10. Notas sobre el régimen sancionador penal y administrativo del abuso de mercado (información privilegiada y manipulación de precios)

NOTAS SOBRE EL RÉGIMEN SANCIONADOR
PENAL Y ADMINISTRATIVO DEL ABUSO
DE MERCADO (INFORMACIÓN PRIVILEGIADA
Y MANIPULACIÓN DE PRECIOS)
Sebastián Albella Amigo
Abogado del Estado (exc.). Socio de Linklaters
Jaime San Román Menéndez
Abogado de Linklaters
1. INTRODUCCIÓN
las personas responsables cuando no se hayan cumplido las disposiciones adoptadas con arreglo a la
presente Directiva; los Estados miembros se asegurarán de que estas medidas tienen un carácter efectivo,
proporcionado y disuasorio.»
Como en otros ámbitos, en los mercados de valores y, más concretamente, en las conductas que se
desarrollan en los mismos, inciden normas sancionadoras de una doble naturaleza. Así, las conductas constitutivas de abuso de mercado –las
infracciones de las prohibiciones legales en materia de información privilegiada y manipulación
de precios–, atendiendo a su entidad, o a otras
circunstancias que parecen más producto del
capricho o del azar que de un impulso de ordenación racional, pueden ser objeto de reproche
penal o ser tratadas en un plano meramente
administrativo.
La Directiva 2003/6/CE, de 28 de enero, del
Parlamento y Consejo de la Unión Europea
sobre las operaciones con información privilegiada y la manipulación del mercado (abuso del
mercado), conocida como «Directiva de abuso
de mercado», se hace eco de esta dualidad en el
tratamiento de la cuestión en diversos países
europeos. De acuerdo con su artículo 14, «sin
perjuicio del derecho de los Estados miembros a imponer sanciones penales, los Estados miembros garantizarán, de conformidad con su Derecho nacional, que
se tomen las medidas administrativas apropiadas, o
que se impongan sanciones administrativas contra
El propósito de este trabajo es, de un lado,
destacar algunos aspectos de esta doble vertiente
de la potestad sancionadora con respecto al
abuso de mercado en el marco normativo español y, de otro, dar cuenta, aunque sea someramente, del tratamiento de la cuestión en los países europeos más importantes.
2. LAS CONDUCTAS CONSTITUTIVAS
DE ABUSO DE MERCADO
2.1. DISPOSICIONES RELEVANTES DE
LA UNIÓN EUROPEA E INTERNAS
En el ámbito europeo, las conductas de abuso de
mercado, junto a ciertas reglas que deben aplicarse para su represión, son descritas y delimitadas en la Directiva de abuso de mercado y en
ciertas disposiciones de la Comisión Europea «de
segundo nivel» que la desarrollan:
261
OBSERVATORIO SOBRE LA REFORMA DE LOS MERCADOS FINANCIEROS EUROPEOS (2009)
nes recogidas en el Real Decreto 1333/2005, de 11
de noviembre, por el que se desarrolla la LMV, en
materia de abuso de mercado.
– Directiva 2003/124/CE de la Comisión de
22 de diciembre de 2003 sobre la definición
y revelación pública de información privilegiada y definición de manipulación del
mercado.
– Directiva 2003/125/CE de la Comisión de
22 de diciembre de 2003 sobre presentación imparcial de recomendaciones de
inversión y revelación de conflictos de intereses.
– Reglamento (CE) núm. 2273/2003 de la
Comisión de 22 de diciembre de 2003 sobre
exenciones para los programas de recompra y la estabilización de instrumentos
financieros.
– Directiva 2004/72/CE de la Comisión de 29
de abril de 2004 sobre prácticas de mercado aceptadas, definición de información
privilegiada para los instrumentos derivados sobre materias primas, elaboración de
listas de personas con información privilegiada, notificación de operaciones efectuadas por directivos y notificación de las operaciones sospechosas.
De gran utilidad e importancia para la interpretación de estas disposiciones, y de las normas
nacionales que las aplican, son los tres documentos de criterios («nivel 3») para la aplicación uniforme de la Directiva publicados por el Comité
Europeo de Reguladores de Valores («CESR» o
«Committee of European Securities Regulators»),
fechados a 11 de mayo de 2005, 12 de julio de
2007 y 15 de mayo de 2009.
En lo que respecta a normas nacionales, las disposiciones más relevantes se encuentran recogidas
en el Capítulo II del Título VII de la Ley 24/1988,
de 28 de julio, del Mercado de Valores («LMV»),
capítulo que se ha visto afectado por diversas
reformas (la última cuando se redactan estas líneas derivada de la Ley…) y en el que cabe destacar
los artículos 81 y 83 ter que son los que contienen
las prohibiciones en materia de información privilegiada y manipulación de precios. Merecen igualmente especial cita los artículos 99 a 105 de la
propia LMV, en los que se relacionan las infracciones y sanciones aplicables, así como las disposicio-
2.2. REFERENCIA A LOS CONCEPTOS
DE ABUSO DE INFORMACIÓN
PRIVILEGIADA Y DE MANIPULACIÓN
DE MERCADO
Aunque sólo sea para lectores no avezados,
puede resultar útil recordar brevemente los conceptos legales de información privilegiada y de
manipulación de mercado. Partiremos al efecto
de la Directiva de abuso de mercado.
