Enfoque de la absorción

TEMA 2: INSTRUMENTOS BÔSICOS DE ANÔLISIS.
ENFOQUE DE LA ABSORCIÃ N
1- EQUILIBRIO INTERNO Y EXTERNO: ENFOQUE DE LA ABSORCIÃ N l.
En una economÃ−a cerrada:
Y = C+I+G
En una economÃ−a abierta:
Y+M = C+I+G+X
A = Absorción interna.
Por tanto: Y-A = X-M
2- EQUILIBRIO INTERNO Y EXTERNO: ENFOQUE DE LA ABSORCIÃ N lI.
Introducimos el concepto de ahorro:
Y-C-G - I = X - M
Por lo tanto: S - I = X - M Inversión exterior neta = Balanza comercial (XN)
Si nuestro ahorro es superior a nuestra inversión, el ahorro que no se invierte en el propio paÃ−s se utiliza
para conceder préstamos a los extranjeros. Estos necesitan esos ptmos porque estamos suministrándoles
más bienes y servicios de los que ellos nos están suministrando a nosotros.
Si nuestra inversión es superior a nuestro ahorro, la inversión adicional debe financiarse pidiendo ptmos en
el extranjero. Estos ptmos extranjeros nos permiten importar más bienes y servicios de los que exportamos.
3- EQUILIBRIO INTERNO Y EXTERNO: ENFOQUE DE LA ABSORCIÃ N lII.
Definición de equilibrio interno: hace referencia a la relación entre pleno empleo con la estabilidad de
precios Y = A.
Recta de equilibrio interno: tiene pendiente positiva porque a medida que se aprecia la moneda, en términos
reales, aumentan las importaciones y disminuyen las exportaciones por lo que la demanda interna (gto real)
debe incrementar para mantener la producción.
Equilibrio externo: hace referencia al equilibrio por cuenta corriente, es decir: X=M.
Recta de equilibrio externo: Pendiente negativa porque a medida que se incrementa el gasto real y con ello las
importaciones, habrá que depreciar la moneda para fomentar las exportaciones y disminuir por tanto la
citadas importaciones.
LA BALANZA DE PAGOS
1
• DEFINICIÃ N: Es el documento contable que recoge y contabiliza todas las transacciones (comerciales,
servicios, transferencias por el pago de los factores productivos, compra o venta de activos fros y no fros,
etc...), de los residentes de un paÃ−s con el resto del mundo durante un periodo de tiempo.
• ESTRUCTURA:
• DESCRIPCIÃ N DE PARTIDAS:
1. La balanza por cuenta corriente: Contabiliza todas las transacciones con el exterior de bienes, servicios,
renta y transferencias corrientes netas (excluidas las de capital). La balanza por cuenta corriente incluye, por
lo tanto, cuatro balanzas:
• Balanza comercial.
• Balanza de servicios (turismo y otros).
• Rentas.
• Transferencias corrientes (no de capital).
2. La balanza por cuenta de capital: contabiliza las transferencias de capital y las operaciones con activos
inmateriales no producidos (patentes, marcas, derechos de autor, etc.).
3. La balanza por cuenta financiera: Anota todos los movimientos de carácter financiero de un paÃ−s y el
resto del mundo (inversiones directas, de cartera, créditos, etc...). En la balanza por cuenta financiera se
diferencian igualmente cuatro epÃ−grafes, más las reservas centrales:
• Inversiones de España en el exterior.
• Inversiones del exterior en España.
• Préstamos y depósitos de España en el exterior.
• Préstamos y depósitos del exterior en España.
• Reservas centrales.
ALGUNAS CONSIDERACIONES:
Un déficit en la cuenta corriente implica siempre un superávit en la cuenta de capitales
Un superávit en la cuenta corriente implica un déficit en la cuenta de capitales
TEMA 3: ELEMENTOS Y CONCEPTOS FINANCIEROS BÔSICOS
• INTRODUCCIÃ N
♦ Flujos financieros â la transacción realizada (compra de acciones)
♦ Activos â acciones del BBVA.
♦ Mercados â concepto de lugar de intercambio (no necesariamente lugar fÃ−sico)
♦ Agentes financieros â Intermediarios: dentro de los agentes nos centraremos en los
intermediarios, por ejemplo, el banco al que acudimos para que realice la compra de acciones.
• ACTIVOS FINANCIEROS
• Clasificación:
• ACTIVOS PRIMARIOS O DE EMISIà N: Emisión de acciones por una empresa directamente.
• ACTIVOS SECUNDARIOS O INDIRECTOS: Las mismas acciones negociadas en bolsa. Se
negocian las acciones con independencia de quien las hayan emitido; p.e. swap de tipos de interés.
• CaracterÃ−sticas:
2
• RENTABILIDAD â rendimiento que proporciona el activo en cuestión. Idea: Qué beneficio
reporta el activo
• RIESGO â la probabilidad de recuperar ese activo sin pérdidas o con pérdidas mÃ−nimas.
â
Riesgo â
â
probabilidad
Entre estas dos variables siempre existe una relación positiva:
El agente o inversor diversificará su cartera para diluir un alto riesgo y conseguir la mayor rentabilidad
posible.
Riesgo
Rentabilidad
• LIQUIDEZ â la facilidad de conversión en dinero antes de la fecha de amortización y sin
pérdida de capital.
• Funciones de los activos financieros:
• TRANSFERENCIA DE FONDOS: Idea: cuando compro acciones
• TRANSFERENCIA DE RIESGOS; Idea: Hace referencia a si la empresa que emite es solvente, si
obtendrá beneficios, etc...
Fondo
Riesgo vs beneficios
• LOS MERCADOS FINANCIEROS
• Tipos:
1.)- monetario (1) y de capitales (2):
(1) Se intercambian activos a c.p. (hasta 18 meses) de elevada liquidez y bajo riesgo, y por tanto, de menor
rentabilidad que los activos del mercado de capitales. (P.e.: Letras)
(2) Se intercambian activos a m.p. y l.p. (>18 meses) de menor liquidez, mayor riesgo y mayor rentabilidad.
(P.e.: acciones, obligaciones y bonos del Tesoro)
2.)- búsqueda directa (1) / brokers (2) o comisionistas / dealers (3) o mediadores / market-markers (4) /
subasta (5):
(1) Bà SQUEDA DIRECTA: Son los más elementales, en los que oferentes y demandantes buscan una
contrapartida sin intermediarios. Son mercados muy fragmentados, con más de un precio. Ejemplo.- usuarios
que buscan un banco para colocar su dinero.
(2) BROKERS: Son mercados en los que existen intermediarios que cobrarán una comisión “por colocar
dinero”. Estos intermediarios no asumen una posición propia.
(3) DEALERS: Estos intermediarios no son simples comisionistas, es decir., que a diferencia de los anteriores
asumen una posición propia.
3
(4) M-M: Como los dealers, pero son mediadores que garantizan las transacciones del mercado.
(5) SUBASTA: Ofertas por un tÃ−tulo y la mejor oferta es la que obtiene dicho activo (como en una subasta
de arte)
3.)- centralizados y descentralizados.
4.)- primarios y secundarios.
5.)- mercados directos (de búsqueda directa) y mercados intermediados (los otros vistos en el punto 2)
6.)- mercados libres y mercados regulados.
7.)- mercados oficiales y organizados y mercados OTC (over the counter)
• CaracterÃ−sticas de los mercados financieros:
• PROFUNDIDAD: Un mercado es profundo cuando existan órdenes de compra y de venta del activo en
cuestión por encima y por debajo del precio de equilibrio del activo en cada momento. Ello garantiza que
no existan fluctuaciones enormes en el mercado.(con una es suficiente)
• AMPLITUD: Un mercado es amplio cuando existen órdenes en volumen suficiente. (con una no es
suficiente)
• FLEXIBILIDAD: Cuando existen fluctuaciones de precios que rompen el precio de equilibrio, diremos que
el modo es flexible si es capaz de generar nuevas órdenes de compra y venta.
• Funciones de los mercados financieros:
• EFICIENCIA EN LA TRANSPARENCIA DE FONDOS: Dicha eficiencia procede de la reducción de los
costes de búsqueda. Esta eficiencia es:
-asignativa: que la asignación de los fondos sea correcta.
-eficacia operativa â
los costes, comisiones y gastos deben ser reducidos.
Un mercado será eficiente de forma:
◊ Fuerte â elevada eficiencia asignativa y operativa, por lo que será un modo
perfecto, es decir, amplio, profundo y flexible.
◊ Semi fuerte.
◊ Débil.
◊ FIJACIÃ N DE PRECIOS.
◊ PROPORCIONAR LIQUIDEZ A LOS ACTIVOS.
◊ ARBITRAJE: Los mercados financieros tenderán a garantizar un único precio en
diferentes ámbitos.
EL TIPO DE INTERÃ S: distinguir bien estos conceptos:
• Tipo de interés â remuneración que proporciona cada uno de
los activos.
