obtención de permisos u otras aprobaciones de las autoridades, y debilidades en el estudio de viabilidad. 115 Financiación Privada de Infraestructuras 5.1.1.2. Riesgos de finalización Riesgos de que el proyecto no se finalice o no lo haga en el plazo o presupuesto establecido. 5.1.1.3. Riesgos tecnológicos Riesgos relacionados con la tecnología, que son especialmente importantes cuando se emplean tecnologías sofisticadas, no probadas previamente. 5.1.1.4. Riesgos de mal funcionamiento (non performance risks) Tienen lugar cuando no se alcanza la capacidad o la eficiencia especificada. Suelen deberse a fallos en la ingeniería, diseño o cambios en la composición de las materias primas. 5.1.1.5. Sobrecostes en la construcción (cost overruns) Pueden tener lugar en el transporte o coste de los equipos, o en los costes de los contratistas debido a problemas no anticipados en las fases previas de diseño y firma de los contratos. 5.1.1.6. Disponibilidad de terrenos, infraestructura y transporte La disponibilidad del terreno es algo a resolver antes aun que la financiación. Los usos anteriores del terreno deben ser comprobados, especialmente si en dicho terreno han tenido lugar previamente operaciones con sustancias peligrosas. 5.1.1.7. Disponibilidad de materias primas, mano de obra y contratistas Es claro que la falta de disponibilidad de cualquiera de estos factores originará retrasos y/o costes adicionales, ya que tendrán que buscarse alternativas para estos recursos. 5.1.1.8. Experiencia del contratista La experiencia y fiabilidad del contratista es un factor clave para que el proyecto pueda ser terminado en plazo y presupuesto. Existe un riesgo de que el contratista sea incapaz de cumplir estos compromisos por falta de experiencia o conocimientos. En particular, en proyectos internacionales es importante que el contratista tenga experiencia con la mano de obra local. 5.1.1.9. Fuerza mayor Este riesgo puede encontrarse en todas las fases de Financiación privada de infraestructuras, pero puede ser especialmente peligroso en el período de construcción. Ejemplos de riesgos de fuerza mayor son los siguientes: desastres naturales, huelgas, guerras y revoluciones, etc. 5.1.1.10. Desacuerdos sobre los contratos Éstos pueden ser frecuentes cuando la asignación de riesgos no se ha realizado correctamente en los contratos y pueden dar lugar a retrasos y costes extra. 116 Financiación Privada de Infraestructuras 5.1.1.11. Riesgos de regulaciones y de aprobación de permisos Existe el riesgo de que los permisos y licencias necesarios para la construcción de la instalación no sean concedidos (o lo sean con retrasos o gastos excesivos). 5.1.1.12. Riesgos relacionados con el acuerdo de concesión El acuerdo de concesión puede incluir obligaciones para la empresa concesionaria que pueden suponer riesgos. Estos riesgos pueden no ser aceptados por las autoridades, en cuyo caso tendrían que ser soportados por la empresa concesionaria. En palabras de Scriven, “en algunos proyectos el gobierno puede, dentro de unos límites amplios, dar a la empresa concesionaria manos libres en lo que se refiere al diseño y otros requisitos del proyecto. En otros proyectos, sin embargo, el gobierno puede contemplar el acuerdo de concesión como algo similar a un contrato de construcción y puede tratar de incluir en el acuerdo controles muy detallados en lo que se refiere al diseño y a los estándares de construcción. [...] En este caso, los detallados requisitos del gobierno pueden suponer un aumento de los riesgos para la empresa concesionaria y el banco deseará que estos riesgos sean transferidos al contratista”. Entre las distintas modalidades de Financiación privada de infraestructuras cabe destacar el modelo BOT (Build, Operate,Transfer) donde las autoridades otorgan una concesión (por ejemplo, las líneas de metro andaluzas que se analizan más adelante) a la empresa concesionaria, quien tiene el derecho de construir y operar la instalación durante un período fijo de tiempo. Este período debe ser lo suficientemente largo para devolver los préstamos y para que los promotores obtengan un beneficio razonable por su inversión. Una vez terminado el período de concesión, la instalación es devuelta a las autoridades que otorgaron la concesión para ser operada por dichas autoridades. En estos proyectos existe un riesgo para el gobierno al final del período de concesión. Cuando se acerca el fin del período de concesión, los promotores pierden incentivos para seguir invirtiendo en el proyecto. En esta situación, el gobierno puede recuperar las instalaciones o infraestructuras en mal estado. Esta problemática ha sido analizada por Braley, Cooper y Habib. Los riesgos anteriormente descritos son los más significativos durante el período de construcción. Una relación muy completa de riesgos, que puede utilizarse como lista de comprobación, ha sido publicada por Robert Smith. 5.1.2. Riesgos de operación Son riesgos que pueden afectar al coste de operación, a la capacidad de producción o a la calidad del producto y, como consecuencia, a los flujos de caja del proyecto. 5.1.2.1. Gastos de operación más altos que los previstos Esto puede ser debido a errores en el diseño, mantenimiento incorrecto, repuestos y equipos de reserva insuficientes, baja productividad de los operarios, estimación defectuosa 117 Financiación Privada de Infraestructuras de la mano de obra requerida o de los costes de mantenimiento o a otros problemas de operación. 5.1.2.2. Experiencia de las compañías encargadas de la operación y mantenimiento Existe el riesgo de que estas compañías no posean la experiencia necesaria para mantener el nivel adecuado de calidad que permita generar los flujos de caja previstos. Por otra parte, estas compañías deben tener la capacidad financiera suficiente para poder satisfacer las garantías establecidas en los contratos de operación y mantenimiento. 5.1.2.3. Nuevas tecnologías Las tecnologías no probadas pueden originar problemas de retrasos, fallos en la operación y costes adicionales. 5.1.2.4. Obsolescencia Es el riesgo de que los productos o servicios del proyecto no sean adecuados o que los costes de operación y mantenimiento sean excesivos durante la fase de operación, porque la tecnología haya quedado obsoleta. 5.1.3. Riesgos del mercado Derivados de factores externos relacionados con los ingresos de explotación de la actividad que se va a llevar a cabo, destacan los siguientes: 5.1.3.1. Existencia de un mercado para el producto o servicio Es necesario que exista un mercado para el producto o servicio, para que dicho producto o servicio pueda ser consumido a los precios estimados. Por ejemplo, es claro que la construcción de una excelente autopista no tiene sentido, si ésta no va a poder tener un tráfico suficiente para hacer el proyecto viable. 5.1.3.2. Acceso a los mercados Es importante no sólo que el mercado exista, sino que también haya acceso físico (comunicaciones y transporte) y acceso comercial (libertad de los potenciales clientes para comprar el producto, etc.). 5.1.3.3. Precios En la evaluación de las posibles variaciones de precio es importante considerar factores tales como inflación, previsión de tendencias de precios, si los precios son libres o controlados, tarifas aplicables y la posible existencia de barreras comerciales. 118 Financiación Privada de Infraestructuras 5.1.4. Riesgos financieros Entre los riesgos financieros que deben ser evaluados se deben mencionar los siguientes: 5.1.4.1. Fluctuaciones en el tipo de cambio El riesgo del tipo de cambio es el resultado de las diferencias de valor entre la moneda en la que se reciben los ingresos y la moneda en la que hay que hacer frente a la deuda y parte de los costes. Este riesgo está presente en casi todas las transacciones internacionales. Los plazos largos en los que se desarrollan normalmente las operaciones aumentan la probabilidad de que este tipo de situaciones se presenten. En los proyectos desarrollados en España la financiación suele obtenerse, por tanto, no les afecta este riesgo; es un riesgo mayor en los países en vías de desarrollo. 5.1.4.2. Fluctuaciones en el tipo de interés Las posibles variaciones en los tipos de interés se deben tener en cuenta durante la realización del estudio de viabilidad, para asegurarse que estas variaciones no afecten la capacidad de los flujos de caja del proyecto para cubrir el servicio de la deuda. 5.1.4.3. Restricciones financieras En un contexto como el actual, de restricciones crediticias, existe el riesgo de que ante posibles cambios en los volúmenes de inversión, existan restricciones a la obtención de financiación adicional. 5.1.4.4. Solvencia de los participantes en el proyecto Aunque la Financiación privada de infraestructuras es una financiación sin recurso o con recurso limitado a los promotores, esto no significa que se deba omitir el estudio de la solvencia de los participantes en el proyecto, ya que la viabilidad de éste depende en mayor o menor medida de la solvencia de los promotores y otros participantes. 5.1.4.5. Inflación durante la construcción Dado el amplio horizonte temporal que suele abarcar el análisis de viabilidad que conlleva toda Financiación privada de infraestructuras, la evolución de la tasa de inflación puede tener un efecto económico importante en la obtención de los futuros cash flows. 5.1.5. Riesgos políticos El riesgo político asociado a la financiación de estos proyectos es consecuencia de su inversión intensiva en capital y fundamental para el desarrollo económico y los intereses nacionales y regionales. En este sentido, las condiciones ideales para que el riesgo sea mínimo son: 119 Financiación Privada de Infraestructuras • Consenso político sobre la necesidad del proyecto. • Autorizaciones legales claras y contratos ejecutables. • Evolución predecible de los ingresos del proyecto. • Transparencia en la selección del proyecto y en el proceso de desarrollo de las concesiones. Estas condiciones se dan con frecuencia en Estados Unidos, Europa Occidental, Japón y Australia (Sardá). Siguiendo a Pérez y Pastor, las causas de posibles reducciones de ingresos o incrementos de costes debidos al riesgo político son: • Incumplimiento de los compromisos financieros públicos. • Nacionalización de la concesión. • Cambio del régimen fiscal. • Reintegro de las garantías o avales. • Provisión de rutas alternativas gratuitas. • Legislación que afecte al flujo de viajeros. • Legislación acerca de los estándares mínimos de mantenimiento. • Imposibilidad de obtención de permisos. La decisión de realizar una inversión fuera del país mediante un PPP implica tener en cuenta una serie adicional de riesgos. Es necesario evaluar el grado de estabilidad social y política, así como el nivel de desarrollo económico, legal e institucional del país que acoge el proyecto. Esta clase de riesgos deben ser siempre estudiados cuidadosamente, pues constituyen generalmente los principales obstáculos que condicionan el éxito de un Project Finance en un país extranjero. Los principales riesgos políticos son los siguientes: 5.1.5.1. Riesgo de permisos, concesiones y licencias En un proyecto internacional, la posición del gobierno que acoge al proyecto es vital. Dicho gobierno puede indirectamente retirar el apoyo al proyecto retrasando el proceso de autorizaciones y permisos, o denegando la concesión de éstos. Esto puede suceder como consecuencia de un cambio en la situación política. La posición de un nuevo gobierno con respecto al proyecto dependerá de factores tales como la importancia del proyecto para la infraestructura o seguridad del país, su prestigio internacional, etc. 120 Financiación Privada de Infraestructuras Por ejemplo, el acuerdo de concesión permite normalmente al gobierno un cierto control sobre la gestión del proyecto. Este control puede incluir la aprobación de la planificación de desarrollo y de la construcción, objetivos y metas (como fechas límite para terminación), y derechos del gobierno anfitrión para resolver el contrato o secuestrar la concesión en determinadas circunstancias. Todo lo antes expuesto supone un riesgo que debe ser aclarado con el gobierno desde el mismo inicio del proyecto. Es importante que los términos del acuerdo de concesión no sean ambiguos. 5.1.5.2. Riesgo de expropiación Existe el riesgo de nacionalización del proyecto por el país anfitrión sin adecuada compensación y de forma discriminatoria. 5.1.5.3. Expatriación Puede suceder que el gobierno del país de acogida no permita sacar los beneficios generados por el proyecto fuera del país. El gobierno puede imponer limitaciones en forma de porcentajes o puede obligar a que los beneficios se mantengan en el país durante un período de tiempo. 5.1.5.4. No disponibilidad de cambio de moneda extranjera En este caso, la sociedad vehículo puede no ser capaz de convertir la moneda local en moneda extranjera y, por tanto, no podría cumplir el servicio de la deuda, frecuentemente denominada en divisas. 5.1.5.5.Transferencia de moneda Este riesgo tiene lugar cuando el gobierno anfitrión no permite la salida de moneda fuera del país. Este riesgo es frecuente cuando existe una cantidad limitada de la moneda en cuestión. 5.1.5.6. Riesgo de devaluación de la divisa del país anfitrión El riesgo es que la moneda del país se deprecie considerablemente o sea devaluada por el gobierno. En estas condiciones el proyecto no sería capaz de generar un flujo de caja suficiente para que, una vez convertido en la divisa necesaria, pueda cubrir el servicio de la deuda. Los flujos de caja deberían aumentar en la misma proporción en la que se deprecia la moneda local. Este riesgo es particularmente agudo en países en vía de desarrollo. 5.1.5.7. Derechos de aduana La imposición de derechos de aduana puede afectar a los costes de construcción u operación. 121 Financiación Privada de Infraestructuras 5.1.5.8. Impuestos Los impuestos pueden afectar de forma significativa a la economía de la sociedad vehículo. La política de impuestos ha sido utilizada a veces por los gobiernos anfitriones como una herramienta para la expropiación indirecta o para forzar una renegociación del proyecto. Los impuestos de estos proyectos pueden ser políticamente atractivos para los gobiernos anfitriones cuando la propiedad del proyecto es básicamente de inversores extranjeros y, en consecuencia, este tipo de riesgo aumenta en ciertas situaciones políticas. 5.1.5.9. Control de la producción o del consumo Este riesgo se refiere a la limitación de producción o consumo de recursos naturales por el gobierno anfitrión dentro de su política interna para conseguir sus objetivos económicos a corto o medio plazo. 5.1.5.10. Fuerza mayor (guerra, sabotaje, insurrecciones, huelgas, terrorismo, etc.) Estos riesgos pueden afectar tanto a la construcción como a la operación del proyecto y pueden poner en peligro la misma existencia de éste. 5.1.5.11. Cambios políticos en el gobierno anfitrión Los cambios en el poder del gobierno pueden cambiar las actitudes de soporte del proyecto. Esto puede dar lugar a cambios en decisiones tomadas por el gobierno anterior sobre el proyecto. 5.1.5.12. Ruptura del contrato por el gobierno anfitrión El gobierno anfitrión puede incumplir el contrato y romper compromisos tales como acuerdos de concesión, garantías soberanas o financieras o promesas de mejora de las infraestructuras. Este riesgo aumenta cuando el nuevo gobierno se encuentra con acuerdos impopulares que habían sido firmados por el gobierno anterior. 5.1.6. Riesgos legales Debido al carácter del Project Finance como una forma de financiar un proyecto sin recurso o con recurso limitado a los promotores, es esencial estudiar en profundidad el sistema legal del país en el que el proyecto se va a desarrollar. Muchos proyectos tienen lugar en países con sistemas legales muy primitivos, que no garantizan ciertos derechos relacionados con préstamos y garantías. Como ha escrito Ian R. Coles: “Los conflictos son frecuentes. En algunos países, el asesoramiento legal adecuado puede no estar disponible. En muchas de las Repúblicas del Asia Central, por ejemplo, principios legales básicos tales como la propiedad y las garantías están siendo desarrollados en la actualidad. En consecuencia, puede ser difícil estructurar una transacción familiar para un inversor occidental de forma que se acomode a los principios legales de la jurisdicción en cuestión”. 122 Financiación Privada de Infraestructuras Además, los abogados locales y los jueces en esos países pueden no tener experiencia adecuada en contenciosos relacionados con Project Finance. Las entidades financieras querrán conocer a fondo si el sistema legal del país las protege adecuadamente. Dentro de las posibles cuestiones que se deben estudiar se pueden destacar las siguientes: 5.1.6.1. Leyes relacionadas con el establecimiento de garantías Es preciso considerar las dificultades para establecer hipotecas o garantías sobre determinados activos (especialmente en el caso de activos móviles, flujos de caja y derechos contractuales). 5.1.6.2. Resolución de conflictos Los mecanismos para la resolución de conflictos pueden ser demasiado lentos, el acceso de las partes extranjeras a los tribunales puede estar limitado y la ley extranjera puede no ser reconocida. Además, la forma de dirimir conflictos sobre materias técnicas entre las partes comerciales puede ser restringida y los arbitrajes pueden no ser llevados a la práctica de forma satisfactoria. 5.1.6.3. Protección de los derechos de la propiedad intelectual Puede existir el riesgo de que la legislación sobre patentes, marcas y copyright sea rudimentaria y poco eficaz, e incluso inexistente. 5.1.6.4. Regulación insuficiente del derecho de libre comercio y competencia Es a menudo el caso en países que, durante los últimos años, tuvieron economías planificadas, como la antigua Unión Soviética y otros países comunistas. 5.1.6.5. Posibilidad de promulgación de nuevas leyes y derogación de las existentes. 5.1.6.6. Aprobación de solicitudes Las leyes locales pueden requerir aprobación gubernamental de intercambios financieros, registro de préstamos, licencias de terrenos, etc. Fallos en la obtención de estas aprobaciones pueden hacer inválidos los documentos e inutilizar la transacción del préstamo. A menudo se presentan dificultades cuando se trata de adaptar las figuras legales del Project Finance de sistemas de ley anglosajona a los sistemas civilistas. Esto ha sido expuesto por Roger McCormick en los siguientes términos: “Es más fácil encontrar dificultades cuando existe un choque de estilo entre los sistemas legales, como entre el código civil y los sistemas de ley común. Aunque las generalizaciones son peligrosas, la mayor parte de los abogados con expe123 Financiación Privada de Infraestructuras riencia en esta área aceptarían probablemente que el enfoque anglosajón, al que el Project Finance debe muchas de las técnicas de financiación que bordean la ficción legal, ofrece un grado de flexibilidad en la ley, que no siempre está garantizado en un sistema civil codificado”. 5.1.7. Riesgos medioambientales En los últimos años, los aspectos medioambientales han adquirido gran importancia y esto ha dado lugar a una legislación medioambiental más exigente, con un elemento común que es la creación de un sistema de responsabilidad basado en el principio de que “El que contamina, paga”. El incumplimiento de la legislación medioambiental vigente puede tener consecuencias muy desfavorables para la sociedad vehículo, que puede tener que hacer frente a costes importantes e incluso a la clausura de las instalaciones. Por otra parte, las entidades financieras son cada vez más reticentes a participar en proyectos que puedan presentar problemas medioambientales (aunque no existan problemas legales) por la pérdida de imagen que estos problemas pueden llevar asociada. La legislación medioambiental está cambiando continuamente, especialmente en países no desarrollados, con una legislación medioambiental primaria. Teniendo esto en cuenta, la evaluación de la legislación medioambiental debería considerar no solamente la normativa actualmente existente, sino también la que sea probable que se promulgue en un futuro cercano. Para las entidades financieras, un aspecto importante es la responsabilidad civil medioambiental en la que pueden incurrir. En palabras de Azpitarte “el punto de vista más aceptado es que los bancos no son responsables cuando actúan meramente como prestamistas, pero pueden ser considerados responsables, si participan en las actividades diarias de gestión de la sociedad vehículo. El problema estriba en que en muchos casos la frontera es difícil de definir, ya que a menudo los bancos se reservan una serie de derechos, como el control de los flujos de caja a través de cuentas especiales, poder de veto en decisiones como abandono del proyecto o alteración sustancial de los planes del mismo, cambios en los acuerdos de transporte y suministro, etc. que dan lugar a una interpretación de que realmente juegan un papel significativo en la gestión del proyecto.” 5.2. El riesgo de crédito en el sistema concesional El riesgo de crédito en la financiación privada de infraestructuras viene determinado por la posibilidad de no recuperación de la inversión realizada o por no alcanzar la rentabilidad esperada. Este riesgo preocupa principalmente a los suministradores de fondos y se materializa en la probabilidad de que el pago de los intereses y la devolución del principal de la deuda se lleve a cabo según se estableció en las condiciones iniciales. 124 Financiación Privada de Infraestructuras Los financiadores del proyecto deben realizar un adecuado análisis del riesgo de crédito o probabilidad de impago en que están incurriendo al actuar como prestamistas. Para ello, en primer lugar, analizarán los riesgos intrínsecos al proyecto (construcción, operación, demanda, etc.) y el proceso de mitigación de los mismos que los promotores van a implementar y, en segundo lugar, analizarán la estructura financiera que los promotores quieren utilizar. Los resultados de dicho análisis conducirán a la decisión de financiar o no la inversión o bien, la exigencia de determinados compromisos a los promotores que den lugar a una mayor participación de estos en el capital de la sociedad o a un mayor ratio de cobertura de la deuda para cubrir eventuales cambios en el flujo de caja libre del proyecto. El riesgo de crédito del proyecto depende de la variabilidad de los flujos de caja libres del proyecto. Por tanto, este riesgo esta asociado a las estimaciones realizadas de estos flujos. Estas estimaciones pueden estar sometidas a distintos grados de riesgo o incertidumbre. En el primer caso, el riesgo define una situación donde la información es de naturaleza aleatoria, por lo que se localiza un conjunto de resultados posibles con distinta probabilidad asignada. En el segundo caso, la incertidumbre conduce a una situación más desfavorable, que puede venir dada por información incompleta, exceso de datos, información inexacta o falsa. La elevada duración de los proyectos de infraestructuras aumenta el grado de riesgo e incertidumbre de las estimaciones realizadas, ya que las condiciones del entorno del proyecto condicionará la ocurrencia de los hechos tal cual se habían previsto. Asimismo, las variables principales incluidas en la preparación de los flujos de caja tienen un importante componente de riesgo: el precio de la construcción, la evolución de los mercados, la solvencia de los proveedores, las variaciones de la demanda de uso de la infraestructura, las políticas reguladoras, etc. El estudio de riesgo de crédito de un proyecto puede llevarse a cabo siguiendo los pasos que se indican en el siguiente esquema: 125 Financiación Privada de Infraestructuras Figura 1: Proceso de evaluación de riesgo de crédito de un proyecto. Fuente: Maté Sanz, D. (2003). En primer lugar, se trata de detectar y analizar todos los elementos que condicionan el proyecto. Dentro de estos se distinguen las variables que definen el proyecto y las coberturas y garantías establecidas. Las variables pueden ser agrupadas en: 1. Variables predefinidas: son las variables exógenas del proyecto (características económicas de la zona, tipos de interés, tipo de cambio, etc.). y el marco legal regulatorio. 