La Relación de Paridad Put-Call para Opciones sobre Acciones

La Relación de Paridad Put-Call para Opciones sobre Acciones
BEGOÑA FONT BELAIRE
Universitat de València
Resumen
Este artículo propone una revisión de las relaciones de paridad put-call en opciones sobre
acciones, su demostración y su contrastación empírica, distinguiendo entre opciones europeas
y americanas y considerando los posibles repartos de dividendos del subyacente y los costes
de transacción. Se incluye también una breve revisión de los resultados empíricos obtenidos en
la contrastación de estas relaciones para opciones sobre el Ibex-35 negociadas en el mercado
MEFF RV español.
Abstract
This article proposes a review of the relationships of put-call parities in options on actions,
its demonstration and its empirical test, distinguishing between European and American
options and considering the possible dividend allotments of the underlying and the
transaction costs. It is included also a short review of the empirical results obtained testing
these relationships for options on the Ibex-35 negotiated in the Spanish option market
MEFF RV.
ANÁLISIS EMPÍRICO DE LA PARIDAD PUT-CALL EN OPCIONES SOBRE EL
IBEX-35
Mª BEGOÑA FONT BELAIRE
Universitat de València
ABSTRACT
This article tests the put-call parity relation for spanish options on the Ibex-35 (EURO Opciones Ibex-35) for
April 1999. Our study analyses arbitrage oportunities when the put-call parity does not hold under two
hypotheses: without direct transaction costs and under direct transaction costs, and considers the econonomic
profitability of arbitrages in function of time of expiration, time of option transactions, interes rate, moneyess
of put option, spread and volatility.
Keywords: Arbitrage, Derivatives, European options, MEFF RV, Options on futures contracts.
RESUMEN
En este artículo se analiza empíricamente el cumplimiento de la relación de paridad put-call en contratos de
opciones europeas sobre el índice Ibex-35 (EURO Opciones Ibex-35) negociados en el mercado MEFF RV
español durante el mes de abril de 1999. El análisis presentado estudia la existencia de oportunidades de
arbitraje por incumplimiento de la paridad put-call bajo las hipótesis de inexistencia de costes de transacción
directos y de presencia de los mismos y analiza el beneficio económico de las posibilidades de arbitraje
detectadas en función del tiempo hasta expiración, el tiempo que dura la negociación de la operación de
arbitraje, el interés, una variable que valora en qué medida la opción de venta está en dinero, la diferencia
entre los precios de compra y venta de la opción, y la volatilidad.
Palabras Clave: Arbitraje, MEFF RV, Mercado de derivados, Opciones europeas, Opciones sobre un futuro.
Evidencias sobre Eficiencia en el Mercado de Capitales Español
BEGOÑA FONT-BELAIRE Y J. SAMUEL BAIXAULI-SOLER
Universitat de València
Resumen
Un mercado eficiente es aquél en el que toda la información disponible es descontada en el precio
de las acciones y en consecuencia los activos son correctamente valorados. ¿El mercado de
capitales español es eficiente ?, este artículo aborda el estudio de la hipótesis de eficiencia débil en
el mercado de capitales español con datos diarios sobre el índice Ibex-35 correspondientes al
periodo del 3-1-1996 al 9-4-1999. La metodología aplicada incluye contrastes basados en la
capacidad predictiva de los rendimientos para analizar el efecto día de la semana, otras anomalías
de calendario (crisis asiática), y los fenómenos de negociación infrecuente, así como contrastes de
valoración ex–post y ex–ante.
Palabras Clave : efectos calendario, efecto-día-de-la-semana, eficiencia, negociación infrecuente
Abstract
The efficient market hypothesis is the simple postulate that all the available information has been
discounted in current stock market prices. Is the Spanish Stock Market efficient?, this article studies
the hypothesis of weak efficiency using daily returns on the index Ibex-35 of the period 3 January
1996-9 April 1999. The methodology applied includes test based in return predictability for analyse
day of the week effects, other calendar anomalies (asiatic crisis), and nonsynchronous trading, as
well as test of valuation efficiency ex–post and ex–ante.
Key Words : calendar anomalies, day-of-the-week effects, efficiency, nonsynchronous trading.
Résume
Un marché est efficient si tout le information disponible est décompté aux prices de les actions et
alors les actions sont correctment valorées. Est le Espagnol Capital Marché efficient ?, ce article
étudie l’hypothèse de fable efficacité à le Espagnol Capital Marché avec journalier dates de l’index
Ibex-35 depuis 3-1-1996 au 9-4-1999. La méthodologie appliquée inclut test pour étudier l’ effect
du jour de la semaine, d’autre anomalies de calendrier (Asiatique crisis), pas souvent négociation,
et deux test de valorisation ex–post et ex–ante.
