Financiera

FINANCIERA I
TEMA 1. LA FUNCION FINANCIERA DE LA EMPRESA
En la evolución financiera se pueden distinguir varias etapas:
• Ppio siglo XX.
Los problemas financieros se estudian dentro de la ec de la empresa. Se producen muchos fusiones,
adquisiciones, emisiones de acciones, obligaciones...renace el interés por las finanzas en las empresas y los
mercados de capitales.
• Depresión de 1929.
Años 20 con margenes de bº altos y actividad industrial creciente, las empresas no encuentran suficiente
demanda, se acumulan stocks, surgen problemas de liquidea...los estudios financieros se centran en quiebras,
suspensiones de pagos o la liquidez.
• Final de la 2ª guerra mundial.
Reconstruccion de la industria en la posguerra con la exigencia de grandes recursos financieros. Los estudios
se centran en como soportar los costes financieros que implican las necesidades de recursos.
• Años 60.
Aparecen nuevas industrias y disminuye la rentabilidad de las tradicionales. El interés se centra en la
disminución de los costes de K, busqueda de inversiones rentables y determinar la estructura financiera
óptima.
A partir de los 60 el enfoque de las finanzas pasa a ser analítico en lugar de descriptivo.
Salomon postula que la dirección financiera ha de responder a tres preguntas:
• Que activos debe adquirir la empresa.
• Que volumen de fondos debe invertir . (tamaño).
• Como financiarse.
Según Salomon estas tres cuestiones estan interrealcionadas.
Mao a las tres cuestiones añade la funcion de planeacion de las ganancias, es decir, decisiones de precios,
producción..
Williamson. El último objetivo para la empresa no es la max del Bº sino max el valor de mercado de las
acciones.
1.2. Decisiones de inversión/financiación.
Para poder llevar a cabo su actividad la empresa necesita recursos financieros. Los recursos que obtiene los
dedica a la compra de activos reales con los que desarrolla su actividad. Los flujos de cobro de su actividad
deben ser superiores a los flujos obtenidos anteriormente. El excedente que la empresa obtiene lo emplea para
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retribuir a los accionistas o reinvertir en la misma empresa.
Normalmente para obtener recursos financieros la empresa ha de acusdir a los mercados financieros, la
direccion financiera ha de tener en cuenta la interacción empresa−mercado.
1.3. Los ciclos financieros.
El ciclo puede resumirse: Dinero1( obt rec )BienesDinero2 (Venta y cobro)
La situación más estable es : D1>D2
Los activos que la empresa adquiere pueden dividirse en dos grupos:
• Bienes de circulante. Se incorporan al proceso de prod y se consumen totalmente.
• Bienes de inmovil. Activos de multiple uso, se ralizan en varios periodos.
A partir de aquí distinguimos dos ciclo fin mas:
• CF del ejercicio, de eexplotacion o corto. Comprende gastos de activo circulante que se consumen
integramente en el preiodo. El ciclo se cierra con la venta y cobro del pto.
Recursos generado= Ingr explot − Gastos de Explo
• CF de inversión−amortiz o largo.
Corresponde a los gastos de inmovilizado y recuperación de los mismos a traves de la amortiz.
Periodo medio de maduración. Ciclo que abarca desde el desembolso para la compra de MP hasta la
recuperación del dinero a través del cobro de los productos. Es la suma de cuatro subperiodos:
1−Periode medio de aprov. Periodo medio de permanencia de las MP en almacen.
2−Periodo medio de prod. Tarda en elaborase el pto.
3−Periodo medio de venta. Están los ptos en almacén hasta de ser vendidos.
4−Periodo medio de cobro. Entre venta y cobro.
1.4. Estructura económica de la empresa.
Estr Economica Estr Financiera
Activo Circulante
Fondo de
Pasivo Circulante
Recursos Permanentes
Maniobra
Activo Fijo
Pasivo fijo + fondos
propio
La situacion mas estable es aquella en la que los recursos permantes cubren no solo las inversiones a LP (AF)
sino tambien parte de las del activo a cp. El fondo de maniobra o K circulante es:
FM=KC=RP−AF=Ac−Pc
2
La regla de oro del equilibrio financiero dice que toda inversión debe financiarse con recurso de duración
igual o superior al proyecto de inversión.
1.5. Fuentes de Financiación.
−Propias: Externas (ampl K)
Internas (Bº no distr y amort ec)
Duración indefinida y no tienen retribución contractualmente establecida.
−Ajenas: Prestamos y créditos
Bonos y obligaciones.
TEMA 2. FINANCIACIÓNPROPIA EXTERNA.
2.1. Ampliaciones de K.
Accion. Parte alicuaota del K social de una SA. Otorga una serie de derechos:
− Cobrar dividendos −Cuota de liquidación
−Suscripción preferente −Asistencia, voto e información.
Tipos:
• Nominativas. (representads en doc):
Al portador. El K de estas acciones ha de estar totalmente reembolsad.
Nominativas. La scdad lleva un registro.
• En anotaciones en cuenta.
Ordinarias/ Privilegiadas
Sin voto. No pueden superar el 50% del K, y tienen derecho a un div mínimo no inferior al 5% del k social
desembolsado por cada acción sin voto. Si no se les paga tiene dcho.
Dotadas. Los tenedores son el estado o admon publicas. Confieren el dcho de nombrer pte y miembros del
consejo, vetar decisiones... Permiten controlar la empresa con poco K.
Aumentos de K.
Pueden realizarse:
1−Elevando el valor nominal de las acciones existentes. Acuerdo de todos los acc a no ser que sea con cargo a
reservas.
2−Emitiendo nuevas acciones.
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Las aportaciones pueden ser:
−Dinerarias. Necesario que las acc antiguas tengan un K pte de desembolsar inf o = 3%.
−No dinerarias. Hacer efectivas en un periodo de 5 años.
−Por compensacions de creditos.
−Obligaciones convertibles.
−Aumento con cargo a reservas. Reservas que excedan del 10% K.No entran rec fin esternos.
En la jta gral de accionistas han de asistir:
1ª conv. 50% del K suscrito con dcho a voto. Mayoria absoluta.
2ª conv. 25% Mayoria cualificada (dos tercios)
Precio de Emisión.
No puede ser inferior al nominal, pero se puede emitir por encima, con prima de emisión..Pero para que tenga
sentido el precio de emisión no puede ser superior al valor de mercado.
El precio de emisión afecta:
−A el nº de acciones.
−Efecto sobre el balance. El valor teórico de las acciones es el valor del patrimonio por acción.
K+Reservas−Activo ficticio
Vt=
Nº de acciones + prima de emis−−−− −reducira el Vt
−Sobre el bª por acción. Menor p de emis−mas acciones−menos BPA.
Otras medidas:
1−Tasa de evaluacion: TE= V mercado/ V contable.
2−PER. PER= V mercado/ BPA
3−Rentabilidad exigida por accionistas: 1/ PER
4−Rentabilidad de dividendos: Divid/ V mercado
5−Ratio precio−cash flow: V mercado / Cash flow por acción.
Cah flow es el Bª neto mas la amortiz.
*Al establecer el precio de emisión existe un problema cuando la cotización es menor que el valor noiminal,
4
nadie acudiria a la emisión. La solución es una ampliación parcialmente liberada, con cargo a reservas, o
emitir oblog converitbles espereando que la cotiz suba.
Operación acordeón. Reducir el K cunado la ley te obliga a ello para sanear el K i inmediatamente hacer una
ampliación deK.
2.2. El Efecto Anuncio.
Es el incremento de la cotización tras el anuncio de la ampliación de K. Cuando una empresa amplia K es
porque necesita recursos para financiar una inversión rentable.
EF= V actual neto/ Nº de acciones VAN
Para determinar el VAN es necesario una tasa de actualización:
Kj= BPA/VM 1/PER
Formulas
2.3. DCHO preferente de suscripción.
Si los mercados de k fueran perfectos, el valor de mcdo de las acciones deberia conicidir con el teorico.
Cuando las ampliaciones de K se hacen a precios inferiores al de mercado se produce el efecto dilución, los
nuevos accionistas pagan por debajo del valor teorico pero tienen derecho a resrvas que la empresa tiene antes
de la ampliación al igual que el resto de accionistas.
Para proteger los dchos de los antiguos acc. La ley fija los dechos prefe de suscripción. Los antiguos
acciuonista tienen preferencia en la suscripción de acciones de la emisión, excepto en la conversion de oblig y
adquisición de empresas.
N= N0 /N1 N0−Acc antiguas N1−Acc nuevas.
El valor teórico o de mercado antes de la ampliación es P0 y despues P1.
