Maxcom2T14

Análisis y Estrategia Bursátil
México
Maxcom
Reporte Trimestral
Sorprende con drástica caída en el Ebitda



Los resultados de Maxcom al 2T14 los calificamos como débiles con
una caída en la rentabilidad más profunda de lo que estimábamos.
Nos preocupa la debilidad y poca visibilidad en el ARPU comercial.
Maxcom compensó con un mayor volumen de tráfico internacional la
debilidad en los ingresos en el resto de los segmentos. Sin embargo,
esto provocó una fuerte erosión en el margen de Ebitda.
Esperamos una reacción negativa de los inversionistas por lo que
recomendamos cautela. Es incierto el panorama para Maxcom en el
2S14 por lo que revisaremos a la baja nuestros estimados.
Crecimiento en ventas pero con fuerte deterioro en la rentabilidad. Los
resultados de Maxcom los consideramos débiles siendo inferiores a nuestros
estimados a nivel del Ebitda. La empresa reportó 4,302 adiciones netas en la
base de Unidades Generadoras de Ingresos (UGI) lo que representó una caída
anual del 3.2% a 623.7 mil UGI. La compañía terminó el periodo con un
incremento anual del 6.1% en sus ingresos consolidados para alcanzar un
monto de P$675m, esto como resultado de un mayor volumen en la
terminación de tráfico internacional que compensó la debilidad en el resto de
los ingresos. A nivel del Ebitda, Maxcom reportó un monto de P$131m, una
variación de -15.1% frente a nuestro estimado y representa una caída de
29.8% vs el 2T13. Los servicios de terminación de llamadas internacionales
tienen una baja rentabilidad es por esto que el margen de Ebitda se desplomó
995pb para finalizar en 19.5%.
El reporte pesará sobre la acción de Maxcom. Con la debilidad en los
resultados, esperamos una reacción negativa de los inversionistas.
1
28 de Julio 2014
www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
Manuel Jiménez
Director Análisis Bursátil
[email protected]
MANTENER
Precio Actual
PO 2014
Rendimiento (e)
Dividendo (%)
Máx – Mín 12m (P$)
Valor de Mercado (US$m)
Acciones circulación (m)
Flotante
Operatividad Diaria (P$ m)
Rendimiento relativo al IPC
(12 meses)
$3.04
Revisión
0%
4.20 – 2.91
245
1,046
44%
6
MAXCOM – Resultados 2T14
Ventas y Margen EBITDA
(cifras nominales en millones de pesos)
(cifras en millones)
Concepto
2T13
2T14
Var %
2T14e
Ventas
Utilidad de Operación
Ebitda
Utilidad Neta
Márgenes
Margen Operativo
Margen Ebitda
UPA
636
-34
187
-226
675
23
131
-26
6.1%
N.A.
-29.8%
-88.5%
639
30
155
15
Var % vs
Estim.
5.5%
-22.3%
-15.1%
N.A.
-5.4%
29.4%
-$0.860
3.5%
19.5%
-$0.025
8.8pp
-10.0pp
-97.1%
4.7%
24.2%
$0.014
-1.2pp
-4.7pp
N.A.
2013
2
2014
1
2014
2
Variación
% A/A
Variación
% T/T
635.7
278.5
357.2
325.4
(34.0)
-5.4%
155.2
187.0
29.4%
(192.3)
79.2
5.6
648.6
326.1
322.4
264.1
45.1
7.0%
91.9
150.1
23.2%
(63.9)
38.0
16.2
674.6
370.8
303.8
264.6
23.4
3.5%
92.1
131.3
19.5%
(49.4)
29.6
1.8
(118.6)
(42.1)
(21.6)
(226.3)
(18.7)
(26.0)
(226.3)
(18.7)
(26.0)
(226.3)
-35.6%
(0.860)
(18.7)
-2.9%
(0.018)
(26.0)
-3.9%
(0.025)
6.1%
33.2%
-15.0%
-18.7%
N.A.
8.8pp
-40.7%
-29.8%
(10.0pp)
-74.3%
-62.6%
-68.2%
N.A.
-81.8%
N.A.
-88.5%
N.A.
N.A.
-88.5%
N.A.
-88.5%
31.7pp
-97.1%
4.0%
13.7%
-5.8%
0.2%
-48.1%
(3.5pp)
0.3%
-12.5%
(3.7pp)
-22.6%
-22.0%
-89.0%
N.A.
-48.6%
N.A.
39.0%
N.A.
N.A.
39.0%
N.A.