2. Variables claves: son las variables endógenas del proyecto (inversión, costes de explotación, gastos de funcionamiento, política de reservas, configuración de los ingresos de explotación, etc.) y las relaciones entre los diversos agentes –administración concedente, usuarios, constructor, operador del concesionario, entidades financieras, etc.-. En segundo lugar, es necesario contar con un modelo financiero que permita calcular la pérdida esperada. Este modelo suele estar basado en técnicas de simulación del flujo de caja del proyecto, en función de las variables inciertas que lo determinan (coste, plazo de construcción, tráfico futuro, coste de mantenimiento, etc.). De esta forma, se contaría con determinados es- 126 Financiación Privada de Infraestructuras cenarios que se trasladan al modelo económico financiero adoptado, obteniendo un resultado en términos de pérdida. Dicho modelo calcula, para cada escenario de variables aleatorias, la cantidad del principal que no ha sido desembolsada el último año previsto para la devolución del préstamo, teniendo en cuenta los ratios de cobertura fijados por los prestamistas. El valor presente de esa cantidad actualizado al coste de la deuda, representa la pérdida del proyecto que se está evaluando. Generalmente los prestamistas tratan de asegurar lo más posible que el préstamo será devuelto bajo el plan de amortización previsto y, por lo tanto, tratarán de controlar el proyecto en caso de que el flujo de caja sea inferior al previsto. Para este fin, el contrato financiero suele tener un número de cláusulas (llamadas corenants) que, en función de determinados indicadores financieros, obligarán a los promotores a dar mayores garantías a los prestamistas, como, por ejemplo, otorgando a las entidades financieras el control del proyecto y de los activos financieros y, permitiendo en algunos casos que se ejecuten garantías o prendas sobre las acciones de los promotores. En definitiva, estos indicadores permitirán a los prestamistas auditar la evolución de la capacidad que va teniendo el proyecto de cumplir con las obligaciones financieras que ha contraído. Si estos indicadores superan ciertos límites previamente establecidos, se accionarán las coberturas y garantías que se hayan pactado, cuyo fin es evitar alcanzar el grado de insolvencia. 5.3. Mitigantes de riesgos Los mitigantes de riesgos son los instrumentos que permiten reducir los mismos mediante su asignación a aquellos agentes que mejor puedan controlarlos. Por tanto, a través de este reparto de riesgos se busca hacer el proyecto lo más eficiente posible, tanto desde el punto de vista social como desde el punto de vista de los inversores. En los epígrafes en los que se han descrito los principales riesgos, se presentan ciertos sistemas de asignación. No obstante, los mitigantes se pueden clasificar dependiendo de la manera en que son puestos en funcionamiento. Así, se distinguen los mitigantes establecidos por: • Ley. • El contrato de concesión. • Contratos privados entre los agentes intervinientes en la concesión. En palabras de Azpitarte, para mitigar el riesgo en el período de construcción, el primer paso debería ser que la petición de oferta sea tan clara y precisa como sea posible, incluyendo la posibilidad de aclaraciones. La elección no debe hacerse basándose necesariamente en el precio más bajo, sino en la oferta más ventajosa, tomando en consideración otros factores, como plazo de entrega, eficiencia de los equipos, disponibilidad de servicio y repuestos, etc. 127 Financiación Privada de Infraestructuras Otras medidas que pueden ayudar a reducir el riesgo son las siguientes: • Obtención de garantías, por parte de los promotores, de pagar los perjuicios originados en caso de que el proyecto no se complete con el precio especificado y en la fecha requerida (completion guarantees). • Selección de un contratista técnica y financieramente fiable, que sea capaz de pagar las penalizaciones en el caso que corresponda. • Asegurar un precio comprometido fijo en un contrato llave en mano que asegure el cumplimiento mediante bonos o garantías de terceras partes (realmente de 5 a 10% del precio del contrato). • Asegurar la participación de expertos cualificados que comprueben el diseño y construcción del proyecto y que emitan certificados que confirmen que el proyecto progresa de acuerdo con lo planificado. • Obtener garantías del contratista que aseguren la devolución de las cantidades anticipadas en caso de incumplimiento de las condiciones pactadas en el contrato. • Retención de un porcentaje de los pagos periódicos para cubrir la rectificación de cualquier defecto que pueda aparecer posteriormente. • Obtener bonos de mantenimiento diseñados para cubrir defectos que puedan aparecer después de la construcción. • Asegurar los riesgos en la medida de lo posible (daños físicos, daños durante el transporte o almacenamiento, diseños defectuosos, rotura de equipos, etc.). Sin embargo, no todos los riesgos de construcción son asegurables. En algunos países, la legislación local puede obligar a suscribir las pólizas con compañías locales de seguros. En este caso, si la credibilidad de dichas compañías locales no es satisfactoria, se deben tomar medidas para cubrir el riesgo mediante reaseguro fuera del país. • Contar con abogados experimentados en construcción para la redacción de los contratos. 5.3.1. Riesgos de operación y mercado Las medidas más eficaces para mitigar este tipo de riesgos son de tipo contractual. Estos contratos pueden tomar la forma de contratos a largo plazo “toma o paga” (take-or-pay) o “toma y paga” (take-and-pay), que se suelen emplear en proyectos de fabricación, acuerdos throughput empleados en oleoductos y gasoductos, y acuerdos tolling utilizados en proyectos de refinerías o servicios. El objeto de estos mecanismos contractuales es reducir el riesgo, garantizando un mercado para el producto a un precio especificado que permita cubrir los costes operativos y el servicio de la deuda. La falta de demanda es uno de los principales riesgos de mercado. En proyectos B.O.T., el gobierno anfitrión puede jugar un importante papel para mitigar los riesgos de falta de demanda. 128 Financiación Privada de Infraestructuras Existe consenso general en admitir que el gobierno anfitrión debe mantener como mínimo una política de infraestructura que evite una competencia directa de proyectos similares que puedan poner en peligro el proyecto B.O.T. En el caso de que se presente la situación de falta de demanda, el gobierno anfitrión puede garantizar unos ingresos mínimos concediendo subsidios, extensión del período de concesión, etc. Este tipo de medidas se prestan a mucha controversia y normalmente el gobierno debe hacer previamente análisis sociales coste/beneficio y asignar los posibles subsidios mediante mecanismos transparentes para evitar problemas políticos. Los acuerdos tipo “suministro o paga” (supply-or-pay) están pensados para suministradores de materias y energía. El objetivo de este tipo de contratos es garantizar el suministro o, en su defecto, hacer pagar una determinada cantidad al suministrador para obtener con esos ingresos los suministros de otra fuente. Dos aspectos básicos para el éxito del proyecto son la operación y el mantenimiento de las instalaciones. Sin embargo, los contratos que se ocupan de estos importantes aspectos no obtienen a menudo la atención que merecen. Como indica Vinter: “Los acuerdos de operación y mantenimiento son frecuentemente el pariente pobre en una serie de contratos y, a menudo, son sólo objeto de negociación cuando otros documentos han sido exhaustivamente discutidos. Ésta es realmente una extraña actitud, ya que, si las instalaciones no son adecuadamente operadas y mantenidas, no se podrán obtener los flujos de caja necesarios para el éxito del proyecto”. La operación y el mantenimiento se pueden hacer por la propia sociedad vehículo o por una tercera parte. Por otra parte, la operación y el mantenimiento pueden ser llevados a cabo por la misma o por distintas empresas. En cualquier caso, ambas son funciones críticas y, en el caso de que estos contratos se otorguen a empresas externas, se debe prestar especial atención a la selección de estas empresas y a la redacción de los correspondientes contratos. Las pólizas de seguro son otra manera de cubrir riesgos en todas las etapas del proyecto y, por tanto, también en la fase de operación. Es usual encontrar seguros de propiedad que cubren también el lucro cesante debido a interrupción del negocio debido a daños en las instalaciones o avería de las máquinas. Esta cobertura de seguro es fundamental, porque el fallo de equipos importantes puede acarrear pérdidas muy relevantes, ya que algunos de los equipos principales pueden necesitar varios meses para ser reparados o sustituidos. 5.3.2. Riesgos financieros Entre las medidas que pueden tomarse para reducir los riesgos financieros pueden mencionarse las siguientes: • Contrato de instrumentos financieros de cobertura para proteger contra cambios en el tipo de interés o tipo de cambio de la moneda. En este capítulo se incluyen swaps y caps sobre tipos de interés y cambio de moneda y otras técnicas. 129 Financiación Privada de Infraestructuras • Los instrumentos financieros derivados pueden también diseñarse para proteger contra cambios en la caída del precio del producto a través de contratos de opciones y futuros. Esta solución tiene, claro está, el inconveniente de requerir financiación adicional para cubrir los márgenes de la operación. • Utilización de una matriz de factores para determinar el pago de la deuda y el esquema de pagos. Esta técnica ha sido descrita por Clifford: “El servicio de la deuda y el esquema de pagos pueden formularse en función de una matriz de factores que incluye precios de mercado, tasas de inflación, costes de energía, impuestos y otros parámetros que determinan el porcentaje de ingresos que se dedican a pagar a los prestamistas y que establecen también las obligaciones de los promotores bajo los contratos tipo “toma o paga” (take-or-pay) o acuerdos throughput que hayan podido acordarse”. • Contratar una parte sustancial del préstamo en la moneda en la que se vayan a obtener los rendimientos del proyecto. Proyectos en los que se puede dar esta situación son los de construcción de carreteras, puentes y túneles. En este tipo de proyectos, los costes de construcción locales tienen más peso que los extranjeros. El problema principal para obtener financiación en moneda local es la falta de capacidad de los mercados de capitales en muchos países en desarrollo. Así, por ejemplo, en algunos países, como Tailandia y Malasia, es posible obtener cantidades sustanciales de financiación con un coste reducido. Sin embargo, en Indonesia el coste de la financiación local es muy caro y en Filipinas las posibilidades de financiación son escasas y los intereses altos. • Obtener el pago del producto o servicio en la divisa en la que se ha denominado el préstamo. Ésta es la situación ideal desde el punto de vista de las entidades prestamistas. Éste es el tipo de acuerdo que se ha seguido en algunos proyectos B.O.T. en Filipinas y China. En países en vías de desarrollo, en los cuales es previsible que el valor de la moneda local disminuya frente al de la divisa del préstamo, esto puede crear problemas para el gobierno anfitrión. El problema tendría que resolverse mediante subsidios (o arreglos similares). Estos subsidios, como los que puede tener que conceder el gobierno anfitrión en caso de demanda insuficiente, suelen ir en contra de la idea que los gobiernos tienen acerca de los proyectos B.O.T. • Una opción alternativa a la anteriormente expuesta es ligar el precio del producto o servicio a la fluctuación que se registre entre la divisa local y la divisa del préstamo. No obstante, el riesgo de convertibilidad subsiste, a no ser que la moneda local pueda ser inmediatamente transformada en la divisa del préstamo y situada en una cuenta especial, preferiblemente fuera del país. El gobierno anfitrión puede suministrar una garantía de convertibilidad a las entidades prestamistas. Si esta garantía es o no satisfactoria, dependerá de la evaluación de la situación financiera y de la credibilidad del país anfitrión. Situaciones en las que el gobierno anfitrión ha sido incapaz de cumplir sus garantías se han visto en los años últimos en las crisis de Asia y Sudamérica y han originado pérdidas importantes para muchos bancos occidentales. 130 Financiación Privada de Infraestructuras • Otra posibilidad es que el Banco Mundial proporcione una garantía renovable o préstamo de contingencia al gobierno anfitrión. Esta garantía sería activada cuando el gobierno fuera incapaz de pagar el producto o servicio en la divisa extranjera o de proporcionar convertibilidad para la moneda local. Si el gobierno local no fuera capaz de devolver el dinero al Banco Mundial en el plazo de seis meses, el gobierno habría incumplido sus obligaciones con el Banco Mundial, quien podría adoptar las medidas oportunas, entre ellas la posibilidad de denegar futuros préstamos al país. Alternativamente, el Banco Mundial podría aceptar el pago en moneda local, que podría utilizar para conceder préstamos adicionales. Otras entidades que pueden ofrecer garantías de convertibilidad de moneda local para proyectos B.O.T. son las agencias de créditos a la exportación y las aseguradoras de riesgos políticos. • Para reducir los riesgos financieros es necesario a veces buscar soluciones innovadoras y creativas. Dos de estas soluciones son el “intercambio comercial” (countertrade) y las “técnicas de compensación” (offsetting). En countertrade, cada proyecto de infraestructura en países en desarrollo que requiere la devolución del préstamo en moneda extranjera se asocia con otro proyecto industrial B.O.T. que tenga la capacidad de generar suficientes divisas para cubrir las necesidades de moneda extranjera de ambos proyectos. Una discusión más amplia de esta técnica ha sido expuesta por Pompilio Verzariu. La técnica de compensación (offsetting) requiere que los suministradores extranjeros emprendan la coproducción de bienes de exportación (direct offset) con compañías locales y/o una serie de transacciones comerciales compensatorias destinadas a mejorar la economía del país en desarrollo (indirect offset). Estas transacciones comerciales compensatorias pueden ser transferencias de tecnología e inversiones no relacionadas directamente con la exportación original. Estas transacciones en compensaciones directas e indirectas son a veces una condición impuesta por los gobiernos de los países en desarrollo para aceptar la venta. Un ejemplo de este tipo de operación es el caso de General Dynamics, que invirtió en varios hoteles, desarrollos portuarios y una planta de generación de energía eléctrica en Turquía para cumplir con una operación de compensación indirecta de 800 millones de dólares, que tenía su origen en el contrato de venta a Turquía de 16 cazas 160F por valor de 4’2 billones de dólares. Los países en vías de desarrollo que tienen que hacer frente a problemas presupuestarios y de deuda exterior encuentran a menudo muy convenientes estas formas de financiación mediante compensación “fuera de balance”. 131 Financiación Privada de Infraestructuras 6 La Financiación Privada de infraestructuras: Análisis de casos en Andalucía Financiación Privada de Infraestructuras 6. La Financiación Privada de infraestructuras: Análisis de casos en Andalucía 6.1. Introducción Andalucía es una de las comunidades españolas con menor presencia de la financiación privada en las infraestructuras públicas. No obstante, en los últimos años se observa como la administración andaluza está apostando por fórmulas donde se cuenta con la posibilidad y la intención de establecer modelos de colaboración público privados. Entre ellos destacan: 1. La creación de la empresa pública Gestión de Infraestructuras de Andalucía. 2. Los proyectos de edificios públicos promovidos desde la Dirección General de Patrimonio de la Junta de Andalucía. En nuestra comunidad andaluza son muy escasos los proyectos públicos que han contado con financiación privada. Entre ellos destacamos, por ser los más novedosos y actuales, los modelos de los ferrocarriles metropolitanos andaluces y un modelo de autopistas. Estos, que han seguido un modelo de colaboración público privada de tipo concesional, son lo que vamos a analizar desde una perspectiva económica financiera. Este análisis de casos reales, junto con el punto de vista de los actores implicados, recabado a través de entrevistas personales, nos permite ahondar en los conceptos analizados en los capítulos precedentes, así como extraer conclusiones y reflexionar sobre el futuro. 6.2. Financiación privada en infraestructuras en Andalucía Los modelos de colaboración público privada en la financiación de infraestructuras son escasos en Andalucía. De hecho, la Cámara de Contratistas de Andalucía incluye por primera vez en su Memoria de 2007 un capítulo dedicado a concesiones, porque como se indica en ella, en el actual contexto económico, los contratos de colaboración público privada tendrán una gran importancia. Los aspectos más sobresalientes que se ponen de relieve en esta Memoria son los siguientes: • Se resaltan las ventajas de la colaboración público privada en dos vertientes. Por un lado, favorece el control del déficit público y permite que proyectos que requieren importantes recursos se puedan ejecutar dadas las restricciones presupuestarias. Por otro lado, este tipo de contratos permite una mayor eficiencia en la ejecución, financiación y posterior explotación de la obras, compartiendo con la Administración el riesgo. 135 Financiación Privada de Infraestructuras • La colaboración público privada tiene todavía un carácter secundario, así sólo el 20% de los proyectos de carreteras previstos en el Plan Estratégico de Infraestructuras Terrestres (PEIT) se financiarán con capital privado. • Existe mucho camino por recorrer en la colaboración público privada, debiendo existir voluntad por las dos partes, el sector privado y las administraciones públicas, para alcanzar objetivos más elevados en esta línea. La evolución de las concesiones en España, véase gráfico 1, ha sido importante en los últimos años, aunque aún está lejos de los niveles alcanzados en otros países. Figura 1: Evolución de las concesiones en España. Fuente: Cámara de Contratistas de Andalucía. Memoria 2007. Respecto a los datos recogidos en la tabla 1, que ponen de manifiesto el nivel de financiación privada en las infraestructuras públicas, se observa como en 2007 las obras públicas fueron 9.993,8 millones de euros, con un aumento del 118,3% respecto al 2006. Además, estas licitaciones suponen el volumen más elevado de los últimos cinco años (gráfico 1). De dichas obras públicas, los contratos de construcción y mantenimiento de carreteras suponen más del 90%, estando el 66% destinado a mantenimiento y explotación. En menor medida, aunque no menos importante desde un punto de vista cualitativo, están los 363 millones en obras de movilidad urbana, los 555 millones en otras obras de infraestructura urbana y, por último, los 152,8 millones en desaladoras. 136 Financiación Privada de Infraestructuras Tabla 1: Colaboración público privada en España. Distribución por tipo de obra y Administración. Año 2007. Millones de euros. Fuente: Cámara de Contratistas de Andalucía. Memoria 2007 Al analizar los datos por Comunidades Autónomas (tabla 2), las diferencias son evidentes. La Comunidades de Madrid, Valencia, Castilla León, Aragón, Castilla La Mancha y Cataluña son las que aglutinaron el mayor volumen de licitaciones del total autonómico, con una participación del 82%. Tan sólo en la Comunidad de Madrid se licitó 1.759 millones de euros. Por otro lado, es interesante hacer una lectura del origen de las licitaciones. En la tabla 1 se observan diferencias importantes en la participación de las diferentes administraciones públicas. El 59% lo promovió la administración central, el 33,6% las administraciones autonómicas y, por último, las administraciones locales no alcanzaron el 8%. Por último, es interesante resaltar, tal como se recoge en la tabla 2, las asimetrías que se producen en el reparto de las concesiones promovidas por las diferentes administraciones entre las distintas comunidades autonómicas. En Aragón, Castilla y León, Castilla la Mancha, Extremadura y Comunidad de Madrid, la administración central promovió 5.378,8 millones de euros. Las administraciones autonómicas más activas en promoción de infraestructuras con financiación propia fueron Cataluña y Valencia con 823,3 y 1.646,1 millones de euros, respectivamente. Para finalizar, se observan diferencias significativas entre las obras promovidas por las administraciones locales por comunidades autonómicas, situándose las de mayor volumen en Castilla la Mancha, con 200,7 millones de euros y Extremadura con 177,1 millones de euros. 137 Financiación Privada de Infraestructuras Tabla 2: Concesiones por CCAA y AAPP. Año 2007. Millones de euros. Fuente: Cámara de Contratistas de Andalucía. Memoria 2007. En Andalucía tan sólo se licitaron 105,9 millones de euros que corresponden a 5 obras con financiación privada, de éstos 48,5 millones de euros fueron promovidos por la Junta de Andalucía y el resto por las Administraciones locales. 6.3. Análisis de los modelos concesionales implantados en Andalucía La colaboración privada en la financiación de infraestructuras públicas está comenzando su andadura en Andalucía. La Junta de Andalucía está promoviendo la construcción y explotación de las nuevas líneas de ferrocarril metropolitano, habiendo comenzado las obras en Sevilla y Málaga. Además de analizar el modelo que se está implantando en estos dos casos, hemos seleccionado un modelo de autopistas, por ser un claro ejemplo de actividad concesional. 6.3.1. Análisis del modelo económico financiero de los ferrocarriles metropolitanos andaluces El análisis del modelo económico financiero utilizado por la Junta de Andalucía para la concesión de la construcción y explotación de las primeras líneas de Metro en las ciudades de Sevilla y Málaga comienza con información sobre la estructura de las relaciones de las diferentes administraciones con la sociedad concesionaria, para, seguidamente, ahondar en las caracterís138 Financiación Privada de Infraestructuras ticas del modelo que se está utilizando. Para ello, disponemos de los pliegos de cláusulas administrativas particulares de los contratos de concesión publicados por la Consejería de Obras Públicas y Transportes de la Junta de Andalucía, así como de la hoja de cálculo que sirve de soporte para cuantificar las ofertas de licitación de los posibles oferentes. 