P1= N0P0+N1Pe/N0+N1
Si Pe<P0 se produce efecto dilución.
ED= P0−P1=N1 (P0−Pe) / N0+N1
El valor teórico del dcho preferente de suscripción vale:
VTdps = (P0−Pe) / n+1 n=VTdps + Pe= P0 − VTdps
Estas fórmulas son válidas si las acc antiguas y nuevas tienen los mismos derechos económicos, pero no es así
porque los nuevos no les corresponde todo el año.
VTdps= P0−Pe−D (T/365) / nd+1 D: dividendos
En el caso de ampliacion de K totalmente liberada:
5
−No existe efecto anuncio.
−Existe el Derecho de Asignación en vez del DPS.
DA = P0 / n+1
Los DPS cotizan en el mcdo y pueden tener un valor de mercado diferente a su valor teorico.
2.4. Operaciones de arbitraje.
Dos operaciones simultaneas pero de signo contrario, compra y venta, de un mismo activo en dos mercados
distintos. Son operaciones sin riesgo y que existen gracias a las imperfecciones del mercado. Pero la misma
operación tiende a equilibrar el mercado. Tres tipos:
• Antes de la Amp K. Son de especulación , no de arbitraje. Venta por parte del accionista antiguo de su
cartera recomprandolas en la ampliación, por lo que pagará DPS. Es rentable si:
VMdps < VTdps
• Durante la ampliación.
Venta de acciones y recompra a traves de la ampliación. Se conocen los precios, no tiene riesgo.
• Despues de la ampliación.
Venta de antiguas y compra de dchos. Acc sobrevalo y dchos infravalor.
*Operaciones de Blanca.
Un accionista no obtiene liquidez para suscribir la ampliación, vende una parte de sus dchos y con lo obtenido
compra en la ampliación.
% DPS a vender = Pe / n DPS + Pe x100 redondeo al alza.
TEMA 3. LA FINANCIACION PROPIA EXTERNA II.
• El valor de las acciones.
Valor nominal. Tiene transcendencia a efectos jurídicos pero no económicos.
Valor de mercado. Definido claramente cuando las acciones cotizan.
Valor teórico o contable:
VT= Neto patrimonial / nº de acciones.
*Se ha de tener en cuenta las plusvalias no reconocidas y el activo ficticio.
Valor Actual.
Donde K es el capital propio.
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• Coste de capital de los Recursos propios.
Form
Al accionista no solo se lre remunera con dividendos, a largo plazo los Bºs retenidos son para él por lo que la
fórmula queda:
• Colocación en el mercado primario.
El mercado primario es el mercado de emisión de valores, los mercados secundarios negocian valores ya
emitidos. El mercado secundario mas importante es la bolsa, da liquidez a los títulos.
Procedimientos de colocación:
−Intermediario financiero. En general un banco. Diferenciamos responsabilidad limitada, cada banco
responde por los títulos no vendidos que le correspondan; o responsabilidad colectiva donde un banco que
venda todos los títulos que le correspondan tiene que hacerse cargo de los títulos no vendidos totales en la
proporción que le corresponda.
La intermediación puede ser de tres tipos:
• Venta en firme. El banco se queda la totalidad de la emisión que coloca al público a un precio más elevado.
Sino vende los títulos se los ha de quedar.
• Acuerdo Stand by. El banco coloca los títulos que puede y el resto se los queda a un precio mas bajo.
• Venta al mayor esfuerzo. El banco vende los títulos y cobra comisión por ello. Los títulos no vendidos se
hace responsable la empresa.
−Colocación privada. Se hace para determinadas instituciones como bancos, cajas de ahorro... Forma de
colocación barata, sin publicidad, sin comisiones y negociación directa.
−Colocación directa al público por la empresa.
TEMA 4. LA FINANCIACIÓN INTERNA (I).
4.1. Concepto y modalidades.
Se caracteriza por estar constituida por recursos endógenos; que se utilizan en la empres y provienen de la
misma.
CLASIFICACIÓN:
• Origen.
Ingresos de explotación. Beneficios no distrib, Amortizaciones y provisiones.
Alteraciones patrimoniales. Venta de acitvos no necesarios para la empresa.
• Finalidad.
Mantenimiento. Amort y prov. No supone un incremento del neto patrimonial, sino su manteninmiento. Las
provisiones son fondos que se constituyen par hacer frente a perdidas ciertas pero que no se conoce la cuantía
exacta o el momento que se produciran.
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Enriquecimiento. Reservas que suponen un mayor beneficio retenido, aumentan el neto patrimonial.
• Obligatoria ( reserva legal ) o libre (reserva voluntaria).
Ventajas:
• Fuente de recursos que no es necesario remunerar. A los acreedores se les pagan intereses y a los
accionistas dividendos ( coste de oportunidad).
* Mejora la estructura financiera de la empresa. Aumenta la independencia financiera de la empresa. Mejora
el ratio: RA/RP
• Simplifica las operaciones administrativas y disminuye los costes.
Inconvenientes:
• Para el accionista.
Difiere el cobro de ese beneficio que el accionista puede necesitar.
La retención del beneficio con cargo a reservas hace disminuir la cotización de la acción y la rentabilidad del
accionista.
• Para la empresa.
Muchas veces los recursos de la autofin. Se destinan a inversiones poco rentables al no pagar un coste
explícito.
Reduce el ratio de rentabilidad sobre los recursos propios.
Al disminuir el dividendo repartido deteriorar imagen pública y puede incitar OPAS.
• Economía en gral.
Crear o reforzar situaciones de monopolio, son las grandes empresas las que tienen mayores beneficios y
mayores posibilidades de autofinanciación.
Reduce el excedente del consumidor y puede tener como fín evadir impuestos.
4.2. Los Beneficios retenidos.
Reservas. Son la parte del beneficio neto que la empresa no reparte.
La política de dividendos consiste en determinar que proporción de los beneficios se destina a reservas y cual
a dividendos. Existen varias formas de repartir el dividendo:
−% fijo sobre beneficios −% sobre beneficios teniendo en cta necesidades de inver o financ.
−Dividendo constante −Dividendo aleatorio.
CLASIFICACIÓN:
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• Según regulación:
− Reserva legal. Ley de SA. Un 10 % sobre el Bº hasta dotar el 20% del Capital Social.
• Voluntaria. De libre disposición.
• Estatutaria. Determian los estatutos.
• Punto de vista contable.
−Expresas. Aparecen en el balance de situación formando parte de los fondos propios, reserva legal,
voluntaria, prima de emisión, remanente...
−Tácitas u ocultas. Activos no declarados o declarados por un valor inferior.
• Según tratamiento fiscal.
−Trato fiscal favorable. No tributan imp de sdes.
−Desfavorable. 35%
• Nota.
Reservas especiales. Se crean al amparo de normas fiscales.
Prima de emisión. Capital aportado por los accionistas que estan por encima del valor nominal.
Remanente. Parte del beneficio neto que no se destina a ninguna aplicación concreta.
4.3. Amortización económica.
Es el equivalente monetario del consumo de los activos fijos.
La perdida de valor de los bienes de equipo es la depreciación y el equivalente monetario de la misma es la
amortización económica.
Existen tres puntos de vista:
−Económico. La amort es la imputación al coste de producción de la depreciación de los activos fijos; se hace
para recuperar el K invertido, realizar un calculo mas concreto del coste de producción y es un gasto
deducible a nivel de impuestos de sdes.
−Técnico. Pone de maniesto la menor capacidad de los activos.
−Financiero. Supone la conversión de activo fijo en disponibilidades líquidas.
4.4 Causas de la depreciación.
Depreciacion Funcional. Motivada por su utilización.
Depreciación física. Por el transcurso del tiempo.
Obsolescencia:
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Tecnológica. Depreciación motivada por la aparición de innovaciones tecnológicas.
Por cambios en la demanda.
Alteración de la retribución de los factores productivos.
Agotamiento o caducidad. (recursos renovables...).
ANEXO AL TEMA 4. METODOS DE AMORTIZACIÓN.
−Base o valor amortizable. Base= Vo− Vr
Valor de adquisición menos el valor de reposición.
Existen dos métodos de amortización:
• No financieros. No consideran el valor temporal del dinero, no tienen en cuenta la existencia del tipo de
interés. Tipos:
• Lineal. Cuota fija para todos los periodos.
Cuota= A= Vo−Vr/ n
− Tanto fijo sobre base amortizable decreciente. Aplicar un tanto fijo a cada periodo. La base de cada periodo
es el valor inicial menos las amortizaciones aplicadas hasta ese periodo.
A1 = t * Vo
A2= t * V1= t (Vo−t *Vo)...........A1>A2>A3
Form:
• Método de nºs digitos. Calcular cuotas crecientes o decrecientes.
