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REPÚBLICA ARGENTINA
VERSIÓN TAQUIGRÁFICA
CÁMARA DE SENADORES DE LA NACIÓN
REUNIÓN DE LA COMISIÓN DE ECONOMÍA NACIONAL E INVERSIÓN
Salón “Eva Perón” — H. Senado de la Nación
14 de septiembre de 2010
Presidencia de la señora senadora Montero
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Reunión de la Comisión de Economía Nacional e Inversión
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— En la Ciudad Autónoma de Buenos Aires, en el Salón “Eva Perón”
del Honorable Senado de la Nación, a las 14.57 del martes 14 de
septiembre de 2010:
Sra. Presidenta (Montero). — Buenas tardes. En función de la brevedad del tiempo y de la
cantidad de expositores, damos comienzo a la reunión. Los senadores normalmente tenemos
una agenda complicada, porque al ser menos, tenemos que peregrinar por varias comisiones a
la vez. Por supuesto, queremos optimizar este encuentro con la presencia de nuestros
invitados, que es gente de muchísimo prestigio.
Nosotros estamos haciendo un debate intenso sobre algunas cuestiones a las que si
bien les estamos dando una mirada coyuntural, necesitan una mirada tal vez más estructural y
más profunda, porque tienen que ver con estas reglas de juego a mediano y corto plazo para
un país mucho más predecible.
Si bien en este momento estamos en el Congreso de la Nación, por ejemplo, la semana
pasada recibimos aquí una modificación del Programa Monetario 2010. Posiblemente se
impulse una ley para el tratamiento de la modificación de la Carta Orgánica del Banco
Central. También hay otro proyecto de ley que trata sobre la reforma del sistema financiero.
Es decir que todas estas políticas que se están impulsando actualmente y tienen un debate
dentro de un contexto, me parece que a veces es importante sacarlas de la mirada coyuntural
para verlas en una visión más macro o de mediano y largo plazo, a los fines de enfocar mejor
el análisis y el debate para enriquecer en el Senado el tratamiento de los proyectos que vamos
a considerar.
Como el objetivo no es que me escuchen a mí, vamos a presentar al primer invitado.
— Se lee el currículum del doctor Mario Blejer.
Sr. Blejer. — Muchas gracias. Quiero disculparme por haber demorado, realmente había
mucho tráfico. Eso me hizo acordar a un chico que iba al colegio, salió apurado de la casa y
se le fue el ómnibus. El chico corrió, corrió y corrió tres o cuatro cuadras y al final lo perdió.
Cuando alguien le dijo: “Mirá, pibe, vos tendrías que haber corrido más rápido”, el chico
respondió: “Tendría que haber salido más temprano”. (Risas.) Les agradezco mucho la
invitación y la oportunidad de estar con ustedes en este momento.
En realidad, como dijo la senadora, quiero ubicar la discusión actual en un contexto
generalizado de regímenes monetarios y cambiarios, sobre todo porque estamos en el medio
de una gran discusión. Estamos en el medio de un cambio de paradigma debido a la crisis
financiera. Lo que creíamos que era correcto, probablemente no lo es, y lo que creíamos que
era incorrecto probablemente tenga alguna posibilidad de serlo.
Estamos en medio de un debate en el que hay más preguntas abiertas que respuestas.
En cierta manera, voy a completar mi presentación con preguntas abiertas, creo que son
importantes y que hay que tenerlas en cuenta cuando se discute un cambio en la Carta
Orgánica del Banco Central o en la política de corto plazo. Hay que ubicarlo en un marco
analítico en el cual podamos tener alguna unidad de concepto, en lo que estamos tratando de
analizar.
Ahora, que otra vez está de moda Keynes, hay recordar algo interesante que decía.
Cuando fue a testimoniar ante una comisión del parlamento inglés, en la Casa de los
Comunes, uno de los miembros le dijo: “Profesor Keynes, ustedes estuvo aquí hace dos años
y nos dijo exactamente lo contrario”. Él respondió: “Mire, cuando cambian las condiciones,
yo cambio de idea. ¿Usted qué hace? ¿Se queda con la misma?”
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Obviamente, creo que hay un cambio de condiciones en las cuales también tenemos
que reconocer que hay que cambiar de idea o aprender de la experiencia. Por eso, llamaría a
esta presentación: un paradigma diferente si es que lo hay.
