Maxcom1T15

Análisis y Estrategia Bursátil
México
Maxcom
Reporte Trimestral
www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
Cae el Ebitda y aumenta el riesgo



22 de Abril 2015
Los resultados de Maxcom al 1T15 los calificamos como débiles
siendo por debajo de nuestros estimados. Nos preocupa el continuo
deterioro en ingresos, rentabilidad y recursos disponibles
Maxcom participa en un entorno muy competitivo. Además, el
proceso de reconfiguración del negocio ha tomado más tiempo de lo
planeado dificultando una recuperación operativa en el corto plazo
Revisamos a la baja nuestras proyecciones por la debilidad en
ingresos y una estructura de mayores costos. Bajo este escenario,
cambiamos la recomendación a VENTA y el PO 2015 a P$1.50
Se debilitan las ventas provocando una fuerte reducción en el EBITDA.
Consideramos que los resultados de Maxcom al 1T15 son una sorpresa
negativa para los inversionistas. En este periodo la compañía reportó una
reducción de 1.4% A/A en la base de Unidades Generadoras de Ingreso y una
caída de 3.2% en el ARPU (ingreso promedio por suscriptor) mientras que los
gastos de administración se incrementaron 14.9% vs 1T14 provocando una
erosión en el margen de EBITDA de 5.2pp. Maxcom reportó ingresos
consolidados por un monto de P$626m, es decir, una caída de 3.5% y un
EBITDA de P$112m lo que equivale a una reducción de 25.3% anual.
Además de la debilidad operativa, los recursos disponibles se redujeron 37.7%
A/A en el trimestre a P$1,217m.
Recortamos estimados, PO 2015 y bajamos la recomendación a VENTA.
Incorporando los débiles resultados de Maxcom a nuestras proyecciones, de
2015 esperamos una caída de 16.6% en el EBITDA. Así, ajustamos el PO para
cierre de año a P$1.50 representando un múltiplo FV/Ebitda de 6.4x.
1
Manuel Jiménez
Director Análisis Bursátil
[email protected]
VENTA
Precio Actual
PO 2015
Dividendo
Dividendo (%)
Rendimiento Potencial
Máx – Mín 12m (P$)
Valor de Mercado (US$m)
Acciones circulación (m)
Flotante
Operatividad Diaria (P$ m)
Rendimiento relativo al IPC
(12 meses)
$1.90
$1.50
$0
0%
-21.0%
3.55 – 1.90
130
1,046
36%
3
MAXCOM – Resultados 1T15
Ventas y Margen EBITDA
(cifras nominales en millones de pesos)
Concepto
Ventas
Utilidad de Operación
Ebitda
Utilidad Neta
Márgenes
Margen Operativo
Margen Ebitda
UPA
Estado de Resultados (Millones)
Año
Trimestre
Ventas Netas
Costo de Ventas
Utilidad Bruta
Gastos Generales
Utilidad de Operación
Margen Operativo
Depreciacion Operativa
EBITDA
Margen EBITDA
Ingresos (Gastos) Financieros Neto
Intereses Pagados
Intereses Ganados
Otros Productos (Gastos) Financieros
Utilidad (Pérdida) en Cambios
Part. Subsidiarias no Consolidadas
Utilidad antes de Impuestos
Provisión para Impuestos
Operaciones Discontinuadas
Utilidad Neta Consolidada
Participación Minoritaria
Utilidad Neta Mayoritaria
Margen Neto
UPA
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante
Efectivo y Equivalentes de Efectivo
Activos No Circulantes
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto)
Activos Intangibles (Neto)
Activo Total
Pasivo Circulante
Deuda de Corto Plazo
Proveedores
Pasivo a Largo Plazo
Deuda de Largo Plazo
Pasivo Total
Capital Contable
Participación Minoritaria
Capital Contable Mayoritario
Pasivo y Capital
Deuda Neta
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos
Flujos generado en la Operación
Flujo Neto de Actividades de Inversión
Flujo neto de actividades de
financiamiento
Incremento (disminución) efectivo
(cifras en millones)
1T14
1T15
Var %
1T15e
649
45
150
-19
626
-16
112
-58
-3.5%
N.A.
-25.3%
209.3%
646
36
153
-60
Var % vs
Estim.
-3.1%
N.A.