Form:
• Método de amort cte por unidad de producto elaborada. La amort se realiza en función de la
producción estimada.
Form:
El inconveniente es que se basa en la producción y no en las ventas. En periodos de recesión la producción se
acumula en el almacen y se carga un valor muy elevado de amortización.
2−Financieros. Tienen en cuenta la existencia de tipos de interés.
Form:
La normativa fiscal permite amortizar en ciertas ocasiones a través de:
Planes de amortización
10
Amortización acelerada. Las tre permiten reflejar una deprec mas rapida y reducir im
Libertad de amortización. Impuestos.
• La amort acelerada puede ser:
Fuerte. Reduce el nº de años que se amortiza el bien.
Mixta. Los primeros años la amort es decreciente y luego aplica metodo lineal cte.
Débil. Amortiza aplicando el metodo decreciente, así los primeros años es más elevada.
Gráficos:
TEMA 5. LA FINANCIACION INTERNA (II),
5.1. LA FUNCION FINANCIERA DE LAS AMORTIZACIONES.
Las amortizaciones constituyen una fuente de financiación. En cada periodo se dota una cuota al fondo de
amortización que en el momento de venta o depreciación total de activo fijo permitirá reponerlo. Las cuotas
de amortización no suponen un uso de recursos financieros, es decir, un pago hasta el momento de la
reposición. Desde el momento de la constitución de cada cuota hasta la reposición hay un periodo para utilizar
esos recursos financieros.
Conforme se crean las cuotas esos recursos financieros se van invirtiendo de forma espontanea en la empresa.
En en momento de la reposición no necesariamente se han de usar los fondos de amortización, si están
destinados a inversiones rentables.
La función financiera de la amortización depende de la situación en que se encuentre la empresa:
• Expansión. Mas importancia cobra. Los recursos que genera la amortización se usan para incrementar los
activos totales de la empresa.
• Estabilidad o recesión. Los recursos que genera la amortización puede reducir las deudas con lo que se deja
de pagar intereses y aumenta su autonomía o independencia financiera.
5.2. EFECTO AMPLIACION DE CAPACIDAD. LOCHMANN−RUCHTL
Bajo determinados supuestos, la amortización no solo permite reponer capacidad productiva de la empresa,
sino que también puede permitir ampliarla.
Supuestos:
−Empresa en fase de crecimiento o expansión. Necesidades de bienes de equipo cada vez mayores.
−Ausencia de obslescencia tecnológica. El progreso técnico no afecta a la duración de los bienes de equipo, al
coste de reposición y a la capacidad producitva.
−El equipo productivo debe presentar cierto grado de divisibilidad. Para ampliar capacidad se compran mas
unidades, no se sustituye la máquina.
−Capacidad productiva de la máquina inalterable a lo largo de su vida útil.
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−No hay inflacción. Valor de reposición igual al de adquisición.
Este efecto se sigue aunque con menor intensidad si alguno de los supuestos no se cumple.
El método de amortización influye sobre el valor del efecto loch...:
−Decreciente +efecto expansión
−Lineal.
−Creciente −efecto expansión.
5.3. AMORT ECONOMICA VERSUS FINANCIERA.
La amortización financiera o de capital es la devolución, generalmente fraccionada en el tiempo, de un capital
recibido por la empresa, bien sea propio o ajeno. Los activos se amortizan pero ademas se constituye un fondo
de reversión para devolver a los accionostas sus aportaciones.
Las amortizaciones técnicas o económicas suponen aumentos en la liquidez de la empresa, es decir, origenes
de fondos.
Las amortizaciones fiancieras suponen disminuciones en la liquidez, aplicaciones de fondos.
Situación de equilibrio financiero:
AME>=AMF la diferencia es el remanente( autofinanciar la empresa).
Si AME<AMF será necesario acudir a financiación externa.
5.4. EL EFECTO MULTIPLICADOR DE LA AUTOFINANCIACION.
La empresa suele mantener una determinada proporción entre recursos propios y ajenos. Esta proporción suele
permanecer invariable a lo largo del tiempo aunque la empresa se expanda. Al aumentar la autofinanciación,
la financiación total de la empresa tiene que aumentar mas que eso ya que los fondos de ajenos se incrementan
para mantener la misma proporción entre recursos ajenos y propios.
Form:
TEMA 6. LA FINANCIACION AJENA.
Características:
• Existe un plan de amortización financiera para devolver los recursos financieros utilizados.
• Existe un coste explícito de los recursos contractualmente fijado.
• Los recursos que aporta tienen una duración limitada en la empresa.
• Las personas físicas o jurídicas que los aportan tienen la consideración de acreedores. La
remuneración del K está prefijada contractualmente.
• Todos los activos de la empresa sirven para garantizar a los acreedores el cobro de intereses y K.
• Los acreedores no tienen derecho a participar en la toma de decisiones.
6.1. LOS EMPRESTITOS OBLIGACIONISTAS.
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Emprestito. Emisión de títulos de renta fija. Es una forma de financiación ajena en la que hay tantos
acreedores como títulos o obligaciones. Cada obligación es una parte alícuota de la deuda. Las pueden realizar
entidades públicas y SA, aunque la ley autoriza a cualquier persona física o jurídica.
La escritura que corresponde a la emisión de un empréstito tiene que ser pública e inscribible en el registro
mercantil.
Las obligaciones pueden representarse en anotaciones en cuenta o títulos nominativos o al portador.
Todos los títulos de una misma emisión deben ser iguales y contener:
• Su designación específica.
• Carcact de sociedad emisora y lugar en el que se ha de pagar.
• Fecha de escritura y notario.
• Importe de la emisión en moneda española.
• Número, valor nominal, intereses, vencimiento, primas, lotes...
• Garantías de emisión.
• La firma de por lo menos un consejero o administrador.
La ley de SA. Obliga a que el importe total de las emisiones no puede ser superior al K social desembolsado
mas reservas que figuren en el último balance aprovado.
Este límite no se aplica en: a− Empresas con garantía inmobiliaria.
• Empresas con garantía del Estado.
• Empresas con garantía de las CCAA.
• Empresas con garantías bancarias.
Tampoco se aplica en entidades de crédito.
• La diferencia entre obligaciones y bonos radica en el plazo; los bonos son emitidos a medio plazo, 3 y
5 años mientras que las obligaciones son títulos a largo plazo.
EFECTOS DE LOS EMPRESTITOS.
Pto vista financiero:
• Negativo. Mayor endeudamiento, aumenta el riesgo financiero i disminuye la independencia
financiera; aumenta el coste de financiación.
• Positivo. Si la rentabilidad de los recursos es mayor que el coste del emprestito, el efecto
multiplicador de la rentabilidad aumentará el Bº por acción.
ELEMENTOS BASICOS DE UNA EMISION.
• Valor nominal de los títulos.
• Nº de títulos a emitir. Depende del precio de emisión y las necesidades de recursos.
Nº TIT= Recursos fin necesarios / Precio de emisión.
• Facilidad de colocar los títulos. En función del segmento a que nos dirigimos.
• Tipo de interés a que se remuneran los títulos. Se han de tener en cuenta otras emisiones similares y la
deuda publica.
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• Importe de la emisión. Depende de la q de recursos necesarios.
• Precio de emisión. No tiene porque conicidir con el nominal de los títulos:
VE>VN−−−Prima de emisión. Se reduce el coste del empréstito para la empresa.
VE=VN−−−Eisión a la par.
VE<VN−−−Quebranto de emisión. Mayor coste para la empresa pero mas atractivo al inversor.
7−Precio de amortización. Valor de reembolso.
VR>VN−−−Prima de amortización.
VR=VN−−− Amortización a la par.
• Duración de la emisión. Se ha de tomar como referencia:
−Emisiones similares.
−Recordar la regla Plazo financiero >= Plazo de la inversión
5.2. SIST DE AMORT DE UNA EMISION DE OBLIGACIONES.
• Anualidad constante. Cada año se destina una misma cantidad al reembolso de intereses y pago de
principal. Las primeras cuotas tienen mucho interés....
• Anualidad decreciente. Cada año se amortiza el mismo nº de títulos y se pagan los intereses que
corresponden a las obligaciones que quedan en circulación. La cuota de cada año es diferente.
• Fondo de amortización. Pagar cada año los intereses que corresponden a la totalidad de títulos e ir dotando
un fondo de amortización para reembolsar al final todo el empréstito.
Procedimiento de reembolso:
. Tradicional o por sorteo. Se realiza una numeración de títulos y se escoge al azar a partir de que título se
amortiza. Sorteo ante notario y presencia del comisario o presidente del sindicato de obligacionistas.