6.3.1.1. Información sobre la empresa pública y el modelo implantado La Junta de Andalucía, a través de la Consejería de Obras Públicas y Transportes creó en 199246, una sociedad anónima, con capital público,47 que permitía una mayor flexibilidad y capacidad a la hora de desarrollar las infraestructuras en igualdad de condiciones con los consultores y constructores, pero siempre con las debidas garantías de control público de la Intervención General, Cámara de Cuentas, Parlamento y Auditoria externa. Su actividad se centra en el desarrollo de infraestructuras que constituyen competencia de la Consejería de Obras Públicas y que ésta le encomienda. Los órganos de gobierno son la Junta General, constituida por el Director General de Patrimonio de la Junta de Andalucía como representante del 100% de las acciones y el Consejo de Administración que representa el órgano supremo de administración de GIASA.48 Su objeto social es:49 a) El proyecto y la ejecución de infraestructuras y equipamientos, así como su mantenimiento y explotación y la prestación de servicios relacionados con los mismos, competencia de la Consejería de Obras Públicas y Transportes de la Junta de Andalucía. b) La obtención y gestión de la financiación precisa para la realización de las obras y servicios referidos en el apartado anterior. GIASA es el órgano ejecutor de las políticas decididas por la Consejería de Obras Públicas y Transportes en materia de infraestructuras viarias. La competencia de GIASA se circunscribe a la gestión de proyectos y obras de infraestructuras del transporte, siendo el ámbito de actuación todo el territorio de la Comunidad Autónoma de Andalucía. La planificación hasta la fase de estudios informativos, el control, la explotación y el mantenimiento de las infraestructuras del transporte corresponde a los diferentes centros directivos, bien centrales o delegaciones provinciales, recibiendo la empresa pública los encargos de desarrollo de proyectos y obras. GIASA contrata los servicios de empresas consultoras para la redacción de proyectos, la realización de estudios geológicos y geotécnicos, la dirección de obra y el control de calidad.Asimismo contrata la ejecución de obra con empresas constructoras en sus diferentes ramas. De 46 Se constituye con el nombre de Sociedad de Gestión de Infraestructuras Sierra Nevada 1995, S.A. En el ejercicio 1996 ese nombre es modificado por el actual Gestión de Infraestructuras de Andalucía, S.A. (GIASA). 47 GIASA es una sociedad constituida con arreglo al derecho privado siendo su capital público, de acuerdo al art. 6.1 a) de la Ley de Hacienda de la Comunidad Andaluza. 48 Su funcionamiento está regulado por el Decreto 86/92 (modificación mediante Decreto 384/96), y conforme al cumplimiento de los Estatutos, del Reglamento de Régimen Interior y del Código Ético de la empresa. Fuente:www.giasa.com 49 Fuente: Cuentas Anuales 2007 de la sociedad Gestión de Infraestructuras de Andalucia, S.A. 139 Financiación Privada de Infraestructuras esta manera, la empresa pública dispone de recursos propios para la gestión integral de los proyectos. El objetivo de GIASA es conseguir la máxima calidad de los proyectos y las obras en el plazo establecido y sin desviaciones de coste. GIASA es partidaria de utilizar el modelo concesional en campos como autopistas de peaje, aeropuertos, aparcamientos, etc.50 porque el servicio se autofinancia con los pagos de los usuarios sin apelación a fondos públicos, lo que implica un mejor control de los costes. Además, para que el modelo de concesión sea viable debe minimizarse el riesgo de construcción, que debe ser transferido a la empresa constructora. También, es importante que exista independencia entre la empresa concesionaria y la constructora, de hecho esta tendencia se está dando en varios grupos empresariales españoles que han creado empresas concesionarias independientes. Sin embargo, la obligación de realizar fuertes inversiones aumenta el riesgo de renegociación. Y ello, conlleva numerosos inconvenientes:51 • Distorsiona el proceso de licitación. • El que gana el concurso puede no ser el más eficiente sino el más capaz de desencadenar y gestionar una nueva negociación (ofertas oportunistas). • Resta credibilidad al proceso de adjudicación. • La renegociación se celebra bilateralmente entre concedente y concesionario sin ninguna presión competitiva. • En la renegociación pueden entrar componentes de índole política (plazos) que reduzcan la eficiencia. En opinión de Serrano, el modelo concesional BOT (build, operate and transfer) puede aplicarse a sistemas de metros y tranvías, aunque es de difícil ejecución y requiere un diseño cuidadoso. El problema es que la renegociación es casi inevitable. En los proyectos de los metros de Sevilla y Málaga interviene tanto la administración central, como diversos organismos a nivel regional, así como los ayuntamientos afectados a nivel local. Como se describe en la figura adjunta, las relaciones entre las administraciones intervinientes son: • La Administración que concede la subvención es la Junta de Andalucía, a través de la Consejería de Obras Públicas y Transportes (COPT). • La Consejería atribuye las competencias y funciones de los servicios de los ferrocarriles metropolitanos al Ente Público Ferrocarriles de la Junta de Andalucía en enero de 2005. 50 Declaraciones de Teófilo Serrano Beltrán, miembro del Consejo de Administración de GIASA, en la Jornada Técnica de metros, tranvías y ferrocarriles celebrada en Bilbao el 2 de febrero de 2007. 51 Basado en Guasch, J.L. (2004): Granting and renegociating infrastructure concessions, WBI. 140 Financiación Privada de Infraestructuras • Existen Convenios de colaboración entre la Junta de Andalucía y los Ayuntamientos implicados. • La Administración General del Estado tiene pendientes Convenios de colaboración para determinar la aportación de la subvención en capital sobre el valor de la inversión en infraestructura. Figura 2: Relaciones entre las administraciones en los proyectos de los ferrocarriles metropolitanos andaluces Fuente: Cabanillas (2005) El ente público Ferrocarriles de la Junta de Andalucía52 adscrito a la Consejería de Obras Públicas y Transportes fue creado según la aplicación de la Ley 2/2003 y está sometido a los criterios de interés público y rentabilidad social. El fin general de Ferrocarriles de la Junta de Andalucía es el ejercicio y desarrollo de las competencias de la Junta de Andalucía en materia de transporte ferroviario. Actualmente se traduce en dos líneas de trabajo fundamentales: a) La ordenación del transporte ferroviario de mercancías y viajeros que tengan su origen y destino dentro del territorio de la Comunidad Autónoma, aunque discurran sobre infraestructuras de titularidad estatal. b) Ejercer las competencias de control y tutela de las concesiones otorgadas por la Junta de Andalucía para la construcción y explotación de las nuevas líneas de ferrocarril metropolitano, como las correspondientes a los proyectos de metros de Sevilla, Málaga y Granada y del tren-tranvía de la Bahía de Cádiz. 52 Esta denominación actual data de 19 de enero de 2007. 141 Financiación Privada de Infraestructuras Los distintos proyectos de nuevas infraestructuras que la Junta de Andalucía está promoviendo en las cuatro principales áreas metropolitanas andaluzas son los siguientes: 1. La Línea 1 de Metro de Sevilla, cuyas obras comenzaron en otoño de 2003, y atraviesa en sus 18 kilómetros de recorrido los municipios de Sevilla, Dos Hermanas, Mairena del Aljarafe y San Juan de Aznalfarache, para servir a una población de 858.000 personas. Esta línea cuenta con un presupuesto de adjudicación de 428,5 millones de euros y una estimación inicial de 14,1 millones de viajeros al año.53 2. También se han iniciado las obras de las líneas 1 y 2 de Metro de Málaga. Sus 11,8 kilómetros de recorrido servirán para atender a una población de 559.000 personas, contando además con un presupuesto de 403 millones de euros y la previsión de transportar a 17 millones de viajeros al año.54 3. La Línea Metropolitana de Metro Ligero de Granada va a comenzar en breve, ya que recientemente han sido adjudicadas las obras del primer tramo entre Albolote y Maracena. Esta línea tendrá un recorrido aproximado de 15 kilómetros para atender a una población de 289.139 personas. A tal fin se ha estimado un presupuesto de 318 millones de euros y una previsión de viajeros de 13 millones al año. 4. Además, se han licitado los proyectos de los distintos subtramos en los que se ha dividido el tren-tranvía entre Chiclana y San Fernando, cuyo objetivo a medio plazo es conectarse también con Cádiz a través de las vías de ferrocarril de titularidad estatal, mediante un sistema de tren-tranvía y con una inversión estimada de 140 millones de Euros. El esquema general del modelo económico-financiero que se está utilizando para la construcción y explotación de los ferrocarriles metropolitanos andaluces se adjunta en la figura 3. Con respecto a las relaciones funcionales, el esquema describe que la administración que adjudica la concesión es la Junta de Andalucía55 y que además, participa en el capital de la sociedad concesionaria con el 25% de su capital. Esta participación del sector público en el capital social de la concesionaria es novedosa con respecto a los modelos concesionales utilizados en otras comunidades autónomas y despierta interés porque supone alinear los intereses del sector público y del sector privado para conseguir el éxito del proyecto. Como veremos más adelante, la participación pública se realiza a través de la sociedad municipal de Transportes Urbanos de Sevilla, TUSSAM. Los flujos de recursos económicos representados muestran que la sociedad concesionaria, que realiza una inversión aproximada de 400 millones de euros por proyecto, se nutre de fondos públicos (subvención en capital en la fase de construcción y aportaciones a la tarifa en la fase de explotación), de financiación del Banco Europeo de Inversiones (por un importe 53 www.metrodesevilla.net 54 www.metromalaga.info 55 A través de la Consejería de Obras Públicas y Transportes. 142 Financiación Privada de Infraestructuras aproximado de 250 millones de euros por proyecto) y préstamos participativos (hasta un 5% del volumen de la inversión) en la primera fase, aunque también son necesarios los fondos procedentes de las aportaciones en capital para constituir la sociedad concesionaria y de préstamos de otras entidades financieras; y por último, en la fase de explotación obtendrá recursos del cobro de las tarifas a los usuarios de los transportes, además de la ya comentada aportación pública. Figura 3: El modelo económico-financiero de los ferrocarriles metropolitanos andaluces Fuente: Cabanillas (2005) Centrándonos en los aspectos económicos, los elementos esenciales previstos en el contrato de concesión son los siguientes: 1. El objeto del contrato incluye las prestaciones del concesionario que abarcan los siguientes aspectos: • Elaboración del Proyecto de construcción definitivo. • Ejecución de las obras de infraestructura y demás obras e instalaciones asociadas. • Adquisición y mantenimiento del material móvil. • Prestación del servicio público de transporte por ferrocarril metropolitano. • Mantenimiento y conservación de las obras, instalaciones y material móvil. 2. El concesionario ejecuta el contrato a su riesgo y ventura, en los aspectos relativos a construcción, explotación, conservación y financiación. Las implicaciones de esta aseveración son las siguientes: 143 Financiación Privada de Infraestructuras a) La administración no aplica “revisión de precios” durante la construcción de las obras ni reconoce obra distinta del proyecto de construcción aprobado, es decir, contrata la obra a precio cerrado. b) El concesionario asume tanto la evolución de las condiciones financieras del mercado como el riesgo y ventura de la evolución del tráfico, salvo la parte garantizada por la administración.56 Es decir, la retribución al concesionario en la fase de explotación se fija en base a su oferta económica y a su propia estimación de tráfico y varía en función del tráfico real de viajeros. Este aspecto es importante porque implica que el riesgo de demanda se transfiere al concesionario a efectos de computar el proyecto en el balance del concesionario y no en el del sector público. Ahora bien, los pagos que realice la administración al concesionario, durante la vida de la concesión, como remuneración por el servicio (la parte garantizada de la tarifa) computará anualmente como necesidad de financiación por su importe respectivo. c) No se derivarán responsabilidades para la Junta de Andalucía respecto a: • Los resultados de la explotación de la línea. • La evolución de los residentes en el entorno de las estaciones. • El aumento o modificación de las líneas de transporte en la zona debido a actuaciones de otras Administraciones públicas competentes. • La evolución y rendimiento de actividades comerciales complementarias autorizadas. De toda la información disponible para los licitadores (proyectos básicos, informe ambiental, Pliego de Prescripciones Técnicas Particulares, etc.) nos vamos a centrar en el análisis del modelo económico que elabora la administración y que deben conformar los oferentes. El modelo que analizamos representa, por tanto, una estimación del plan económico-financiero de la concesión. Los objetivos básicos en la definición del modelo que analizamos han sido los siguientes: 57 1. El proyecto debe ser atractivo para posibles inversores, lo que se cuantifica a partir de la rentabilidad de los recursos propios de la sociedad concesionaria. 2. El equilibrio económico-financiero del proyecto debe producirse tanto a favor de la administración (en el sentido de existir dotación presupuestaria por las aportaciones realizadas) como a favor de la sociedad concesionaria (la viabilidad financiera del proyecto considerando la aportación de fondos públicos). 3. Menor coste para la Junta de Andalucía. El principal criterio económico del modelo económico financiero es determinar el menor VAN de las contribuciones a realizar por la Administración. 56 Se detalla como se calcula la parte garantizada por la administración en epígrafes posteriores. 57 Recogido en Cabanillas (2005). 144 Financiación Privada de Infraestructuras 4. El proyecto no debe computar en el sector público, a efectos de SEC 95. Al ser una concesión administrativa, explotada a riesgo y ventura del sector privado, la inversión en la infraestructura se registra en el balance del concesionario privado y no en el de la Administración Pública. Por lo tanto, esta inversión no supone mayor déficit público (a excepción de la parte de inversión que se subvenciona durante la construcción). Por ello, el endeudamiento que financia la inversión costeada por el concesionario no computa como endeudamiento de la Administración Pública. El criterio de decisión para la definición de las variables clave del modelo ha sido su contribución al cumplimiento de los objetivos anteriores. Así, los criterios básicos que se consideran en la valoración de las ofertas de adjudicación del concurso y su ponderación hasta un máximo de mil puntos son los siguientes: Tabla 3: Criterios de básicos de adjudicación de los proyectos de concesión de los ferrocarriles metropolitanos andaluces Criterios de adjudicación Puntuación máxima Oferta económica y plan económico financiero 400 puntos Oferta técnica del proyecto y ejecución de obras 260 puntos Oferta técnica de prestación del servicio 240 puntos Compromiso de coordinación de servicios de Transporte público 100 puntos Puntuación máxima 1.000 puntos Fuente: Pliegos de Cláusulas Administrativas Particulares de los Proyectos Con respecto a la oferta económica y el plan económico financiero, es interesante destacar que se consideran ofertas temerarias aquellas que presenten riesgos de insolvencia durante los primeros siete años de explotación del servicio. Dichos riesgos de insolvencia se entienden que existen cuando las pérdidas acumuladas estimadas de la concesionaria durante el periodo citado excedan del 20% de los recursos propios. Para determinar la concurrencia de dichas circunstancias en las distintas ofertas se efectuará una previa evaluación de las mismas mediante una revisión económico-financiera del modelo que utilice los parámetros ofertados por el licitador con excepción del número de viajeros estimados. En relación con este parámetro a estos efectos se introducirán en el modelo económico-financiero las cifras anuales promedio de usuarios de la totalidad de los licitadores derivadas de los distintos estudios de tráfico elaborados. El desglose de los 400 puntos asignados a la oferta económica y los criterios de asignación se detallan a continuación y se resumen en la siguiente tabla. 1. El menor Valor Actual Neto de las aportaciones de la Administración durante la fase de explotación. Se puntúa de manera lineal por tramos desde la puntuación máxima (225 145 Financiación Privada de Infraestructuras puntos) que se adjudica al menor VAN hasta la mínima (0 puntos) que se otorga al 125% del menor VAN. 2. El mejor ratio de cobertura del servicio de la deuda (RCSD) durante la vida de la financiación para cada año que se calcula, según el PCAP, como el cociente entre el valor actual de los flujos de caja futuros disponibles para el servicio de la deuda (básicamente ingresos menos gastos de explotación, mantenimiento, inversión y reposición e impuestos, descontados al tipo de interés medio de los préstamos) durante los años restantes del préstamo y el saldo de la deuda existente al final de cada año. En la hoja de cálculo considera el flujo de caja disponible para el servicio de la deuda dividido entre la suma de intereses y amortizaciones anuales, sin considerar posibles amortizaciones anticipadas. Además, no se incluyen los años de construcción (la previsión era de 3 años) ni el último año de reversión. Se obtiene el valor mínimo de la RCSD de cada oferta, y se adjudica 75 puntos al ratio mayor y 0 al menor. Se reparten proporcionalmente los puntos para los valores intermedios siempre y cuando la cobertura del servicio de la deuda anual mínimo en cualquier año de cualquier préstamo no sea inferior a 1,15. De lo contrario, la puntuación de la oferta que presenta dichas características bajo este criterio sería de 0 puntos, si se considera que no existe cobertura adicional suficiente en las cuentas de reserva. 3. Mayor porcentaje de reintegro de excedentes procedentes de la recaudación por billetaje derivados de tráficos reales superiores a los previstos por el licitador en su oferta. Se puntúa de la siguiente manera: al mayor porcentaje ofertado se le dan 50 puntos y al menor 0, repartiéndose proporcionalmente los puntos para los valores intermedios. 4. Coherencia de la oferta y apoyo de entidades financieras. Se valora que la estructura de financiación se adecue a los flujos de caja del proyecto y la firmeza y solidez del apoyo de las entidades financieras, así como su adecuado reflejo en la conformación del modelo económico-financiero. 5. Préstamos participativos. Se valora la incorporación de préstamos participativos en la estructura de financiación y las características y condiciones de los mismos. 146 Financiación Privada de Infraestructuras Tabla 4: Criterios de básicos de adjudicación de la oferta económica y el plan económico financiero Criterios de adjudicación Puntuación máxima 1. Menor valor del VAN de las aportaciones de la Administración durante la explotación 225 puntos 2. Mejor cobertura del servicio de la deuda 75 puntos 3. Mayor porcentaje de reintegro de excedentes 50 puntos 4. Coherencia de la oferta y apoyo de entidades financieras 40 puntos 5. Incorporación de préstamos participativos en la estructura de financiación 10 puntos Puntuación máxima 400 puntos Fuente: Pliegos de Cláusulas Administrativas Particulares de los Proyectos Además, el modelo calcula otros ratios: • Ratio de Solvencia El saldo neto de Capital Social + Reservas +/- Resultados, no podrá ser inferior al 66% del Capital Social en ninguno de los ejercicios de la concesión. • TIR (Tasa interna de retorno) del accionista Para su cálculo se considera tanto el capital social desembolsado como los dividendos percibidos.También, calcula la TIR del accionista constante, restando al TIR anterior la tasa de inflación prevista durante el periodo de la concesión del 2,5%. • CLCR (Concession Life Cover Ratio) El ratio de cobertura durante la vida de la concesión es el cociente entre: 1. El valor actual los flujos de caja disponibles para el servicio de la deuda y como valor residual el flujo de caja del último año que corresponde a la reversión a una tasa de descuento del 6%. 2. La deuda viva a largo plazo al final de cada año, incluyendo los préstamos participativos. • LLCR (Loan Life Cover Ratio) El ratio de cobertura durante la vida del préstamo es igual al ratio anterior pero considerando la vida del préstamo (30 años) en lugar de la vida de la concesión (35 años). 6.3.1.2. Estructura económico-financiera de los proyectos A efectos del cálculo de la rentabilidad del proyecto, exponemos los componentes de las variables que determinan dicha rentabilidad. Así, en primer lugar se considera inversión inicial a 58 Se consideran gastos capitalizables el IVA no deducible derivado de la subvención en capital y los gastos financieros en el periodo de construcción. 147 Financiación Privada de Infraestructuras todo el inmovilizado durante los tres primeros ejercicios de la concesión, anteriores a la puesta en marcha, sin incluir gastos capitalizables58. Los componentes de la inversión inicial son: • Gastos de establecimiento derivados de la constitución de la sociedad y de la captación de sus recursos propios. Esta partida se amortizará en 5 años a contar desde la puesta en marcha. • Inmovilizado inmaterial, formado por elementos patrimoniales intangibles constituidos por derechos susceptibles de valoración económica que estén destinados a servir de forma duradera a la actividad de la empresa. Esta partida se amortizará en 5 años a partir de la puesta en funcionamiento de la explotación. • Inmovilizado material, compuesto por elementos patrimoniales tangibles, muebles o inmuebles, destinados a servir de forma duradera en la actividad de la empresa. Se definen los siguientes subepígrafes: - Terrenos y bienes no amortizables. - Obra Civil (infraestructura), a amortizar en 100 años a partir de la puesta en marcha. - Superestructura, a amortizar en 50 años a partir de la puesta en marcha. - Material móvil, a amortizar en 25 años a partir de la puesta en marcha. La reinversión, tanto por renovación como por ampliación, está prevista en los años 15 al 30, ambos inclusive. - Instalaciones, seguridad y comunicación, a amortizar en 15 años a partir de la puesta en marcha. - Arquitectura, a amortizar en 100 años a partir de la puesta en marcha. - Electrificación, a amortizar en 100 años a partir de la puesta en marcha. Para aquellos elementos cuya vida útil es superior a la vida de la concesión, el modelo calcula un fondo de reversión. En segundo lugar, con respecto a la financiación el capital social es un 20% del coste de inversión inicial, y se desembolsa el 25% en el primer año de concesión, el 50% en el segundo y el 25% restante en el tercer año de la concesión. Un porcentaje del 25% del capital así determinado será suscrito y desembolsado por la Administración –directamente o través de entidad o sociedad pública que designe– en las mismas condiciones que se establecen para el adjudicatario. El reparto de dividendo sólo se producirá en el caso que existan resultados positivos, se hayan dotado las reservas legales, se haya pagado los intereses del préstamo participativo, y exista tesorería positiva. Los resultados disponibles que no sean distribuidos como consecuencia de estas limitaciones serán distribuidos en el ejercicio de la reversión de la concesión, es decir en el año 35. 