Comentario al artículo 81 de la LSA

(en AAVV: "Comentario a la Ley de Sociedades Anónimas", coord.
por I. Arroyo y J.M. Embid Irujo, 2ª edcn., Ed. Tecnos, Madrid, 2009,
en prensa)
ARTÍCULO 81
Asistencia financiera para la adquisición de acciones propias
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La sociedad no podrá anticipar fondos, conceder préstamos,
prestara garantías ni facilitar ningún tipo de asistencia financiera para
la adquisición de sus acciones o de acciones de su sociedad
dominante por un tercero.
Lo dispuesto en el apartado anterior no se aplicará a los
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negocios dirigidos a facilitar al personal de la empresa la adquisición
de sus acciones o de acciones de una sociedad del grupo.
3. La prohibición del apartado primero no se aplicará a las
operaciones efectuadas por bancos u otras entidades de crédito en el
ámbito de las operaciones ordinarias propias de su objeto social que
se sufraguen con cargo a bienes libres de la sociedad. Ésta deberá
establecer en el patrimonio neto del balance una reserva equivalente
al importe de los créditos anotado en el activo.
COMENTARIO*
SUMARIO: I. LA PROHIBICIÓN DE ASISTENCIA FINANCIERA
PARA LA ADQUISICIÓN DE ACCIONES PROPIAS. 1. Significado y
función de esta prohibición. 2. Delimitación y alcance de la prohibición. 3. Infracción de la prohibición. II. EXCEPCIONES A LA
PROHIBICIÓN DE ASISTENCIA FINANCIERA PARA LA
ADQUISICIÓN DE ACCIONES PROPIAS. BIBLIOGRAFÍA.
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ (con la
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
1
colaboración de IGNACIO MORALEJO MENÉNDEZ)
I. LA PROHIBICIÓN DE ASISTENCIA FINANCIERA
PARA LA ADQUISICIÓN DE ACCIONES PROPIAS
1. SIGNIFICADO Y FUNCIÓN DE ESTA PROHIBICIÓN
El artículo 81 de la vigente LSA sanciona una prohibición más
respecto de un supuesto particular de adquisición de acciones, en el
que la colaboración financiera de la emisora resulta esencial. El
origen de esta prohibición, ajena a nuestra tradición societaria, ha de
buscarse en el Derecho inglés, en donde goza de una asentada
vigencia. En efecto, y prescindiendo de posibles antecedentes, la
Sección 54 de la Companies Act de 1948 sancionaba una prohibición
de financial assistance para que un tercero pudiera, con cargo a
aquélla, adquirir las acciones de la propia sociedad que financiara la
operación (sobre el alcance de esta prohibición en el Derecho inglés,
vid. INSTONE: «Section 54 and All That», pp. 98 ss.;
SCHMITTHOFF: «Financial Assistance for the purchase of Own
Shares», pp. 46 ss. Sobre esta normativa, vid la noticia que da
VAQUERIZO ALONSO: Asistencia financiera para la adquisición de
acciones propias, pp. 49 ss. En la actualidad, la regulación de esta
materia se acoge en la Companies Act 2006 [c.46], Part 18, Chapter
2, 677-683). Con una regla de este tipo venían a sancionarse
conductas que se habían observado en los mercados y que se
consideraba que merecían una expresa reprobación. En efecto, con
tal prohibición se intentaba evitar actuaciones como aquellas en las
que un tercero adquiría acciones mediante la financiación —anterior o
posterior a tal negocio— realizada por la propia emisora de los
valores adquiridos, devolviéndose el importe de aquélla con cargo al
patrimonio social (esta idea parece estar detrás de ciertas
resoluciones judiciales españolas, que han extendido la prohibición a
la financiación para la adquisición de bonos canjeables por acciones,
las SSTS de 30 de septiembre de 2002 [RJ 2002, 8489] y 20 de
diciembre de 2002 [RJ 2003, 224]). Esta tradicional regla inglesa fue
asumida en los trabajos preparatorios de la Segunda Directiva CEE,
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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plasmándose en el artículo 23 de este texto normativo. En la labor de
reforma y adaptación de nuestro Derecho societario se decidió asumir
tal prohibición, acogiéndose la misma en la norma que ahora
comentamos.
La primera y más importante cuestión que suscita la
prohibición de asistencia financiera que sanciona este artículo 81 LSA
es la relativa a la función o ratio que tiene encomendada en nuestro
Derecho. En este sentido, suele ser tradicional el recordatorio de la
función complementadora que se atribuye a esta prohibición respecto
del régimen general prohibitivo de la adquisición de las propias
acciones. De hecho, el origen de tal regla en el Derecho inglés se
suele explicar bajo tal idea. Sin embargo, como poco más adelante
podremos comprobar, no cabe desconocer la sustantividad de los
riesgos y peligros que resultan propios de este tipo de operaciones
prohibidas. Tal observación tiene, en mi opinión, alguna
consecuencia importante. En efecto, si la norma que comentamos
tuviera exclusivamente una función complementadora del régimen
general contenido en los artículos 74 y siguientes de la LSA, bastaría
con una acertada interpretación de tales normas para alcanzar los
resultados deseados, sin que resultara necesaria una previsión como
la contenida en este artículo 81 LSA. Además, tal argumentación
olvidaría que con la realización de operaciones financiadas por la
propia sociedad cuyas acciones se adquieren gracias a tal
financiación, se realizan una serie de peligros e inconvenientes que
es preciso atajar y que justifican la procedencia de una norma como
la que ahora nos ocupa. Todo lo anterior no obsta para que, por otra
parte, podamos dar noticia de la «crisis» que vive esta prohibición en
su país de origen. Así, en los posteriores movimientos de reforma de
la normativa anglosajona pueden constatarse cómo se cuestiona el
alcance de esta prohibición, sugiriendo que han de excluirse prácticas
y supuestos en los que no se realizan los riesgos que pretenden
evitarse y que, además, se consideran inocuos desde un punto de
vista financiero y administrativo. De hecho, ciertas formas de
operaciones de buy-outs pueden quedar injustificadamente en entredicho (sobre estos aspectos, vid. el documentado trabajo de
FERNÁNDEZ DEL POZO: «Gran Bretaña: reflexiones en torno a la
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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disciplina de la asistencia financiera para la adquisición de las propias
acciones», pp. 263 ss.).
