deudas que merecen la pena

SECONDS
WITH THE FUND MANAGER
DEUDAS
QUE MERECEN
LA PENA
La renta fija corporativa sigue ofreciendo
buenas oportunidades. PHILIPPE NOYARD,
director de High Yield y Arbitraje de Crédito
en Candriam, y PATRICK ZEENNI, subdirector, nos explican su enfoque y cómo
este optimiza el potencial de los mercados
de deuda para generar rentabilidad.
Philippe Noyard
Patrick Zeenni
¿Por qué se centra vuestro enfoque en
¿Quiere esto decir que todas las carteras
¿Cómo se propone Candriam obtener este
bonos corporativos de alto rendimiento?
de alto rendimiento van a generar renta-
alfa del mercado del alto rendimiento?
Casi un tercio de la deuda pública se mueve
bilidades positivas?
Nuestra estrategia se sustenta en tres
en zona negativa, por lo que los inversores
En un entorno de crecimiento plano a nivel
pilares. En primer lugar, tenemos una visión
se sienten cada vez más impulsados a buscar
mundial, los emisores más endeudados son
internacional del mercado y abarcamos los
estrategias diversificadas de renta fija. La
a veces incapaces de hacer frente a sus
dos mercados más importantes: Estados
deuda corporativa sigue siendo una de las
compromisos de pago, y a las empresas
Unidos y Europa. Además, cubrimos un
pocas clases de activo que permite obtener
más modestas les cuesta mantener sus
amplio abanico de instrumentos: renta fija
rentabilidad a aquellos inversores capaces
políticas de precios: son las tasas de impago
de alto rendimiento, grado de inversión,
de soportar la volatilidad del mercado.
de estas empresas en particular las que
tipos fijos y variables, CDS y opciones
pueden verse incrementadas.
“vainilla”.
el rendimiento de los títulos de “grado de
Por consiguiente, para mantener un cierto
En segundo lugar, gestionamos de forma
inversión” es bastante limitado. El segmento
nivel de rendimiento, la selección de títulos
activa posiciones de convicciones fuertes
del alto rendimiento ofrece mayores rendi-
se va a convertir probablemente en el
y basamos nuestras decisiones en análisis
mientos y una menor correlación con las
principal motor de rentabilidad. En otras
fundamentales, controles legales y estudios
fluctuaciones de los tipos de interés. Sin
palabras, el alfa va a reemplazar a la beta
cuantitativos. Nos proponemos detectar
embargo, a los inversores les preocupa
como potencial fuente de rentabilidad de
las mejores oportunidades gracias a nuestra
la tasa de impago de la renta fija de alto
una cartera.
amplia cobertura, para después aplicar
Dentro del universo de la deuda corporativa,
rendimiento (que suele ser de un 4,5% de
nuestra intensa pericia y seleccionar los
media). En un contexto así, ser selectivo se
mejores instrumentos en cada caso (renta
revela más importante que nunca.
fija/CDS, asignación activa dólar/euro, etc.).
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WITH THE FUND MANAGER
Por último, adoptamos un enfoque conser-
monitorizar) para mantener un nivel de
grado de inversión. Realizamos una gestión
vador y gestionamos riesgos como el de
riesgo adaptado a esta cesta.
dinámica de la duración global para adap-
liquidez, el riesgo soberano subyacente,
riesgos excepcionales, volatilidad y, por
supuesto, riesgo crediticio. Seguimos una
disciplina rigurosa de venta para limitar
pérdidas y utilizamos productos asimétricos,
como opciones con fines de cobertura.
Todo esto implica elegir emisores líquidos,
seguidos por una agencia de calificación,
cotizados en bolsa, con un CDS y un número
mínimo de creadores de mercado.
¿Cómo implementáis la estrategia?
El segundo motor es oportunista, pudiendo
representar hasta un 50% de la cartera,
con el objetivo de captar el máximo alfa
con un número limitado de posiciones de
de rentabilidad absoluta, estando dotado
cada uno de ellos con dos motores de
rentabilidad complementarias.
En el enfoque con índice de referencia, el
primer motor, motor “central”, invierte en
emisores incluidos en nuestra referencia
en una proporción del 80 al 100% de la cartera. El segundo motor de diversificación
invierte en emisores que no están incluidos
en la referencia, pudiendo representar
hasta un 20% de la cartera.
¿Qué destrezas se requiere para llevar a
cabo vuestra estrategia?
convicción fuerte. Nuestras posiciones
Es fundamental evaluar los principales
pueden estar asociadas con posibles revi-
factores que determinan la rentabilidad
siones alcistas o bajistas de la calificación,
mediante una hábil gestión de los riesgos,
con situaciones especiales, como una fusión
sobre todo en tiempos de incertidumbre.
o adquisición, que incidan en la estructura
Hay que contar, sin duda, con una estrategia
de deuda o, aún, con arbitrajes sobre la
disciplinada e importantes habilidades
estructura financiera del emisor, sobre
técnicas, aunque no hay nada como la
distintos emisores o distintos vencimientos.
experiencia.
Tenemos dos tipos de estrategias: un
enfoque con índice de referencia y otro
tarnos así a entornos de mercado diferentes.
¿Podríais explicarnos de qué manera
favorece un enfoque flexible a la rentabilidad?
Vamos más allá de las fronteras tradicionales de las calificaciones para posicionarnos
entre los segmentos de grado de inversión
y alto rendimiento. Existen oportunidades
Candriam ha sido pionero en gestión de
alto rendimiento en Europa. Lleva más
de diecisiete años innovando, desde que
se creara el euro. Nuestro equipo está
configurado en base a una combinación
complementaria de experiencia y destrezas,
desde gestión de cuenta propia de entidades financieras a la renta variable “long/
interesantes en la frontera entre ambos
short” y el apalancamiento financiero.
segmentos y el mercado puede tener una
Junto a la pericia en los mercados de deuda,
diferencia de percepción considerable entre
las futuras estrellas y los ángeles caídos.
e igual de importante, contamos con nuestro equipo legal propio y su conocimiento
En el caso de los emisores considerados en
en materia de contratos. Algunas veces, el
Damos prioridad a emisores de alto rendi-
el pasado como grado de inversión y que
riesgo no yace en los mercados de deuda,
miento que están considerados como los
vuelven a la categoría del alto rendimiento,
sino en sus contratos de emisión. Pocos
mejores, “best in class”, con un fuerte valor
el coste suplementario de su deuda al
gestores de alto rendimiento pueden ofrecer
añadido y barreras importantes de entrada.
aumentar su prima de riesgo les ha impul-
tamaña combinación de competencias.
En el enfoque de rentabilidad absoluta, el
primer motor invierte en títulos de duración
corta en una proporción del 50 al 100% de la
cartera, donde nos interesan especialmente
los bonos con probabilidades de rescate
sado en los últimos años a evolucionar.
De hecho, muchos ángeles caídos se han
convertido ahora en prometedoras estrellas
que podrían verse recompensadas con una
mejora de su calificación crediticia.
anticipado para optimizar la estructura
De modo que nuestra estrategia no abarca
de deuda del emisor. Nuestra estrategia
únicamente el segmento del alto rendi-
consiste en “buy-and-monitor” (comprar y
miento, sino que puede incluir títulos de
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