En lo que respecta a la información privilegiada, la Directiva de abuso de mercado engloba
en dicho concepto toda información de carácter
concreto, que no se haya hecho pública y que se
refiera directa o indirectamente a uno o varios
emisores de instrumentos financieros o a uno o
varios instrumentos financieros y que, de hacerse
pública, podría influir de manera apreciable
sobre la cotización de esos instrumentos financieros o sobre la cotización de instrumentos financieros derivados relacionados con ellos.
A continuación la Directiva proscribe la utilización de información privilegiada para la adquisición o cesión, directa o directamente, por cuenta propia o ajena, de los instrumentos financieros
a los que la misma se refiera, la transmisión de
información privilegiada (salvo en el ejercicio
normal del trabajo, profesión o funciones) y la
recomendación a terceros de la adquisición o
cesión de instrumentos financieros con base en
información privilegiada.
En cuanto al concepto de manipulación, la
Directiva considera manipulación de mercado,
prohibiéndolas, las siguientes conductas:
(i) Las transacciones u órdenes que puedan
proporcionar indicios falsos o engañosos
en cuanto a la oferta, la demanda o el
precio de instrumentos financieros, o que
aseguren, por medio de una persona o
de varias personas que actúen de manera
concertada, el precio de uno o varios ins262
NOTAS SOBRE EL RÉGIMEN SANCIONADOR PENAL Y ADMINISTRATIVO DEL ABUSO DE MERCADO
trumentos financieros en un nivel anormal o artificial, a menos que la persona
que hubiese efectuado las transacciones o
emitido las órdenes para realizar operaciones demuestre la legitimidad de sus
razones y que éstas se ajustan a las prácticas de mercado aceptadas en el mercado regulado de que se trate.
(ii) Las transacciones u órdenes de realizar
operaciones que empleen dispositivos
ficticios o cualquier otra forma de engaño o maquinación.
(iii) La difusión de información a través de
los medios de comunicación, incluido
Internet, o a través de cualquier otro
medio, que proporcione o pueda proporcionar indicios falsos o engañosos en
cuanto a instrumentos financieros, incluida la propagación de rumores o noticias
falsas o engañosas, cuando la persona
que las divulgó supiera o hubiera debido
saber que la información era falsa o
engañosa.
En cuanto a las sanciones aplicables a quienes
sean considerados responsables de la comisión
de conductas tipificadas como abuso de mercado,
varían en función del régimen sancionador cuya
aplicación proceda. En el ámbito del derecho
administrativo sancionador las sanciones previstas incluyen multas (para infracciones muy graves de hasta el quíntuplo del beneficio obtenido
o de hasta el cinco por ciento de los recursos propios de la entidad, en caso de que el sujeto
infractor sea una persona jurídica), suspensión
de la condición de miembro del mercado que
pudiese ostentar el sujeto infractor, separación
de cargos de administración o dirección ocupados por el sujeto infractor e inhabilitaciones para
ejercer dichos cargos. Por su parte, el Código
Penal castiga las infracciones constitutivas de
abuso de mercado con penas de prisión y multas.
4. DIFERENCIAS ENTRE LAS
INFRACCIONES ADMINISTRATIVAS
Y LOS ILÍCITOS PENALES
Analicemos los elementos más señalados de los
que depende que las conductas de abuso de mercado (las relacionadas con la información privilegiada y la manipulación de mercado) sean consideradas ilícitos penales o meras infracciones
administrativas.
3. EL RÉGIMEN SANCIONADOR
APLICABLE AL ABUSO DE MERCADO
EN LA LEGISLACIÓN ESPAÑOLA
Como ya se ha señalado, la sanción de las infracciones constitutivas de abuso de mercado presenta, en nuestro ordenamiento jurídico, una doble
vertiente. Tanto en el ámbito del derecho administrativo sancionador como en el derecho penal
existen normas que tipifican y sancionan conductas consistentes en manipulaciones de mercado o
aprovechamiento de información privilegiada.
En el plano administrativo es la LMV la que
se ocupa de tipificar (arts. 81 y 83 ter y arts. 99.i,
99.o, 100.w y 100.x) y de establecer las sanciones aplicables a las conductas mencionadas
(arts. 102 y 103); en el ámbito penal es el Código Penal el que tipifica y establece las penas
correspondientes al abuso de información privilegiada y la manipulación de mercado (arts. 284
y 285).
