el sistema monetario - Banco Central de Reserva del Perú

moneda ❙ seminario
El sistema
monetario
Internacional y
la Situación de las
Economías emergentes
La coyuntura internacional bajo la óptica monetaria fue el tema que reunió en Cusco a autoridades
de bancos centrales de varios países del mundo, a destacados académicos internacionales, como
Nouriel Roubini, y a representantes de organismos internacionales.
El seminario, organizado por el BCRP y el Comité de Reforma de Bretton Woods, concluyó con
una visión moderadamente optimista sobre el fin de la crisis internacional y con diferencias sobre
el futuro del dólar en el mundo.
También se destacó el buen manejo de la economía peruana, particularmente de la política monetaria
y cambiaria, así como las fortalezas del país. En las siguientes páginas se presenta un resumen de
algunas de las exposiciones.
moneda
F
uturo del orden
monetario
y financiero internacional
Carlos Pereyra *
Reseña de la presentación del doctor Julio Velarde,
presidente del Directorio del Banco Central de Reserva
del Perú.
*Especialista Senior en Economía Internacional del BCRP.
moneda moneda ❙ seminario
gráfico 1
cia en conceder crédito a las empresas que a los
consumidores. Es necesario introducir medidas
como aumentar la seguridad social en salud
y jubilación para disminuir el excesivo ahorro
privado, el cual alcanza el 50 por ciento del PBI.
Probablemente en el corto plazo el crecimiento
del consumo seguirá siendo limitado en los países
superavitarios (inclusive en Alemania y Japón).
Adicionalmente, Edwards (2006)1 sugiere que
un mayor crecimiento en Europa y Japón sólo
mejoraría modestamente la brecha externa de los
EE.UU.
En este contexto, existe incertidumbre acerca
de la fortaleza del dólar. ¿Es posible pensar en
un cambio fundamental del sistema moneta-
“
Lo normal es
diversificar el riesgo
invirtiendo en varios
activos
“
La exposición del doctor Julio Velarde trató sobre
los desequilibrios globales, los posibles cambios en
el sistema monetario internacional y la reforma de
la arquitectura financiera internacional.
Sobre el primer tema señaló que, a pesar de que
los desequilibrios multilaterales han decrecido
durante la crisis, siguen siendo considerables, y
posiblemente continúen siéndolo en el mediano
plazo. A diferencia del Plaza Accord de la década
de 1980, mediante el cual la apreciación del yen
y del marco alemán ayudó a reducir los desequilibrios, dicho proceso aún no está ocurriendo
actualmente. El dólar se ha depreciado frente al
euro y al yen, pero no frente a muchas otras monedas. (Gráfico 1).
Es más, las economías emergentes están fuertemente vinculadas a dichos desequilibrios. En
especial, muchas de estas economías no están
permitiendo que sus monedas se aprecien suficientemente rápido. Sus tenencias de bonos del
Tesoro de los EE.UU. han venido aumentando,
inclusive después de la caída de Lehman Brothers.
China posee alrededor del 35 por ciento del total.
En términos de variación, los bancos centrales de
los BRIC y la OPEP explican el 63 por ciento del
aumento de tenencias de bonos del Tesoro entre
abril de 2008 y abril de 2009. (Gráfico 2).
Entre los mecanismos posibles para solucionar
estos desequilibrios está el aumento del consumo
en China. Sin embargo, se debe tomar en cuenta
que en ese país el consumo es sólo 35 por ciento
del PBI; y que sus bancos tienen más experien-
❚ Desequilibrios globales
(Valor absoluto de las cuentas corrientes como % del PBI)
7
Crisis internacional
6
5
Plaza Accord
Apreciación del
yen y en el marco
4
3
2
1
0
1980
1984
1988
1992
Abril 2008
1996
2000
2004
2008
2012
Abril 2009
fuente: fmi
1 Edwards, Sebastián; “On Current Account Surpluses and the Correction of Global Imbalances”; Décima Conferencia Anual del Banco Central de Chile, noviembre de 2006.
moneda
❚ Tenencias de bonos del Tesoro de EE.UU.
gráfico 2
Tenencias de Bonos del Tesoro
de EE.UU. por países
(% del total, abril 2008)
Tenencias de Bonos del Tesoro
de EE.UU. por países
(% de la variación anual,
abril 2008-abril 2009)
70
70
60
60
50
63
50
41
38
40
30
40
30
23
21
20
20
10
14
10
0
0
BRIC Y OPEP
Japón
Otros
BRIC Y OPEP
Japón
Otros
fuente: tesoro EE.UU.