En primer lugar hay que tomar en cuenta que hasta la creciente crisis financiera o sea
hasta el año 2007 ó 2008 parecía ser —sobre todo en los países emergentes como el nuestro,
países avanzados con sistemas relativamente desarrollados a nivel financiera— que desde el
punto de vista de la política monetaria habíamos encontrado la solución final. O sea,
básicamente había un acuerdo generalizado a nivel teórico, a nivel político, a nivel académico
y más o menos sabíamos qué había que hacer para que las cosas anden bien. No es que todo
lo hacíamos, no es que todo lo hacemos, no es que todos estábamos de acuerdo en todos los
puntos. Pero había cinco puntos, elementos o conceptos con respecto a la banca central y a la
política monetaria que estaban prácticamente aceptados.
Yo pasé cinco años en el directorio del banco de Inglaterra dirigiendo un centro que se
ocupaba de training, o sea de preparación académica para personal de banca central de todo el
mundo, más de ciento cincuenta países participaron de nuestras actividades, Hernán Lacunza
vino varias veces. En realidad, nos daba la impresión en ese momento de que teníamos que
unificar criterios entre todos, pero ya sabíamos cuales eran las reglas básicas, cuales eran los
conceptos básicos de la política monetaria.
Primero, existía la necesidad de tener bancos centrales totalmente independientes. La
idea se instaló y se enraizó en forma tal que un banco central que no funcione en forma
independiente era más o menos sinónimo de que en la práctica la política monetaria no se
llevaba a cabo de forma correcta en ese país. Ese era uno de los elementos básicos.
El segundo es que el objetivo central, y prácticamente el único que deberían tener los
bancos centrales, es la estabilidad de precios; la multiplicidad de objetivos es un problema
práctico, pero también es un problema analítico y hasta en cierta forma confuso. Recuerdo
que en uno de esos seminarios que teníamos había un representante de un país de África y
dijo: “Bueno, la Carta Orgánica de nuestro país dice que el objetivo del Banco Central es
obtener la felicidad del pueblo”. Creo que es un buen objetivo, pero un poco difícil para un
banco central de obtenerlo solo.
De forma que en la práctica la idea de que tendría que haber un solo objetivo y que ese
solo objetivo debiera ser la estabilidad de precios también estaba básicamente aceptada y
enraizada. Además, estaba de moda, como todavía en cierta forma lo está. Estaba realmente
en boga la idea de la adopción de las llamadas “metas de inflación”. No solamente el objetivo
del Banco Central era la estabilidad de precios, sino que hay un mecanismo para obtenerlo; no
es que cada banco central puede decidir de forma independiente cuál es el régimen que los va
a llevar a tener ese objetivo. Hay un sistema de metas de inflación en el cual tenemos un
modelo estructural. El Banco Central es independiente y decide cómo llevar a cabo estas
políticas; tiene ciertas reglas en términos de su implementación, pero básicamente debe rendir
cuenta al gobierno si no obtiene el objetivo; tiene toda la libertad y todos los instrumentos
para llegar a ese objetivo. Las inflation targeting son las metas de inflación que fueron
adoptadas una atrás de otra por una serie grande de países; hoy en día probablemente
cincuenta países funcionan bajo esas metas de inflación.
El cuarto elemento que se instaló hasta la crisis básicamente son los grandes
beneficios de las tasas de cambio flexibles. Como consecuencia de nuestro espectacular
fracaso con la convertibilidad, del fracaso de América latina de las tasas de cambio fijas, de
las crisis de Asia, etcétera, toda la década de 2000 estuvo signada por el predominio de la idea
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que las tasas de cambio debían ser flexibles, debían ser flotantes y que la intervención podía
ser problemática. Además, en el contexto de estas metas de inflación no se puede también
tener un objetivo de tasa de cambio, el objetivo debe ser obtener una inflación determinada.
No se puede controlar también las tasas de cambio, o sea las tasas de cambio se hacen
flexibles.
El quinto principio es que debe haber una diferenciación lo más grande posible de los
movimientos de capitales.
Estos son los cinco elementos del paradigma aceptado hasta el comienzo de la crisis.
En realidad, las metas de inflación no fueron tan exitosas como parecían antes de la crisis
porque el 40 por ciento de las metas no fueron alcanzadas. El 40 por ciento es un número raro
porque significa que en más de la mitad de los casos sí fueron alcanzados, pero no es
suficiente para decir que esto es un sistema absoluto y claramente definitorio como el mejor
sistema de manejo macroeconómico.
En tanto, en el 60 por ciento las metas fueron alcanzadas en cierta forma. Pero lo más
importante que se enfatizó de este sistema de metas de inflación, en el cual se le da
independencia al Banco Central para llegar a la tasa de inflación determinada usando los
métodos y los mecanismos que crea conveniente y sin ninguna necesidad de rendir cuentas
sobre estos mecanismos, es que de una forma u otra complicó a este sistema la separación
clara entre política monetaria y fiscal. Es importante separar las políticas monetarias y
fiscales. No existe lo que se llama la dominación fiscal, la dominación fiscal significa que la
política monetaria está dictada por las necesidades fiscales.