4.1. EL ABUSO DE INFORMACIÓN
PRIVILEGIADA
Como se ha indicado, la realización de operaciones en el mercado abusando de información
privilegiada aparece tipificada como infracción
administrativa en el artículo 81.2 LMV y como
ilícito penal en el artículo 285 del Código
Penal.
La LMV replica casi literalmente el contenido
de la Directiva de abuso de mercado, tanto al
definir lo que cabe entender por «información
privilegiada» como al delimitar las conductas que
es ilícito realizar en el mercado cuando se está en
posesión de información de dicha naturaleza.
263
OBSERVATORIO SOBRE LA REFORMA DE LOS MERCADOS FINANCIEROS EUROPEOS (2009)
de eficacia, el deseo de que sea la Comisión Nacional del Mercado de Valores,
como organismo especializado y dotado
de medios adecuados para ello, la que se
ocupe de investigar y reprimir, o de proponer la sanción (tratándose de infracciones muy graves las impone el Ministro
de Economía), en relación con el uso
indebido de información privilegiada.
En todo caso, siendo la frontera entre el
delito y la infracción administrativa un
beneficio expresado en euros, cobra extrema importancia para diferenciar el delito
de la infracción administrativa el criterio
que deba seguirse para su cálculo.
Pocas cuestiones hay más debatidas en la
práctica sancionadora de la información
privilegiada. Únicamente cabe concebir
un caso fuera de discusión: el supuesto
de que el comprador con información
privilegiada, ajustándose al patrón típico
de actuación de un insider (aunque pocas
veces la realidad se ajusta a patrones típicos), vende «on the news», es decir, en
cuanto se hace pública la información,
aprovechando precisa y exactamente el
impacto de la misma en el mercado.
Lo normal, sin embargo, es que el comprador con información privilegiada
venda más tarde o no venda. En caso de
venta próxima en el tiempo (hasta
varios días después de la compra) en la
práctica no ofrece dudas que ha de
estarse a la diferencia entre el precio de
adquisición y el de venta, pero cuando
se tarda en vender la solución tiene que
ser determinar el impacto en la cotización que pueda haber tenido la publicación de la información una vez que
puede considerarse asimilada por el
mercado y calcular con base en él el
beneficio; es decir, partir de un beneficio latente, no realizado. De todos
modos, no se oculta que el empleo del
adjetivo «obtenido» puede dar lugar a
interminables discusiones.
Por su parte, el Código Penal configura el
delito relativo al empleo de información privilegiada para operar en el mercado en los siguientes términos (subrayamos lo que resulta de más
interés a efectos de este trabajo):
«Quien de forma directa o por persona interpuesta
usare de alguna información relevante para la cotización de cualquier clase de valores o instrumentos negociados en algún mercado organizado, oficial o reconocido, a la que haya tenido acceso reservado con ocasión
del ejercicio de su actividad profesional o empresarial,
o la suministrare obteniendo para sí o para un tercero
un beneficio económico superior a 600.000 euros o
causando un perjuicio de idéntica cantidad, será castigado con la pena de prisión de uno a cuatro años,
multa del tanto al triplo del beneficio obtenido o favorecido e inhabilitación especial para el ejercicio de la
profesión o actividad de dos a cinco años.»
Por lo tanto, para que el empleo de información privilegiada sea considerado un ilícito penal
es necesaria la concurrencia de dos requisitos que
no son exigidos por la norma administrativa: la
obtención de un beneficio superior a los 600.000
euros (o la causación de un perjuicio económico
superior a tal cuantía, lo que parece de difícil
aplicación práctica) y que el infractor haya tenido acceso a la información privilegiada con ocasión del ejercicio de su actividad profesional o
empresarial.
(i) Cuantía mínima del beneficio obtenido
La fijación de un beneficio mínimo de
600.000 euros como requisito para
entender que el empleo de información
privilegiada es constitutivo de un ilícito
penal está en línea con el principio de
intervención mínima que rige el derecho
penal, según el cual el mismo sólo debe
incidir sobre las conductas antijurídicas
que revistan una mayor gravedad.
De todos modos, la cantidad fijada resulta llamativamente alta e implica en la
práctica una clara opción por un tratamiento sancionador puramente administrativo en esta materia. Tras ello puede
verse cierta timidez o laxitud al abordar
el problema, pero también un designio
264
NOTAS SOBRE EL RÉGIMEN SANCIONADOR PENAL Y ADMINISTRATIVO DEL ABUSO DE MERCADO
(ii) El acceso profesional a la información
El segundo de los aspectos requeridos
para el salto de la infracción administrativa al ilícito penal es que el sujeto infractor haya accedido a la información «con
ocasión del ejercicio de su actividad profesional o empresarial».
