El mes en unos minutos 2016

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El mes en unos minutos
Informe de inversiones, 3 de noviembre de 2016
2016
A la espera de las elecciones en EEUU.
Se cierra un mes de octubre con un sentimiento algo más positivo en los mercados, sobre todo en Europa, donde los
inversores siguen apostando por los estímulos del BCE y por unos datos económicos, que, pese al Brexit, siguen siendo
mejores de lo esperado. A destacar el buen comportamiento del sector bancario, que sube gracias a la confianza en el
apoyo del BCE y a las subidas en las rentabilidades de la deuda (que favorece sus márgenes).
En EEUU, Wall Street cierra en negativo ante la incertidumbre ligada a las elecciones del día 8 de noviembre. Ello pese a
que la temporada de resultados se está desarrollando con un balance más positivo de lo esperado. A cierre de octubre,
habían presentado en EEUU cerca de 300 empresas del S&P, y un 66% de ellas habría batido las expectativas de
beneficios. Las miradas en este mes de noviembre se centran en el resultado de las elecciones presidenciales en EEUU del
próximo día 8 de noviembre, en las que se decide mucho más que el nuevo presidente. También se renueva un tercio del
Senado y toda la Cámara de Representantes, ambas actualmente en manos republicanas.
Los inversores siguen pendientes de los mercados de deuda. Desde que el Banco de Japón decidiera en septiembre pasar
a controlar la pendiente de la curva de tipos de interés son muchas las especulaciones sobre si otros bancos centrales,
como el BCE, harán lo mismo en el futuro. Los analistas de DB siguen creyendo que Draghi ampliará al menos en seis
meses el plazo del programa de compra de deuda (hasta septiembre de 2017), lo que conllevará un cambio en los criterios
de elegibilidad de los activos. Podría dejar comprar títulos con rentabilidades por debajo del -0,4% y también elevar al 50%
el límite que puede comprar por emisión o emisor. Esto llevaría a un incremento de la pendiente de la curva de tipos.
Estrategia para Noviembre:
Seguimos en un entorno de fuerte incertidumbre, no sólo por la proximidad de las elecciones en EEUU, sino también por la
cercanía de la próxima reunión de la OPEP (el 30 de noviembre), del referéndum en Italia (el 4 de diciembre), las dudas
sobre cuándo pedirá el Reino Unido oficialmente el Brexit o el futuro de las políticas monetarias de los bancos centrales.
Todo ello hace que, pese a que parece que el sentimiento de los inversores ha mejorado, sigamos manteniendo en las
carteras una posición prudente en activos de riesgo. Dentro de éstos, los activos emergentes ganan atractivo, sobre todo
los activos de deuda, apoyados en la estabilización de los precios de las materias primas, la mejora de sus datos
económicos y la percepción de que la Fed subirá los tipos de forma moderada.
Bolsas
Indice
Divisas y RF
31-oct
(% )
EuroStoxx50
3.055


S&P 500
2.126
▼
-1,9
17.425

5,9
Bund 10Y
905

0,2
T-Note
IBEX-35
Nikkei
Emergentes
página 1 | 6
9.143
Visión Estratégica
31/10/16
30/09/16
4,1
$ /Euro
1,11
1,12
1,8
Yen / $
103,1
103,8
-0,16%
-0,01%
1,82%
1,58%
Mercado
Valoración
M. Monetario
▼ Negativo
R. Fija
 Positivo
R. Variable
G. Alternativa
▼ Negativo
 Positivo
Fuente: Bloomberg, datos a 31 de octubre de 2016
Estrategia
• Mes positivo para las
bolsas europeas, con
especial buen
comportamiento del
sector bancario.
• La campaña electoral
genera volatilidad en
Wall Street, que cierra en
negativo
• Con independencia del
resultado electoral, el
dólar debería seguir
subiendo.
Se cierra un mes de octubre con un sentimiento algo más positivo en los mercados,
sobre todo en Europa, donde los inversores siguen apostando por los estímulos del BCE
y por unos datos económicos, que, pese al Brexit, siguen siendo mejores de lo
esperado. Buen comportamiento también para las bolsas emergentes (el Bovespa ha
subido, por ejemplo, un 11%) y para el Nikkei japonés, que sigue apoyado por el cambio
de la política monetaria del Banco de Japón. En EEUU, Wall Street cierra en negativo
ante la incertidumbre ligada a las próximas elecciones del día 8 de noviembre. Ello pese
a que la temporada de resultados se está desarrollando con un balance más positivo de
lo esperado. A cierre de octubre, habían presentado en EEUU cerca de 300 empresas
del índice S&P, y un 66% de ellas habría batido las expectativas de beneficios (un 33%
en ventas). Las cifras han sido especialmente positivas en el sector bancario, y también
en el tecnológico (con la excepción de Apple).
