Homex3T09

REPORTE TRIMESTRAL
Alfonso Salazar Herrera
(55) 5268 - 1690
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3T09
Homex (HOMEX)
COMPRA
Afectaron retrasos en la cobranza.
Las ventas del 3T09 estuvieron en línea con lo esperado,
sin embargo los márgenes se vieron afectados por mayores
costos, gastos promocionales y financieros.
Observamos retrasos en la cobranza. La empresa espera
una mejora y generar flujo positivo en el 4T09.
Creemos que los efectos negativos serán temporales y
consideramos el ajuste en el precio una oportunidad de
entrada. El nuevo precio objetivo 2010 es Ps105.00.
En el 3T09 las ventas de Homex crecieron 8.2% Asa. La compañía
vendió un total de 16,251 unidades, de las cuales el 92%
correspondieron al segmento económico y el resto a vivienda media.
El precio promedio de venta se mantuvo estable respecto al 3T08 en
Ps313 mil.
El EBITDA se vio afectado por mayores costos de cemento y un
incremento de 12% en los gastos administrativos y de ventas.
Durante el trimestre, Homex realizó esfuerzos en California y Arizona
para comercializar vivienda turística en México. Por esta razón, el
EBITDA creció únicamente 4.3% contra el 3T08 y quedó 2% por
debajo de nuestro estimado. La utilidad neta creció 28.4% contra el
mismo trimestre de 2008, siendo menor a la prevista debido a la
menor utilidad operativa y mayores gastos financieros.
Las cuentas por cobrar mostraron un incremento de Ps747 millones
en el trimestre, por lo que aumentaron los días cartera de 224 a 233.
Observamos también una reducción importante en las cuentas por
pagar, lo que implicó un incremento en el capital de trabajo para la
empresa durante el periodo. Homex espera una recuperación en las
cuentas por cobrar para el 4T09, que le permita cerrar el año con una
generación positiva de flujo.
Hemos fijado un precio objetivo 2010 de Ps105.00 para Homex y
reiteramos nuestra recomendación de COMPRA. La caída reciente en
el precio de la acción abre una oportunidad de entrada para quienes
buscan participar en la empresa de mediano plazo. A pesar del
aumento en cuentas por cobrar, Homex continúa mostrando una
adecuada solidez financiera y operativa. Consideramos que la
valuación actual es atractiva.
Riesgo:
Alto
Precio Actual:
Ps80.60
Precio Objetivo 2010:
Ps105.00
Dividendo:
Ps0.00
Rendimiento Esperado:
30.3%
Máximo 12 meses:
Ps96.00
Mínimo 12 meses:
Ps25.90
Desempeño de la Acción
105.10
43,323
91.50
37,717
77.90
32,111
64.30
26,505
50.70
20,899
37.10
15,293
23.50
9,687
O-08 D-08 F-09 M-09 M-09 J-09 A-09 O-09
HOMEX*
IBMV
Datos Básicos de la Acción
Clave de pizarra
HOMEX*
Valor de mercado
Ps27,082
Acciones en circulación
336M
% entre el público
46.0%
Volumen acciones
1.11M
Indicadores Clave
ROE
13.2%
Rendimiento Dividendo
Deuda Neta / Capital
Deuda Neta / EBITDA
EBITDA / Intereses
0.0%
52.9%
1.5x
17.8x
Evolución Trimestral
3T09
Banorte
Estimado
Cons.
Est.
3T08
Var
A/A
Var. vs.
Est.
Var. vs.
Cons.
Ventas
5,111
5,120
5,157
4,723
8.2%
-0.2%
-0.9%
EBITDA
1,175
1,196
1,226
1,127
4.3%
-1.7%
-4.2%
23.0%
23.4%
23.8%
23.9%
-0.9
-0.4
-0.8
447
586
594
348
28.4%
-23.7%
-24.7%
1.33
1.74
1.77
1.04
28.4%
-23.7%
-24.7%
M. EBITDA
U. Neta
UPA
30 de Octubre de 2009
ANALISIS FUNDAMENTAL
Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Sucurities Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o
inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento especifico especializado, previamente a las decisiones de inversión que
asuma. En virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista.
Prohibida la reproducción total o parcial de este documento.
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Resumen Financiero (millones Ps)
Datos de Balance
Activo
Sep 09
Jun 09
32,335
31,308
2,063
1,517
Pasivo Total
19,378
18,814
Deuda Total
8,918
8,650
C. Mayoritario
12,668
12,216
C. Minoritario
290
278
Efectivo
Resultados Trimestrales
3T09
3T08
Ventas
5,111
4,723
8.2%
EBITDA
1,175
1,127
4.3%
Utilidad Operativa
825
845
-2.4%
Utilidad Neta
447
348
28.4%
Margen EBITDA (%)
23.0%
23.9%
Margen Operativo (%)
16.1%
17.9%
8.8%
7.4%
Margen Neto (%)
Valuación
De acuerdo a nuestro modelo de flujos descontados (DCF), el valor por acción
de Homex para el cierre de 2010 es Ps131.20. Para el cálculo utilizamos un
costo ponderado de capital (WACC) de 10.0% en términos reales, un
crecimiento a perpetuidad de 2% y una beta de 1.3x. Aplicamos un descuento
de 20% al precio teórico para llegar a nuestro precio objetivo de Ps105.00. El
descuento se debe a las dificultades que continuamos observando en el sector
vivienda, las cuales incluyen una alta tasa de desempleo, la caída en la
confianza del consumidor, mayores dificultades para la obtención del crédito
por parte del comprador y el impacto en las empresas constructoras por
retrasos en los pagos de Fovissste e Infonavit. A pesar de ello, consideramos
que Homex puede aprovechar el momento para consolidar e incrementar su
participación de mercado debido a su capacidad operativa y el acceso a los
mercados financieros.