. Amortizar todos los títulos en una proporción nominal. Mas cómodo, igualitario y menos costos.
. Recompra en bolsa. Cuando las obligaciones cotizan por debajo de su valor la empresa emisora los compra.
• Cláusula de amortización anticipada. Permite a la empresa si los tipos bajan amortizar el emprestito y
emitir uno a precio msa bajo.
6.3. EL COSTE DE UNA EMISION DE OBLIGACIONES.
FORMULA PAG 41
6.4. VALOR DE UNA OBLIGACION ORDINARIA.
Es igual al valor actual de los rendimientos esperados.
Form:
14
Si VM<VT conviene invertir en el título.
6.5. RENDIMIENTO ESPERADO DE UNA OBLIGACION ORDINARIA.
Es la tasa de actualización que iguala el valor actual de los rendimientos con el precio del título.
Form;
TEMA 7. LA FINANCIACION AJENA (II).
7.1 OBLIGACIONES CON BONIFICACION FISCAL.
Se crearon en 1978, y emitidos por empresas de sector eléctrico y autopistas.
La bonificación fiscal consiste consiste en una bonificación sobre la retención de intereses; de la retención
prevista de un 25% sólo se practica el 5%.
Los bonos con bonif fiscal, el interés antes de impuestos es:
Sin bonificación sería:
Además en la declaración puedes deducirte un 25% (impuesto de sdes) aunque la retención real haya sido
menor.
Interés neto despues de impuestos:
Rentabilidad financiero−fiscal.
Es la rentabilidad bruta que tendría que ofrecer una inversión alternativa para que un inversor, teniendo en
cuenta su carga fiscal, obtuviera el mismo rendimiento anual neto que con la emisión objeto de análisis.
Form:
7.2. EMISIONES DE OBLIGACIONES CONVERTIBLES.
Son títulos de renta fija que pueden cambiarse por acciones nuevas de la empresa, pasando a ser propietario en
lugar de acreedor.
Lo ha de aprobar la junta gral de accionistas ( bases y modalidad de conversión). No pueden emitirse por
debajo del valor nominal y ha de ser superior al valor nominal de las acciones. Los accionistas de la sdad
tienen derecho preferente de suscripción en emisiones de obligaciones convertibles.
Modos de conversión:
• Americana o convertibilidad permanente. Convertir en cualquier momento dentro de un periodo que
suele ser como fecha límite la de amortización.
• Europea. Se fijan de antemano la fechas de conversión.
La conversión puede acerse en acciones de la empresa emisora o filiales en empresas del grupo.
La ecuación de equilibrio reza así:
15
Ratio de conversión. Nª de acciones por cada obligación.
Form:
La proporción de canje puede ser:
−Fija. Fijada de antemano −Variable. Depende del valor de conversión de las acciones que a su vez depende
de la cotización.
Valor de conversión. El nº de acciones que se reciben por cada bono valoradas a su cotización.
Form:
Prima de conversión por acción. Compara el valor de conversión de las acciones y su cotización.
>0 Mas cara la conversión que la compra de acciones.
=0 Igual
<0 Mas barato convertir acciones que comprarlas. Buena oportunidad.
Form:
Prima de conversión. Form:
>0 No interesa convertir
<0 interesa
Al hablar de título convertible se ha de tener en cuenta que dicho valor depende:
*EL valor como obligación. Se calcula descontando los flujos futuros de caja que generará. Como tipo
de interés se suele utilizar el de la deuda pública.
*EL valor como conversión. Crece a medida que aumenta la empresa o la cotización de las acciones.
En realidad el valor de mercado y el teórico no coinciden pero tienden a converger dependiendo de:
• Nº de periodos que faltan hasta la conversión.
• Volatilidad del precio de la acción.
• Tipo de interés de mercado. Cuanto mayor es mas costoso es para el inversor inmovilizar los
recursos.
Ventajas:
Emisor.
Equivale a una emisión de K diferida, pero con la ventaja que produce un menor efecto dilución de las
reservas; ya que si la empresa emite acciones ha de ser por debajo del valor de mercado, mientras que
las obligaciones convertibles al inicio la prima de conversión suele ser negativa.
La convertibilidad es un atractivo adicional, pagan intereses mas bajos.
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Si la emisión está bien planteada los inversores convertirán las obligaciones y no será necesario
amortizarlas.
Inversor.
Oportunidad de convertirse en accionista pero con un plazo previo para observar la marcha de la
empresa.
7.3. OBLIGACIONES CON WARRANT.
Warrant es un certificado con opción de compra de un determinado nº de acciones a un precio determinado;
permite al obligacionista ser accionista o vender el warrant en el mercado.
El warrant es el certificado que especifica el nº de acciones por certificado, el precio y las fechas en que se
puede ejercitar. Pueden ser de modalidad europea o americana.
El warrant es independiente de la obligación, se puede ejecutar el warrant y seguir viva la obligación.
La principal diferencia es que el warrant supone una inyección de recursos adicional a la empresa emisora,
recibe el precio pactado en el warrant. En las obligaciones convertibles no hay inyección, sino sustitución de
deuda por recursos propios.
El warrant puede ser separable o no separable.
El valor de una obligación con warrant viene dado por el valor de la obligación y el de warrant:
Form:
Cuanto mayor es la cotización de las acciones mayor es el valor del warrant. El valor teórico es al ahorro o
diferencia entre adquirir las acciones en el mercado y según lo pactado en el warrant. Si adquirir las acciones
en el mercado es mas barato que ejercitar el warrant, el certificado no se ejercitaría y no tendría valor
negativo, sino valor nulo.
Los warrant pueden venderse en el mercado, el valor teórico y de mercado pueden ser diferentes aunque
tienden a converger a la fecha de vencimiento. La diferencia entre los mismos depende de :
• Movilidad del precio de la acción. Mayor varianza mayor diferencia.
• Tiempo hasta el vencimiento.
• Tipo de interés. Mayor tipo mayor valor del warrant
7.4. OBLIGACIONES CUPON CERO.
Son títulos de renta fija en que el tenedor no percibe rendimientos peródicos en forma de pago de intereses
sino toda la remuneración se halla incluida como plusvalía final al vencimiento del título.
El atractivo de los mismos es el tratamiento fiscal, en determinadas legislaciones las plusvalías despues de un
cierto tiempo quedan exentas de tributación.
7.5. OBLIGACIONES INDICIADAS.
Se pacta el interés, el precio de amortización o ambas cosas se ajustarán peródicamente en función de un
índice de referencia.
17
Tipos de indices:
• Externos a la empresa:
• Ibex 35. Media ponderada de los 35 valores de mayor volumen de contratación.
• IPC
• Precio del oro.
• Tipo de cambio.
• Interés de la Deuda Pública.
• Interés del mercado interbancario: libor, mibor, pibor...
• ...
• Internos a la empresa:
• Indice de producción.
• Indice de productividad.
La remuneración depende de la marcha de la empresa.
• Criterios mixtos.
Pueden ser de dos tipos:
• Income bonds. La totalidad de la retribución está en función de la marcha de la empresa. Si esta no
obtiene beneficios no se pagan intereses.
• Participating bonds. Se garantiza una retribución mínima y otra parte es variable en función de la
marcha de la empresa.
Nota. Una ventaja para la empresa es que el pago de intereses es gasto fiscalmente deducible; para el inversor
tiene la consideración de acreedor en caso de que la empresa vaya mal.
TEMA 8. LA FINANCIACION AJENA (III).
8.1. PRESTAMOS Y CREDITOS.
Son contratos mercantiles por los cuales una entidad financiera pone a disposición de un beneficiario una
cantidad de dinero, comprometiéndose éste a pagar los intereses y devolver el principal en los periodos
establecidos.
Préstamo. En el momento de la concesión el deudor dispone de la totalidad del K pactado.
Crédito. El deudor tiene a su disposición cierta cantidad de dinero que va retirando en función de sus
necesidades financieras.
Clasificaciones:
S/ Vencimiento:
−Corto plazo. Menor de un año.
−Medio plazo. Entre uno y cinco años.
18
−Largo plazo. Superior a cinco años.
S/ Garantías:
−Personal. El acreedor se basa en la solvencia del deudor o avales de terceras personas.
−Real. Existe algún tipo de bien que sirve de garantía al acreedor. Si es un bien inmueble, es garantía
hipotecaria; si son valores, depósitos de dinero, depósito de mercancias... son garantía pignoraticia.
S/ Tipo de interés:
−Fijo. −Variable. Se fija un tipo de interés de referencia y un spread o margen que el prestamista añade: i = Ir
+ SPREAD
S/ Prestamista:
−Privado. Banca, Cajas de ahorro y Coorporativas de Crédito.