En cuanto a la campaña electoral, se recordará como una de las más duras de las que
se recuerdan, al ser los ataques personales entre ambos y no las políticas económicas
de cada uno las que han centrado el discurso. Tras los tres debates cara a cara
realizados en octubre, las encuestas parecen apuntar una victoria de Hillary Clinton. No
obstante, clave también en estas elecciones será el control de las dos Cámaras del
Congreso (se renueva un tercio del Senado y la totalidad de la Cámara de
Representantes). Actualmente, los republicanos controlan ampliamente la Cámara (247
de los 435 escaños) y marginalmente el Senado (54 de 100 escaños). Si se cumplen las
encuestas, Clinton no solamente será la nueva presidenta, sino también su partido
podría controlar el Senado, lo que facilitaría la labor de gobierno.
¿Cómo afectarán estas elecciones a los mercados? A priori, las propuestas de los dos
candidatos no pueden ser más diferentes. Una presidencia de Clinton implicaría cierto
continuismo respecto a su predecesor Barac Obama, mientras que Trump abriría la
puerta a medidas mucho más controvertidas. En lo que único que parece que ambos
candidatos están de acuerdo es en la necesidad de gastar dinero en política fiscal,
especialmente en infraestructuras, si bien la moderación de las cifras de Clinton
contrasta con las grandes inversiones propuestas por Trump. Esto, unido a las posibles
subidas de tipos por parte de la Fed, debería implicar mayores rentabilidades de los
bonos públicos en EEUU (caídas en los precios). La victoria de uno u otro candidato
debería favorecer la cotización del dólar, hasta alcanzar niveles de 1,05 dólares/euro a
cierre de año. Bajo la presidencia de Trump, el potencial alcista del dólar sería incluso
mayor, por lo que no descartaríamos una vuelta a la paridad o incluso a niveles por
debajo de la misma, sobre todo a medio plazo. Primero, porque abogaría por una
política de la Fed mucho más agresiva. Segundo, porque su programa de expansión
fiscal sería mucho mayor que el planteado por la candidata Clinton, lo que elevaría la
deuda del país hasta niveles superiores al 105% del PIB (cuando actualmente tiene un
85%), y por tanto, el volumen de emisiones de deuda. Y por último, porque Trump
incluye dentro de su programa una propuesta que pretende fomentar fiscalmente la
repatriación de capitales de empresas americanas desde otros países (los más de 1bn.
de dólares de beneficios generados fuera del país podrían pagar un tipo fiscal del 10%
vs. el 35% de tipo vigente), lo que también sería un factor positivo para el dólar.
Curva de tipos Europa
Curva de tipos EE.UU
Fuente: Reuters, datos a 2 de noviembre de 2016.
2|6
• El impacto sobre la renta
variable dependerá de cada
sector.
• Sorpresa positiva en los
datos económicos en
Europa, incluso en Reino
Unido.
En cuanto al impacto sobre la renta variable, a priori la victoria de Trump podría
provocar una mayor volatilidad a corto plazo. A medio plazo, sectores como el
financiero (menos regulación) y la energía (apoyo a los combustibles fósiles) serían
los más beneficiados. Mientras, los planes de Clinton podrían ser negativos para
estos dos sectores, justo por prometer más regulación financiera y apostar por las
energías renovables, y además para el sector farmacéutico. Sectores como el
industrial, las materias primas, aviación y defensa saldrían reforzados con ambos
candidatos por el mayor gasto fiscal implicaría mayor crecimiento económico, del
que se beneficiarían estos sectores cíclicos.
En Europa, también los datos económicos y los resultados empresariales han
sorprendido positivamente. Y es que el Brexit parece que de momento apenas está
teniendo incidencia sobre el crecimiento de los principales países de la zona euro (en
el tercer trimestre el PIB creció un 0,3% trimestral, 1,6% anual). Ni siquiera en el
propio Reino Unido, donde se ha publicado un crecimiento del PIB del tercer
trimestre del 0,3%, por encima de lo esperado, gracias en gran parte a la continua
debilidad de la libra.
