Cotizando a una Valuación Extremadamente Alta

Latin American Equity Research
México – Análisis
Ciudad de México, Abril 25, 2008
PEÑOLES
DESEMPEÑO INFERIOR AL MERCADO
PRECIO OBJETIVO: P$300.0
Cotizando a una Valuación Extremadamente Alta Reflejando ya la
OPI de Fresnillo.
Noticias/Análisis: El pasado martes, la acción de Peñoles alcanzó un máximo histórico de US$37.23 por acción
(P$392.00), esto la convierte en la acción con el mejor desempeño en lo que va del año dentro de nuestro universo
en Latinoamérica, con una apreciación de 74%. En nuestra opinión, los principales motores de este desempeño
han sido: (1) la decisión de escindir y hacer una OPI de su división de metales preciosos (Fresnillo PLC); (2) un
incremento en los niveles de inversión por los fondos de pensiones mexicanos en Peñoles ya que esta acción
representa 3.74% del IPC; y (3) la decisión del consejo de Peñoles de recomprar aproximadamente US$188
millones de sus de sus propias acciones (una situación que pudiera llegar a ser crítica ya que la acción tiene una
liquidez muy baja, actualmente opera cerca de US$6.35 millones/día (superior a US$4.5 millones/día de hace un
mes).
Una valuación extremadamente alta para Peñoles. Considerando que creemos que la OPI de Fresnillo pudiera
hacerse a una valuación máxima de US$8 mil millones, superior a los US$3.6 mil millones anunciados
originalmente, la valuación implícita de la división de metales no preciosos de Peñoles es ahora extremadamente
alta, a un múltiplo P/U 2008E de 16.4 veces y un FV/EBITDA de 11.5 veces. Hay que mencionar que Fresnillo
con esta valuación sugerida estaría cotizando con un premio de 69% versus el promedio de los metales preciosos
de 18.6 veces P/U 2008E.
El conglomerado pudiera cotizar con un descuento versus su subsidiaria como es el caso de otras compañías
mexicanas. Este concepto pudiera ser reforzado por la falta de transparencia que los resultados de Peñoles
pudieran mostrar ya que combina los resultados de refinería, petroquímica y metales industriales con su división
de metales preciosos. Además, en el futuro, Fresnillo tendrá la división más rentable de Peñoles, reduciendo el
“apetito” por la compañía sin esta división.
Conclusiones: En nuestra opinión, los actuales múltiplos de valuación de la acción de Peñoles no son
justificables, ya que sugieren un limitado potencial de subida de los actuales niveles de valuación y un
significativo riesgo de bajada.
Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2008 de US$27.75
por acción está basado en un análisis de FED usando un CCPP de 9.0% y una tasa de crecimiento a largo plazo de
3.0% por año. Los riesgos a nuestra tesis de inversión incluyen: alta exposición a los precios del metal; ejecución
de los proyectos; significativos incrementos en los costos, principalmente energía y mano de obra, y potenciales
requerimientos ambientales que pudieran ser muy costosos.
Victoria Santaella, Luís Miranda
México – Comentario de empresas
El presente informe ha sido preparado por el Departamento de Análisis de Grupo Financiero Santander, mismo que forma parte de Santander Central
Hispano (Grupo Santander) y se facilita sólo a efectos informativos. Bajo ninguna circunstancia deberá usarse ni considerarse como una oferta de
venta ni como una petición de una oferta de compra.
Cualquier decisión de compra, por parte del receptor deberá adoptarse teniendo en cuenta la información pública existente sobre ese valor y, en su
caso, atendiendo al contenido del prospecto proporcionado a la Comisión Nacional Bancaria y de Valores y a la Bolsa Mexicana de Valores
correspondiente, así como a través de las propias entidades emisoras.
Queda prohibida la distribución del presente informe en los Estados Unidos, Reino Unido, Japón y Canadá.
En los últimos doce meses, Grupo Santander o sus filiales han participado como coordinador, colocador o asegurador en una oferta pública de venta
de Sare, Ica, Cemex, América Móvil, Alsea y Ara. En los últimos doce meses, Grupo Santander ha recibido compensación por servicios de banca de
inversión de América Móvil e Ica, Cemex, Sare, Alsea y Gap. En los próximos tres meses, Grupo Santander espera recibir o intentará recibir
compensación por servicios de banca de inversión por parte de América Móvil, Cemex, Ica, Sare, Telmex, Gissa, Alsea, Ara, Liverpool, Geo,
Mexichem, Gruma, Comerci, Televisa, Kimberly Clark, Famsa y Lamosa.
La información que se incluye en el presente informe se ha obtenido en fuentes consideradas como fiables, pero si bien se ha tenido un cuidado
razonable para garantizar que la información que incluye el presente informe no sea incierta ni equívoca en el momento de su publicación, no
manifestamos que sea exacta y completa y no debe confiarse en ella como si lo fuera. Todas las opiniones y las estimaciones que figuran en el
presente informe constituyen nuestra opinión en la fecha del mismo y pueden ser modificados sin previo aviso. Grupo Financiero Santander, sus
filiales o subsidiarias y cualquiera de sus funcionarios y/o consejeros podrán en cualquier momento tener una posición o estar directa o
indirectamente interesados en valores, opciones, derechos o warrants referenciados a las compañías aquí mencionadas.
Grupo Financiero Santander o sus filiales podrán en cualquier momento prestar servicios de banca de inversiones, banca comercial, banca
corporativa o de cualquier otro tipo, o solicitar operaciones de banca de inversión, banca comercial, banca corporativa o de cualquier otro tipo a
cualquier compañía citada en el presente informe, lo anterior buscando en todo momento evitar cualquier conflicto de interés. Ni Grupo Financiero
Santander ni sus sociedades filiales o subsidiarias, así como ninguno de los funcionarios que laboran para las mismas aceptan responsabilidad
alguna por pérdidas directas o emergentes que se deban al uso del presente informe o del contenido del mismo. El presente informe no podrá ser
reproducido, distribuido ni publicado por los receptores del mismo con ningún fin.
2