−Entidad de Crédito Oficial. ICO
S/ Amortización:
−Al vencimiento.
−De forma periódica:
• Cuota fija o anualidad constante. Se destina cada período la misma cantidad para el pago de intereses
y devolución de capital. La amortización financiera va creciendo y los intereses decrecriendo.
Form:
• Cuota de amortización creciente. LA AMF va creciendo período a período en un porcentaje prefijado.
Cada período se pagan los intereses que correspondan. Amort pensada para caso del deudor cuya
renta vaya creciendo.
• Cuota de amortización libre. EL deudor ajusta su AMF a sus disponibilidades de K y paga los
intereses de la deuda no amortizada.
• Cuota de amortización constante. En cada período se amortiza la misma cantidad. La AMF es
constante y la cuota total que incluye interese es decreciente.
S/ Formalización:
−Ante federatario público. (Corredor o notario).
−Documento privado.
TAE.
Para poder compara prestamos con periodicidades de pago e intereses nominales diferentes se utiliza el
concepto TAE ( tipo de interés equivalente con periodicidad anual.
Para calcular el TAE:
19
−Se calcula el interés efectivo de cada período Ik que corresponde al nominal
Form:
−Se calcula el tipo anual equivalente.
Form:
Para el cálculo del TAE se supone que los intereses se reinvierten al tipo de interés efectivo Ik. Esta hipótesis
no se cumple en la realidad porque los mercados financieros son volátiles y el tipo de interés va variando. Por
este motivo el TAE no sirve como cálculo del rendimiento efectivo de un préstamo. El TAE tampoco es un
buen indicador del coste efectivo de un préstamo, se ha de tener en cuenta que pagar intereses tiene un coste
de oportunidad derivado de que el prestatario no puede tener invertidos esos recursos. Esos recursos se
invertiran al tipo existente en cada momento y no al tipo efectivo de la operación.
Sin embargo es imposible preveer con exactitud cuales serán los intereses futuros por lo cual el TAE es muy
utilizado.
Que se incluye en el cálculo del TAE:
• Com se estudio
• Com de apoerura.
• Com de disponibilidad.
• Com de exceso. Utiliza más crédito del límite autorizado.
8.2. COSTE DE UN PRESTAMOA INTERES FIJO.
El coste efectivo del préstamo será la tasa de actualización que iguale las entradas netas de fondos con las
salidas netas que se producen.
Form:
Para poder comparar préstamos se utiliza la TAE de k.
8.3. COSTE DE UN PRÉSTAMO A INTERES VARIABLE.
Dichos préstamos aparecen a final de los 70, una época marcada por la crisis, la subida de los tipos de
interés... Una solución a esta situación es ligar el coste de los activos a los pasivos, lo que se consigue con los
tipos de interés variable.
Form:
El interés de referencia puede ser:
• Interés del mercado interbancario. Mibor
• Intereses preferenciales para mejores clientes.
• Interés del mercado hipotecario:
−IRPH. Interés preferente que aplica los bancos en el mercado hipotecario.
−IRHC. Aplican las Cajas de Ahorro.
20
El spread se fija en el momento de la concesión y depende de varios factores:
• El tipo de préstamo. Personal, garantía real..
• Plazo de la operación. Mayor plazo, mayor incertidumbre y mayor spread.
• Solvencia del deudor.
• Coyuntura del mercado. En épocas de liquidez el spread es menor.
Como no conocemos los tipos de interés futuros hacemos una previsión para calcular el coste efectivo del
préstamo:
Form;
TEMA 9. OTRAS FORMAS DE FINANCIACION AJENA.
9.1. FINANCIACION ESPONTANEA.
Son recursos financieros que la empresa invierte en clientes o derechos de cobro, o financiación que obtiene
de sus proveedores u otros acreedores a corto plazo.
Cuentas a cobrar. Incluyen los derechos de cobro sobre terceros provengan de operaciones de tráfico,
financieras, ventas ajenas a la actividad normal, dividendos pasivos, efectos a cobrar...
La lucha por captar clientes lleva a las empresas a dar a los clientes facilidades de pago, desde el punto de
vista financiero supone una inversión que se ha de evaluar; el beneficio que se deriva de las cuentas a cobrar
es un aumento de las ventas, los costes son la gestión de cobro, perdidas por morosidad y el coste de
oportunidad de emplear esos recursos en otras cosas.
Existen tres formas de financiar las cuentas a cobrar:
1− Financiación de proveedores. Representan un porcentaje elevado del crédito a corto plazo utilizado por
las empresas. Son una fuente de financiación espontanea.
El saldo de la cuenta de proveedores fluctua con las ventas, si estas crecen también crece el saldo.
También se llama crédito comercial o de funcionamiento.
La posición crediticia neta es el saldo de clientes menos el saldo de proveedores. No se puede determinar a
priori si es mejor tener una posición positiva o negativa.
Modalidades de crédito de los proveedores:
−Pago anticipado:
. CBO. Pago anterior al embarque.
. COD.Pago posterior al embarque de mercancias pero anterior a la recepción por el comprador.
−Contacto comercial. La factura se paga en un plazo inferior a diez días. Se usa en productos perecederos.
−Términos ordinarios. Se establece un primer período de descuento y otro de vencimiento
−Facturación mensual. Las facturas hasta el 25 son pagadas el mes siguiente.
21
−Facturación estacional. Ventas estacionales. (juguetes).
−Facturación en cuenta abierta. Tarjeta de crédito.
−Crédito rotatorio. Puede escoger que parte de la factura paga.
−Consignación. No paga al proveedor hasta que no vende lo que le compró.
** Coste financiero de las cuentas de proveedores.
Los proveedores no suelen cargar costes financieros a los clientes, parece una financiación gratuita; sin
embargo la empresa proveedora ofrece descuentos que no aprovecha el cliente, aparece un coste de
oportunidad que hay que evaluar.
Formula:
2 − Financiación por entidades de crédito:
Existen varias modalidades de crédito bancario a corto plazo:
• Crédito prefinanciación. Se conceden a la espera que la empresa cobre un crédito oficial, que haya
una emisión de títulos valores, que se cobre una venta...
• Crédito de campaña y tesorería. Cubrir necesidades de efectivo. Se instrumenta en letras.
• Descuento comercial. Pone a disposición del cliente el importe de un efecto comercial antes de su
vencimiento.
• Descubierto en cta corriente.
** Coste financiero del crédito bancario:
−Balance de compensación. La entidad financiera exige a la empresa que inmovilice cierta cantidad de
recursos. Supone un encareciemiento del crédito.
Form:
−Intereses por adelantado.
−Descuento comercial.
• Financiación por los propios clientes.
Se puede repercutir a los clientes el coste de no cobrar al contado:
Cargar los costes fianancieros de la operación, ofrecer dto por pronto pago, ofrecer tarifas diferenciadas para
pago al contado y aplazado...
Las cuentas de clientes suponen una inversión financiera, su finalidad es promocionar las ventas. Hemos de
comparar los ingresos marginales y costes:
Ingreso marginal. Incremento de ventas multiplicado por el margen comercial.
Coste marginal. Incremento de saldo de clientes multiplicado por el coste medio ponderado del K.
22
Al evaluar a un cliente hay que tener en cuenta:
−Carácter. Honestidad...
−Capacidad. Situación financiera, que pueda pagar.
−Capital.Fondos propios que tiene por si no hay capacidad suficiente.
−Coyuntura. Entorno político y económico.
La empresa puede transferir el riesgo:
a−Factoring.
b−Seguros de riesgo. Póliza que cubre el riesgo de impago.
c−Factura pro−forma. No se expide la mercancia hasta cobrar el importe, se le envia al cliente una factura
pro−forma.
9.2. LEASING.
Forma de financiación de elementos de activo fijo que permite a la empresa disponer de ellos
adquiriendoselos a la empresa de leasing. Aparecen tres agentes:
1−La empresa que necesita cierto activo fijo.
2−La empresa de leasing que arrienda el elemento a la empresa.
3−El fabricante o proveedor,
Permite a la empresa disponer de determinados elementos de activo fijo sin financiarlos con fondos propios o
acudir al crédito.
Sale−and−lease−back. La empresa vende sus activos a valor de mercado y los adquiere a la empresa de
leasing.
Requisitos de empresa de leasing:
Incluir opción de compra.
Revestir forma de SA.
Capital desembolsado de al menos 100 millones. No se permiten aportaciones no dinerarias.
Objeto operaciones de arrendamiento financiero.
Inscrita en el registro especial del Ministerio de economía y Hacienda.
Las sociedades de leasing gozan de beneficios fiscales, exención de imp gral de trans patrimoniales y actos
jurídicos documentados.
