Riesgo país: implicaciones en la selección de inversiones

TRABAJO FIN DE GRADO
Título
Riesgo país: implicaciones en la selección de
inversiones
Autor/es
Álvaro Munilla Fernández
Director/es
Juan Carlos Ayala Calvo
Facultad
Facultad de Ciencias Empresariales
Titulación
Grado en Administración y Dirección de Empresas
Departamento
Curso Académico
2013-2014
Riesgo país: implicaciones en la selección de inversiones, trabajo fin de grado
de Álvaro Munilla Fernández, dirigido por Juan Carlos Ayala Calvo (publicado por la
Universidad de La Rioja), se difunde bajo una Licencia
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El autor
Universidad de La Rioja, Servicio de Publicaciones, 2014
publicaciones.unirioja.es
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FACULTAD DE CIENCIAS EMPRESARIALES
TRABAJO FIN DE GRADO
GRADO EN ADMINISTRACIÓN Y DIRECCIÓN DE EMPRESAS
RIESGO PAÍS: IMPLICACIONES EN LA
SELECCÍON DE INVERSIONES
Autor: Munilla Fernández, Álvaro
Tutor: Ayala Calvo, Juan Carlos
CURSO ACADÉMICO 2013-2014
INDICE
Resumen
página 3
Introducción
página 4
1. Definición de riesgo país
página 4
1.1 Riesgo económico financiero
página 5
1.2 Riesgo político
página 6
1.3 Riesgo país en sentido estricto
página 6
2. A quien afecta el riesgo país y como
página 6
2.1 Los países en general
página 7
2.2 Las empresas
página 7
2.3 Los inversores individuales
página 8
3. Variables determinantes del riesgo país
página 8
3.1 Económicas
página 9
3.2 Políticas
página 10
3.3 Sociales
página 11
4. Como debe actuar la empresa
página 12
5. Índices de Riesgo país
página 14
5.1 Construcción del índice de riesgo país de Euromoney
6 Estudio práctico
página 15
página 16
6.1 Metodología
página 17
6.2 Periodo completo (2003-2009)
página 17
6.3 Periodo de estabilidad económica (2003-2006)
página 23
6.4 Periodo de crisis económica (2007-2009)
página 30
7. Conclusiones
página 36
8. Bibliografía.
página 37
2 RESUMEN
Debido al gran aumento de las inversiones internacionales en los últimos tiempos, el
concepto de riesgo país está siendo cada vez más utilizado. Por eso, en este trabajo se
lleva a cabo una explicación profunda del concepto de riesgo país. Dicha explicación,
incluye las causas que originan el riesgo país, las consecuencias para los principales
grupos de interés, las diferentes modalidades de este y también como pueden
comportarse las empresas ante este efecto.
Así mismo, partiendo de los datos publicados por Euromoney entre los años 2003 y
2009, hemos analizado la posibilidad de construir un índice de riesgo país que tenga en
cuenta menos variables en su elaboración, pero que pueda replicar los mismos resultados
que este. Hemos realizado dicho estudio sobre 10 países de América Latina. Se ha
llevado a cabo mediante la utilización de técnicas estadísticas sobre las variables
objetivas y subjetivas que la agencia Euromoney emplea para la construcción de sus
índices semestrales. Las conclusiones halladas son que de las 9 variables de Euromoney,
hay posibilidad de suprimir alguna de ellas sin que el índice haya perdido pierda
efectividad en la clasificación de los países en función de su riesgo país.
SUMMARY
Country risk is becoming a more and more used term due to the great increase in the
international investments. That is the reason why the country risk term will be explained
along this dissertation. This explication includes the causes that origin country risk,
consequences for the interest groups, the different modalities that country risk may adopt
and it will explain also how the companies might behave against this effect.
Besides, through the Euromoney data released between 2003 and 2009, we have
analyzed whether is possible to work out a country risk index that takes in consideration
less variables that Euromoney´s, but at the same time it can reproduce the same outcomes
that this very index. We have carried out this study among 10 Latin America countries. A
wide range of descriptive statistic techniques have been applied on the objectives and
subjective variables that Euromoney uses on its biannual indexes. As a conclusion, some
of the 9 variables studied are likely to be eliminated without the index loses its
effectiveness to rate countries.
3 INTRODUCCIÓN
Hoy en día, no solamente los estudiantes contemplan la posibilidad “del extranjero“como
un abanico de oportunidades (laborales, académicas, sociales, etc…), sino que también
los inversores, las empresas y los propios países ven la internacionalización de sus
inversiones como una fuente de beneficios. Sin embargo, existen riesgos asociados a este
tipo de inversiones, no solo los riesgos habituales de realizar inversiones en el país
anfitrión, sino también los provocados exclusivamente por características de los países
en que se decide invertir. Por lo tanto, antes de realizar una inversión en el extranjero, el
inversor querrá tener a su disposición toda la información referida al riesgo que corre por
llevar a cabo una operación de inversión internacional en un país determinado. Por tanto,
el objetivo de este trabajo es profundizar en los aspectos del riesgo país y todas sus
implicaciones para los inversores.
Dada la complejidad del concepto de riesgo país y la dificultad que los inversores pueden
tener para manejar y medir este concepto, progresivamente han ido apareciendo
empresas dedicadas a su estudio, tratando de plasmar el riesgo país de cada estado en
forma numérica. Los índices de riesgo país representan esta función, sin embargo, existe
bastante unanimidad entre los expertos de que la mayoría de los índices poseen alguna
variable “superflua” o “poco” explicativa. Es aquí donde nace el segundo objetivo del
trabajo; poder confirmar que desprendiéndonos de ciertas variables que forman los
índices, los resultados obtenidos siguen conduciendo a las mismas conclusiones que
índices más elaborados como los de Euromoney. En caso de ser así, podemos facilitar al
inversor de cualquier naturaleza o a las propias instituciones encargadas de su
elaboración una vía para obtener índices más simples, comprensibles y económicos en su
elaboración.
1. DEFINICIÓN DEL RIESGO PAÍS
El riesgo país se puede entender como el riesgo existente sobre cualquier inversión
económica transnacional debido a factores específicos del país en que se realiza la
inversión, es decir, el riesgo que existe cuando se opera con un determinado país, incluso
cuando se realiza actividades de importación o exportación. Esta definición es una
definición en “sentido amplio”, en la que pueden distinguirse otros dos tipos de riesgo
país; “riesgo económico-financiero” y “riesgo político”, el cual a su vez se puede
disgregar en otras dos categorías “riesgo administrativo” y “riesgo socio-político”.
Paralelamente a la definición de riesgo país en un sentido amplio se encuentra el riesgo
país “en sentido estricto”. (Rodríguez, 2008).
El cuadro 1 ilustra perfectamente esta clasificación mencionada.
4 Cuadro 1: clasificación del riesgo país (Juan Mascareñas, 2008)
1.1 Riesgo Económico Financiero
Al hablar de riesgo económico-financiero, estamos hablando del riesgo o incertidumbre
que existe para un proyecto de inversión ubicado en el extranjero, de que tanto su activo
como su pasivo se vean alterados negativamente por las características o decisiones de
ese país.
El riesgo económico se refiere a la incertidumbre asociada a los flujos de caja del
proyecto, es decir, cuando las características específicas del país en cuestión puedan
afectar negativamente al resultado operativo de un proyecto; cuando afecten a su activo.
Por ejemplo, en el caso de que exista una ley aprobada por parte del presidente del país
que impida el acceso a un determinado tipo de materia prima por parte de una empresa
extranjera, incorporará un sobrecoste para esta, afectando negativamente a sus flujos de
caja.
Hablaremos de riesgo financiero cuando las características específicas del país puedan
afectar a la forma en la que la empresa se financia, es decir, a su pasivo. Por ejemplo, un
país exige una tasa de interés desproporcionada para préstamos concedidos a proyectos
extranjeros, afectará a la forma en la que la empresa se financia.
Las diferentes variables que pueden generar riesgo económico-financiero para los
proyectos de inversión en el extranjero, pueden ser de cualquier naturaleza, no solo
económicas (como puede sugerir el nombre) sino también políticas y sociales. Esto
(riesgo económico-financiero), es simplemente una clasificación que nos permite
diferenciar si el riesgo está asociado al activo o al pasivo.
