Bases para las Decisiones de Financiamiento o Inversión Los

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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
Tema II
1.- Bases para las Decisiones de Financiamiento o Inversión
Los beneficios que en el largo plazo una empresa puede lograr, dependen en gran
parte de la forma en que los siguientes problemas son resueltos:
1) Selección de fuentes de financiamiento adecuadas, y
2) Racionamiento del capital obtenido entre las diferentes propuestas de
inversión disponibles.
Las dos decisiones anteriores deben manejarse en forma separada.
La
selección de propuestas de inversión debe basarse en los méritos financieros de
cada propuesta, independientemente de la fuente o costo de la fuente con que se
financia cada propuesta.
El problema de seleccionar la fuente de financiamiento más adecuada debe ser
resuelto independientemente de la utilización que se le den a los fondos
obtenidos, y se debe basar en los méritos de cada fuente, esto es, la fuente
seleccionada debe ser aquella de menor costo y al mismo tiempo aquella que
represente el menor riesgo para la empresa.
1.1.- Objetivo de la Empresa.
1.1.1.- Empresa
Organismo social integrado por elementos humanos, técnicos, materiales e
inmateriales, cuyos objetivos naturales son: ofrecer bienes y/o servicios y obtener
utilidades, entre otros.
Toda empresa debe determinar con precisión sus objetivos, así como definir los
medios para alcanzarlos, tales como políticas, sistemas y procedimientos.
La fijación de objetivos es una labor compleja, ya que es el punto de partida para
realizar una adecuada planeación.
Sin embargo, pocos autores le dedican la
atención debida, ya que sólo comentan que los mismos deben ser congruentes
con la organización.
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1.1.2.- Objetivos
Se considera que los objetivos que debe perseguir una empresa son:
1.
2.
3.
4.
5.
Supervivencia y crecimiento.
Obtención de utilidades.
Imagen de prestigio.
Aceptación social.
Satisfacción de necesidades colectivas.
El orden anterior indica la secuencia en que se deben ordenar los objetivos para
maximizar la inversión de los accionistas.
Para alcanzar los objetivos de la empresa se deben fijar claramente las metas que
pretende la administración financiera, entre las cuales se pueden mencionar las
siguientes:
1. Planear el crecimiento de la empresa (detectando por anticipado sus
requerimientos) tanto táctica como estratégicamente.
2. Captar los recursos necesarios para que la empresa opere en forma
eficiente
3. Asignar dichos recursos de acuerdo con los planes y necesidades de la
empresa
4. Lograr el óptimo aprovechamiento de los recursos financieros
5. Minimizar la incertidumbre de la inversión
1.3.- Políticas de Financiamiento
Las inversiones a largo plazo (construcción de instalaciones, maquinaria, etc.)
deben ser financiadas con créditos a largo plazo, o en su caso con capital propio,
esto es, nunca debemos usar los recursos circulantes para financiar inversiones a
largo plazo, ya que provocaría la falta de liquidez para pago de sueldos, salarios,
materia prima, etc.
Los compromisos financieros siempre deben ser menores a la posibilidad de pago
que tiene la empresa, de no suceder así la empresa tendría que recurrir a
financiamiento constantes, hasta llegar a un punto de no poder liquidar sus
pasivos, lo que en muchos casos son motivo de quiebra.
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Toda inversión genera flujos, los cuales son analizados en base a su valor actual.
Los créditos deben ser suficientes y oportunos, con el menor costo posible y que
alcancen a cubrir cuantitativamente la necesidad por el cual fueron solicitados.
Buscar que las empresas mantengan estructura financiera sana.
Una empresa, al igual que una familia, tiene la necesidad de crecer
económicamente; es decir, generar mayor riqueza que pueda ser distribuida entre
los miembros que la configuran.
Normalmente, este crecimiento económico se
da a través de proyectos de expansión que requieren de inversiones.
Por su parte, los administradores de una empresa, al igual que el jefe de una
familia, tienen tres formas de obtener el dinero que necesitan para realizar los
proyectos de crecimiento:
•
•
•
Generar excedentes de efectivo después de cubrir sus necesidades
de operación.
Esta es la opción más sana, financieramente
hablando.
Pedir un préstamo.
Asociarse con alguien que tengas interés en los planes de la
compañía y que suministre total parcialmente los fondos para llevarlos
a cabo.
Cabe hacer mención que las dos últimas alternativas pueden hacerse de forma
privada, es decir, con acreedores y accionistas con quienes se establece relación
y contacto directo, y en forma pública, es decir con acreedores y accionistas
provenientes del gran público inversionista y con quienes se establece una
relación indirecta a través de intermediarios financieros tales como la bolsa de
valores y sus correspondientes agentes llamados casa de bolsa.
En las siguientes secciones, se realizará un análisis de dos grandes opciones de
financiamiento que tiene una organización para obtener recursos para financiar
sus proyectos: pasivo y capital, así como de los dos grandes esquemas en que
estos dos recursos de pasivo y capital pueden ser conseguidos: en forma privada
y pública.
Financiamiento (Pasivo)
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Una entidad debe recurrir a fuentes de financiamiento externas, cuando la propia
operación no alcance a generar los recursos excedentes suficientes para el logro
de los proyectos de crecimiento o, para realizar la operación de la empresa.
En situaciones como éstas, es común que las empresas recurran a
financiamientos de diversas entidades, entre los que destacan proveedores y
acreedores del sistema financiero.
En este último caso, la entidad económica
recurre a algunos de los agentes que forman parte del sistema financiero como
bancos, casas de bolsa, arrendadoras, empresas de factoraje, almacenadoras,
etc.
Resulta obvio que los agentes anteriores, el más conocido y al que más
ampliamente se recurre es el banco.