Dejando de lado las consideraciones anteriores, la
defensa de una prohibición como la recogida en el artículo 81 LSA
me parece que se apoya en argumentos más que suficientes. En
primer lugar, y a fin de aclarar el mismo alcance de la prohibición, no
puede desconocerse que la financiación prohibida es la que tiene por
destinatario a un tercero, el cual actúa en nombre pero también por
cuenta propia (Otro ha sido, sin embargo, el planteamiento acogido
por nuestro Tribunal Supremo cuando, en un razonamiento
reiteradamente repetido, en relación con la asistencia financiera
prestada por una entidad de crédito a sus clientes para la adquisición
de sus propias acciones, rechaza la aplicación de lo prevenido en el
artículo 81 LSA. Nuestro más alto Tribunal ha entendido que, pese a
la configuración del hecho enjuiciado en los términos apuntados, no
concurre infracción de norma prohibitiva alguna porque las acciones
fueron compradas por los demandantes y no por el propio Banco
(vid., por todas, la STS de 17 de febrero de 2006 [RJ 2006, 2930]).
Con ello queremos advertir que la financiación recibida por quien
actuara como testaferro no tiene su sede de regulación en esta
norma, sino en aquellas (vid., ad ex., arts. 74 y 88 LSA) que
extienden la prohibición de adquirir las propias acciones a los
supuestos de interposición de un tercero a fin de eludirla (PAZ-ARES:
«Negocios sobre las propias acciones», p. 599; VÁZQUEZ CUETO:
Régimen jurídico de la autocartera, p. 481.). Por otro lado, la
realización de una práctica como la prohibida en el artículo 81 LSA
supone la vigencia de dos riesgos necesarios (vid. FORTUNATO:
«Anticipazioni, prestiti o garanzia per l’acquisto di azioni pro-pie», pp.
438 ss.). En primer lugar, surge el riesgo de abuso por parte de los
administradores y de una alteración de la distribución de poderes en
el seno de la junta general, por lo que la citada prohibición «pretende
asegurar la imparcialidad de la sociedad (y, especialmente, de su
órgano de administración) en la composición de la masa accionarial,
evitando la realización de maniobras abusivas como el favorecimiento
de la toma del control social por parte de determinados grupos con
fondos proporcionados por la propia sociedad [...] o la creación de
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
4
clientelas favorables dentro de la junta general de accionistas»
(VÁZQUEZ CUETO: Régimen jurídico de la autocartera, p. 481. Esta
es una opinión generalizada. Vid, VAQUERIZO ALONSO: Asistencia
financiera para la adquisición de acciones propias, pp. 328 y ss..). De
esta manera, el alcance de la tan citada prohibición pone en tela de
juicio y destaca el difícil engarce en nuestro Derecho de ciertas
prácticas financieras bien asentadas en otros países, tales como los
leveraged by-outs y los management buy-outs de origen anglosajón
(sobre el tema, reenvío a AURIOLES MARTÍN: «Los leveraged
buy-outs y su integración en el Derecho español de sociedades
anónimas», pp. 637 ss.; sobre la caracterización de estas prácticas
financieras y de toma del control social, vid. LUMSDEN: «Financial
Assistance Problems in Management Buyouts», pp. 111 ss.).
Por otro lado, la prohibición ex artículo 81 LSA atiende a otro tipo
de riesgos presentes en tales operaciones financieras y que afectan a
la regular constitución patrimonial de la sociedad. En efecto, es
incuestionable el riesgo de este tipo que se realiza con la asistencia
financiera prestada por la sociedad para la adquisición de sus
acciones propias, como así se deriva de la mutación patrimonial que
se experimenta y que se traduce en la sustitución en el patrimonio
social de los bienes entregados para financiar la operación con el
crédito resultante frente al tercero que adquirió las acciones propias
de quien financió la operación. Gráficamente se ha advertido que,
desde este punto de vista, la finalidad del artículo 81 LSA radica en
evitar que el capital, «en lugar de ser nutrido por aportaciones
externas de éste, se financie con cargo al patrimonio de la propia
sociedad» (PAZ-ARES: «Negocios sobre las propias acciones», p.
600, SAP de Lleida de 17 de mayo de 2001 [AC 2001, 2472]).
Ahora bien, si se retienen los riesgos descritos, parece
que habrá de concluirse en su similitud respecto de aquellos que son
propios de la adquisición de acciones propias (alteración del principio
corporativo, irregular constitución financiera de la sociedad). Ante tal
circunstancia, algún autor (FLORES DOÑA: «Asistencia financiera
para la adquisición de acciones propias», pp. 1397-1398) ha considerado la inconveniencia de un régimen particular como el que refleja el
artículo 81 LSA, debiendo darse una igualdad de régimen jurídico —
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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por identidad de razón— entre este tipo de operaciones y aquellas
otras que resultan prohibidas y disciplinadas en el régimen general
reservado para los negocios sobre las propias acciones. Sin
embargo, basta con la simple comparación para comprobar cómo la
opción del legislador es otra, pues el rigor de la prohibición contenida
en el artículo 81 LSA es mayor y la interdicción más severa que
aquellas otras que disponen los artículos 74 y siguientes de la LSA.
Y, a mi juicio, la opción que ha seguido nuestro legislador es más
correcta pues, a diferencia de cuanto acaece con los negocios de
autocartera, no media en los supuestos de asistencia financiera para
la adquisición de acciones propias ninguna finalidad lícita que
legitime, o al menos disculpe, alguna excepción permisiva
(adhiriéndose a este planteamiento BAYONA GIMÉNEZ: La
prohibición de asistencia financiera para la adquisición de acciones
propias, pp.269- 270. Para un estudio más amplio de la delimitación
del régimen jurídico de la asistencia financiera en relación con el de la
autocartera, VAQUERIZO ALONSO. Asistencia financiera para la
adquisición de acciones propias, pp. 234 ss.). Cuestión distinta, y a la
que luego nos referiremos, es la relativa a la conveniencia o no de
ampliar el catálogo de excepciones a la regla general prohibitiva en
razón de otros criterios, problema que está en el centro de la
discusión que sobre esta norma prohibitiva se ha planteado en los
movimientos de reforma del Derecho anglosajón.
2. DELIMITACIÓN Y ALCANCE DE LA PROHIBICIÓN
Uno de los lugares comunes entre aquellos autores que han
estudiado la prohibición de asistencia financiera para la adquisición
de acciones propias es el de señalar una estructura dual para esta
prohibición, considerando que la aplicación de la misma requiere la
concurrencia de un supuesto de hecho caracterizado por la
concurrencia de un elemento objetivo junto con otro subjetivo o de
intencionalidad.