El riesgo económico-financiero puede ser visto desde dos vertientes. Cuando existe
incertidumbre asociada tanto al activo como al pasivo (o ambas) de un proyecto de
inversión, por características específicas de este, es decir, por el tipo de actividad que
5 desarrolla, la tecnología empleada etc… podemos hablar de riesgo económico-financiero
micro. Sin embargo, si el riesgo o incertidumbre se debe a elementos o decisiones de la
economía o política en general, afectando a todos los proyectos de inversión
independientemente de sus características, podemos hablar de riesgo económicofinanciero macro (Mascareñas, 2008)
1.2 Riesgo político
El riesgo político se refiere al riesgo que existe para la empresa o un proyecto de
inversión de que cualquier tipo de actuación o decisión política pueda afectar a esta
negativamente, tanto a su activo como a su pasivo. La posibilidad de la expropiación o
nacionalización de los activos de una inversión, tanto si se es indemnizado como no, la
posible prohibición en la repatriación de capitales, dividendos, intereses, etc… o un
sistema fiscal que repercuta en mayores impuestos para empresas extranjeras, son
algunas de los riesgos concretos que se encuentran dentro de esta clasificación. Todas
ellas tienen el denominador común de ser consecuencias de decisiones o actuaciones
políticas (Mascareñas, 2008).
1.3 riesgo país en sentido estricto
Tanto riesgo económico-financiero como riesgo político forman una clasificación dentro
del riesgo país en sentido “amplio”, pero también existe un tipo de riesgo país en
“sentido estricto”. Dicho riesgo, es entendido como el riesgo inherente al hecho de
suscribir o adquirir títulos de renta fija o variable procedentes de países ubicados en el
extranjero, o de la concesión de préstamos y créditos a residentes de otros países. El
riesgo al que nos estamos refiriendo es a la probabilidad de que los intereses, dividendos
o incluso el principal de la deuda (en el caso de préstamos) se retrase o incluso no se
lleve a cabo (Ayala, 2010)
En función de quien sea el garante de la deuda podemos hablar de:
•
Riesgo soberano: cuando el deudor o garante de la deuda es un Estado.
Normalmente esto se produce por escasez de divisas debido a algún
problema económico.
•
Riesgo de transferencia: Cuando el deudor es una empresa privada que
no puede acceder a las divisas por la restricción que realiza sobre su uso
el gobierno. (Ayala, 2002)
2. A QUIÉN AFECTA EL RIESGO PAÍS Y CÓMO
Países, empresas e inversores individuales son los 3 grupos de interés a los que el efecto
del riesgo país repercute directamente. Desglosamos cada uno, analizando de qué manera
pueden verse afectados.
6 2.1 Los países en general
Cada vez son más las empresas y analistas de inversiones que tienen que enfrentarse a
entornos desconocidos, en los que existen oportunidades aparentemente buenas de
inversión, compras de títulos de renta fija o variable o simplemente concesión de
créditos. Pero no debemos centrarnos solo en el aspecto de las empresas y los
particulares, hay que destacar que el riesgo país también afecta a los países en su
conjunto, ya que puede ser un factor que afecta al crecimiento económico sostenido de
un estado.
Este enfoque del riesgo-país, pude ser descrito como la percepción que el resto de
mercados internacionales tienen del riesgo asociado a un determinado país a la hora de
devolver deuda. Dicha percepción, por su importancia, deberá ser objeto de atención y
cuidado por parte de las autoridades económicas de los países. Las razones más lógicas
por las que el riesgo país es importante para la estabilidad del crecimiento económico de
un país, y por las que las autoridades tienen que mantenerse alerta pueden ser agrupadas
en estos dos grupos (Ayala, 2006):
•
La primera, es el carácter anticipativo que tiene la percepción de los mercados
internacionales hacia el riesgo de nuestro país. Es decir, el riesgo-país puede
servir como herramienta o indicador para intentar anticiparse a problemas
financieros e incluso problemas de impago de la deuda externa. Si bien, la
calificación del riesgo-país quizás no es el indicador ideal para anticiparse a crisis
financieras, sí que es cierto que las autoridades pertinentes de los países no
deberían permanecer indiferentes ante deterioros en la percepción de riesgo de su
país. Esto les debería llevar a realizar revisiones de su sistema financiero, y
económico en general y mantenerse alerta.
•
La segunda razón, es que si el riesgo-país se deteriora, aunque no haya aparentes
razones objetivas para ello, las probabilidades de que aumenten los intereses de la
financiación mediante deuda externa se multiplican. Esto podría desencadenar
múltiples consecuencias, entre ellas, frenar el ritmo de crecimiento económico
sostenido si el coste marginal de la deuda se eleva demasiado.
A la vista de las consecuencias que el riesgo país puede tener en el crecimiento de los
países, parece importante que éstos sepan identificar las variables que en mayor medida
afectan la percepción que sobre el riesgo del país tienen los inversores internacionales e
incluso otros países.
2.2 Empresas
A la hora de hablar de riesgo país en relación a las empresas, nos estamos refiriendo al
riesgo que existe para el activo y/o pasivo de una empresa extranjera de que este se vea
7 afectado negativamente al realizar una actividad de la naturaleza que sea en suelo
extranjero.
Especificando un poco más, consideramos como consecuencias del riesgo país las
pérdidas económicas derivadas de la incapacidad para transferir capitales al exterior, del
daño o la pérdida de valor en una parte o en la totalidad de los activos y del cese total o
parcial de la actividad, todo ello originado por razones específicas de dicho país, tanto
políticas, económicas y/o sociales. (Dans, 2008)
En este grupo existen una grandísima cantidad de posibles situaciones adversas en las
que la empresa puede verse envuelta y que originan lo descrito en el párrafo anterior. Un
daño en los activos instalados en el país o la paralización de las actividades serían dos
ejemplos. No es preciso que se produzca un cese completo de las actividades. Se dan
casos en los que acontecimientos como rescisión de contratos, recortes en el suministro
de energía, provocan un recorte en la actividad que se refleja en un deterioro en la cuenta
de resultados. Ya mencionado anteriormente las expropiaciones o nacionalizaciones,
sistemas fiscales especialmente agresivos con la empresa extranjera etc…
2.3 Inversores individuales
La mejor manera de explicar cómo puede afectar el riesgo país a los individuos es
recordando la definición de riesgo país en sentido estricto.
De ahí deducimos que puede afectar de dos formas:
•
En el caso de convertirse en suscriptores de títulos de renta fija o variable o
cualquier tipo de título de deuda, es el riesgo de que el pago de dividendos o
intereses no se cumpla.
•
En el caso de conceder créditos, el riesgo se asocia tanto a la posibilidad de
que no se produzca el pago de intereses acordado como incluso que el
principal de la deuda no sea devuelto. (Ayala, 2002)
3. VARIABLES DETERMINANTES DEL RIESGO PAÍS
Existen tres grandes categorías de variables que determinan el riesgo país de un estado;
económicas, sociales y políticas.
Si somos minuciosos, la inmensa mayoría de las variables que determinan el riesgo país
tienen su origen en el poder político, prácticamente todas las situaciones que a
continuación se describen se deben a la gestión política. Por lo tanto, la clasificación está
basada en la naturaleza del acontecimiento y no en el origen último.
8 3.1 Económicas
Son acontecimientos, situaciones o hechos de carácter económico que suceden en un
determinado país, y que afectan negativamente a países, empresas e inversores
particulares, afectando respectivamente al índice de riesgo país de ese estado y
encareciendo su financiación, a los flujos de caja y formas de financiarse de las empresas
o a las operaciones de inversores particulares.
•
Decisiones inapropiadas en materia de política monetaria: Nos referimos a
las posibles subidas y bajadas de los tipos de interés. En el caso de subidas,
aumentará la inversión financiera externa al ir a la caza de mayores rendimientos,
abaratará las importaciones y disminuirá las exportaciones por el encarecimiento
de la moneda. Una excesiva subida podría desincentivar los proyectos de
inversión, por el encarecimiento de la financiación necesaria para llevarlos a
cabo, en un caso extremo las consecuencias serían aumento de paro e
inestabilidad social. En el caso opuesto una excesiva bajada de los tipos atraería
una reducción de las importaciones, aumento de las exportaciones y un aumento
de la inflación. Esto desincentivaría la propensión a invertir en él y como
consecuencia atraería más paro, inestabilidad y conflictividad (Mascareñas, 2008)
Al país propio le acarrearía una degradación de su índice de riesgo país, lo que como
hemos explicado antes atrae mayores dificultades de financiación externa por el
encarecimiento de la deuda. A las empresas, por su carácter de extranjeras pueden verse
obligadas a pagar mayores impuestos para sufragar las pérdidas, o incluso
nacionalizaciones o expropiaciones.
