Comentario Economico-May12-09

 Director: Sergio Clavijo
Con la colaboración de Mario J. Castro
Mayo 12 de 2009
Instrumentos de política monetaria: ¿Cómo están las ventanillas lombardas?
En su pasada reunión del 30 de abril, la junta directiva del Banco de la República (BR) recortó su tasa repo
central en otros 100 puntos básicos (pbs), llevándola al 6% nominal. Así, dicha tasa repo-central se ubicó
en un valor cero-real, aplicando a fondo una política monetaria anti-cíclica, en momentos en que nuestra
economía ha entrado en una recesión-técnica (dos trimestres consecutivos con contracción en su PIBreal) y la inflación subyacente ha convergido hacia el punto medio (5%) de la meta-rango.
Pero, como es sabido, la liquidez neta de la economía fluye también a través de otras ventanillas de
expansión-contracción del BR y de allí la importancia de examinar la consistencia de las mismas. Por
ejemplo, las tasas lombardas superior/inferior, a las cuales el BR inyecta/capta recursos de forma
“ilimitada”, han seguido la trayectoria de la tasa repo-central al permanecer atadas a ésta con un margen
de +/- 100 pbs (ver gráfico adjunto).
Vale la pena recordar que hasta junio de 2006, la tasa lombarda de expansión mantenía un margen de
+400 pbs sobre la tasa repo-central. Pero a partir de dicho mes el margen fue reducido a +100 pbs, lo cual
fue criticado en su momento por Anif. En efecto, esa actuación dio una señal contradictoria al mercado,
en momentos en que la política monetaria entraba en su fase restrictiva debido a la sobre-expansión
crediticia y al rebrote inflacionario (ver Comentario Económico del Día 12 de abril de 2007).
A mediados de abril de 2007, cuando el canal de transmisión de la política monetaria se había entorpecido
por cuenta de las metas duales cambiarias-monetarias, el BR decidió retomar el control monetario y
reabrió sus ventanillas de contracción monetaria. En primer lugar, restituyó el mecanismo de subastas
de contracción, procediendo a remunerar los depósitos no constitutivos de encaje a 7 y 14 días. En ese
momento las subastas de contracción tenían una tasa de interés inferior en 10 pbs respecto de la tasa
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de expansión del BR. Estas tasas finalmente se igualaron en septiembre de 2008. La segunda medida
adoptada por el BR, en aquel momento, fue la de reabrir el mecanismo de la llamada lombarda-inferior, la
cual había estado cerrada desde enero del 2005.
Durante los años 2007-2008, dichas ventanillas de contracción monetaria ayudaron a drenar el exceso de
circulante que había alimentado las burbujas en los mercados financieros y que, posteriormente, propició
un rebrote inflacionario. Cabe recordar que la meta de inflación a nivel de la “subyacente” inclusive se
perdió en el 2008, lo cual hace difícil entender a quienes afirman que al BR se le había ido la mano durante
los años 2007-2008. Finalmente, a partir del segundo semestre de 2008, la DTF fue convergiendo hacia
la tasa repo-central, después de un período de interrupción del canal monetario.
Hoy por hoy dicho canal de liquidez ha estado fluido. El BR ha procedido no sólo a reducir su tasa-repo
central en los 400 pbs ya señalados a lo largo del 2009, sino que ha proveído los cupos necesarios para
satisfacer la demanda por liquidez a nivel de sus tasas lombardas. Probablemente el siguiente paso será
complementar estas señales vía tasas de interés con menores exigencias en los encajes monetarios. Esto
con el fin de compensar el mayor riesgo crediticio a través de una mayor fluidez de los recursos financieros
y un multiplicador monetario más generoso, en momentos en que la economía mundial atraviesa por uno
de sus peores momentos en varias décadas.
Tasas de intervención del Banco de la República
(a mayo de 2008. %)
12
11
10
9
8
7.0 Lombarda superior
7
6
5
4
Repo (contracción)
Lombarda de contracción
sep-04 feb-05
jul-05
dic-05 may-06 oct-06 mar-07 ago-07 ene-08 jun-08 nov-08 may-09
Fuente: Banco de la República.
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6.0 Repo (expansión)
6.0 Repo (contracción)
5.0 Lombarda inferior