CREAL: Elevado costo de fondeo

Estrategia de Deuda Corporativa
México
CREAL: Elevado costo de fondeo
29 de julio 2016
S&P: mxA+; Fitch: A+(mex); HR Ratings: HRAA
El crecimiento en cartera, ingresos y utilidad neta se mantiene en
niveles de doble dígito explicado por el desempeño orgánico e
inorgánico

La cartera se ha diversificado, pero las principales métricas crediticias
se han deteriorado, la cartera vencida se ubicó en 2.3% al 2T16,
mientras que el índice de eficiencia ascendió a 59.1% vs 32.3% al 2T15
explicado por la consolidación de nuevos negocios

El costo de fondeo se expandió a 7.6% al 2T16 (+100pb vs. 1T16)
explicado por el costo de Instacredit, mayores tasas de interés tras
acciones por parte de Banxico y mayores gastos por intereses de las
empresas consolidadas

Hacia adelante esperamos que CREAL integre los negocios que ha
adquirido y que torne su estrategia de crecimiento a moderada de
agresiva, ya que de no hacerlo no descartamos movimientos negativos
de calificación
Opinión crediticia de CREAL: Bien. Los resultados al 2T16 dejan ver otro
trimestre de sólidos resultados para Crédito Real con crecimientos de doble
dígito, aun considerando únicamente el crecimiento orgánico. No obstante, la
estrategia de crecimiento de la empresa ha sido agresiva en los últimos
trimestres, y aunque sus principales métricas han permanecido dentro de los
rangos esperados, consideramos que a partir de ahora la estrategia de
crecimiento de CREAL deberá ser moderada. En caso contrario, la métricas
crediticias podrían debilitarse más, las calificaciones podrían sufrir un
downgrade y nosotros podríamos revisar nuestra Opinión Crediticia a Estable
desde Bien. Sin embargo, al 2T16 ratificamos nuestra Opinión Crediticia en
Bien con base en la diversidad de fuentes de fondeo, nivel actual de cobranza y
sólido flujo operativo, lo cual estimamos le permitirá cubrir sus vencimientos de
CP.
Resumen Financiero
Calificadoras y Recomendación
($mdp, %, pb, veces)
Indicador
2T16
2T15
Cartera Vigente
21,676
14,483
1,655
976
Índice Cartera Venc.
2.3%
2.1%
Cobertura Cartera
160%
127%
Ingresos por Int.
Apalancamiento
Var
HR
50% Largo Plazo Local
mxA+
A+(mex)
HRAA-
70% Corto Plazo Local
mxA-1
F1(mex)
HR1
BB+
BB+
NE
6,000
Neg
Estable
Estable
4,000
Cía/ Est
Mdo.
Rec.2
√
√
▲
√
√
▲
√
√
▲
33% Perspectiva
2.78x
2.38x
0.41x
24.7%
27.6%
-287
ROA*
4.5%
5.9%
ROE*
18.2%
21.5%
Ind. de Cap (activos)
Emisión
-141 CREAL13-2
-322 CREAL14
CREAL 15
Fuente: Banorte – Ixe con información de Crédito Real al
1T16. *Datos anuales al cierre 2T16
Fuente: Banorte-Ixe / Calificadoras. NE: No Existe. X: Señal
Negativa; =: Neutral; √: Positiva; Δ: Recomenda. Aumentar.
1
Director Deuda Corporativa
tania.abdul @banorte.com
Documento destinado al público en general
($mdp)
Fitch
Largo Plazo Global
Tania Abdul Massih
Capacidad de pago
S&P
25
Calificación
www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
10,000
8,000
2,000
2,628
300
3,498
3,736
2016
2017
7,820
2,100
2,677
1,628
1,079
2018
2019 en
adelante
Bancarios
Bursátil DLS
Bursátil MXN
Flujo Operativo
Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. Deuda
Bursátil, Deuda Bancaria, Senior Notes, Flujo Operativo.
Crecimiento de CREAL impulsado por actividad orgánica e inorgánica.
Durante el 2T16, Crédito Real continua reportando crecimientos de doble dígito
en cartera (50% vs. 2T15), ingresos (69.5%) y utilidad neta (12.6%) impulsado
por el crecimiento orgánico e inorgánico. En el caso particular de la cartera, esta
ascendió a $22,192.7mdp al 2T16 mostrando un crecimiento de 50% explicado
por la consolidación de AFS (4T15) e Instacredit (1T16) aportando el 21.1% del
crecimiento, mientras que el 28.9% restante es resultado del crecimiento
orgánico en los negocios de nómina y autos - ambos de doble dígito.