Tomando como base nuestro precio objetivo, la acción de Homex continuaría
cotizando a múltiplos que consideramos atractivos. El múltiplo VE/EBITDA
adelantado se ubicaría en 7.0x, ofreciendo un descuento de 14% respecto al
promedio histórico de 8.1x. Por su parte, el múltiplo P/U se encontraría en
13.1x y el indicador precio a valor en libros sería 2.2x.
Valuación histórica HOMEX: VE/EBITDA adelantado
15.0x
13.8x
12.5x
11.3x
10.0x
8.8x
7.5x
6.3x
5.0x
3.8x
2.5x
+1 desv. est.= 10.4x
promedio= 8.1x
-1 desv. est.= 5.9x
Fuente: Análisis Banorte
Oct-30-09
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Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Estimados 2009 y 2010
Ajustamos nuestros estimados para 2009 al incorporar los resultados del 3T09.
Para el último trimestre del año, esperamos un mayor crecimiento en ingresos
y una disminución en el margen EBITDA como consecuencia de mayores costos
y gastos de comercialización, en línea con lo observado en el 3T09.
Homex dará a conocer su guía para 2010 durante la primera semana de
diciembre. Por el momento, redujimos ligeramente nuestras estimaciones para
las ventas del próximo año.
Estimamos que el volumen de viviendas se incremente de 63,560 en 2009 a
68,960 en 2010. Esperamos una mezcla de ventas similar a la actual (92% de
unidades en vivienda económica y 8% en vivienda media). El menor margen
EBITDA respecto a nuestro estimado anterior se explica por los mayores gastos
de comercialización y un mayor costo en materiales, los cuales neutralizarán las
mejoras operativas esperadas por el mayor uso de moldes de aluminio y
economías de escala. Consideramos además una mayor tasa de impuestos, lo
que disminuye nuestro estimado para la utilidad neta.
Cambios a nuestros estimados para Homex
Ps millones
2008
Final
Ventas
EBITDA
Margen EBITDA
Utilidad Neta
Margen Neto
18,850
4,473
23.7%
1,759
9.3%
Estimados 2009
Anterior
Nuevo
20,171
4,735
23.5%
2,336
11.6%
20,399
4,710
23.1%
2,246
11.0%
Estimados 2010
Anterior
Nuevo
1.1%
-0.5%
-0.4%
-3.9%
-0.6%
22,849
5,460
23.9%
3,007
13.2%
22,182
5,130
23.1%
2,628
11.8%
2009E
AsA
2010E
AsA
-2.9%
8.2%
8.7%
-6.0%
5.3%
8.9%
-0.8%
-0.6%
0.0%
-12.6%
27.7%
17.0%
-1.3%
1.7%
0.8%
Fuente: Estimados Banorte
Estimados
2007
2008
2009E
2010E
16,166
18,850
20,399
22,182
Utilidad Operativa
3,513
4,026
4,337
4,749
EBITDA
3,815
4,473
4,710
5,130
23.6
23.7
23.1
23.1
2,194
1,759
2,246
2,628
6.5
5.2
6.7
7.8
(millones de ps.)
Ventas
Margen EBITDA (%)
Utilidad Neta
UPA (Ps)
Múltiplos
P/U (x)
Oct-30-09
12.3
15.4
12.1
10.3
VE/EBITDA (x)
7.6
7.7
7.2
6.4
P/VL (x)
2.8
2.4
2.0
1.7
Pág - 3 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Pablo Duarte de León, Marissa Garza Ostos, Marisol Huerta Mondragón, Georgina Muñiz Sánchez, Alfonso Salazar Herrera y
Rogelio Urrutia Camacho certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión
personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo
certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión
en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o
valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte. Sin embargo, los Analistas
Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información
privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir ni podrán celebrar operaciones con valores o instrumentos
derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de
sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de
los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en
banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los
correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén
prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales
reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión
o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte:
SARE.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o
de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente
reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o
instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o
portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte,
funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión
La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido
para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como
referencia para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una
referencia por lo que se aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios
factores, entre los que destacan, el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y
volatilidad de los mercados de capitales:
Riesgo
Bajo
Medio
Alto
COMPRA
>13.5%
>16.5%
>19.5%
MANTENER
<13.5% > 9.0%
< 16.5% > 11%
< 19.5% > 13%
VENTA
<9.0%
<11%
<13%
Rendimiento
Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción,
3) la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que
utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los
valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el
desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el
inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del
capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto
de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero
están sujetas a alteraciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan
responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido.
Sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, este documento no puede fotocopiarse, no puede ser citado, ni divulgado, ni
utilizado, ni reproducido total o parcialmente.
Oct-30-09
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