Los contratos de leasing tienen una duración mínima de 2 años para bienes muebles y 10 para inmuebles.
23
Para el arrendatario las cuotas se consideran gasto fiscalmente deducible.
En el contrato debe especificarse si es leasing neto ( gastos, impuestos a cargo del usuario) o de
mantenimiento.
Al finalizar el contrato hay las siguientes alternativas:
−Rescindirlo y devolver el bien a la empresa.
−Prorrogar el contrato, reduciendo el alquiler, el equipo ya está amortizado fiscalmente.
−Ejercer la opción de compra.
**Leasing operativo. El arrendador es el distribuidor de los equipos, y se puede rebocar a voluntad del
arrendatario.
Ventajas:
−Alivio financiero para la empresa. Compra−−−−Alquiler.
−Las cuotas son gasto fiscalmente deducible del Imp de scdes.
−Efecto favorable pero engañoso sobre los ratios.
−Con cláusula de revocación, se traslada el riesgo de obsolescencia al arrendador.
Inconvenientes:
−Elevado coste. Amortización, intereses y gastos de administración.
−Determinados activos fijos no se encuentran en ninguna empresa de leasing.
−Se puede perder el valor residual del bien, que corresponde a la empresa arrendadora.
9.3. EL FACTORING.
Operación que consiste en la cesión en firme de un crédito comercial a corto plazo de su titular a una firma
especializada. Las sdes de factor ofrecen sus servicios a PYMES convirtiendo sus ventas a corto en ventas al
contado. Es similar a un dto comercial en casos determinados en que el factor no asume el riesgo del impago.
Servicios del Factor:
−Garantía de cobro 100%.
−Control y cobro de facturas.
−Investigación de clientes.
−Control de riesgos.
−Contabilidad de las ventas.
24
−Financiación de facturas, anticipando su importe.
El factoring aumenta la liquidez de las empresas, pero para ser rentable se ha de sacar el mayor provecho de la
liquidez.
**Coste del Factoring:
Comisiones. 1%−3% del volumen de negocio efectuado.
Intereses. 1% superior al dto de efectos.
9.4. SCDES DE GARANTIA RECIPROCA.
Otorgan avales o otras formas de garantía admitida en derecho a favor de sus socios. Para ello crean un fondo
de garantía con las aportaciones de los socios (pymes) que es administrado por el consejo de Admon de la
SGR.
El porcentaje mínimo a aportar es el 5% de la deuda garantizada, con la garantía de SGR, al pyme puede
conseguir mejores condiciones en los créditos, pero ha de tener en cuenta el coste de inmovilizar recursos, la
garantía, las comisiones de estudio de la operación...
Si no paga el socio, la SGR pagará por él, pudiendo luego reclamarle la deuda.
9.5. SCDES DE CAPITAL RIESGO.
Forma de financiación de pymes. Las SCR les inyectan capital en una proporción minoritaria y por un espacio
de tiempo relativamente corto ( 5 o 10 años).
Son SA cuyo objeto exclusivo es la promoción o fomento de scdes no financieras mediante participación
temporal en su capital.
Lo que buscan es obetener en un plazo corto un beneficio o plusvalua. Para la pyme es una forma barata de
obtener financiación. Las SCR evaluan muy bien en que empresas entran.
Seed financing o capital siembra. Se financia al empresario para elaborar un proyecto determinado.
Star−up financing o capital de demarraje. Permite al empresario pasar de la idea al prototipo.
Expansion financing.
TEMA 10.− FINANCIACION INTERNACIONAL I.
INTRODUCCIÓN.
Dentro de las operaciones financieras en divisas pueden distinguirse:
• Créditos Documentarios. Operaciones de financiación de comercio internacional a corto plazo. Implican al
exportador y al importador, y tratan de cubrir el período durante el cual las mercaderias están en camino.
El importador ordena al banco que pague al banco del exportador en cuanto reciba la documentación de
exportador que acredite que la mercadería ha sido enviada. Intervienen:
25
− Ordenante. Importador. −Beneficiario. Exportador.
• Banco ordenante. Asume el riesgo de la operación, banco del importador.
• Banco beneficiario. Banco del exportador.
• Prestamos y Créditos en divisas.
Pueden ser a tipo fijo o variable. Un aspecto fundamental es la divisa en que se denomina la operación, ya que
la variación de los tipos de cambio afecta al coste efectivo de la operación. El prestatario se beneficia de una
devaluación de la divisa y le perjudica una apreciación; introduce el riesgo cambiario, por ello interesa
denominar la operación en divisas estables. En los de interés variable además existe el riesgo de interés.
El tipo de interés de referencia suele ser el LIBOR.
10.1. PRESTAMOS Y CREDITOS EN DIVISAS A TIPO FIJO.
El coste efectivo previsto tiene en cuenta una previsión de los tipos de cambio en el futuro.
Es la tasa de actualización que iguala el contravalor en pesetas de las entradas netas de fondos y el contravalor
en pesetas de las salidas netas de fondos que origina la operación.
Form. 1:
Aparece un nuevo término:
Refleja las plusvalias y minusvalias originadas como consecuencia de las variaciones en el tipo de cambio.
Si la divisa se aprecia, el principal a devolver aumenta pero esta pérdida es fiscalmente deducible para la
empresa ( reduce las salidas de fondos ). Si la divisa se deprecia la deuda disminuye, pero el beneficio se
grava al 35% y supone una salida de fondos adicional para la empresa.
10.2. PRESTAMOS Y CREDITOS EN DIVISAS A TIPO VARIABLE.
El tipo de interés se calcula:
Como referencia se suele tomar el LIBOR ( indice en el mercado interbancario de Londres para un depósito
en una divis determinada a un plazo determinado), o un tipo prefencial medio de una serie de bancos.
El coste efectivo previsto:
Form 2:
10.3. INSTITUCIONES FINANCIERAS DE UN EUROCREDITO.
Eurocredito. Préstamo o crédito concedido por un banco o grupo de bancos de origen nacional o extranjero en
divisas. Los importes financiados son muy elevados.
• Banco Director. Entidad financiera que organiza la operación.
• Bancos participantes. Comparten el riesgo con el banco director. Se crea un sindicato bancario.
• Banco agente. Se encarga de cobrar los intereses y recibir el principal. Puede ser el Dir o los Partic.
• Bancos Referencia. Si es a tipo variable, se pueden tomar como referencia el tipo preferencial de una
serie de bancos.
26
10.4. COSTE DE UN EUROCREDITO.
No es mas que un prestamo en divisas, se tomas formulas de 10.1 y 10.2.
10.5. RENDIMIENTO DE UN EUROCREDITO.
Lo obtienen las entidades de crédito a partir de dos elementos:
• Comisiones
• Spread o diferencial de intereses.
El spread depende de muchos factores, plazo, garantias.
Nota.−Los prestamos en divisas no ponen ningun limite a las comisiones, no estan sometidas a retencion por
parte del Banco de España.
TEMA 11.− FIANCIACION INTERNACIONAL II.
11.1. EUROBONOS Y EUROBLIGACIONES.
Los eurobonos y eurobligaciones son títulos de renta fija emitidos por una empresa privada o entidad pública
en mercados de capitales de diferentes paises, normalmente en monedas distintas a la de la empresa o entidad
prestataria. Los importes son muy elevados, por lo que suelen estar garantizados.
El factor que ayuda a su colocación es que pueden cotizar en mercados secundarios, en las bolsas, da liquidez
a los títulos.
Factores a tener en cuenta:
− Moneda estable, para no soportar un riesgo de cambio.
• Mercados con capacidad de absorción, que existan muchos agentes.
• Tipo fijo o vble.
• Plazo.
• Forma y momento de amortización.
• Precio de emisión, primas...
• Valor nominal del título.
• Gastos de emisión.
• Periodicidad de pago de intereses.
• Evolución prevista de tc.
11.2. INSTITUCIONES FINANCIERAS EN UNA EUROEMISION.
Las empresas suelen buscar instituciones que a cambio de comisiones ayuden a la colocación:
−Banco Director. Negocia con el emisor y busca quien suscriba la emisión.
−Bancos Underwriters. Suscriben la emisión para colocarla entre sus inversores directos o a otros bancos
menores ( dealer ).
−Bancos Dealer. Tomas la colocación de Under.. y la colocan entre sus clientes.
27
11.3. MODALIDADES DE EMISION:
Existen muchos tipos:
−Interes fijo − Vble −Convertibles −Con Warrant
−Cupon cero. −Opción de cobrar en divisa diferente en que se denomina la deuda.
...
Anexo: Eurobonos Emisiones internacionales de bonos
−Moneda dif y varios mercados −Moneda dif pero se coloca en un solo mcdo.