148 Financiación Privada de Infraestructuras Con el fin de reducir la tarifa técnica59 de la prestación del servicio, el importe de la inversión inicial (excluido el material móvil) es subvencionado en un 33% por aportaciones realizadas por la Administración según establece la cláusula 36.2. del PCAP. A los efectos de conformar el modelo económico-financiero los desembolsos se realizarían en un 20% en el primer año de la concesión, un 30% en el segundo y un 50% en el tercero (con ello se tiene en consideración el posible efecto sobre el flujo de caja derivado del hecho de que las subvenciones aun aportándose en partes iguales por año como indica el PCAP se puedan hacer efectivos realmente a mitad de cada año). La imputación a resultados se realiza automáticamente en la misma proporción en que se deprecia la inversión inicial, coincidiendo la última imputación a resultados con el último ejercicio de la concesión. La financiación prevista se compone, además de las aportaciones de los socios promotores y la subvención, de recursos ajenos compuestos por dos créditos y un préstamo participativo. Las principales características son: • Préstamo participativo por un límite máximo del 5% de la inversión inicial y que será desembolsado en las mismas proporciones que la cifra de capital social. • Préstamo A) financiado por el Banco Europeo de Inversiones (BEI). Las disposiciones predefinidas por el modelo son un 25% en el primer ejercicio, 40% en el segundo ejercicio y 35% en el tercero. Amortización creciente predeterminada, con posibilidad de amortizaciones anticipadas que van reduciendo la duración del préstamo, prevista inicialmente en 30 años. El tipo de interés base de referencia es el 5,5% al que se añade un margen negociado por el licitador con el BEI. • Préstamo B) financiado por otra entidad financiera y mayor flexibilidad a la hora de definir las disposiciones, cuotas de amortización, comisiones y gastos. El tipo de interés base de referencia sigue siendo el 5,5% al que se añade un margen negociado por el licitador con la entidad financiera. • El licitador puede optar por el préstamo A, B o una combinación de ambos. La estructura financiera de la sociedad vehículo viene condicionada por los requerimientos de garantías que exige la financiación bancaria procedente del Banco Europeo de Inversiones. Esta financiación es más ventajosa que la obtenida con otras entidades financieras. Se contempla la posibilidad de utilizar préstamos de tesorería en el caso de que el flujo de caja acumulado sea negativo, aunque dichos saldos no se consideran en los ratios de co59 La tarifa técnica es la cantidad en euros, referida al año 1 de la concesión, que cobra el licitador de la oferta y que se compone de (a) la tarifa a cobrar a los usuarios y (b) las aportaciones de la Administración, que a su vez, van en función del tráfico ofertado por el licitador. La tarifa a cobrar a los usuarios tiene un límite máximo determinado por el PCAP y se actualiza conforme al IPC previsto del 2,5%. 149 Financiación Privada de Infraestructuras bertura del servicio de la deuda. El flujo de tesorería acumulado debe ser positivo en los primeros 10 años. Se constituye un fondo de reserva de cobertura de la deuda formado por inversiones financieras indisponibles, únicamente en los 5 primeros años, como garantía del reembolso de los préstamos. A esta inversión se le calcula un rendimiento anual del 4% y se mantiene mientras exista deuda viva de los préstamos bancarios. En tercer lugar, desglosamos los conceptos que forman parte de las cuentas de resultados. Así, con respecto a los ingresos, proceden de: a) Ventas de billetes, para lo que son necesarias las estimaciones de viajeros anuales ofertados por el licitador, multiplicados por la tarifa definida y actualizada anualmente con el 2,5 de IPC previsto. b) Otras actividades de explotación (publicidad, alquileres, aparcamientos) ofertadas por el licitador. c) Aportaciones de la administración: la aportación que realizará la Administración al concesionario estará constituida por la suma de las dos siguientes cantidades cuyo cálculo se realizará cada año: 1. Aportación en función del tráfico ofertado. La que resulte de la multiplicación de la tarifa técnica que el concesionario ha ofertado actualizado con el IPC previsto, corregido con el factor de actualización ofertado por un coeficiente β, que variará a lo largo de los años de acuerdo con la tabla que se adjunta a continuación,60 y por el número de viajeros previsto por el concesionario en su oferta para el año en que se realice el cálculo. Año i 4-8 9-13 14-18 19-23 24-28 29-33 β 0,45 0,40 0,35 0,30 0,27 0,24 2. Aportación variable en función del tráfico real de pasajeros. La que resulte, siempre que fuese positiva, de la multiplicación de las dos siguientes cantidades: a) el número de viajeros para el año en el que se realice el cálculo y b) la obtenida de restar a la cantidad 1 el coeficiente β y multiplicar el resultado por la tarifa técnica que el concesionario ha ofertado y, a este resultado, restarle la tarifa media percibida por viajero en el año de cálculo. Estas aportaciones serán efectivas del año 4 al 33 de la concesión (1 a 30 de la explotación). Los licitadores deberán ofertar la tarifa técnica para el primer año (en valor año 2004) y el factor de actualización (definido como % sobre IPC anual) al que se efectuará la actua60 La tabla anterior considera los períodos en función de los años de la concesión y es coincidente con la contenida en la cláusula 36.4. PCAP, estructurada en función de los períodos de explotación (1er año de explotación es el 4º de concesión). 150 Financiación Privada de Infraestructuras lización de la misma cada año a lo largo de la concesión. Este factor no podrá ser superior al 100%. Esta cantidad a aportar por la Administración puede expresarse mediante la siguiente fórmula: P i - βt tiN pi + [((1 - β)t ti) - t ri]N Ri Siendo: Pi = Aportación de la Administración en el año i NPi = Número de viajeros previstos por el concesionario, en su oferta, para el año i tri = Tarifa media percibida por viajero en el año i tti = Tarifa técnica ofertada indexada al año i NRi = Número de viajeros reales en el año i y siempre que [((1 - β)t ti) - t ri]N Ri>0 Las aportaciónes de la administración durante la fase de explotación, en función del tráfico ofertado y del tráfico real, son segregables y pueden ser cedidos por el concesionario en garantía de cualquier operación de financiación que se concierte para la construcción y explotación de la línea. La aportación de la Administración así definida tendrá un valor máximo para cada año igual al que resulte de multiplicar la diferencia entre la tarifa técnica y la tarifa media percibida por el número de viajeros previstos por el concesionario en su oferta. Su expresión analítica es: P imax = [t ti - t ri]N Pi Para el supuesto de que la demanda real supere a la prevista por el licitador en su oferta, éste deberá haber ofertado que porcentaje del exceso de los ingresos totales por billetaje obtenidos como consecuencia de la diferencia de demanda reintegrará a la Administración. Los gastos de explotación se incluyen en el modelo según las estimaciones previstas por los licitadores, y deben incluir el efecto de incremento anual de precios en las cifras estimadas. Otro aspecto importante es la reversión de la concesión. Extinguida la concesión el concesionario quedará obligado a hacer entrega a la Administración, en buen estado de conservación y uso, de las obras y material móvil incluidos en la concesión, así como de los bienes e instalaciones necesarios para su explotación. Los bienes e instalaciones incluidos en las zonas de explotación comercial, si las hubiera, se entregarán igualmente a la Administración. Quedarán igualmente extinguidos todos los contratos vinculados a la concesión y a la explotación de las zonas comerciales. 151 Financiación Privada de Infraestructuras Para asegurar dicho fin el concesionario deberá crear inicialmente y dotará a lo largo de la concesión una cuenta de reserva para inversiones de reposición separada de las otras cuentas del concesionario que se invertirá en depósitos financieros en instituciones de reconocida solvencia. A partir del año 28 (inclusive) de la explotación del servicio dicha cuenta se dotará como mínimo en un 5% de los ingresos anuales totales del concesionario y su saldo se podrá utilizar únicamente para la compra de material móvil o grandes reposiciones autorizadas por la Administración. Por último, está previsto que la Administración pueda restablecer el equilibrio económico financiero del contrato de concesión, en beneficio de la parte contratante que corresponda, exclusivamente en los siguientes supuestos: a) Cuando la Administración modifique, por razones de interés público, las condiciones establecidas en el pliego, tanto para la construcción de la obra como para su posterior explotación. b) Cuando causas de fuerza mayor o actuaciones de la Administración determinen de forma directa la alteración sustancial de la economía de la concesión. c) Cuando se produzcan el resto de circunstancias expresamente previstas en el pliego. En los supuestos en que proceda, salvo que se decida la resolución de la concesión, el restablecimiento del equilibrio económico, se realizará mediante la adopción de alguna de las medidas siguientes: a) Modificación de las tarifas establecidas. b) Ampliación o reducción del plazo concesional, dentro de los plazos legalmente permitidos. c) Permitiendo aprovechamientos comerciales, de alquiler de espacios,publicidad o de otro tipo adicionales a los concedidos y autorizados en los pliegos que regulan la presente concesión. d) Cualquier otra modificación de las cláusulas de contenido económico del pliego. e) La combinación de alguna de las medidas descritas en los apartados anteriores. El objetivo básico del modelo económico financiero se centra en determinar el VAN de las contribuciones a realizar por la Administración. El modelo tiene cuatro elementos principales que son los que determinan el equilibrio económico financiero de la concesión: 1. Tarifa técnica. 2.Tarifas a usuarios. 3. Inversión a realizar. 152 Financiación Privada de Infraestructuras 4. Tasa Interna de Retorno (TIR) esperada del capital propio del concesionario calculada por el modelo, lo que teniendo en cuenta la inflación del 2,5% utilizada determinará la TIR del capital esperado en valor constante. Algunos aspectos financieros a destacar del modelo son los siguientes: • No se ha considerado relevante para el modelo ni el efecto de las variaciones del circulante ni la financiación del IVA durante el periodo de construcción ni durante el periodo de explotación. • Indexación sobre IPC. El factor de indexación se define como un porcentaje ofertado por los licitadores de 0 a 100% a aplicar sobre la inflación anual base (2,5%). El resultado de aplicar el factor de indexación sobre la inflación anual base se utilizará como factor de actualización anual de las tarifas técnicas a lo largo de la concesión. Este factor de indexación no podrá ser superior al 100%. • Reintegro de excedentes: dado que el tráfico real puede exceder del previsto por el licitador, los ingresos excedentarios deberán ser devueltos a la Administración. No obstante, el modelo trata el tráfico previsto en la oferta como si fuese el real por lo que el porcentaje establecido de reintegro de excedentes no tiene ningún efecto sobre el modelo. • Además de los ingresos por tarifas técnicas, pueden existir otros ingresos procedentes de publicidad, alquileres, aparcamientos, etc. 6.3.1.3. Análisis del proyecto Metro de Sevilla Es un contrato de concesión administrativa para la construcción y explotación de la Línea 1 Interurbana - Metro de Sevilla de transporte público ferroviario.61 Las principales características son las siguientes: 1. El órgano de contratación es la Consejería de Obras Públicas y Transportes de la Junta de Andalucía. 2. El plazo de la concesión es de 35 años. Se ha estimado un período de 3 años para la construcción e inicio de la explotación, considerándose enero del cuarto año de la concesión como el comienzo de la explotación. 3. Las garantías se desglosan de la siguiente forma: • Garantía provisional: 7.200.000 euros, aproximadamente. 61 Es un contrato de los previstos en el artículo 161 de la Ley 16/1987, de 30 de julio, de Ordenación de los Transportes Terrestres (LOTT), de naturaleza administrativa, y se regirá por la LOTT y su reglamento de desarrollo, aprobado por Real Decreto 1211/1990, de 28 de septiembre (ROTT); por los preceptos contenidos en el Texto Refundido de la Ley de Contratos de las Administraciones Públicas (TRLCAP), junto con sus normas de desarrollo y, en particular, el Reglamento General de la Ley de Contratos de las Administraciones Públicas, aprobado por Real Decreto 1098/2001, de 12 de octubre (RGCAP). Asimismo, esta sujeto a las disposiciones y normas de Derecho Comunitario que le sean de aplicación. 153 Financiación Privada de Infraestructuras • Garantía definitiva de construcción: 4% del presupuesto ofertado del coste de la inversión. • Garantías complementarias: 2% del presupuesto ofertado del coste de la inversión. • Garantía definitiva de explotación: 3% del presupuesto de inversión efectuada. 4. La Sociedad Concesionaria es una Sociedad Anónima con domicilio en Sevilla y cuyo capital social está compuesto por un mínimo del 20% del coste de la inversión62. Los accionistas son las empresas Dragados, Sacyr, GEA 21, CAF y la empresa municipal con un 10% y se admiten préstamos participativos hasta un importe equivalente al 5% de la inversión. Las variables macroeconómicas utilizadas han sido: • Inflación prevista: 2,5% • Tipo de interés de mercado: para inversiones financieras y operaciones de tesorería (activa y pasiva): - Operaciones de activo: 4%. - Operaciones de pasivo: 6%. • Tasa efectiva del impuesto sobre sociedades: 35%. De las cuentas anuales de 2007 de Ferrocarriles de la Junta de Andalucía, obtenemos los siguientes datos de interés. El 16 de febrero de 2004, Metro de Sevilla, S.A. suscribió un contrato de préstamo con el BEI por importe de 50 millones de euros para la financiación de las obras de la línea 1, existiendo un compromiso expreso por parte del BEI de facilitar una financiación adicional hasta alcanzar un total de 260 millones de euros. Entre las garantías establecidas a favor del BEI para garantizar el cumplimiento de las obligaciones pecuniarias y financieras derivadas de dicho contrato, existe una cesión para pago de los derechos de crédito de Metro de Sevilla, S.A., frente a Ferrocarriles de la Junta de Andalucía derivados de las aportaciones a realizar durante la explotación del servicio. Con fecha 27 de febrero de 2007, el Consejo de Gobierno de la Junta de Andalucía, acordó incrementar la subvención de capital Metro de Sevilla, correspondiente a las inversiones en infraestructuras e instalaciones fijas, pasando del 33% al 45% del total. Con esta medida, se pretende lograr una mayor implicación para atender las demandas ciudadanas en la fase final de la obra civil, así como hacer frente a la financiación adicional de las últimas mejoras introducidas en el proyecto y contribuir al mantenimiento del equilibrio financiero de la sociedad concesionaria. 62 Compuesta por infraestructuras, instalaciones y material móvil excluyendo gastos capitalizables. 154 Financiación Privada de Infraestructuras Las cuentas anuales de la sociedad Metro de Sevilla, S.A. en miles de euros y referidas al cierre del ejercicio 2007 se exponen a continuación. Balance de situación de Metro de Sevilla, S.A. a 31de diciembre de 2007 Cuenta de Pérdidas y Ganancias de Metro de Sevilla, S.A. a 31de diciembre de 2007 6.3.1.4. Análisis del proyecto Metro de Málaga El objetivo del modelo es asegurar la evaluación homogénea, transparente y objetiva de las propuestas económicas presentadas. Las principales características son las siguientes: 1. El objeto del contrato es la concesión para la construcción y explotación de las líneas 1 y 2 del Metro de Málaga. 2. El Órgano de Contratación es la Consejería de Obras Públicas y Transportes de la Junta de Andalucía. 3. El plazo de la concesión es de treinta y cinco años, a contar desde el día siguiente al de la formalización del contrato. 4. Las garantías se desglosan de la siguiente forma: 4a. Garantía provisional: aproximadamente 7.500.000 euros. 4b. Garantía definitiva de construcción: 4% del presupuesto ofertado del coste de la inversión. 155 Financiación Privada de Infraestructuras 4c. Garantías complementarias: 2% del presupuesto ofertado del coste de la inversión. 4d. Garantía definitiva de explotación: 3% del presupuesto de inversión efectuada. 5. La Sociedad Concesionaria es una Sociedad Anónima constituida el 12 de noviembre de 2004 con un Capital Social de casi 77 millones de euros, equivalente al 20% del coste total de inversión, con domicilio en Málaga, y cuyo Órgano de Administración es el Consejo de Administración. La administración, a través de GIASA, suscribió una participación accionarial del 25%, y se considera la posibilidad de préstamos participativos hasta un 5% de la inversión. En 2007, Metro de Málaga, S.A. realizó una ampliación de capital, desembolsada íntegramente en dicho ejercicio, quedando la participación de la empresa pública en un 22,91% del capital social. Las variables macroeconómicas utilizadas han sido: • Inflación prevista: 2,5% • Tipo de interés de mercado: para inversiones financieras y operaciones de tesorería (activa y pasiva): - Operaciones de activo: 3%. - Operaciones de pasivo: 6%. • Tasa efectiva del impuesto sobre sociedades: 35%. De las cuentas anuales de 2007 de GIASA, obtenemos los siguientes datos de interés. El 3 de febrero de 2006, Metro de Málaga, S.A. suscribió un contrato de préstamo con el BEI por importe de 50 millones de euros para la financiación de las obras de las líneas 1 y 2, existiendo un compromiso expreso por parte del BEI de facilitar una financiación adicional hasta alcanzar un total de 260 millones de euros. Entre las garantías establecidas a favor del BEI para garantizar el cumplimiento de las obligaciones pecuniarias y financieras derivadas de dicho contrato, existe una prenda sobre la totalidad de las acciones así como sobre los derechos de crédito de los accionistas, incluyendo todas las acciones de GIASA, frente dicha sociedad. Las cuentas anuales de la sociedad Metro de Málaga, S.A. en miles de euros y referidas al cierre del ejercicio 2007 se exponen a continuación. 156 Financiación Privada de Infraestructuras Balance de situación de Metro de Málaga, S.A. a 31de diciembre de 2007 Cuenta de Pérdidas y Ganancias de Metro de Málaga, S.A. a 31de diciembre de 2007 Nos parece interesante destacar las implicaciones que los modelos de los ferrocarriles metropolitanos andaluces tienen sobre la normativa contable (SEC 95) para su cómputo o no en el sector público. • Tratándose de una concesión administrativa, explotada a riesgo y ventura del sector privado, la inversión en la infraestructura debe registrarse en el balance del concesionario privado y no en el de la Administración Pública. Por lo tanto, esta inversión no supone mayor déficit público (a excepción obviamente de la parte de inversión que se subvencione durante la construcción). • Por la misma razón, el endeudamiento que financiará la inversión costeada por el concesionario no computará como endeudamiento de la Administración Pública. • El riesgo y ventura del concesionario debe consistir principalmente en la asunción por éste de un riesgo de tráfico o de utilización. La retribución del concesionario, fijada en base a su oferta económica y a su propia estimación de tráfico, varía en función del tráfico real de viajeros. • Los pagos que realice la Administración al concesionario, durante la vida de la concesión, como remuneración por el servicio (subvención vinculada al precio) computarán anualmente como necesidad de financiación por su importe respectivo. 157 Financiación Privada de Infraestructuras Otro aspecto importante es la distribución de riesgos que se ha realizado en los proyectos analizados entre la administración, el concesionario y la entidad financiera, la cual se expone en la figura adjunta. Puede observarse que la mayoría de riesgos son asumidos por el concesionario y algunos los comparte con la entidad financiera. Figura 4: Distribución de riesgos en el modelo económico-financiero de los ferrocarriles metropolitanos andaluces Distribución de riesgos: Tipo de riesgo Junta de Andalucía Concesionario Financiador Construcción - Retrasos - Disponibilidad de terrenos - Disponibilidad de recursos y materias primas - Quiebra Explotación - “Demanda garantizada” - “Demanda no garantizada” - Riesgo de precios - Riesgo de competencia - Riesgo de interrupción Riesgos legales - Modificaciones legislativas - Incumplimiento de normativa Riesgos financieros - Tipo de interés - Cancelación anticipada - Disponibilidad de fondos Riesgos de fuerza mayor - “Catastrofes naturales - Otros Fuente: Cabanillas (2005) y elaboración propia En resumen, las ventajas e inconvenientes del modelo B.O.T aplicado en Sevilla y Málaga son las siguiientes: En primer lugar, enumeramos las ventajas: • Viabilidad presupuestaria para la Administración. 158 Financiación Privada de Infraestructuras • No consolidación de deuda. • Transmisión de riesgos de proyecto, obra y explotación. Y en segundo lugar, los inconvenientes. • Coste financiero de las transferencias de riesgos. • Necesidad de alargamiento de plazo concesional, debido al proceso de renegociación. • Reducción de competencia de número de licitadores, por ser un proyecto al alcance de pocos grupos empresariales. 