Se acude con alguna institución bancaria para solicitar crédito con un monto
especifico, una línea de crédito hasta cierta cantidad, a la cual se pueda recurrir
varias veces sin rebasar el límite contratado.
En ambos casos, previamente a la
disposición de efectivo, se suscribe un contrato de crédito hasta por cierta
cantidad, a la cual se pueda recurrir varias veces sin rebasar el límite contratado.
En ambos casos, previamente a la disposición de efectivo, se suscribe un contrato
de crédito que describe: los términos y condiciones bajo las cuales se podrá
disponer del efectivo.
Dicho contrato estructurado en cláusulas, las cuales se
refiere a los siguientes aspectos:
•
•
•
•
•
•
Monto de crédito autorizado
Interés pactado del crédito
Plazo del crédito,
Forma de pago de la suerte principal y accesorios,
Garantías del crédito
Requisitos de la presentación de la información financiera.
Como puede verse una de las cláusulas más importantes es la de presentar
periódicamente información financiera con el objeto de que la institución bancaria
pueda monitorear periódicamente la capacidad de generación de flujo de efectivo
del acreditado y, como consecuencia, su capacidad de pago del préstamo
otorgado.
Finalmente, es preciso agregar que tener acreedores bancarios no los convierte
en dueños del negocio, si no tan solo son personas con las que se ha contraído un
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compromiso que consiste en devolverles el dinero prestado y pagarles el costo
(interés) de estos recursos.
Inversión (Capital)
En otros casos, una entidad económica tiene necesidades de obtener recursos
con el objeto de proseguir con sus planes de crecimiento.
Con base en el
monto de los recursos necesitados y la naturaleza de la inversión que se quiera
ejecutar con el producto de dichos recursos se podrá invitar a personas o
instituciones interesadas en el proyecto de crecimiento a que aporten sus recursos
en el negocio.
A lo anterior se le denomina capital y ellos se convertirían en
socios o accionistas.
El compromiso con un accionista es mucho mayor que con un simple acreedor, en
esencia, un accionista se convierte en dueño del negocio, y como tal tiene el
derecho de recibir (cuando haya) una porción de utilidades que obtenga dicha
entidad económica, como retribución a su inversión.
A lo anterior se le llaman
dividendos.
Normalmente, el rendimiento que se otorga a las personas o instituciones que
aportan sus recursos a una empresa y se convierten en accionistas es superior al
que paga por la deuda, ya que ésta recibe un pago obligado de intereses y
además está garantizada, mientras el capital sólo se pagan rendimientos llamados
dividendos en caso de existir utilidades y, adicionalmente existe el riesgo potencial
de que si la empresa es mal administrada, la aportación se puede llegar a perder
en su totalidad.
Asimismo como dueño, goza del derecho a tener información financiera oportuna
para monitorear el desempeño del negocio y a tomar decisiones a través del
órgano de administración propio del negocio: el Consejo de Administración.
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1.4.- Decisión de Financiamiento e Inversión
El procedimiento lógico de selección de propuestas de inversión, debe ser basado
en la medición de los méritos financieros de cada propuesta de acuerdo a alguna
base de comparación, tales como: Tasa interna de rendimiento, valor presente,
período de recuperación, retorno sobre la inversión, etc.
En seguida, después de haber justificado la propuesta, esto es; después de
comprobar que dicha propuesta tiene una TIR mayor que TREMA o un valor
presente mayor que cero y además un período de recuperación aceptable, se
debe seleccionar la fuente de financiamiento más adecuada (menor costo y menor
riesgo).
Lo anterior significa que en algunas ocasiones es posible identificar las posibles
fuentes de financiamiento que se pueden utilizar en una determinada propuesta.
Sin embargo, si no es posible hacer tal identificación, la propuesta debe ser
aceptada, puesto que su rendimiento esperado es mayor que el costo ponderado
de las diferentes fuentes de financiamiento que la empresa utiliza.
V.P.N. Valor Presente Neto
Este método consiste en calcular el Valor Presente, a una tasa de interés dada
(Trema), de todas las entradas de la inversión y de todas las salidas requeridas
por la misma inversión.
La diferencia entre el valor presente de las entradas de efectivo y el valor presente
de las salidas de efectivo, se conoce como el Valor Presente Neto de la
proposición de la inversión.
Esta cantidad puede ser positiva o negativa o
igual a cero.
Un Valor Presente Neto positivo, significa que el proyecto de inversión tendrá una
tasa de rendimiento mayor que la tasa de descuento escogida (TREMA); si el
Valor Presente Neto es negativo, significa que se obtendrá una tasa de
rendimiento menor que la tasa de descuento escogida.
Si el Valor Presente Neto es cero, indica que la tasa de rendimiento del proyecto y
la tasa de descuento escogida son iguales.
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Es evidente que la selección de una tasa de interés adecuada (Costo de Capital
más un margen de seguridad, o bien la Tasa Interna de Rendimiento de la
empresa más un margen de seguridad), es de gran importancia para el método
de valor presente neto, ya que un proyecto de inversión dado puede tener el
Valor Presente Neto positivo, igual a cero o negativo, dependiendo de la tasa de
interés que se use para descontar los flujos de efectivo.
En general la tasa de interés escogida debe ser la mínima tasa de descuento que
la empresa considere aceptable para una inversión, dado el grado de riesgo que
implica, en el límite esta tasa mínima (TREMA) debe ser el costo de la estructura
financiera de la empresa.
En la actualidad algunas empresas usan una tasa arbitraria para calcular el valor
presente neto, normalmente mayor que el costo de capital, a fin de obtener un
margen de seguridad que proteja a la compañía contra el exceso de optimismo,
inherente al estimar los beneficios potenciales que se obtendrían en cualquier
inversión dada.