39.0%
(1.0pp)
39.0%
999.8
116.2
3,975.7
3,827.9
127.4
4,975.5
607.9
6.5
431.0
2,362.6
2,299.9
2,970.5
2,005.0
2,767.5
1,954.5
2,970.4
2,872.1
78.8
5,737.9
440.7
2,654.2
1,795.2
2,994.6
2,876.3
98.7
5,648.8
413.0
360.4
2,125.1
1,966.7
2,565.8
3,172.1
349.5
2,062.1
1,930.7
2,475.1
3,173.7
2,005.0
4,975.5
2,190.1
3,172.1
5,737.9
12.2
3,173.7
5,648.8
135.5
165.5%
>500%
-24.7%
-24.9%
-22.6%
13.5%
-32.1%
N.A.
-18.9%
-12.7%
-16.1%
-16.7%
58.3%
N.A.
58.3%
13.5%
-93.8%
-4.1%
-8.2%
0.8%
0.1%
25.2%
-1.6%
-6.3%
N.A.
-3.0%
-3.0%
-1.8%
-3.5%
0.1%
N.A.
0.1%
-1.6%
>500%
146.1
21.7
(135.1)
107.6
(57.7)
(93.8)
168.0
(128.5)
(131.3)
(21.3)
11.5
44.7
0.8
(67.6)
(159.3)
Estado de Resultados (Millones)
Año
Trimestre
Ventas Netas
Costo de Ventas
Utilidad Bruta
Gastos Generales
Utilidad de Operación
Margen Operativo
Depreciacion Operativa
EBITDA
Margen EBITDA
Ingresos (Gastos) Financieros Neto
Intereses Pagados
Intereses Ganados
Otros Productos (Gastos) Financieros
Utilidad (Pérdida) en Cambios
Part. Subsidiarias no Consolidadas
Utilidad antes de Impuestos
Provisión para Impuestos
Operaciones Discontinuadas
Utilidad Neta Consolidada
Participación Minoritaria
Utilidad Neta Mayoritaria
Margen Neto
UPA
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante
Efectivo y Equivalentes de Efectivo
Activos No Circulantes
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto)
Activos Intangibles (Neto)
Activo Total
Pasivo Circulante
Deuda de Corto Plazo
Proveedores
Pasivo a Largo Plazo
Deuda de Largo Plazo
Pasivo Total
Capital Contable
Participación Minoritaria
Capital Contable Mayoritario
Pasivo y Capital
Deuda Neta
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos
Flujos generado en la Operación
Flujo Neto de Actividades de Inversión
Flujo neto de actividades de
financiamiento
Incremento (disminución) efectivo
Fuente: Banorte Ixe, BMV
2
Utilidad Neta y ROE
(cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA
(millones)
Limitado crecimiento en la base de UGI. En el trimestre, Maxcom reportó
4,302 adiciones netas en base de Unidades Generadoras de Ingreso.
Desglosando esta cifra la empresa registró aumentos de 2,856 en las UGI
residenciales y de 8,197 en las UGI comerciales. Por el contrario, la empresa
perdió 6,281 UGI de telefonía pública y 6,281 UGI de mayoreo. Ahora
creemos que la empresa mantendrá un bajo ritmo de crecimiento, en el mejor
de los casos, durante la segunda mitad del año.
Debilidad en diversos componentes de los ingresos. Aunque Maxcom
reportó un incremento de 6.1% en sus ingresos, nos preocupa el deterioro en
el ARPU (ingreso promedio por UGI) del segmento residencial (-8.1% a/a) y
comercial (-19.1% a/a). Así, la empresa reportó caídas de 11.6%, 3.0% y
17.9% en los ingresos del servicio residencial, comercial y de telefonía
pública. Mientras que en los ingresos por mayoreo, la empresa reportó un
aumento anual del 128.6%. En el segmento residencial afectó la terminación
de un contrato de Operador Móvil Virtual (MVNO) y un menor volumen en el
tráfico de llamadas.
Sustancial erosión de la rentabilidad. En este trimestre, los ingresos por
mayoreo representaron el 38.4% de las ventas netas en comparación con el
28.2% del trimestre pasado. A pesar del fuerte incremento en ventas, estos
ingresos adicionales implican altos costos de interconexión impactando al
costo de operación de la red provocando una menor rentabilidad. Así, en el
trimestre, los costos de operación representaron el 55% de los ingresos frente
al 43.8% en el 2T13. Mientras tanto, los gastos de operación se mantuvieron
estables con un incremento de 1.3% a/a. Con esto la empresa reportó una
caída de 29.8% en el Ebitda y una fuerte erosión de 995pb en el margen de
Ebitda a 19.5%.