rio internacional? Según el doctor Velarde, es
razonable suponer que el predominio del dólar
seguirá, pero será menor al aumentar el número
de monedas de reserva. Considera que el dólar
continuará siendo la principal moneda de reserva,
por el predominio de las inversiones en activos
denominados en dólares, así como por su liquidez
y profundidad de mercado; pero que durante los
próximos años el uso de otras monedas como
activos de reserva se ampliará más allá del euro,
para incluir las monedas de varias economías
emergentes, probablemente comenzando por aquéllas de países con grado de inversión y sin controles
de capital. Enfatizó que lo normal es diversificar
el riesgo invirtiendo en varios activos; y, en una
perspectiva histórica, recordó que el predominio
de una sola moneda de reserva ha sido la excepción más que la regla (en el período entre las dos
guerras mundiales existía un duopolio dólar-libra
esterlina, el cual a su vez había reemplazado a
un oligopolio libra esterlina-franco francés-marco
alemán). En esta línea, sostuvo que la innovación
financiera – a pesar del rol desfavorable que se le ha
adjudicado en la crisis actual – y la globalización
hacen que todos nos parezcamos cada vez más; y
que posiblemente estos desarrollos fomentarán
el uso de activos denominados en varias decenas de
monedas diferentes. Comentó que actualmente el
Banco de la República Popular China ya mantiene
más del 44 por ciento de sus reservas en monedas
diferentes del dólar; y recordó que, hace no mucho
tiempo, era inconcebible que el gobierno peruano
emitiera bonos a 30 años en moneda local y que
un porcentaje elevado fuera absorbido por inversionistas extranjeros.
El doctor Velarde señaló también que, dentro
de este proceso de diversificación, últimamente el
Banco de la República Popular China ha buscado
activamente establecer arreglos swap con varios
países (principalmente en Asia y Latinoamérica),
con el fin de aumentar la importancia internacional de su moneda. Asimismo, comentó que el
Perú tiene acceso potencial a la nueva Línea de
Crédito Flexible (FCL) del FMI, un instrumento
precautorio destinado a economías con sólidos
fundamentos macroeconómicos. En este punto,
destacó los esfuerzos de las agencias multilaterales por flexibilizar y aumentar la provisión de
recursos, para contribuir de manera más efectiva
a la solución de la crisis global. Principalmente,
aparte de la creación del FCL, los límites de acceso
crediticio han sido elevados significativamente, se
ha incrementado el financiamiento bilateral, se ha
fortalecido la capacidad de crédito hacia los países
de ingreso bajo y se ha aprobado un aumento
sustancial de la asignación de Derechos Especiales
de Giro (DEG). También dijo que se ha sugerido
que el FMI funcione como prestamista de última
instancia, no sólo para países, sino para los bancos
de mayor importancia internacional, lo cual tendría la ventaja de despolitizar el proceso de rescate
financiero y encargarlo al personal técnico de dicha
institución. Finalmente, siguiendo con el rol de las
agencias multilaterales, señaló que es necesario
reforzar su capacidad de mejorar la coordinación
internacional en cuanto a políticas macroeconómicas y supervisión financiera, y de contribuir a
solucionar distorsiones internacionales (principalmente proporcionar liquidez internacional a los
mercados que la necesiten).
❚
moneda moneda ❙ seminario
P
erspectivas de
la Economía
Mundial
Mauricio de la Cuba *
* Jefe del Departamento de Economía Mundial del BCRP.
moneda
Reseña de la presentación del doctor Nouriel Rubini,
profesor de la Universidad de Nueva York.
El crecimiento económico
y sus perspectivas
Existe consenso de que, por su magnitud y duración,
ésta es la crisis financiera más severa registrada desde
la Gran Depresión y la peor recesión de los últimos
60 años. No existe consenso, sin embargo, sobre las
perspectivas ni, por lo tanto, sobre la duración de esta
recesión que, según las estimaciones del NBER, se inició a fines de 2007. Los indicadores económicos más
recientes han sido relativamente favorables y han llevado a acuñar la expresión green shoots (brotes verdes)
para describir la percepción de muchos economistas
de que lo peor de la crisis ya pasó y de que la recuperación estaría próxima. Roubini, con los mismos
indicadores, tiene otra lectura: más que signos de esperanza o brotes verdes (green shoots), nosotros tendremos
todavía muchas malas hierbas (yellow weeds). Predice,
que la recesión va a finalizar hacia fines de año.