•
Insuficiencia en la convertibilidad de divisas: Por convertibilidad de divisas,
nos referimos al cambio por parte de la empresa extranjera de la moneda
nacional en el país que opera, a una moneda aceptada internacionalmente. El
riesgo surge ante la posibilidad de que no exista disponibilidad de divisas, y por
tanto no sea posible llevar a cabo la conversión y posteriormente la transferencia.
Este problema tienen su origen en la balanza de pagos, concretamente en un
déficit de divisas (Dans, 2012)
•
Tipos de cambio: Se trata de la fluctuación que puede sufrir la moneda local
frente al dólar o el euro. Esto puede ser origen de grandes ganancias o pérdidas.
Si bien a corto plazo, estas fluctuaciones pueden estar cubiertas por mecanismos
del sistema financiero, a largo plazo supone un verdadero factor que afecta al
riesgo país ya que puede acarrear cuantiosas pérdidas. Las fluctuaciones pueden
deberse por una modificación por parte del gobierno de un sistema de tipos de
cambio fijo a otro de bandas cambiarias (en este caso hablaríamos de variable
política), o por el funcionamiento del mercado de divisas en caso de que sea un
tipo de cambio libre (Dans, 2012)
•
Grado de responsabilidad fiscal: Hace mención a la relación entre el PIB del
país y déficit público. Un alto valor en este cociente indica un excesivo
endeudamiento respecto a los recursos que posee, y hace prever futuras
decisiones que afectarán con seguridad a las empresas extranjeras (mayores
impuestos, expropiaciones, etc…)
9 •
El grado en el que los países realizan inversiones improductivas: Se trata del
uso indebido de la financiación exterior, que tenderá a financiar proyectos
espectaculares en lugar de ser utilizada en el consumo o inversión productiva. La
forma de sufragar este despilfarro afectará a los proyectos de inversión. (Sabal,
2009)
•
La inflación del país. La Subida generalizada del nivel de precios que influye en
las condiciones de vida del país, también da lugar a fluctuaciones en el tipo de
cambio, y normalmente expresa la incapacidad de la política monetaria y fiscal
para mantener los parámetros macroeconómicos en unos niveles adecuados.
•
La volatilidad del crecimiento económico. Prefiriendo siempre los entornos
más estables. (Sabal, 2009)
•
El grado de posesión de recursos naturales. Cuando el país depende para
crecer únicamente de sus recursos naturales su crecimiento es muy volátil ya que
depende no sólo de que llueva o no (p.e) sino de que tu producto no pueda ser
producido en otros países o que los países a los que exporta no se enfaden
contigo.
3.2 Políticas
Son aquellos acontecimientos o situaciones de carácter político que afecten al riesgo
país.
•
Restricción de transferencias de capitales: Este punto guarda relación con la
convertibilidad de divisas mencionada en el apartado anterior. Puede que exista
disponibilidad de divisas, pero que por orden del gobierno exista una normativa
que prohíba la repatriación de capitales (Dans, 2012).
•
Inestabilidad política: A la hora de calificar la estabilidad política de un país
para determinar el riesgo país de este, se tienen en cuenta una serie de factores.
Pero existe uno en concreto que realiza una mayor influencia que el resto, nos
estamos refiriendo a cuánto tiempo permanecerá en el poder el régimen o partido
político actual de un estado, y de si dicho régimen tiene planificado aumentar las
garantías a las inversiones externas. Así pues, existe por tanto una tendencia a
pensar que cuanta mayor continuidad en el poder por parte del partido político
actual, mejor será el clima de inversión y viceversa (Sabal, 2009).
Hay que mencionar que en el caso de países democráticos las rotaciones en el
poder no tienen las mismas consecuencias que en países dirigidos por regímenes,
donde un cambio en el poder puede atraer insurrecciones armadas en incluso
guerras civiles. La mayor o menor legitimidad que exista sobre el gobierno de un
10 estado es un aspecto también importante, aunque es cierto que en estados donde
existen regímenes firmemente asentados el riesgo político es menor.
•
Riesgo de expropiación o confiscación. Las dos situaciones tienen el mismo
desenlace. Se trata de una transferencia a favor del país de la titularidad de los
activos de una empresa, es decir, una nacionalización, que puede ser llevada
mediante la confiscación o la expropiación.
En el caso de la expropiación, se realiza en base a un derecho que la ley concede.
El riesgo al que puede enfrentarse el inversor es la no percepción de una
indemnización o que esta sea injusta.
En el caso de la confiscación, la transferencia se realiza de manera injusta, sin
ejercer ningún tipo de derecho.
•
Riesgo de incumplimiento de compromisos previamente acordados entre
Estado e inversores. Se trata, como el título dice, de la posibilidad de ruptura
por parte del Estado de acuerdos entre el inversor y el Estado. Si lo miramos
desde el punto de vista del inversor individual, estaremos volviendo al riesgo
soberano descrito en el apartado de riesgo estricto, ya que implicaría el no pago
de intereses o principal de deuda por parte del Estado.
Los inversores tendrán que tener en cuenta que tipo de sistema político rige en el
país. Un sistema democrático, que implicaría que los gobernantes han sido
elegidos por el pueblo, hace pensar que las rupturas de acuerdos tendrían
fundamentos más justificados y madurados que en el caso de regímenes
absolutistas. (Sabal, 2009).
3.3 Sociales
Se engloban todos los factores sociales que afecten negativamente al riesgo político.
•
Guerras, rebeliones, revoluciones, etc. Haremos una rápida descripción de los
principales conflictos armados que pueden sucederse y que pueden afectar a los
proyectos de inversión.
Las guerras son conflictos armados entre dos o más países o bandos dentro de
una misma nación con el fin de apoderarse del poder sobre el otro bando. Las
rebeliones por su parte, son revueltas contra el poder con el matiz de que se trata
de acciones de carácter más individual y con ciertas connotaciones legales, que
en el caso de tener un carácter más colectivo se convertiría en una insurrección, y
de lograr su objetivo en una revolución.
En lo que a la inversión directa externa concierne, hay que tener las siguientes
consideraciones:
11 1. En lo que concierne a las guerras e insurrecciones, es importar diferenciar las
posibles motivaciones que puedan existir para su desarrollo en el estado que
se desea realizar la actividad, y el alcance que tendría en el caso de
desarrollarse. En la mayoría de los casos son razones políticas, debido al
descontento por la actuación del gobierno, o como mencionamos en el
capítulo anterior, en función del grado de estabilidad política.
2. Así mismo es importante que los inversores disciernan entre manifestaciones
públicas de un rechazo más o menos amplio a la gestión política, y lo que se
convierte en movimientos masivos con capacidad potencial para la
desestabilización política y para afectar a los proyectos de inversión.
3. Las empresas tienen que ser conscientes de cómo sus prácticas pueden llegar
a afectar a la sociedad en la que se encuentran instalados. Esto es muy
importante, ya que el conjunto de la sociedad puede conseguir impedir la
realización de la actividad normal de la empresa. En estos casos, la empresa
es la razón del problema. (Dans, 2009).
•
Terrorismo: Cuando se analiza el problema del terrorismo, lo que más atañe al
riesgo país es el hecho de que las reivindicaciones exigidas por parte de estos
grupos son gestionadas por el poder político, y por tanto, existe el riesgo de que
afecte al proyecto de inversión.
•
Desigualdades sociales. Una gran diferencia entre clases sociales en un mismo
país o entre las clases étnicas puede aumentar la inestabilidad social y atraer un
mayor riesgo-país.
•
Igualmente, países muy dependientes de recursos naturales y que tienen una mala
gestión de estos pueden conllevar grandes tensiones políticas para hacerse con el
control del a gestión de dichos recursos.
•
En general, estados en los que existe grandes dificultades para garantizar las
demandas que originan el pueblo, entendiendo estas demanda como necesarias y
al pueblo como alguien poderoso y capaz de originar problemas a los líderes.
4. CÓMO DEBE ACTUAR LA EMPRESA
Ahora que hemos visto los diferentes tipos de riesgos a los que puede hacer frente un
proyecto de inversión ubicado en el extranjero, vamos a explicar cómo debería actuar la
empresa para tratar de que dicho riesgo le afecte lo menos posible. Se trata de
herramientas o maniobras que la empresa, en ciertos casos, según sus características
pueden adoptar, para que como hemos dicho, minimice el riesgo país, ya que este en
ciertas circunstancias no es independiente de la actividad de la empresa. (Mascareñas,
2009).