En primer lugar, se requiere la concurrencia de un elemento
objetivo pues la prohibición advierte que «la sociedad no podrá
anticipar fondos, conceder préstamos, prestar garantías ni facilitar
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
6
ningún tipo de asistencia financiera». Por tanto, se prohíbe un
determinado comportamiento que se intenta tipificar por referencia a
una serie de negocios concretos. Así, la norma advierte que la
sociedad no podrá «anticipar fondos». Bajo tal expresión no cabe
identificar en nuestro Derecho ningún tipo contractual específico, a
diferencia de cuanto sucede en el Derecho comparado (cfr., ad ex.,
arts. 1846 ss. Código civil italiano). Ahora bien, el proceder del
legislador tiene otro sentido en este contexto, pues «no hace
referencia a una modalidad contractual concreta, sino al contenido de
una prestación societaria» (VÁZQUEZ CUETO: Régimen jurídico de
la autocartera, p. 484. En igual sentido, vid. FLORES DOÑA:
«Asistencia financiera para la adquisición de acciones propias», p.
1405. Entendiendo que lo relevante es que como consecuencia de tal
prestación el tercero disfrute de una capacidad económica a la que
de otro modo no hubiera accedido, vid. BAYONA GIMÉNEZ: La
prohibición de asistencia financiera para la adquisición de acciones
propias, pp. 271- 273). Con esta idea se quiere indicar, simplemente,
que el legislador considera relevante un efecto —el anticipo de
fondos en favor del tercero por parte de la sociedad y que le permite
adquirir las acciones de ésta— con independencia de cuál haya sido
el concreto tipo negocial que es causa de tal desplazamiento
patrimonial.
Por otro lado, la norma que comentamos concreta el
comportamiento prohibido bajo la referencia a la posibilidad de
«conceder préstamos». Quienes se han ocupado de estudiar esta
prohibición ex artículo 81 LSA mantienen, de forma unánime (vid., ad
ex., SÁNCHEZ GONZÁLEZ: «La acción como título y como valor
mobiliario negocial. La transmisión de acciones», p. 391), que en
atención a la ratio de este precepto la referencia al préstamo no ha de
entenderse de forma reduccionista y exclusivamente dirigida al
supuesto que tipifican los artículos 1740 y 1753 Cc, concluyendo que
debe realizarse una interpretación amplia en la que tengan cabida
otras categorías que puedan cumplir una función análoga (apertura
de crédito, etc.).
Igual conclusión habrá que manifestar respecto de la interdicción
de «prestar garantías» a que se refiere la norma que comentamos. La
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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laxitud —querida— con que se expresa el legislador nos lleva «a una
interpretación generosa, que incluya, además de los negocios de
garantía en sentido estricto —fianza, aval, prenda, hipoteca, etc.—
cualquier instrumento que, aún vertebrándose jurídicamente sobre un
tipo negocial diverso, cumpla la misma finalidad (por ejemplo, la letra
de favor, el seguro de caución, el mandato de crédito, etc..). En
definitiva, toda prestación de la sociedad de la que derive una responsabilidad patrimonial por deuda ajena» (PAZ-ARES: «Negocios sobre
las propias acciones», p. 601. Para una opinión distinta vid. BAYONA
GIMÉNEZ: La prohibición de asistencia financiera para la adquisición
de acciones propias, p. 280).
La última locución que emplea el legislador al señalar esta prohibición va referida a facilitar cualquier «tipo de asistencia financiera».
Esta expresión encierra, en realidad, una suerte de cláusula de cierre
de todo el sistema que muestra, entonces, dos consecuencias
prácticas importantes. En primer lugar, que los supuestos de
actuación por parte de la sociedad que financia la operación y que el
artículo 81 LSA enumera tienen un mero carácter enunciativo o
ejemplificativo, debiendo ser siempre —tal y como venimos
afirmando— objeto de una interpretación amplia. (así, y adhiriéndose
a este criterio, algún autor señala que no se está, en realidad, ante
una prohibición de asistencia financiera añadida a la prohibición de
los préstamos, anticipos y garantías, sino ante una prohibición
general sobre cualquier tipo de auxilio financiero en la que tales
negocios específicos constituyen, tal vez, su expresión más
significativa. Vid. VAQUERIZO ALONSO: Asistencia financiera para
la adquisición de acciones propias, pp. 151 y ss. Frente a este
planteamiento abierto, no falta quien advierte acerca de la necesidad
de proceder a una acotación del presupuesto objetivo de la
prohibición en el sentido de que el mismo incorpora, tan solo, las
operaciones de naturaleza económica que orientadas a la
financiación de la adquisición de acciones por un tercero que se
sustenten sobre una causa de favor. Vid. BAYONA GIMÉNEZ: La
prohibición de asistencia financiera para la adquisición de acciones
propias, pp. 284 ss.). Por otra parte, y como segunda consecuencia,
parece que habremos de destacar cómo lo relevante siempre, a fin de
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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aplicar esta norma prohibitiva, no va ser tanto la calificación jurídica
que deba darse al negocio que vincula al tercero con la sociedad sino
en su aptitud, en razón de las concretas circunstancias, para procurar
a éste los medios que le permitan adquirir las acciones de aquélla (en
el Derecho inglés, vid. el elenco de supuestos que, de modo abierto,
constituyen títulos aptos para incurrir en la prohibición y que acoge la
Sec. 677, [1]). En todo caso, obsérvese que la literalidad de la norma
supedita sus efectos prohibitivos a que el contenido de la asistencia
prestada por la sociedad sea de naturaleza estrictamente patrimonial
(BAYONA GIMÉNEZ: La prohibición de asistencia financiera para la
adquisición de acciones propias, pp. 294 ss., VAQUERIZO ALONSO:
Asistencia financiera para la adquisición de acciones propias, p. 157).