Clef Termes : effect de calendrier, effect du jour de la semaine, efficacité, pas souvent négociation.
ESTRATEGIAS ESPECULATIVAS ÓPTIMAS CON
OPCIONES
BEGOÑA FONT-BELAIRE†
RESUMEN
Los inversores acceden a los mercados de derivados por motivos de cobertura, arbitraje e
inversión. Este artículo centra su esfuerzo en este último motivo y propone: un nuevo
procedimiento Bayesiano para modelizar los precios del subyacente en una fecha futura dada,
que incorpora las expectativas iniciales de un agente individual a la información muestral del
mercado; y un nuevo diseño de programación lineal entera para hallar la cartera de inversión
óptima en opciones europeas desde el punto de vista de dicho agente. La metodología planteada
es aplicada en la obtención de carteras óptimas sobre opciones Ibex-35 bajo varios supuestos
sobre las expectativas individuales del agente en tendencia y volatilidad.
PALABRAS CLAVE
Carteras óptimas, especulación, inferencia Bayesiana, opciones europeas.
ABSTRACT
Investors trade in the derivative markets by coverage, arbitration and investment proposes. The
aim of this paper is to offer speculative investors a new Bayesian procedure for modelling the
prices of the underlying asset and a integer linear programming design based on it which allow
them to get their own optimum portfolio of European options on this underlying joining both
individual expectations and sample information about the market. This methodology is applied
to get the optimum portfolios of options on the Spanish Index Ibex-35 under several
assumptions about the individual expectations of the agent in trend and volatility.
KEY WORDS
Bayesian inference, European options, portfolio management, speculation
†
La autora agradece el apoyo recibido por el Dr. Ramón Sala Garrido durante la preparación y
realización de este trabajo, así como sus numerosos consejos y sugerencias. Asimismo también agradece
los comentarios y sugerencias del evaluador anónimo de la revista por su contribución a la mejora del
artículo en su versión final.
LOS FACTORES TAMAÑO, BOOK-TO-MARKET Y MOMENTUM EN EL
MERCADO DE CAPITALES ESPAÑOL: EXPLICACIONES RACIONALES
†
Y EFECTO EN LA FORMACIÓN DEL PRECIO
BEGOÑA FONT-BELAIRE Y ALFREDO JUAN GRAU-GRAU
Dpto. de Matemática para la Economía y la Empresa
Universitat de València
RESUMEN
¿Pueden el efecto tamaño, book-to-market y momentum explicar el riesgo de los activos en el
Mercado de Capitales Español? Este artículo intenta analizar la validez de las dos hipótesis racionales
estudiadas por la literatura y el impacto de estos efectos sobre los riesgos y primas al riesgo de
mercado. Nuestros resultados destacan la importancia del análisis condicional de los riesgos y primas
de mercado para capturar la naturaleza de estos efectos, y dan soporte a las explicaciones racionales de
los mismos como predictores del ciclo económico y cuantificadores del riesgo asociado a las
estrategias de inversión de las empresas.
CLASIFICACIÓN JEL: C12, C13; E44; G12.
PALABRAS CLAVE: Anomalías, riesgos y primas al riesgo variables en el tiempo, rendimientos
variables en el tiempo.
ABSTRACT
Can size, book-to-market and momentum be risk factors than explain the returns in the Spanish
Capital Market? This article attempts to get an answer to this issue studying two competitive rational
hypothesis, and their impact on beta and risk premium. Our findings stress the importance of the role
played by the conditional analysis of beta and risk prices as one way to capture those effects, and give
support to rational explanations based on the predictive power of size, book-to-market and momentum
to predict economic growth, and to explain risks associated to the firms’ strategies of investment.
JEL CLASSIFICATION: C12, C13; E44; G12
KEY WORDS: Anomalies, time-varying betas and risk prices; time-varying returns.
†
Una versión previa de este trabajo con el título “Contribución de los efectos tamaño, book-to-market y
momentum a la valoración de activos: el caso español” fue presentada en el XIII Foro de Finanzas y publicada
como documento de trabajo 210/2005 por FUNCAS. Los autores desean agradecer expresamente las
observaciones y sugerencias realizadas por el comentarista del trabajo y asistentes a la sesión durante el
Congreso y la ayuda recibida de FUNCAS dentro del Programa Estimulo a la Investigación desarrollado por esta
entidad.