12 1. En primer lugar la empresa deberá fijar que grado de riesgo está dispuesta asumir
y que tipo de rendimiento exigirá por ello, para saber qué proyectos no acometer.
2. Existen empresas aseguradoras en los países desarrollados que aseguran los
activos de empresas extranjeras contra el riesgo político (expropiación), guerra,
revolución, transferencia etc. El problema es que si la empresa incurre en
pérdidas, el riesgo económico-financiero no está cubierto, y este tipo de empresas
no suelen ser expropiadas por el estado, por lo que este tipo de seguros no
cubrirían estas pérdidas. El otro problema, es que si la empresa es expropiada, los
inversores solo son recompensados en función de los activos de esta, y no de sus
flujos de caja esperados.
3. En compañías grandes, se puede minimizar notablemente el riesgo país mediante
el aumento del coste para el país cuando este trata de interferir en la empresa.
Esto lo puede conseguir la empresa mediante la reducción del valor de la filial en
el extranjero en relación con la matriz, es decir, que el valor de la empresa filial
tenga una gran dependencia de la matriz. Esto se puede lograr de la siguiente
manera:
•
•
•
Aumentar la dependencia de la filial con otras filiales o la matriz en sus
compras y ventas, de tal forma que si la filial es expropiada, el estado no
pueda ni fabricar ni vender sus productos.
Financiarse no solo mediante el país extranjero, sino también con ayuda
de otras filiales, países, organismos internacionales etc. Esto es
especialmente útil, ya que una expropiación de una empresa que se
financie de esta forma provocará el malestar del resto de la comunidad
internacional hacia el estado.
Situando su actividad en diversas plantas dentro del país.
4. Cuando se percibe riesgo de expropiación, buscar inversores importantes del país
en cuestión, tales como banqueros, clientes etc... que ven la nacionalización como
un problema, pueden actuar como barrera contra el comportamiento del gobierno
5. Como medida cautelar, la empresa podría estudiar la existencia o no de fugas de
capitales. De manera resumida, una fuga de capitales es la exportación de
moneda por parte de ciudadanos de un determinado estado a otro por el temor a
que esta se devalúe demasiado. Dicha fuga de capitales está basada en el juicio de
los ciudadanos, por lo que no tiene por qué implicar necesariamente una futura
devaluación. Los inversores extranjeros tratarán de averiguar la presencia o no de
fuga de capitales (utilizo la palabra averiguar porque aunque en un determinado
balance de un estado figure una salida importante de moneda nacional, puede
deberse a una inversión u a otro motivo diferente a la fuga de capitales) ya que
13 los residentes de un país serán más conscientes de la inseguridad o riesgo
existente en su propio estado que los inversores extranjeros.
5. ÍNDICES DE RIESGO PAÍS
El riesgo país, como hemos visto durante el trabajo, es una cuestión que afecta de manera
directa a los inversores. Puesto que cada vez existe una mayor cantidad de oportunidades
internacionales de inversión, poder cuantificar el riesgo a la hora de llevar a cabo un
proyecto o una inversión es algo que ha llevado a distintas empresas e instituciones a
realizar estudios sobre la solvencia de los países. Esto ha dado lugar a la creación de
índices de riesgo país para poder medir en datos el riesgo existente en nación. Puedes
mejorar esta frase
Puede definirse como una media ponderada de un conjunto de variables, pudiendo ser
observacionales u objetivas y subjetivas. Este índice, revela el nivel de riesgo de
inversión existente, en un país y periodo de tiempo determinado, haciendo referencia este
riesgo a que el país no pueda hacer frente a los compromisos acordados en el pago de
deuda externa. (Ayala, 2002).
Ejemplos de las variables objetivas pueden ser cualquier dato relacionado con el PIB,
déficit presupuestario, inflación, importaciones, etc. en periodos pasados. El objetivo de
incluir dichas variables es tratar de medir y comprender el comportamiento del país en
un pasado relativamente reciente para tratar de averiguar lo que ocurrirá en el futuro.
Por su parte las variables subjetivas se tratan de juicios de valor a cerca de la posibilidad
de que en el futuro se generen divisas para mantener la capacidad de pago.
Comúnmente se ha llegado a la conclusión de que aunque existan multitud de índices,
todos ellos poseen varias similitudes entre ellos:
•
En primer lugar, existe una elevada cantidad de variables incluidas en el cálculo
de los índices, siendo en muchos casos gran cantidad de ellas prescindibles por la
mínima capacidad explicativa que añaden al índice. Esta poca capacidad
explicativa que añaden algunas variables se debe a que la información incluida
por ellas ya ha sido recogida por otras, convirtiéndolas por tanto en prescindibles.
En este sentido, se han comenzado a elaborar índices más simples, con menor
cantidad de variables, pero de la misma utilidad al llegar a las mismas
conclusiones que otros mucho más complejos. En este apartado nos basaremos
para realizar nuestro estudio práctico.
•
Por otra parte, cada vez parece más lógico ponderar ciertas variables más que
otras según las características de cada país. Esto es, utilizar las mismas variables
para desarrollar los índices pero ponderar estas de forma proporcionada a cada
nación. (Ayala, 2002)
14 5.1 Construcción del índice de riesgo país de Euromoney
Puesto que los datos que utilizaremos en la parte práctica del trabajo serán recogidos de
la revista Euromoney, hemos decidido explicar cómo lleva a cabo esta institución la
elaboración semestral de sus índices de riesgo país.
Esta entidad calcula el índice riesgo país semestralmente en base a la recogida de datos
de 9 variables (cuadro 2) que se detallan a continuación:
•
La variable desempeño económico (DE), es de carácter subjetivo, obtenida
preguntando a un grupo de expertos. El DE se juzga puntuando de 0 a 100 según
decida el experto y teniendo en cuenta aspectos como el crecimiento sostenido de
la economía, estabilidad monetaria etc…
•
El riesgo político (RP). Puntuando de 0 a 10. Donde 0 indica a probabilidad
máxima de que un estado no se haga cargo de sus obligaciones en deuda externa
o que una empresa extranjera no pueda repatriar dividendos o capitales. Es
realizada por expertos, y por lo tanto, subjetiva.
•
El indicador sintético de la Deuda:
ID=
(DEUDA
EXTERNA/PIB)+2(SERVICIO
EXTERNA/EXPORTACIONES)-10(BALANZA
CORRIENTE/PIB). Variable objetiva.
•
El valor de la deuda no pagada o renegociada (RPD): Puntuando de 0 a 10 es la
cantidad de deuda no pagada o renegociada en los últimos 3 años, según el Banco
Mundial.
•
El rating crediticio (CR): Elaborado en función del rating soberano de las
agencias de calificación…, es una variable subjetiva.
•
Acceso a préstamos bancarios (APB): % sobre del PIB total desembolsado en
préstamos privados a largo plazo no garantizados.
•
Acceso a la financiación a corto plazo (ACP): Según al grupo al que pertenezca
cada país dentro de la OCDE.
•
Acceso a los mercados internaciones de bonos y préstamos sindicados (AMC):
Representa la facilidad para acceder al mercado de capitales.
•
Acceso y descuento en el forfaiting (DF).
15 DE
LA
POR
DEUDA
CUENTA
6. ESTUDIO PRÁCTICO
Como ya hemos mencionado anteriormente, la mayoría de los índices de riesgo país
están formados por un número elevado de variables, de las cuales algunas de ellas son
prescindibles por la poca capacidad explicativa que añaden al índice. Si además, estas
variables son costosas de obtener, crear un modelo con menor cantidad de variables pero
que llegue a las mismas o similares conclusiones que otros índices más complejos parece
una propuesta muy interesante para las empresas e inversores.
Por lo tanto, en este segunda parte del trabajo, llevaremos a cabo un estudio con el
objetivo de averiguar si es posible elaborar índices de riesgo país más simples, pero que
puedan replicar los resultados de aquellos elaborados por agencias de calificación como
Euromoney. Para ello emplearemos una serie de técnicas estadísticas descripticas,
explicadas posteriormente, que nos permitan contrastar si es posible elaborar índices
menos complejos.
Para ello, hemos seleccionado una muestra de 10 países que se detalla a continuación:
ARGENTINA
BOLIVIA
BRASIL
CHILE
COLOMBIA
ECUADOR
PARAGUAY
PERU
URUGUAY
VENENEZUELA.