En virtud a este segundo requisito, que se
refiere a las circunstancias en las que se
obtuvo la información privilegiada, sólo
puede imputarse el tipo delictivo contenido en el art. 285 del Código Penal a quienes, siguiendo la terminología empleada
por la Directiva CEE 89/592/CEE, primera que trató de armonizar la regulación en
Europa de la información privilegiada,
son considerados «iniciados primarios», es
decir, aquellas personas que dispongan de
información privilegiada por su relación
con la sociedad o el ejercicio de su profesión o función. En este círculo de posibles
sujetos activos del delito debe incluirse no
sólo a todas las personas que accedan a
información sensible en cuanto profesionales de los mercados de valores o por
ejercer actividades profesionalmente relacionadas con ellos, sino también, en general, a cualquiera que por su trabajo, profesión, cargo o funciones posea datos o
informaciones relativos a los mencionados
mercados de valores. Todos ellos integran
el concepto de «iniciados primarios» al
que acabamos de referirnos.
A diferencia de lo que ocurre con la
infracción administrativa, cuyo ámbito
de aplicación es mayor, quedan fuera del
ilícito penal las conductas desarrolladas
por los llamados «iniciados secundarios»,
esto es, los que han adquirido la información, al margen de su profesión o actividad, directa o indirectamente de algún
iniciado primario. Su exclusión se deriva
de que, en estos casos, no podrá afirmarse que hayan tenido acceso a la información con ocasión del ejercicio de su actividad profesional.
Además, será preciso para que se entienda
que ha concurrido el tipo delictivo que el
«iniciado primario» acceda a la información privilegiada de la que se valió para
operar en el mercado «con ocasión» del
ejercicio de su actividad profesional o
empresarial, en el sentido de que el acceso
a la información se produzca como algo
normal en el contexto de tal actividad y
propio de la misma. Para entendernos: el
taxista que escucha una conversación en su
taxi no sería un «iniciado primario». Ello
restringe aún más el ámbito de aplicación
del artículo 285 del Código Penal.
Como último comentario en relación con
este requisito, es interesante destacar su
relación con los orígenes históricos de la
prohibición y de la represión del abuso de
información privilegiada, que enlaza con
la expresión «inside information». En un
principio el fundamento de la prohibición estuvo en el reproche que merecían
las conductas desleales de los directivos o
profesionales que abusaban en su propio
beneficio de información sensible. Posteriormente el enfoque se ha ido haciendo
más objetivo; se persigue el uso de información privilegiada no sólo porque
pueda ser desleal con la empresa o institución del infractor, sino también por ser
considerado contrario a la deseable igualdad de condiciones en que deben operar
los participantes en el mercado.
En todo caso, la idea de que los «iniciados primarios» merecen un reproche
mayor está también presente en la LMV.
Su art. 99.o) considera como circunstancia determinante de la calificación de la
infracción como muy grave que «el infractor haya tenido conocimiento de la información por su condición de miembro de los órganos de administración, dirección o control del
emisor, por el ejercicio de su profesión, trabajo
o funciones o figure o debiera haber figurado
en los registros a los que se refieren los artículos 83 y 83 bis de esta Ley», es decir, en los
denominados «registros de iniciados».
265
OBSERVATORIO SOBRE LA REFORMA DE LOS MERCADOS FINANCIEROS EUROPEOS (2009)
Otro aspecto que merece comentario, como
diferencia de enfoque entre el tipo del Código
Penal y la prohibición contenida en la LMV,
puede relacionarse con la aproximación más
amplia u objetiva que sigue esta última también
desde otra perspectiva. El tipo penal hace referencia a quien «usare» información privilegiada,
es decir, a quien se aprovechara de ella o la
explotara, introduciendo con ello un elemento
intencional de gran trascendencia. La LMV se
limita a prohibir la compra y venta de valores, o
la realización de operaciones sobre valores, a
quien (por cualquier razón, como hemos dicho)
esté en posesión de información privilegiada.
Sin embargo, esta aproximación exageradamente objetiva no es la que en la práctica sigue la
CNMV, que tiende a sólo perseguir, como fácilmente se comprende, las conductas que implican
la utilización o aprovechamiento indebido de
información sensible. En nuestra opinión esto no
sólo es razonable, sino que es lo correcto, entre
otras razones porque la Directiva de abuso de
mercado prohíbe sólo el «uso» de información
privilegiada, siguiendo en este punto la aproximación subjetiva, única que puede servir de fundamento a la prohibición (téngase presente el
principio de interpretación de las normas internas de modo conforme con el Derecho Comunitario).
Finalmente, destaquemos dos diferencias adicionales entre el tipo penal y la infracción administrativa en lo relativo a las que podríamos
denominar «prohibiciones menores», las relativas
a la transmisión de información privilegiada y a
la inducción o recomendación de operaciones a
terceros con base en ella.
– La primera es que la prohibición de recomendar está ausente del Código Penal;
recomendar a alguien la compra o venta
de valores sobre la base de información
sensible, sin revelársela, sólo puede ser
constitutivo de infracción administrativa.