En el sistema de metas de inflación lo que se le atribuye a este sistema como un
beneficio es que al separar completamente la política monetaria y darle total autonomía al
Banco Central para ejercerla de la forma que quiera, se separan estas cosas. En nuestro país,
en nuestra historia inflacionaria ha sido esta dominación fiscal sobre la política monetaria la
que en gran forma y en gran medida determinó nuestra experiencia inflacionaria.
Como digo, en el 40 por ciento de los casos no se alcanzaron las metas, pero la
inflación bajó en los países que adoptaron las metas de inflación. Los países emergentes
fueron los que adoptaron las metas de inflación y, como vemos, la inflación en cierta forma
bajó, pero no queda claro si esta caída en la inflación se le puede atribuir a las metas
inflacionarias o a este sistema. No está claro porque en el período 2003-2006, durante el auge
de este sistema, la inflación era alrededor del 6 por ciento. Se calcula que este año la inflación
promedio de los países emergentes será de 4, 7, pero estamos saliendo de una gran recesión.
Entonces, no está del todo claro si esta caída en la inflación se puede atribuir o no a
este sistema. De todas formas, esto lo pone en el marco de lo que era la sabiduría máxima
alcanzada a través de la experiencia hasta el comienzo de la crisis.
¿Y ahora qué cambió la crisis, en qué situación estamos hoy luego de esta crisis? En
primer lugar, este tema de la unicidad del objetivo. Se mostró que no era solamente elusiva,
sino que en realidad era ficticia. Cuando llegó el momento, en los países avanzados, donde la
crisis estalló, y luego en aquellos países emergentes, que debieron desprenderse de la crisis, el
objetivo de evitar la recesión e incentivar el crecimiento fue dominante, no cabe ninguna
duda. Es cierto que en muchos casos la inflación no era el grave problema, pero la verdad es
que la prioridad absoluta de la política monetaria en casi todos los casos ––con algunas raras
excepciones–– fue evitar la recesión a cualquier costo, olvidándonos de las reglas y de las
metas, etcétera. El objetivo en la práctica fue ese: evitar la recesión y aumentar lo más posible
los incentivos al crecimiento, luchar contra el desempleo, etcétera. O sea que este objetivo
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único obviamente se mostró ficticio.
El otro tema, que es la distinción entre políticas fiscales y monetarias, que parecía tan
bien delimitado por las metas de inflación y por los sistemas más modernos de manejo
monetario, en realidad, se confundió nuevamente. Lo que se llama quantitative easing,
relajación cuantitativa, que en realidad significa imprimir dinero ––eso es básicamente un
forma elegante de decirlo––, en la práctica significa buscar los mecanismos con los cuales la
liquidez en el sistema se expande. Pero acá se confunde nuevamente la política fiscal y
monetaria. La forma en la que la Reserva Federal o el Banco Central Europeo ha estado
actuando en los últimos tres meses ha sido comprando básicamente bonos del Tesoro o bonos
de la deuda pública. Es decir, vienen a financiar la inmensa brecha fiscal que se creó en los
países avanzados como mecanismo anticíclico y como consecuencia de esta crisis. Contratan
interés cero, también tiene un impacto importante sobre las cuentas fiscales porque lo que
debe pagar el Estado por su deuda también está influenciada por esta tasa cero.
Y el objetivo nuevamente ––como decía–– se fue diluyendo y en una forma u otra se
fueron mezclando los objetivos macroeconómicos fiscales y monetarios de incentivar la
demanda, de incentivar la producción, de evitar la recesión, etcétera, y los instrumentos
políticos y monetarios se fueron agotando al llegar las tasas de interés a cero.
Quiero mostrar un gráfico que me ha impresionado mucho en este sentido. Este
gráfico muestra en los últimos noventa años el crecimiento del producto americano, que es la
línea azul oscura, y el crecimiento de la cantidad de dinero en porcentaje de la base
monetaria. Lo que ustedes ven a la derecha, en esa línea, no es un eje de la figura, sino la tasa
de crecimiento de la cantidad de dinero en los Estados Unidos en el año 2009. Es decir, lo
que parece un eje en la figura es el porcentaje. Ahora bien, están representados noventa años,
no tiene parangón en la historia un crecimiento monetario de esta naturaleza.