• Riesgo de precio â 1 vinculado a que el activo nos proporciona
una mayor o menor rentabilidad.
• Riesgo de crédito â 2 pérdida de la inversión debido a que
no se devuelva el principal.
◊ INTERMEDIARIOS
◊ Tipos: Visto.
4
◊ Funciones:
◊ APROVECHAMIENTO DE LAS ECONOMIAS DE ESCALA: función
relacionada con los costes de búsqueda.
◊ ANONIMATO: garantizan el anonimato.
◊ MEJORA DE LA AMPLITUD, PROFUNDIDAD Y FLEXIBILIDAD DEL
MERCADO.: idea: Si existen intermediarios que están realizando operaciones
están mejorando la amplitud, la profundidad y la flexibilidad.
◊ MEJOR PROVISIÃ N DE INFORMACIÃ N: Idea: los agentes garantizan una
mejor provisión de información y pueden mejorar el precio de la transacción.
◊ Titulación:
Proceso que afecta a los intermediarios bancarios en los últimos años, es decir, el
proceso de titulización o securitización.
NOTA: Productos financieros. - Costes financieros. = margen intermediación
Dentro del balance(concedo un préstamo.
Los márgenes son cada vez menores por la alta competencia que se ha generado en
el mercado. Los productos financieros bajan y los costes suben. La solución para
que el banco continúe siendo rentable es el incremento de las comisiones gracias a:
◊ Los bancos son intermediarios: como brokers.
◊ Más otros productos ordinarios
Otros productos ordinarios (comisiones principalmente por la titulización, es decir,
por participar como intermediarios. Este proceso queda fuera de balance y no
suponen un riesgo para el banco).
CUESTIONES CLAVES PARA EL TEMA 2 Y 3
◊ Defina equilibrio externo de una economÃ−a (respuesta BP=0)
◊ Significado de un défcit en la c/c bajo un enfoque absorción
◊ Funciones del creador de mercados.
◊ Titulización: Que una entidad bancaria haga de intermediaria, operaciones fuera de
balance.
NOTA: PARA AMPLIAR CONCEPTOS SE PUEDE ACUDIR AL LIBRO DE
MATILDE FERNÔNDEZ: “MDOS FROS” O A LOS APUNTES DE
EMPRESARIALES.
TEMA 4. LOS MERCADOS FINANCIEROS INTERNACIONALES I
1.-IDEA INTRODUCTORIA.
Los mercados financieros internacionales son aquellos mercados donde los residentes
de los diferentes paÃ−ses adquieren o venden activos nominados en monedas
distintas a la suya.
2.-MERCADOS FINANCIEROS INTERNACIONALES..
CLASIFICACIÃ N DE LOS MERCADOS FINANCIEROS.
5
A GRANDES RASGOS LA CLASIFICACIÃ N ES:
◊ MDO DOMÃ STICO PARA NO RESIDENTES
◊ MDO DE DIVISAS
◊ EUROMERCADO
4. MERCADOS DE DERIVADOS: OPCIONES , FUTUROS Y SWAPS
Los elementos que deben contemplarse para establecer si una transacción o
adquisición de un activo en el mercado financiero se efectúa en el segmento
nacional o internacional son dos:
◊ la moneda con la que se opera.
◊ el lugar de residencia del agente que interviene en el proceso respecto al mercado
donde se ejecuta dicha transacción
Si se opera en el mercado del euro, y la compra del activo se efectúa en euros
(moneda nacional) por un residente de España, la transacción se realiza en el
segmento nacional del mercado. Cualquier otra combinación determina que la
operación se lleve a cabo en el segmento internacional
En el momento en el que se opera en moneda extranjera por un residente, o un no
residente adquiere un activo en euros, o la transacción se ejecute por un no
residente en moneda extranjera, siempre tomando como referencia el mercado en
el que se efectúa la transacción, en los tres casos se está trabajando en el
segmento internacional del mdo fro.
En los mercados internacionales existen dos grandes categorÃ−as:
◊ Los que operan con activos a corto plazo (mdos de dinero, o de medios de pago:
MDO DE DIVISAS)
◊ Los que trabajan con activos a medio y largo plazo (mdos de capitales, de crédito
o de valores).
Los mercados se pueden diferenciar, a su vez, en función si los ahorradores e
inversores últimos operan directamente = mdos directos, o la canalización de
fondos se lleva a cabo de una manera intermediada = mdos intermediados.
Podemos delimitar cuatro mdos básicos:
⋅ Segmento financiero nacional: Son los mdos intermediados y directos, de
dinero y capitales, si la moneda en la que están nominados los activos y la
residencia de los agentes que intervienen son nacionales.
⋅ Segmento financiero internacional: Cuando o la moneda no es nacional o
una de las partes que intervienen en la transacción es no residente.
Distinguimos:
♦ 2.1.- Segmento fro extranjero: Cuando se opera en moneda
nacional pero o bien la oferta o bien la demanda de activos se
lleva a cabo por un agente no residente.
♦ 2.2.- Segmento externo o EUROMERCADOS: Cuando la
oferta y la demanda de activos se hace por agente no
residentes respecto al lugar donde se lleva a cabo y en una
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moneda distinta a la del paÃ−s en el que se opera.
♦ 2.3.- Mercados de divisas: Se opera con activos a corto
plazo, normalmente con depósitos a la vista y permiten la
transferencia de la capacidad de pago de un activo a corto a
otro.
Ideas:
Domésticos: residentes en nuestro paÃ−s sujeto a las leyes.
La diferencia está en el concepto de residencia
Mdos fros
Internacionales: 1.mdos domésticos para no residentes
2.Euromercados
1.- MDOS DOMÃ STICOS PARA NO RESIDENTES:
Aquellas operaciones que se realizan en un mdo, y que están sujetas a las
normativas vigentes, por un no residente. Es decir la realiza un emisor fuera de su
paÃ−s y está sujeta a la normativa del paÃ−s en el que se realiza la emisión: se
emite en la moneda del paÃ−s extranjero
2.- EUROMERCADOS.
Aquella operación que se realiza o se produce simultáneamente en dos plazas
distintas a la de la divisa y son operaciones que no están sujetas al ordenamiento
jurÃ−dico vigente de ninguno de los paÃ−ses implicados. Nadie garantiza el buen
fin de la operación. Se emite en una moneda distinta a la de los paÃ−ses donde se
realiza la operación.
Los euromercados se sustentan en el mercado interbancario de depósito en divisas:
es un mercado donde los bancos compran y venden divisas.
CaracterÃ−sticas:
⋅ Los plazos: Se pueden formalizar, las divisas, en dÃ−as, horas, etc... aunque
tenemos la referencia de 3 meses.
⋅ Los precios: Los precios se sustentan sobre un precio de oferta que es el
LIBOR (tipo de oferta de intercambio en Londres) y un precio de demanda
que es el LIBID. El LIBOR constituye el precio por excelencia de los
mercados fros internacionales; asÃ− mismo regula todos los contratos que
se producen en los mismos. Se obtiene como una media ponderada, en
tiempo real, de los precios que cotizan los principales bancos intervinientes.
LIBOR
◊ Precio de oferta: tipo interbancario del mdo de Londres.
◊ Refleja el precio al que los bancos están dispuestos a comprar /vender una divisa y
dependerá de las perspectivas de evolución del tipo de cambio.
◊ Es el promedio ponderado de los precios que marcan en todo el mundo los bancos
creadores de mercado para cada divisa.
7
◊ Es la referencia universal para todos en los mdos fros.
◊ Indicador de la liquidez internacional
• Cámara de compensación : Los mercados interbancarios se apoyan
en la cámara de compensación que se denomina “ Chips”:
Cámara de compensación del sistema de pagos interbancarios
creado por los bancos.
3.- ESCALA INTERNACIONAL DE CALIFICACIÃ N CREDITICIA.
CALIFICACIÃ N DE RIESGOS: RATING.
El rating no es otra cosa que un sistema de valoración de la calidad del riesgo de
crédito por parte del emisor de un pasivo financiero, sea una empresa, un banco,
un gobierno autónomo, un ayuntamiento, paÃ−s, etc, llevado a cabo por una entidad
independiente. Por riesgo de crédito se entiende la capacidad que tiene el emisor
del pasivo para hacer frente a la devolución del mismo junto con los intereses
acordados, es decir, la posibilidad que tiene el emisor de incumplir sus compromisos
crediticios.
Las más conocidas son : Moody's Investors Services y Standard&poros.
En el mercado se diferencia entre grado de inversión y grado especulativo
En Europa se suele invertir en activos de poco riesgo.
Está enfocado a paÃ−ses desarrollados ya que es más complicado evaluar riesgos
en paÃ−ses en vÃ−as de desarrollo.
IDEA GRÔFICA.
grado especulativo
grado de inversión
4.- DIFERENTES OPERACIONES DE LOS MERCADOS FROS. INTERNAC.