Instacredit debilita costo de fondeo. Durante el trimestre también observamos
que el desempeño financiero de Crédito Real fue positivo. En línea con el
crecimiento de la cartera, los ingresos muestran un sólido avance de 69.5%%
ascendiendo a $1,654.7mdp. Por otro lado, los gastos por intereses aumentaron
en mayor medida en 76.0% alcanzando $422.9mdp, reflejando el crédito
utilizado para la adquisición de Instacredit, el incremento de la tasa de
referencia por parte de Banxico de 100pb a lo largo de 2016, así como el gasto
por intereses de Instacredit, AFS y Resuelve debido a efectos de consolidación.
En este contexto, el costo de fondeo del trimestre se expandió a 7.6% (vs. 6.6%
al 1T16), lo que representa una presión de 100pb. Destaca que al 2T16, el costo
de fondeo de Instacredit fue de 15.5%, el cual incluye el préstamo otorgado por
Credit Suisse para adquirir a dicha compañía. Esto adicionó 140pb al costo de
fondeo de Crédito Real de 6.2%, totalizando 7.6%. A pesar de este incremento,
el margen financiero ajustado aumentó 51.2% vs. 2T15, ascendiendo a
$1,024mdp.
Resultados Operativos
Eficiencia Operativa y Rentabilidad
($mdp, %)
22,000
250%
(%)
80%
18,000
200%
60%
14,000
150%
10,000
100%
6,000
50%
2,000
3T15
4T15
Cartera Vigente
1T16
20%
0%
0%
2T15
40%
2T15
2T16
Cobertura Cartera
3T15
4T15
Eficiencia Operativa
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
Debilitamiento en principales razones financieras tras integración de
Instacredit y otros negocios. Crédito Real mantiene un rango para las
expectativas de largo plazo para la cartera vencida entre 2% y 3%. Al 30 de
junio 2016 dicho indicador se ubicó dentro del rango en 2.3% pero mostrando
un debilitamiento respecto a la reportada al 2T15 de 2.1%. Este efecto deriva de
la línea de créditos para autos e Instacredit, CREAL explica que esto va en línea
con la diversificación de su cartera de crédito. Asimismo, al 2T16 la razón de
eficiencia (Gasto de operación 12M / Ingresos totales) que reporta la empresa
mostró un deterioro considerable ascendiendo a 59.1% vs. 32.3% al 2T15,
explicado por la consolidación de Instacredit, AFS, Don Carro y Resuelve, así
2
1T16
2T16
ROA
como la expansión de la red de distribución de autos usados en los Estados
Unidos. Excluyendo los efectos de consolidación, la razón de eficiencia hubiera
sido de 37%, reflejando la robusta estructura de gastos que mantienen las
empresas adquiridas.
El índice de capitalización (capital contable / cartera total) se situó en 36.9%
vs. 40.5% al 2T15. Como referencia, el indicador de capitalización y de cartera
vencida de la Banca Múltiple en México es de 14.9% y 2.3%, respectivamente,
con información a marzo 2016.
El apalancamiento se mantiene estable a pesar de crecimiento inorgánico.
Al cierre de junio 2016, la deuda con costo de la compañía ascendió a
$22,788.3mdp, reportando un crecimiento de 60.2% respecto al mismo periodo
del año anterior. La deuda bursátil se ubicó en $12,848.4mdp, 33.1% superior al
2T15 explicado por nuevas emisiones en el mercado local y operaciones
financieras derivadas. Por su parte, la deuda bancaria se ubicó en $9,939.8mdp,
siendo 117.5% superior a lo reportado al 2T15, del cual el 26.5% se atribuye a
la consolidación de pasivos de las empresas adquiridas recientemente. Bajo este
escenario, y contrarrestado por la sólida capitalización de la empresa, el
apalancamiento medido como (Deuda con costo / Capital Contable) se ubicó en
2.8x por arriba de lo reportado al 2T15 (2.4x) pero en línea con el 1T16 (2.9x).