6.3.2. Análisis económico financiero del pliego de autopistas en Andalucía En este epígrafe analizamos los pliegos de cláusulas administrativas particulares del concurso para la construcción y explotación de la autopista de Málaga, del tramo Alto de las Pedrizas-Málaga. El contrato de concesión comprende la construcción y explotación de las obras, así como la explotación de la zona complementaria de explotación comercial definida en el anteproyecto. La concesión tiene una duración de treinta y seis años. No obstante, el concesionario podrá disfrutar de hasta cuatro años más de concesión si cumple determinados criterios de calidad y condiciones sociales presentes en el pliego. La fecha prevista para la puesta en servicio del tramo será el 31 de Diciembre del 2009. El presupuesto estimado por la inversión de la obra asciende a 383.805.000 euros, y el importe de garantía provisional es el 2% del presupuesto estimado, en este caso asciende a 7.676.100 euros. Además, el concesionario debe constituir una garantía definitiva de construcción del 4 por 100 de la inversión y una garantía definitiva de explotación a lo largo de todo el período concesional del 2 por 100 de la inversión total, IVA incluido, en las obras objeto de la concesión en el momento de su puesta en servicio, actualizada con periodicidad anual de acuerdo con el procedimiento de revisión de las tarifas de peaje. El volumen de inversión total prevista comprende la agregación de las siguientes partidas: costes de estudios técnicos y económicos, de proyectos, de expropiaciones e indemnizaciones y reposición de servicios y servidumbres, de construcción de las obras e instalaciones, de dirección y administración de obra, costes financieros durante el periodo de construcción y, en general, de todos los bienes, cualquiera que fuere su naturaleza que sea necesario construir o adquirir por estar directamente relacionados con la autopista y que contribuyan a que ésta preste servicio. Las fuentes de financiación se clasifican en recursos propios y ajenos. Con respecto al primer tipo de financiación, el capital social se cifrará, como mínimo, en el porcentaje respecto de la inversión total en la construcción de las obras objeto de la concesión que establezca el Orden de adjudicación, de acuerdo con la oferta presentada al concurso por el concesionario, que no 159 Financiación Privada de Infraestructuras podrá ser, en ningún caso, inferior al 10 por 100 de dicha inversión total. Dicho capital se incrementará al objeto de mantener el porcentaje ofertado cuando se produzca una inversión mayor que la prevista. El capital social podrá desembolsarse en una o varias veces, de acuerdo con lo establecido en el texto refundido de la Ley de Sociedades Anónimas. Y en relación con la financiación mediante recursos ajenos, se exige la siguiente información: a) Los instrumentos de financiación que se pretenden utilizar, indicando su procedencia nacional o extranjera con expresión de la divisa en que vayan a estar denominadas y los instrumentos de cobertura de riesgo de cambio que se pretenden utilizar; así como su coste estimado y, en su caso, los instrumentos de cobertura de riesgo de intereses que se pretendan utilizar y el coste resultante. b) Los procedimientos y las garantías de cualquier naturaleza que se hayan ofertado o se pretendan ofertar para conseguir dichos fondos. c) El vencimiento último previsto de los recursos ajenos. d) Importe del préstamo subordinado que, en su caso, los accionistas tengan previsto conceder a la sociedad concesionaria y términos del mismo. El importe total de dicho préstamo y el saldo medio del mismo durante los diez primeros años de concesión conforme al plan económico-financiero presentado estará garantizado mediante la presentación ante la Administración concedente de un aval bancario a primer requerimiento de la Caja General de Depósitos por su volumen total. Dicho aval se liberará en el momento de la aportación del total del importe del préstamo subordinado a la sociedad concesionaria por parte de los accionistas y nunca antes de cumplirse el año diez de la concesión. El objetivo de dicho aval es fortalecer el equilibrio económico financiero de la concesión y poder participar de sus posibles rendimientos. El Estado ofrece a los licitadores la posibilidad de solicitud de un préstamo participativo cuya remuneración se ligará a la evolución de los tráficos futuros de la autopista en concesión. El importe máximo de ese préstamo participativo será de 180 millones de euros. Cómo remuneración del citado préstamo participativo el Estado percibirá desde la fecha de su desembolso la mayor de las siguientes cantidades: un 1,75 % del capital del préstamo participativo del Estado solicitado o el 35% de los ingresos por peaje correspondientes al tráfico del tramo objeto de concesión que superen un determinado volumen de vehículos por día. Esto permite al Estado participar de los mayores beneficios que un exceso sobre el tráfico previsto provoque. Los licitadores tendrán en cuenta lo siguiente: 1. La financiación complementaria que resulte necesaria para hacer frente a la inversión real y, en su caso, a los gastos financieros previstos, será obtenida por el concesionario; no estableciéndose limitación alguna en cuanto a la naturaleza o proporción entre sí de los distintos recursos ajenos. 160 Financiación Privada de Infraestructuras 2. En el plan económico-financiero figurará de forma concreta el vencimiento último previsto de los recursos ajenos, que no podrá ser posterior al término de la concesión. No será de aplicación la limitación establecida en la cláusula 46 del pliego de cláusulas generales que reduce el periodo máximo de financiación al 50 por 100 del periodo de concesión. 3. Los licitadores aplicarán la normativa vigente para la activación, devengo e imputación de gastos financieros. 4. El concesionario podrá incorporar sus derechos de crédito a títulos negociables conforme a lo establecido por el artículo 254 de la LCAP. 5. El grado de compromiso adquirido por las entidades financieras con los licitadores ha de reflejarse en un documento en el que aquéllas expresen: - Tener un conocimiento claro de la documentación entregada sobre el proyecto en cuestión. - Su disposición a financiar dicho proyecto, si la oferta apoyada es seleccionada. - El momento en que se encuentra la negociación y el plazo en que podría darse por concluida la misma, a partir de la fecha de adjudicación del concurso. - Los términos y condiciones indicativos de los eventuales bonos a emitir o de los préstamos en negociación. - Las entidades financieras indicarán los ratios de cobertura del servicio de la deuda esperados y las condiciones financieras a cumplir por el licitador, si éste ganara el concurso de concesión. Respecto de las entidades crediticias se señalará, al menos: • La naturaleza del servicio a prestar (asesoramiento, agente, partícipe en un préstamo sindicado, asegurador, etc.). • Las principales características de la emisión de bonos que pueda realizarse. • El tipo de préstamo(s) y créditos a conceder (directo, indirecto, senior, subordinado, participativo, IVA, etc.). Respecto de las principales operaciones financieras a contratar será preciso mencionar sus características más relevantes, tales como: importe; divisa; plazo; periodo de gracia; amortización; tipo de interés y base a utilizar (Euríbor, etc.); margen; comisiones (asesoramiento, agencia, apertura, disponibilidad, ...); otros gastos a considerar; atribuciones de cuentas del proyecto previstas (c/c, cuentas de reserva del servicio de la deuda, de reserva para reinversiones, de seguros, de IVA, de ingresos y pagos relativos al proyecto, etc.); y cualquier otra información relevante. Con respecto a la constitución de garantías a favor de los acreedores financieros, las entidades de crédito describirán las garantías en negociación que pudieran llegar a constituirse, 161 Financiación Privada de Infraestructuras tanto las personales como las reales, entre otras: fianzas y avales; fondos de reserva del servicio de la deuda; ratios financieros y de cobertura en negociación y su definición; instrumentos de cobertura de liquidez; pignoración de acciones; prendas sobre saldos en c/c del proyecto; derechos de crédito u otros derechos; contratos de seguro. El sistema de explotación será de peaje abierto, por lo que el usuario de la vía sólo tiene que efectuar una parada. Las tarifas medias establecidas son de 0,075 euros por kilómetro para vehículos ligeros con un máximo en hora punta de 0,999 euros por kilómetros, lo que supone para el usuario un coste medio total de 1,8 euros en todo el recorrido. El Plan Económico financiero estará integrado de los siguientes documentos: 1. Memoria En la memoria se incluyeran las explicaciones de las cifras presentadas, expresando las hipótesis manejadas. En caso de análisis de sensibilidad se pueden indicar que variables principales se tuvieron en cuenta y los resultados alcanzados. 2. Cuenta de pérdidas y ganancias anuales La cuenta de pérdidas y ganancias anuales recogerá la previsión de resultados y su distribución durante el período concesional. 3. Balances de situación El Plan económico financiero incluirá los balances de situación previstos al cierre de cada ejercicio durante el período concesional 4. Estados de flujos de caja Los estados de flujos de caja reflejarán los flujos de caja del proyecto, financieros, de capital, dedicados al pago de impuestos y de los promotores; a fin de verificar la coherencia entre las disponibilidades de liquidez y la aplicación de estos medios financieros. Los flujos de caja del proyecto se calcularán como: a) Los resultados operativos antes de las dotaciones a la amortización, a las provisiones y a la dotación al fondo de reversión y antes de los gastos e ingresos financieros. b) Menos la inversión en activos fijos. En el cómputo de la inversión deberán figurar, junto con la inversión en la autopista, las inversiones necesarias en inmovilizado, reversible o no, durante el período concesional. Se considerarán como flujos de caja financieros: a) Los flujos de caja recibidos del Estado en concepto de préstamo participativo. 162 Financiación Privada de Infraestructuras b) Menos los pagos a realizar al Estado en cada periodo por razón de dichos pasivos, incluyendo su amortización. c) Más los incrementos de deuda financiera y los ingresos financieros. d) Menos las amortizaciones de deuda y su servicio. Como deuda financiera se considerarán tanto los recursos financieros obtenidos de terceros como los obtenidos de los propios accionistas de la sociedad concesionaria en concepto de préstamos subordinados. Los flujos de caja del capital se calcularán como: a) Las aportaciones de capital desembolsado en efectivo. b) Menos los dividendos repartidos con cargo a beneficios o reservas y amortizaciones de capital, en su caso. Los flujos de caja dedicados al pago de impuestos se calcularán como: a) Las cantidades —con signo negativo— que la sociedad concesionaria pague al Estado en el ejercicio correspondiente en concepto de impuestos. b) Más la cantidad que, en su caso sea reintegrada por el Estado en el ejercicio correspondiente, por devoluciones de impuestos derivadas de ejercicios anteriores. Los flujos de caja de los promotores se calcularán como: a) Los flujos de caja del proyecto, tal y como se definieron con anterioridad. b) Más los flujos de caja financieros más los flujos de caja dedicados al pago de impuestos. 5. Análisis de solvencia y rentabilidades Con respecto al análisis de rentabilidades, éstas serán las tasas internas de retorno para el proyecto y para los accionistas. En las ofertas se indicarán los años del primer flujo de caja positivo. Se incluirá una estimación de la tasa de retorno interna del proyecto, así como de la tasa interna de retorno de los recursos propios invertidos en la concesión. Dichos parámetros se calcularán de la siguiente manera: - La tasa de retorno interna del proyecto se calculará como la tasa de descuento que, aplicada a los flujos de caja del proyecto, resulte en un valor actual neto del proyecto igual a cero. - La tasa de retorno interna del accionista se calculará como la tasa de descuento que, aplicada a los flujos de caja del accionista, resulte en un valor actual neto de los recursos propios invertidos en la concesión igual a cero. Para el cálculo de los flujos de caja de los accionistas se utilizarán los dividendos repartidos con cargo a beneficios o reservas y amortizaciones de capital, en su caso, menos las aportaciones de capital. 163 Financiación Privada de Infraestructuras 6. Gastos operativos El Plan económico financiero incluirá la explicación y detalle de los gastos operativos previstos y de su evolución durante el período concesional y de las políticas tendentes a conseguir el control y optimización de los mismos. 7. Amortizaciones y dotación del fondo de reversión El Plan económico financiero incluirá la explicación de la política de amortizaciones y dotación del fondo de reversión adoptada. El fondo de reversión se dotará teniendo en cuenta lo establecido en la Orden Ministerial de 10 de diciembre de 1998, por la que se aprueban las normas de adaptación del Plan General de Contabilidad a las sociedades concesionarias de autopistas de peaje. 8.- Análisis de solvencia de la sociedad concesionaria Como parte del análisis de solvencia, se mostrarán las cifras correspondientes a los ratios de capitalización y solvencia, cobertura anual del servicio de la deuda, cobertura del servicio de la deuda durante la vida del préstamo. El análisis de solvencia de la sociedad concesionaria incluirá: 1. Porcentaje mínimo que representarán los recursos desembolsados por los accionistas sobre el total de recursos movilizados, que habrá de ser igual o superior al mínimo que a este respecto se establece en este pliego. 2. Estimación del nivel de cobertura de la deuda en cada período de la vida de la concesión que se calculará como el cociente del flujo de caja del proyecto entre los gastos financieros netos de ese mismo período. 9. Reinversión 10. Equilibrio financiero El concesionario tendrá derecho a la revisión de tarifas y peajes conforme a lo establecido en el artículo 77 de la Ley 14/2000, de 29 de diciembre, de Medidas Fiscales, Administrativas y del Orden Social. Pero en ningún caso procederá aplicar fórmula o sistema de revisión de precios de las obras. No se admitirá la modificación del régimen tarifario en función de fórmulas de revisión de precios durante la ejecución de las obras o actualización de costes durante su explotación. Los licitadores deberán presentar una propuesta sobre la incidencia, en las tarifas y en el plazo concesional, de los rendimientos de la demanda de la utilización de la obra y de los beneficios derivados de la explotación de la zona comercial, cuando no alcancen o cuando superen los niveles mínimos y máximos que considere el licitador. Todas las magnitudes monetarias se expresarán en euros de cada año y se aplicará una tasa de inflación constante del 2 por 100 durante el período concesional. 164 Financiación Privada de Infraestructuras Los estados financieros, se realizarán teniendo en consideración la normativa fiscal que sea de aplicación. 6.4. El punto de vista de los agentes intervinientes Hemos recogido el diferente punto de vista de los participantes en los modelos concesionales en Andalucía a través de entrevistas personales, con la intención de contrastar la información recogida en este estudio y añadir las impresiones y perspectivas de futuro de sus principales actores. 6.4.1. La administración 6.4.1.1. Entrevista a Jesús Cabanillas, Director Financiero de Gestión de Infraestructuras de Andalucia, S.A. (GIASA), realizada el 9 de octubre de 2008 6.4.1.1.1. ¿Cómo participa el sector privado en la gestión y financiación de infraestructuras en Andalucía? Las infraestructuras en Andalucía se gestionan desde distintas empresas, así: • GIASA gestiona la red de transportes que incluye carreteras y ferrocarriles, si bien esta última gestión está encomendada a una empresa dependiente de GIASA denominada Ferrocarriles de la Junta de Andalucía. GIASA depende de la Consejería de Obras Públicas y Transportes. • Los hospitales se gestionan por el Servicio Andaluz de Salud. • Los colegios por una empresa pública de servicios educativos dependiente de la Consejería de Educación. • Las obras hidráulicas se gestionan a través de EGMASA, que depende de la Consejería de Medio Ambiente. GIASA gestiona un presupuesto de 900 millones de euros anuales y hasta ahora la mayoría de las inversiones se han gestionado vía presupuestos porque, en opinión de Jesús Cabanillas, la inversión vía presupuestos es más eficiente que a través de participaciones público-privadas. No obstante, cree que esta situación va a cambiar en el futuro debido a las restricciones presupuestarias, en el sentido de que las crecientes necesidades de inversión en infraestructuras superan las dotaciones presupuestarias previstas para los próximos ejercicios. Con respecto a la participación público-privada en infraestructuras, las características de las inversiones que pueden ser financiadas con este modelo son obras: 165 Financiación Privada de Infraestructuras • Con ejecución inmediata o en plazos cortos de tiempo, en torno a 3 ó 4 años como máximo. • Con posibilidad de diferir los pagos, por parte de la Administración, en el tiempo. • Sin compromiso presupuestario inasumible. Es importante evitar que el endeudamiento consolide en los cuentas del sector público. Hasta ahora, los únicos proyectos que se han gestionado bajo este modelo son las obras del Metro de Sevilla y Málaga, obras que son construidas, financiadas y explotadas por empresas privadas (con participación de GIASA) y que traspasaran la titularidad de las obras al sector público al final de la concesión. Se trata, por tanto, de un modelo concesional que utiliza la técnica del Project Finance. La participación de GIASA en ambos proyectos es diferente63: • En Metro de Málaga, S.A., GIASA suscribió el 25% del capital social (77 millones de euros) al constituirse la sociedad en noviembre de 2004. En 2007 se realizó una ampliación de capital a la que acudió GIASA suscribiendo 2,5 millones de euros, por lo que su participación en el capital social de Metro de Málaga, S.A. al cierre del ejercicio 2007 asciende a casi 22 millones de euros que representa el 22,9% del total. • En Metro de Sevilla Sociedad Concesionaria de la Junta de Andalucía, S.A., el accionista del sector público es Transportes Urbanos de Sevilla, S.A.M. (Tussam) que constituyó en enero de 2005 a favor de GIASA un derecho de usufructo remunerado y derecho de opción de compra sobre 43.000 acciones de la sociedad del Metro de Sevilla lo que representa el 5% del capital social y asciende a un importe de 4,3 millones de euros. Un segundo modelo de financiación de infraestructuras utilizado por GIASA ha sido el financiar la ejecución de obras con endeudamiento de la Junta de Andalucía, además de los presupuestos corrientes. En este caso, computa como deuda de la Junta de Andalucía aunque se consigue diferir los pagos en el tiempo. Por tanto, de los tres objetivos propuestos para PPP sólo se cumplen dos. Un ejemplo de este modelo ha sido el Campeonato de Esquí de Sierra Nevada (1995) que se financió con un préstamo sindicado. La Junta de Andalucía hacia transferencias de capital que computaban como déficit en el momento en que se amortizaba el préstamo. La ventaja de este modelo es que el endeudamiento del sector público tiene un coste mucho menor que el del sector privado, debido a la menor prima de riesgo. Otra ventaja importante es que las obras a financiar se pueden “fasear”, es decir, se pueden adjudicar distintas fases a diferentes empresas, lo que disminuye notablemente el riesgo de construcción. Las ventajas e inconvenientes de los modelos concesionales a favor de empresas privadas64 son, en opinión de Jesús Cabanilllas, los siguientes: 63 Cuentas anuales del ejercicio 2007. 64 Es decir, una empresa privada que construye, financia y explota la infraestructura. 166 Financiación Privada de Infraestructuras Por un lado las ventajas: • La inmediatez de la puesta en servicio. • Diferimiento del impacto en el presupuesto, puesto que se realiza un aporte mínimo en la concesión. • El endeudamiento computa en el balance de la empresa privada. Por otro lado los inconvenientes: • Las obras a financiar con PPP tienen un volumen de inversión muy significativo lo que implica un proceso de negociación muy complicado. • El riesgo de construcción se concentra en un único operador. • La financiación es más cara que cuando se endeuda el sector público. En las concesiones realizadas hasta la fecha, la rentabilidad de los recursos propios después de impuestos ha sido 8,5% en el caso de Metro de Sevilla y 10% en el de metro de Málaga. Un tercer modelo de financiación de infraestructuras es el peaje en sombra. Existe un estudio preliminar de la Junta de Andalucía para ver qué actuaciones pueden ponerse en marcha con este modelo, existiendo un primer análisis que cifra las actuaciones en 1.000 millones de euros. La principal característica del peaje en sombra diseñado es que la tarifa técnica la paga en su totalidad la Junta de Andalucía durante el periodo de explotación que se estima en 25 ó 30 años. En este modelo no se utiliza el Project Finance puesto que no hay usuarios privados que aporten capital, aunque sí existe una sociedad vehículo cuyo estructura financiera está compuesta por capital y financiación bancaria. ¿Por qué crear una sociedad vehículo con capital público? Para evitar que el endeudamiento compute en el sector público, para que esto suceda es necesario transferir dos riesgos: el riesgo de construcción y el de demanda. Para transferir el riesgo de demanda, la sociedad vehículo debe tener ingresos de explotación, por ejemplo, el endeudamiento de GIASA sí computa en el sector público porque no tiene ingresos de mercado. En el peaje en sombra se transfiere el riesgo de demanda a la empresa privada porque la Junta de Andalucía paga la tarifa técnica en función del uso, es decir, del número de vehículos que utiliza el medio de transporte. La ejecución de la obra se lleva a cabo por la empresa privada sin subvenciones en capital, la cual recupera la inversión realizada a través de los peajes de la Junta de Andalucía. La estructura financiera de la sociedad vehículo viene condicionada por los requerimientos de garantías que exige la financiación bancaria procedente del Banco Europeo de Inversiones. Esta financiación es más ventajosa que la obtenida con otras entidades financieras. Los requerimientos iniciales del BEI son que haya una aportación de capital entre el 20 y 30% en la socie167 Financiación Privada de Infraestructuras dad vehículo, un contraval por la financiación bancaria y que el cash flow libre del proyecto sea, al menos 1,3 el servicio de la deuda. Tras diversas negociaciones, el contraval fue sustituido por la pignoración de las aportaciones de la Junta de Andalucía a la sociedad vehículo, de manera que el riesgo fue catalogado por el BEI como riesgo público, con las consiguientes menores exigencias de capital para la entidad financiera. Este modelo se ha utilizado para diseñar el corredor ferroviario de la Costa del Sol que se va a construir entre Málaga y Estepona con un presupuesto de 3.000 millones de euros. En este caso, la sociedad vehículo es pública al 100%, aunque no se descarta la posibilidad de dar entrada con posterioridad a empresas privadas. La peculiaridad es que la sociedad vehículo es la propietaria de la infraestructura, pero los operadores son privados, ellos ponen los ferrocarriles y cobran las tarifas. La sociedad vehículo cobra un canon (parte de la tarifa de los usuarios) por ceder el uso de la infraestructura. Con este canon la SV tiene que cubrir los costes de funcionamiento y el repago de la deuda utilizada para la ejecución de la obra. También utiliza a una empresa de mantenimiento de infraestructuras a cambio de una tasa. La sociedad vehículo tiene unos requerimientos de capital inferiores a una sociedad privada por su carácter público y, al obtener ingresos de mercado que cubren, al menos, el 50% de sus costes de explotación, se consigue el objetivo de que no compute el endeudamiento como del sector público. Por otra parte la transferencia de riesgos se consigue imponiendo penalizaciones si las obras no siguen el ritmo previsto, de esta forma, no se cataloga como una compra aplazada y se evita computar el endeudamiento. 