Pero, más allá de cuánto dure la recesión y de la
forma que ésta tenga, Roubini plantea que la pregunta
más importante es qué tan vigorosa o débil será la
recuperación que la suceda. En opinión de Roubini,
en el caso de las economías desarrolladas, esta recuperación será relativamente modesta y por debajo de
la tendencia. Considera que Estados Unidos crecería
alrededor de uno por ciento en los próximos dos años.
El alto nivel de endeudamiento, no sólo del sector privado, es un factor que afectará la tasa de crecimiento,
una vez que la recesión haya concluido. Esta no es
sólo una crisis de liquidez, una crisis emotiva (animal
spirits); es mayormente una crisis de apalancamiento
(…) la necesidad de desmantelar esto va a implicar un
menor crecimiento del consumo y una desaceleración en
la capacidad de gasto.
1
“
Esta no es sólo una
crisis de liquidez, una crisis
emotiva (animal spirits);
es mayormente una crisis
de apalancamiento
“
Tres años atrás, al inicio de la corrección del mercado
inmobiliario en Estados Unidos, Nouriel Roubini
anticipó la severa recesión que terminaría extendiéndose a otras economías desarrolladas y afectaría
seriamente el crecimiento de las economías emergentes. Este y otros pronósticos sobre la crisis financiera
internacional han convertido a este economista de
Harvard y profesor de la universidad de Nueva York
en una de las 50 personas que más influyen en los
mercados financieros internacionales1.
En la ponencia inaugural del seminario El Sistema
Monetario Internacional y la Situación de las
Economías emergentes, Roubini planteó las interrogantes centrales sobre la situación de la economía
mundial, sus perspectivas y los dilemas que enfrenta. Y, además, anticipó algunos pronósticos. Estas
interrogantes y pronósticos pueden agruparse en
cinco ejes temáticos: (i) el crecimiento actual y sus
perspectivas; (ii) los riesgos al presente escenario de
crecimiento; (iii) China y el desacoplamiento; (iv) la
crisis y las economías emergentes y (v) la situación
del sistema financiero internacional.
Los riesgos y los retos para el
corto y el mediano plazo
Uno de los factores de incertidumbre y riesgo es la
inflación. Un proceso inflacionario constituiría un
limitante para la aplicación de políticas anticíclicas
mientras que un proceso deflacionario podría llevar
a una postergación del gasto y, de este modo, tendería a acentuar la recesión.
En la actualidad, existe el debate sobre cuál será
la evolución de los precios. Por un lado, el estímulo
fiscal y monetario puede generar presiones al alza
pero, por otro, el exceso de capacidad instalada y la
situación del mercado laboral generan presiones a
la baja. Según Roubini, al menos en el corto plazo,
estos últimos dos factores prevalecerían: Hay una
masiva poca actividad en el mercado laboral, donde los
trabajadores no tienen ninguna capacidad para fijar
precios, aceptando menores salarios como una forma
de compartir el dolor de las firmas (…) Así, la poca
actividad en los mercados de bienes y laboral implica
enormes presiones deflacionarias.
Pero en el mediano plazo la situación puede ser
diferente. Existe el riesgo de inflación y no sólo en
Estados Unidos, pues los altos déficit fiscales en gran
parte están siendo monetizados directa e indirectamente por los respectivos bancos centrales. Roubini
señala que la monetización de este déficit fiscal va a
aumentar la inflación esperada, incluso antes de que
aumente la inflación actual. Estos riesgos de inflación
llevan, a su vez, a plantear cuál es la estrategia óptima
de salida a estas políticas contracíclicas, tanto en el
campo monetario como fiscal.
Si el estímulo monetario y fiscal se retira demasiado
pronto, se podría terminar en una recesión como
sucedió en Japón. Por otro lado, si se deja que los déficit fiscales sigan siendo muy grandes, la preocupación
Encuesta de Institucional Investor para el año 2009.
moneda moneda ❙ seminario
por la sostenibilidad de la deuda en el mediano plazo
y por los efectos inflacionarios a largo plazo de la
monetización de este déficit fiscal podría hacer subir
las tasas de interés, con el consecuente impacto sobre
el gasto privado. El camino exacto para salir de este
sobreendeudamiento monetario y fiscal, sin caer en una
recesión o inflación ni en otros tipos de recesión, va a ser
muy difícil, señaló Roubini.