Cómodo perfil de vencimientos. Al 2T16 el perfil de vencimientos de Crédito
Real se muestra más holgado que al cierre de 2015, con el 26.9% de sus
vencimientos totales durante el 2016 (vs. 36.4%). Esto se explica ya que la
deuda que ha sido contratada en fechas recientes, así como aquella consolidada
de las empresas adquiridas tiene mayor plazo. En cuanto la composición de la
deuda, mantiene el 22.1% como deuda bursátil en pesos, 34.3% como deuda
bursátil en dólares y el 43.6% restante como deuda bancaria, en línea con la
distribución observada al cierre de 2015. Como ya lo hemos mencionado la
composición de la deuda es un factor determinante para S&P, quien establece
como porcentajes máximos de deuda bursátil el 70% y al 2T16 ascendió a
56.4%.
Capacidad de Pago, Bien. Al cierre del 2T16, Crédito Real mantiene
vencimientos en 2016 por $6,126mdp (26.9%). Para cubrir dichos vencimientos,
la empresa cuenta con el flujo operativo* generado ($2,677mdp en los U12M),
el efectivo disponible en caja ($172mdp) y las inversiones en valores
($286mdp), las líneas bancarias disponibles ($1,094mdp al cierre 2T16) y el
flujo proveniente de la cobranza de su cartera ($8,235.7mdp al 1S16). Por lo
tanto, consideramos que la empresa será capaz de cubrir sus vencimientos de
corto plazo en tiempo y forma. Destaca que al ser un emisor recurrente en el
mercado bursátil, el refinanciamiento es una opción viable bajo condiciones de
mercado propicias. (Ver gráfica Capacidad de Pago)
3
Capacidad de pago
Evolución Costo de Fondeo
($mdp)
($mdp)
10,000
2T16
8,000
6,000
4,000
2,000
2,628
300
3,498
3,736
2016
2017
-
Bancarios
Bursátil DLS
7,820
2,100
2,677
1,628
1,079
2018
2019 en adelante
Bursátil MXN
Flujo Operativo
4.08%
2015
3.32%
2014
3.30%
2013
3.52%
2.98%
3.70%
4.30%
2012
4.80%
2011
4.80%
TIIE Promedio
Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. **Flujo Operativo = Resultado antes de Fuente: Banorte - Ixe con información de la compañía.
impuestos + Estimaciones Preventivas + Depreciación y amortización + Otras partidas virtuales
Colocación de Senior Notes para refinanciamiento. El 20 de julio, Crédito
Real emitió notas senior por $625mdd con vencimiento en 2023 a un precio de
$99.326 por cada nota, con una tasa de interés de 7.25%, pagadera
semestralmente y podrán ser pagadas anticipadamente a partir del cuarto año de
la emisión, siendo evaluadas por Fitch y S&P en ‘BB+’ en escala global. La
totalidad de los recursos serán utilizados para el refinanciamiento de la deuda.
En la llamada que sostuvo la empresa con inversionistas, el CEO estableció que
tras esta transacción la vida promedio de su deuda pasara de 2 a 4 años en
promedio. Actualmente, la empresa se encuentra evaluando las estrategias de
cobertura, tanto de tipo de cambio como de tasa.
Calificaciones de Crédito Real
Standard & Poor’s (26/May/2016) confirmó sus calificaciones de riesgo
crediticio y de emisión en escala global de 'BB+' y en escala nacional -CaValde largo y corto plazo de 'mxA+' y 'mxA-1', respectivamente. Además, las retiró
del listado de Revisión Especial con implicaciones negativas donde las colocó el
26 de febrero de 2016. La perspectiva es negativa. De acuerdo con el
comunicado, la perspectiva negativa refleja la agresiva estrategia de crecimiento
a través de adquisiciones de Crédito Real, la cual ha generado un monto
significativo de crédito mercantil, y su rápido crecimiento orgánico, lo que ha
reducido su índice de RAC. S&P considera que si continúa esta tendencia de
crecimiento sin contar con una sólida generación de capital interno o
inyecciones de capital, el índice podría caer por debajo de 10% en los próximos
dos años.