Para situarnos:
Mdos fros internc............. mdos doméstico para no residentes
............. Euromercados............ A. Préstamo sindicado
............ B. Bonos
............ C. Notas
1. PRESTAMOS SINDICADO MULTIDIVISA.
Idea: Cuando una empresa necesita hacer un préstamo pero la cuantÃ−a es muy
elevada. Por ejemplo suponemos que Repsol necesita 3000 millones de $ y tiene que
acudir a varios bancos. Entonces se pueden agrupar un grupo de bancos y cada uno de
ellos presta una parte.
8
CaracterÃ−sticas:
⋅ Precio: LIBOR + SPREAD
⋅ Plazo: 4 ó 5 años depende del precio
⋅ Comisiones: No existe comisión por cancelar anticipadamente. Si que
existen otro tipo de comisiones.
⋅ Amortización. Al final de la vida del préstamo, se paga el principal +
intereses. Esto es debido a motivos fiscales.
⋅ Cláusula multidivisa: El prestatario (en nuestro caso Repsol) decide la
divisa en la que quiere devolver el principal, realizando un preaviso 2 ó 3
meses antes del vencimiento a los bancos que le han concedido el
préstamo.
⋅ Aspectos estratégicos: El prestatario le puede interesar más un sindicato
que otro, es decir, la composición de los bancos que hay detrás de cada
sindicato. La elección está en función de las acciones futuras del
prestatario, de las sinergias que pueda conseguir, etc...
⋅ El banco que organiza el sindicato se le denomina MANAGER O
ARRANGER: A este banco se le exige capacidad comercial.
⋅ La función de tesorerÃ−a la realiza el BANCO AGENTE que no tiene
porque coincidir con el arranger o manager.
Proceso:
1.-El prestatario emite un MEMORANDO al mercado: es un documento que recoge
los parámetros de la operación que quiere realizar...... importe, divisa, plazo,
amortización, etc...
2.-El prestatario recibe OFERTAS de bancos internacionales sobre: precio, divisa,
plazo, amortizaciones, etc...
3.-El prestatario escoge un BANCO MANAGER misión será buscar las entidades
que van a participar, por lo que deberá tener capacidad comercial.
4.-El BANCO AGENTE deberá gestionar los pagos mientras la operación de
préstamo está vigente, para lo que deberá tener capacidad de tesorerÃ−a.
2. EUROBONOS.
Idea: son bonos de empresa que no están denominados en la moneda del centro
financiero en el que son vendidas y en los que no existe oferta pública (no hay
subasta, el precio se consensua).
Procedimiento:
Decidimos emitir un Eurobono y lo primero que debemos hacer es un
MEMORANDUM ( que es un documento muy breve es el que se exponen los
parámetros de la acción que yo quiero solicitar: precio, plazo, etc...).
Contra ese memorando yo recibo ofertas de los bancos donde el núcleo
fundamental de las ofertas es el precio (también se plasma: comisiones, banco
agente, etc...).
El emisor debe de decidir quien va a tutelar la operación, el banco que organiza
9
dicha operación se denomina BOOKRUNNER ( es quien organiza la emisión del
bono: es como un manager en el caso de un sindicado).
Se abre una etapa de 2 meses denominada BOOKBUILDING en la que se
determinan los inversores ( son compañÃ−as de seguros, fondos de inversión,
fondos de pensiones, inversores institucionales, etc...) y se consensua el precio. Se
establece un precio siempre en relación al LIBOR.( Los precios están muy
ajustados en torno al libor muy poco por encima e incluso por debajo: son precio muy
buenos)
A partir del desembolso el BOOKRUNNER desaparece y aparece el BANCO
AGENTE que realizará la función de tesorerÃ−a.
El mercado internacional de bonos y notas se apoya en una cámara de
compensación denominada EUROCLEAR: es una aplicación informática que
permite el funcionamiento de un mercado segundario (el mercado secundario en esta
operación es fundamental, pues, una de las caracterÃ−sticas de los bonos es la
liquidez) en bonos y notas; no está regulado ni tutelado por ninguna autoridad.
Actualmente el propietario del EUROCLEAR es el Sistema Bancario Privado
Internacional).
Para emitir bonos es imprescindible tener los dos Rating
Normalmente emiten bonos las grandes corporaciones, riesgos soberanos, riesgos
cuasi- soberanos.
3. NOTAS
Idea: Es un pagaré de empresa en mercado doméstico.
En los euromercados las notas se presentan en MTNs: notas a medio plazo. En la
estructura MTNs debemos distinguir:
• bonos a tipo variable ( FRNs)
• Euronotas
• El papel comercial (desarrollo este) = europapel
EL PAPEL COMERCIAL.
1.Figuras que intervienen:
• Al que organiza la emisión: ARRANGER
• Denominamos DEALER a los bancos que cotizan el precio de las
notas(notas = pagaré).
• Definimos AGENTE como el banco que se encarga de los cobros y
de los pagos vinculados a las emisiones y amortizaciones de las notas
2. Es un mercado telefónico
3. En este caso se consiguen mejores precios que en el caso de los Eurobonos y
Préstamos Sindicados.
4. Se obtienen precios SUBLIBOR = son los mejores precios.
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5. Sólo aquel que tiene unos buenos equipos de gestión una buena gestión de
tesorerÃ−a puede introducirse en este segmento de financiación.
7. También existe mercado secundario pero es menos importante que en el caso de
los Eurobonos (las notas se emiten al descubierto)
8. Quien emiten suelen ser bancos.
El emisor o cliente, que necesita financiación, realiza un memorando buscando un
arranger. AquÃ−, al igual que en el Eurobono no existe subasta.
La colocación es un poco más complicada, pues, el emisor está continuamente
ROLLOVER.
Los precios del papel comercial son muy agresivos.
En cualquier estructura titulizada (tanto eurobono como notas) es necesario cubrirse
del riesgo de cambio ( para ello acudimos al mercado de futuros y se contrata con un
segundo banco un swap de divisas). Cuando finaliza la operación los dos bancos
(arranger y el segundo banco) analizan sus balances.
La evolución del papel comercial ha dado lugar a las estructuras denominadas MTN
que consiste en un alargamiento del vto medio de los tÃ−tulos que han pasado de los
tres meses a referenciarse a 2 - 3 años. De este modo un programa de MTN alberga
tanto el papel comerciallas colocaciones privadas (son pagarés a la medida de una
empresa) y los FRN(son emisiones de bonos a tres años a tipo variable).
TEMA 5. LOS MERCADOS INTERNACIONALES II
EL EURO.
Estamos ubicados dentro del mercado europeo para no residentes (tramo extranjero
en el mercado nacional, doméstico) que se ha visto incrementado como
consecuencia de la introducción del euro.
AHORA VOY A EXPONER ALGUNAS TRANSPARENCIAS QUE SE
PASARON POR CLASE.
T.1. LAS TRES AREAS ECONOMICAS BASICAS EN CIFRAS.
Idea: Se ha hablado del grado de intermediación que se mide a través de los
depósitos bancarios y de los préstamos bancarios. Los datos de EEUU y Europa
no dicen que Europa está muy intermediada en relación con EEUU o se podrÃ−a
decir también que EEUU está muy titulizada o relativamente poco intermediada.
T.2. ANÔLISIS COMPARATIVO DE LOS MERCADOS DE CAPITALES DE
PAÃ SES DE LA UEM Y LOS EEUU.
◊ La UE tiene una economÃ−a mayor que la de los EEUU y tiene 1,5 veces más de
población.
◊ Reducido peso de los mercados de capitales como fuente de financiación de las
empresas frente a las americanas.
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◊ Concentración de las emisiones de renta fija de empresas privadas en los segmentos
de elevada solvencia en Europa.
◊ Escaso desarrollo del mercado de renta variable corporativa (las empresas europeas
no acuden tanto a la bolsa como en EEUU).
◊ La financiación a través del préstamo o crédito es la principal fuente de
financiación de las entidades europeas ( 70% - 75%) mientras que en EEUU
representa solamente un 22% ( incluye deuda pública y bonos de entidades
financieras)
◊ Los bonos corporativos (emitidos por empresas no financieras) representaron en 1994
menos de un 1% de los pasivos de las empresas alemanas y un 57% en Francia. A
pesar del escaso peso son los paÃ−ses cuyas empresas ayudan más al mercado (
22,3% en Alemania y 45,2% en Francia).
◊ A nivel global el mercado europio de deuda privada alcanza una cuota del 27% frente
al 57% en EEUU.
T.3: Idea de la transparencia: El mercado americano es más profundo porque la
mayor parte de las emisiones tienen un rating desde A a BBB. El euromercado de
Francia representa un 25%, el resto están entre AAA y AA
T.4:RAZONES QUE JUSTIFICAN EL SUBDESARROLLO DEL MERCADO
DE CAPITALES CORPORATIVO.
