futuro sobre bono nocional: ¿por qué y por qué ahora?

NÚMERO 29
MAYO 2012
FUTURO SOBRE BONO NOCIONAL:
¿POR QUÉ Y POR QUÉ AHORA?
El “por qué” de un bono nocional se justifica en las importantes ventajas que tiene
como elemento reductor de sus costes de financiación, al igual que por la liquidez
adicional en los mercados al contado y por las aplicaciones prácticas en operaciones
de cobertura, inversión y arbitraje.
El “por qué ahora” se debe a qué la correlación entre la deuda pública alemana y
española se ha modificado drásticamente, ha dejado de ser directa y casi perfecta,
debido a la crisis de la deuda pública de diferentes países europeos, y por ello los
contratos sobre el bund alemán ya no sirven para cubrir riesgos del mercado
español. Es por tanto necesario un contrato con subyacente de deuda pública
española para cubrir las emisiones de deuda pública española de manera eficiente.
Contenido
Hacia 1973 se gestaron los primeros contratos derivados sobre instrumentos
financieros, primero en el Chicago Mercantile Exchange con derivados sobre
divisas. Poco después en el Chicago Board of Trade creó los primeros contratos
sobre tipos de interés, que inicialmente tomaron como referencia títulos hipotecarios
y poco después ya optaron por los contratos derivados en modalidad de bono
nocional sobre deuda pública emitida por el Tesoro de Estados Unidos.
Quienes desarrollaron por primera vez un contrato de futuros sobre bono nocional no
debían ser plenamente conscientes de que estaban creando un instrumento
financiero que tendrían una vida muy longeva, elevados volúmenes de contratación,
abundante liquidez y altos saldos de posiciones abiertas. Seguramente tampoco
pensaban que el éxito de dichos contratos llevaría a la exportación del modelo de
bono nocional hacía todos los países que han implantado contratos derivados
sobre tipos de interés y consiguientes precios de la deuda pública, entre ellos Reino
Unido (1982), Francia (1986), España (1989) y Alemania (1990).
Un contrato de futuros sobre bono Nocional tiene como subyacente un bono
teórico o hipotético, es decir que no existe como tal bono real, pero de forma
ficticia tiene un importe nominal o nocional (habitualmente 100.000 € o $), una
supuesta fecha de emisión que coincide con el vencimiento del contrato de futuros,
así como una relación de cupones nocionales de un determinado importe nominal y
frecuencia semestral (USA) o anual (mercados europeos). A partir de las
características del contrato de futuros sobre bono nocional solo se trata de aplicarle
una TIR y con ello se determina un precio, lo que permite cotizarlo en función de las
posibles expectativas de evolución de los precios.
Que el contrato sea nocional no impide que al llegar a su vencimiento se pueda
liquidar por entrega, que es la modalidad que aplican todos los mercados, ya que se
establece una relación de valores entregables y unos factores de conversión,
que pretenden vincular el propio contrato de bono nocional, que no existe ni
físicamente ni en anotación en cuenta, con una o varias emisiones de deuda pública
de un determinado segmento temporal.
Tal como se constata conceptual y empíricamente a través de los cuadros y
gráficos 1 y 2, la implantación de un contrato de futuros sobre bono nocional genera
un elevado incremento de la liquidez de la deuda pública al contado y a plazo,
tal como se aprecia para el mercado francés y el mercado español en sus primeros
años de implantación.
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E.MEFF - NÚMERO 29
MAYO 2012
Cuadro 1:
Información sobre el mercado francés de deuda pública
Año
Volumen
anual de
transacciones
Saldo vivo
medio deuda
pública
Coeficiente
de rotación
1985
255
366
0,70
1986
870
480
1,81
1987
1.566
526
2,98
1988
2.310
619
3,73
Fuente: Ministère de L´Economie des Finances du Budget de
France.
(1)
Cifra expresada en miles de millones de francos para
operaciones de compra-venta al contado y a plazo de bonos
del Tesoro francés a medio y largo plazo.