HR Ratings (25/May/2016) revisó al alza la calificación de LP de ‘HR A+’ a
‘HR AA-‘ y de CP de ‘HR2’ a ‘HR1’ para Crédito Real. De igual forma,
modificó la Revisión Especial a Perspectiva Estable para las calificaciones. De
acuerdo al comunicado, la revisión al alza en la calificación de LP para Crédito
Real se basa en la constante generación de flujo libre mediante sus operaciones
periodo a periodo. Asimismo se cuenta con una diversificación en cuanto a
ingresos por la maduración de las diversas líneas de negocio así como por país,
principalmente por la parte de autos, PyMEs e Instacredit. Cabe mencionar que
CREAL ha mostrado capacidad suficiente en la consolidación de empresas
4
4.40%
4.70%
5.90%
Spread
adquiridas diversificando sus líneas de negocio, no obstante se le dará
seguimiento para ver cómo se comportan la consolidación de las adquisiciones
en el extranjero.
Fitch (26/Abr/2016) asignó las calificaciones de riesgo contraparte de largo y
corto plazo en escala internacional de Crédito Real en ‘BB+’ y ‘B’,
respectivamente. Al mismo tiempo asignó calificaciones de largo y corto plazo
en escala nacional en ‘A+(mex)’ y ‘F1(mex)’, respectivamente. La Perspectiva
de la calificación de largo plazo es Estable. Las calificaciones de Crédito Real
reflejan su franquicia moderada en el mercado financiero mexicano, su modelo
de negocios bien probado y la diversificación gradual de su cartera hacia
segmentos distintos al crédito con descuento sobre nómina. Estas también
consideran su rentabilidad sostenida y recurrente que impulsan sus indicadores
de capitalización adecuados en un contexto de crecimiento alto y los indicadores
de morosidad contenidos que comparan favorablemente con sus pares.
Drivers para un potencial movimiento en la calificación:




Fitch – disminuir: Un deterioro de los indicadores de calidad de
activos que provoquen una baja del ROA operativo y del indicador de
capital tangible a activos tangibles por debajo de 4% y 12%,
respectivamente, podría afectar las calificaciones de Crédito Real.
Presiones en su indicador de capital tangible por crédito mercantil
originado de posibles adquisiciones futuras, una exposición a riesgo
cambiario no cubierta y un deterioro en la posición de liquidez de la
entidad, también resultarían en una acción de calificación negativa.
Fitch – aumentar: Las calificaciones podrían subir en el mediano plazo
si la entidad diversifica su cartera y mantiene un desempeño financiero
fuerte que se refleje en un ROA operativo consistentemente por encima
de 8% (4.7% al 2T16) y una generación interna de capital suficiente
para contener el indicador de capital tangible a activos tangibles por
encima de 15% y una cobertura de reservas mayor al 100% de la cartera
vencida (159.9% al 2T16). Al mismo tiempo, deberá conservar una
gestión adecuada de los activos y pasivos que se refleje en una brecha
de liquidez positiva.
S&P – disminuir: La perspectiva negativa de las calificaciones de
Crédito Real para los próximos 12 a 24 meses refleja una posible baja
de las calificaciones si el índice de RAC cae de manera consistente por
debajo de 10% o si la empresa asume más riesgos. Esto último podría
suceder si, contrario a lo que contempla en su escenario base, el
crecimiento de su cartera de crédito sigue siendo agresivo, provocando
el incremento del crédito mercantil y de intangibles sin contar con una
sólida generación de capital interno. Por otro lado, podría bajar las
calificaciones si el agresivo crecimiento debilita sus indicadores de la
calidad de activos. Además, si aumentan los riesgos de mercado como
resultado de cualquier cambio en su estrategia de cobertura relacionada
con las actuales fuentes de fondeo denominadas en dólares
S&P – aumentar: podría revisar la perspectiva a estable en los
próximos 12 a 24 meses si la empresa relaja su estrategia de
crecimiento, mejorando su índice de RAC por encima de 10%. Esto
5
último puede ocurrir si disminuye su apetito por adquisiciones
financiadas con deuda y/o si modera su crecimiento orgánico. Además,
si el apetito al riesgo se mantiene en línea con adecuados indicadores de
calidad de activos y sin riesgos cambiarios adicionales, también
podríamos revisar la perspectiva a estable.
Continuar con una estrategia agresiva de crecimiento le podría valer una
baja de calificación. Con base en las recientes acciones de calificación por
parte de todas las agencias, durante el 2T16, consideramos que los niveles
crediticios de CREAL se mantendrán en el corto plazo. Hacia adelante
esperamos que la empresa integre los negocios que ha adquirido y que torne su
estrategia de crecimiento a moderada de agresiva, ya que de no hacerlo no
descartamos movimientos negativos de calificación.