◊ Razones regulatorias:
◊ Actitud del sistema bancario
◊ Escaso número y bajo grado de aversión al riesgo por parte de instituciones
financieras nos bancarias
.--------------------------------------------------------------------------Razones regulatorias:
El préstamo y el bono en la mayor parte de paÃ−ses de la UE tienen el mismo ratio
COOK del 100% (8% del consumo de recursos propios). El banco no puede prestar lo
que le de la gana debe haber una relación entre lo prestado y lo que recibe, que se
mide mediante el ratio COOK (que está regulado por el Banco de Basilea quien
dicta las normas y reglas a cumplir).
En el Reino Unido considera el 20% del ratio cook a los bonos emitidos por empresas
que emitan con rating de inversión desde AAA a BBB.
En la contabilidad bancaria, los préstamos no son valorados a precios de mercado,
mientras que en los bonos es obligatorio que se haga esa valoración.
Actitud del sistema bancario:
⋅ Necesidad de tener una fuerte relación banco - cliente.
⋅ Inadecuada valoración del coste de capital
⋅ Necesidad de estar en los rating de clasificación
⋅ Identificación de la función bancaria con la función crediticia
Escaso número y bajo grado de aversión al riesgo por parte de instituciones
financieras nos bancarias
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• la aparición y desarrollo de instituciones fras no bancarias es
relativamente creciente en algunos paÃ−ses,
• La inversión fundamental es en renta fija sobre todo, deuda
pública.
T.4 FACTORES DE IMPULSO A UN MERCADO DE CAPITALES MÔS
CONSOLIDADO.
• Tipos de interés más bajo y reducida volatilidad: no hay
oportunidades de hacer transacciones en las monedas del euro.
• Pacto de estabilidad: menores apelaciones al mercado por parte de
los gobiernos nacionales. Los banco no van a poder ganar dinero en
la deuda pública
• El tamaño del mercado del euro es parecido al doméstico
americano.
• Privatizaciones
• Aumento del rendimiento del préstamo bancario: necesidad de
incrementar el rendimiento del capital de los bancos debido a que los
márgenes son cada vez más pequeños resultando difÃ−cil por
parte de los bancos permitir que se tenga un menor rendimiento de
los capitales.( recursos propios).
• Crecimiento de la titulización:
-- Expansión de la inversión colectiva: fondos de inversión y de pensiones.
-- Preferencia de los bancos a invertir en valores.
-- Titulización creciente de activos: préstamos, cánones, etc...
Nota: ¿ Cuál es la tendencia por la que la titularización está en crecimiento?--Se tiende a se prestador de servicios y se deja a un lado el papel de prestamista.
T.7. PREVISIBLE MERCADO DE CAPITALES DEL EURO.
◊ Mercado amplio y global con segmentos como: deuda pública, mercado privado de
renta fija, mercado de renta fija con elevado rendimiento (bono basura), euromercado
en euros y uno equivalente al YANKEE MARKET
◊ Fuerte competencia: emisores, bancos e inversores.
◊ Inversores:
Fuerte diversificación de activos en búsqueda de valor.
Crecimiento de la demanda institucional.
◊ Emisores:
Generalización del Rating
Contacto directo con los inversores.
Mayor transparencia informativa.
◊ Bancos:
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Fusiones a nivel europeo
Maximización en el uso del capital
Titulización de activos.
◊ Mercado profundo y consolidado: emisores de toda clase de rating
CONCLUSIONES:
• MEJOR ACCESO DE LAS EMPRESAS AL MERCADO DE
CAPITALES
• PROGRESIVA DESVINCULACIÃ N DE LA EMPRESA CON
EL PRà STAMO: EL PRà STAMO MÔS CARO QUE EL
BONO.
• UNA ADECUADA GESTIà N FINANCIERA SERÔ
BÔSICA PARA PODER COMPETIR CON EMPRESAS DE
LA UE.
TEMA 6: LOS MERCADOS DE DIVISAS I. EL TIPO DE CAMBIO AL
CONTADO.
1. LAS DIVISAS.
Los activos financieros negociados en los mercados de divisas reciben la
denominación de divisas o moneda extranjera. Desde un punto de vista amplio se
incluyen en dicho concepto una serie de activos monetarios o medios de pago
negociados en los mercados cambiarios entre los que destacan:
⋅ Depósitos bancarios
⋅ Los billetes, o moneda extranjera en sÃ− misma.
Los principales instrumentos utilizados en los mercados de divisas incluyen las
transferencias de depósitos bancarios, giros bancarios, billetes y otros instrumentos
a corto plazo expresados en moneda extranjera.
En los mercados de divisas se compran o venden depósitos nominados en una
moneda diferente a la del paÃ−s donde se inicia la operación utilizando los
instrumentos habituales (cheques, transferencias, etc...). LA DIFERENCIA entre los
activos que pueden ser negociados en los mercados de cambio y los que no, radica en
que sean o no medios de pago. No integran la categorÃ−a de divisas: las letras de
cambio o los pagarés (son instrumentos de crédito), las acciones, obligaciones,
etc...
Idea resumen: Los mercados monetarios (operan con medios de pago) y los mercados
de capitales (operan con instrumentos de crédito) no son mercados de divisas.
“ Los mercados de divisas cambian valores de los depósitos de una moneda a otra”
Definición de divisas: Son medios de pago (fundamentalmente depósitos
bancarios a la vista) nominados en moneda extranjera y mantenidos por residentes de
un paÃ−s. Las divisas son activos a la vista en moneda extranjera, en bancos
extranjeros y nacionales, propiedad de los residentes de un paÃ−s. ( idea general: son
todos los medios de pago nominados en moneda extranjera).
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2. LOS MECADOS DE DIVISAS
Los mercados de divisas cumplen dos misiones: intercambiar los productos (en
nuestro caso las monedas de los diferentes paÃ−ses) y fijar los precios de los mismos.
Los mercados de divisas pueden tener dos tipos de concepciones:
A)--Se puede presentar como un mercado global, mundial que incluyen todos los
centros, personas, instalaciones que configuran la red de intercambios en divisas a
escala internacional. Estos mercado se encuentran organizados de manera dispersa en
las diferentes áreas monetarias y paÃ−ses del mundo, es un mercado
over-the-counter y la mayorÃ−a de las operaciones son concertadas entre dos
participantes del mercado, simplemente por teléfono, fax ,etc..
B)--O bien como un mercado de una plaza concreta (mercado de divisas de un
determinado centro financiero). Por ejemplo el mercado de divisas de Madrid,
Londres o Nueva York. Este mercado con emplazamiento fÃ−sico desapareció en el
91 siendo sustituido por un sistema electrónico de precios en el cual las entidades
que operan en el mismo publican sus cotizaciones.
3. LOS PARTICIPANTES DEL MERCADO DE CAMBIOS = DIVISAS.
1. Los Bancos Centrales: Encargado de la polÃ−tica cambiaria: mantener el tipo de
cambio dentro de unas bandas y Encargado de la polÃ−tica monetaria: inyectan o
detraen liquidez; gestión de las reservas centrales.
2. Los bancos comerciales e inversiones: Pueden intervenir por cuenta ajena o por
cuenta propia. El beneficio susceptible de ser obtenido por el banco en sus
operaciones en divisas puede alcanzarse por cinco vÃ−as:
⋅ 1—Por diferencias de cambio o spread o diferencial ente el precio al que los
bancos compran las divisas y el precio al que las venden a sus clientes.
⋅ 2—Por las comisiones y tarifas percibidas por la intermediación.
⋅ 3—Por la fecha de valor: Es el periodo que media entre la realización de un
depósito por su cliente para efectuar una operación en el exterior y la
ejecución de la misma (uno o dos dÃ−as).
⋅ 4—Aprovechándose de la imperfecciones de los mercados, mediante las
operaciones de arbitraje.
⋅ 5—Mediante la especulación
3. Los brokers: Son intermediarios entre los distintos bancos. No asumen una
posición concreta en divisas y no tienen que hacer frente a los riesgos derivados de
las fluctuaciones en los tipos de cambio. Sus beneficios están vinculados a las
comisiones.
4. Inversores institucionales (intermediarios financieros no bancarios): tales como
gestores de carteras o de fondos, compañÃ−as de seguros, etc...
5. Las empresas no financieras y particulares
4. RAZONES PARA QUE LOS AGENTES ACUDAN AL MERCADO DE
DIVISAS.
15
Cada de uno de los agentes acude al mercado de divisas para conseguir unos
determinados objetivos vinculados a sus necesidades operativas. El Banco Central,
por ejemplo, para vigilar o mantener una determinada cotización, los particulares y
las empresas no financieras por estrictas exigencias derivadas del desarrollo de su
actividad económica, las entidades financieras no bancarias para atender sus
estrategias de cartera, o los bancos comerciales para cubrir sus riesgos de cambio
derivados de posiciones abiertas.
De una manera genérica los objetivos que se plantean los agentes cuando acuden a
los mercados podrÃ−an sintetizarse en tres:
◊ En primer lugar para atender a las necesidades derivadas de sus operaciones de
compra y venta de bienes y servicios con el exterior.(importador: genera una
demanda de divisas y exportador: genera una oferta de divisas)
◊ Deseo de mantener diversificada sus carteras financieras con activos internacionales,
esto es, mantener posiciones abiertas en una determinada moneda. (ejemplos: un
particular que adquiere activos financieros de cualquier tipo.