Durante el mes se ha producido un paulatino endurecimiento de las palabras de
Theresa May, que aboga ya claramente por una solución “difícil”. Esto ha tenido un
impacto considerable en la cotización de la libra, que cierra el mes en torno a los
1,20 dólares/libra y 1,10 euros/libra. También los bonos del gobierno británico se han
visto afectados por este clima de incertidumbre.
• Ahora la clave es saber
cuándo se producirá la
petición oficial de salida de
la UE.
Ahora la clave está en saber cuándo se producirá la petición oficial de salida. Y ello
no sólo depende de la primera ministra, sino también del Tribunal Supremo de este
país. El Brexit se ha convertido en una gran disputa interna, entre los que consideran
que el gobierno no tiene potestad para pedir de forma oficial la salida de la UE sin la
autorización del Parlamento (así como tampoco puede negociar los términos del
Brexit sin pasar por este último), y los abogados del gobierno, que creen este último
puede hacerlo pues el Brexit entra dentro de la política de exteriores, de su única
competencia. Al final, tendrá que ser el Alto Tribunal del Reino Unido el que
dictamine la solución, que no será definitiva, porque habrá apelación ante la Corte
Suprema. La decisión final, no antes de diciembre. Si la Corte Suprema apoya al
gobierno, éste podrá seguir con su calendario y solicitar la salida oficialmente antes
de marzo de 2017. Si vota en contra, habrá votación parlamentaria, con muchas
dudas. No en vano, tres cuartas partes de la Cámara de los Comunes votó a favor de
mantenerse en el Brexit, aunque por otro lado, es difícil ir en contra de lo dictado en
las urnas. Todo ello hace previsible un retraso en la solicitud de salida. Los efectos de
esta incertidumbre sobre la libra: probablemente más debilidad, con una previsión de
cambio de 1,06 dólares por libra a cierre de 2017 (esto es, una caída adicional del
10%vs el actual nivel actual de 1,20 dólares. Y menor margen de debilidad frente al
euro, en torno a los 1,10 libras por euro (muy cerca del nivel actual).
Evolución spread deuda española a 10 años vs. bono alemán 10 años
Fuente: Reuters, datos a 2 de noviembre de 2016. Las cifras miden el diferencial de rentabilidad a 10 años frente al bono alemán.
3|6
• Subida en las
rentabilidades de la deuda.
El BCE podría en diciembre
extender el programa de
compra de deuda otros seis
meses, para lo que tendrá
que cambiar los criterios
actuales de elegibilidad de
títulos.
Si en los mercados de renta variable han sido los resultados empresariales los
protagonistas indiscutibles del mes de octubre, en los mercados de deuda lo ha sido la
subida de las rentabilidades. Desde que en septiembre el Banco de Japón decidiera
dar un vuelco a su política monetaria y pasar a controlar en la misma la pendiente de la
curva de tipos de interés, mucho se ha especulado en los mercados sobre si este paso
será seguido por otras autoridades monetarias. En particular, el BCE. En su reunión de
noviembre, Draghi no movió ficha, ni a favor ni en contra, pero esto no ha impedido
que las acciones del sector bancario europeo hayan subido con fuerza (en octubre han
ganado un 9%), ante la expectativa de un cambio en la política del BCE en diciembre.
Y es que si finalmente se decide incrementar el plazo del actual programa de compra
de deuda en 6 o 12 meses, sería necesario cambiar algunos de los criterios de
elegibilidad existentes en el actual programa (pues si no hace nada, el BCE se quedará
sin opciones de compra de títulos). En particular, los analistas de Deutsche Bank creen
que se eliminará el actual suelo de rentabilidad existente (el BCE no permite comprar
títulos con rentabilidad por debajo del -0,4%, lo que impide comprar muchos títulos
alemanes), y también se podría elevar el actual límite de compra por emisor o emisión
(en el 33%). De estos dos factores, el que mayor calado tendría en los mercados de
deuda sería el primero, pues al poder comprar más deuda a corto plazo, se produciría
un empinamiento de la curva de tipos europea, lo que beneficiaría al sector bancario.
Otro factor que está impulsando al alza las rentabilidades de los bonos es el
incremento de la inflación. La estabilización de los precios de las materias primas (el
crudo cierra el mes muy cerca de los 50 dólares/barril) y los datos económicos
positivos están permitiendo subidas en los precios.