6
Recomendación
Con base en la opinión crediticia Bien que otorgamos a la compañía
considerando su sólida capacidad de pago (Flujo Operativo U12M de
$2,677mdp al 2T16 y el flujo proveniente de la cobranza $8,235.7mdp durante
el 1S16) para cubrir sus vencimientos, emitimos las siguientes recomendaciones
apoyadas únicamente en el valor relativo de las emisiones (Ver Metodología de
Recomendación, página 9):
Tasa variable:
TIIE 28 quirografarios (‘mxA+’ y ‘HR AA-’). Para los bonos CREAL 14 /
15 / 16 mantenemos nuestra recomendación en AUMENTAR con base en que
la sobretasa de los tres instrumentos se ubica por arriba de la curva de
comparables (azul: instrumentos quirografarios referenciados a TIIE 28 y
calificados en ‘A+’ en escala nacional); adicionalmente se encuentran por arriba
del promedio de la curva de emisiones con menor nivel de calificación (gris:
‘A’, quirografarios, TIIE 28) y muy por encima de emisiones calificadas con un
mejor nivel de calificación en ‘AA-’, nivel con el que también cuenta Crédito
Real por parte de HR Ratings (verde: ‘A’, quirografarios, TIIE 28).
En caso de que las principales razones financieras muestren un deterioro
por la agresiva estrategia de crecimiento de CREAL, podríamos modificar
nuestra opinión Crediticia a Estable de Bien y al mismo tiempo modificar
la recomendación sobre los bonos a Mantener.
CREAL – Información de mercado
($mdp, $pesos, %, pb)
E mis ió n
D xV
F e c ha
V e nc .
C irc .
T a s a de
Int e ré s
C po n
VN A
( %)
P re c io
Limpio
Y ie ld
( %)
S pr
( %)
V a r. ( pp)
1M
C a lif ic a do ra s
1Q
S &P / F it c h/ H R
R e c o me nd.
9 1C R E A L14
113
18-no v-16
600
TIIE28 + 2.3%
6.4
100
100.09
6.6
2.0 0.0pb
0.0pb
mxA + / / HRA A -
A UM E N T A R
9 1C R E A L15
603
23-mar-18
1,000
TIIE28 + 2%
6.6
100
100.00
6.6
2.0 0.0pb
0.0pb
mxA + / / HRA A -
A UM E N T A R
9 1C R E A L16
777
13-sep-18
1,000
TIIE28 + 2.7%
7.3
100
100.00
7.3
2.7 0.0pb
0.0pb
mxA + / / HRA A -
A UM E N T A R
Fuente: Banorte - Ixe con información de Valmer al 28 de julio 2016.
Valor relativo: TIIE 28, ‘mxA’
Evolución
(Años por vencer, %)
‘mxA’
(%)
3.00
91CREAL16
3.0
Spreads: TIIE 28,
2.80
2.5
91CREAL14
2.0
91CREAL15
2.60
2.40
1.5
91ALSEA15
1.0
91CREAL14
91CREAL15
91CREAL16
2.20
91ALSEA13
2.00
0.5
-
1.0
2.0
3.0
4.0
5.0
6.0
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 28 de julio 2016. Viñetas y Línea Azul: A+;
Línea Gris: A; Línea Verde: AA-; Viñetas Rojas: Emisiones de CREAL ‘A+’.
7
1.80
26-ene-16
06-mar-16
15-abr-16
25-may-16
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 28 de julio 2016.
04-jul-16
Descripción de la Compañía
Crédito Real es una institución financiera líder en México enfocada al
otorgamiento de crédito con una plataforma diversificada de negocios que
comprende principalmente: Nómina, Consumo, PYMES, Microcréditos y
Autos. Crédito Real ofrece productos principalmente a los segmentos bajo y
medio de la población, los cuales históricamente han estado poco atendidos por
otras instituciones financieras.