Fácil comparativo a nivel de la utilidad neta. La empresa reportó una
pérdida neta de P$26m y nosotros esperábamos una utilidad neta de P$15m, la
principal variación proviene del resultado operativo. En los costos financieros,
Maxcom reportó una reducción de 74.3% debido principalmente a menores
intereses pagados siendo un beneficio de la reestructura de deuda en
combinación con una menor pérdida cambiaria en este trimestre. Así la
empresa finalizó el 2T14 con una pérdida neta de P$26m lo que compara
favorablemente con una pérdida de P$226m en el 2T13.
La razón de apalancamiento se deteriora marginalmente por la caída del
Ebitda. La razón de deuda neta a Ebitda pasó de 0x en el 1T14 a 0.3x en este
periodo principalmente por la caída del Ebitda. No obstante, la situación
financiera de la empresa es sana al compararlo con los periodos previos a la
reestructura.
Revisaremos a la baja nuestras proyecciones. Con los débiles resultados,
estaremos revisando nuestros estimados para la segunda mitad del año. Esto
llevaría a un encarecimiento de los múltiplos estimados por lo que vemos un
escenario más complicado para la acción de Maxcom en lo que resta del 2014.
Con las nuevas cifras y la información de la conferencia telefónica
revisaremos nuestros supuestos de valuación.
3
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes
Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Rey Saúl Torres Olivares;
Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna
Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos de vista que se
expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus
afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la
de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en
acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin
embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras
cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar
operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30
días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y
de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual
de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna
en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de
inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden
algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por
parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de
la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis
en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de
inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros
derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o
el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos
derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los
precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de
diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias
del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su
interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna
respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su
emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios
y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier
pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o
parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.
Historial de PO y Recomendación
Emisora
Fecha
Maxcom CPO
28/04/2014
Maxcom CPO
28/10/2013
Maxcom CPO
3/07/2013
Maxcom CPO
27/02/2013
Maxcom CPO
4/12/2012
Recomendación
Mantener
Mantener
Mantener
Mantener
Venta
4
PO
$3.85
$4.00
$5.25
$5.70
$3.50
GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V
Directorio de Análisis
Gabriel Casillas Olvera
Director General Análisis Económico
[email protected]
(55) 4433 - 4695
Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia
Subdirector Economía Nacional
Subdirector Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1694
(55) 1670 - 2972
(55) 1670 - 1821
(55) 1670 - 2221
(55) 1670 - 1883
Gerente Economía Regional y Sectorial
[email protected]
(55) 1670 - 2220
Analista
Analista (Edición)
Asistente Dir. General Análisis Económico
Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 1670 - 2957
(55) 1103 - 4000 x 2611
(55) 1670 - 2967
(55) 5268 - 1613
[email protected]
(55) 1103 - 4043
[email protected]
(55) 1103 - 4046
[email protected]
(55) 1103 - 2368
Director de Análisis Bursátil
Análisis Técnico
Conglomerados / Financiero / Minería /
Químico
Alimentos / Bebidas/Comerciales
Aeropuertos / Cemento / Fibras /
Infraestructura
Analista
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1275
(55) 5004 - 1231
[email protected]
(55) 5004 - 1179
[email protected]
(55) 5004 - 1227
[email protected]
(55) 5004 - 1266
[email protected]
(55) 5004 - 5262
Subdirector Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1405
(55) 5004 - 1340
(55) 5004 - 1437
Director General Banca Mayorista
Director General Banca Patrimonial y Privada
Director General Corporativo y Empresas
Director General Banca Corporativa
Transaccional
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1659
(55) 5004 - 1453
(81) 8319 - 6895
[email protected]
(55) 5004 - 1454
Carlos Eduardo Martinez
Gonzalez
Director General Banca de Gobierno
[email protected]
(55) 5268 - 1683
René Gerardo Pimentel Ibarrola
Director General de Administración de Activos
y Desarrollo de Negocios
[email protected]
(55) 5268 - 9004
Análisis Económico
Delia María Paredes Mier
Alejandro Cervantes Llamas
Katia Celina Goya Ostos
Julia Elena Baca Negrete
Livia Honsel
Miguel Alejandro Calvo
Dominguez
Rey Saúl Torres Olivares
Lourdes Calvo Fernández
Raquel Vázquez Godinez
Julieta Alvarez Espinosa
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana
Juan Carlos Alderete Macal
Santiago Leal Singer
Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar
Victor Hugo Cortes Castro
Marissa Garza Ostos
Marisol Huerta Mondragón
José Itzamna Espitia Hernández
María de la Paz Orozco García
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo
Hugo Armando Gómez Solís
Idalia Yanira Céspedes Jaén
Banca Mayorista
Marcos Ramírez Miguel
Luis Pietrini Sheridan
Armando Rodal Espinosa
Victor Antonio Roldan Ferrer
5