– La segunda es que el art. 385 del Código
Penal también tipifica el suministro a terceros de información privilegiada, pero
sólo en el caso de que tal suministro (¿el
suministro, no la operación posterior?)
determine la obtención de un beneficio
superior a 600.000 euros, lo que hace el
supuesto extremadamente improbable en
la práctica.
4.2. LA MANIPULACIÓN DE MERCADO
Al igual que sucede con la infracción consistente
en operar en el mercado estando en posesión de
información privilegiada, la LMV transcribe casi
literalmente el contenido de la Directiva de
abuso de mercado al tipificar las conductas que
deben considerarse como manipulaciones de
mercado punibles con arreglo a su régimen sancionador.
En cuanto a la tipificación penal de dichas
conductas, el artículo 284 del Código Penal dispone lo siguiente:
«Se impondrá la pena de prisión de seis meses a dos
años o multa de 12 a 24 meses, a los que, difundiendo noticias falsas, empleando violencia, amenaza o engaño, o utilizando información privilegiada, intentaren alterar los precios que habrían de
resultar de la libre concurrencia de productos, mercancías, títulos valores, servicios o cualesquiera
otras cosas muebles o inmuebles que sean objeto de
contratación, sin perjuicio de la pena que pudiera
corresponderles por otros delitos cometidos».
La comparación de este precepto con el concepto de manipulación de la LMV lleva a la conclusión de que los elementos que distinguen la
infracción administrativa del ilícito penal son
esencialmente dos: la incorporación al tipo de un
elemento intencional («intentaren»), no presente
en el art. 83 ter de la LMV, y la limitación de los
medios comisivos de la conducta manipuladora
punible, en cuanto que en principio queda al
margen del Código Penal la manipulación
mediante la realización de operaciones en el
mercado. Refirámonos con algo de detalle a estos
dos elementos.
(i) El componente intencional en la tipificación
del ilícito penal
266
NOTAS SOBRE EL RÉGIMEN SANCIONADOR PENAL Y ADMINISTRATIVO DEL ABUSO DE MERCADO
En lo que se refiere a la presencia explícita del elemento intencional en el tipo
penal, la diferencia frente a la infracción
administrativa es, en nuestra opinión,
más teórica que práctica. El art. 83 ter de
la LMV, al igual que la Directiva de abuso
de mercado, evitan cuidadosamente aludir a cualquier elemento volitivo pero es
difícil concebir que la CNMV llegue a
poner en marcha una acción sancionadora por manipulación a título de mera
imprudencia. Lo que sí es cierto es que la
ausencia de referencia a la intención de
manipular viene a facilitar en la práctica
la posición acusadora de la CNMV.
La diferencia entre estas dos modalidades es menor de lo que parece ya que en
última instancia la esencia del concepto
es la misma: la producción o propagación de un mensaje falso o interesado
con el objetivo de que otros compren o
vendan, o de que otros no compren o no
vendan; es decir, con el objetivo de que
otros se comporten en el mercado de un
modo distinto a como lo harían en
ausencia de la actuación manipuladora.
No obstante, se trata de dos conductas
claramente distintas.
Mientras el art. 83 ter de la LMV contempla expresamente, como la Directiva
de abuso de mercado, ambas modalidades o medios comisivos, en el Código
Penal brilla por su ausencia toda referencia a la manipulación mediante operaciones u órdenes. Y ello por más que esta
forma de manipulación sea considerada
socialmente y por los medios de comunicación como muy típica, quizás como la
más típica, y a pesar de el Código Penal
relacione con cierto detalle varias posibles modalidades o medios comisivos de
manipulación.
Llama igualmente la atención en el tipo
penal la desaparición de la expresión «o
cualquier otra maquinación fraudulenta»,
recogida invariablemente en Códigos
anteriores al de 1995. Tal expresión, por
su amplitud –y sobre todo en un contexto distinto en el que no existía un tipo de
infracción administrativa técnicamente
preciso que distinguiera las distintas
modalidades de manipulación–, podía
haber comprendido la manipulación
mediante operaciones u órdenes en el
mercado.
En la actualidad la única forma de encajar esta modalidad de manipulación
mediante operaciones u órdenes en el
ámbito del art. 284 Código Penal sería
sobre la base de la referencia a «engaño»
que dicho artículo contiene. En nuestra
En cualquier caso, puede verse un residuo
intencional en la referencia que el art. 83
ter de la LMV hace en su parte inicial al
«falseamiento» de los precios. El término
«falsear» incorpora probablemente un
componente de dolo: «toda persona o entidad que actúe o se relacione en el mercado de
valores debe abstenerse de la preparación o realización de prácticas que falseen la libre formación de los precios», dice el precepto (en la
única parte en la que no se limita a reproducir el texto de la Directiva).
(iii) Los medios comisivos como elemento delimitador del tipo
Una diferencia más interesante entre el
ilícito penal y la conducta que se describe
en la LMV como infracción administrativa es la relacionada con las modalidades
o medios comisivos previstos en cada uno
de los regímenes sancionadores.