6.4.1.1.2. ¿Cómo se estructura la financiación de los proyectos de infraestructuras en Andalucía? Criterios para asignar las distintas fuentes financieras a los proyectos. Instrumentos financieros utilizados. A continuación, se describe la estructura financiera de las dos sociedades que gestionan los metros distinguiendo la fase de construcción y la fase de explotación. En la fase actual de construcción, los recursos financieros están compuestos por: 1. Subvención en capital de la Junta de Andalucía por el 45%.65 2. Financiación bancaria del Banco Europeo de Inversiones (BEI) de hasta 260 millones de euros, las condiciones son más ventajosas que las de otras entidades financieras. 3. El resto se financia con recursos propios de la empresa concesionaria. 65 En el Pliego de Cláusulas Administrativas Particulares del Contrato de Concesión para la Construcción y Explotación de la Línea 1 Interurbana Metro de Sevilla estaba previsto un porcentaje del 33%, el cual se ha incrementado con posterioridad debido a cambios en el proyecto de construcción. 168 Financiación Privada de Infraestructuras En la fase de explotación, el licitador de la oferta cobra una tarifa técnica por usuario que cubre sus gastos de explotación, dicha tarifa tiene dos componentes: 1. El billetaje que se cobra a los usuarios del transporte, importe que viene determinado por el Consorcio de Transportes. 2. Un complemento de tarifa que lo paga la Junta de Andalucía. Este complemento, a su vez, está constituido por la suma de dos cantidades. Otras financiaciones utilizadas por GIASA han sido préstamos sindicados en el que han participado hasta 20 entidades financieras, incluyendo las entidades financieras nacionales de primer orden como Santander o BBVA. Además de la financiación bancaria, los instrumentos financieros utilizados hasta ahora han sido swaps de tipo de interés para cubrir los posibles incrementos de tipos en los préstamos a 30 años que han sido concedidos a las sociedades Metro de Málaga y Metro de Sevilla. No se han utilizado, no está previsto hacerlo, emisiones de bonos o titulización ni de préstamos ni de derechos de cobro. 6.4.1.1.3. Técnica para realizar los estudios de viabilidad y el análisis de riesgos. Giasa tiene un departamento de análisis de proyectos, que utiliza un modelo económico-financiero. En este momento están estudiando aquellos proyectos susceptibles de financiarse bajo la modalidad de peaje en sombra. Se realiza un análisis previo de, por un lado, los costes de construcción y explotación, y, por otro lado, de las demandas potenciales. Con esta información se determina la aportación de la Junta de Andalucía en distintos escenarios a 15, 20, 25 o 30 años. Con posterioridad se somete a la aprobación de la Consejería de Obras Públicas para ver si los pagos previstos por tarifas encajan en los presupuestos futuros, puesto que se trata de comprometer ciertas cantidades en los presupuestos de años venideros. Para el análisis de riesgos (que se centra en el de construcción y demanda) realizan análisis de sensibilidad de distintas variables para determinar las consecuencias de posibles variaciones. Como resumen o conclusión de la entrevista, Jesús Cabanillas, señala que la participación público-privada en proyectos de infraestructuras sólo es aplicable a proyectos que sean autofinanciables, y por tanto, donde tienen cabida es en el sector transportes, puesto que es posible cobrar tarifas a los usuarios. No sucede lo mismo en otros sectores como hospitales o educación. Este modelo se debería utilizar en el futuro, en sus distintas variantes, porque hasta ahora Andalucía ha sido una gran beneficiada de los fondos FEDER, pero está prevista que las aportaciones disminuyan para el futuro. Así, un peaje en sombra se puede convertir en un peaje mixto a través del cobro de tarifas. 169 Financiación Privada de Infraestructuras 6.4.1.2. Entrevista a Alvaro Javier Lozano González, Subdirector General de Edificios y Obras, Dirección General de Patrimonio de la Consejería de Economía y Hacienda de la Junta de Andalucia el 4 de Diciembre de 2008. 6.4.1.2.1. Modelos de colaboración público privada en Andalucía. Hasta ahora no se han utilizado modelos de colaboración público privada en Andalucía, pero la Dirección General de Patrimonio, en adelante DGP, tiene previsto publicar el pliego de licitación de 4 ó 5 edificios de aquí a un año, más los correspondientes a las Ciudades de Justicia de Córdoba, Sevilla, Cádiz, Jaén y Huelva; aunque puede que algunos de estos proyectos no se inicien hasta 2012, ya se observa un giro en la financiación de infraestructuras. En opinión de Álvaro Lozano, existen 3 modelos de participación del sector privado en la financiación y gestión de infraestructuras: 1. Modelo de arrendamiento de derecho de superficie, utilizado en Cataluña. Este es el modelo que va a utilizar la DGP para los concursos de licitación de edificios que van a salir próximamente porque disponen del suelo para edificar y del proyecto a realizar. 2. Modelo concesional puro. Considera que ésta modalidad es más apropiada cuando existen tarifas a cobrar a los usuarios. 3. Modelo de arrendamiento operativo, que no es más que un arrendamiento con opción de compra. Este modelo lo están utilizando otras Comunidades Autónomas para licitar edificios pero en los casos en los que no disponen del suelo. En la actualidad y debido a la crisis financiera, el problema para licitar estos proyectos es que pueden quedar desiertos porque las empresas no encuentran financiación. Ni las empresas ni la banca tienen liquidez. Y para poder participar en estos modelos de colaboración es necesario que las empresas aporten dinero. 6.4.1.2.2. ¿Participa el Banco Europeo de Inversiones en este tipo de proyectos? El BEI sólo financia actividades muy concretas y específicas. Fundamentalmente infraestructuras básicas. No está entre sus objetivos prioritarios la financiación de obras civiles. La financiación la deben buscar las empresas privadas. 6.4.1.2.3. Eficacia de la colaboración privada en la financiación de infraestructuras públicas La colaboración privada en la financiación de infraestructuras sólo tiene sentido, en opinión de Álvaro Lozano, cuando la administración tiene limitaciones presupuestarias. Las limitaciones presupuestarias se derivan de los acuerdos de estabilidad, desde entonces el déficit público no 170 Financiación Privada de Infraestructuras puede superar el 3%.Y ello deja una puerta abierta a la financiación privada. En ese caso, el sobreprecio que supone la participación y endeudamiento del sector privado está justificado. De forma muy aproximada, la participación del sector privado supone un encarecimiento de los costes que puede llegar hasta 3 veces más que si la obra la ejecuta y la financia directamente el sector público. En conclusión, si la administración dispone de recursos le interesa llevar a cabo el proyecto sin la participación del sector privado, únicamente licitando la ejecución de la obra. Un problema adicional es que la actuación de la administración se revisa para comprobar que efectivamente se cumplen los criterios para que no compute como endeudamiento público. El inconveniente radica en que esta revisión puede tardar hasta 3 años y es posible que dictaminen en contra, con lo que el motivo de colaborar con el sector privado queda sujeto a revisión y no es definitivo hasta un periodo posterior bastante dilatado. Un tercer inconveniente es que las entidades financieras están dispuestas a financiar antes y con un coste menor al sector público que al sector privado. En el caso de las licitaciones de edificios de la Junta de Andalucía no existen ingresos por la explotación de la obra (o éstos son mínimos) como en el caso de los proyectos de transportes. La Junta paga un canon que comprende la ejecución de la obra y el mantenimiento del edificio (que incluye el mantenimiento integral66, ascensores, jardinería, seguridad, limpieza y gestión de residuos, gestión de guarderías, cafetería, etc.). El máximo periodo de reversión del edificio a la administración sería entre 35 y 40 años. El criterio que se sigue para otorgar la adjudicación es el que establece la empresa asesora. Actualmente está en fase de estudio cuál es el plazo de concesión más adecuado. A la hora de seleccionar la empresa de asesoramiento la ley exige que sea independiente y, por tanto, que no participe, ni siquiera de forma indirecta, en la futura sociedad concesionaria. La empresa de asesoramiento denominada Panorama Global asesoró a la Junta de Andalucía en la concesión del Estadio de la Juventud de Granada hace un par de años, promovido por la Consejería de Turismo. Dicha concesión incluía la construcción de instalaciones deportivas, aparcamientos, un edificio terciario y otro edificio administrativo, de 5.000 m2 cada uno, así como su gestión. Apunta Álvaro Lozano que en esta concesión ve la posibilidad de que la financiación sea a través de fondos de inversión. En el caso de los edificios que se van a licitar, se ha partido de cero a la hora de elaborar los pliegos, por lo que es previsible que será necesario un cierto periodo de revisión hasta que el modelo de pliegos utilizados se pueda considerar definitivo. 66 Es un mantenimiento preventivo, a la mitad de la vida de la concesión (si es de 35 años será cada 17 años) se exige la remodelación total, de manera que a lo largo de esos 17 años se hacen las reparaciones necesarias para que el edificio se mantenga en buenas condiciones, esto es necesario porque las instalaciones se van quedando obsoletas y el edifico debe entregarse, al final de la concesión, en perfecto estado. 171 Financiación Privada de Infraestructuras 6.4.1.2.4. ¿En qué sectores cree que puede haber colaboración público privada? Cada Consejería de la Junta de Andalucía tiene potestad para organizar la contratación. No obstante, existe un órgano que coordina las actuaciones, resuelve dudas, asesora, etc. denominado la Junta Consultiva de Contratación Administrativa. Es, por tanto, el órgano máximo asesor en materia de contratación. La DGP es responsable de las sedes administrativas (son los edificios de oficinas de la administración) de la Junta de Andalucía. La DGP se encarga de las obras y, en algunos casos, también de la gestión y mantenimiento de las oficinas. La colaboración público privada sería factible en la concesión de residencias para personas de la tercera edad porque, en este caso, se cobra a los usuarios, aunque esto depende de la Consejería de Asuntos Sociales. Comenta que hay proyectos para licitar 5 residencias de ancianos. En el caso de los hospitales andaluces la decisión corresponde al Servicio Andaluz de Salud. La experiencia de la Comunidad de Madrid, en opinión de Álvaro Lozano, no es buena. La gestión de los 9 hospitales en los que ha existido colaboración público privada está dando problemas. Los gastos de construcción son relativamente pequeños, en relación a los gastos de mantenimiento. El servicio que se presta se resiente, y el control público para asegurar la calidad adecuada es muy caro. Por ello, se cuestiona la validez del modelo hospitalario. En edificios administrativos la situación de dificultad es coyuntural. El interés de la administración va más en línea de dar negocio al sector privado en el campo de la construcción para reactivar la economía. En este sentido, el margen con que operan las empresas constructoras no es muy alto (está entre el 7 y el 10%), pero lo que realmente les importa es el volumen de construcción. Las empresas tienen necesidad de obtener liquidez y, por tanto, prefieren que les encarguen una obra y cobrar la construcción que no participar financiando un proyecto. En consecuencia, la colaboración público privada estaría reservada a grandes empresas constructoras. Sin embargo, las organizaciones de empresarios de la construcción afirman estar muy interesados en poder participar, pero, comenta Álvaro Lozano, al tratar con las empresas constructoras individualmente, no parecen estar tan convencidos de sus posibilidades de participación. Por todos estos inconvenientes, Álvaro Lozano opina que las empresas que van a acudir a las próximas concesiones van a ser empresas que gestionan servicios de mantenimiento, no empresas constructoras. Por otra parte, el modelo de colaboración público privado en la nueva Ley de contratación pública está concebido como un modelo excepcional y puede ser difícil aplicar este modelo por dificultades jurídicas. La Ley es nueva, y además, utiliza un léxico novedoso. La administración desde hace mucho tiempo ha ido generando lo que se conoce como administración paralela (o administración B), formada por muchos tipos de figuras administrativas diferentes: administra172 Financiación Privada de Infraestructuras ción propiamente dicha, agencias administrativas, entes públicos, etc. En la antigua ley se hablaba de contratos de las administraciones públicas, ahora la nueva ley regula los contratos del sector público, no sólo de la administración pública. Las trabas jurídicas antes comentadas hacen referencia a que no hay desarrollo reglamentario de la ley y a que el pliego de cláusulas generales es del año 60. 6.4.1.2.5. ¿Se están siguiendo los modelos de otras Comunidades Autónomas? Al solicitar información a las administraciones de otras Comunidades Autónomas ocurre que los pliegos de cláusulas administrativas están disponibles, pero no sucede lo mismo con los estudios de viabilidad. Existe, por tanto, falta de transparencia en los modelos de colaboración que se están implantando. El modelo de arrendamiento operativo, que están utilizando otras Comunidades Autónomas, consiste en que la administración alquila el edificio durante 20 o 30 años, y al final hay una opción de compra. El problema para aplicar este modelo en Andalucía es que no hay mercado de alquiler. Es decir, las empresas privadas no disponen de edificios de, al menos 4.000 m2, con las prestaciones que requiere la administración. La única opción sería comprar un edificio que está iniciando obras de mejora y poder incorporar los requerimientos técnicos de la administración. Pero esto no siempre es posible. 6.4.2. Los asesores 6.4.2.1. Entrevista a Cristina Simón Morientes Directora de la firma Asesores de Infraestructuras, S.L. (ADEI) el 19 de Noviembre de 2008 6.4.2.1.1. Información sobre la firma Asesores de Infraestructuras ADEI es una sociedad especializada en el asesoramiento estratégico y financiero en el ámbito de la promoción y financiación de infraestructuras Públicas y Asociaciones Público-Privadas (PPPs) con presencia en proyectos en España, Europa Central del Este y América del Norte. Se constituyó en el año 2004 como la primera sociedad española especializada en este tipo de asesoramiento. Su ámbito de actuación está centrado, fundamentalmente, en infraestructuras intensivas en capital, como infraestructuras de transportes (carreteras, ferrocarriles, metros, metros ligeros, aeropuertos y puertos), infraestructuras sociales (salud, educación, prisiones y otras edificaciones públicas) y proyectos medioambientales (agua, recogida de residuos sólidos urbanos). ADEI está formada por un equipo multidisciplinar, de eminente carácter financiero, con amplia experiencia profesional que ofrece un servicio integral de coordinación y dirección de pro173 Financiación Privada de Infraestructuras cesos de preparación de oferta, negociación de contratos de concesión, y negociación y cierre de financiación. Los servicios ofrecidos están dirigidos a las distintas partes, tanto públicas como privadas, implicadas en el desarrollo y financiación de infraestructuras: • Gobiernos y Administraciones (tanto central como regionales y locales). • Promotores privados. • Entidades financieras. • Por último, trabajan en colaboración con despachos jurídicos especializados en la materia y consultoras especializadas en ingeniería y planificación del transporte. En el caso del sector público le ayudan a buscar la fórmula que mejor se adapte en función de sus limitaciones presupuestarias. Están presentes desde la elaboración del estudio de viabilidad previo hasta el desarrollo de los pliegos y ayudarla a implementar el proyecto. En concreto, el asesoramiento comprende: • Estructuración y diseño de Asociaciones Público Privadas (APP) convencionales, es decir, el modelo concesional, y asesoramiento en la gestión del proceso de licitación y selección del socio privado. • Asesoramiento en la financiación de infraestructuras gestionadas directamente por la Administración (empresas Públicas Gestoras o Empresas Mixtas Gestoras). Operaciones fuera de balance de la Administración, mediante estructuras de APP institucionales. • Asesoramiento en aplicación de la normativa SEC-95 para la categorización contable de las Infraestructuras Públicas como operaciones “fuera de balance” de la Administración. • Análisis de Value for Money (VfM), para extraer el máximo valor posible del socio privado. • Análisis de la factibilidad económico-financiera de proyectos APP. • Valoración de activos de infraestructura (asset monetization). • Asesoramiento jurídico en la redacción de los pliegos de concesión y otras licitaciones de APP. • Refinanciación/titulización de proyectos de infraestructura y/o servicios públicos. • Cursos de formación y capacitación en materia de financiación y gestión de Infraestructuras Públicas. Con respecto al sector privado, el asesoramiento comprende tanto el desarrollo de proyectos de infraestructuras bajo esquemas de APP como la negociación de la financiación sin recurso en esquema de Project Finance. Este aspecto es muy importante porque las condiciones que más diferencian una oferta de licitación de otra están basadas en las distintas es174 Financiación Privada de Infraestructuras tructuras financieras, ya que el coste de las mismas repercute en los futuros cash flows del proyecto, condicionando los precios ofertados. En concreto, el asesoramiento al sector privado comprende: • Preparación y presentación de ofertas a licitaciones de APP. • Obtención y negociación de financiación en esquema de Project Finance. • Valoración de proyectos APP y empresas gestoras de infraestructuras. • Apoyo en el due dilligence para el cierre financiero y revisiones de modelos financieros. • Asesoramiento jurídico en los procesos de licitación y financiación de una infraestructura en esquema de APP. • Refinanciación/titulización de proyectos de infraestructura. • Consultoría estratégica de concesiones y análisis de mercados APP. El asesoramiento a las entidades financieras se centra en auditar los datos presentados por la empresa para verificar su fiabilidad, no sólo desde un punto de vista financiero contrastando las hipótesis que sirven para elaborar el plan de viabilidad (volumen de demanda o de trafico, precios de construcción, etc.), sino también considerando los aspectos legales con respecto a los contratos que firman las partes intervinientes en el proyecto. En resumen, el asesoramiento realizado por ADEI abarca los puntos de vista de los tres sectores implicados en el proceso: público, privado y financiero. Ello le permite conocer, de primera mano, las preocupaciones y objetivos de los distintas partes que intervienen en el proceso lo que permite un mejor diseño de la estructura contractual APP. Cristina Simón, directora de ADEI, es especialista en análisis financiero de concesiones y Value for Money (VfM), y ha construido más de 20 modelos financieros de APP, en sectores como carreteras, hospitales, metros, tranvías y agua. Su experiencia en análisis financiero en APP abarca desde modelos de estrategia de ofertas a concurso, modelos para negociación y cierre de la financiación, análisis de factibilidad y análisis VfM para la Administración, y valoraciones de activos concesionales. 6.4.2.1.2. ¿Cómo participa el sector privado en la gestión y financiación de infraestructuras en España? Modelos utilizados y perspectivas de futuro. Actualmente en España, a nivel nacional la participación privada en la financiación de infraestructuras se articula mayoritariamente a través de un modelo de concesión. Es el modelo más utilizado llegando a situarse entre el 80 o 90% de los proyectos públicos de infraestructuras. En el pasado se utilizaba el método alemán, pero, se ha dejado de utilizar debido a criterios de contabilidad pública, es decir, para evitar consolidar la deuda en el sector público. 