Ahora bien, la estructura de la prohibición ex artículo 81 LSA no
sólo requiere la aptitud del negocio para permitir la adquisición de
tales valores, sino que, además y con carácter necesario, ha de
observarse un segundo presupuesto o requisito pues el negocio
celebrado con la sociedad lo ha de ser «para la adquisición de sus
acciones o de acciones de su sociedad dominante por un tercero». El
problema principal que presenta la interpretación de este segundo
requisito es el de su relación con el anterior elemento objetivo. Esto
es, ¿basta con que la financiación recibida se destine a tal fin
adquisitivo o, por el contrario, resulta necesaria una vinculación de
aquélla respecto de la adquisición de las acciones de quien financia
la operación? Si optáramos por el primer criterio, la prohibición ex
artículo 81 LSA actuaría de forma objetiva, de tal manera que
concedido el crédito o la garantía por la sociedad, con independencia
de cuál fuera el destino a que decidiera aplicarlos el tercero
beneficiario, la operación resultaría prohibida si ese tercero adquiriera
con tales medios acciones de aquélla. Por el contrario, si requerimos
una vinculación negocial como la indicada anteriormente, la
aplicación de esta norma prohibitiva requeriría que la asistencia
financiera se concertara con tan específica finalidad, de tal manera
que se presta al objeto de adquirir las acciones de quien financia la
operación.
Hoy en día parece que hemos de excluir del ámbito de esta
prohibición aquellos supuestos en que, prestada la asistencia
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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financiera por la sociedad sin afectarse ésta a ningún fin concreto, el
tercero beneficiario de la misma decidiera aplicarla a adquirir
acciones propias de aquélla. Dejando de lado el largo proceso
evolutivo de la prohibición (sobre tal proceso vid. INSTONE: «Section
54 and All That», pp. 98 ss.), en el Derecho inglés se defiende desde
hace ya tiempo una concepción intencional o subjetivista de esta
prohibición (vid. Sec. 678 [1] y las aclaraciones derivadas de la Sec.
677 [3] de la Companies Act 2006, que vienen a requerir que la
asistencia financiera se preste «for the purpose» y no «in connection
with» la adquisición. En la jurisprudencia, vid. Brady v Brady (1988),
All ER 617. Sobre el paso a un subjetivismo en la aplicación de esta
prohibición, SCHMITTHOFF: «Financial Assistance for the Purchase
of Own Shares», pp. 46 ss.), la cual fue asumida en el artículo 23 de
la Segunda Directiva CEE (sobre el alcance, en el sentido indicado,
de este elemento subjetivo o intencional en el texto comunitario, vid.
FORTUNATO: «Anticipazioni, prestiti o garanzia per l’acquisto di
azioni propie», p. 447). Tal criterio puede entonces servirnos para
interpretar la norma que comentamos. Pero, además, la propia
dicción del artículo 81 LSA obliga a tal conclusión, pues no conviene
olvidar que, de la expresa redacción dada al precepto, no se prohíbe
cualquier asistencia financiera que prestara la sociedad, sino tan sólo
la que tiene por finalidad el procurar al tercero beneficiario la
adquisición de las acciones de aquélla. Por ello, la finalidad
pretendida ha de tener su relevancia causal, siendo motivo común y,
también, motivo determinante del negocio de asistencia financiera.
De esta manera, parece que habremos de reconducir todos estos
supuestos de asistencia financiera prohibida ex artículo 81 LSA a la
categoría de contratos de financiación en sentido amplio, entendiendo
por tales aquellos en los que la financiación recibida, con
independencia del concreto tipo negocial, va vinculada a una
concreta causa, la cual asume relevancia negocial y se manifiesta en
una cláusula —no necesariamente escrita— de destinación de las
sumas o prestaciones obtenidas (A esta idea se adhieren BAYONA
GIMÉNEZ: La prohibición de asistencia financiera para la adquisición
de acciones propias, pp. 307 ss., y VAQUERIZO ALONSO:
Asistencia financiera para la adquisición de acciones propias, pp. 195
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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ss., así como el Dictamen de la Abogacía del Estado de 26 de mayo
de 2007 [RJ 2007, 124985]). Ahora bien, la prohibición de asistencia
financiera para la adquisición de acciones instituida por la norma se
configura en términos puramente finalistas, al margen de que,
efectivamente, llegue a tener lugar la adquisición por el tercero de las
acciones.
Descritos los elementos que configuran la estructura de la
prohibición que sanciona el artículo 81 LSA, conviene ahora atender
a otras cuestiones menores y que, en definitiva, pueden servir para
aclarar el alcance de la misma. En este sentido, debemos manifestar
que resulta irrelevante el tipo de adquisición de acciones propias que
se financie. Con ello queremos advertir que la prohibición resultará
operativa tanto si las acciones propias se adquieren originariamente
como de forma derivativa, al igual que si se trata de acciones propias
de quien financia como si lo que se adquiriera fueran acciones de la
sociedad dominante de ésta. De igual manera, parece más que
razonable no diferenciar en razón del tiempo en que se produjera la
adquisición de las acciones respecto de la financiación recibida. Así,
será irrelevante que la financiación sea anterior o posterior a la
adquisición de las acciones propias, so pena de permitir por esta vía
una fácil e injustificada elusión de esta norma prohibitiva. En último
lugar, y en lo que a la delimitación de lo que por tercero —a los
efectos de la aplicación de esta norma— ha de entenderse, pudiera
plantearse alguna duda. En efecto, ésta puede suscitarse en razón
del término empleado por el legislador, ya que por tal cabría referirse
a quien fuera ajeno a la propia sociedad, aun cuando también podría
entenderse englobado cualquier sujeto, incluso aquel que ya tiene el
carácter de accionista. En mi opinión, parece más acertado incluir en
el ámbito de aplicación del artículo 81 LSA no sólo al tercero en el
sentido indicado, sino también al accionista que incurriera en el
comportamiento prohibido. La razón me parece evidente, pues en
ambos casos viene a realizarse la ratio de esta prohibición ex artículo
81 LSA (FLORES DOÑA: «Asistencia financiera para la adquisición
de acciones propias», p. 1400).
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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3. INFRACCIÓN DE LA PROHIBICIÓN
El artículo 81 LSA no establece cuál es la sanción que tiene
anudada la infracción de la prohibición que allí se sanciona. Ante tal
circunstancia, parece que el legislador ha confiado la determinación
de tal sanción a las normas generales que rigen en nuestro Derecho.
Así lo ha entendido nuestra doctrina (vid., ad ex., PAZ-ARES:
«Negocios sobre las propias acciones», p. 603; VÁZQUEZ CUETO:
Régimen jurídico de la autocartera, pp. 496-497; FLORES DOÑA,
«Asistencia financiera para la adquisición de acciones propias», p.
1417), quien ha advertido de la procedencia de la sanción de nulidad
por aplicación de cuanto dispone el artículo 6.3 Cc. Tal consecuencia
debe completarse con otras dos pues, junto con la posible exigencia
de responsabilidad a los administradores al amparo de cuanto
disponen los artículos 133 y siguientes de la LSA, los mismos podrán
verse sancionados por el régimen de multas y sanciones pecuniarias
que previene el artículo 89 LSA.