(2)
Saldo vivo medio de las emisiones de deuda pública del
Tesoro francés a medio y largo plazo
Gráfico 1:
Información sobre el mercado francés de deuda pública
Coeficiente de rotación
4,00
3,00
Gráfico 2:
Información sobre el mercado español de deuda pública
Coeficiente de rotación
18,00
16,00
14,00
12,00
10,00
8,00
6,00
4,00
2,00
0,00
1989
1990
1991
1992
1993
En los anteriores cuadros y gráficos se aprecia el
coeficiente de rotación que expresa el cociente entre el
volumen anual de transacciones en operaciones de
compra-venta simple de bonos y obligaciones del
Estado al contado y a plazo respecto al saldo vivo
medio de la deuda pública de medio y largo plazo. Se
observa que la implantación del mercado de futuros en
Francia llevó la rotación de 0,70 a 3,73 entre 1985 y
1988, es decir se multiplica por 5,3 veces, mientras que en
España
el
fenómeno
es
notablemente
más
espectacular, pues la velocidad de rotación pasa de
1,89 a 17,02, lo que supone multiplicar por 9 veces la
velocidad de rotación entre los años 1989 y 1993.
A la vista de las importantes consecuencias que se genera
en los volúmenes de contratación de la deuda pública de
un país en el que se implanta un contrato de futuros sobre
bono nocional, parece evidente el interés para todos los
agentes en tener en su área de influencia contratos de
futuros sobre dicha deuda pública.
2,00
1,00
0,00
1985
1986
1987
1988
Cuadro 2:
Información sobre el mercado español de deuda pública
Año
Volumen
anual de
transacciones
Saldo vivo
medio deuda
pública
Coeficiente
de rotación
1989
6.822
3.618
1,89
1990
11.285
4.432
2,55
1991
30.704
6.198
4,95
1992
57.960
8.066
7,19
1993
192.494
11.312
17,02
Fuente: Tesoro Público de España.
(1) Cifra expresada en miles de millones de pesetas para
operaciones de compra-venta al contado y a plazo de bonos y
obligaciones del Estado español.
(2) Saldo vivo medio de las emisiones de deuda pública en bonos
y obligaciones del Estado español.
El incremento de liquidez suele conllevar una
reducción de los costes de financiación para el emisor,
habida cuenta que el inversor es consciente de que la
existencia del contrato de futuros facilita las operaciones
de compra-venta en los mercados secundarios por
volúmenes más elevados y a su vez posibilita la
realización de operaciones de cobertura, tanto de
carteras vigentes invertidas como de futuras
inversiones a realizar. También se generan múltiples
operaciones de arbitraje, lo que conlleva un incremento de
la liquidez mutuamente inducida entre contado y derivados,
sin olvidar las múltiples oportunidades de realizar
operaciones direccionales y diferenciales de inversión
entre uno o varios contratos de bono nocional de un mismo
mercado o de diferentes mercados.
En la medida que el diferencial de tipos de interés de la
deuda pública entre Alemania y los países restantes de la
Eurozona y de éstos entre sí sea volátil, todos los
agentes pueden encontrar en los contratos
“domésticos” que se reactiven una nueva fuente de
operativa financiera en la que se puedan pronosticar
reducciones o ampliaciones de los diferenciales,
pudiendo realizar operaciones de compra-venta simultánea
de contratos derivados sobre bono nocional de diferentes
países.
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A modo de ejemplo, si un operador financiero de deuda
pública nacional e internacional considera que la prima de
riesgo entre la deuda pública de Alemania y España se va
a reducir para el plazo de 10 años, que se configura como
“benchmark”, y para ello podría hacer una operación
denominada “switch” que consistiría en:
Vender Euro-Bund de EUREX.
Comprar Bono Nocional de MEFF.
Si en cambio considera que el diferencial entre la TIR de la
deuda pública a 10 años de Italia y España se va a reducir,
se podría hacer el siguiente “switch”:
Vender Bono Nocional de MEFF.
Comprar BTP Futures de Italia en EUREX.
Podrá obtener más información leyendo el documento
Contrato de futuros sobre el BONO NOCIONAL a 10 años /
Formación del precio del contrato de futuros: arbitraje
directo futuro – contado.
Si necesitara más información puede contactar con
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