175 Financiación Privada de Infraestructuras En el ámbito regional y local, determinadas CCAA y Ayuntamientos están promocionando otros tipos de esquemas basados en empresas mixtas o empresas públicas gestoras. Por ejemplo, Aragón es pionera en la creación de una empresa de capital 100% público, pero que utiliza financiación privada, para la gestión de centros de salud y educación, denominada Empresa Pública Gestora para Centros de Salud y Educación, que a su vez es filial de Suelo y Vivienda de Aragón. En Tenerife y Madrid se encuentran modelos de empresas mixtas. En Andalucía, ADEI ha firmado un contrato con Ferrocarriles de la Junta de Andalucía, S.A. para asesorar en los proyectos ya iniciados de los metros de las ciudades de Sevilla y Málaga. Los modelos de financiación utilizados en España vienen condicionados por un cierto aspecto político. Las administraciones gobernadas por partidos de izquierda son más tendentes a la creación de empresas públicas o mixtas, mientras que los gobiernos conservadores son más proclives a esquemas concesionales. Ello se debe a que hay una cierta asociación entre privatización y modelo concesional. Además, existe una cierta correspondencia entre el tipo de asociación público-privada y el sector o tipo de proyecto. Ello está relacionado con la aceptación del público, de manera que, y a modo de ejemplo, el modelo concesional de una autopista es más aceptado por la sociedad debido a que es habitual cobrar tarifas a los usuarios, mientras que en el caso de un hospital o un centro educativo es más difícil de entender por ser, tradicionalmente, servicios gratuitos en España. En Ayuntamientos, la financiación privada en infraestructuras públicas se utiliza más en proyectos hidráulicos y en la construcción de edificios públicos. Suelen ser proyectos medianamente pequeños que se gestionan a través de empresas públicas o mixtas, puesto que les otorga más flexibilidad a la hora de contratar o asumir compromisos. No obstante, para la utilización de financiación privada, el proyecto debe tener una cierta envergadura de manera que se puedan absorber los costes iniciales, que suelen ser bastantes elevados. A nivel internacional, Australia, Canadá, Brasil, México y Chile tienen más tradición en esquemas concesionales. Recientemente, destaca Grecia, así como los proyectos lanzados en periodo de prueba por los países de Europa del Este. En Estados Unidos el modelo concesional se está empezando a utilizar. En Reino Unido, la participación privada en las infraestructuras públicas se articula mayoritariamente a través de las Asociaciones Público Privadas La experiencia española en el modelo concesional se evidencia en la importante presencia de las empresas españolas a nivel internacional. Es interesante destacar que entre las 10 mayores empresas concesionarias del mundo, más de la mitad son españolas: ACS Dragados, Ferrovial (Cintra), Sacyr, Isolux, etc. 176 Financiación Privada de Infraestructuras 6.4.2.1.3. Criterios económico-financieros de evaluación de los proyectos. a) Punto de vista del sector público Los criterios o fórmulas de evaluación que recomiendan pueden ser diferentes en cada proyecto, pero, en opinión de Cristina Simón, deben tender a la simplicidad, con objeto de favorecer la transparencia y comparabilidad entre las ofertas, así como evitar la posible búsqueda de artificios para manipular los resultados ofertados por parte del sector privado. Desde el punto de vista de la administración, los criterios económicos a utilizar persiguen un doble objetivo, por un lado, se trata de buscar un límite a la rentabilidad que percibe la empresa privada, y por otro lado, que el precio ofertado sea adecuado. Uno de los criterios económicos más utilizados por el sector público es seleccionar aquella oferta en la que el VAN de los pagos realizados por la administración sea menor. Sin embargo, en opinión de Cristina Simón, este criterio tiene importantes inconvenientes debido a su posible subjetividad. En este sentido, el VAN mide todos los flujos generados a lo largo de la vida del proyecto, pero da más importancia a los flujos más cercanos, puesto que el efecto de la tasa de actualización es menor. Por ejemplo, en los casos de las concesiones de metro (por ejemplo, en el caso de Sevilla y Málaga) suele haber una tarifa que se cobra al usuario y una tarifa en la sombra. Un segundo inconveniente del VAN es que puede ser un indicador difícilmente comparable cuando se emplean criterios diferentes para valorar los distintos parámetros que intervienen en su determinación. Por ejemplo, a la hora de estimar los ingresos habría que comprobar que las ofertas a comparar utilizan una misma estimación de la evolución de la demanda. Un segundo elemento decisivo a la hora de evitar subjetividad es la tasa de actualización, puesto que el VAN de un proyecto es muy sensible a pequeñas variaciones de la misma. Algunas ofertas pueden calcular la tasa de actualización incluyendo sólo la previsión de inflación y otras pueden añadir algún componente más dependiendo de la estructura financiera. En resumen, el VAN es un criterio muy utilizado por las diferentes administraciones para seleccionar la mejor oferta de licitación porque es muy fácil de entender, pero no hay que olvidar que es un indicador que puede incorporar un cierto grado de subjetividad, permitiendo alterar los resultados en función de las variables introducidas. Como se ha comentado antes, en opinión de Cristina Simón, no hay un criterio único de evaluación, sino que el criterio óptimo depende de los objetivos que persiga la Administración en cada proyecto. Así, por ejemplo, en una autopista el objetivo puede ser optimizar el volumen de tráfico o que el mantenimiento de la misma sea perfecto, por lo que el criterio a valorar será diferente. Estos diferentes objetivos van a condicionar el mecanismo de pago de la administración a la empresa concesionaria y, por tanto, los 177 Financiación Privada de Infraestructuras criterios a valorar serán diferentes. Otro ejemplo lo podemos encontrar en un hospital, donde los mecanismos de pago de la administración deben depender de la calidad de los servicios prestados en la fase de explotación (o bien, de la calidad de los edificios construidos si se trata de la fase de construcción). En este sentido, si la empresa privada no cumple los standards de calidad exigidos se puede encontrar con penalizaciones en el importe a cobrar. Aquella empresa que oferte una cantidad menor, cumpliendo las exigencias mínimas de calidad, será la adjudicataria de la licitación. Además del menor VAN de los pagos de la administración, un segundo criterio es el TIR de los recursos propios que obtienen las empresas privadas. Por ejemplo, esta rentabilidad en las empresas concesionarias de autopistas ha sido inferior al 6%. En principio, esta cifra puede resultar excesivamente baja si la comparamos con la rentabilidad de la deuda pública española, pero hay que tener en cuenta que la empresa concesionaria puede obtener una rentabilidad adicional por otras vías, como puede ser el margen a obtener por la empresa constructora, que en numerosas ocasiones forma parte del mismo grupo empresarial que la concesionaria. En este sentido, la mayoría de los constructores suelen poner un precio de obra cerrado. En los últimos años, las concesiones de autopistas han sido un negocio menos rentable debido a la enorme competencia entre las numerosas empresas del sector. No obstante, algunas empresas constructoras han optado recientemente por crear sus propias empresas concesionarias, como es el caso de Ferrovial y Cintra, por lo que la exigencia de rentabilidad de cada una de las empresas se independiza. b. Punto de vista del sector financiero Las entidades financieras asumen un riesgo importante en la financiación de los proyectos de infraestructuras y, por ello, imponen cláusulas restrictivas relacionadas con la gestión (covenants), hay muchos y muy exigentes. El motivo es que la entidad financiera tiene como garantía el proyecto, no los accionistas principales, y en el caso de que el proyecto no pudiera hacer frente a la devolución de la financiación ajena, la única forma de recuperar la inversión por parte de la entidad financiera sería adjudicarse el proyecto. Los principales ratios utilizados por el sector financiero para el análisis de los proyectos y su rango de variación son los siguientes: • El ratio de cobertura del servicio de la deuda, RCSD. El ratio de la cobertura del servicio de la deuda exigido por la banca ha sido, en general, en torno a 1,3 el año pasado y, en la actualidad, se ha incrementado hasta 1,4 o, incluso superior, aunque el nivel de exigencia varia dependiendo del sector. Así, en autopistas el ratio exigido hace dos años era 1,20 en la modalidad de peajes en sombra. No obstante, en este último año el ratio exigido no baja de 1,35, e incluso superior para las autopistas que no incluyen el peaje en sombra, puesto que el riesgo es mayor. En los proyectos de metros, el rango de exigencia varia de 1,40 a 1,50 (pocos proyectos bajan de 1,40 en metros). 178 Financiación Privada de Infraestructuras • La Responsabilidad Patrimonial de la Administración, RPA, sobre el saldo vivo de la Deuda. La responsabilidad patrimonial de la Administración equivale al importe que pagaría la Administración en el caso de que se adjudicase la concesión. Los bancos exigen un ratio de la RPA sobre el saldo vivo de la deuda mayor a la unidad, y a veces, superior a 2. Sólo en el caso de que el ratio fuese inferior a la unidad, la entidad financiera exigiría garantías adicionales. Este ratio sólo se utiliza en los proyectos de infraestructuras realizados en España, pues la legislación vigente reconoce este derecho debido a que el Estado no se puede enriquecer de forma injusta. En otros países, se establecen otro tipo de cláusulas por si el Estado se adjudica la concesión, porque, en caso contrario, las entidades financieras no estarían dispuestas a sumir el riesgo que conlleva la financiación del proyecto. • Loan life cover ratio, LLCR. El ratio de cobertura de la vida del préstamo compara el valor actual de los flujos de caja del proyecto descontados al coste medio de la deuda con el saldo vivo de la deuda, durante un periodo de tiempo equivalente a la vida del préstamo. El rango de exigencia de este ratio suele ser algo superior al del ratio de cobertura de la deuda. • Project life cover ratio, PLCR. El ratio de cobertura de la vida del proyecto es igual que el anterior, pero los flujos de caja que se incluyen son los referidos a toda la vida del proyecto. Por tanto, al considerar un periodo de tiempo mayor, el ratio será también más elevado que el anterior. 6.4.2.1.4. Análisis de riesgos El análisis de riesgos comienza en la fase de planificación realizada por la administración. En España, la administración estructura los riesgos y los impone al resto de participantes, asignándolos en los pliegos. En otros países, hay un proceso de negociación con los licitantes. Para el sector público, un aspecto importante en el análisis de riesgos es el punto de vista de la contabilidad pública: para que la deuda del proyecto no compute en el sector público, Eurostat (SEC-95) establece que tanto el riesgo de construcción como el de demanda o disponibilidad debe ser transferido al sector privado. • Con respecto al riesgo de construcción, su asignación a la empresa constructora es habitualmente clara. En este sentido, opina Cristina Simón, es recomendable que el riesgo lo asuma quien mejor lo puede valorar. En determinados proyectos, por ejemplo, en el metro de Sevilla, se han realizado cambios debido a razones técnicas no previstas. Se entiende que estos cambios se engloban en el denominado riesgo de diseño, diferente del anterior, y que puede o no ser asumido por la administración. Así, en determinados países es habitual que el riesgo de diseño lo asuma el sector privado. 179 Financiación Privada de Infraestructuras • El riesgo de demanda hace referencia a si el concesionario obtiene ingresos de explotación que cubran, al menos, el 50% de los gastos de explotación. A veces, aunque no se cumpla esta regla del 50%, el riesgo se entiende transferido. En determinados proyectos, el riesgo de demanda se sustituye por el riesgo de disponibilidad, debido a que no hay ingresos de mercado (tarifas cobradas a los usuarios) sino pagos realizados directamente por la administración, que pueden cuantificarse en función de la calidad del servicio prestado. Para que el riesgo de disponibilidad se entienda transferido, las cantidades abonadas por la administración deben ser variables. Desde el punto de vista del sector privado, el concesionario analiza los riesgos, y en los casos en los que es posible, contrata un seguro para cubrirse ante posibles eventualidades, de manera que incurre en un gasto más que influirá en la estimación de los flujos de caja y, en consecuencia, en el cálculo de la rentabilidad prevista. La actual crisis económica genera nuevos riesgos que deben contemplarse en los pliegos que prepara la administración para los próximos proyectos. En concreto, puede suceder que se retiren los adjudicatarios de la concesión porque no pueden cerrar la financiación. Para evitar este riesgo, la administración establece una serie de garantías. Así, en Reino Unido obligan a que la financiación esté confirmada al presentar el proyecto. En España, se exige una carta de intenciones, aunque eso no evita que se puedan producir cambios en los mercados financieros, porque si el proceso de adjudicación se dilata en el tiempo, puede que la entidad financiera incremente la cuantía en los ratios exigidos, o bien, simplemente que no conceda la financiación. 6.4.2.1.5. ¿Cómo se estructura la financiación de los proyectos de infraestructuras en España? La estructura financiera es bastante estándar dependiendo del sector o tipo de infraestructuras; aunque hay que tener en cuenta que el nivel de apalancamiento viene limitado por las entidades financieras en función del riesgo del proyecto que decidan asumir. Por ejemplo, en el caso de las autopistas, es habitual que la proporción de recursos propios sobre recursos ajenos sea 20/80, o bien, 25/75, esta similitud se debe a que los pliegos son todos muy parecidos. En los proyectos de metros, el nivel de endeudamiento suele ser inferior, en torno a 25/75 o 30/70. Asimismo, esta última proporción se utiliza en el sector de hospitales. Fuera de España, hay mayor variedad en el nivel de apalancamiento de los proyectos variando desde el 90 al 50%, dependiendo del tipo de análisis de riesgos que realizan las entidades financieras y del nivel de riesgo que están dispuestas a asumir. Las subvenciones en capital y los préstamos participativos se computan fuera de la medición del apalancamiento, es decir, los ratios anteriores se calculan una vez deducida de la estructura financiera el importe correspondiente a estas aportaciones de la administración. En opinión de Cristina Simón, no es recomendable que el importe de la subvención sea muy elevado porque, en ese caso, no se transfieren los riesgos del proyecto al sector privado. En este 180 Financiación Privada de Infraestructuras sentido, si existen menores riesgos de operación, el sector privado se implicará menos en el proyecto. El plazo de la concesión es importante a la hora de calcular los costes para la administración, Así, el importe de la subvención depende, por un lado, de las disponibilidades presupuestarias, y, por otro lado, de cuánto abaratan los costes el porcentaje de subvención. ADEI no recomienda porcentajes superiores al 30 o 35%, salvo que sean proyectos de mucho volumen (por ejemplo, proyectos con una inversión de 1.000 millones de dólares en EEUU) en cuyo caso puede llegar al 50%. En España, si la inversión prevista se sitúa entre 100 y 200 millones de euros es habitual que el porcentaje de subvención sea del 30 o 35%. A veces, la administración también utiliza la fórmula del préstamo participativo. El término Project Finance se utiliza para denominar al tipo de financiación, se trata de un préstamo a largo plazo con recurso o sin recurso a los socios promotores, que financia al proyecto. En este tipo de financiación, participa el Banco Europeo de Inversión, BEI, que habitualmente exige que participe un segundo banco en la financiación. El BEI no financia nunca el 100% (en la actualidad, se queda en el 70%, en autopistas el 80% e incluso en algunos proyectos han llegado al 90%), aunque también depende del tipo de concesión porque el diseño del préstamo depende de cada proyecto. Cuando interviene el BEI, suele tener dos tramos, y en ese caso, es habitual que las restantes entidades financieras utilicen préstamos subordinados. A nivel internacional, BBVA es la entidad financiera más activa en la financiación de infraestructuras; seguido por el banco Santander. En estos momentos, debido a la crisis financiera no se están utilizando los préstamos sindicados. Antes, sí era normal la existencia de un LDA – líder- en el sindicato que gestionaba y sindicaba. En cualquier caso, dependía en gran medida del volumen de la operación. En opinión de Cristina Simón, en la actualidad no hay mesas de sindicación por falta de confianza entre las diferentes entidades financieras. Como hemos comentado, el BEI no suele actuar como única entidad financiadora, aunque su tramo, que aproximadamente es del 40%, no suele ser financiación sindicada. Debido a que el proceso de estudio por parte de las entidades financieras se puede dilatar en el tiempo, se suelen utilizar préstamos puente (que sí tienen garantías corporativas) hasta obtener el Project Finance. Una vez concedido, se inicia el proyecto pero en etapas posteriores se puede acudir a la refinanciación con otros instrumentos, por ejemplo, con una emisión de bonos, aunque lo más flexible es financiarse con Project Finance. Es muy raro que se utilice este instrumento al inicio del proyecto porque el proceso de emisión de bonos es largo y caro. No es habitual utilizar titulizaciones. Desde que se inicia el proceso de planificación hasta que finaliza el proceso de licitación, suelen transcurrir 2 años, aunque este periodo de tiempo varia en función de la administración y de la rapidez con que se tomen determinadas decisiones políticas. 181 Financiación Privada de Infraestructuras En la actualidad, los proyectos planificados por las administraciones en España se están retrasando a nivel de obra pública, tanto en forma de concesión como utilizando un modelo tradicional. En concreto, el Ministerio de Fomento tiene parados todos los tramos de autopista de nueva generación. La Comunidad de Madrid también ha retrasado los proyectos de hospitales. Las causas, en opinión de Cristina Simón, son, en primer lugar, la disminución de los ingresos públicos de la administración debido a la actual crisis, y, en segundo lugar, que las concesionarias no consiguen cerrar la financiación aunque hayan conseguido la adjudicación. Debido a estos cambios en la coyuntura económica, ADEI propone a sus clientes nuevas cláusulas en los pliegos de licitación, con el objeto de que si el promotor consigue refinanciar el proyecto, la administración pueda participar en los beneficios de abaratamiento de estos costes. Desde su creación en mayo de 2004, ADEI ha trabajado en más de 40 contratos de asesoramiento y en más de 50 proyectos de infraestructuras en países como México, Estados Unidos, Grecia, Rumania, Bosnia-Herzegovina y Turquía, además de España, asesorando tanto al sector público como al sector privado. 6.4.3. Los promotores 6.4.3.1. Entrevista a Antonio Frade, Presidente de la Cámara de Contratistas de Andalucía. 20 de Noviembre de 2008 Las empresas privadas están interesadas en participar en la financiación de infraestructuras públicas en Andalucía, porque es una forma de generar negocio. No obstante, este no es el principal punto, sino la voluntad de la Administración. El primer paso en la participación público-privada lo tiene que dar la Administración andaluza. La participación privada en la financiación de infraestructuras públicas no es nueva en España. Las empresas españolas tienen una experiencia demostrada de muchos años en el modelo concesional. Si a ello unimos las altas necesidades de infraestructuras, las posibilidades de colaboración público-privadas son enormes. Concretamente en Andalucía se están preparando los pliegos de condiciones para licitar 8 ó 10 edificios públicos con una inversión que puede rondar los 79 millones de euros. La Dirección General de Patrimonio (DGP) de la Junta de Andalucía ha tenido clara la vía de colaboración público-privada y es la encargada de la elaboración de dichos pliegos. En el 2009, la DGP tiene en cartera sacar 6 ó 7 edificios. Al mismo tiempo, se están gestionando las Ciudades de la Justicia en distintas provincias andaluzas.Todos los edificios se van a sacar por colaboración Público-Privados. La Cámara de Contratistas ofreció hace año y medio a Hacienda, como organismo tenedor del dinero, la construcción de edificios públicos. 182 Financiación Privada de Infraestructuras El modelo propuesto de colaboración público-privada en dichos pliegos es la fórmula concesional del tipo DBFO (design, build, finance and operate), en virtud del cual la sociedad concesionaria, de capital privado, construye y gestiona la infraestructura durante un periodo de 25 años. La gestión consistirá en la conservación y mantenimiento del edificio. Por tanto, la inversión realizada por la empresa privada se recupera a través de esta actividad de conservación y mantenimiento, que pagará la Administración a la concesionaria a lo largo de la concesión. Desde la Cámara de Contratistas de Andalucía se apunta que este modelo podría ser igualmente viable en el sector hospitalario, como de hecho los están haciendo otras Comunidades Autónomas (Madrid, Valencia, Cataluña, Aragón, Galicia). Sin embargo, la administración andaluza no ve adecuada dicha fórmula.También, es un modelo que puede funcionar bien en la construcción de centros penitenciarios, donde se prevén importantes necesidades futuras en Andalucía. Las nuevas autopistas en Andalucía hay que conservarlas, por tanto se puede plantear de igual forma modelos de financiación privada. El modelo concesional propuesto en los pliegos de dichos edificios públicos se articula en torno a una empresa concesionaria, que suele ser una Unión Temporal de Empresas y que, junto con las entidades financieras, conforman una Agrupación de Interés Económico. La sociedad concesionaria se adjudicará el contrato; siendo la financiación aportada íntegramente por las entidades financieras involucradas. Este sistema difiere de otras formas de colaboración público-privadas, como es el caso de la construcción de carreteras, donde la Administración Pública participa en la financiación del proyecto vía capital y subvenciones. No obstante, Frade apunta que este último no es el modelo adecuado, ya que en cuanto la Administración participa como socio, el negocio se distorsiona. Opina que una colaboración pública-privada debería ser abierta Respecto a la financiación privada de los proyectos públicos, en el pasado las entidades financieras se colocaban en una segunda línea. Pero, en este momento los bancos y cajas de ahorros, toman protagonismo, con un papel decisorio a la hora de aportar financiación, mediante el análisis de la capacidad financiera y técnica de la sociedad concesionaria. La entidad financiera ofrecerá financiación siempre que el proyecto cuente con las suficientes garantías de viabilidad, y pone un especial cuidado en contrastar las hipótesis utilizadas. En Andalucía las entidades financieras con capacidad para atender las necesidades de financiación de estos proyectos son las de mayor tamaño. A nivel nacional se encuentran: BBVA, Banco de Santander, La Caixa, Banesto, Caja Madrid y Banco Sabadell, además de Unicaja a nivel regional. El resto de cajas andaluzas no parecen estar dispuestas a participar. Frade señala que los diferentes proyectos será financiados por más de una entidad financiera, aunque no actuarán de forma sindicada y no se contará con financiación del Banco Europeo de Inversiones. 183 Financiación Privada de Infraestructuras La empresa constructora, a través de la concesionaria, analiza el pliego y hace el estudio de viabilidad, que es el se negocia con las entidades financieras. En la Agrupación de Interés Económico, los bancos suelen tener una participación del 5%, y prestan el dinero a un coste más bajo que el vigente en el mercado, no siendo especialmente duros en las condiciones que imponen. La rentabilidad sobre recursos propios de estos proyectos podría situarse entorno a un 5% ó 7%. En este punto, Frade insiste que desde su experiencia no conoce rentabilidades que hayan superando el 10%. Para el sector privado esta participación en la financiación de obras públicas es muy relevante, porque, aún siendo las rentabilidad bajas, suponen un importante negocio en términos monetarios, por la elevada dimensión de los mismos, y contribuyen a generar flujos de caja futuros les permite mantener un porcentaje de su estructura de costes. Respecto al número de empresas que puedan participar en estos futuros proyectos de licitación de obras públicas, A. Frade indica que el problema no son las empresas sino los bancos. No hay más de 8 bancos con capacidad para financiar en España. Por tanto, no habrá más de 8 ó 10 empresas concesionarias con posibilidad de licitar. En Andalucía las empresas más activas en la actividad concesional son: Ferrovial, ACS, AGSA, FCC, OHL,AZVI, SANDO,VIAS, COMSA y , en menor medida, GEA 21 Con respecto a los riesgos, Frade opina que los riesgos de construcción o de diseño se pueden negociar en todo caso. Las opciones son, o bien, se hace un expediente, o bien, se alarga el plazo de concesión para compensar dichos riesgos. Hay que considerar que la concesión es un proceso abierto a la negociación de los riesgos sobrevenidos, ya que la Administración respeta el porcentaje de rentabilidad que la empresa concesionaria ha calculado con las condiciones iniciales. Adjudicar una obra con criterios exclusivamente económicos es un error. Y, por supuesto, adjudicar con criterios económicos a la baja es contraproducente, aunque tampoco se trata de seleccionar el más proyecto más caro. Por último, sobre los modelos de financiación de infraestructuras se están utilizando en Andalucía, Frade comenta que en Andalucía se emplea mayoritariamente un modelo presupuestario. En concreto, el más utilizado es el modelo de empresa pública de capital público. En Andalucía se localizan las siguientes: • Gestión de Infraestructuras de Andalucía (GIASA) • Ente de Infraestructuras y Servicios educativos. 