CREAL – Información financiera
($mdp, %, x veces)
2014
2015
U12M
2T15
3T15
4T15
1T16
2T16
19,915
1,305
13,544
261
-420
13,385
1,156
0
85
0
2,175
0
950
14,558
9,133
4,261
1,164
0
5,357
25,996
664
17,194
416
-486
17,124
2,259
0
149
0
2,851
0
2,113
19,283
10,945
6,499
1,839
0
6,713
33,081
459
21,676
516
-826
21,367
3,368
0
251
0
4,019
0
2,725
24,896
12,848
9,940
2,108
0
8,184
21,679
814
14,483
308
-392
14,399
1,946
0
119
0
2,120
0
1,489
15,693
9,650
4,571
1,472
0
5,986
23,398
705
15,985
331
-450
15,867
1,765
0
118
0
2,191
0
1,938
17,066
10,165
5,226
1,674
0
6,332
25,996
664
17,194
416
-486
17,124
2,259
0
149
0
2,851
0
2,113
19,283
10,945
6,499
1,839
0
6,713
30,958
1,153
20,182
554
-804
19,932
3,002
0
235
0
3,872
0
1,901
23,402
10,968
10,593
1,840
0
7,556
33,081
459
21,676
516
-826
21,367
3,368
0
251
0
4,019
0
2,725
24,896
12,848
9,940
2,108
0
8,184
Estado de Resultados
Ingresos por Int.
Gastos por Int.
Estimación Preventiva
Margen Financiero Ajust.
Comisiones (neto)
Gastos de Administración
Otros Productos (neto)
ISR y PTU
Utilidad Neta
3,327
882
-420
2,180
-99
630
0
-335
1,225
4,264
952
-486
2,966
-142
1,138
0
-422
1,369
5,339
1,233
-826
3,641
-203
1,990
0
-526
1,493
976
240
-392
677
-51
222
0
-92
333
1,100
235
-450
766
-41
283
0
-122
340
1,245
252
-486
883
-28
396
0
-123
372
1,339
323
-804
969
-59
564
0
-133
406
1,655
423
-826
1,024
-76
747
0
-149
375
Flujo de Efectivo
Resultado Antes de Imp.
+ Est. Preventiva Riesgo Crediticio
+ Depreciación y Amortización
+/- Otras Partidas Virtuales
Flujo de Efectivo Operativo
1,574
265
69
13
1,920
1,795
346
86
17
2,243
2,103
465
92
17
2,677
426
59
13
-3
495
464
99
50
5
618
496
111
20
8
635
574
47
2
11
634
569
208
20
-7
790
Razones Financieras
Cartera Vencida / Car. Total
Cobertura Cartera
Gastos Op. U12M / Activos
ROA
ROE
Indice Capitalización (activos)
Apalancamiento (Deuda/capital)
M.Fin. U12M/Intereses U12M
1.9%
161%
0.03x
6.2%
22.9%
26.9%
2.50x
0.73x
2.4%
117%
0.04x
5.3%
20.4%
25.8%
2.60x
0.78x
2.3%
160%
0.06x
4.5%
18.2%
24.7%
2.78x
0.77x
2.1%
127%
0.04x
5.9%
21.5%
27.6%
2.38x
0.75x
2.0%
136%
0.04x
5.7%
21.2%
27.1%
2.43x
0.77x
2.4%
117%
0.04x
5.3%
20.4%
25.8%
2.60x
0.78x
2.7%
145%
0.05x
4.7%
19.2%
24.4%
2.85x
0.77x
2.3%
160%
0.06x
4.5%
18.2%
24.7%
2.78x
0.77x
Balance General
Total Activos
Caja+Inv. en valores
Cartera Vigente
Cartera Vencida
Estimación Preventiva
Cartera Neta
Otras CxC
Bienes Adjudicados
Inmuebles, mob. y equipo
Impuestos Diferidos (Neto)
Otros Activos
Pagos anticipados
Inst. financieros derivados
Total Pasivos
Pasivos Bursátiles
Préstamos Bancarios
Otras CxP
Otros Pasivos / Créditos Dif.
Total Capital
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
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Anexo 1. Metodología de Recomendación
La Metodología desarrollada por Análisis de Deuda Banorte-IXE parte de tres
criterios esenciales:
1. El “Fundamento” (¿en qué invertir?). En el “Fundamento” se analiza el
riesgo crediticio del emisor y/o la fortaleza de la estructura de pago de la
emisión. Dicho análisis se resume en las Opiniones Crediticias definidas por el
área de Análisis de Deuda Banorte-Ixe. Las Opiniones Crediticias NO
pretenden ser una calificación crediticia sino que parten de un análisis
interno cuyo fin es orientar al inversionista sobre la capacidad de pago y
flexibilidad financiera del emisor/emisión.
