Urbi3T09

REPORTE TRIMESTRAL
Alfonso Salazar Herrera
(55) 5268 - 1690
[email protected]
3T09
Urbi Desarrollos (URBI)
COMPRA
Un mejor futuro en 2010
Los resultados del tercer trimestre estuvieron por debajo
de lo esperado. No obstante, hubo puntos destacables como
el alto margen EBITDA alcanzado.
La compañía mantuvo su guía de ingresos y generación de
flujo para el año.
Creemos que URBI es una acción atractiva a mediano plazo.
Introducimos un precio objetivo 2010 de Ps32.00 y
cambiamos la recomendación de MANTENER a COMPRA.
Urbi reportó caídas en ingresos y utilidades por arriba de las
esperadas por el mercado. Los ajustes en el plan de negocio tuvieron
el mayor impacto durante el 3T09. A pesar de ello, la compañía
espera reiniciar el crecimiento a partir del 4T09 y mantuvo la guía
para el año de ingresos y flujo operativo.
Destacó el alto margen EBITDA logrado por la empresa de 30.9%,
en particular al tomar en cuenta la alta proporción de vivienda
económica en la mezcla de ventas. Esto muestra la eficiencia y
flexibilidad operativa de Urbi. La compañía comentó que dicho
margen no es sostenible, y que en el futuro deberá ajustarse a
niveles entre 28.0% y 28.5%. Aún así, seguirán siendo los mayores
entre las empresas del segmento que cotizan en Bolsa.
En nuestra opinión, los resultados al 3T09 nos llevan a creer que la
empresa podría quedar ligeramente debajo de las metas propuestas,
que incluyen ventas por Ps13,000 millones en 2009 y cerrar el año
con efectivo por Ps4,000 millones. La empresa estima terminar el
año con deuda total por Ps6,700 millones, lo que significa pagar la
deuda adicional que tomó en el trimestre por Ps1,300 millones para
financiar requerimientos de capital de trabajo, destinando los
recursos a inversiones para la infraestructura y urbanización de
nuevos desarrollos.
No obstante, creemos que Urbi se beneficiará en el mediano plazo
por la estrategia de negocio conservadora que implementó para
enfrentar la crisis. Consideramos que la compañía podrá recuperar el
ritmo de crecimiento de doble dígito en 2010, aprovechando la
oportunidad que veremos en el sector por la salida de competidores
y la creciente demanda de vivienda en México. El fuerte ajuste en el
precio de la acción observado en días recientes abre una oportunidad
para participar en Urbi, por lo que estamos cambiando nuestra
recomendación de MANTENER a COMPRA.
Riesgo:
Medio
Precio Actual:
Ps26.13
Precio Objetivo 2010:
Ps32.00
Dividendo:
Ps0.00
Rendimiento Esperado:
22.5%
Máximo 12 meses:
Ps29.85
Mínimo 12 meses:
Ps10.61
Desempeño de la Acción
32.50
28.72
34,490
24.93
29,946
21.15
25,402
17.37
20,858
13.58
16,314
9.80
11,770
O-08 D-08 F-09 M-09 M-09 J-09 A-09 O-09
URBI*
IBMV
Datos Básicos de la Acción
URBI*
Clave de pizarra
Valor de mercado
Ps25,503
Acciones en circulación
976M
% entre el público
44.0%
Volumen acciones
2.54M
Indicadores Clave
ROE
11.8%
Rendimiento Dividendo
Deuda Neta / Capital
Deuda Neta / EBITDA
EBITDA / Intereses
0.0%
30.8%
1.3x
12.2x
Evolución Trimestral
3T09
Ventas
EBITDA
M. EBITDA
U. Neta
UPA
Banorte
Estimado
Cons.
Est.
3T08
Var
A/A
Var. vs.
Est.
Var. vs.
Cons.
3,076
3,592
3,508
4,218
-27.1%
-14.4%
-12.3%
951
1,025
1,007
1,199
-20.7%
-7.2%
-5.6%
30.9%
28.5%
28.7%
28.4%
2.5
2.4
2.2
459
536
507
654
-29.8%
-14.4%
-9.4%
0.47
0.55
0.52
0.67
-29.8%
-14.4%
-9.4%
27 de Octubre de 2009
ANALISIS FUNDAMENTAL
Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Sucurities Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o
inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento especifico especializado, previamente a las decisiones de inversión que
asuma. En virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista.
Prohibida la reproducción total o parcial de este documento.
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Resumen Financiero
Datos de Balance
Activo
Efectivo
Sep 09
Jun 09
33,280
30,769
2,976
1,531
Pasivo Total
16,772
14,720
Deuda Total
8,062
6,762
C. Mayoritario
C. Minoritario
16,508
0
16,049
0
Resultados Trimestrales
3T09
Ventas
3T08
3,076
4,218
-27.1%
EBITDA
951
1,199
-20.7%
Utilidad Operativa
692
936
-26.0%
Utilidad Neta
459
654
-29.8%
Margen EBITDA (%)
30.9%
28.4%
Margen Operativo (%)
22.5%
22.2%
Margen Neto (%)
14.9%
15.5%
Valuación
Nuestro precio objetivo se basa en los resultados de un modelo de flujos
descontados (DCF). Obtenemos un valor por acción de URBI de Ps40.15 para el
cierre de 2010, al cual asignamos un descuento de 20% para obtener nuestro
precio objetivo de Ps32.00. Para el cálculo utilizamos un costo ponderado de
capital (WACC) de 9.75% (en términos reales), una beta de 1.25x y un atasa
de crecimiento de largo plazo de 2%. En nuestra opinión, el descuento aplicado
se justifica por la incertidumbre que existe con respecto a las condiciones para
el mercado de vivienda, sobre todo por el impacto que podría tener un periodo
prolongado con altas tasas de desempleo en el país. Adicionalmente, Urbi debe
aún mostrar avances en cuanto a la recuperación de cuentas por cobrar y
reiniciar el crecimiento en ingresos y utilidades a partir del 4T09.