China y el desacoplamiento
China. Su evolución
será fundamental
para mejorar las
perspectivas de
crecimiento mundial.
10 moneda
Ante la probabilidad de que la recuperación de
EE.UU. sea bastante débil, la evolución de China será
fundamental para mejorar las perspectivas de crecimiento mundial. Por ello una pregunta central es
qué tanto China, como otras economías emergentes
puedan desacoplarse de lo que suceda en las economías desarrolladas.
A diferencia de otras crisis, la presente crisis financiera tuvo su centro en las economías desarrolladas
(Estados Unidos, el Reino Unido y Europa) y no
en las economías emergentes. Al inicio de la corrección del mercado inmobiliario de Estados Unidos,
muchos economistas esperaban que las economías
emergentes no se vieran seriamente afectadas.
Esta hipótesis del decoupling fue perdiendo validez
poco después, y en particular luego de de la quiebra
del banco Lehman Brothers. También afectó- a
través de los canales comercial y financiero conocidos- a los mejores fundamentos de las economías
emergentes lo que se reflejó en una desaceleración
del crecimiento muy por encima de lo previsto e
incluso en una franca recesión en algunos de ellos.
Ahora, en cambio, debido a las políticas de estimulo
fiscal y monetario, las expectativas de crecimiento de
muchas economías emergentes (incluyendo a China
e India) han mejorado.
Roubini señala algunos puntos de preocupación
respecto a la recuperación de China. Si ese país creció
a tasas altas fue en gran parte porque durante la última
década, EE.UU. fue el gran consumidor mundial. En
la actualidad, con el consumo de EE.UU. contraído (y
con las perspectivas de que no se recupere a tasas altas
una vez que se salga de la recesión), existe el riesgo
de que el crecimiento de las economías emergentes,
en particular de China, pueda generar un exceso de
oferta. Para evitar ello, el crecimiento de la producción
de China debería estar acompañado de una expansión
de su demanda interna. Mucho de lo que China está
haciendo ahora es tratar de impulsar el crecimiento del
PBI por el lado de la oferta, otorgando dinero y crédito
a las empresas de propiedad estatal. Según Roubini, los
esfuerzos del gobierno de China parecen aún insuficientes para incentivar en forma suficiente la demanda
interna y se requieren reformas de más largo plazo
en particular en los campos de la seguridad social,
la salud pública y la educación que son claves para
dinamizar el consumo en un país donde este apenas
representa el 35% del producto.
Las economías emergentes
y la crisis internacional
Un hecho evidente es que, como se ha señalado
anteriormente, esta crisis afectó a todas las economías emergentes y no sólo a aquellas economías
con fundamentos más débiles como varias economías de Europa emergente donde el elevado déficit
en cuenta corriente y fiscal estuvo acompañado con
financiamiento de corto plazo y sobrevaluación de
las monedas.
Pero, frente a este nuevo entorno, se dio una característica, en muchos casos inédita, para las economías
emergentes: la aplicación de políticas anticíclicas por
parte de aquellas economías que tuvieron un manejo macroeconómico responsable durante el período
de alto crecimiento mundial. Varias economías de
América Latina, señala Roubini, se encuentran entre
aquellas que en la última década introdujeron reformas
macroeconómicas y financieras y fueron construyendo una política de credibilidad que les ha permitido
enfrentar en forma más adecuada la presente crisis.
Asociado a lo anterior, es importante notar que en
la actual coyuntura de crisis, los países han utilizado
las reservas acumuladas, como una forma de autoseguro. La lección que nos deja esta crisis es que: tener
más reservas, es más útil que tener menos. En forma
complementaria a esta política, las facilidades crediticias se han fortalecido en la última década. Muestra
de ello, según Roubini, son las líneas swap entre
los bancos centrales tanto de economías avanzadas
cuanto de economías emergentes y la creación, por
parte del FMI, de una nueva línea de crédito flexible que provee de grandes cantidades de dinero sin
condiciones para economías emergentes con buenos
fundamentos macroeconómicos y financieros. El
apoyo para las economías en problemas también
ha aumentado. Roubini da el siguiente ejemplo: En
1997, Corea, que es un país grande, apenas obtuvo
US$ 10 mil millones del FMI, y sólo una muy pequeña
parte de él fue anticipada. En esta ocasión, un pequeño
país como Rumanía, probablemente diez veces más
pequeño que Corea, ha recibido US$ 20 mil millones
de dólares del programa del FMI, y si nos fijamos en
El dólar. En
perspectiva, sigue
teniendo futuro
como moneda de
reserva.