Lo podemos definir como la diferencia entre los ingresos netos descontados a una
tasa "x" equivalente al rendimiento mínimo aceptable y el valor actualizado de las
inversiones.
V.A.N.
= V.P.I.N.D. - V.P.I.
En donde:
V.P.I.N.D. = Valor Presente de los Ingresos Netos Descontados
V.P.I.
= Valor Presente de la Inversión.
El proyecto será aceptado siempre y cuando V.A.N. sea mayor o igual a cero.
Ejemplo: supongamos los datos siguientes:
Inversión neta
Flujo neto de efectivo anual
Vida útil del proyecto
Tasa esperada
• $ 2'000,000.00
• 1'000,000,00
• 5 años
• 30.00%
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30%
0
Salida Neta de
Efectivo
1
(2´000,000.00)
2
3
4
5
1´000,000.00
Entradas Netas
de Efectivo
Calculo del V.P.N.
Periodo
0
1
2
3
4
5
Flujo Neto
$ - 2´000,000.00
1´000,000.00
1´000,000.00
1´000,000.00
1´000,000.00
1´000,000.00
Factor 30%
1.000
0.769
0.592
0.455
0.350
0.269
Flujo Descontado
$ - 2'000,000.00
769,000.00
592,000.00
455,000.00
350,000.00
269,000.00
$ + 435,000.00
V.A.N. = 435,000
Cuando se emplea una tasa de descuento adecuada, podemos decir que el V.A.N.
es un criterio muy confiable en relación a la rentabilidad de varias propuestas o
proyectos de inversión.
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T.I.R. Tasa Interna de Rentabilidad
La evaluación de una proposición de inversión o de préstamo, mediante este
método, requiere que se calcule la tasa efectiva de interés o tasa de rendimiento,
que hará igual el valor presente de las entradas con el valor presente de las
salidas esperadas.
0
Inversión
1
2
3
(5´000,000)
4
5
Utilidades
500,000
1´000,000
800,000
1´200,000
1´500,000
¿Cuál es la tasa de rendimiento?
La Tasa de Rendimiento es la tasa de utilidad sobre la inversión, que se lograría
si la proposición de inversión fuese aceptada por el administrador financiero y los
beneficios se realizasen exactamente de acuerdo a las cantidades previstas y en
el momento esperado.
Una vez que la tasa de rendimiento sobre una inversión ha sido calculada, la
inversión se evalúa ya sea comparando su tasa con la de oportunidades alternas
de inversión o con algún patrón estándar de tasa mínima requerida, (Tasas de
interés vigentes en el mercado, costo de capital, etc.).
La gerencia debe preferir
la situación de inversión que prometa la mayor tasa de utilidad; existiendo una
situación de préstamo se deberá elegir la tasa efectiva más baja.
La tasa mínima requerida en los proyectos de inversión se denomina TREMA
(Tasa de REndimiento Mínimo Aceptable)
Para evaluar proyectos en conflicto utilizando el método de rendimiento, se debe
seleccionar normalmente los que ofrezcan mayores porcentajes de retorno; la
clasificación no se ve afectada por el costo de capital.
Adecuadamente usado este método de rendimiento parece ofrecer la mejor
oportunidad para una correcta y significativa evaluación de inversiones alternas.
La tasa interna de rendimiento se puede definir como la tasa de interés
mediante la cual debemos descontar los flujos netos de efectivo generados
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durante la vida útil del proyecto para que estos se igualen a la inversión, es decir,
la T.I.R. será aquella tasa de descuento que iguale el valor presente de los
ingresos con el valor presente de los egresos.
T.I.R. =
IV
-
IN1 + IN2 + IN3 + INn
(1+t)2
(1+t)3 (1+t)n
(1+t)1
=
0
En donde:
• IV = Inversión en el Año 0
• IN1 = Ingresos Netos en el Año 1
• IN2 = Ingresos Netos en el Año 2
• IN3 = Ingresos Netos en el Año 3
• INn = Ingresos Netos en el Año "N"
• T = Tasa de Descuento
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La empresa Administración Financiera, S.A. de C.V., desea comprar un equipo de
producción para sustituir al que tiene en operación, el costo del nuevo equipo es
de $15,000,000.00.
Se ha estimado una vida útil de 5 años, teniendo un valor
de desecho de $300,000.00 y el nuevo equipo puede traer ahorros anuales:
Año
1
2
3
4
5
Ahorros
8,000,000.00
6,000,000.00
7,000,000.00
5,000,000.00
9,300,000.00
La empresa tiene un costo de capital del 25%
Se pide:
1. Calcule la tasa de rendimiento
2. Diga si es o no conveniente la inversión y ¿Por qué?
0
1
2
3
4
5
I
I
I
I
I
I
(15, 000,000.00)
8, 000,000.00
6, 000,000.00
7, 000,000.00
5, 000,000.00
9, 300,000.00
147
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Se traen a Valor Presente todos los egresos a diferentes tasas de descuento,
hasta encontrar las dos sumatorias que excedan, y que esté por debajo de la
Inversión.
Flujo
Año
Factor
30%
1
2
3
4
5
0.769
0.592
0.455
0.350
0.269
.
.
8,000.000.00
6,000,000.00
7,000,000.00
5,000,000.00
9,300,000.00
.
Flujo
Año
Factor
37%
1
2
3
4
5
0.729
0.532
0.388
0.283
0.207
.
.
8,000.000.00
6,000,000.00
7,000,000.00
5,000,000.00
9,300,000.00
.
Año
Factor
40%
Flujo
1
2
3
4
5
0.714
0.510
0.364
0.260
0.186
.
8,000.000.00
6,000,000.00
7,000,000.00
5,000,000.00
9,300,000.00
.
.