-26.7%
-3.0%
7.0%
23.2%
-$0.018
-2.6%
17.9%
-$0.054
-9.6pp
-5.2pp
204.2%
5.5%
23.7%
-$0.057
-8.1pp
-5.8pp
3.8%
2014
1
2014
4
2015
1
Variación
% A/A
Variación
% T/T
648.6
326.1
322.4
264.1
45.1
7.0%
91.9
150.1
23.2%
(63.9)
38.0
16.2
659.6
314.1
345.5
324.9
(8.2)
-1.2%
124.8
145.4
22.1%
(191.9)
40.4
1.7
625.7
315.7
310.0
305.1
(16.2)
-2.6%
107.2
112.2
17.9%
(41.7)
40.8
0.5
(42.1)
(153.3)
(1.5)
(18.7)
(200.1)
(58.0)
(18.7)
(200.1)
(58.0)
(18.7)
-2.9%
(0.018)
(200.1)
-30.3%
(0.189)
(58.0)
-9.3%
(0.054)
-3.5%
-3.2%
-3.8%
15.5%
N.A.
(9.6pp)
16.7%
-25.3%
(5.2pp)
-34.6%
7.3%
-96.9%
N.A.
-96.5%
N.A.
209.3%
N.A.
N.A.
209.3%
N.A.
209.3%
(6.4pp)
204.2%
-5.1%
0.5%
-10.3%
-6.1%
97.8%
(1.4pp)
-14.1%
-22.9%
(4.1pp)
-78.3%
1.0%
-71.5%
N.A.
-99.0%
N.A.
-71.0%
N.A.
N.A.
-71.0%
N.A.
-71.0%
21.1pp
-71.2%
2,767.5
1,954.5
2,970.4
2,872.1
78.8
5,737.9
440.7
2,384.7
1,443.1
3,575.6
3,331.3
123.8
5,960.3
607.6
2,015.4
1,216.8
3,676.0
3,499.3
142.0
5,691.4
587.5
360.4
2,125.1
1,966.7
2,565.8
3,172.1
577.9
2,362.6
2,227.0
2,970.2
2,990.1
496.2
2,209.8
2,089.1
2,797.3
2,894.1
3,172.1
5,737.9
12.2
2,990.1
5,960.3
783.9
2,894.1
5,691.4
2,089.1
-27.2%
-37.7%
23.8%
21.8%
80.2%
-0.8%
33.3%
N.A.
37.7%
4.0%
6.2%
9.0%
-8.8%
N.A.
-8.8%
-0.8%
>500%
-15.5%
-15.7%
2.8%
5.0%
14.7%
-4.5%
-3.3%
N.A.
-14.1%
-6.5%
-6.2%
-5.8%
-3.2%
N.A.
-3.2%
-4.5%
166.5%
107.6
(57.7)
(93.8)
198.0
161.2
(484.7)
27.0
(109.1)
(152.9)
44.7
0.8
(63.4)
(188.9)
8.6
(226.3)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
2
Utilidad Neta y ROE
(cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA
(millones)
La base de Unidades Generadoras de Ingreso registró una nueva caída.
La empresa finalizó el 1T15 con una base de 610.7 mil Unidades Generadoras
de Ingreso (UGI) por lo que en el trimestre se acumuló una perdida de 12.1
mil UGI. La administración ha enfocado los esfuerzos de venta hacia el
segmento comercial donde se registraron 3.8 mil UGI adicionales mientras
que en el segmento residencial y de telefonía pública se perdieron 18.1 mil
UGI. En el ARPU (ingreso promedio por suscriptor) la empresa continua
registrando fuertes caídas lo cual atribuimos a un entorno de mayor
competencia y el efecto de empaquetamiento de servicios. En el trimestre, el
ARPU cayó 3.2% A/A, mientras que al excluir el segmento de mayoreo éste
retrocedería 15.8%.
Preocupante debilidad en las ventas. Maxcom reportó ingresos
consolidados de P$626m representando una disminución de 3.5% frente al
1T14 y 3.1% por debajo de nuestro estimado. Por segmento de negocio, la
empresa reportó variaciones en ingresos de: -9.7% en el segmento residencial,
-19.9% en el segmento comercial,-36.4% en el segmento de telefonía pública
y +24.6% en mayoreo. Consideramos que la lenta reconfiguración del negocio
ha tenido un impacto en los ingresos de la compañía por lo que creemos que el
riesgo hacia esta emisora se ha incrementado sustancialmente.
La empresa registró mayores gastos de administración afectando la
rentabilidad. Maxcom registró menores costos de operación de la red debido
a una reducción en los cargos por interconexión con lo que se mantuvo casi
estable el margen bruto. Mientras tanto, los gastos de venta se incrementaron
14.9% debido a mayores gastos de nómina para reforzar el equipo de gestión.
Así, la empresa registró un EBITDA de P$112m, una caída de 25.3% A/A
siendo 26.7% por debajo de nuestro estimado. El margen de Ebitda finalizó en
17.9% vs 23.2% del periodo anterior.