La procedencia de la sanción de nulidad no plantea mayores
dudas. Pudiera suscitarse alguna cuestión, sin embargo, respecto de
su extensión. En efecto, la nulidad que deriva de la infracción de
cuanto dispone el artículo 81 LSA ha de predicarse del negocio de
asistencia financiera, pues es éste el que resulta prohibido. De tal
circunstancia habrá que derivar la conclusión de que el negocio de
adquisición de las acciones propias no resultara nulo, pues el mismo
—como tal— no viene encuadrado en la prohibición que nos ocupa.
Ahora bien, algún autor, con acertada intención, se ha cuestionado el
alcance que puede tener la nulidad de la asistencia financiera sobre
el negocio adquisitivo de las propias acciones, advirtiendo que «la
nulidad de la adquisición podrá proponerse, en nuestra opinión,
cuando la vinculación entre los dos negocios rebase lo puramente
económico y adquiera una dimensión jurídica. Esto es, habrá que
reconocer excepciones a esta regla general en aquellos casos en que
la asistencia financiera se convierta en un elemento objetivo esencial
para las partes del negocio adquisitivo. Entre estos casos pueden
citarse, a título meramente enunciativo, el descuento realizado por la
sociedad emisora en la enajenación de las acciones propias o la
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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garantía prestada como asistencia que constituye la base esencial de
la adquisición posterior, sin la cual el transmitente de las acciones no
hubiera realizado el negocio» (VÁZQUEZ CUETO: Régimen jurídico
de la autocartera, p. 497). Sin embargo, y dejando de lado algunas
imprecisiones, me parece que la opinión expuesta pudiera no ser
aceptada. La comunicación de la nulidad entre dos negocios sólo
puede predicarse cuando uno es la causa del otro pero no si puede
afirmarse su independencia jurídica, aun cuando no funcional. La
adquisición de acciones propias llevada a cabo mediante una
asistencia financiera que contradice cuanto dispone el artículo 81
LSA no deviene, en ningún caso, nula, pues la misma no viene
prohibida en tal norma. No media la contradicción entre el resultado
adquisitivo que se produce y el contenido sancionador de tal precepto
(calificándose, sin embargo, como contrasentido la pretensión de los
demandantes que solicitaban la declaración de ineficacia del negocio
de financiación y el mantenimiento de los efectos del negocio de
adquisición de las acciones y, por tanto, la conservación de su
titularidad las SSTS de 2 de noviembre de 2001 [RJ 2002, 229], de 6
de junio de 2002 [RJ 2002, 4874], 17 de febrero de 2006 [RJ 2006,
2930], en dos sentencias de 5 de abril de 2006 [RJ 2006, 5313 y
2084], de 25 de septiembre de 2006 [RJ 2006, 8643], de 26 de
septiembre de 2006 [RJ 2006, 8633], de 9 de octubre de 2006 [RJ
2006, 8685], y de 5 de diciembre de 2006 [RJ 2007, 230], entre
otras).
Ahora bien, no puede desconocerse la incidencia —
necesariamente de otro tipo— que está llamada a tener la
declaración de nulidad de la asistencia financiera sobre el negocio de
adquisición de las acciones propias. En este sentido, no estará de
más el recordatorio de la vinculación causal entre ambos negocios
que se requiere como presupuesto subjetivo o intencional para la
correcta aplicación de la prohibición contenida en el artículo 81 LSA.
En mi opinión, la nulidad de la asistencia financiera que —con
infracción del artículo 81 LSA— se prestara para la adquisición de
acciones propias no ha de extenderse al negocio adquisitivo. Sin
embargo, no es razonable desconocer la posibilidad de que concurra
una cláusula de destinación que, con relevancia causal, aparezca en
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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aquel negocio y despliegue sus efectos sobre éste de adquisición.
Por ello, y en atención a las circunstancias que rodearan cada caso
concreto, podría llegar a justificarse la resolución contractual del
negocio adquisitivo de las propias acciones ante la declaración de
nulidad de la asistencia financiera que para tal fin prestara la
sociedad emisora de aquellos valores (este planteamiento, expuesto
en la primera edición de esta obra, fue acogido literalmente en el
Dictamen de la Abogacía del Estado de 26 de mayo de 2007 [JUR
2007, 124985]. En la doctrina VAQUERIZO ALONSO: Asistencia
financiera para la adquisición de acciones propias, pp. 548- 549).
El Tribunal Supremo en repetidas ocasiones ha tenido ocasión de
pronunciarse sobre un supuesto de asistencia financiera, sin que – en
sentido estricto - haya entrado a determinar los efectos anudados a la
prohibición que instaura el artículo 81 LSA. La referencia a la
singularidad de este supuesto se hace habida cuenta que, en
realidad, se trataba siempre sustancialmente del mismo, atendida la
política de colocación de acciones propias entre su clientela que
instauró una entidad de crédito a finales de la década de los ochenta
del pasado siglo. La conducta enjuiciada consistía, básicamente, en
que el Banco animaba a sus clientes para que adquirieran sus
propias acciones en unas condiciones determinadas y, para facilitar
este proceder, les concedía la correspondiente financiación. Lo
ventajoso de la operación presuponía el incremento del valor bursátil
de las acciones en unos plazos determinados. La tozuda realidad
resultó ser, empero, que lejos de incrementarse el valor de los
referidos títulos la entidad terminó siendo intervenida. El Tribunal
Supremo en lugar de cimentar sus razonamientos en la normativa
societaria, centra su valoración en los elementos configuradores del
negocio jurídico de asistencia financiera para la adquisición de las
acciones en unos términos estrictamente contractuales. Así,
concretamente, las SSTS de 28 de mayo de 2001 (RJ 2001, 3436) y
de 6 de junio de 2002 (RJ 2002, 4874) atendieron a la doctrina de la
causa para afirmar la licitud de aquélla comprobadas las
circunstancias concurrentes en el negocio jurídico de financiación. En
posteriores resoluciones el Tribunal Supremo valoró la eficacia del
negocio en atención a la correcta conformación de la voluntad
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
14
negocial de los clientes de la entidad de crédito. El órgano
jurisdiccional determinó el manteniendo los efectos de las
operaciones de asistencia financiera al no apreciar conducta dolosa
por parte del Banco al alentar la colocación de sus acciones (vid., por
todas, la STS de 17 de febrero de 2006 [RJ 2006, 2930] y la
jurisprudencia en ella citada). La única sentencia en sentido distinto
es la de 17 de enero de 2005 (RJ 2005, 517), que desestima el
recurso de la entidad de crédito sobre argumentos estrictamente
procesales, atendido el planteamiento ante un órgano jurisdiccional
de casación de cuestiones nuevas tendentes a probar la ausencia de
dolo por parte del Banco en la negociación con los adquirentes de las
acciones.