• Buenas cifras en China,
donde el principal problema
sigue estando en la burbuja
inmobiliaria, que limita la
capacidad de actuación de la
política monetaria.
.
Dentro del universo de renta fija, sigue destacando el buen comportamiento de los
bonos corporativos, sobre todo los de mayor riesgo. La prima de riesgo actual exigida
a los bonos Grado de Inversión (respecto a los bonos públicos), se sitúa entre los 130135 puntos básicos (ex energía), mínimos del año. Lo mismo aplica a los bonos High
Yield, con primas de entre 475-485 pb. Esto implica que apenas queda margen de
ganancia ya para los primeros, y cada vez es más limitado el margen en los segundos.
Por último, el mes ha confirmado buenas cifras de crecimiento en China durante el
tercer trimestre (+6,7% anual), y también buenas perspectivas para este último
trimestre del año. Lo más preocupante es la existencia de una burbuja inmobiliaria que
hace imposible que el gobierno siga fomentando el crecimiento vía política monetaria.
Con una subida del precio del suelo superior al 120% en las principales ciudades del
país, las autoridades intentan poner límites al crédito tanto a los constructores (a los
que en Shanghai se les exige financiar las obras con recursos propios y no vía
bancaria), como para clientes particulares. Para los analistas de Deutsche Bank, es
probable que el crecimiento económico chino se modere durante la primera parte de
2017, hasta cifras del 6,2%-6,3% anual. Si el gobierno consigue frenar la burbuja
inmobiliaria, podría paliar este menor crecimiento con una bajada de tipos a cierre del
primer semestre. Esto unido a las expectativas de subida de tipos de la Fed, llevaría a
una salida de capitales de China y a una mayor debilidad del yuan.
Previsiones macroeconómicas (PIB)
% anual
Bolsas (Septiembre)
2015
2016
2017
Eurozona
1,9
1,6
1,1
Alemania
1,7
1,9
1,0
Francia
1,2
1,4
1,4
Italia
0,7
0,7
0,4
España
3,2
3,0
2,0
R.Unido
2,2
1,9
0,9
EEUU
2,6
1,3
1,7
Japón
0,6
0,6
0,9
China
6,9
6,6
6,5
Mundo
3,2
3,0
3,4
Fuente: Deutsche Bank AG, previsiones a 2 de noviembre de 2016
Fuente: Bloomberg, datos a 31 de octubre de 2016
4|6
Estrategia Noviembre 2016
El mes de noviembre se inicia con incertidumbre política en EEUU, a la espera de las elecciones presidenciales en EEUU,
con el conato final de los resultados empresariales, y con las miradas en Europa puestas en el Brexit y, más a corto plazo,
en el próximo referéndum sobre la reforma del Senado en Italia (el 4 de diciembre). A día de hoy, los partidarios del No a
dicha reforma siguen liderando las encuestas, lo que, de cumplirse, podría traer consigo una caída del actual primer
ministro Renzi (que ha comprometido su futuro a la aceptación de sus propuesta). Con tanta incertidumbre, se mantiene la
postura cautelosa en las carteras.
La incertidumbre política y económica de los países desarrollados está generando un creciente interés de los inversores por
los activos emergentes, tanto de deuda como de bolsa. Los argumentos son sencillos: i) perspectivas de beneficios
empresariales muy sólidas, con crecimientos previstos del 7% y 13% para 2016 y 2017, respectivamente, ii) valoraciones
mucho menos exigentes que sus homólogos desarrollados, con un factor técnico positivo, dado que desde hace más de
seis meses son continuas las entradas de dinero en estos activos, iii) crecimiento económico estabilizado, aunque en
niveles bajos, en gran parte gracias a la estabilización de los precios de la materias primas y iv) mejores fundamentales,
dado que la mayoría de los países han conseguido reducir sus niveles de déficit externo. No obstante, los analistas de
Deutsche Bank siguen siendo muy cautelosos a la hora de recomendar la inversión en estos activos. Dos son los factores
de riesgo principales: i) las elecciones en EEUU y ii) las subidas posibles de tipos por parte de la Fed. Por tanto, se
mantiene la apuesta por la renta fija emergente, tanto en dólar como en divisa local, y se recomienda invertir en renta
variable con cautela, preferiblemente en la zona asiática, que sigue apoyada por el buen comportamiento de los datos de
actividad en China.
Carteras modelo por tipo de activo
Muy conservador
Conservador
Moderado
Fuente: Deutsche Bank SAE
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Dinámico
Arriesgado
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