Ara3T11

Reporte de Análisis y Estrategia Bursátil
Resultados 3T11
Ara
Octubre 21, 2011
Mantener
La decepción anticipada
Precio Objetivo - 2012
P$5.70
Resultados en línea con la guía…de hace una semana
Ara presentó un reporte al 3T11 que se encuentra en el rango alto de su
estimación preliminar anunciada sólo una semana atrás, aunque a pesar de
la anticipación, en términos absolutos no hay atenuantes y a fin de cuentas
se trata de un resultado francamente débil y decepcionante. La empresa ha
reportado una caída de 20% en ingresos y de 33% en EBITDA, que se
ubican en P$1,555m y P$233m, respectivamente, en tanto que la utilidad
neta se desploma 47% a P$105m a pesar de que los ingresos financieros
compensan un poco la debilidad operativa.
Desempeño operativo abismalmente débil
El reporte de Ara es afectado por la disminución de ingresos que genera
una titulación que se reduce 28% en términos de unidades, mismas que
siguen la tendencia ya vista en el 2T, aunque llevada al extremo en esta
ocasión, y por lo pronto sin una explicación al respecto—Permisos?
Hipotecas? Lluvia? Maduración de proyectos? Las unidades tipo económico y
progresivo son las que más graves reducciones presentan, mientras que las
viviendas tipo medio son las únicas que presentan avances A/A. Este
cambio en la mezcla de ventas genera un avance importante en el precio
promedio (+17% a P$459k), aunque en realidad los precios en cada nicho
arrojan variaciones no muy alejadas de la inflación. Los ingresos como
constructor y de otros negocios (terrenos y espacios comerciales) son
notablemente bajos en este periodo, y por supuesto no alivian el pésimo
desempeño del negocio central.
Dilución en rentabilidad operativa
Mientras que la reducción en ingresos y la asignación de costos en base a
las nuevas normas contables permiten un movimiento similar en ambos
renglones, manteniendo por ende un margen bruto relativamente estable,
no es así en el frente de gastos de operación, que incluyen gastos de venta,
administración y generales, es decir, casi todo el componente fijo. En
consecuencia este renglón no ha podido ser abatido y de hecho crece 3%
A/A, con lo que aumento su incidencia notablemente y genera una dilución
de 4.7pp en el margen operativo, y de 2.9pp en el margen EBITDA.
Carlos Hermosillo Bernal
[email protected]
RECOMENDACIÓN (Ver contraportada)
Emisora
IPyC
Precio Actual
Precio Objetivo ‘11
Var % (Nominal)
Diferencia vs IPyC
3.64
5.70
56.5%
40.9%
OTROS INDICADORES
Indicadores
52 semanas max/min
Cap. de Mdo (US$ mn)
Free Float
FV/Ebitda (2011e)
Apalancamiento actual
Crec. Nom. Ebitda (%) ‘12e
Margen EBITDA (%) ‘12e
35,020.74
40,500.00
15.6%
21/10/11
7.94 / 3.64
US$348m
58%
3.9x
0.3x
11.0%
20.7%
** Deuda Neta / Ebitda U12m
SELECCIÓN (¿Cuál?) / 8 Criterios Fund.
Perspectiva del Sector
Perspectiva Individual
Mercado (Exportaciones)
Estructura Financiera
Valuación
Bursatilidad
Rentabilidad
Otros
Neutral
Negativo
Negativo
Positivo
Positivo
Negativo
Positivo
Neutral
Pero las finanzas no son tema
Como era anticipado, Ara presenta una generación de FCF positiva por
P$203m, pero ello es resultado prácticamente en su totalidad de la
recuperación de cuentas por cobrar que se habían rezagado durante el
primer semestre del año, y no de una mejora en el ciclo de capital básico.
De hecho el ciclo empeora al aumentar el componente de inventarios 3%, a
pesar de la menor titulación. No obstante, la posición financiera permanece
como la más sólida en el sector, con un apalancamiento neto de sólo 0.2x,
así como un balance a favor en los intereses netos.