La razón por la que hemos elegido esta muestra subyace en que es un grupo de países
bastante homogéneo, por lo que si obtenemos resultados positivos en nuestro análisis, las
conclusiones serían más sólidas, ya que se tratan de países cuyas condiciones de riesgo
país son similaresHemos empleado los datos de las 9 variables que Euromoney emplea para realizar sus
índices semestrales, entre los años 2003-2009 y para cada uno de estos países citados.
Las variables empleadas son las siguientes (citadas y descritas en el capítulo anterior):
RP = Indicador de riesgo político. (Subjetiva).
DE = Desempeño económico. (Subjetiva).
CR = Ratings de crédito. (Subjetiva).
APB = Acceso al préstamo bancario. (Objetiva)
ACP =Acceso a la financiación a c/p. (Objetiva)
AMC = Acceso al mercado de capitales. (Objetiva)
RPD = Deuda impagada y renegociada. (Objetiva)
ID = Indicador sintético de deuda. (Objetiva)
DF = Acceso y descuento en el forfaiting. (Objetiva)
16 Dividiremos el estudio en dos partes. Por un lado, crearemos un índice simple para el
periodo 2003-2009. Posteriormente elaboraremos otros dos índices simples entre los
años 2003-2006 y 2007-2009. La razón es poder analizar si los índices simples funcionan
adecuadamente tanto en periodos de estabilidad económica (2003-2006) como en
periodos de crisis (2007-2009).
6.1 Metodología
La metodología empleada para los 3 índices que elaboraremos es la misma en los 3
casos. Estudiaremos la relación existente entre las 9 variables publicadas por Euromoney
mediante un análisis de componente principales, para ello previamente observaremos la
idoneidad de esta técnica mediante algunos estadísticos como son el test de esfericidad
de Bartlett, índice de KMO, y determinante de la matriz de correlaciones.
Con la matriz de componentes rotados obtenida, observaremos los principales
componentes formados y la correlación de cada variable con ellos. Posteriormente
mediante el análisis de correlación parcial eliminaremos aquellas variables menos
correlacionadas con el índice, para así obtener un índice simplificado.
En último lugar, calcularemos los coeficientes de las variables mediante una regresión
lineal, y utilizaremos el modelo obtenido con los valores de las variables para obtener los
nuevos índices. Con estos nuevos índices, reclasificaremos los países estudiados, y
analizaremos las diferencias en posición con los valores del coeficiente de correlación de
Spearman, a través del cual observaremos la verdadera eficacia de nuestro modelo.
6.2 Periodo completo (2003-2009)
Consideraremos en esta primera parte del estudio el periodo de tiempo comprendido
entre 2003 y 2009. El primer paso será realizar el análisis de componentes principales
para observar la varianza explicada por los compones principales sobre las 9 variables
que Euromoney emplea para elaborar su índice. Así mismo, de esta primera parte del
análisis observaremos la relación de cada una de las 9 variables con los componentes
principales formados mediante la matriz de componentes rotados utilizando la rotación
varimax.
Observaremos previamente la idoneidad de la técnica a través de los estadísticos KMO,
determinante de correlación, test de esfericidad y nivel de significación. Estos son los
resultados:
KMO y prueba de Bartlett
Medida de adecuación muestral de Kaiser-Meyer-Olkin.
Prueba de esfericidad de
Chi-cuadrado aproximado
Bartlett
gl
697,941
36
Sig.
,000
17 ,835
Los resultados son aceptables, ya que el índice KMO supera 0,50, algo necesario, y el
nivel de significación es 0,000. El determinante de la matriz de correlación posee
igualmente un valor muy reducido; 0,06.
Varianza total explicada
Sumas de las
saturaciones al
cuadrado de la
Autovalores iniciales
extracción
% de la
Componente
Total
varianza
% acumulado
Total
1
4,332
48,139
48,139
4,332
2
1,264
14,039
62,178
1,264
3
,954
10,604
72,782
4
,823
9,146
81,928
5
,587
6,525
88,453
6
,458
5,084
93,537
7
,316
3,508
97,045
8
,178
1,974
99,019
9
,088
,981
100,000
El 62,178% de la varianza es explicada por los dos primeros componentes. Esto implica
que, si representamos las variables ofrecidas por Euromoney sobre el espacio que genera
estos dos primeros factores, la interpretación de las relaciones entre ellas, en término de
ubicación, será suficientemente fiable. Veremos ahora como están correlacionadas las 9
variables iniciales con estos dos componentes a través de la matriz de componentes
rotados:
Vemos que RPD (deuda impagada y renegociada) e ID (indicador sintético de deuda)
(ambas variables objetivas) poseen una elevada correlación con el componente 2 y que
18 además están muy poco correlacionadas con el resto de las variables. Hemos decidido
mantenerlas en nuestro análisis por esta razón. Respecto a las otras 7 variables restantes,
incluiremos 2 más en el estudio según el grado de correlación que tenga cada una de
ellas con el índice. Para ello emplearemos la matriz de correlaciones parciales.
Controlaremos para RPD e ID y analizaremos el resto de variables y el índice.
Correlaciones
Variables de control
id & rpd
indice
indice
Correlación
Significación (bilateral)
,429
,000
136
136
Correlación
,961
1,000
,672
,891
,355
Significación (bilateral)
,000 .
,000
,000
,000
136
0
136
136
136
Correlación
,807
,672
1,000
,774
,454
Significación (bilateral)
,000
,000 .
,000
,000
136
136
0
136
136
Correlación
,950
,891
,774
1,000
,379
Significación (bilateral)
,000
,000
,000 .
136
136
136
0
136
Correlación
,429
,355
,454
,379
1,000
Significación (bilateral)
,000
,000
,000
,000 .
136
136
136
136
0
Correlación
,643
,616
,445
,570
,095
Significación (bilateral)
,000
,000
,000
,000
,269
136
136
136
136
136
Correlación
,688
,621
,483
,613
,299
Significación (bilateral)
,000
,000
,000
,000
,000
136
136
136
136
136
Correlación
,852
,799
,640
,805
,307
Significación (bilateral)
,000
,000
,000
,000
,000
136
136
136
136
136
gl
df
,950
,000
gl
amc
,807
136
gl
acp
,961
,000
gl
apb
apb
136
gl
cr
.
cr
,000
gl
de
1,000
de
0
gl
rp
rp
gl
,000
A la vista de los resultados, teniendo en cuenta la correlación del índice con cada una de
las variables, consideraremos RP (indicador de riesgo político) por poseer la variable que
posee mayor correlación con el índice entre el resto de variables del modelo, debemos
recordad que se trata de una variable subjetiva. Repetiremos el proceso, esta vez
controlaremos para RP, RPD e ID. La variable con más correlación resultó ser DE
(desempeño económico), variable también subjetiva.
Así pues, nuestro índice simplificado quedaría formado por
IS1= a1RP + a2RPD +a3ID + a4DE.
19 Una vez que nos hemos desprendido de las variables menos explicativas, pasamos a
calcular los coeficientes de las variables que poseen mayor capacidad explicativa
mediante un análisis de regresión lineal. Como la ecuación no posee obviamente término
independiente, dicho análisis no incluirá tampoco un valor constante. Estos fueron los
valores del análisis:
Hemos empleado la técnica de pasos sucesivos para eliminar aquellas variables no
significativas. Sin embargo, todas ellas fueron consideradas significativas.
Los coeficientes de nuestro modelo quedarían de la siguiente forma:
de
rp
rpd
5,501
7,411
9,383
id
6,302
Una vez obtenidos, los recalcularemos en función del peso porcentual y con ellos
calculamos el valor del nuevo índice. Con el nuevo índice, reclasificaremos la muestra, y
por último, comparamos la clasificación dada por Euromoney con la ofrecida por nuestro
índice simplificado mediante los valores del coeficiente de correlación de Spearman
20 Existe un valor de correlación superior al 0,930. Antes de extraer conclusiones, hemos
decidido llevar a cabo todo el análisis para tener una visión global del estudio.
Aunque la capacidad de nuestro índice para replicar la clasificación de Euromoney es
muy buena, sigue presentando el inconveniente de poseer variables subjetivas, DE
(desempeño económico) y RP (riesgo político).
La implicación de que sigan existiendo variables subjetivas en el índice simplificado,
supone estar supeditado a datos cuya obtención puede ser difícil o costosa. Por ello
hemos decidido tratar de elaborar un índice puramente objetivo, cuya elaboración
dependería únicamente de la rapidez con la que se publiquen los datos objetivos
necesarios.