II.
EXCEPCIONES A LA PROHIBICIÓN DE ASISTENCIA
FINANCIERA PARA LA ADQUISICIÓN DE ACCIONES
PROPIAS
La regla prohibitiva sancionada en el artículo 81 LSA tiene, sin
embargo, dos importantes excepciones que aparecen destacadas en
los apartados 2 y 3 del citado precepto. La primera de las
excepciones a la prohibición de que una sociedad preste asistencia
financiera a un tercero a fin de que éste adquiera acciones de aquélla
y que ahora quisiéramos comentar es la que recoge el párrafo 3 del
citado artículo 81 LSA, cuando advierte que no será de aplicación «a
las operaciones efectuadas por bancos u otras entidades de crédito
en el ámbito de las operaciones ordinarias propias de su objeto social
que se sufraguen con cargo a bienes libres de la sociedad». Como
fácilmente podrá comprenderse, las razones que legitiman la decisión
del legislador al excepcionar este supuesto son comunes con
aquellas que permitían una excepción similar ante la prohibición de
aceptar en garantía acciones propias que sanciona el artículo 80
LSA. Ante tal circunstancia, destacada suficientemente en la doctrina
que se ha ocupado de este tipo de prohibiciones (vid., ad ex., PAZARES: «Negocios sobre las propias acciones», pp. 603-604. En la
doctrina que comenta la previsión del artículo 23 de la Segunda
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
15
Directiva CEE, vid. FORTUNATO: «Anticipazioni, prestiti o garanzia
per l’acquisto di azioni pro-pie», p. 444), y, a fin de respetar los límites
de un trabajo como éste, parece lo más oportuno que hagamos un
reenvío a lo que en aquella sede se comentó (vid. supra, nuestro
comentario al art. 80 LSA en esta misma obra). No obstante lo
anterior, conviene no dejar de lado la crítica que se ha hecho de esta
excepción, pues «además de representar un privilegio que carece de
justificación, y constituir de nuevo una cláusula general demasiado
amplia e inconcreta que puede utilizarse para amparar maniobras
dudosas, olvida que una ordenada política jurídica en la materia
debiera estar dirigida fundamentalmente a prevenir los peligros de
estas operaciones precisamente en relación con los bancos, que es
donde históricamente se han revelado como más frecuentes y
dañinas» (VELASCO SAN PEDRO: «La adquisición de acciones
propias», pp. 76-77).
Por las razones expuestas, conviene que ahora centremos nuestra
atención en la otra excepción que se dispone a la prohibición de
asistencia financiera para la adquisición de acciones propias. El
artículo 81.2 LSA advierte que la citada prohibición de asistencia
financiera «no se aplicará a los negocios dirigidos a facilitar al
personal de la empresa la adquisición de sus acciones o de acciones
de una sociedad del grupo». El criterio legal, permisivo de ciertos
supuestos de asistencia financiera, resulta ser tradicional en el ámbito
en donde primero se consolidó esta prohibición que nos ocupa. En
efecto, en el Derecho inglés se reconoce tradicionalmente la licitud de
este tipo de prácticas, a través de las cuales se financia la adquisición
de acciones propias por los trabajadores, mediante una actuación
programada (employee shares scheme) o no. Igual excepción fue
contemplada en la normativa comunitaria, siendo finalmente acogida
en nuestro Derecho con ocasión de la promulgación de la vigente
LSA.
La ratio a la que obedece esta excepción es de orden político
social. Se trata de una decisión de política-jurídica en la que el
legislador atiende ciertos intereses y les da la importancia que
considera conveniente. No obedece a razones de orden técnicojurídico, sino que supone la realización de una determinada orien* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
16
tación de política social (FLORES DOÑA: «Asistencia financiera para
la adquisición de acciones propias», p. 1416. Para una visión de
cómo se ha articulado materialmente esta intención en el derecho
español, BAYONA GIMÉNEZ, La prohibición de asistencia financiera
para la adquisición de acciones propias, pp. 354 y ss.). De ahí que la
razón de ser a que obedece esta excepción sea la de «facilitar la
integración del trabajador en la empresa social, interesarle en la
mejora de la capacidad productiva de ésta» (VÁZQUEZ CUETO:
Régimen jurídico de la autocartera, p. 489; en igual sentido se
pronuncia FORTUNATO, «Anticipazioni, prestiti o garanzia per
l’acquisto di azioni propie», p. 444). Tal adquisición podrá llevarse a
cabo por los trabajadores en las condiciones privilegiadas que se
derivan de la excepción contemplada en este apartado 2 del artículo
81 LSA. Ahora bien, la previsión legal, al igual que la finalidad a la
que parece responder, nos lleva a formular dos consideraciones
también de política jurídica. En primer lugar, bajo esta excepción a la
prohibición de asistencia financiera para la adquisición de acciones
propias está el problema mucho más profundo del alcance y sentido
real que pueden tener las distintas fórmulas de capitalismo popular
(accionariado obrero) —entre las cuales estaría, precisamente, esta
previsión del art. 81.2 LSA— y de la distinta valoración que a éste se
ha dado, pues mientras que en ocasiones no se discute su posible
corrección, otras veces se pone en duda su verdadera intencionalidad, advirtiéndose si no resultará ser un medio eficaz para
que el grupo de control mantenga éste a un coste menor mediante la
liberación de recursos y su destino a otras actividades empresariales.
Por otro lado, y como segunda observación, no cabe desconocer
cómo en ciertos ordenamientos —en especial, en el Derecho inglés—
la adquisición lícitamente financiada mediante esta excepción permite
que las acciones propias sean adquiridas por los trabajadores a título
individual pero, también y de forma más importante, a través de
entidades instrumentales —ad ex., el trust en el citado Derecho
inglés— que permiten una mayor cohesión y, por tanto, fuerza de la
participación laboral (sobre ambas posibilidades en el Derecho inglés,
vid. FERNÁNDEZ DEL POZO: «Asistencia financiera a los trabajadores para la adquisición de acciones propias», pp. 842 ss. Sobre el
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
17
problema de fondo y la justificación de una concepción distinta o
neocapitalista de la empresa, BROSETA PONT, “La reforma de la
empresa en el sistema neocapitalista español”, pp. 265 ss..). Sin
embargo, esta última posibilidad, dada la redacción de la LSA, no
parece posible en nuestro Derecho.