DISTRIBUCIÓN (¿Cómo?) vs. IPyC
Estrategia
En IPyC
Condición
0.00%
0.15%
MOMENTO (¿Cuándo?)
Tendencia
Ara *
IPyC
Baja
Alza
Revisamos estimaciones y establecemos PO 2012: P$5.70
Tras incorporar los resultados al 3T11 en nuestro modelo de valuación
hemos ajustado nuestras estimaciones y estamos asumiendo múltiplos a
pagar que implican descuentos importantes respecto a sus similares a la
hora de construir nuestro precio objetivo. Tras este ejercicio reducimos
nuestro precio objetivo 2011 a P$4.3 y establecemos un objetivo 2012 de
P$5.7 (VE/EBITDA 4.5x, P/U 8.5x y P/VL 0.6x), y a pesar de que el
rendimiento
potencial
es
sumamente
interesante,
repetimos
la
recomendación de MANTENER ya que el riesgo que esperamos que el
mercado asuma tras un par de trimestres decepcionantes y una falta de
explicaciones convincentes al respecto.
www.ixe.com.mx
www.banorte.com
Subponderar
Prom. Móvil
30 días
10 días
Análisis y Estrategia
Resultados 3T11
Más Detalles
A continuación presentamos los principales rubros de los resultados de Ara, en contraste a la
expectativa original que teníamos, antes de la guía trimestral.
ARA – Resultados 3T11 (cifras nominales en millones de pesos)
Concepto
3T11e
3T10
Var %
3T11e
Var. % vs e
Ventas
1,555
1,934
-19.61%
1,995
-22.08%
Utilidad de Operación
164
296
-44.54%
307
-46.51%
Ebitda
233
346
-32.65%
366
-36.30%
Utilidad Neta
105
200
-47.29%
199
-47.27%
Margen Operativo
10.57%
15.33%
15.40%
Margen Ebitda
14.99%
17.89%
18.34%
0.081
0.153
0.153
Márgenes
UPA
Fuente: Banorte-Ixe Casa de Bolsa
ARA—Desglose Operativo
3T10
4T10
1T11
2T11
3T11
A/A
T/T
Ingresos (P$ m)
Progresiva
Interés Social
Medio
Residencial
Constructor
Otros
Unidades
Progresiva
Interés Social
Medio
Residencial
Constructor
Precio Total
Progresiva
Interés Social
Medio
Residencial
Constructor
1,933.9
351.2
538.5
508.5
263.6
137.4
134.5
4,593
1,376
1,509
900
161
647
391.7
255.2
356.9
565.0
1,637.3
212.4
1,965.4
484.1
497.7
526.7
252.4
165.3
35.8
4,955
1,884
1,363
940
137
631
388.7
257.0
365.2
560.3
1,842.3
262.0
1,682.5
397.5
469.5
490.1
232.0
75.7
17.7
3,924
1,532
1,260
845
133
154
424.3
259.5
372.6
580.0
1,744.4
491.6
1,921.7
438.6
546.9
607.0
255.4
0.0
73.7
4,387
1,700
1,453
1,077
157
0
421.2
258.0
376.4
563.6
1,626.8
0.0
1,554.6
264.9
418.7
597.6
239.5
0.0
33.9
3,314
1,008
1,158
1,002
146
0
458.9
262.8
361.6
596.4
1,640.4
0.0
-20%
-25%
-22%
18%
-9%
-100%
-75%
-28%
-27%
-23%
11%
-9%
-100%
17%
3%
1%
6%
0%
-100%
-19%
-40%
-23%
-2%
-6%
N.C.
-54%
-24%
-41%
-20%
-7%
-7%
N.C.
9%
2%
-4%
6%
1%
N.C.
22.7
26.9
346.1
17.9%
-8.2%
35.0
44.0
369.1
18.8%
-0.3%
29.0
44.6
341.4
20.3%
5.2%
22.0
54.9
397.3
20.7%
13.8%
26.2
42.5
233.1
15.0%
-32.7%
15%
58%
-33%
19%
-23%
-41%
Depreciación
RIF capitalizado
EBITDA
Margen EBITDA
Crecimiento (A/A)
Fuente: Ara, Banorte-Ixe.