Las Opiniones Crediticias utilizadas en el Análisis de Deuda Privada de
Banorte-IXE significan:
•
Sobresaliente: El resultado de la empresa y/o fideicomiso puede
considerarse como histórico y no hay signos de debilidad que obstaculicen un
crecimiento saludable en el largo plazo. Indicadores por arriba del sector.
•
Bien: Los resultados se encuentran por encima de las expectativas. La
fortaleza tanto operativa como financiera nos permite mantener las expectativas
de funcionalidad en el largo plazo. Casi todos los indicadores se encuentran por
arriba del sector.
•
Estable: Algunos resultados se encuentran por encima de las
expectativas, y dan evidencia del saludable desempeño y entorno actual de la
empresa y/o fideicomiso. Algunos indicadores se encuentran por arriba del
sector.
•
Vulnerable: Los resultados son aceptables, no obstante han sufrido
deterioro en algunos indicadores. No hay evidencia suficiente de que la
fortaleza financiera y operativa podrá ser afectada en el corto plazo. Algunos
indicadores se encuentran por abajo del sector.
•
Pobre: Los resultados están por debajo de las expectativas y dan
evidencia de debilidades que no podrán ser corregidas en el corto ni en el
mediano plazo. Los indicadores se deterioran y tienen perspectiva de seguir por
debajo del sector.
2. El “Valor Relativo” ¿cuándo invertir?. Independientemente de la
estrategia de tasas fijas, udizadas y revisables, nuestra metodología
incorpora un análisis del Valor Relativo vs. Opinión Crediticia de la
empresa. Trimestralmente se cruza la información de la Opinión Crediticia
vs. el spread o premio1 que pagan las emisiones comparables en tasa y
calificación, sustentando las recomendaciones2 de “AUMENTAR”,
“MANTENER” o “DISMINUIR”.
Las definiciones de Sobresaliente y Bien incorporan una posible mejora en la
calidad crediticia de la emisión/emisor por lo que técnica y teóricamente la
recomendación sería AUMENTAR en la mayoría de los casos, en vista de que
9
el spread de la emisión podría disminuir al mejorar el riesgo crediticio,
repercutiendo en una plusvalía de la posición.
La definición Estable supone estabilidad en la calidad crediticia del
emisor/emisión por lo que no se esperarían cambios importantes en el precio de
las emisiones, fortaleciendo nuestra recomendación de MANTENER. Sin
embargo en esta Opinión Crediticia, el análisis de “relative value” será el
ponderador de la recomendación. Es decir, considerando estabilidad en el riesgo
crediticio de emisiones comparables, técnicamente la recomendación sería
AUMENTAR cuando la emisión muestre un rendimiento superior a la curva de
emisiones comparables, por otra parte sería DISMINUIR si la emisión cuenta
con un rendimiento por debajo de la curva.
Las definiciones Vulnerable y Pobre parten de una perspectiva negativa del
emisor/emisión y/o industria que podrían resultar en un deterioro de la calidad
crediticia provocando un efecto adverso en el precio, por lo que técnica y
teóricamente la recomendación sería DISMINUIR.
3. La “Diversificación” ¿cuánto invertir?. Al tener los títulos de deuda un
riesgo específico a su nivel de calificación, si se desea mantener rendimientos
sostenibles en el tiempo debe de existir Diversificación.
Historial de Recomendación de Emisora (12 meses)
Emisora
Fecha
Opinión Crediticia
Crédito Real
29-07-2016
Bien
Crédito Real
28-04-2016
Bien
Crédito Real
25-02-2016
Bien
Crédito Real
22-10-2015
Bien
Historial de Recomendación de Emisiones (12 meses)
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91CREAL14
29-07-2016
Aumentar
91CREAL14
28-04-2016
Aumentar
91CREAL14
25-02-2016
Aumentar
91CREAL14
22-10-2015
Aumentar
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91CREAL15
29-07-2016
Aumentar
91CREAL15
28-04-2016
Aumentar
91CREAL15
25-02-2016
Aumentar
91CREAL15
22-10-2015
Aumentar
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91CREAL16
29-07-2016
Aumentar
91CREAL16
28-04-2016
Aumentar
10
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Alejandro Padilla Santana, Manuel Jiménez Zaldívar, Tania Abdul Massih Jacobo,
Alejandro Cervantes Llamas, Katia Celina Goya Ostos, Juan Carlos Alderete Macal, Víctor Hugo Cortes Castro, Marissa Garza Ostos, Marisol
Huerta Mondragón; Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Juan Carlos García Viejo, Hugo Armando Gómez Solís, Idalia Yanira Céspedes Jaén,
José Itzamna Espitia Hernández; Valentín III Mendoza Balderas, Santiago Leal Singer, certificamos que los puntos de vista que se expresan en
este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de
los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo
Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas
en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin
embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre
otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de
celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis,
desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de
distribución.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte
Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción
específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de
inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro
brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una
remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por
parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto
de análisis en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de
inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en
el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos
financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores
en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o
instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los
precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de
diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las
tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en
contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna
respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su
emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna
por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni
reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.