La principal cuestión técnica que suscita la excepción que
comentamos es la relativa a su alcance. Con ello queremos advertir
que, si la excepción se dispone en razón de la particular personalidad
de quien puede ser el beneficiario de la asistencia financiera, el
concepto de personal que utiliza el artículo 81.2 LSA resulta ser una
cuestión central. Desde luego, en el contexto en el que se utiliza tal
locución, parece que lo más razonable será considerar incluido bajo
tal concepto a todo sujeto vinculado con la sociedad que presta la
asistencia financiera mediante una relación de carácter laboral, en el
sentido que expresa el artículo 1 del Estatuto de los Trabajadores
(PAZ-ARES: «Negocios sobre las propias acciones», p. 604). De esta
manera, podría pensarse que también quedarían incluidos como
beneficiarios de tal excepción ex artículo 81.2 LSA aquellos sujetos
que respondieran a la categoría de personal de alta dirección, tal y
como pudiera derivarse de cuanto disponen el artículo 2.1.a) ET y el
Real Decreto de 1 de agosto de 1985 (no parece compartir esta
opinión, MULLERAT: «La asistencia financiera para la adquisición de
acciones propias. La Directiva CEE, el Derecho español y el Derecho
inglés», pp. 10-11).
El problema fundamental, sin embargo, es que la interpretación
señalada tendría una segunda consecuencia pues quedarían
excluidos como beneficiarios de la excepción que proclama el artículo
81.2 LSA los administradores sociales, resultado éste que además
cabe justificar en atención al riesgo del posible conflicto de intereses
que podría actuarse a la hora de que la sociedad que representan
concediera la asistencia financiera necesaria para adquirir las
acciones propias. Sin embargo, tal y como ha sugerido algún autor,
siempre es posible una zona gris o intermedia, pues se plantearía la
duda de que criterio seguir en aquellos supuestos en que el
administrador reuniera tal cualidad y, además, pudiera ser calificado
como personal de alta dirección. Sin embargo, tal interpretación
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
18
vendría a desconocer el reiterado criterio expresado por el TS (Sala
Social) en virtud del cual se ha declarado la incompatibilidad entre
ambas condiciones, ya que el nombramiento de administrador
absorbe aquel otro (cfr. las clásicas SSTS 9 de mayo de 1991 y 27 de
enero de 1992, RJ 3794 y 27, respectivamente). De todas las
maneras, el artículo 1.3.c) ET pudiera ser otro argumento más para
excluir la figura del administrador respecto del concepto de personal
que viene a utilizar la norma que nos ocupa. En mi opinión, una
correcta interpretación de la exclusión permitida en el artículo 81.2
LSA obligaría a considerar como sus beneficiarios sólo a quienes
únicamente tuvieran una vinculación con la sociedad que prestara la
asistencia financiera de carácter laboral (VÁZQUEZ CUETO,
Régimen jurídico de la autocartera, p. 491). Quizás la finalidad de
evitar el denunciado conflicto de intereses pudiera ser un argumento
que avalara esta interpretación. Pero, sobre todo, no parece posible
otra solución si se atiende a la finalidad social que respalda la
excepción que comentamos. En efecto, la finalidad de la misma no es
otra que la de favorecer el acceso de los trabajadores al capital de la
empresa en la que prestan sus servicios. Por tanto, la aplicación de la
tan citada excepción ex artículo 81.2 LSA queda reducida en favor de
los trabajadores, debiendo interpretarse el término «personal» que
destaca la norma en el sentido expuesto (este criterio es
prácticamente lugar común en nuestra doctrina; vid. PAZ-ARES,
«Negocios sobre las propias acciones», p. 604; SÁNCHEZ
GONZÁLEZ, «La acción como título y como valor mobiliario negocial.
La transmisión de acciones», p. 391; DÍEZ-PICAZO, «Los negocios
de la sociedad con las propias acciones», p. 210; en la doctrina
foránea, LUTTER, en Kölner Kommentar zum Aktiengesetz, p. 576;
en contra, y con una pretendida interpretación sistemática contraria a
las finalidades que atienden las diferentes normas que cita, vid.
TUSQUETS TRÍAS DE BES, La remuneración de los
administradores, p. 286).
Pues bien, de acuerdo con estas bases me parece que puede
atenderse un problema que, tras una más que destacable polémica,
se ha suscitado entre nosotros. Me refiero a las llamadas stock
options, que, junto con otros supuestos ya analizados (vid. supra,
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
19
nuestro comentario al art. 75 LSA en esta misma obra), pudieran
acarrear la prestación de asistencia financiera por la sociedad en
favor de sus administradores. De todo lo expuesto, y por
contraposición con aquellos otros supuestos ya analizados, estas
formas retributivas no parece que estén exentas de objeciones si en
ellas media asistencia financiera. En efecto, la exclusión de los
administradores sociales del ámbito de sujetos beneficiados por la
excepción dispuesta en favor del personal de la empresa (art. 81.2
LSA), parece obligar a tal conclusión. Además, si la retribución
implicara no la entrega de acciones, sino, como suele ser más
frecuente, de opciones sobre futuras acciones a emitir, la viabilidad
de la operación podría conculcar otras exigencias que dispone
nuestro Derecho societario. En efecto, tal proceder requeriría la
supresión del derecho de suscripción preferente que asistiría a los
accionistas en la futura ampliación del capital social. Ahora bien, tanto
si la supresión del mencionado derecho se acordara por la junta
general (art. 159.1 LSA) como si se decidiera por los propios
administradores sociales en virtud de previa delegación (art. 159.2
LSA), sería necesario «que el valor nominal de las acciones a emitir,
más, en su caso, el importe de la prima de emisión, se corresponda
con el valor real que resulte del informe de los auditores de cuentas
de la sociedad». Ante tales exigencias, se ha observado que la
práctica de las stock options carecería de virtualidad alguna al tener
que respetarse las exigencias dispuestas en torno al valor nominal de
las futuras acciones, pues «no puede perderse de vista que si la
oferta de suscripción de acciones tiene motivos incentivadores, debe
efectuarse en condiciones económicas favorables, que la hagan
especialmente atractiva a sus destinatarios» (TUSQUETS TRÍAS DE
BES: La remuneración de los administradores, p. 290). Esta última
circunstancia nos permite destacar la omisión del legislador en la
reforma de la LSA operada por la Ley 55/1999, ya que la regulación
que allí pretende incorporarse a nuestro Derecho Societario ha
olvidado, en medio de la polémica, algunos aspectos técnicos imprescindibles, tales como la necesidad de reformar - también - cuanto
dispone el artículo 81 LSA, a fin de ampliar el catálogo de
excepciones a esta norma prohibitiva. Cuestión distinta, y que ahora
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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sólo queremos dejar planteada, es la relativa a la procedencia de
tales ampliaciones respecto de cuanto dispone el artículo 23 de la
Segunda Directiva CEE en materia de sociedades, y el posible
carácter cerrado de las excepciones que allí se contemplan.