Los desequilibrios globales,
el futuro del dólar y el sistema
financiero internacional.
Hay consenso de que estos desajustes globales fueron uno de los factores que contribuyeron a que, en
forma indirecta, se desencadenara la crisis. El exceso
de ahorro en China, Asia y otros países emergentes,
entre otros factores, contribuyeron a mantener bajas
las tasas de largos plazos, incluso cuando la FED, en
2004, inició el retiro gradual del estímulo monetario. Ello llevó a que el apalancamiento financiero se
prolongara por mayor tiempo. Roubini se pregunta
si la caída reciente del déficit comercial de EE.UU. se
debe sólo a factores cíclicos y si es posible que la recuperación de la economía traiga consigo nuevamente
un aumento de las importaciones, así como también
importantes desajustes. A ello se suma el hecho, aparentemente paradójico, de que los flujos de capitales
han fluido desde las economías emergentes hacia las
desarrolladas, en particular hacia EE.UU.
Asociado a lo anterior se plantea una pregunta
que fue central durante el desarrollo de todo el seminario: las perspectivas del dólar como moneda de
reserva. Roubini señaló que la caída del dólar, en caso
ésta se produjera, ocurriría al menos en la próxima
década o más. Cualquier cambio, siempre y cuando
“
Varias economías de América
Latina aplicaron responsablemente
políticas que les han permitido
enfrentar en forma más
adecuada la presente crisis.
“
el tamaño de estos programas del FMI, en Letonia,
Rumania, Hungría, Ucrania y Pakistán, como parte
de la cuota, sin duda, el tamaño de estos programas ha
sido mucho mayor que en el pasado.
Estos aspectos han permitido una mejor respuesta frente a la crisis, aunque todavía habría una
agenda pendiente para lograr una respuesta óptima
ante requerimientos financieros. Con relación a esto
último, Roubini destaca otra diferencia respecto a
crisis anteriores: las necesidades de financiamiento
en moneda extranjera de las economías emergentes
estuvieron más centradas en el sector privado (en
particular el sector corporativo) debido a la acumulación de préstamos en moneda extranjera por parte
de los bancos y no, como en otras experiencias, en el
sector público.
se produzca, no va a ocurrir de la noche a la mañana,
pero sin duda hay una creciente preocupación por el
sistema financiero mundial, que está dominada por el
dólar estadounidense y por países que sostienen muy
grandes déficit de cuenta corriente y fiscales. Y estos
países han sido objetos de una crisis económica muy
importante. Una corrección de estos desbalances
globales es un factor de riesgo para el crecimiento
mundial y para el dólar.
El futuro del dólar, y su eventual desplazamiento
por otras monedas o por los Derechos Especiales
de Giro (DEG), fueron parte central de la discusión
durante los dos días del seminario. Esta discusión, se
enmarcó dentro de un tema más amplio: la reforma
del sistema financiero internacional. Según Roubini,
esta reforma no sólo abarcaría posibles cambios en
las monedas que asumirían el rol de reserva de valor
sino también la forma de gobierno de la política
económica internacional, en la cual las economías
emergentes deberían tener un rol creciente en línea
con su mayor participación en la economía mundial.
También incluyó discusiones sobre la reforma del sistema de supervisión y regulación de las instituciones
financieras para evitar etapas de auge y posteriores
periodos de crisis financiera.
❚
moneda 11
moneda ❙ seminario
A
cumulación
de reservas,
desequilibrios globales y la
“trampa
del dólar”
Carlos Pereyra *
Reseña de la presentación del doctor Felipe Larraín,
profesor de la Universidad Católica de Chile.
* Especialista Senior en Economía Internacional del BCRP.
12 moneda
La presentación del doctor Larraín trató sobre la
acumulación de reservas, los desequilibrios globales
y la “trampa del dólar”. Sobre el primer tema, señaló
que existe un proceso muy claro de acumulación de
reservas como seguro contra choques. Como respuesta a la mayor volatilidad del producto, tanto en las
economías avanzadas cuanto en las economías emergentes y en desarrollo, las reservas mundiales llegaron a
US$ 6,6 billones en el primer trimestre de 2009
(US$ 2,5 billones en el primer grupo y US$ 4,1 billones en el segundo). Es decir, las economías, sobre todo
las economías emergentes, se han venido auto-asegurando contra choques exógenos. China mantiene
alrededor de US$ 2 billones en reservas (cerca de 30
por ciento de las reservas mundiales). Japón se aproxima a US$ 1 billón y siguen Rusia, Taiwán, India, Corea
y Singapur en una escala menor. (Gráfico 1).