Flujo
Descontado
Año
6,152,152,00
3,552,000.00
3,185,000.00
1,750,000.00
2,501,700.00
17,140700.00 .
Flujo
Descontado
Año
5,832,000.00
3,192,000.00
2,716,000.00
1,415,000.00
1,925,100.00
15,080,100.00 .
Flujo
Descontado
1
2
3
4
5
1
2
3
4
5
Año
5,712,000.00
3,060,000.00
2,548,000.00
1,300,000.00
1,729,800.00
14,349,800.00 .
1
2
3
4
5
Flujo
Flujo
Descontado
8,000,000.00
6,000,000.00
7,000,000.00
5,000,000.00
9,300,000.00
5,880,000.00
3,240,000.00
2,779,000.00
1,460,000.00
1,990,200.00
15,349,200.00
Flujo
Flujo
Descontado
8,000,000.00
6,000,000.00
7,000,000.00
5,000,000.00
9,300,000.00
5,792,000.00
3,150,000.00
2,660,000.00
1,375,000.00
1,850,700.00
14,827,700.00
Factor
45%
Flujo
Flujo
Descontado
0.690
0.476
0.328
0.226
0.156
.
8,000,000.00
6,000,000.00
7,000,000.00
5,000,000.00
9,300,000.00
5,520,000.00
2,856,000.00
2,296,000.00
1,130,000.00
1,450,800.00
13,252,800.00
Factor
36%
0.735
0.540
0.397
0.292
0.214
.
.
Factor
38%
0.724
0.525
0.380
0.275
0.199
.
.
.
Por medio de la Interpolación, logramos determinar la tasa real
Tasa Mínima
Factor Real INVERSION /ANUALIDAD
Tasa Máxima
Diferencia
37.00%
15´080,100.00
38.00%
1.00%
14´827,700.00
252,400.00
15´080,100.00
15´000,000.00
80,100.00
Tasa Real = 37.00% + (80,100.00 / 252,400.00) (100%)
Tasa Real =37.317 %
Tasa Interna de Rentabilidad =37.31%
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La decisión de inversión más simple es aquella en la cual la pregunta es, si se
debe aceptar o rechazar una proposición de inversión y se tipifica por decisiones
tales como:
¿Se debe o no comprar un equipo?,
¿Se debe o no entrar en una nueva zona de ventas?, ¿Se debe o no pedir
préstamo con “x” tasa de interés?, o bien
¿Se debe comprar una empresa en operación?.
Bajo el método de evaluación por rendimiento la regla de decisión es aceptar la
proposición de inversión, si la Tasa de Rendimiento obtenido de ese proyecto es
superior al Costo de Capital de la Estructura Financiera de la empresa, de otra
forma se rechaza.
Bajo el método de evaluación del Valor Presente Neto, la regla de decisión es
aceptar la proposición de inversión, si el Valor Presente Neto es positivo, o
también cuando el Valor Presente Neto es cero, (considerando el margen de
seguridad o tomando en consideración algún patrón estándar de tasa mínima
requerida) y de rechazarlo cuando el Valor Presente Neto es negativo.
149
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DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
1.5.- Inversión y Financiamiento
Con el propósito de aclarar estas ideas, a continuación se resuelve un ejemplo
numérico:
Suponga que una empresa planea adquirir un nuevo activo el cual
cuesta $250,000.00, y promete generar flujos de efectivo antes de depreciación e
impuestos de $150,000.00 anuales.
La vida útil de este activo se estima en 5
años, al final de los cuales no habrá ninguna recuperación monetaria.
Además
asuma que la empresa utiliza depreciación en línea recta, paga impuestos a una
tasa del 50% y ha fijado su TREMA en 25%.
Tabla 1. Flujo de efectivo después de impuestos suponiendo que la inversión total
fue obtenida de los dueños de la empresa.
Año
Flujo de
Efectivo
antes de
impuestos
Depreciación
Ingresos
Gravables
Impuestos
Flujo de
Efectivo
después de
Impuestos
0
-250,000.00
-250,000.00
1
150,000.00
-50,000.00
100,000.00
-50,000.00
100,000.00
2
150,000.00
-50,000.00
100,000.00
-50,000.00
100,000.00
3
150,000.00
-50,000.00
100,000.00
-50,000.00
100,000.00
4
150,000.00
-50,000.00
100,000.00
-50,000.00
100,000.00
5
150,000.00
-50,000.00
100,000.00
-50,000.00
100,000.00
Tasa Interna de Rendimiento = 28.6%.
Con esta información se determinan primeramente los flujos de efectivo después
de impuestos, los cuales se muestran en la tabla 1.
Para estos flujos de efectivo la tasa interna de rendimiento que se obtiene es de
28.6%.
Como la TIR > TREMA se justifica aceptar la propuesta de inversión.
Es muy importante señalar que la justificación de la deseabilidad económica de la
propuesta supone financiarla con fondos que provienen en su totalidad del Capital
Contable.
Después de haber justificado la propuesta, el siguiente paso sería identificar las
posibles formas de financiarla.
Posteriormente se haría un análisis de las
mismas, con el propósito de seleccionar la más adecuada.
Cabe hacer la
aclaración, que en la mayoría de los casos no es posible identificar las fuentes de
150
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DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
financiamiento que se van a utilizar en una determinada propuesta.
En tales
casos, la propuesta de inversión deberá ser emprendida ya que sus méritos
económicos y financieros la hacen atractiva, independientemente de la forma
como esta propuesta pueda ser financiada.
Para propósitos de aclarar la metodología que se debe seguir en la selección de la
fuente de financiamiento más adecuada, se va a suponer que la propuesta de
inversión puede ser financiada de dos maneras:
1) Pedir prestado los $250,000 a una tasa de interés del 20%. Los intereses
serían pagados al final de cada año y el principal al final del quinto año.