La manipulación de cotizaciones, como
concepto, puede responder a dos grandes modalidades:
(a) Manipulación mediante la difusión
de noticias o rumores falsos.
(b) Manipulación mediante la realización de operaciones o la formulación
de órdenes de compra o de venta en
el mercado.
267
OBSERVATORIO SOBRE LA REFORMA DE LOS MERCADOS FINANCIEROS EUROPEOS (2009)
4.3. UTILIDAD DE LA NORMATIVA
Y DOCTRINA ADMINISTRATIVA
SOBRE EL ABUSO DE MERCADO
EN EL ÁMBITO PENAL
opinión, sin embargo, ello sólo sería
razonable en aquellos casos en los que las
operaciones u órdenes incorporaran un
genuino elemento de engaño o falsedad;
por ejemplo, cuando las operaciones
constitutivas de manipulación fueran
operaciones realmente inexistentes (derivadas de órdenes formuladas por la
misma persona, intragrupo o entre dos
sujetos que están de acuerdo en comprarse y recomprarse al mismo precio…)
o cuando las órdenes no son reales (por
ejemplo porque en el momento de su
formulación ya se tiene la intención de
retirarlas antes de que sean ejecutadas…).
Sin perjuicio de las diferencias que, como acabamos de señalar, existen entre los tipos penales y
administrativos de utilización de información
privilegiada y manipulación de mercado, lo cierto es que en el ámbito penal se tiende a tomar
como referencia el contenido del derecho administrativo sancionador y los criterios que en su
aplicación aplica la CNMV a la hora de analizar
si cabe considerar una determinada conducta
como constitutiva de un delito de abuso de mercado y en el momento de resolver cuestiones técnicas concretas que suelen aparecer asociadas a
este tipo de infracciones.
Este recurso en el ámbito penal a las normas
y doctrina administrativa es perfectamente
lógico si se tienen en cuenta dos elementos que
distinguen en este ámbito, al igual que en tantos otros, los regímenes sancionadores administrativo y penal, el mayor grado de detalle de la
normativa administrativa y a mayor frecuencia
en su aplicación.
De este modo, la jurisdicción penal cuenta,
en el ámbito de la proscripción administrativa
de las conductas de abuso de mercado, con dos
herramientas de extraordinaria utilidad a las
que recurrir para desempeñar su función. Por
una parte, la normativa administrativo-sancionadora contiene (como hemos podido ver) una
regulación mucho más exhaustiva de las conductas o comportamientos concretos constitutivos de abuso de mercado. Pero es que, además,
la aplicación por la Administración de la potestad sancionadora en este ámbito ha sido muy
frecuente y ha dado lugar al establecimiento de
criterios que dan respuesta a las cuestiones que
suelen plantearse, en no pocas ocasiones bastante complejas.
Siendo esto así, no es de extrañar que los jueces de lo penal se apoyen en el mayor detalle de
la normativa administrativa y en la precisión técnica de las resoluciones dictadas por los órganos
Pero no parece que quepa considerar
como engaño a estos efectos la actuación de quien manipula formulando
órdenes o realizando operaciones reales, con contrapartida real y no vinculada. Es el caso, a título de ejemplo, de
quien simplemente compra en el mercado para mantener o empujar al alza
la cotización, con asunción del consiguiente riesgo de mercado, o de quien
vende con la finalidad de provocar una
bajada en la cotización («price positioning», «pump and dump», «trash and
cash»…, por utilizar algunas de las
expresiones acuñadas en este ámbito
cuando se relacionan supuestos típicos
de manipulación mediante operaciones
en el mercado).
En todo caso, esta restricción del ilícito
penal al empleo en la manipulación del
mercado de unos medios comisivos
determinados se corresponde con la
exigencia técnica y de política legislativa de que el delito de manipulación
tenga un alcance distinto y más restringido, circunscrito a modalidades de
mayor gravedad o merecedoras de más
reproche social que la infracción administrativa.
268
NOTAS SOBRE EL RÉGIMEN SANCIONADOR PENAL Y ADMINISTRATIVO DEL ABUSO DE MERCADO
que la aplican a la hora de construir sus sentencias. Todo ello sin perjuicio de que no quepa proclamar de manera automática la validez en el
ámbito penal de todos los razonamientos y construcciones que puedan resultar válidas en el
campo administrativo sancionador puesto que,
como ya se ha señalado, los tipos constitutivos de
infracciones en uno y otro ámbito no son plenamente coincidentes.
Puede verse un supuesto señalado de recurso
por los tribunales penales a normas y doctrina
del derecho administrativo sancionador en la
sentencia dictada el pasado 17 de julio de 2009
por la Sección 17ª de la Audiencia Provincial de
Madrid. En ella se hizo amplia referencia a la
normativa administrativa, la jurisprudencia contencioso-administrativa y la doctrina general
referente al abuso de mercado para analizar los
hechos y valorar si los mismos encajaban en el
tipo del artículo 285 del Código Penal.
administrativas como las conductas que
se consideran ilícitos penales.