◊ El tercer motivo puede ser la búsqueda de cobertura de riesgos = HEDGING de
variación de los tipos de cambio. Por ejemplo: Yo me planteo exportar a EEUU y
me encuentro en una posición abierta no deseada en una moneda extranjera Esta
situación determina un riesgo de cambio, dado que entre el momento presente y el
vencimiento futuro pueden alterarse los precios de las monedas . Si yo quiero evitar
dichos riesgos, deberé cerrar mi operación abierta, eliminando asÃ− el riesgo de
cambio, Para ello adquiriré en el momento presente la contrapartida que precise.
Yo venderé hoy en el mercado a plazo o forward los $ que vaya a recibir dentro de
6 meses al precio que se cotice en el mercado.
◊ Por mero arbitraje: definición.... Es la compra y venta simultánea de una divisa
para obtener un beneficio seguro derivado de la diferencia de precios existentes en
dos lugares o en dos momentos del tiempo. Es intentar obtener un beneficio seguro
aprovechando las imperfecciones del mercado. Un tipo de arbitraje es el espacial.
5. CLASIFICACIÃ N DE LOS MERCADOS DE DIVISAS.
Los merados de divisas pueden ser clasificados en función de la fecha de entrega de
las divisas que se compran y se venden:
◊ Mercado al contado o spot: Las divisas se hacen efectivas dentro de los dos dÃ−as
hábiles siguientes al de su contratación.
◊ Mercado forward o a plazo: Cuando la operación negociada en el merado determina
que las divisas que se contratan se entregan y pagan en un plazo que supera los dos
dÃ−a hábiles ( otra idea: son expectativas del mercado respecto al tipo de cambio a
un plazo dado. En el lenguaje empresarial este tipo de cambio se denomina” Precio
del seguro de cambio”).
Dentro de los contratos a plazo se incluyen unas operaciones hÃ−bridas, las
transacciones swap: Una operación swap tÃ−pica se compone de la compra (o
venta) de una determinada cantidad de moneda al contado y, simultáneamente, la
venta (o compra) de la misma moneda pero a un plazo prefijado, todo ello negociado
en una sola operación (nota: mientras en el mercado a plazo la principal demanda
consiste en las operaciones directas efectuadas por los clientes que desean cubrir sus
necesidades comerciales o fras, los swaps son utilizados, por ejemplo, en las
transacciones financieras entre bancos o empresas multinacionales en los
16
préstamos temporales de fondos).
Dentro de los mercados de divisas se localizan los mercados de derivados, cuyo
objetivo es facilitar a los agentes la cobertura de riesgos de cambio, pudiendo
diferenciarse:
◊ Mercados de futuros: Una operación de futuros es una transacción a plazo directa
que se lleva a cabo sobre contratos estandarizados en un mercado oficial
reglamentado.
◊ Mercado de opciones: Una opción de cambio de divisas da a su propietario el
derecho, no la obligación, de comprar o vender una cantidad determinada de
moneda extranjera a un precio especificado en cualquier momento dentro de un
perÃ−odo de tiempo considerado en el contrato call y put).
6. EL TIPO DE CAMBIO.
Def: Es el precio de una moneda expresado en términos de otra. Con la fijación
del tipo de cambio no sólo se establece el precio de la moneda de un paÃ−s en
términos de la moneda de otro, sino que al mismo tiempo se determina el precio de
los activos financieros nacionales respecto a los activos financieros exteriores.
Como en cualquier mercado los tipos de cambio o cotizaciones se forman por el
juego de la oferta y la demanda.
TC = moneda nacional / moneda extranjera = euro / $ = precio del dólar.
7. FACTORES QUE INFLUYEN EN LA DETERMINACIÃ N DEL T.C.
Asumido que el precio de una divisa (su tipo de cambio) depende de la oferta y de la
demanda conviene conocer qué elementos pueden influir en la configuración de
esa oferta y de esa demanda.
Distinguimos cuatro bloques:
◊ Factores institucionales: por ejemplo: el sistema de tipos de cambio: si son flexibles o
fijos, el establecimiento de algún tipo de restricción con las relaciones exteriores,
etc...
◊ Aspectos macroeconómicos del paÃ−s considerado: análisis de la inflación ,
crecimiento de la renta, etc...
◊ Aspectos microeconómicos del propio mercado: se incluyen aspectos como la
importancia de la moneda contratada, el mercado en el cual se va a operar, etc...
◊ Las expectativas de los agentes tanto a corto como a largo plazo respecto a la
evolución futura de las vbles económicas, el entorno internacional, etc...
8. SISTEMAS DE COTIZACIÃ N.
El tipo de cambio es el precio de una moneda en términos de otra, pero dicho
precio puede determinarse de dos formas:
1.En el sistema de cotización-precio o directo: El tipo de cambio queda definido por
el número de unidades de moneda nacional que hay de entregar por unidad
monetaria extranjera. Por ejemplo: el px de adquirir un dólar es de 1,0902 euros.
17
2. En el sistema de cotización-volumen o indirecto: El TC se define como el
número de unidades extranjeras que pueden obtenerse por unidad de moneda
nacional: Por ejemplo con un euro puede adquirir 0,917 dólares.
9. LAS VARIACIONES DE LOS T.C.
Si el tipo de cambio puede establecerse de dos formas, la interpretación que deba
darse a la variaciones del mismo diferirá en su significado.
◊ En el sistema de cotización precio la interpretación de las variaciones de los
precios, o del tipo de cambio es: Un incremento en el tipo de cambio (depreciación
del euro) implica que el valor de la moneda extranjera ha aumentado con relación
a la moneda nacional (la cantidad de euros que hay que entregar para comprar un
$ ha aumentado). Es decir el euro SE HA DEPRECIADO O EL DÃ LAR SE HA
APRECIADO. Si el TC aumenta, la moneda nacional se deprecia y la moneda
extranjera se aprecia, en cuyo caso, suponiendo que todo lo demás permanece
constante, la depreciación del euro se traduce en un abaratamiento de los precios de
la totalidad de los bienes y servicios y activos financieros y reales nacionales respecto
a los del exterior.
◊ Si el sistema utilizado es el sistema cotización volumen las variaciones de los
precios hay que entenderlas al revés que en el caso anterior. Si el euro cotiza
respecto al dólar a 0,9110 $ por euro, un incremento del precio(0,9250) significa
que con el mismo euro puedo adquirir ahora una cantidad superior de $, y, por lo
tanto, el euro se ha apreciado respecto al $, o el $ se ha depreciado respecto al
euro.
10. LA LIQUIDACIÃ N O SETTLEMENT.
Idea: Una vez efectuada la transacción quedan algunos aspectos por tratar que se
llevan a cabo en los departamentos de gestión. Uno de esos aspectos consiste en el
proceso de liquidación, centrado en los movimientos interbancarios de divisas que
compensan la operación inicial. Una liquidación de un contrato siempre se produce
cuando la otra parte efectúa un depósito bancario nominado en la moneda
relevante.
11. MONEDA CONVERTIBLE
Idea: Es la convertibilidad de una moneda.
Las principales ideas o principios acerca de la convertibilidad se concretan en tres
propuestas:
◊ El tipo de cambio de una moneda respecto a cualquier otra extranjera debe ser el
mismo (unificación del tipo de cambio para cualquier tipo de transacción de la
balanza de pagos)
◊ La convertibilidad debe ser generalizada a la totalidad de los agentes que intervienen
en el proceso sean residentes nacionales o no residentes.
◊ La convertibilidad debe estar generalizada a tosas las transacciones, corrientes,
capital y financieras, a toda la balanza de pagos.
12. CONTROL DE CAMBIOS
18
Consiste en todo un conjunto de disposiciones y regulaciones que tienden a controlar
las transacciones económicas de todo tipo entre los residentes de un paÃ−s y los
residentes extranjeros. En definitiva los controles cambiarios son restricciones
descriminatorias acordadas por los gobiernos sobre la compra y venta de moneda
extranjera, cuyo resultado consiste en evitar el libre funcionamiento del mercado.
Los gobiernos, por las razones que sea, normalmente asociadas al intento de potenciar
y acelerar sus procesos de crecimiento, pueden entender que el mercado no determina
adecuadamente el tipo de cambio de su moneda y pueden tratar de intervenir fijando
un objetivo. El resultado será un tipo de cambo desviado de su paridad de equilibrio
o de mercado.
TEMA7: LOS MERCADOS DE DIVISAS II: LOS TIPOS DE CAMBIO A
PLAZO.
1. EL MERCADO A PLAZO.
El contrato forward o a plazo es un contrato en firme entre dos partes, por el que se
comprometen a comprarse o venderse una determinada moneda a un precio y en un
plazo fijado en el contrato. Los operadores establecen el precio de la moneda en el
momento presente, pero la liquidación y pago de la misma se efectúa en una fecha
posterior, superior a dos dÃ−a hábiles, establecida en le momento en el que se
acuerda la operación.