Para ello hemos seguido exactamente los pasos anteriores, pero a la hora de realizar el
análisis de correlación parcial, solo incluiremos en variables analizadas AMC, APB,
ACP y DF, por su parte RPP e ID serán las variables a controlar, ambas son variables
objetivas que ya decidimos conservar por su elevada correlación con el componente 2.
Los resultados del análisis fueron los siguientes:
Correlaciones
Variables de control
id & rpd
apb
apb
Correlación
amc
df
indice
df
indice
,299
,307
,429
,269
,000
,000
,000
0
136
136
136
136
Correlación
,095
1,000
,328
,503
,643
Significación (bilateral)
,269 .
,000
,000
,000
gl
136
0
136
136
136
Correlación
,299
,328
1,000
,479
,688
Significación (bilateral)
,000
,000 .
,000
,000
gl
136
136
0
136
136
Correlación
,307
,503
,479
1,000
,852
Significación (bilateral)
,000
,000
,000 .
gl
136
136
136
0
136
Correlación
,429
,643
,688
,852
1,000
Significación (bilateral)
,000
,000
,000
,000 .
gl
136
136
136
136
gl
1,000
amc
,095
Significación (bilateral)
acp
acp
.
,000
0
Podemos observar que DF (acceso y descuento en el forfaiting) posee la mayor
correlación con el índice, así que la incluiremos en nuestro IS objetivo. Repetimos el
análisis, controlando esta vez con DF, ID y RPD.
21 Correlaciones
Variables de control
id & rpd & df
apb
apb
Correlación
1,000
Significación (bilateral)
amc
indice
indice
,182
,336
,397
,033
,000
0
135
135
135
-,073
1,000
,115
,474
,181
,000
.
Correlación
amc
-,073
gl
acp
acp
Significación (bilateral)
,397 .
gl
135
0
135
135
Correlación
,182
,115
1,000
,609
Significación (bilateral)
,033
,181 .
gl
135
135
0
135
Correlación
,336
,474
,609
1,000
Significación (bilateral)
,000
,000
,000 .
gl
135
135
135
,000
0
AMC (Acceso al mercado de capitales) es la cuarta variable que incluiremos en el índice
simplificado, por poseer la mayor correlación con el índice. Por lo tanto, quedaría de
esta forma:
IS1 (objetivo)= a1AMC + a2DF + a3ID+ a4RPD
Al igual que en el caso anterior, pasamos a calcular los coeficientes de nuestro índice
mediante un análisis de regresión lineal, eliminando la constante y utilizando la técnica
“por pasos sucesivos”.
Coeficientes
a,b
Coeficientes
Coeficientes no estandarizados
Modelo
B
tipificados
Error típ.
Beta
Sig.
1
rpd
45,221
,900
,974
50,256
,000
2
rpd
32,580
,950
,701
34,312
,000
132,493
8,239
,329
16,082
,000
30,014
,879
,646
34,145
,000
104,650
7,958
,260
13,151
,000
amc
63,930
8,689
,139
7,358
,000
rpd
14,925
2,489
,321
5,997
,000
102,815
7,013
,255
14,660
,000
amc
66,110
7,658
,144
8,632
,000
id
17,812
2,792
,329
6,379
,000
df
3
rpd
df
4
df
a. Variable dependiente: indice
b. Regresión lineal a través del origen
22 t
Los coeficientes de nuestro índice simplificado quedarían así:
rpd
df
amc
id
14,925
102,815
66,11
17,812
Una vez hallados, los recalcularemos en función del peso porcentual y con ellos
calcularemos el valor del nuevo índice. Con el nuevo índice, reclasificaremos la muestra,
y por último, compararemos la clasificación dada por Euromoney con la ofrecida por
nuestro índice simplificado mediante el coeficiente de correlación de rango de Spearman.
El valor, a pesar de ser positivo, presenta una menor correlación que el índice mixto
calculado previamente. Como ya he adelantado, analizaremos los resultados obtenidos
una vez terminado el estudio completamente.
6.3 periodo de estabilidad económica (2003-2006)
Consideraremos en este estudio el periodo de tiempo comprendido entre 2003 y 2009
(entendido como un periodo de estabilidad económica). El primer paso será realizar el
análisis de componentes principales para observar la varianza explicada por las 9
variables empleadas por Euromoney y para analizar los componentes principales que
explican la mayor parte de la varianza. Así mismo, de esta primera parte del análisis
observaremos la relación de cada una de las 9 variables con los componentes principales
formados mediante la matriz de componentes rotados.
Observaremos previamente la idoneidad de la técnica a través de los estadísticos KMO,
determinante de correlación, test de esfericidad y nivel de significación. Estos son los
resultados:
23 KMO y prueba de Bartlett
Medida de adecuación muestral de Kaiser-Meyer-Olkin.
,762
Prueba de esfericidad de Chi-cuadrado aproximado
409,621
Bartlett
gl
36
Sig.
,000
Los resultados son aceptables nuevamente, ya que el índice KMO supera 0,50, algo
necesario, y el nivel de significación es 0,000. El determinante de la matriz de
correlación posee igualmente un valor muy reducido; 0,0004.
Varianza total explicada
Sumas de las
saturaciones al
cuadrado de la
Autovalores iniciales
extracción
% de la
Componente
Total
varianza
% acumulado
Total
1
4,206
46,731
46,731
4,206
2
1,431
15,897
62,629
1,431
3
1,121
12,452
75,081
1,121
4
,695
7,724
82,805
5
,663
7,367
90,171
6
,386
4,294
94,465
7
,238
2,642
97,107
8
,174
1,930
99,037
9
,087
,963
100,000
El 75,081%% de la varianza es explicada por los tres primeros componentes. Esto
implica que, si representamos las variables ofrecidas por Euromoney sobre el espacio que
genera estos tres primeros factores, la interpretación de las relaciones entre ellas, en
término de ubicación, será suficientemente fiable. Veremos ahora como están
correlacionadas las 9 variables iniciales con estos tres componentes:
24 Vemos que RPD (deuda impagada y renegociada) e ID (indicador sintético de deuda),
ambas variables objetivas, poseen una elevada correlación con el componente 3 y están
muy poco correlacionadas con el resto de las variables. Debido a la elevada saturación
con este componente, y muy baja con los otros 2 componentes, mantendremos ambas en
nuestro análisis.
En cuanto al componente 2 posee elevada correlación la variable APB (acceso al
préstamo bancario), por lo que hemos decidido mantenerla en el análisis, DE
(desempeño económico) y AMC (acceso al mercado de capitales) también poseen
correlación pero en menor medida. Decidimos incluir una cuarta variable al análisis, para
ello realizaremos el análisis de correlación parcial, y así estudiar cual podría ser la cuarta
variable en incluirse dentro del índice simplificado. Estos fueron los resultados,
controlando para ID, RPD y APB:
25 Correlaciones
Variables de control
id & rpd & apb
indice
indice
Correlación
1,000
,939
,000
,000
,000
0
75
75
75
Correlación
,955
1,000
,598
,867
Significación (bilateral)
,000 .
,000
,000
.
gl
75
0
75
75
Correlación
,747
,598
1,000
,726
Significación (bilateral)
,000
,000 .
gl
cr
75
0
75
Correlación
,939
,867
,726
1,000
Significación (bilateral)
,000
,000
,000 .
75
75
75
0
Correlación
,444
,431
,101
,329
Significación (bilateral)
,000
,000
,383
,004
75
75
75
75
Correlación
,811
,723
,585
,749
Significación (bilateral)
,000
,000
,000
,000
75
75
75
75
Correlación
,665
,565
,499
,582
Significación (bilateral)
,000
,000
,000
,000
75
75
75
75
gl
df
gl
acp
,000
75
gl
amc
cr
,747
gl
de
de
,955
Significación (bilateral)
rp
rp
gl
Elegiremos RP por poseer la mayor correlación con el índice entre el resto de variables
del modelo.
Así pues nuestro índice simplificado quedaría formado por
IS1= a1RP + a2RPD + a3ID + a4APB.