En el caso alemán, el elemento diferenciador que separa la simple infracción
administrativa del ilícito penal es el dolo.
En aquellos supuestos en los que el sujeto infractor actúe con la intención de realizar la conducta infractora hay delito, y
en los casos en los que el infractor incurra en abuso de mercado sólo de modo
negligente hay infracción administrativa.
Además, en el caso de la manipulación
de mercado es necesario que la conducta
desplegada por el infractor tenga éxito
para que se entienda existente un ilícito
penal.
Las sanciones aplicables en supuestos de
abuso de mercado son multas (para las
infracciones administrativas) y penas de
prisión (para los ilícitos penales).
(ii) La normativa italiana –Decreto Legislativo Nº 58, de 24 de febrero de 2008– también tiene en cuenta la concurrencia o no
de dolo (en supuestos de utilización de
información privilegiada) y la idoneidad
de la conducta desplegada para la obtención del resultado proscrito (en casos de
manipulación de mercado) a la hora de
distinguir entre infracciones administrativas e ilícitos penales.
Los abusos de mercado considerados ilícitos penales se sancionan con penas de
prisión de 2 a 12 años y multa de 40.000
a 6.000.000 euros en supuestos de operación con información privilegiada, y con
penas de prisión de 2 a 12 años y multa
de 40.000 a 10.000.000 en casos de
manipulación de mercado. Si las conductas desarrolladas son infracciones administrativas, se sancionan con multas de
100.000 a 15.000.000 euros y de 100.000
a 25.000.000 euros respectivamente.
(iii) Finalmente, las legislaciones francesa e
inglesa también tienen en cuenta el dolo
como elemento diferenciador entre la
infracción administrativa y el ilícito penal,
5. LA SANCIÓN DEL ABUSO DE MERCADO
EN LA REGULACIÓN DE OTROS
ESTADOS MIEMBROS
Como ya se ha indicado, la aplicación de un sistema dual para la sanción de las conductas de
abuso de mercado es plenamente coherente con
la Directiva de Abuso de Mercado y a tal patrón
responden en general las normativas estatales de
los distintos Estados miembros.
Analizados algunos aspectos de interés del
régimen sancionador español, pasamos, de
manera sucinta, a hacer referencia a los regímenes vigentes en otros Estados miembros en el
ámbito de la persecución y sanción de las conductas constitutivas de abuso de mercado, en los
que cabe apreciar un alto grado de homogeneización a raíz de la transposición de la mencionada Directiva:
(i) En Alemania, las infracciones relacionadas con abuso de mercado están reguladas en la Ley de Comercio de Valores
(Wertpapierhandelsgesetz) («WpHG»). Esta
norma, recoge tanto las infracciones
269
OBSERVATORIO SOBRE LA REFORMA DE LOS MERCADOS FINANCIEROS EUROPEOS (2009)
y también aplican penas de multa o prisión en función de la categoría en la que
sea encuadrable la conducta desarrollada
por el infractor. Además, ambas regulaciones contemplan la posibilidad de que una
misma conducta de abuso de mercado se
sancione simultáneamente como infracción administrativa y como ilícito penal.
No obstante, aunque esta posibilidad está
abierta no es habitual que se impongan
sanciones en ambos ámbitos por los mismos hechos. Por regla general, en la práctica el recurso a la vía penal se reserva para
los casos más graves.
Una conclusión interesante que se extrae del
análisis de estas legislaciones es que el ordenamiento aplicable en nuestro país es menos severo en comparación con el de otros Estados
miembros a la hora de calificar como ilícitos
penales las conductas constitutivas de abuso de
mercado.
Así, y al margen del requisito de los 600.000
euros de ganancia (que de por sí determina que
en la mayor parte de los casos ni se plantee entre
nosotros la posibilidad de implicaciones penales), frente a la tendencia general en el resto de
Estados miembros analizados a considerar la
concurrencia de dolo en la infracción cometida
como un elemento determinante de la calificación como delito, la normativa española no
emplea la intencionalidad como elemento diferenciador entre infracción administrativa o ilícito
penal.
La misma menor severidad puede verse en
ciertos aspectos de la regulación como infracción
de la manipulación de mercado. Así, la limitación
a la que antes se ha hecho referencia en cuanto a
medios comisivos para que haya delito constituye
una originalidad española.