2) Arrendar el activo pagando una renta anual de $85,000.00
Para estas dos posibles formas de financiamiento, se muestran primero, en la
tabla 2, los flujos de efectivo después de impuestos, suponiendo que el activo es
financiado con pasivo y en la tabla 3 se muestran dichos flujos para el caso de
arrendar el activo.
Con estos flujos y los presentados en la tabla 1 se obtienen
los flujos con los cuales se obtiene el costo de cada fuente de financiamiento, es
decir, el costo del pasivo por ejemplo, es aquella tasa de interés para la cual el
Valor Presente de los flujos presentados en la tabla 1 es igual al valor presente de
los flujos presentados en la tabla 2*.
Lo anterior es equivalente a determinar la tasa de interés para la cual el valor
presente de la diferencia entre los flujos mencionados es igual a cero.
Los
flujos de efectivo diferenciales de la alternativa pedir prestado, son mostrados en
la tabla 4, y en la tabla 5 aparecen los flujos diferenciales de la alternativa
arrendar el equipo.
De los flujos diferenciales mostrados en las tablas 4 y 5 se
obtienen los costos de financiamiento de cada alternativa, los cuales en este caso
resultan ser de: 10% para la alternativa pedir prestado y 10.9% para la alternativa
arrendar el equipo.
* Los costos de estas fuentes de financiamiento también se pueden obtener utilizando las ecuaciones
desarrolladas en el capítulo 10.
151
FACULTAD DE CONTADURIA Y CIENCIAS ADMINISTRATIVAS
FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
Tabla 2. Flujos de efectivo después de impuestos suponiendo que el activo es
financiado en su totalidad con pasivo.
Año
Flujo de
Depreciación
Intereses
Ingresos
Efectivo
Impuestos
Principal
Flujo de
Gravable
Efectivo
antes
Después
de
de
impuestos
Impuestos
0
0.00
0.00
1
150,000.00
-50,000.00
-50,000.00
50,000.00
-25,000.00
75,000.00
2
150,000.00
-50,000.00
-50,000.00
50,000.00
-25,000.00
75,000.00
3
150,000.00
-50,000.00
-50,000.00
50,000.00
-25,000.00
75,000.00
4
150,000.00
-50,000.00
-50,000.00
50,000.00
-25,000.00
75,000.00
5
150,000.00
-50,000.00
-50,000.00
50,000.00
-25,000.00
-250,000.00
-175,000.00
Tabla 3 Flujos de efectivo después de impuestos suponiendo que el activo es
arrendado.
Año
Renta*
Flujo de
Efectivo
antes de
impuestos
Ingreso
Gravable
Impuestos
Flujo de
Efectivo
después de
Impuestos
0
0.00
0.00
1
150,000.00.
-85,000.00
65,000.00
-32,500.00
32,500.00
2
150,000.00.
-85,000.00
65,000.00
-32,500.00
32,500.00
3
150,000.00.
-85,000.00
65,000.00
-32,500.00
32,500.00
4
150,000.00.
-85,000.00
65,000.00
-32,500.00
32,500.00
5
150,000.00.
-85,000.00
65,000.00
-32,500.00
32,500.00
Tabla 4 Flujos de efectivo diferenciales para la alternativa "pedir prestado".
Año
Flujo de Efectivo
Flujo de Efectivo
Diferencia
después de impuestos
después de Impuestos
Tabla 1 – Tablas 2
Tabla 1
Tabla 2
0
-250,000.00
-250,000.00
1
100,000.00.
75,000.00
25,000.00
2
100,000.00.
75,000.00
25,000.00
3
100,000.00.
75,000.00
25,000.00
4
100,000.00.
75,000.00
25,000.00
5
100,000.00.
-175,000.00
275,000.00
152
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
Costo del Préstamo = 10%
•Se asume que el plazo del contrato es igual a la vida fiscal del activo, y por consiguiente, la renta
es deducible en un 100% en el período en que se incurre.
Tabla 5 Flujos de efectivo diferenciales para la alternativa "arrendar el activo".
Año
Flujo de Efectivo
Flujo de Efectivo
Diferencia
después de impuestos
después de Impuestos
Tabla 1 – Tablas 3
Tabla 1
Tabla 3
0
-250,000.00
0.00
-250,000.00
1
100,000.00.
32,500.00
67,500.00
2
100,000.00.
32,500.00
67,500.00
3
100,000.00.
32,500.00
67,500.00
4
100,000.00.
32,500.00
67,500.00
5
100,000.00.
32,500.00
67,500.00
Costo de Arrendamiento = 10.9%
Del análisis anterior, es obvio que la mejor forma de financiar el activo es a través
de un préstamo.
Combinación de la decisión de Inversión y la decisión de Financiamiento
En el inciso anterior se explicó que el procedimiento normal de selección de
propuestas consiste de:
• Justificación de la propuesta.
• Cuando sea posible, seleccionar la fuente de financiamiento más adecuada.
Sin embargo, sería interesante analizar los resultados y las conclusiones que se
obtienen cuando en la evaluación de una propuesta mala (TIR < TREMA) se
combina la decisión de inversión con la decisión de financiamiento.
Para tal
propósito, suponga que en el ejemplo anterior, los flujos de efectivo antes de
depreciación e impuestos son de $120,000.00 en lugar de $150,000.00
Con
esta nueva suposición los flujos de efectivo después de impuestos que se
obtienen se muestran en la tabla 6.
Para tales flujos de efectivo la TIR que se obtiene es de 20.8%.
Como la TIR
obtenida es menor que el rendimiento mínimo requerido por la empresa, entonces,
153
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
la propuesta de inversión debe ser rechazada.