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GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V.
Directorio de Análisis
Director General Adjunto Análisis Económico y
Gabriel Casillas Olvera
Bursátil
Asistente Dir. General Adjunta Análisis
Raquel Vázquez Godinez
Económico y Bursátil
Análisis Económico
Delia María Paredes Mier
Alejandro Cervantes Llamas
Katia Celina Goya Ostos
Miguel Alejandro Calvo Domínguez
Juan Carlos García Viejo
Lourdes Calvo Fernández
Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia
Subdirector Economía Nacional
Subdirector Economía Internacional
Gerente Economía Regional y Sectorial
Gerente Economía Internacional
Analista (Edición)
[email protected]
(55) 4433 - 4695
[email protected]
(55) 1670 - 2967
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1694
(55) 1670 - 2972
(55) 1670 - 1821
(55) 1670 - 2220
(55) 1670 - 2252
(55) 1103 - 4000 x 2611
[email protected]
(55) 1103 - 4043
[email protected]
(55) 1103 - 4046
[email protected]
(55) 1670 - 2144
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana
Juan Carlos Alderete Macal, CFA
Santiago Leal Singer
Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Subdirector de Estrategia de Tipo de Cambio
Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar
Director Análisis Bursátil
[email protected]
(55) 5268 - 1671
Víctor Hugo Cortes Castro
Análisis Técnico
[email protected]
(55) 1670 - 1800
Marissa Garza Ostos
Conglomerados / Financiero / Minería / Químico [email protected]
(55) 1670 - 1719
Marisol Huerta Mondragón
Alimentos / Bebidas / Comerciales
(55) 1670 - 1746
José Itzamna Espitia Hernández
Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura [email protected]
Autopartes / Bienes Raíces / Consumo
[email protected]
Discrecional
(55) 1670 - 2249
Directora Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1672
(55) 1670 - 2247
(55) 1670 - 2248
Director General Banca Mayorista
Director General Adjunto de Mercados y Ventas
Institucionales
Director General Adjunto de Administración de
Activos
Director General Adjunto Banca Inversión
Financ. Estruc.
Director General Adjunto Banca Transaccional y
Arrendadora y Factor
[email protected]
(81) 8319 - 6895
[email protected]
(55) 5268 - 1640
[email protected]
(55) 5268 - 9996
[email protected]
(55) 5004 - 1002
[email protected]
(81) 8318 - 5071
Director General Adjunto Gobierno Federal
[email protected]
(55) 5004 - 5121
Valentín III Mendoza Balderas
[email protected]
(55) 1670 - 2250
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo
Hugo Armando Gómez Solís
Idalia Yanira Céspedes Jaén
Banca Mayorista
Armando Rodal Espinosa
Alejandro Eric Faesi Puente
Alejandro Aguilar Ceballos
Arturo Monroy Ballesteros
Gerardo Zamora Nanez
Jorge de la Vega Grajales
[email protected]
(55) 5004 - 1453
[email protected]
(55) 5268 - 9004
Ricardo Velázquez Rodríguez
Director General Adjunto Banca Patrimonial y
Privada
Director General Adjunto Banca Corporativa e
Instituciones Financieras
Director General Adjunto Banca Internacional
[email protected]
(55) 5004 - 5279
Víctor Antonio Roldan Ferrer
Director General Adjunto Banca Empresarial
[email protected]
(55) 5004 - 1454
Luis Pietrini Sheridan
René Gerardo Pimentel Ibarrola
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