Hasta dos dÃ−a hábiles
Mercado al contado
Mercado a plazo Más de dos dÃ−as hábiles
El tipo de cambio a plazo (F) puede diferir del tipo de cambio al contado (TC). Esa
diferencia, positiva o negativa, se llama prima o descuento a plazo o forward.
Prima o descuento: Variación que se produce entre el tipo de cambio forward a un
plazo dado y el tipo de contado
Si el tipo de cambio a plazo y el de contado coincidieran, sea cual sea el sistema, se
dice que la moneda de referencia (por ejemplo el euro respecto al dólar) se cotiza a
la par.
Si no coinciden, el paso siguiente consiste en interpretar correctamente el significado
económico de la prima a plazo, dado que en función del sistema en el se esté
operando el resultado será uno u otro.
1. Si la moneda cotiza en un sistema precio o directo.
Si PF > 0 Significa un descuento para la moneda nacional (o un premio para la
moneda extranjera), dado que F > TC, y por lo tanto, para adquirir una unidad de
moneda extranjera a plazo hay que entregar más unidades de la moneda nacional
que cuando se efectúa la transacción al contado.
Si PF < 0 Significa un premio para la moneda nacional (o un descuento a la moneda
19
extranjera), dado que F < TC y, por lo tanto, para adquirir una unidad monetaria
extranjera a plazo hay que entregar menos unidades monetarias nacionales que
cuando la transacción se lleva a cabo al contado
2. Si la moneda cotiza en un sistema volumen o indirecto (como la libra o el euro).
La idea es la contraria a la expuesta anteriormente
Si PF > 0 Significa un premio para la moneda nacional (o un descuento para la
extranjera), dado que con una unidad de moneda nacional se pueden adquirir a plazo
más unidades de moneda extranjera que en el mercado al contado.
Si PF < 0 Significa un descuento para la moneda nacional (o un premio para la
extranjera), ya que con una unidad monetaria nacional se pueden adquirir
menos unidades de moneda extranjera que en el mercado al contado.
Nota: Para que los resultados de los premios o descuentos a plazo de las diferentes
monedas y vencimientos sean comparables, es necesario Homogeneizar su
presentación, esto es, calcularlos sobre una base anual, obteniendo la prima a plazo
anualizada ( SPF):
2. ELEMENTOS QUE INFLUYEN EN LA DETERMINACIÃ N DEL TIPO
DE CAMBIO A PLAZO.
¿ Qué razones explican que, en un determinado momento, el mercado a
plazo cotice a un precio distinto que al contado para la misma moneda?
Pueden existir muchas variables que justifiquen tal disparidad de precios, ahora bien,
en un sistema en el que exista libertad absoluta de movimientos de capitales, el tipo
de cambio a plazo viene determinado por tres variables: el tipo de cambio al
contado y los tipos de interés de las monedas implicadas, el de la moneda
nacional ( i ) y el de la moneda extranjera( i*) contratada.
Para más información leer ejemplo pag. 322 “ Mercados Financieros
internacionales “: Aurelio MartÃ−nez Esteve.
3. EL TIPO DE CAMBIO A PLAZO DE EQUILIBRIO.
El tipo de cambio a plazo ofertado por el banco, utilizando los mejores tipos de
interés del mercado, puede considerarse como el tipo de cambio de equilibrio para
ese plazo. Si por cualquier circunstancia, el mercado cotizara otro tipo de cambio a
plazo, el mercado no estarÃ−a en equilibrio.
TEMA 8: LOS MERCADOS DE DIVISAS III: COBERTURA DE RIESGOS Y
ESPECULACIÃ N.
1. RIESGO DE CAMBIO Y VOLATILIDAD.
Riesgo de Cambio: Es el riesgo derivado de las variaciones no esperadas del tipo de
cambio asumido por un agente que mantiene posiciones abiertas en divisas. Este
riesgo puede ser producto de una exposición deliberada del agente (especulación) o
el simple resultado de su propia actividad económica. El riesgo de cambio está
20
relacionado con la variabilidad del tipo de cambio.
Una vez precisado el concepto de riesgo de cambio el paso siguiente consistirá en
cuantificarlo.
Volatilidad: Se entiende por volatilidad o variabilidad de las divisas a las
fluctuaciones del precio o tipo de cambio de una moneda en un determinado
perÃ−odo.
Una medida del riesgo del tipo de cambio consiste en estimar la desviación tÃ−pica
de las variaciones relativas de los TC al contado de una moneda.
La volatilidad implica la posibilidad de plantearse coberturas al riesgo de cambio.
2. TIPOS DE EXPOSICIÃ N AL RIESGO DE CAMBIO.
Cuando se analizan las repercusiones de las variaciones del tipo de cambio en la
estructura del balance y en la cuenta de resultados a corto y largo plazo de una
empresa se pueden constatar tres tipos de exposición al riesgo de cambio:
◊ El riesgo derivado de la exposición de transacción, o riesgo que asume una
empresa que contrata una determinada operación de compra o venta con el exterior
y puede ver alteradas las condiciones económicas de la misma, como resultado de
una modificación de los tipos de cambio a lo largo de la vida de dicha operación.
En este caso, la modificación del tipo de cambio incide directamente en los flujos
de caja y en los beneficios de la empresa. ( idea intuitiva: vendo para cobrar 1.000 y
cobro realmente 900-; en el caso de que la moneda extranjera se deprecie).
SOLUCIÃ N: FORWARD O SWAP.
◊ El riesgo derivado de la exposición de traslación: El riesgo tiene su origen en las
variaciones que puedan producirse en los valores de una determinada partida de
activo o pasivo del balance de una empresa, producto de la variación del tipo de
cambio. Es un riesgo que se produce en las empresas que cuentan con filiales, y en
general todas las inversiones en el exterior, que pueden ver alterado el valor de la
misma en la moneda nacional como resultado de modificaciones del tipo de cambio.
La exposición de traslación incide en el valor patrimonial de la empresa cuando
se consolidan los balances y se transforman en moneda nacional los activos netos de
las inversiones exteriores nominados en otras monedas. ( idea intuitiva: Compro una
red de distribución en EEUU por 100 y cuando cierro el año realmente vale 900:
pérdida patrimonial). SOLUCIà N: Fà RMULAS NO ESTRICTAMENTE
FRAS PARA CONSOLIDAR LOS BALANCES.
◊ Exposición económica: La idea es ver como se varÃ−a la posición de una
empresa frente a sus competidores externos cuando se modifica el TC de su moneda (
idea intuitiva: cuota de mercado). SOLUCIÃ N: LA
INTERNACIONALIZACIÃ N.
3 NOCIÃ N DE POSICIÃ N. LACOBERTURA DEL RIESGO DE CAMBIO:
HEDGING
Definimos:
⋅ Posición cerrada: Cuando el balance de un agente está equilibrado, es
decir, los activos mantenidos en una divisa son iguales a los pasivos en
21
cuantÃ−a y plazo. (concepto que se relaciona........... COBERTURA)
⋅ Posición abierta : Cuando el balance de un agente está desequilibrado bien
porque las cuantÃ−as de activos y pasivos nominados en dicha divisa no sean
iguales, bien porque no coincidan sus vencimientos. (concepto que se
relaciona...... ESPECULACIÃ N)
--Posición abierta larga: Cuando los activos, nominados en una moneda, superan a
los pasivos en dicha moneda para un vencimiento.
-- Posición abierta corta: Cuando los pasivos, nominados en una moneda, superan a
los activos en dicha moneda para un vencimiento.
⋅ Cubrirse de riesgos: Significa que el agente adopta las medidas necesarias
para mantener un balance equilibrado entre activos y pasivos nominados en
una determinada moneda: se busca un posición neta igual a cero entre los
activos y pasivos nominados en un divisa en cuantÃ−a y plazos.
Por ejemplo. Pag 372, idea intuitiva: Mi balance está en Euros. El euro se aprecia y
el $ se deprecia........ me interesa tener una posición abierta corta en $.
4. LA ELECCIÃ N DE LA MONEDA DE FACTURACIÃ N.
LEER PAGS: 379-382
5. INSTRUMENTOS DE COBERTURA DEL RIESGO DE CAMBIO.
Una vez que la empresa ha decidido el porcentaje de cobertura que precisa, el paso
siguiente consiste en buscar la vÃ−a más idónea para la cobertura de riesgo. El
mercado a plazo o el depósito no son la única forma a través de la cual las
empresas pueden buscar coberturas a los riesgos cambiarios.
Suelen diferenciarse dos formas de coberturas que recogen e integran la multitud de
sistemas de coberturas empresariales existentes:
1.-GESTIÃ N INTERNA: La cobertura de los riesgos de cambio mediante el recurso
a las posibilidades internas de la propia estructura empresarial:
⋅ la elección de la moneda de facturación o inversión
⋅ La diversificación de mercados y monedas de facturación
⋅ Diversificación espacial de la producción.