Sin embargo, veamos qué pasa
si en el análisis económico de esta propuesta, consideramos la forma como ésta
va a ser financiada.
Para tal efecto, se va a suponer que la empresa pedirá
prestado específicamente para dicha propuesta a una tasa de interés del 20%
sobre saldos insolutos, con amortizaciones anuales iguales.
Tabla 6. Flujos de efectivo después de impuestos suponiendo que el activo es
financiado con capital contable.
Año
Flujo de Efectivo
Depreciación
antes de
Ingresos
Impuestos
Flujo de
Gravable
Efectivo
impuestos
después de
Impuestos
0
-250,000.00
1
120,000.00
-50,000.00
70,000.00
-35,000.00
-250,000.00
85,000.00
2
120,000.00
-50,000.00
70,000.00
-35,000.00
85,000.00
3
120,000.00
-50,000.00
70,000.00
-35,000.00
85,000.00
4
120,000.00
-50,000.00
70,000.00
-35,000.00
85,000.00
5
120,000.00
-50,000.00
70,000.00
-35,000.00
85,000.00
Tasa Interna de Rendimiento = 20.8%.
Tabla 7. Flujos de efectivo después de impuestos, suponiendo que el 20% del
valor total del activo es financiado con pasivo.
Año
Flujo de
Depreciación
Intereses
Efectivo
Ingresos
Impuestos
Gravable
Pagos al
Principal
Antes de
Flujo de
Efectivo
después
impuestos
de
Impuestos
0
-200,000.00
1
120,000.00
-50,000.00
-10,000.00
60,000.00
-30,000.00
-10,000.00
-200,000.00
70,000.00
2
120,000.00
-50,000.00
-8,000.00
62,000.00
-31,000.00
-10,000.00
71,000.00
3
120,000.00
-50,000.00
-6,000.00
64,000.00
-32,000.00
-10,000.00
72,000.00
4
120,000.00
-50,000.00
-4,000.00
66,000.00
-33,000.00
-10,000.00
73,000.00
5
120,000.00
-50,000.00
-2,000.00
68,000.00
-34,000.00
-10,000.00
74,000.00
Tasa Interna de Rendimiento = 23.2%
Tabla 8. Flujos de efectivo después de impuestos, suponiendo que el 40% del
valor total del activo es financiado con pasivo.
154
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
Año
Flujo de
Depreciación
Intereses
Efectivo
Ingresos
Impuestos
Gravable
Pagos al
Flujo de
Principal
Efectivo
antes de
después
impuestos
de
Impuestos
0
-150,000.00
1
120,000.00
-50,000.00
-20,000.00
50,000.00
-25,000.00
-20,000.00
-150,000.00
55,000.00
2
120,000.00
-50,000.00
-16,000.00
54,000.00
-27,000.00
-20,000.00
57,000.00
3
120,000.00
-50,000.00
-12,000.00
58,000.00
-29,000.00
-20,000.00
59,000.00
4
120,000.00
-50,000.00
-8,000.00
62,000.00
-31,000.00
-20,000.00
61,000.00
5
120,000.00
-50,000.00
-4,000.00
66,000.00
-33,000.00
-20,000.00
63,000.00
Tasa Interna de Rendimiento = 27%
Tabla 9. Flujos de efectivo después de impuestos, suponiendo que el 60% del
valor total del activo es financiado con pasivo.
Año
Flujo de
Depreciación
Intereses
Efectivo
Ingresos
Impuestos
Gravable
Pagos al
Flujo de
Principal
Efectivo
Antes de
después
impuestos
de
Impuestos
0
-100,000.00
1
120,000.00
-50,000.00
-30,000.00
40,000.00
-20,000.00
-30,000.00
-100,000.00
40,000.00
2
120,000.00
-50,000.00
-24,000.00
46,000.00
-23,000.00
-30,000.00
43,000.00
3
120,000.00
-50,000.00
-18,000.00
52,000.00
-26,000.00
-30,000.00
46,000.00
4
120,000.00
-50,000.00
-12,000.00
58,000.00
-29,000.00
-30,000.00
49,000.00
5
120,000.00
-50,000.00
-6,000.00
64,000.00
-32,000.00
-30,000.00
52,000.00
Tasa Interna de Rendimiento = 34.1%
155
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
Tabla 10. Flujos de efectivo después de impuestos, suponiendo que el 80% del
valor total del activo es financiado con pasivo.
Año
Flujo de
Depreciación
Intereses
Ingresos
Impuestos
Efectivo
Pagos al
Principal
Gravable
antes de
Flujo de
Efectivo
después
impuestos
de
Impuestos
0
-50,000.00
-50,000.00
1
120,000.00
-50,000.00
-40,000.00
30,000.00
-15,000.00
-40,000.00
25,000.00
2
120,000.00
-50,000.00
-32,000.00
38,000.00
-19,000.00
-40,000.00
29,000.00
3
120,000.00
-50,000.00
-24,000.00
46,000.00
-23,000.00
-40,000.00
33,000.00
4
120,000.00
-50,000.00
-16,000.00
54,000.00
-27,000.00
-40,000.00
37,000.00
5
120,000.00
-50,000.00
-8,000.00
62,000.00
-31,000.00
-40,000.00
41,000.00
Tasa Interna de Rendimiento = 52.5%
156
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
Bajo esta nueva situación, se va a suponer primero que el 20% del valor total del
activo va a ser financiado a través de pasivo.
La tabla 7 muestra los flujos de
efectivo después de impuestos y la TIR que se obtiene para tal suposición.
Como puede apreciarse, el simple hecho de suponer que parte de la inversión
será financiada con pasivo, aumenta la tasa interna de rendimiento de la
propuesta.