Con base en nuestro precio objetivo y utilizando la contabilidad actual, al cierre
de 2010 Urbi cotizaría a un múltiplo VE/EBITDA adelantado de 7.6x, lo que se
compara con un importante descuento respecto al promedio histórico de 10.0x.
El múltiplo P/U se encontraría en 15.6x, mientras que el precio a valor en libros
estimado sería 1.6x.
Valuación histórica URBI: VE/EBITDA adelantado
17.0x
15.5x
14.0x
+1 desv. est.= 12.8x
12.5x
11.0x
9.5x
promedio= 10.0x
8.0x
6.5x
5.0x
-1 desv. est.= 7.2x
3.5x
2.0x
Fuente: Análisis Banorte
Oct-28-09
Pág - 2 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Estimados 2009 y 2010
Realizamos ajustes a nuestros estimados de 2009 para incorporar los
resultados del 3T09 y una expectativa de recuperación ligeramente menor a la
guía de la empresa para el 4T09. A pesar de una disminución en nuestro
estimado para ingresos, la mayor eficiencia operativa lograda por Urbi nos llevó
a incrementar nuestros estimados de EBITDA y utilidad neta para el año.
Nuestros nuevos estimados para 2010 reflejan una postura de crecimiento más
conservadora y en línea con los comentarios de la empresa durante la
conferencia telefónica. Urbi comentó de manera preliminar que podría crecer
cerca de 10% en ventas durante 2010. La compañía mencionó también que
espera ingresos por Ps13,000 millones para 2009. Asimismo, esperamos que
Urbi reduzca los márgenes durante 2010 con respecto a los obtenidos en 2009,
sin embargo aún así estarían por arriba de nuestros estimados previos. El
impacto en el crecimiento de la utilidad neta para 2010 se explica en su mayor
parte por mayores impuestos.
Cambios a nuestros estimados para Urbi
Ps millones
2008
Final
Ventas
EBITDA
Margen EBITDA
Utilidad Neta
Margen Neto
15,003
4,160
27.7%
2,168
14.5%
Estimados 2009
Anterior
Nuevo
13,131
3,681
28.0%
1,932
14.7%
Estimados 2010
Anterior
Nuevo
12,748 -2.9%
3,791 3.0%
29.7% 1.7%
1,857 -3.9%
14.6% -0.1%
15,502
4,374
28.2%
2,501
16.1%
14,044
4,078
29.0%
1,936
13.8%
2009E
AsA
2010E
AsA
-9.4%
-15.0%
10.2%
-6.8%
-8.9%
7.6%
0.8%
2.0%
-0.7%
-22.6%
-14.3%
4.3%
-2.3%
0.1%
-0.8%
Fuente: Estimados Banorte
Estimados
(millones de ps.)
2007
2008
2009E
2010E
12,779
15,003
12,748
14,044
Utilidad Operativa
2,873
3,171
3,621
3,863
EBITDA
3,482
4,160
3,791
4,078
27.2
27.7
29.7
29.5
1,833
2,168
1,857
1,936
1.9
2.2
1.9
2.0
Ventas
Margen EBITDA (%)
Utilidad Neta
UPA (Ps)
Múltiplos
P/U (x)
Oct-28-09
13.9
11.8
13.7
13.2
VE/EBITDA (x)
7.6
7.4
7.8
7.7
P/VL (x)
1.8
1.7
1.5
1.3
Pág - 3 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Pablo Duarte de León, Marissa Garza Ostos, Marisol Huerta Mondragón, Georgina Muñiz Sánchez, Alfonso Salazar Herrera y
Rogelio Urrutia Camacho certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión
personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo
certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión
en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o
valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte. Sin embargo, los Analistas
Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información
privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir ni podrán celebrar operaciones con valores o instrumentos
derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de
sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de
los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en
banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los
correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén
prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales
reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión
o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte:
SARE.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o
de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente
reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o
instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o
portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte,
funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión
La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido
para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como
referencia para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una
referencia por lo que se aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios
factores, entre los que destacan, el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y
volatilidad de los mercados de capitales:
Riesgo
Bajo
Medio
Alto
COMPRA
>13.5%
>16.5%
>19.5%
MANTENER
<13.5% > 9.0%
< 16.5% > 11%
< 19.5% > 13%
VENTA
<9.0%
<11%
<13%
Rendimiento
Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción,
3) la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que
utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los
valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el
desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el
inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del
capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto
de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero
están sujetas a alteraciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan
responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido.
Sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, este documento no puede fotocopiarse, no puede ser citado, ni divulgado, ni
utilizado, ni reproducido total o parcialmente.
Oct-28-09
Pág - 4 -