184 Financiación Privada de Infraestructuras • Empresa Pública de Suelo de Andalucía (EPSA) • Agencia Pública de Puertos de Andalucía (APA) • Servicio Andaluz de Salud (SAS). • Agencia Andaluza del Agua. • Empresa de Gestión Medioambiental de Andalucía (EGMASA). La fórmula de colaboración privada en la financiación de infraestructuras públicas sólo se está realizando actualmente hasta el momento con GIASA y también se ha hecho algo con la Agencia Andaluza del Agua, en la construcción de obras hidráulicas, concretamente la construcción de depuradoras de aguas residuales en San Fernando, Granada y Málaga. 185 Financiación Privada de Infraestructuras 7 Conclusiones y Perspectivas futuras Financiación Privada de Infraestructuras 7. Conclusiones y Perspectivas futuras En el capítulo de introducción de este estudio mostramos nuestra pretensión de profundizar en los aspectos financieros de la colaboración público privada en las infraestructuras públicas en Andalucía, abordando el estudio desde una perspectiva tanto teórica como empírica. En el segundo capítulo, la colaboración público privada en la financiación de infraestructuras públicas: aspectos teóricos, pretendemos conocer los modelos y posibilidades de participación de las empresas privadas en las distintas fases de provisión de las infraestructuras públicas, incluyendo las opciones que la legislación española ofrece para la financiación y construcción de las obras públicas. La información analizada en este capítulo evidencia que el modelo de reparto de responsabilidades en la financiación de infraestructuras entre el sector público y el privado, dependerá de quien asuma las funciones de construcción, financiación, gestión y pago de las infraestructuras. No obstante, en la mayoría de las distintas modalidades de financiación analizadas, es la Administración quien al final acaba pagando una parte o todo de la obra o del servicio prestado, generalmente a través de transferencias plurianuales que se reparten en el tiempo. Lo que se pretende con estas fórmulas de financiación es evitar la contabilización de la deuda vinculada al proyecto de inversión, pero no cabe duda de que antes o después esa deuda deberá ser contabilizada y, sobre todo, pagada. También hemos de señalar que todas estas modalidades son generalmente más costosas que las que recurren al endeudamiento tradicional, suelen ser operaciones más complejas y largas de analizar, y en ocasiones resultan jurídicamente muy sofisticadas. Ahora bien, lo que tampoco se debe olvidar es que las Administraciones Públicas tienen que seguir invirtiendo en infraestructuras públicas y que, por tanto, lo primero que debe tenerse en cuenta es si la inversión puede acometerse desde el presupuesto a la manera tradicional; en caso de que esto no sea posible, deberán buscarse otras alternativas (subvenciones al precio, anticipos reintegrables, préstamos participativos, préstamos subordinados o ayudas excepcionales, entres otras), pero siempre con el adecuado seguimiento presupuestario, de forma que se controle estrictamente el volumen de operaciones que puede soportar la situación financiera de una determinada Administración. Al igual que existen límites en los gastos plurianuales para evitar que los políticos actuales dejen cargas insoportables a los futuros, cuando se utilizan estas fórmulas alternativas de financiación deberá tenerse en cuenta su justificación en términos económicos y presupuestarios. El desarrollo del modelo concesional en la financiación de infraestructuras ha surgido de nuevo en la actualidad, especialmente en los países desarrollados, por la falta de recursos pre189 Financiación Privada de Infraestructuras supuestarios y por las nuevas posibilidades que brindan los instrumentos jurídicos y los mercados financieros. El actual Plan Estratégico de Infraestructuras y Transporte (PEIT) 2005-2020, elaborado por el Ministerio de Fomento, prevé unas inversiones de 248.892 millones de euros, que constituyen las mayores inversiones planificadas en infraestructuras y transportes en España. Los volúmenes más elevados del Plan se dirigen al ferrocarril, que concentra cerca del 50% del total (incluyendo las actuaciones urbanas). La colaboración público privada se plantea como un objetivo tanto en dicho Plan como en el anterior correspondiente al período 2000-2007, donde se preveía una asignación del 15% de inversión privada y un 85% de inversión pública. La participación privada en el Plan de Infraestructuras 2005-2020 se prevé incrementar mediante la utilización de fórmulas de Asociación Público-Privadas, con un aumento de la financiación privada hasta cerca del 20% de las inversiones totales. No obstante, el Ministerio de Fomento ha confirmado una revisión de dicho Plan hace dos meses debido a que el capital aportado por las compañías privadas no alcanza el 12%. El principal motivo radica en que las entidades financieras y sus comités de riesgo han endurecido las condiciones de financiación de las grandes obras públicas debido a la crisis de liquidez en los mercados internacionales y a la nueva valoración del riesgo. En el tercer capítulo, instrumentos financieros utilizados en la financiación privada de infraestructuras públicas, se analizan las siguientes posibilidades de financiación: emisión de bonos, créditos sindicados, préstamos participativos, titulización, Project Finance y fondos de pensiones. La financiación de infraestructuras requiere contar con el diseño de una estructura financiera ad hoc que cubra todas las necesidades impuestas por el proyecto y se adapte a sus características específicas. El diseño de dicha estructura financiera responde al concepto de la llamada actualmente “financiación estructurada”. Esta fórmula, ofertada principalmente por los grandes bancos de inversión, es una solución financiera a la medida para la realización de proyectos complejos que exigen estructuras financieras con requisitos específicos. Es interesante destacar que la obtención de una financiación óptima de una infraestructura determinada implica un menor coste de financiación, ahorro que deberá repercutirse al futuro usuario de la misma. De la información analizada se desprende que la financiación de proyectos por medio del Project Finance en los países de Europa proviene, al menos hasta que termina la etapa de construcción, generalmente de préstamos sindicados bancarios, siendo poco frecuentes las financiaciones mediante emisiones de bonos o fondos de pensiones, instrumentos que requieren proyectos con niveles de riesgos más bajos. 190 Financiación Privada de Infraestructuras Con el fin de incentivar la participación privada, sería conveniente crear canales de conexión entre las sociedades concesionarias (demandantes de recursos financieros) y los inversores institucionales (demandantes de activos financieros). En este sentido, la creación de mercados financieros alrededor de las infraestructuras permitirá que, con la madurez de los mismos, se atraigan nuevos inversores que busquen la estabilidad de un mercado regulado y eficiente. En España sería necesario contar con mercados financieros más desarrollados y adecuados mecanismos de valoración de riesgos que permita canalizar, a través de instrumentos financieros, el ahorro de los inversores hacía la financiación de proyectos de infraestructuras públicas. Otra recomendación adicional sería que las distintas Administraciones Públicas deberían involucrarse, mediante los nuevos instrumentos financieros, en papeles de garantía y respaldo de ciertos proyectos, sin olvidar, una vez más, que cada proyecto de infraestructuras tiene una utilidad pública y una finalidad social que escapa a la esfera privada. Por último, y a pesar de la crisis financiera actual, las vías alternativas de financiación pueden proporcionar una ventaja relativa, pues saliendo del mercado nacional, permitirán a las empresas constructoras y concesionarias españolas reducir sus costes de financiación de proyectos en otros mercados, principalmente en países de economías emergentes, fortaleciendo así la importancia del sector como fuente de riqueza. En el cuarto capítulo, la técnica base del modelo concesional: Project Finance, se describen (haciendo hincapié en los aspectos financieros) las distintas fases que la aplicación de dicha técnica conlleva, análisis de viabilidad, análisis de riesgos, diseño de la estructura financiera y definición de las relaciones contractuales. Desde comienzos de los años 90, tres tendencias (privatización, desregulación y globalización) han hecho crecer el uso del Project Finance tanto en países desarrollados como en vías de desarrollo, alcanzando en 2006 un volumen de financiación a movilizar superior a los 200.000 millones de dólares americanos, con un incremento respecto al año anterior del 25% a nivel mundial. Por zonas geográficas, destaca Europa Occidental con un 34% de la financiación bancaria en Project Finance en el periodo 2002-2006. Al colaborar con el sector privado, el Estado debe realizar previsiones y ofrecer información fiable, si pretende atraer realmente a la empresa privada. Ello le lleva a desarrollar un análisis de la viabilidad del proyecto que quizás no se plantearía de no existir la colaboración. Este hecho resulta positivo para facilitar a la Administración llevar a cabo los proyectos que realmente estén justificados socialmente y establecer un orden de prioridades. En el análisis de viabilidad, la variable clave a controlar, es el flujo de caja libre del proyecto. Su evolución en la realidad respecto a lo definido en el proceso de licitación determina el riesgo de demanda. 191 Financiación Privada de Infraestructuras Destaca la importancia del análisis de riesgos y de la correcta asignación de las distintas cotas de riesgo que los diversos actores deben asumir, con el objeto de dilucidar la rentabilidad de cada proyecto acorde a los niveles de riesgo que cada actor deberá afrontar. A la hora de diseñar la estructura financiera, el sector público puede contribuir a resolver las limitaciones para atraer a los capitales privados a la financiación de las infraestructuras, tanto por la vía de los recursos propios del proyecto como por la vía de los recursos ajenos. Las contribuciones públicas pueden ser de dos tipos: • Las orientadas a aumentar la rentabilidad, incrementando los ingresos (subvenciones de explotación o peajes-sombra) o reduciendo el volumen de capitales a invertir (subvenciones de capital). • Las orientadas a reducir el riesgo para los inversores privados, por distintos procedimientos: plazos de las concesiones, garantías contractuales en la concesión, marco legislativo estable, garantías financieras o modalidades organizativas de la concesión que permitan un reparto de riesgos eficiente. La estructura financiera es bastante estándar dependiendo del sector o tipo de infraestructuras; aunque, hay que tener en cuenta que el nivel de apalancamiento viene limitado por las entidades financieras en función del riesgo del proyecto que decidan asumir. En el quinto capítulo, análisis de riesgos en el sistema concesional, se profundiza en los distintos riesgos que pueden afectar a los proyectos de infraestructuras y en las opciones para mitigarlos. Debido a la normativa contable, SEC-95, la distinción de fronteras entre Administración Pública y empresas, y, en consecuencia el cómputo del endeudamiento, se realiza atendiendo a si el sector público transfiere al sector privado: • El riesgo de construcción. • El riesgo de demanda. Así, si una unidad económica orienta su producción de bienes o servicios al mercado – los vende – sus magnitudes económicas deben integrarse en el sector empresas, independientemente de su propiedad pública o privada. El SEC-95 considera como criterio para determinar si una unidad económica orienta o no su producción al mercado un indicador objetivo: que los ingresos por ventas cubran al menos el 50 % de sus gastos de explotación , sin que se consideren ventas los ingresos que se perciben de la Administración Pública que encargó la construcción de la infraestructura. El riesgo se puede reducir globalmente si se mejora la eficiencia del proyecto en cualquiera de sus aspectos pero, sobre todo, se puede repartir de distintas formas. En muchas ocasiones, cuando se habla de la reducción del riesgo desde la perspectiva del inversor privado se está ha192 Financiación Privada de Infraestructuras ciendo referencia a que el sector público asuma compromisos que acoten el riesgo privado. En esa circunstancia, lo que sucede en realidad es que el sector público participa más en el reparto de riesgos, pero puede surgir el inconveniente de la menor implicación del sector privado. En algunos de los riesgos que influyen en los proyectos, la incertidumbre que se deriva de las decisiones futuras del sector público justifica que el sector público asuma compromisos y riesgos adicionales. La parte empírica del estudio, incluida en el sexto capítulo, nos permite ahondar en los conceptos analizados previamente a través del estudio de casos prácticos y de la realización de entrevistas con los distintos actores intervinientes. Andalucía es una de las comunidades españolas con menor presencia de la financiación privada en las infraestructuras públicas. No obstante, en los últimos años se observa como la administración andaluza está apostando por fórmulas donde se cuenta con la posibilidad y la intención de establecer modelos de colaboración público privados. Entre ellos destacan: • La creación de empresas públicas de gestión, GIASA, EGMASA etc. • Los proyectos de edificios públicos promovidos desde la Dirección General de Patrimonio de la Junta de Andalucía. GIASA es partidaria de utilizar el modelo concesional en campos como autopistas de peaje, aeropuertos, aparcamientos, etc porque el servicio se autofinancia con los pagos de los usuarios sin apelación a fondos públicos, lo que implica un mejor control de los costes. Para que el modelo de concesión sea viable debe, en primer lugar, minimizarse el riesgo de construcción, que debe ser transferido a la empresa constructora. En segundo lugar, debe transferirse el riesgo de demanda para que el proyecto no compute en el sector público. Al ser una concesión administrativa, explotada a riesgo y ventura del sector privado, la inversión en la infraestructura se registra en el balance del concesionario privado y no en el de la Administración Pública. Por lo tanto, esta inversión no supone mayor déficit público (a excepción de la parte de inversión que se subvenciona durante la construcción). Con respecto a la participación público-privada en infraestructuras, las características de las inversiones que pueden ser financiadas con este modelo son obras: • Con ejecución inmediata o en plazos cortos de tiempo, en torno a 3 ó 4 años como máximo. • Con posibilidad de diferir los pagos, por parte de la Administración, en el tiempo. • Sin compromiso presupuestario no asumible. Es importante evitar que el endeudamiento consolide en los cuentas del sector público. 193 Financiación Privada de Infraestructuras Los objetivos básicos en la definición del modelo de GIASA han sido los siguientes: 1. Atractivo para posibles inversores. En las concesiones realizadas hasta la fecha, la rentabilidad de los recursos propios después de impuestos ha sido 8,5% en el caso de Metro de Sevilla y 10% en el de metro de Málaga. 2. Viabilidad. El equilibrio económico-financiero del proyecto es tanto a favor de la Administración (viabilidad presupuestaria) como a favor de la sociedad concesionaria (hay una parte de las tarifas a cobrar en la explotación garantizada por la Administración). 3. Menor coste para la Junta de Andalucía. El principal criterio económico del modelo económico financiero es determinar el menor VAN de las contribuciones a realizar por la Administración. 4. No sectorización a efectos de SEC. Al ser una concesión administrativa, explotada a riesgo y ventura del sector privado, la inversión en la infraestructura se registra en el balance del concesionario privado y no en el de la Administración Pública. Por lo tanto, esta inversión no supone mayor déficit público (a excepción del 45% de la parte de inversión que se subvenciona durante la construcción). Por ello, el endeudamiento que financia la inversión costeada por el concesionario no computa como endeudamiento de la Administración Pública. La estructura financiera de la sociedad vehículo viene condicionada por los requerimientos de garantías que exige la financiación bancaria procedente del Banco Europeo de Inversiones. Esta financiación es más ventajosa que la obtenida con otras entidades financieras. El modelo B.O.T aplicado en Sevilla y Málaga presenta las ventajas que se exponen a continuación: • Viabilidad presupuestaria para la Administración. • No consolidación de deuda. • Transmisión de riesgos de proyecto, obra y explotación. Con respecto a los inconvenientes, destacan los siguientes: • Coste financiero de las transferencias de riesgos. • Necesidad de alargamiento de plazo concesional. • Reducción de competencia del número de licitadores. Seguidamente, señalamos las conclusiones más relevantes de las entrevistas realizadas. el representante de GIASA señala que la participación público-privada en proyectos de infraestructuras sólo es aplicable a proyectos que sean autofinanciables, y por tanto, donde tienen cabida es en el sector transportes, puesto que es posible cobrar tarifas a los usuarios. No sucede lo mismo en otros sectores como hospitales o educación. Este modelo se debería utilizar en el 194 Financiación Privada de Infraestructuras futuro, en sus distintas variantes, porque hasta ahora Andalucía ha sido una gran beneficiada de los fondos FEDER, pero está prevista que las aportaciones disminuyan para el futuro. Así, un peaje en sombra se puede convertir en un peaje mixto a través del cobro de tarifas. Desde el punto de vista de ADEI, empresa que asesora tanto al sector público como al sector privado (incluyendo entidades financieras), Los modelos de financiación utilizados en España vienen condicionados por un cierto aspecto político. Las administraciones gobernadas por partidos de izquierda son más tendentes a la creación de empresas públicas o mixtas, mientras que los gobiernos conservadores son más proclives a esquemas concesionales. Ello se debe a que hay una cierta asociación entre privatización y modelo concesional. Los criterios o fórmulas de evaluación que recomiendan pueden ser diferentes en cada proyecto, pero, en opinión de ADEI, deben tender a la simplicidad, con objeto de favorecer la transparencia y comparabilidad entre las ofertas, así como evitar la posible búsqueda de artificios para manipular los resultados ofertados por parte del sector privado. Desde el punto de vista de la Administración, los criterios económicos a utilizar persiguen un doble objetivo, por un lado, se trata de buscar un límite a la rentabilidad que percibe la empresa privada, y por otro lado, que el precio ofertado sea adecuado. No hay un criterio único de evaluación, sino que el criterio óptimo depende de los objetivos que persiga la Administración en cada proyecto. Uno de los criterios económicos más utilizados por el sector público es seleccionar aquella oferta en la que el VAN de los pagos realizados por la Administración sea menor. Sin embargo, en opinión de ADEI, este criterio tiene importantes inconvenientes debido a su posible subjetividad. A nivel internacional, BBVA es la entidad financiera más activa en la financiación de infraestructuras; seguido por el Banco Santander. En estos momentos, debido a la crisis financiera no se están utilizando los préstamos sindicados. En la actualidad, los proyectos planificados por las Administraciones en España se están retrasando a nivel de obra pública, tanto en forma de concesión como utilizando un modelo tradicional. En opinión de los promotores, la participación privada en la financiación de infraestructuras públicas no es nueva en España. Las empresas españolas tienen una experiencia demostrada de muchos años en el modelo concesional. Si a ello unimos las altas necesidades de infraestructuras, las posibilidades de colaboración público-privadas son enormes. Desde la Cámara de Contratistas de Andalucía se apunta que este modelo podría ser igualmente viable en el sector hospitalario andaluz, como de hecho los están haciendo otras Comunidades Autónomas (Madrid,Valencia, Cataluña, Aragón, Galicia). 195 Financiación Privada de Infraestructuras Queremos finalizar destacando que en la mayoría de las distintas modalidades de financiación analizadas, es la Administración quien al final acaba pagando una parte o todo de la obra o del servicio prestado, generalmente a través de transferencias plurianuales que se reparten en el tiempo. Estas modalidades son generalmente más costosas que las que recurren al endeudamiento tradicional, además, suelen ser operaciones más complejas y largas de analizar, y en ocasiones, resultan jurídicamente muy sofisticadas. No obstante, en Andalucía son muchos los proyectos en infraestructuras que hay que afrontar para que nuestra Comunidad alcance los niveles de desarrollo económico y social requeridos tanto por los ciudadanos como por el tejido empresarial andaluz.Todas las infraestructuras, y especialmente las de transporte, en cualquier coyuntura, son uno de los impulsores clave del desarrollo y bienestar de cualquier país. Dicha inversión constituye uno de los pilares fundamentales en la política de cualquier gobierno, tanto por su efecto directo en el crecimiento y el empleo, como por los efectos inducidos en otros sectores. Con el fin de seguir invirtiendo en infraestructuras públicas, la Administración debe tener en cuenta si la inversión puede acometerse desde el presupuesto a la manera tradicional; en caso contrario, deberán buscarse otras alternativas que deben incluir las asociaciones público privadas, pero siempre con el adecuado seguimiento presupuestario. La obtención de una financiación óptima de una infraestructura determinada debe redundar en última instancia en un ahorro económico para el futuro usuario de la misma, y en consecuencia, para la sociedad en su conjunto. 196 Financiación Privada de Infraestructuras 8 Bibliografía Financiación Privada de Infraestructuras 8.Bibliografía Alonso González, P. (2001): La financiación de autonaves mediante la titulización. Boletín Económico de ICE, nº 2.704, pp.19-28 Anegón Blanco, F. y Maté Sanz, D. (2002): Titulización de los derechos de uso de la infraestructura. Revista de obra publica, nº extraordinario octubre 2002/nº 3.425, pp. 107-112. Asesores de Infraestructuras (2006): Financiación de Infraestructuras públicas en esquema PPP. Experiencia española. Primer Expo Congreso de la Industria de la Construcción del Estado de Guanajuato. Azpitarte Melero, M. (2001 y 2000):Análisis de riesgos en Project Finance (I y II). Harvard Deusto Finanzas y Contabilidad. Benito, B. y Montesinos,V. 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