Una vez que nos hemos desprendido de las variables menos explicativas, pasamos a
calcular los coeficientes de las variables que poseen mayor capacidad explicativa
mediante un análisis de regresión lineal. Como la ecuación no posee obviamente término
independiente, dicho análisis no incluirá tampoco un valor constante. Estos fueron los
valores del análisis:
26 Los coeficientes de nuestro modelo quedarían de la siguiente forma:
rp
rpd
id
apb
recalculados
8,67
11,39
12,36
67,58
Una vez hallados, los recalcularemos en función del peso porcentual y con ellos
calcularemos el valor del nuevo índice. Con el nuevo índice, reclasificaremos la muestra
entre los años 2003 y 2009, y por último, compararemos la clasificación dada por
Euromoney con la ofrecida por nuestro índice simplificado.
27 La correlación existente, entre la clasificación de los países dada por Euromoney y
nuestro índice simplificado es del 0,895.
Aunque la capacidad de nuestro índice para replicar la clasificación de Euromoney es
bastante buena, sigue presentando el inconveniente de poseer variables subjetivas.
Para encontrar un índice que contenga solamente variables objetivas hemos seguido los
pasos anteriores, pero a la hora de realizar el análisis de correlación parcial, solo
incluiremos en variables analizadas AMC, ACP y DF por ser objetivas, por su parte RPP
e ID serán las variables a controlar, RP, DE y CR por ser variables subjetivas, las
suprimiremos del análisis. Los resultados del análisis fueron los siguientes:
Correlaciones
Variables de control
id & rpd & apb
indice
indice
Correlación
1,000
,811
,000
,000
,000
0
75
75
75
Correlación
,665
1,000
,355
,459
Significación (bilateral)
,000 .
,002
,000
.
gl
75
0
75
75
Correlación
,444
,355
1,000
,196
Significación (bilateral)
,000
,002 .
gl
df
df
,444
gl
amc
amc
,665
Significación (bilateral)
acp
acp
,088
75
75
0
75
Correlación
,811
,459
,196
1,000
Significación (bilateral)
,000
,000
,088 .
75
75
gl
75
0
Podemos observar que DF posee la mayor correlación con el índice, así que la
incluiremos en nuestro IS objetivo. Repetimos el análisis, controlando esta vez con DF,
ID y RPD.
IS (objetivo)= a1AMC + a2DF + a3ID + a4RPD
Una vez que nos hemos desprendido de las variables menos explicativas, pasamos a
calcular los coeficientes de las variables que poseen mayor capacidad explicativa
mediante un análisis de regresión lineal. Como la ecuación no posee obviamente término
independiente, dicho análisis no incluirá tampoco un valor constante. Estos fueron los
valores del análisis:
28 Los coeficientes de nuestro índice simplificado quedarían así:
id
df
apb
36,459
106,441
141,529
Una vez hallados, los recalcularemos en función del peso porcentual y con ellos
calcularemos el valor del nuevo índice. Con el nuevo índice, reclasificaremos la muestra
entre los años 2003 y 2009, y por último, compararemos la clasificación dada por
Euromoney con la ofrecida por nuestro índice simplificado.
Correlaciones
POSICIONES
Correlación de Pearson
EUROMONEY
Sig. (bilateral)
POSICIONES
EUROMONEY
MODELO
1
,770
**
,000
N
POSICIONES MODELO
POSICIONES
Correlación de Pearson
80
80
**
1
,770
Sig. (bilateral)
,000
N
80
80
**. La correlación es significativa al nivel 0,01 (bilateral).
El coeficiente de correlación, entre la clasificación ofrecida por nuestro índice
simplificado objetivo y el índice de Euromoney es del 0,770, analizaremos este dato
posteriormente.
29 6.4 Periodo de crisis (2007-2009)
Consideraremos en este estudio el periodo de tiempo comprendido entre 2007 y 2009
(periodo en el que dio comienzo la crisis económica). El primer paso será realizar el
análisis de componentes principales para observar la varianza explicada por las 9
variables empleadas por Euromoney y para analizar los componentes principales que
explican la mayor parte de la varianza. Así mismo, de esta primera parte del análisis
observaremos la relación de cada una de las 9 variables con los componentes principales
formados mediante la matriz de componentes rotados.
Observaremos previamente la idoneidad de la técnica a través de los estadísticos KMO,
determinante de correlación, test de esfericidad y nivel de significación. Estos son los
resultados:
KMO y prueba de Bartlett
Medida de adecuación muestral de Kaiser-Meyer-Olkin.
Prueba de esfericidad de
Chi-cuadrado aproximado
Bartlett
gl
,783
379,704
36
Sig.
,000
Los resultados son buenos, ya que el índice KMO supera 0,50, algo necesario, y el nivel
de significación es 0,000. El determinante de la matriz de correlación posee igualmente
un valor muy reducido; 0,0002.
Varianza total explicada
Sumas de las
saturaciones al
cuadrado de la
Autovalores iniciales
extracción
% de la
Componente
Total
varianza
% acumulado
Total
1
4,740
52,664
52,664
4,740
2
1,226
13,625
66,289
1,226
3
1,007
11,188
77,477
1,007
4
,756
8,397
85,874
5
,510
5,664
91,537
6
,360
3,996
95,533
7
,258
2,871
98,404
8
,088
,978
99,382
9
,056
,618
100,000
El 77,477%% de la varianza es explicada por los tres primeros componentes. Esto
implica que, si representamos las variables ofrecidas por Euromoney sobre el espacio que
genera estos tres primeros factores, la interpretación de las relaciones entre ellas, en
30 término de ubicación, será suficientemente fiable. Veremos ahora como están
correlacionadas las 9 variables iniciales con estos dos componentes:
En este caso, ID y RPD poseen respectivamente elevada correlación con los
componentes 2 y 3, siendo variables objetivas y muy poco correlacionadas con el resto
de variables, las mantendremos en nuestro análisis. Respecto al resto de variables,
seguiremos el procedimiento de casos anteriores y llevaremos a cabo un análisis de
correlación parcial para incluir otras dos variables más al índice simplificado.
Estudiaremos por lo tanto, aquellas variables más correlacionadas con el índice,
controlando para ID y RPD. Este es el resultado:
31 Correlaciones
Variables de control
id & rpd
indice
indice
Correlación
,397
,000
,000
,000
,002
0
56
56
56
56
Correlación
,965
1,000
,675
,891
,379
Significación (bilateral)
,000 .
,000
,000
,003
0
56
56
56
Correlación
,807
,675
1,000
,796
,259
Significación (bilateral)
,000
,000 .
,000
,049
56
56
0
56
56
Correlación
,956
,891
,796
1,000
,417
Significación (bilateral)
,000
,000
,000 .
56
56
56
0
56
Correlación
,397
,379
,259
,417
1,000
Significación (bilateral)
,002
,003
,049
,001 .
56
56
56
56
0
Correlación
,821
,855
,507
,729
,169
Significación (bilateral)
,000
,000
,000
,000
,206
56
56
56
56
56
Correlación
,779
,669
,647
,716
,268
Significación (bilateral)
,000
,000
,000
,000
,042
56
56
56
56
56
Correlación
,896
,861
,657
,849
,368
Significación (bilateral)
,000
,000
,000
,000
,004
56
56
56
56
56
gl
apb
gl
acp
gl
amc
gl
df
.
56
gl
cr
apb
,956
gl
de
cr
,807
gl
1,000
de
,965
Significación (bilateral)
rp
rp
gl
,001
Elegiremos RP (indicador de riesgo político) por poseer la mayor correlación con el
índice entre el resto de variables del modelo. Repetiremos el proceso, en este caso
controlando para RPD, ID y RP. La variable más correlacionada con el índice en este
caso es CR. Por lo tanto, nuestro índice simplificado (IS) quedaría así:
IS1= a1RP + a2CR + a3RPD + a4ID
Una vez hallados, los recalcularemos en función del peso porcentual y con ellos
calcularemos el valor del nuevo índice. Con el nuevo índice, reclasificaremos la muestra,
y por último, compararemos la clasificación dada por Euromoney con la ofrecida por
nuestro índice simplificado.
Los coeficientes de nuestro modelo quedarían de la siguiente forma:
32 rp
rpd
cr
id
5,931
16,438
21,625
8,466
Una vez hallados, los recalcularemos en función del peso porcentual y con ellos
calcularemos el valor del nuevo índice. Con el nuevo índice, reclasificaremos la muestra,
y por último, compararemos la clasificación dada por Euromoney con la ofrecida por
nuestro índice simplificado.
Aunque la capacidad de nuestro índice para replicar la clasificación de Euromoney es
bastante positiva (0,972), sigue presentando el inconveniente de poseer variables
subjetivas.