2
Análisis y Estrategia
Resultados 2T11
ARA
2010
3
2011
2
2011
3
3-11/3-10 3-11/2-11
Estado de Resultados
Ventas
Costo de Ventas
Margen Bruto
Gastos de Operación
Utilidad Operativa
Margen Operativo
EBITDA
Margen EBITDA
1,933,877
1,345,353
30.4%
292,105
296,419
15.3%
346,057
17.9%
-8%
-14%
1,554,617
1,088,796
30.0%
301,427
164,394
10.6%
233,067
15.0%
-20%
-19%
-19%
-17%
3%
-45%
5%
-49%
-33%
-41%
Costo Financiero
Intereses Pagados
Intereses Ganados
Utilidad Cambiaria
Otros ingresos
-12,174
29,578
18,023
-619
-9,561
64%
59%
79%
-157%
-34%
-716
19,521
19,602
-797
-7,821
-133%
50%
46%
-146%
-47%
15,499
14,956
13,571
16,884
-9,167
n.m.
-49%
-25%
n.m.
-4%
n.m.
-23%
-31%
n.m.
17%
Utilidad antes de impuestos
Impuesto Pagado
Impuesto Diferido
280,878
86,131
-5,578
-13%
-28%
-73%
320,540
80,061
18,448
12%
-42%
-135%
184,518
21,807
57,073
-34%
-75%
n.m.
-42%
-73%
n.m.
Utilidad Consolidada
Participación Minoritaria
Utilidad Neta Mayoritaria
Margen Neto
200,325
781
199,544
10.3%
-10%
-21%
-10%
222,031
854
221,177
11.5%
11%
-2%
11%
105,638
457
105,181
6.8%
-47%
-41%
-47%
-52%
-46%
-52%
Activo Total
14,528,480
Activo Circulante
13,759,045
Disponible
1,544,623
Cuentas por Cobrar (clientes)
867,710
Inventarios
10,151,964
Pasivo Total
5,850,623
Pasivo Circulante
2,082,748
Capital Consolidado
8,677,857
Minoritario
43,970
Mayoritario
8,633,887
0%
1%
42%
-2%
-5%
2%
-24%
0%
10%
-1%
15,931,095
15,259,976
1,217,697
996,861
11,771,438
6,802,796
2,718,339
9,128,299
46,874
9,081,425
13%
14%
-6%
34%
15%
21%
12%
8%
18%
8%
16,132,950
15,525,527
1,213,871
837,528
12,157,551
6,891,550
2,874,840
9,241,400
47,916
9,193,484
11%
13%
-21%
-3%
20%
18%
38%
6%
9%
6%
1%
2%
0%
-16%
3%
1%
6%
1%
2%
1%
Pasivo con Costo
Corto Plazo
Largo Plazo
Deuda Neta
21%
-23%
65%
0%
3,305,329
1,350,208
1,955,121
2,087,632
70%
88%
59%
217%
3,142,675
1,319,587
1,823,088
1,928,804
19%
56%
2%
76%
-5%
-2%
-7%
-8%
47%
-13%
-8%
1,921,669
1,313,983
31.6%
287,293
320,393
16.7%
397,293
20.7%
4%
3%
1%
9%
14%
Balance
2,641,608
848,070
1,793,538
1,096,985
Fuente: ARA, BMV, estimaciones Banorte-Ixe
3
Análisis y Estrategia
Resultados 3T11
Certificación de los Analistas.