En las tablas 8, 9 y 10, se muestra el mismo tipo de análisis para el caso de
financiar el 40%, 60% y 80% del valor total del activo, respectivamente.
Como
puede observarse, a medida que aumenta la proporción de pasivo en la inversión
total, la TIR aumenta más que proporcionalmente, llegando en el caso teórico a
ser ∞ (infinito) cuando toda la inversión es financiada con pasivo. Tal resultado
no es sorprendente, ya que los intereses, al ser deducibles, convierten a la
propuesta en más deseable a medida que la proporción de pasivo aumenta. Sin
embargo, es conveniente volver a puntualizar que una propuesta debe ser
aceptada de acuerdo a sus méritos económicos y financieros, independientemente
de la forma como se financie.
Por otra parte, conviene resaltar el hecho de que las malas decisiones que
resultan de usar el método de la TIR, son exactamente las mismas que resultarían
de usar el método del Valor Presente, es decir, si la decisión de inversión y la
decisión de financiamiento son combinadas y el método del Valor Presente es
utilizado, el proyecto se rechazaría para niveles de pasivo cercanos a cero (Valor
Presente Negativo) y el proyecto resultaría atractivo para niveles de pasivo arriba
del 35% del Valor Total del Activo
157
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
1.6.- Entorno Nacional e Internacional
Grandes corporativos (Bimbo, Coca Cola, Wal-Mart, Gigante, etc.,) diariamente
toman decisiones, decisiones que sin lugar a dudas están encaminadas a
incrementar la satisfacción del cliente y en consecuencia el patrimonio del
corporativo, desde luego que estas decisiones deben de estar sustentadas y
motivadas en información generada por la propia empresa y tomando en
consideración el entorno económico, político y legal de la misma.
Para poder determinar parámetros sobre los cuales se debe analizar la
información financiera, es imprescindible conocer el comportamiento de algunos
indicadores económicos.
Entorno Económico.- Es un conjunto de variables y fenómenos económicos que
ejercen mayores influencias en el desarrollo financiero de un país, tales como
tasas de inflación y de interés, producto interno bruto, balanza de pagos,
cotizaciones y política monetaria, deuda pública, etc.
Variables Macro económicas: Es un conjunto de patrones económicos, sociales,
políticos y financieros que marcan un escenario especifico a corto plazo y que
influyen en el ahorro, inversión y desarrollo del país, y en consecuencia en el
establecimiento, desarrollo y funcionamiento de las unidades de producción del
mismo.
Variables Macro económicas:
• Inflación
• Devaluación
• Tasas de interés
• Cotizaciones monetarias
• Salarios mínimos generales
• Deuda pública interna
• Bloques económicos internacionales
• Precio internacional del petróleo
• Costo del dinero (CPP)
• Política monetaria
• Crecimiento del PNB
• Tratados comerciales
• Balanza comercial
• Reservas internacionales
• Finanzas publicas
158
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
Variables Micro económicas: es un conjunto patrones económicos que se
relacionan específicamente con una empresa, persona física o moral, y que
requieren una estrategia determinada, de conformidad con su medio competitivo,
para generar escenarios a corto plazo y predeterminar diferentes resultados
Variables Micro económicas:
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
Capacidad instalada
Mezcla de ventas
inflación de precios e insumos
Crecimiento del mercado
Control de calidad
Liquidez
Exportaciones
Precios específicos cambiantes
Productividad
Estrategias de precios
Riesgo
Carga financiera
Capacidad administrativa
Rentabilidad
Importaciones
Estabilidad de precios
Entorno Político:
“Es un conjunto de variables relacionadas con la dirección de asuntos públicos,
que ejercen mayores influencias en el desarrollo financiero, económico y social de
un país, tales como”: 1
•
•
•
•
•
La forma de gobierno
Partidos políticos
Relaciones exteriores
Organizaciones internacionales
Etc.
Entorno Legal:
Es el conjunto de leyes, reglamentos, circulares y ordenamientos de carácter
comercial y mercantil que ejercen mayor influencia en la creación, desarrollo y
operación de las diversas organizaciones de negocios. “ 2
159
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
Conclusión
La conclusión más importante de este capítulo es que las decisiones de inversión
y de financiamiento, se deben hacer en forma separada.
Combinar estas dos
decisiones nos pueden llevar a aceptar propuestas malas, sobre todo cuando
disminuye la aportación de los accionistas con respecto a la inversión total.
Las ideas presentadas en este capítulo también se pueden hacer extensivas a la
adquisición o fusión de empresas ya existentes, o al establecimiento de nuevas
empresas.
En tales circunstancias, considerar como inversión inicial la
aportación de los accionistas al capital contable de la empresa adquirida, o de la
nueva empresa establecida, tiende a producir el efecto ilusorio de un alto
rendimiento.
Sin embargo, un análisis económico correcto debe considerar
como inversión inicial:
1) Para el caso de adquirir una empresa en operación; el valor de mercado de
su capital contable, más el pasivo que actualmente tiene la empresa, y
2) Para el caso de establecer o iniciar una nueva empresa; los activos totales
requeridos (activo circulante, más activo fijo).
160
FACULTAD DE CONTADURIA Y CIENCIAS ADMINISTRATIVAS
FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
Problemas
1.- La empresa Administración Financiera, S.A de C.V. tiene la necesidad de
cambiar su equipo principal de producción, existen dos posibilidades:
1) Comprar la maquinaria en el extranjero, y
2) Comprarla en el país;
A continuación se proporciona la información necesaria para evaluar las diferentes
alternativas y decidir en donde comprar el equipo.
Proveedor 1
Origen E.U.A.
Costo de la maquinaria $ 550,000.00 USD.
De contado 3% de descuento.
Financiamiento:
30% de enganche y 18 mensualidades iguales con un 6% de interés sobre
saldos insolutos.