Por ello hemos decidido elaborar un índice puramente objetivo. Para ello hemos seguido
los pasos anteriores, pero a la hora de realizar el análisis de correlación parcial, solo
incluiremos en variables analizadas AMC APB ACP y DF, por su parte RPP e ID serán
las variables a controlar. Los resultados del análisis fueron los siguientes:
33 Correlaciones
Variables de control
id & rpd
apb
apb
Correlación
acp
,368
,397
,206
,042
,004
,002
0
56
56
56
56
Correlación
,169
1,000
,616
,651
,821
Significación (bilateral)
,206 .
,000
,000
,000
.
gl
amc
56
0
56
56
56
Correlación
,268
,616
1,000
,664
,779
Significación (bilateral)
,042
,000 .
,000
,000
gl
df
56
56
0
56
56
Correlación
,368
,651
,664
1,000
,896
Significación (bilateral)
,004
,000
,000 .
56
56
56
0
56
Correlación
,397
,821
,779
,896
1,000
Significación (bilateral)
,002
,000
,000
,000 .
56
56
56
gl
indice
indice
,268
gl
acp
df
,169
Significación (bilateral)
1,000
amc
gl
,000
56
0
Podemos observar que DF posee la mayor correlación con el índice, así que la
incluiremos en nuestro IS objetivo. Repetimos el análisis, controlando esta vez con DF,
ID y RPD.
C
Variables de control
id & rpd & df
apb
apb
Correlación
Significación (bilateral)
1,000
Significación (bilateral)
,163
,455
,806
,227
0
55
55
55
-,101
1,000
,324
,705
,014
,000
,455 .
gl
amc
55
0
55
55
Correlación
,033
,324
1,000
,553
Significación (bilateral)
,806
,014 .
gl
indice
indice
,033
.
Correlación
amc
-,101
gl
acp
acp
,000
55
55
0
55
Correlación
,163
,705
,553
1,000
Significación (bilateral)
,227
,000
,000 .
55
55
gl
55
0
ACP es la cuarta variable que incluiremos en el índice simplificado por poseer la mayor
correlación con el índice. Así pues quedaría de esta forma:
IS1 (objetivo): a1ACP + a2DF + a3ID + a4RPD
34 Una vez hallados, los recalcularemos en función del peso porcentual y con ellos
calcularemos el valor del nuevo índice. Con el nuevo índice, reclasificaremos la muestra,
y por último, compararemos la clasificación dada por Euromoney con la ofrecida por
nuestro índice simplificado.
ID queda excluida del modelo por no ser significativa, ya que aporta información ya
contenida en las variables RPD, DF y ACP. Los coeficientes de nuestro índice
simplificado OBJETIVO quedarían así:
rpd
df
acp
27,507
104,758
85,077
Una vez hallados, los recalcularemos en función del peso porcentual y con ellos
calcularemos el valor del nuevo índice. Con el nuevo índice, reclasificaremos la muestra,
y por último, compararemos la clasificación dada por Euromoney con la ofrecida por
nuestro índice simplificado.
35 7. CONCLUSIONES
1. Como se ha detallado en la parte teórica del trabajo, el riesgo país viene
determinado por una inmensa cantidad de factores (económicos, políticos y
sociales). La medición del riesgo país por parte de individuos y empresas que
deseen invertir en el extranjero es algo totalmente necesario debido a las
implicaciones que este tiene; hemos observado como puede verse afectado su
activo, pasivo, etc. Por lo tanto, los índices de riesgo país se presentan como una
solución idónea, ya que permiten recoger todos estos componentes en una sola
cifra, facilitando el control del riesgo país.
A modo de resumen en el siguiente cuadro se detallan las variables incluidas en cada
índice elaborado y los valores de los coeficientes de correlación de Spearman.
ÍNDICE MIXTO
PERIODO DE ESTABILIDAD ECONÓMICA (2003-­‐2006) ID, RP, RPD, APB
PERIODO DE CRISIS ECONÓMICA (2007-­‐2009)
ID, RP, RPD,CR
PERIODO COMPLETO (2003-­‐2009)
ID, RP, RPD, ID
Corr.
0,895
0,972
0,939
ÍNDICE OBJETIVO Corr.
ID, DF, APB
0,77
DF, RPD , ACP
0,962
ID, RPD, DF, AMC 0,783
A la vista del cuadro y los resultados de nuestro estudio empíricos, cabe destacar las
siguientes conclusiones:
2. Tanto las clasificaciones elaboradas por los índices simplificados mixtos, como
por los índices objetivos, presentan en los 3 escenarios estudiados correlaciones
elevadas con la clasificación elaborada por Euromoney. Esto quiere decir que,
efectivamente, existen variables “vacías” o “superfluas” que no aportan apenas
capacidad explica a los índices y que son prescindibles.
3. Sin importar en qué fase se encuentre la economía, bien un periodo de crisis, bien
un periodo de crecimiento económico, o bien un periodo que englobe ambos, los
índices simplificados se muestran notablemente eficaces en la reproducción de la
clasificación de riesgo país hecha por el índice original de Euromoney. Muestran,
muy ligeras diferencias entre los 3 periodos estudiados.
4. En los 3 escenarios estudiados, los índices simplificados objetivos se muestran
siempre ligeramente menos correlacionados con los resultados de Euromoney
que los mixtos. Sin embargo, las diferencias no son demasiado elevadas. Esto
abre dos vías a la hora de elaborar los índices de riesgo país: por un lado a través
de los índices objetivos, se abre la posibilidad de realizar índices más económicos
y accesibles que los mixtos pero también menos efectivos en sus resultados. Por
otro lado, aquellas instituciones que deseen índices más precisos, optarán por
índices mixtos, pero estarán supeditados a alguna variable subjetiva de mayor
costo en tiempo y dinero
36 5. Podemos concluir a la luz de los resultados, que esta metodología cumple
satisfactoriamente el objetivo propuesto; los índices simplificados (tanto mixtos
como objetivos) son capaces de replicar con gran grado de exactitud los
resultados que Euromoney publica semestralmente.
6. La importancia del riesgo país para las empresas que realizan inversiones en el
extranjero es de suma importancia. Como se ha analizado en la parte teórica,
existen multitud de factores que pueden originar dicho riesgo país, igualmente las
consecuencias también son bastante variadas para las inversiones. Por lo tanto, la
posibilidad de gestionar toda esta información en un solo número es de gran
interés para los inversores.
8. BIBLIOGRAFÍA
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percepción del riesgo país”, Revista Europea de Dirección y economía de la Empresa,
15 (3), 123-138.
AYALA, J.C.; ITURRALDE, TX.; RODRIGUEZ, A. (2002). “Construcción de índices
simplificados de riesgo país: Aproximación a los casos de Europa y América”,
Cuadernos de gestión, 2 (2), 79-99.
AYALA, J.C.; ITURRALDE, TX.; RODRIGUEZ, A. (2000). “Construcción de índices
simplificados de riesgo país: el caso de Europa”, Investigaciones Europeas de
Dirección y Economía de la Empresa, 6 (1), 54-70.
DANS, N. (2012). “El riesgo país en la inversión extranjera directa: concepto y
modalidades de riesgo”. Papeles de Europa, 25 (2012), 109-129.
MASCAÑERAS, J. (2008). “El riesgo país”. Monografías de Juan Mascañeras sobre
Finanzas Corporativas. 1 (2), 1-28.
RODRIGUEZ, A.; SAN MARTIN, N. (2008). “¿Reflejan los índices de riesgo país las
variables relevantes en el desencadenamiento de las crisis externas? Un análisis sobre el
periodo 1994-2001”. Cuadernos de gestión, 8 (2), 65-80.
RODRIGUEZ, A. (1997). “El riesgo país: concepto y formas de
evaluación”. Cuadernos de Gestión, 19 (1997), 46.
37 SABAL, J. (2009). “El riesgo país en las decisiones de inversión de las empresas
españolas en países emergentes”. Workshop sobre riesgo país: papel de trabajo.
Euromoney March 2003
Euromoney March 2004
Euromoney March 2005
Euromoney March 2006
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Euromoney March 2008
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Euromoney September 2003
Euromoney September 2004
Euromoney September 2003
Euromoney September 2004
Euromoney September 2003
Euromoney September 2004
Euromoney September 2004
www.Euromoney.com
http://es.wikipedia.org/wiki/Riesgo_pa%C3%ADs (accedido el 15 de Mayo).
38