−No tienen legislación especif −Se someten a la legisl del país donde se emiten.
TEMA 12.− LA GESTION DEL RIESGO.
12.1. EXPOSICION AL RIESGO Y RIESGO DE CAMBIO.
Exposición al riesgo de cambio. Se refiere a la incertidumbre respecto al valor de unas masas patrimoniales o
de unos flujos esperados que están denominados en moneda extranjera. Existen 3 modalidades:
• Exposición a la conversión. Son cambios contables debido a la diferencia de tc al inicio del contrato de
débito o crédito y el cierre del ejercicio.
• Exposición de transacción. Aparece al cancelar transacciones pendientes, el valro difiere dependiendo de la
fecha que se realice.
• Exposición económica. Si alguno de los cash−flow de la empresa estan denominados en divisas al variar tc
varia el valor de la empresa.
12.2. COBERTURA CON INSTRUMENTOS INTERNOS.
Con instrumentos controlables por la empresa. No suele tener costes importantes.
• Acuerdos para compartir riesgos. Empresas con riesgo de cambio que mantienen una relación
continuada, acuerdan repartir beneficios. Para uno será menor Bº y para otro menor perdida.
• Listas de precios y scandallos con criterios anticipados. Al elaborar las listas prevee cual será la el tc
del futuro.
• Matching. (cobertura natural). Buscar que los vencimientos de pagos y cobros en la misma moneda
conicidan, para que sea total han de coincidir los importes.
• Anticipos y retrasos. ( leads y lags). El país con moneda débil ( devaluará ) trata de adelantar los
pagos y retrasar los cobros en divisas. El país con moneda con riesgo de apreciación hará lo contrario.
12.3. COBERTURA CON INSTRUMENTOS EXTERNOS.
No son controlables por la empresa y tienen mayores costes.
• Selección de moneda o unidad de cuenta óptima en la facturación. Se denominan los cobros en
monedas fuertes y los pagos en monedas débiles.
• Compra−venta de divisas a plazos. Existen dos mercados de divisas, Spot ( dia a dia ) y el Forward (
precio de la divisa en un momento futuro). El coste del forward es la diferencia con el Spot.
28
Formula:
• Endeudamiento en divisas. Hemos de pagar en divisas en el futuro, pedimos un prestamo en ptas lo
convertimos a divisas y lo mantenemos en el banco hasta la fecha, así cubrimos el riesgo. Si la
empresa ha de pagar pedirá un prestamo en divisas, lo transforma en ptas y los deposita, en el
vencimiento pagará el crédito con el cobro de las divisas.
• Seguros de cambio de cias de seguros. CESCE
• Cuentas en divisas para residentes.
• Factoring. Gestión de un tercero de los derechos de cobro sobre una serie de clientes a un precio
establecido. Ahorra la gestión de cobro, obtiene liquidez y no asume riesgo de cambio.
• Swap de divisas.
TEMA 13.− FUTUROS.
Un contrato de futuros es un acuerdo entre dos partes por el cual los contratantes se comprometen a entregar
un determinado producto especificado en cualidad y calidad en una fecha futura previamente fijada y a un
precio acordado en contrato. También se llama contrato a plazo.
Los futuro hacen eliminar el riesgo de variación de los precios.
Los contratos de futuros están estandarizados, existe una institución que regula el mercado de futuros,
establece cantidades, calidad, formas de pago...
Cuando el contrato de futuro no está estandarizado se llama forward, las condiciones las establecen comprador
y vendedor. Los futuros se negocian en mercados organizados y los forwards no, se negocian en los llamados
OTC ( over the counter).
13.1. TIPOS DE FUTUROS.
• No financieros (commodities). Se refieren a productos, mercancias..
• Financieros:
• Sobre el tipo de interés.
• Sobre renta variable. ( en España no existen)
• Sobre renta fija.
• Sobre divisas.( en España no existen). Pero si puedo hacer forward en divisas.
• LIQUIDACION DE FUTUROS.
Existen dos formas:
• Entrega física. Prácticamente no se usa.
• Por diferencias. ( cash−delivery ). En la compra−venta de un futuro siempre se produce un bª o
perdida, el que obtiene la pérdida entrega a la otra parte el bº.
Los futuros cada dia cambian de precio, los nuevos contratos hacen variar el precio, pero no afecta a los
futuros que ya tienen el precio pactado. Cuando el precio del contado ( vto ) es mayor al del futuro, el
comprador gana, y viceversa.
13.3 .− UTILIZACION DE LOS FUTUROS:
• ESPECULACION. Creer en una tendencia del mercado y operar para ganar dinero.
29
Gráfico:
Los especuladores compraran futuros cuando crean que el precio al vto es superior al Precio fijado en el
futuro; y venderá el futuro cuando crea que el precio al vto será inferior al precio fijado en el contrato de
futuro.
• ARBITRAJE.
Consiste en efectuar dos operaciones de signo contrario en dos mercados diferentes para obtener un bº sin
riesgo. Se hace en el mercado de futuros y en el del contado. Compro futuro y pido prestamo al banco para
comprar el activo en t=0.
• COBERTURA. Consite en utilizar el mercado de futuros para eliminar el riesgo que tenemos en el mercado
al contado o mercado real.
En el mercado de futuros hay que adoptar la estrategia que te hace ganar cuando al contado pierdes.
Cuando soy tenedor de una acción, la manera de cubrirme es vender futuros sobre la acción ( tanto si el precio
sube como si baja). En realidad esto no ocurre, si todo el mundo cree que las acciones van a bajar nadie
compraría forward, comprarían acciones a plazo a un precio mas bajo.
OPEN−INTEREST.
Es el nº de contratos para los que no se ha cerrado la posición.
Ejemplo: Compro un futuro a Pf 120, al dia siguiente empiezan a bajar hasta Pf 110. He de cerrar mi posición,
venderé futuros a 110, y si continua bajando perderé por un lado pero ganaré por otro.
Ppio DE CONVERGENCIA. El día del vto del contrato de futuos, el precio del futuro coincide con el precio
del contado.
Form pag 89
13.4. MERCADOS DE FUTUROS.
Existe una cámara de compensación ( clearing house).
Los compradores no se relacionan directamente con los vendedores, sino a traves de la cámara; el comprador
no sabe quien es el vendedor. La cámara garantiza el cobro de los beneficios, cosa que no ocurre con los
Forwards.
La Cámara no tiene posibilidad de quiebra por:
−Márgenes.
−Liquidación diaria de pérdidas y ganancias.
La cámara obliga a comprador y vendedor a depositar una garantía entre el 3 y 10 % de la operación.
Ej: Comprador y vendedor aportan 10 de margen. El dia 1 el comprador gana 2, se le pone en cta y hace que
el vendedor ponga 2 mas.
30
13.5. FUTUROS EN EL MCDO ESPAÑOL.
• Sobre el Ibex35.
Activo subyacente: Ibex 35 ( multiplicador: 100 ptas)
Vto: tercer viernes de cada mes.
Fluctuación máxima: no tiene
• Futuros sobre renta fija.
Bono nacional a 3 años y a 10 años. Valor nominal de 10.000.000
El precio del futuro se da en porcentajes. La cotización puede ser como mucho la centésima.
Una variación de 1 % es 100.000 ptas.
Fluctuación mínima: 0,01%−−−1.000 ptas
Fluctuación máxima: 2%−−−−−200.000 ptas
Pto Básico o Tick−−−0,01 % o sea 1.000 ptas
Vtos: Marzo−Junio−Septiembre...
Existen los entregables: El comprador y vendedor pueden pedir al vto los bonos, si no hay pueden coger otros
bonos reales equivalentes.
• Futuros sobre tipo de interes a cp.
S/ MIBOR 90
S/ MIBOR 360
El precio del futuro se establece como 100− i inplicito.
Activo subyacente: Interés de un depósito interbancario que se constituye hipoteticamente el dia del vto del
contrato y que tiene una duración de 90 o 360 dias.
Nominal: 10.000.000
Vtos; Marzo−Junio−Sept−diciembre
Fluctuación mínima: 0,01%
Fluctuación máxima diaria: 40 ptos básicos.
Pto básico: 90−−−250 ptas
360−−−1.000 ptas.
31
RATIO DE COBERTURA.
Hace referencia a cuantos contratos he de comprar para poder cubrirme.
EJ:
Tengo 12.700.000 ptas en acciones y futuro s/ ibex 35 ( 3523 ptas). Para cubrirme vendo futuros, cuantos?
12.700.000/ 3523x 100 = 36 contratos
Es preciso contratar el futuro cuyo activo subyacente más se parezca al activo que en realidad me afecta.