⋅ Cláusulas de revisión periódica de precios en contratos de suministros.
⋅ Los anticipos y retrasos en los cobros y pagos.
⋅ El netting o compensación multilateral interna.
⋅ El prooling o compensación multilateral interna y externa.
2.- GESTIà N EXTERNA: Consiste en la utilización de procedimientos e
instrumentos externos a la empresa facilitados por los mercados para la cobertura del
riesgo de cambio:
⋅ Productos de 1ª generación o contratos sobre divisas: los contratos al
contado, los contratos a plazo o forward y los swaps de divisas.
⋅ Productos de 2ª generación, básicamente integrados por los mercados de
derivados: futuros y opciones sobre divisas.
⋅ Productos de tercera generación o contratos basados en opciones: opciones
exóticas.
22
⋅ Otras coberturas externas mediante organismos especializados: CESCE:
CompañÃ−a Española de Seguros y Crédito a la exportación.
TEMA 9: LOS MERCADOS DE DIVISAS III. ARBITRAJE Y TIPOS SWAP
ESQUEMA DEL TEMA.
◊ LA CONSISTENCIA DEL MERCADO.
◊ LAS OPERACIONES DE ARBITRAJE:
⋅ ARBITRAJE TEMPORAL.
⋅ ARBITRAJE ESPECIAL.
⋅ EL ARBITRAJE TRIANGULAR Y MÃ LTIPLE.
⋅ LOS PRECEDENTES DE LOS SWAP.
• PRÃ STAMOS PARALELOS.
• PRÃ STAMOS RECÃ PROCOS.
• LOS PRIMEROS CONTRATOS SWAP.
• CONCEPTO Y CLASIFICACIÃ N.
♦ SWAP DE TIPOS DE INTERÃ S.
♦ SWAP DE DIVISAS.
♦ CARACTERÃ STICAS, LIMITACIONES Y
OBJETIVOS DE LOS SWAP.
♦ DE QUE DEPENDE EL PRECIO DEL SWAP.
♦ ARBITRAJE Y OPERACIONES SWAP A C.P.
♦ DIFERENCIAS ENTRE SWAP DE DIVISAS Y
FORWARD SWAPS.
♦ TIPOS O PUNTOS SWAP.
LAS OPERACIONES DE ARBITRAJE:
Distinguimos:
◊ Arbitraje temporal: Este tipo de arbitraje permite
obtener beneficios a partir de los diferenciales de los
tipos de interés y el tipo de forward al mismo
plazo. (yo, inversor me aprovecho de que el mercado
no está en equilibrio).
◊ Arbitraje espacial: Este tipo de arbitraje se
caracteriza por que el precio del activo es diferente
en las distintas plazas. (si por ejemplo yo me percato
que el tipo de cambio en NY es diferente al de
Madrid, evidentemente compraré en el más
barato y venderé en el más caro).
Por tanto la condición de consistencia y neutralidad espacial
del mercado de divisas se basa precisamente en la necesaria
igualdad de los tipos de cambio directos y recÃ−procos, de
tal forma que el directo por el recÃ−proco sea igual a la
unidad:
EL ARBITRAJE TRIANGULAR Y MÃ LTIPLE.
El interés del mercado no es tanto valorar pts / $, si no que
nos demos cuenta de la relación existente entre: pts/ $, $/
yen, yen/ franco, etc...
23
Por tanto generalizando la condición de consistencia o
neutralidad espacial de mercado de divisas a las “n” monedas
del mercado, la ecuación es:
En la práctica la igualdad perfecta nunca se produce, dado
que:
♦ .Desfases informativas (distintas horas de trabajo).
♦ Costes de transacción (es posible que sea muy elevado).
♦ Existencia de mercados imperfectos.
Nota: todo está referenciado al $, es decir pts / yen más
bien yen/ $
Nota: el arbitraje nos sirve para asegurar que el precio de
un activo sea el mismo en dos plazas. Si observamos que el
precio de las acciones de telefónica en NY es diferente al
precio que se observa en Madrid, no debemos confundirnos
ya que en esta situación estamos hablando de activos
distintos( es posible que en NY las condiciones que se le
exigen a cotización al tÃ−tulo son distintas a las que se
exigen en Madrid; pero en Madrid, Bilbao, etc... el precio
seguro que es igual ya que son ventanas de un mismo
sistema).
LOS PRECEDENTES DE LOS SWAP.
1. PRÃ STAMOS PARALELOS.
Consideremos un esquema gráfico
Préstamo en libras préstamo en $
Idea: La sociedad A pide un préstamo, en libras, pero la
empresa no puede ( por las circunstancias que sean)
transformar estas libras en $ ( con el objetivo de que su filial
situada en EEUU pueda instalarse). Al mismo tiempo una
empresa americana realiza la misma operación y le sucede
lo mismo. La filial B necesita libras para abrirse en el RU y
la matriz A le proporciona esas libras. La idea es la misma
para la filial de A.
QUE PROBLEMAS SE PODRÃ AN PLANTEAR:
◊ PodrÃ−amos pensar que la empresa americana no le
puede interesar continuar con la filial ( si nuestro
contrato lo hemos realizado para 5 años y a los 2
nos deja colgado, joder que putada!!!!).... asumimos
un riesgo ¿ De que tipo de riesgo hablamos? Mas
adelante obtendremos la respuesta.
◊ Determinar si la empresa americana es solvente.
2...PRÃ STAMOS RECÃ PROCOS.
24
La idea es la misma que la anterior pero ahora el intercambio
lo hacen entre las matrices.
PL libras P$
$
P$ PL
P$: préstamo en dólares
PL: préstamos en libras
LOS PRIMEROS CONTRATOS SWAP.
El primer contrato lo podemos encontrar con el Banco
Mundial y la empresa IBM.
Veámoslo en gráfico:
Cede pasivos en marcos y francos
Cede pasivos por 200M. de $
Idea: 1. La situación empieza cuando IBM se da cuenta que
tiene muchos pasivos en Marcos y Francos( idea: IBM está
endeudado con bancos alemanes y franceses) y al mismo
tiempo el Bco Mundial pretende diversificar su cartera (por
lo que sea) ya que lo tiene, prácticamente todo, en $.
2. Ambos se ceden los pasivos y ambos siguen siendo
deudores de sus respectivos oblibacionistas ( p.e.IBM sigue
siendo deudor de los mismos bancos)
3. Existe una equivalencia fra : los 200 M. de $ = 300M.
marcos + 200M. francos
CONCEPTO Y CLASIFICACIÃ N.
Concepto: Un SWAP es un acuerdo entre dos o más partes
para permutarse o intercambiarse una serie de flujos de
caja (no se intercambian los nominales o principales)
durante un determinado tiempo preestablecido.
Clasificación:
1.Swap de tipos de interés: Se intercambian pagos de
intereses de la misma moneda calculados con diferentes
Ã−ndices o tipo de referencia:
--- Tipo de interés fijo por variable (pe. Préstamos
Hipotecarios)
25
--- Tipo de interés fijo por fijo.
--- Tipo variable por variable.
Nota: Si yo pienso que el tipo de interés va a subir,
evidentemente contrataré un tipo fijo, pero si creo que va a
oscilar contrataré tipo variable.
2. Swap de divisas: Los pasivos permutados están
nominados en diferentes monedas y cada uno con un tipo de
interés preestablecido:
--- Tipo fijo por tipo fijo
--- Tipo fijo por variable
--- Tipo variable por variable.
Nota: Cualquier swap de divisas incorpora un swap de tipos
de interés.
CARACTERÃ STICAS, LIMITACIONES Y
OBJETIVOS DE LOS SWAP.
CaracterÃ−sticas de los swaps:
♦ El swap es una permuta
♦ Hay dos partes: lo normal será encontrarnos con un banco y
una empresa
♦ Su mercado es OTC: Como es un acuerdo entre dos partes, “
los trajes están hechos a medida”. No existe una cámara
de compensación, los productos no están estandarizados
(mdo de divisas, de swaps, pero nunca incluirÃ−amos la
bolsa: aquÃ− elijo lo que el mercado ofrece).
♦ Se intercambian flujos de caja: no se intercambian
principales.
♦ Son riesgos fuera de balance: Las obligaciones con terceros
se mantienen y el riesgo viene definido por la vÃ−a de
incumplimiento de flujos de cajas y este riesgo está
considerado fuera de balance (cuando una empresa realiza un
contrato swap el balance de dicha empresa no cambia para
nada).
Objetivos que buscamos cuando contratamos un swap.
♦ Tener una cobertura comercial
♦ Tener una cobertura cambiaria (caso de IBM)
♦ Tener una cobertura de tipo de interés
♦ Buscar arbitraje
♦ Buscar especulación
♦ Para modificar las propias caracterÃ−sticas de los activos.