Nosotros, René Gerardo Pimentel Ibarrola, Delia María Paredes Mier, María Dolores Palacios Norma, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro
Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Manuel Jiménez Zaldívar, Miguel Angel Aguayo
Negrete, Carlos Hermosillo Bernal, Marisol Huerta Mondragón, Rodrigo Heredia Matarazzo, Raquel Moscoso Armendáriz, Idalia Yanira Céspedes Jaén,
José Itzamna Espitia Hernández, Héctor Gustavo Castañeda Burgos, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís y Luciana Gallardo
Lomelí, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o
empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni
recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en
acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo,
los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la
utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con
valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte, Casa de
Bolsa Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del las Casas de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica
alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen,
entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que
hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa
de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Casa de Bolsa Banorte y Casa de Bolsa Ixe, han obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la
banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte: CEMEX, GEO, SARE e ICA.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca
de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente,
en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o más de su cartera de
valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: AMX y NAFTRAC.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo
Financiero Banorte, funge con alguno de dichos caracteres de acuerdo al Art.2 Fr.XIX de la Ley del Mercado de Valores en las emisoras que pueden ser objeto de
análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método
que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme al Art. 188 Fr.II. de la Ley del Mercado de Valores. No se puede dar garantía alguna de que se vayan
a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte y Casa de Bolsa Ixe, ya que esto depende de una gran
cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las
tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra
de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de
su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están
sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a
comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte,Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte
y sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser
fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe,
Grupo Financiero Banorte.
4
Análisis y Estrategia
Resultados 3T11
Directorio de Análisis
Director General de Desarrollo de Negocio y
Análisis
[email protected]
Delia Paredes
Directora Ejecutiva Analisis y Estrategia
[email protected]
(55) 5268 - 1694
Katia Goya
Subdirector Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 1821
Alejandro Padilla
Subdirector Estrategia Gubernamental
[email protected]
(55) 1103 - 4043
Dolores Palacios
Subdirector de Gestión
[email protected]
(55) 5268 - 4603
Juan Carlos Alderete
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
[email protected]
(55) 1103 - 4046
Alejandro Cervantes
Gerente Economía Nacional
[email protected]
(55) 1670 - 2972
Julia Baca
Gerente Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 2221
Livia Honsel
Gerente Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 1883
Miguel Calvo
Gerente de Análisis (Edición)
[email protected]
(55) 1670 - 2220
Francisco Rivero
Analista
[email protected]
(55) 1103 - 4000 x 2612
Lourdes Calvo
Analista (Edición)
[email protected]
(55) 1103 - 4000 x 2611
Raquel Vázquez
Asistente Dirección de Análisis y Estrategia
[email protected]
(55) 1670 - 2967
Carlos Hermosillo
Subdirector—Cemento / Vivienda
[email protected]
(55) 5268 - 9924
Manuel Jiménez
Subdirector—Telecomunicaciones / Medios
[email protected]
(55) 5004 - 1275
Astianax Cuanalo
Subdirector Sistemas
[email protected]
(55) 5268 - 9967
Marisol Huerta
Alimentos / Bebidas
[email protected]
(55) 5268 - 9927
Rodrigo Heredia
Siderúrgico / Minero
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48029
Raquel Moscoso
Comercio / Químico
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48028
Idalia Yanira Céspedes
Construcción
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48227
José Itzamna Espitia
Aeropuertos
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48066
Daniel Sánchez
Edición Bursátil
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48374
René Pimentel Ibarrola
(55) 5268 - 9004
Análisis Económico
Análisis Bursátil
Análisis Deuda Corporativa
Miguel Angel Aguayo
Subdirector de Análisis de Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5268 - 9804
Tania Abdul Massih
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5004 - 1405
Hugo Armando Gómez Solís
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5004 - 1340
Héctor Gustavo Castañeda
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5268 - 9937
Luciana Gallardo Lomelí
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5268 – 9931
Marcos Ramírez
Director General Banca Mayorista
[email protected]
(55) 5268 - 1659
Enrique Castillo
Director General Banca Mayorista
[email protected]
(55) 5268 - 9902
Luis Pietrini
Director General Banca Patrimonial
[email protected]
(55) 5004 - 1453
Patricio Rodríguez
Director General Banca Privada y
Gestión de Activos
[email protected]
(55) 5268 - 9987
Armando Rodal
Director General Corporativo y Empresas
[email protected]
(81) 8319 - 6895
Víctor Roldán
Director General Banca Corporativa
Transaccional
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Carlos Martínez
Director General Banca de Gobierno
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Banca Mayorista
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