1
MODELIZACIÓN DE LAS EXPECTATIVAS Y ESTRATEGIAS DE
INVERSIÓN EN MERCADOS DE OPCIONES
Mª BEGOÑA FONT BELAIRE†
Universitat de València
Este artículo trata sobre la inversión en mercados de opciones y desarrolla un procedimiento
inferencial Bayesiano para evaluar el precio de opciones europeas que permite combinar
formalmente la información de las series históricas de precios del subyacente y opciones con
las expectativas del inversor sobre la evolución en tendencia y volatilidad del subyacente. Se
propone también un problema dinámico de programación lineal entera, basado en las
estimaciones Bayesianas obtenidas, para determinar el número óptimo de opciones a
comprar/vender que maximiza el beneficio estimado de la cartera. Esta metodología se aplica
en el Mercado Español de Futuros y Opciones (MEFF).
Palabras Clave: Carteras especulativas óptimas, inferencia Bayesiana, opciones europeas.
(JEL C11; G11; G13)
Abstract
This paper focus on trading in option markets for investment purposes and it develops a general
Bayesian framework for evaluating European options where we can merge the investor’s
subjective beliefs about the changes in trend and volatility in the price movements of the
underlying asset with the observed spot and option prices. In addition, it is proposed a dynamic
integer-programming model, based on the previous Bayesian estimates, for obtaining the
optimum number of options to buy/sell in order to maximize the estimated profitability of the
portfolio. The methodology is applied on the Spanish Financial Futures and Options Exchange.
Keywords: Bayesian option pricing; European options; portfolio management.
†
La autora desea agradecer los comentarios y sugerencias de la Prof. Isabel Abínzano en la presentación
de una versión de este trabajo en el XV Foro de Finanzas (Palma de Mallorca, 15-16 noviembre de 2007)
y de los dos evaluadores de la revista.
Una versión de este trabajo ha sido publicada previamente como documento de trabajo nº 360 de la
Colección de Documentos de Trabajo de la Fundación de Cajas de Ahorros (FUNCAS).
UME Y LA INTEGRACIÓN DE LOS MERCADOS DE CAPITALES
EUROPEOS: RELEVANCIA DEL TIPO DE CAMBIO Y LA INFLACIÓN†
BEGOÑA FONT-BELAIRE Y ALFREDO JUAN GRAU-GRAU’

Dpto. de Matemáticas para la Economía y la Empresa
’
Dpto. de Finanzas Empresariales
Universitat de València (SPAIN)
RESUMEN
El objetivo de este artículo es investigar los efectos de la Unión Monetaria Europea en relación a la
hipótesis de integración de los mercados de capitales europeos en un mercado único para el periodo
comprendido entre enero 1993 y diciembre 2004. La longitud del periodo y la aplicación de la
metodología de Fama y MacBeth [1973] en la estimación de un amplio grupo de modelos de
valoración de activos internacionales que incluyen un modelo Adler and Dumas [1983] con y sin
factor doméstico permiten evaluar esta hipótesis como un proceso de convergencia hacia un mercado
totalmente integrado. Nuestros resultados indican que este proceso de integración no es homogéneo en
el tiempo ni entre activos, y que durante los ejercicios 2001-04 se ha producido un retroceso en el
grado de integración alcanzado marcado por primas al riesgo doméstico (diversificable de forma
internacional pero no nacional) significativas. Los repuntes inflacionistas del periodo y la capacidad de
las primas asociadas al factor inflación y al tipo de cambio para explicar de forma significativa la
evolución temporal de la prima al riesgo doméstico para algunas agrupaciones de carteras contribuyen
en este retroceso.
CLASIFICACIÓN JEL: G12, G15.
PALABRAS CLAVE: Modelos internacionales de valoración de activos; riesgos asociados al tipo de
cambio y a la inflación; Unión Europea.
ABSTRACT
The aim of this paper is to investigate the effects of the European Monetary Union on the hypothesis
of an integrated European Capital Market from January 1993 to December 2004. The extent of the
period and the use of Fama and MacBeth [1973]’s methodology for estimating a large number of
international asset pricing models that includes an Adler and Dumas [1983] model with and without
domestic factor make possible to evaluate this hypothesis as a process towards a full integration.
However, our results show that the integration is not a uniform process at all times and for all stocks
and recedes in the period 2001-04 with the reappearance of a significant domestic risk premium
(diversifiable international but not domestically). Furthermore, the increase of inflation throughout this
subperiod and the significant capacity of the inflation and exchange risk premiums for explaining the
dynamics of the domestic risk premium contribute to this recession.