Analizadas las excepciones que el artículo 81 LSA acoge en sus
apartados 2 y 3 respecto de la prohibición de asistencia financiera
para la adquisición de acciones propias, conviene atender a un último
aspecto, común a ellas. En efecto, el artículo 81.3 LSA, tras destacar
la excepción que hemos comentado respecto de la actividad de las
entidades de crédito, requiere que la sociedad que hubiera prestado
tal asistencia financiera «deberá establecer en el patrimonio neto del
balance una reserva equivalente al importe de los créditos anotado
en el activo». La reserva prescrita en esta norma plantea dos
cuestiones sobre las que es preciso pronunciarse. La primera de ellas
es la relativa a la finalidad a la que atiende. En mi opinión, la finalidad
a la que responde esta previsión es doble, pues intenta determinar
correctamente el valor que deba atribuirse a los créditos concedidos
por la sociedad frente a quienes ahora son sus accionistas y, a la par,
evitar que tales créditos anotados en el activo social puedan «ser
reutilizados ad infinitum y que, por consiguiente, el patrimonio para la
cobertura del capital y de las reservas indisponibles pueda llegar a
nutrirse única y exclusivamente de créditos de la sociedad contra los
terceros a los que financió para la adquisición de sus acciones»
(PAZ-ARES: «Negocios sobre las propias acciones», p. 605).
La segunda cuestión que suscita la exigencia de dotar esta
reserva ex artículo 81.3 LSA es la relativa a su alcance. La cuestión
se plantea por que el legislador, al menos formalmente, parece limitar
su exigibilidad a aquellos supuestos en que la asistencia financiera
fuera prestada por una entidad de crédito. El silencio con que se
manifiesta el artículo 81.2 LSA sobre este extremo, al igual que un
pretendido trato de favor respecto de los trabajadores, han llevado a
algún autor ha considerar la improcedencia de tal reserva en aquellos
supuestos en que la financiación se prestara a fin de favorecer el
acceso de los trabajadores a la participación accionarial (vid.
AURIOLES MARTÍN: «Los leveraged buy-outs y su integración en el
Derecho español de sociedades anónimas», p. 671). Sin embargo,
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
21
me parece que concurren razones más que importantes para llegar a
otra conclusión. En primer lugar, la finalidad a la que responde esta
exigencia de dotar una reserva es común a las dos excepciones que
sanciona el artículo 81 LSA. Por otro lado, tal opinión se refuerza si
se atiende a cuanto dispone el artículo 23 de la Segunda Directiva
CEE, ya que tal norma extiende dicha exigencia a cualquiera de los
supuestos, constituyendo —de esta manera— un criterio necesario
de interpretación de nuestro Derecho interno.
BIBLIOGRAFÍA
Véase la bibliografía citada en el comentario al artículo 74 LSA en
esta misma obra y, además, la siguiente:
- AURIOLES MARTÍN: «Los leveraged buy-outs y su integración en el
Derecho español de sociedades anónimas», RDBB, 51, 1993, pp.
637 ss.
- ÁVILA DE LA TORRE y MORALEJO MENÉNDEZ: «Los nuevos
sistemas de retribución de los administradores, trabajadores y
personal de alta dirección. La reforma introducida por la Ley 55/
1999, de 29 de diciembre», en GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ
(coord.), La(s) reforma(s) de la Ley de sociedades anónimas,
Madrid, 2000. pp. 185 ss.
- BAYONA GIMÉNEZ: La prohibición de asistencia financiera para la
adquisición de acciones propias, Cizur Menor, 2002.
- BROSETA PONT: “La reforma de la empresa en el sistema
neocapitalista español”, RDM, 1970, pp. 265 ss..
- FERNÁNDEZ FERNÁNDEZ: La asistencia financiera para la
adquisición de acciones/participaciones propias, Granada, 2001.
- FERNÁNDEZ DEL POZO: «Asistencia financiera a los trabajadores
para la adquisición de acciones propias», RDBB, 47, 1992, pp. 811
ss..
- FERNÁNDEZ DEL POZO: «Gran Bretaña: reflexiones en torno a la
disciplina de la asistencia financiera para la adquisición de las propias
acciones», RDBB, 49, 1993, pp. 263 ss.
- FLORES DOÑA: «Asistencia financiera para la adquisición de
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
22
acciones propias», en VVAA, Derecho de sociedades anónimas, t. II,
vol. 2, Capital y acciones, Madrid, 1994.
- FORTUNATO: «Anticipazioni, prestiti o garanzia per l’acquisto di
azioni propie», en BUTARO y PATRONI GRIFFI, La Seconda
Direttiva CEE in materia societaria, Milán, 1984.
- LUMSDEN: «Financial assistance problems in Management
Buyouts», JBL, 1987.
- INSTONE: «Section 54 and All That», JBL, 1980.
- MULLERAT: «La asistencia financiera para la adquisición de
acciones propias. La Directiva CEE, el Derecho español y el Derecho
inglés», DN, n.º 12, 1991.
- SÁNCHEZ ANDRÉS: «Las llamadas stock options y las fórmulas
mágicas de la ciencia jurídica»,
Revista Jurídica de Estudiantes de la Universidad Autónoma de
Madrid, 2, 2000.
- SCHMITTHOFF: «Financial Assistance for the Purchase of Own
Shares», JBL, 1980.
- TUSQUETS TRÍAS DE BES: La remuneración de los
administradores, Madrid, 1998.
- VAQUERIZO ALONSO: Asistencia financiera para la adquisición de
acciones propias, Madrid, 2003.
* Por JOSÉ ANTONIO GARCÍA-CRUCES GONZÁLEZ.
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