No obstante, nuestra normativa presenta un
elemento de más severidad en cuanto que no
tiene en cuenta la incidencia real de la actividad
manipuladora como elemento determinante de
la calificación penal (el art. 284 utiliza la expresión «intentaren», por lo que el delito no es de
resultado). La mayor parte de los regímenes san-
cionadores analizados sí emplean la referida incidencia real como un elemento diferenciador a la
hora de distinguir entre infracción administrativa y delito. Este elemento sólo aparece en la normativa española como baremo para distinguir
entre infracciones graves o muy graves, pero
siempre dentro del ámbito de la infracción administrativa. Si la actuación destinada a manipular
el mercado ha producido una alteración significativa en la cotización se considera cometida una
infracción muy grave (art.99.i) LMV); en caso
contrario la infracción es meramente grave
(art.100.w) LMV).
6. EL PRINCIPIO NON BIS IN IDEM
Y EL ART. 96 DE LA LMV
No podemos poner fin a estas notas sobre el régimen sancionador penal y administrativo del
abuso de mercado sin referirnos al principio non
bis in idem.
Este principio, tradicional en nuestro derecho
y que tiene reflejo en el artículo 25 de la Constitución, presenta una doble vertiente, material y
procesal.
Desde el punto de vista material, el principio
non bis in idem proscribe la imposición de sanciones penales y administrativas por un mismo
hecho cuando hay identidad subjetiva y en la
teleología de la norma (entre otras, sentencias
del Tribunal Constitucional 154/1990 y
234/1991). No cabe por tanto que alguien sea
castigado dos veces, penal y administrativamente, por los mismos hechos sobre la base de idéntico fundamento, entendiéndose por fundamento el bien jurídico cuya lesión justifica la imposición de la sanción al sujeto infractor.
En cuanto a su vertiente procesal, el principio non bis in idem pretende impedir que dos
órganos diferentes del Estado formen criterio
distinto sobre si han acaecido o sobre cuáles son
las circunstancias que han concurrido en unos
mismos hechos con respecto a los que se esté
proyectando el ius puniendi, dando preferencia
al pronunciamiento de la jurisdicción penal y
270
NOTAS SOBRE EL RÉGIMEN SANCIONADOR PENAL Y ADMINISTRATIVO DEL ABUSO DE MERCADO
(ii) Desde la perspectiva material, el non bis in
idem está reflejado, a nuestro juicio, en la
expresión «en su caso» que figura en el
texto del artículo. El legislador podría
haber sido más preciso, pero consideramos que esta expresión, tantas veces enigmática, sólo puede ser interpretada en este
caso como un recordatorio a la Administración de que el procedimiento administrativo sólo podrá reabrirse cuando el procedimiento penal previo finalice con absolución o cuando, habiendo concluido con
una condena, la conducta infractora castigada penalmente sea susceptible también
de sanción administrativa por atentar contra un bien jurídico distinto del protegido
por la normativa penal aplicada. No obstante, creemos que esto último no puede
ser nunca el caso de las conductas constitutivas de abuso de mercado en cuanto
que no es posible identificar un distinto
fundamento de su sanción en el ámbito
penal y en el ámbito administrativo.
Por lo demás, en nuestra opinión cabe una
lectura coherente con este enfoque de la primera
frase del artículo «el ejercicio de la potestad sancionadora a que se refiere la presente Ley será independiente de la eventual concurrencia de delitos o faltas de
naturaleza penal»: el ejercicio de la potestad sancionadora administrativa podrá producirse al
margen o con independencia de la penal en
aquellos casos en los que ello sea posible por
resultar compatible con el principio non bis in
idem, es decir, siempre que los hechos sean suficientemente diferenciables o que no haya identidad de fundamento o bien jurídico protegido
(esto último será habitual en ámbitos distintos
del abuso de mercado).
obligando, en tanto el mismo no se produce, a
que la Administración paralice sus actuaciones
(en este sentido pueden citarse, entre otras, las
sentencias del Tribunal Constitucional 77/1983
y 177/1999).
En el ámbito del mercado de valores y su régimen sancionador el principio non bis in idem está
presente en el art. 96 de la LMV, que establece lo
siguiente:
«El ejercicio de la potestad sancionadora a que se
refiere la presente Ley será independiente de la
eventual concurrencia de delitos o faltas de naturaleza penal. No obstante, cuando se esté tramitando
un proceso penal por los mismos hechos o por otros
cuya separación de los sancionables con arreglo a
esta Ley sea racionalmente imposible, el procedimiento quedará suspendido respecto de los mismos
hasta que recaiga pronunciamiento firme de la
autoridad judicial. Reanudado el expediente, en su
caso, la resolución que se dicte deberá respetar la
apreciación de los hechos que contenga dicho pronunciamiento».
Este artículo tutela el principio non bis in idem
en la doble vertiente señalada:
(i)
Desde la perspectiva procesal, el non bis
in idem queda protegido al establecerse la
paralización del procedimiento administrativo en caso de tramitación de un procedimiento penal por los mismos hechos,
o por hechos difícilmente separables, y al
considerarse que la apreciación de los
hechos realizada en sede jurisdiccional
será la que prevalezca en caso de que,
eventualmente, se reanude el procedimiento administrativo una vez terminado el penal.
271