JEL CLASSIFICATION: G12, G15.
KEY WORDS: International asset pricing; exchange and inflation rate risks; European Union.
†
Agradecemos la ayuda económica proporcionada por el Instituto Valenciano de Investigaciones Económicas
(IVIE) en la convocatoria 2006 y los comentarios del revisor anónimo del Instituto. Una versión de este trabajo ha
sido presentada en The Annual Meeting of European Financial Management Association celebrado en Viena (junio 2007) y
en el XV Foro de Finanzas celebrado en Palma de Mallorca (noviembre 2007).
1
EXCHANGE RATE AND INFLATION RISK PREMIUMS IN THE
EMU†
M. BEGOÑA FONT AND ALFREDO JUAN GRAU’

Dept. of Mathematics for Economics and Business
’
Dept. of Financial Business
University of Valencia (SPAIN)
(Last version of “UME y la integración de los mercados de capitales europeos: relevancia del tipo de
cambio y la inflación”. Unpublished manuscript. Available from the authors)
ABSTRACT
This paper tests the effects of exchange rate and inflation risk factors on asset pricing in the
European Union (EU) stock markets. This investigation is motivated by the results of Vassalou
(2000) [Journal of Finance 29, 365-78] showing that both exchange rate and foreign inflation
are generally priced in equity returns, and the opportunity to evaluate the causality between
these sources of risk after the elimination of the EU currency risks because of the adoption of
the single currency. Our results show that both exchange rate and inflation risks are significantly
priced in the pre- and post-euro periods. Moreover, the size of exchange rate and inflation risk
premiums are economically significant in the pre- and post-euro periods. Futhermore, the UK
and excluding-UK inflation risk premiums explain in part our evidences about a large
EUR/GBP exchange rate risk premia and the existence of an economically significant domestic
–non-diversifiable risk after the Euro adoption. Hence overlooking inflation risk factors can
produce an under/overestimation of the currency premiums and a miscalculation of the degree
of integration of stock markets.
JEL CLASSIFICATION CODES: F36, G12, G15.
KEY WORDS: International asset pricing; exchange rate risk; inflation risk; time-varying beta
risks and risk premiums; European Union.
†
We acknowledge the Instituto Valenciano de Investigaciones Económicas (IVIE) for providing research support.
Previous drafts were presented at the 2007 Annual Meeting of the European Financial Management Association
(Vienna, June 2007) and the XV Foro de Finanzas (Mallorca, November 2007).
¿CÓMO SE VALORAN LAS ACCIONES ESPAÑOLAS: EN EL
MERCADO DE CAPITALES DOMÉSTICO O EN UN MERCADO
EUROPEO?
Mª BEGOÑA FONT BELAIRE Y ALFREDO JUAN GRAU GRAU’

Departamento de Matemáticas para la Economía y la Empresa
’
Departamento de Finanzas Empresariales
Universitat de València (SPAIN)
RESUMEN
Este trabajo estudia las hipótesis de segmentación versus integración para el mercado de
capitales español en relación con un mercado Europeo formado por los países de la zona Euro y
Reino Unido en el periodo 1993-2004. Aunque rechazamos la hipótesis de integración para los
periodos previo y posterior a la adopción del euro, encontramos evidencias significativas contra
la hipótesis de segmentación y nuestros resultados son consistentes con un avance progresivo
hacia un mercado financiero integrado durante el periodo en estudio. Nuestra investigación
también proporciona medidas sobre las primas económicas asociadas a estos riesgos de no
segmentación y no integración para distintas carteras de activos y su evolución durante este
periodo.
PALABRAS CLAVE: Hipótesis de segmentación e integración financieras, modelos CAPM de
valoración doméstica e internacional; Unión Europea.
CÓDIGOS JEL: G12, G15.
ABSTRACT
This paper examines the hypothesis of segmentation versus integration for the Spanish stock
market relative to a European stock market that consists of the Euro zone and the United
Kingdom in the period 1993-2004. Despite our rejection to the hypothesis of integration for preeuro and post-euro adoption subperiods, we find strong evidences against segmentation and our
findings are consistent with a move to an European stock market integration over time. In
addition to this, our investigation provides a measure of the economic premiums associated with
the risks of no-segmentation and no-integration for different portfolios and their evolution
during this period.
KEY WORDS: Market segmentation and integration hypothesis, domestic and internacional
asset pricing models; European Union.
JEL CLASSIFICATION CODES: G12, G15.