¿Cuál es la alternativa a la acumulación de reservas?
El doctor Larraín señala las líneas de crédito de las instituciones financieras internacionales; arreglos swap
entre bancos centrales (hasta ahora llevados a cabo
sobre una base “caso por caso”, de una manera no
institucionalizada) y la propuesta de crear un fondo
de países emergentes. Sin embargo, estos arreglos no
son sustitutos perfectos para las reservas. Para un país es
mejor, en términos de flexibilidad, mantener reservas
que acceder a un fondo. Dicho acceso probablemente
esté sujeto a cierta condicionalidad. También está el
tema del riesgo moral (inherente a cualquier esquema
de seguro), así como el problema de capitalizar un
fondo con suficientes recursos para evitar su agotamiento en tiempos de crisis. En opinión del doctor
Larraín, este tipo de arquitectura para países emergentes es difícil.
El segundo tema se refiere a los grandes desequilibrios globales, los cuales claramente constituyen una
❚ Principales tenedores de Reservas Internacionales
(Miles de millones US$)
gráfico 1
2000
amenaza para el sistema monetario internacional.
Como resultado de la respuesta de política a la crisis,
recientemente ha ocurrido una “explosión” de la base
monetaria de los EE.UU. Ésta ha aumentado alrededor de 100 por ciento en los últimos doce meses, lo
que ha generado preocupación entre los países que
mantienen reservas en dólares, por el peligro de un
aumento de la inflación en los EE.UU. y de una posible depreciación del dólar. Cabe plantear si, cuando
la situación de la economía global se normalice, la
Reserva Federal de los EE.UU. tendrá la capacidad de
retirar esta liquidez del mercado antes de que provoque
inflación. (Gráfico 2).
El problema no sólo está en el lado monetario, sino
en el balance fiscal, que debe llegar a 12 por ciento del
PBI en 2009 y a ocho por ciento el próximo año. El
nivel de deuda pública bruta de EE.UU. se aproxima
al 100 por ciento del PBI. (Gráfico 3).
Es cierto que hay casos que muestran que es posible
mantener niveles altos de deuda pública (aproximadamente 200 por ciento en el Japón). Sin embargo, en
EE.UU. la brecha en cuenta corriente (el “déficit gemelo” de la brecha fiscal), es la más grande del mundo
(más de $700 billones en 2008). Se ha señalado que
los déficit y los superávit globales se han reducido
significativamente en este año, pero es prudente evitar
un excesivo optimismo. Puede tratarse simplemente de
una bajada cíclica. Es decir, puede ser que cuando la
situación retorne a la normalidad, las brechas recuperen los niveles previos a la crisis, en vez de mantenerse
en los niveles de los últimos trimestres.
¿Cómo conservar las brechas multilaterales en niveles
sostenibles? Los dos mecanismos principales deben
ser rebalancear el crecimiento y realinear los tipos de
cambio. Para lograr lo primero, los países deficitarios
necesitan gastar y crecer menos. Los estimados no son
1956.8
1800
1600
1400
1200
1000
996.0
800
600
400
368.1
300.1
242.3
200
0
ChinaJapónRusiaTaiwanIndia
206.3
166.1
CoreaSingapur
fuente: FMI
moneda 13
moneda ❙ seminario
muy optimistas, porque para una reducción de uno por
ciento en el crecimiento de un país, el déficit en cuenta
corriente disminuye sólo en ¼ de punto porcentual, lo
cual es muy bajo. Por lo tanto, no basta con rebalancear
el crecimiento, sino que se requiere un realineamiento
cambiario. La pregunta principal en este campo es
contra quién se va a hacer ese realineamiento. El yuan
se ha apreciado casi 18 por ciento entre junio de 2005 y
agosto de 2008, pero desde entonces prácticamente no
ha variado. El problema es que, sin bien el euro puede
realinearse, el gran déficit no es contra Europa, sino que
más del 60 por ciento proviene de los países del Asia,
cuyas monedas son manejadas. (Gráfico 4).