Menores costos financieros por recompra de deuda. A pesar de la debilidad
del peso frente al dólar, Maxcom registró una disminución en los costos
financieros de 34.6% debido al reconocimiento de un producto financiero de
P$56m asociado con la compra a descuento de casi US$15m de su deuda. A
nivel neto, la empresa reportó una pérdida de P$58m comparando
desfavorablemente con la pérdida de P$19m en el 1T14.
Se dispara la razón de deuda neta a Ebitda. La debilidad operativa, un
incremento de 6.2% en la deuda con costo y una reducción de 37.7% en el
efectivo disponible provocó que la razón de deuda neta a EBITDA alcanzara
un nivel de 1.6x siendo el punto más elevado desde que se acordó la
reestructura y el cambio de administración.
Recortamos nuestros estimados 2015. Nuestro nuevo escenario incluye un
incremento de 2% en la base de UGI pero una reducción en el ARPU ante el
entorno competitivo. Estimamos una caída de 6.2% en los ingresos mientras
que el EBITDA podría retroceder 16.3% debido a una mayor estructura de los
gastos de ventas. En CAPEX la empresa utilizó P$153m. Creemos que la
razón de deuda neta a EBITDA a final del 2015 podría ubicarse en 3.1x si la
administración no puede cambiar la estructura hacia delante.
3
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes
Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Rey Saúl Torres Olivares;
Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna
Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos de vista que se
expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus
afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la
de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en
acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin
embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras
cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar
operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30
días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y
de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual
de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna
en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de
inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden
algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por
parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de
la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis
en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de
inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros
derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o
el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos
derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los
precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de
diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias
del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su
interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna
respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su
emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios
y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier
pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o
parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.
Historial de PO y Recomendación
Emisora
Fecha
Maxcom CPO
28/04/2014
Maxcom CPO
28/10/2013
Maxcom CPO
3/07/2013
Maxcom CPO
27/02/2013
Maxcom CPO
4/12/2012
Recomendación
Mantener
Mantener
Mantener
Mantener
Venta
4
PO
$3.85
$4.00
$5.25
$5.70
$3.50
GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V
Directorio de Análisis
Gabriel Casillas Olvera
Director General Análisis Económico
[email protected]
(55) 4433 - 4695
Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia
Subdirector Economía Nacional
Subdirector Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1694
(55) 1670 - 2972
(55) 1670 - 1821
(55) 1670 - 2221
(55) 1670 - 1883
Gerente Economía Regional y Sectorial
[email protected]
(55) 1670 - 2220
Analista
Analista (Edición)
Asistente Dir. General Análisis Económico
Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 1670 - 2957
(55) 1103 - 4000 x 2611
(55) 1670 - 2967
(55) 5268 - 1613
[email protected]
(55) 1103 - 4043
[email protected]
(55) 1103 - 4046
[email protected]
(55) 1103 - 2368
Director de Análisis Bursátil
Análisis Técnico
Conglomerados / Financiero / Minería /
Químico
Alimentos / Bebidas/Comerciales
Aeropuertos / Cemento / Fibras /
Infraestructura
Analista
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1275
(55) 5004 - 1231
[email protected]
(55) 5004 - 1179
[email protected]
(55) 5004 - 1227
[email protected]
(55) 5004 - 1266
[email protected]
(55) 5004 - 5262
Subdirector Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1405
(55) 5004 - 1340
(55) 5004 - 1437
Director General Banca Mayorista
Director General Banca Patrimonial y Privada
Director General Corporativo y Empresas
Director General Banca Corporativa
Transaccional
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1659
(55) 5004 - 1453
(81) 8319 - 6895
[email protected]
(55) 5004 - 1454
Carlos Eduardo Martinez
Gonzalez
Director General Banca de Gobierno
[email protected]
(55) 5268 - 1683
René Gerardo Pimentel Ibarrola
Director General de Administración de Activos
y Desarrollo de Negocios
[email protected]
(55) 5268 - 9004
Análisis Económico
Delia María Paredes Mier
Alejandro Cervantes Llamas
Katia Celina Goya Ostos
Julia Elena Baca Negrete
Livia Honsel
Miguel Alejandro Calvo
Dominguez
Rey Saúl Torres Olivares
Lourdes Calvo Fernández
Raquel Vázquez Godinez
Julieta Alvarez Espinosa
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana
Juan Carlos Alderete Macal
Santiago Leal Singer
Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar
Victor Hugo Cortes Castro
Marissa Garza Ostos
Marisol Huerta Mondragón
José Itzamna Espitia Hernández
María de la Paz Orozco García
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo
Hugo Armando Gómez Solís
Idalia Yanira Céspedes Jaén
Banca Mayorista
Marcos Ramírez Miguel
Luis Pietrini Sheridan
Armando Rodal Espinosa
Victor Antonio Roldan Ferrer
5