26
Limitaciones:
♦ PLAZOS: Existe un sentido doble:Hasta los 5 años el
mercado actúa bien. Entre 5-10 años es un poco más
caro y los bancos meten mucha caña. Es comprensible ya
que los bancos se enfrentan a una gran incertidumbre. A mas
de 10 años el banco construye, exclusivamente, para la
empresa el contrato. Nota: si realizo un contrato para 5
años y a los 2 quiero suprimirlo no hay ningún problema
ya que existe un mercado secundario de recompra
♦ RATING: La idea es bastante intuitiva; el propio riesgo de
los flujos de caja se tiene que valorar y por ello las agencias
contribuyen a ello.(recordar que rating es la solvencia o
garantÃ−a de los intervinientes)
♦ COSTES: Pueden ser que los costes sean muy excesivos y no
interesa.
A continuación se ha puesto una transparencia sobre la
evolución de los contratos de swaps en el mundo
comparando el swap sobre tipo de cambio y swap sobre
tipos de interés. No lo considero porque en libro pag
439 está razonado.
Veamos un ejemplo: libro pag 442.
DE QUE DEPENDE EL PRECIO DEL SWAP.
♦ De la dificultad de encontrar contrapartida: El banco debe
buscar una contrapartida, a todos los efectos es ciega para el
cliente, para la operación. à sta búsqueda no es fácil.
♦ También el precio depende de la competencia
♦ De la moneda
♦ De los plazos (recordemos que a 5 años está bien pero a
más de 10 años te pegan la cañá)
♦ Del riesgo tanto de crédito, de interés como de cambio.
SWAP DE TIPOS DE INTERÃ S: El precio de swap se
vincula al mercado de deuda pública. Es posible que con un
ejemplo se vea más claro. Si yo digo que el tipo de bono a 3
años es del 5% y que el swap cotiza a tres años a 20
puntos básicos. ¿ a cuanto está cotizando el swap a 3
años? ¡¡¡¡¡¡¡¡ pues ni puta idea verdad!!!!!!!,
es muy fácil...... sólo hay que hacer una suma:
Otro ejemplo: Si yo digo que el tipo de interés del bono a
tres años está a 5,70 % y que el swap cotiza a 50 puntos
básicos ¿ a cuanto está el swap ?
ARBITRAJE Y OPERACIONES SWAP A C.P.
Defino un swap a C.P. como arbitraje temporal o arbitraje
en intereses con cobertura, es decir, es una compra venta al
27
contado contra una venta o compra al plazo al tipo forward.
Ejemplo visto en la pag 447.
Hay que tener presente que:
FORWARD SWAPS = ARBITRAJE TEMPORAL =
ARBITRAJE EN INTERESES EN COBERTURA = SWAP
A C.P.
DIFERENCIAS ENTRE SWAP DE DIVISAS Y
FORWARD SAWPS.
LOS AGENTES
LOS PLAZOS
EL PRECIO
PERMUTA DE
INTERESES
SWAP DE
DIVISAS
EL AGENTE
ACTIVO ES EL
BANCO.
FORWARD
SWAPS
EL AGENTE
ACTIVO SON
LAS EMPRESAS.
LOS PLAZOS
A 5 AÃ OS BIEN,
SON CORTOS
ENTRE 5 - 10
MÔXIMO UN
AÃ OS OJITO,
AÃ O. LA
MÔS DE 10 EL
ESTRELLA SON
PX ES MUY ALTO
A 90 DÃ AS.
EL PRECIO SE
SE NEGOCIA EL ACEPTA, HAY
PRECIO
POCA
NEGOCIACIÃ N
SI QUE EXISTE
INCORPORA UNA
MODIFICACIÃ N
COBERTURA VS EN LA
MODIFICACIÃ N COBERTURA
FINANCIERA. ES
FRA
MÔS
SOFISTICADO.
TIPOS O PUNTOS SWAP.
NO EXISTE
SE BUSCA PARA
CUBRIRSE; ES
SIEMPRE UNA
COBERTURA.
En una transacción forward swap, se efectúan dos
operaciones con dos tipo de cambio (el tipo al contado y el
tipo a plazo).El tipo o margen swap (S) es la diferencia
entre los dos tipos de cambio utilizados en la transacción.
El tipo o margen swap es una diferencia absoluta no relativa
de precios. En su concepción más sencilla lo precios
utilizados son el tipo de cambio al contado (TC) y el tipo de
cambio forward (F) cotizados en el mercado, por lo tanto, los
tipos swap no son otra cosa que el forward spread ya visto.
Es decir:
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MARGEN FORWARD = TIPO SWAP
Si los tipos de interés de las monedas contratadas se
expresan en tanto por unidad (por ejemplo, 0,065) en lugar
de por cien (6,5%), el tipo a plazo es:
(1)
Y si sustituyo 1 en 2 obtengo:
Ejemplo: Si supongo que el tipo de cambio al contado
dólar-euro es 0,9250 dólares por euro, el tipo de
interés del euro el 4,5% y el del dólar el 6,5%, en este
caso el tipo a plazo de equilibrio del euro respecto al
dólar a tres meses será:
En el ejemplo el tipo swap o forward spread resultante
serÃ−a:
Cuando el margen swap es positivo, existe un descuento a
plazo sobre el dólar o un premio sobre el euro, dado que el
tipo de interés del euro es inferior al del
dólar......¿qué significa?:
--- desde la perspectiva europea, se pueden conseguir más
dólares por cada euro a plazo que al contado.
--- desde la perspectiva americana, el precio del euro a plazo
es más caro en términos de dólares que al contado.
Cuando el tipo swap es negativo, existe un descuento sobre
el euro o un premio sobre el dólar, producto de que el tipo
de interés del euro es superior al cotizado para el
dólar........¿Qué significa esto?.
--- desde la perspectiva europea, se obtienen menos dólares
por cada euro a plazo que al contado.
--- desde la perspectiva norteamericana, el precio del euro a
plazo es más barato en términos de dólares que al
contado.
Leer página 453: cuadro 4-cotización de los puntos swap
o forward spread
Leer página 459: cuadro 5- estimación del diferencial de
intereses en %
Definición: El px que se forma no suele ser un verdadero px
de mdo que sirva de referencia, sólo indica la existencia de
acuerdo entre las partes. Suelen ser mdos de búsqueda
directa aunque también cuentan con especialista; por
29
ejemplo cuando vamos al banco a pedir un préstamo.
En la terminologÃ−a económica asumir posiciones abiertas
de riesgo o especulativas se denomina TRADING, por lo
tanto el segundo motivo de acudir al mercado puede ser la
especulación.
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SUPERÔVIT POR CUENTA CORRIENTE: Surge por una
absorción interna inferior a la renta disponible (es una
situación posible cuando el consumos y la inversión son
bajos).
Idea: Tengo que colocar mis productos en el exterior ya que
mi mercado interior no lo abastece todo
DÃ FICIT POR CUENTA CORRIENTE: Surge por un
exceso de absorción interna sobre la renta disponible de un
paÃ−s.
Idea: Tengo que recurrir a las importaciones ya que existe un
alto consumo e inversión.
EXPORTACIONES NETAS
AHORRO: S
SUPERÔVIT COMERCIAL: somos prestamistas netos en
los mdos fros mundiales y estamos exportando más bienes
de los que importamos
DÃ FICIT POR CUENTA CORRIENTE: Representa la
insuficiencia de ahorro nacional (privado y público) para
financiar la inversión( privada y pública) en la
economÃ−a.
Idea: Si S -I y XN tiene un valor negativo, tenemos un
déficit comercial. En este caso somos prestatarios netos en
los mdos fros mundiales y estamos importando más bienes
de los que exportamos.
TC REAL
Equilibrio interno
Equilibrio externo
GTO REAL (A)
Prima a plazo(PF) = (TC forward - TC de contado) / TC de
contado
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TC forward = F
Si F > TC : nuestra divisa cotiza con descuento.
Si F < TC: nuestra divisa cotiza con prima
Si F > TC : nuestra divisa cotiza con prima.
Si F < TC: nuestra divisa cotiza con descuento.
TC forward - TC de contado T
SPF = . 100
TC de contado t
T = Es la base anual medida en dÃ−as, meses o años
t... El vencimiento del tipo de cambio a plazo, igualmente
expresado en dÃ−as, meses o años
S>0â
F > TC â
premio sobre el euro â
i < i*
S<0â
F < TC â
premio sobre el euro â
i > i*
Tipo de cambio a plazo tres meses....................... 0,9284
Tipo de cambio al contado.................................. 0,9250
Tipo swap a tres meses......................................... 0,00034
S = F - TC
F = TC + S (2)
5,70
+ 50
6,20
5,00
+ 20
5,20
Emisión de
200M de $
Pasivos en marcos 300M y 200M en francos
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Banco Mundial
IBM
BCO
B
BCO
A
FA
FB
Filial de A que opera en EEUU
Filial de B
Que opera
En RU
Sociedad matriz B en EEUU
Banco de
EEUU
Banco del Reino unido
Sociedad matriz A en RU.
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