El último punto trata sobre el presente y el futuro
de las monedas de reserva en este contexto de incremento de reservas y desequilibrios globales. Es cierto
que ha habido una cierta reducción en el peso del
dólar entre las reservas internacionales pero, según
información reciente (primer trimestre de este año),
todavía constituye el 65 por ciento del total. (Gráfico
5). Es decir, el proceso es sumamente lento (en 2000
era 71 por ciento y en 2003 era 69,5 por ciento, es
decir, un ritmo muy gradual). ¿Quién podría liderar
el cambio? En opinión del doctor Larraín, entre las
posibilidades disponibles (que incluyen el euro, el
yen, el yuan y las monedas de los BRIC) el DEG es el
mejor candidato. Éste tiene a su favor el hecho de ser
una moneda supranacional, no contaminada por las
❚ Explosión de la base monetaria de EE.UU.
(Variación % anual, Mh al 24-06-2009, M2 al 15-06-2009)
gráfico 2 140
base monetaria
M2
120
100
91,8
80
60
40
20
9,5
0
05-01-2000
05-05-2000
05-09-2000
05-01-2001
05-05-2001
05-09-2001
05-01-2002
05-05-2002
05-09-2002
05-01-2003
05-05-2003
05-09-2003
05-01-2004
05-05-2004
05-09-2004
05-01-2005
05-05-2005
05-09-2005
05-01-2006
05-05-2006
05-09-2006
05-01-2007
05-05-2007
05-09-2007
05-01-2008
05-05-2008
05-09-2008
05-01-2009
05-05-2009
05-09-2009
-20
fuente: St. louis fed
❚ Deuda pública de EE.UU.
(% del PBI)
gráfico 3 98,1
100
90,4
90
80
70,2
70
60
50
40
30
20
10
fuente: office of management and budget
14 moneda
10(p)
08
06
04
02
00
98
96
94
92
90
88
86
84
82
80
78
76
74
72
70
0
gráfico 4 ❚ Tipo de cambio nominal: Yuan
(Yuan/US$)
8,5
8,3
8,1
7,9
7,7
7,5
7,3
7,1
6,9
Apreciación del Yuan Jun-05/Ago-08: 17,5%
6,7
políticas locales de los países. Sin embargo, sería necesario
promover activamente su uso, por ejemplo, mediante
la creación de instrumentos financieros denominados
en DEG, la fijación de los precios de los commodities en
DEG, etc. Además, se requeriría una canasta de monedas
más variada para determinar el valor del DEG.
El doctor Larraín también discutió propuestas
para disciplinar no sólo a los países deficitarios, sino
también a los superavitarios. Comentó que existe una
propuesta de impuesto para países con superávit crónico. Es decir, en un sistema basado en el DEG, se debe
ayudar a los países que experimenten una desacumugráfico 5 100%
70%
Jul 09
Abr 09
Ene 09
Jul 08
Oct 08
Abr 08
Oct 07
Ene 08
Jul 07
Abr 07
lación, pero hay que vigilar a quienes generen
superávit. Por ello, se sugiere la posibilidad de
cobrar un impuesto de hasta 50 por ciento de
la acumulación de DEG por encima de cierto
nivel, para distribuirlo entre los países que
necesiten esos DEG.
Finalmente, el doctor Larraín prevé un escenario en el que el dólar seguirá siendo la moneda
principal de reserva, pero con creciente competencia.
Sin embargo el proceso será lento, en parte por
los intereses de los países que conservan grandes
cantidades de reservas en dólares.
❚
❚ Monedas de reserva
(Composición internacional)
7,8
6,6
6,3
6,1
5,9
5,4
5,0
4,9
5,4
5,1
18,3
19,2
23,8
25,2
24,8
24,0
25,1
26,3
26,5
25,9
2,8
2,7
2,8
2,8
3,4
3,6
4,4
4,7
4,1
4,0
65,9
65,9
66,9
65,5
64,1
64,1
65,0
2004
2005
2006
2007
2008
2009*
90%
80%
Ene 07
Jul 06
Oct 06
Abr 06
Ene 06
Oct 05
Jul 05
Abr 05
Jul 04
Ene 05
Abr 04
Ene 04
6,5
60%
50%
40%
71,1
71,5
67,7
2000
2001
2002
30%
20%
10%
0%
2003
dÓlar
libras
euros
otros
*datos para el primer trimestre
fuente: FMI
moneda 15