Considere el deslizamiento de peso frente al dólar 1% mensual.
Tipo de cambio $10.00 por dólar a esta fecha.
Tiempo de pedido e instalación 90 días
Proveedor 2
Origen México
Costo de la maquinaria $6,000,000,00
De contado 8.5 % de descuento.
Financiamiento:
25% de enganche y 24 mensualidades iguales con un 12% de interés sobre
saldos insolutos.
Tiempo de pedido e instalación 45 días.
El banco presta el dinero suficiente para adquirir la maquinaria (O bien financiar el
enganche) cobrando una tasa de interés anual del 13.5 % sobre saldos insolutos,
con disponibilidad inmediata.
El financiamiento puede provenir también de una emisión de obligaciones, las
cuales generan un rendimiento en base a las siguientes variables; (la que resulte
mayor)
161
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
1. -CETES 28 días más 6 puntos porcentuales
2. -TIIE (Tasa de interés Interbancaria de equilibrio) más 6 puntos
porcentuales
La cotización promedio más reciente es:
1. -CETES a 28 días: 7.70%
2. –TIIE: 8.70%
La tasa que se aplicará será la que resulte mayor al momento de cubrir el cupón.
La emisión se proyecta a 2 años con pago de cupón trimestral.
Notas:
1. De acuerdo a los flujos de efectivo que proyecta la empresa, ésta podría
pagar el financiamiento en 2 años, con amortizaciones mensuales.
2. La empresa carece de recursos financieros para este fin.
3. Si la maquinaria se instala después de 60 días se tendrá una pérdida diaria
por no producir de $25,000.00
4. Considerar el IVA para determinar el financiamiento.
5. Considere en el caso de la maquinaria extranjera, el 7.5 % de impuestos de
importación.
O bien, el financiamiento puede ser vía de emisión de acciones comunes
mismas que pagan un dividendo de 16.8%
162
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
2.- La compañía Administración Financiera, S.A. de C.V., desea incursionar en el
negocio de fraccionar terrenos.
Específicamente, a esta compañía se le ha
ofrecido un terreno de 100 hectáreas de área vendible, a un precio de
$200,000,000.00
La compañía estima que la venta y urbanización de los lotes
tardará 2 anos.
En el primer año la compañía estima que erogará
$100,000,000.00 en gastos de urbanización y $30,000,000.00 por gastos de venta
(comisiones), y en el segundo año los gastos serán de $80,000,000.00 y
$30,000,000.00 respectivamente. Por otra parte, los ingresos estimados en los
próximos 7 años son:
Año 1
Año 2
Año 3
Año 4
Año 5
Año 6
Año 7
$80,000,000.00
$100,000,000.00
$120,000,000.00
$140,000,000.00
$150,000,000.00
$150,000,000.00
$150,000,000.00
Si la tasa de impuestos es de 38%, y la compañía tiene que pagar por el terreno
$100,000,000.00 ahora y el resto a un plazo de 5 años y a una tasa de interés de
20% sobre saldos insolutos.
¿Debería la compañía adquirir el terreno y fraccionarlo?
¿Cuál es la TIR de este proyecto si la decisión de inversión y de
financiamiento, son combinadas?
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FACULTAD DE CONTADURIA Y CIENCIAS ADMINISTRATIVAS
FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
3.- La empresa Administración Financiera, S.A. de C.V. planea adquirir un nuevo
activo cuyo costo inicial es de $900,000.00
Los flujos de efectivo antes de
depreciación e impuestos que promete generar este activo son de $350,000.00
anuales.
La vida útil probable de este activo es de 5 años, al final de los cuales
no existirá ninguna recuperación monetaria.
Además, esta empresa paga
impuestos a una tasa del 38%, y ha fijado su TREMA en 22%. Por otra parte, la
empresa considera que este activo puede ser financiado de dos maneras:
1) Pedir prestados los $900,000.00 a una tasa del 18% sobre saldos insolutos,
y
2) Arrendar el activo.
El plazo del contrato sería de 5 años y la renta anual de $300,000.00.
Si el
activo es arrendado, la empresa comprará el activo al final del año 5 a un precio
de $50,000.00
Para la información anterior, ¿Cuál fuente de financiamiento debe la empresa seleccionar?
Si la decisión de inversión y de financiamiento son combinadas, determine una
gráfica que relacione TIR con la proporción de pasivo en la inversión total.
(Considere proporciones de 25%, 50%, 75%, y 90%.)
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FINANZAS II
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION
4.- A la corporación Sección, S.A de C.V. se le ha ofrecido en venta la compañía
Administración Financiera, S. A de C.V.
La estructura financiera actual y las
utilidades proyectadas para los próximos 10 años de esta compañía son como
sigue:
Estado de Posición Financiera
Activo circulante
Activo fijo
Activo Total
$20,000,000.00
80,000,000.00
100,000,000.00
Pasivo total
Capital contable
Pasivo mas Capital
$50,000,000.00
50,000,000.00
100,000,000.00
Proyección de utilidades (miles de pesos)
Año
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Utilidades Netas
Después
de
Impuestos
30,000
30,000
30,000
30,000
30,000
30,000
30,000
30,000
30,000
30,000
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
Depreciación
Si la TREMA de la corporación Sección S.A. de C.V. es de 18%,
¿Cuál es la cantidad máxima que esta corporación estaría dispuesta a pagar por
la compañía Administración Financiera (no tome en cuenta la forma en que la
corporación se va a financiar, o el pasivo actual que puede seguir utilizando dicha
corporación).
¿Cuál sería el rendimiento sobre el capital contable si la corporación Sección, S.A.
de C.V. compra $36,000,000.00 del capital contable de la compañía
Administración Financiera, S.A. de C.V.?
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