La fórmula corregida queda:
Formula:
Para calcular RC:
• Factor de conversión. Caso de futuros sobre bonos, los da el propio mercado.
• Valor de producto básico.
Formula:
TEMA 14.− OPCIONES FINANCIERAS.
CONCEPTO: Contrato entre dos partes por el cual una de ellas adquiere sobre la otra el derecho, pero no la
obligación de comprarle o de venderle una cantidad determinada de un activo a un cierto precio en un
momento futuro.
Existen dos tipos: − Opción de Compra− Call
− Opción de Venta− Put
Dado que el comprador de la opción tiene el dcho de ejercer la opción, solo la ejercerá cuando le convenga. El
vendedor está obligado a cumplir el contrato, tanto si le conviene como si no, por ello el comprador le pagará
una prima en el momento de la emisión de la opción. Esta prima constituye el precio de la opción. Caso de
ejercer la opción se efectuará la compra o vta del activo subyacente al precio convenido ( precio de ejercicio).
En el mcdo de opciones existen cuatro tipo de transacciones:
• Comprar opción de compra. ( long call ).
• Comprar opción de vta. ( long put).
• Vender una opción de compra ( short call).
• Vender opción de vta. ( Short put).
Tanto en compras como en vtas, se basan en espectativas sobre la evolución del precio del activo subyacente.
Riesgo. El vendedor de una opción incurre en un riesgo de pérdida ilimitado, el comprador en cambio limita
su perdida a la cuantía de la prima. Cotrariamente las espectativas de ganancias serán ilimitadas para el
comprador y limitadas para el vendedor.
Decisiones del comprador:
32
Ps− precio mcdo hoy
PE− precio ejercicio pactado
Ps>PE Ps<PE
Op Compra call ejerce no ejerce
Op venta put no ejerce ejerce
Si un comprador de una opción la quiere cancelar, la tendrá que vender.
Si el vendedor la quiere cancelar tendra que adquirir una de iguales características, identico vto y PE.
TIPOS DE OPCIONES:
S/ CONFIGURACION:
Call/Put
S/ PERIODO
Americanas− Pueden ejercitarse en caulquier momento anterior al vto.
Europeas− Solo se pueden ejercitar al vto.
S/ ACTIVO SUBYACENTE:
• Sobre acciones. No son emitidas por la empresa y no significan mayor liquidez, se negocian en mcdos
derivados.
• Sobre divisas.
• Sobre tipos de interes.
• Sobre indices bursatiles.
S/ TIPO DE ENTREGA.
• Entrega física o cast.
• Opciones sobre futuros. No implica entrega.
S/ MODALIDAD DEL MCDO DONDE SE NEGOCIAN.
Negociadas en mcdos organizados.
En mcdos no organizados.
ESTRATEGIAS BASICAS:
• Compra de una opción de compra. Long Call.
Anticipa un alza del precio del As. Las posibilidades de ganancia son ilimitadas y las pérdidas se limitan a la
prima pagada.
33
Grafico:
• Compra de una opción de venta. Long Put.
Anticipa la baja de el precio de As.
Gráfico:
• Venta de una opción de compra. Short Call.
Responde al objetivo de realización de un Bº en el mercado del As, estable o bajista, cuando no se tiene el As.
La perdida puede ser ilimitada pero la ganancia es limitada ( la prima cobrada).
• Venta de una opción de venta. Short Put.
Realización de un Bº en un mcdo estable o moderadamente alcista, cuando no se posee el As.
Factores determinantes de la prima.
PE o strike price. Precio establecido en el contrato, debe conpararse con el P As el día de la negociación de
la opción.
−At money. =
−In the money. PE > Ps
−Out the money. PE<Ps
Valor intrinseco= Pe−Ps
Vto del contrato.
Mas largo − mas elevada la prima
Volatilidad del As.
Mas vol−−Mas prima
Tipo de interés de mcdo.
Call Incrementa el interés −−incrementa el valor del call
Put Incrementa el int−−−−Disminuye el valor del put.
Oferta y demanda del mercado de opciones.
TEMA 15.− LA VALORACION DE LAS OPCIONES.
15.1. PARIDAD OPCION CALL / OPCION PUT.
Cuando hablamos de la valoración de la opción nos referimos a el valor de la prima de la opción.
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La paridad pretende ilustrar la relación entre el valor de un call y el de un put.
15.2. VALOR DE LA OPCION.
Hemos de distinguir el valor teórico y el de mercado. En los futuros ambos valores coniciden pero en las
opciones no.
• Valor teórico. En la valoración de la prima se distinguen dos componentes:
• Valor intrinseco. Es el beneficio inmediato que el comprador de la opción obtendría si la ejerciera de
forma inmediata
Call− VI= Ps−Pe
Put− VI= Pe−Ps
• Valor temporal a tiempo. El valor de la opción en el mcdo debería ser igual al VI, pero suele haber
una diferencia, es el llamado valor temporal ( consecuencia de las expectativas de los inversores en
opciones).
El valor temporal recoge todo aquello que puede afectar a las espectativas de los inversores, los componentes
mas importantes son:
• Vencimiento. Cuanto más largo sea el plazo más posibilidades de ejercer la opción habrá, más elevado será
el VT.
• Diferencia Pe y Pas.
Call− PAs<Pe VT será mínimo.
Put− PAs>Pe VT será mínimo.
Cuanto más se aproximen los precios mayor VT.
• Volatilidad del As. Cuanto más volatil sea As més elevada será la incertidumbre y más elevado será el VT.
15.3. UMBRAL DE RENTABILIDAD DE UNA OPCION.
• Call.
El comprador ejercerá si Pmcdo As > Pe.
El umbral o punto muerto a partir del cual el comprador empieza a obtener Bº neto es:
• Put.
El comprador ejercerá si Pe > PAs.
El umbral de rentabilidad será:
15.4. MEDIDAS DE VARIACION DEL VALOR DE UNA OPCION.
Existen 3 coeficientes:
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• Delta. Mide la variación del valor de la opción en relación a la variación del valor de mcdo del As.
Call− Siempre > 0, entre 0 y 1.
Put− <0
• indica la proporción de As que debe tener en su poder el emisor de una opción para estar cubierto. Si
varia el p varia la cobertura.
• Theta. Variación del valor de la opción respecto al tiempo de vida que le queda hasta su vencimiento. Mas
cerca de vto mayor valor de theta.
• Vega. Variación del valro de la opción respecto a la volatilidad. Vega será mayor cuanto mayor sea el plazo
hasta el vto, y será = 0 en el vto.
TEMA 16.− GESTION DE LAS OPCIONES.
ESTRATEGIAS DE COBERTURA.
Tiene por objeto la protección del riesgo de pérdida derivado de una posición en un activo o pasivo financiero
determinado mediante la posición en opciones sobre el mismo; de forma que las posible pérdidas de una
posición se compensen con las ganancias de la otra.
• Estrategias simples:
− Venta Put sintético. Cobertura del As con la emisión de una opción sobre el mismo activo.
• Compra Call sintético. Cobertura del As con la compra de una opción sobre el mismo activo.
• Estrategias complejas:
Son combinaciones de estrategias básicas.
• Spreads ( = As, Dif Pe, Dif Vto). Combinaciones de opciones del mismo tipo asociadas al mismo activo, a
diferentes precios de ejercicio o con diferentes vencimientos, o ambas cosas.
−Verticales. Pe distintos −Horizontales. Vtos distintos.
a.1− Spread alcista ( Bull spread). Combinar la compra de una opción a un Pe bajo con la reventa de una
opción con el mismo vto a un Pe más elevado.
Si las espectativas al alza se cumplen el inversor obtendrá ganancias.
Graf
a.2− Spread bajista ( Bear Spread). Compra de una opción a Pe alto y la venta de una opción con el mismo vto
a Pe más bajo. Si las espectativas más bajas se cumplen obtendrá ganancias.
Graf:
• Stradoles ( = As, Pe, Vto). Compra o venta simultanea de Oc y OV sobre el mismo As. Es la estrategia
adecuada cunado hay incertidumbre.
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−Straddle Superior. Venta de OC y OV sobre el mismo As con igual Vto y Pe.
Graf:
−Straddle Inferior. Compra Oc y Ov sobre el mismo As con el mismo Pe y Vto.
Graf:
• Strangle.( Dif Pe y = vto). Combinación de opciones que trata de anticipar la estabilidad del mercado
−Superior. Vta de Oc y Ov con Pe distintos y con el mismo vto.
Oc con Pe alto
Ov con Pe bajo
−Inferior. Compra Oc y Ov con el mismo vto pero con Dif Pe.
Call − Pe alto
Put− Pe bajo
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