La pregunta que uno se hace es: “Bueno, con este crecimiento monetario
completamente fuera de lo común en Estados Unidos, que en términos técnicos se llama en
cierta forma la ampliación del balance del Banco Central, la adquisición de títulos del Estado,
títulos corporativos en algunos casos y todo eso que ya sabemos, ¿por qué no tenemos una
situación inflacionaria en Estados Unidos? ¿Por qué en realidad hoy en Estados Unidos se
habla del problema de la recesión y se trata de evitar caer en el caso japonés, de diez años
perdidos de deflación? Esto se debe a que al mismo tiempo que aumentó la base monetaria,
cayó en forma bastante espectacular el crédito; porque parte de la crisis encontró al sistema
privado, al sistema de los hogares, de las familias, al sistema corporativo y al sistema fiscal
en una situación de sobreendeudamiento. Por lo tanto, no hay demanda por crédito. Al no
haber demanda por crédito en lo que se llama el multiplicador monetario, el efecto que esto
tiene sobre el resto de la economía no se ha multiplicado. Pero lo que queda claro es que en
ningún modelo estructural que trate de explicar cómo manejar la política monetaria para
minimizar la inflación figuraba esto. Eso está claro. Este es un ejemplo y puede haber otros
similares.
¿Qué más cambió la crisis? Todos estos modelos que estaban detrás de las metas de
inflación, todas estas manipulaciones bastante sofisticadas que se fueron haciendo en el 2000
para tratar de bajar medio punto o un punto la inflación –moviendo el modelo estructural,
mirando los rezagos, porque la política estructural tiene rezagos, ya que la cantidad de dinero
de hoy no afecta los precios de mañana pero los afecta luego– no predijeron nada de lo que
pasó. Esa es una realidad. No porque estuvieran mal hechos… bueno, estaban mal hechos,
pero porque no contenían las variables que resultaron ser realmente importantes: el rol del
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crédito, el rol de la estabilidad financiera, la estructura de los rezagos, la capacidad instalada
no utilizada, el nivel de desempleo. Es decir que, reitero, esas variables no fueron
estructuralmente bien introducidas. Por lo tanto, la crisis demostró que estos modelos en
realidad explican bastante poco, sobre todo, en casos extremos. Por otro lado, para casos que
no son muy extremos tampoco hacen falta modelos tan sofisticados. En la actualidad, la
ciencia del modelo está siendo revisada en forma muy seria.
Luego, comenzó a buscarse una mejor definición sobre la independencia del Banco
Central, es decir, cuál es el real concepto del Banco Central y cómo los bancos centrales
actuaron de manera independiente. Acá hubo dos reacciones: en primer lugar, la que propuso
definir esto en forma más ordenada, porque la independencia del Banco Central no significa
que sus objetivos tengan que ser totalmente decididos y adoptados por esta entidad autónoma.
Sin embargo, el Banco Central debe tener la capacidad de decidir sobre los instrumentos que
se utilizan. Es decir, los instrumentos que se utilizan para llegar a los objetivos. Les
presentaré un ejemplo claro relacionado con el Banco de Inglaterra. Este Banco –y no es el
caso del Banco Central Europeo que no depende de ningún gobierno, ya que forma parte de
una federación– tiene total independencia –en el sentido legal–, no obstante, el objetivo de
inflación o el objetivo de la política macroeconómica a largo plazo –pero sobre todo el
objetivo de inflación– está dictado por el gobierno. Es este último quien le establece el
objetivo de la inflación límite. En la actualidad había sido establecida una inflación del 2 por
ciento con una banda de 1 por ciento para arriba y de 1 por ciento para abajo. Pero, ¿qué
sucede con el banco si en un mes –no en tres o en cinco o en siete meses, reitero, en un mes–
su inflación anualizada excede el 3 por ciento o se encuentra por debajo del 1 por ciento? El
día que se publican los resultados –no durante los próximos tres meses– el presidente del
Banco Central tiene que escribirle una carta al ministro de Finanzas explicándole por qué no
logró sus objetivos y qué piensa hacer para volver a la banda. Es decir que el Banco Central
es independiente en relación con la utilización de sus instrumentos, pero el objetivo tiene que
ser consensuado por las distintas fuerzas políticas electas.
En efecto, a continuación daré el segundo concepto que es de uno de los padres de la
idea de la banca central independiente, y no estoy hablando de alguien que se encuentre en el
otro extremo de la tierra, sino que me refiero al doctor Godard, una de las figuras más
prominentes en la economía monetaria y, reitero, uno de los fundadores de la banca central
independiente. Él manifiesta que luego de una crisis hay que buscar límites y balances en
términos de independencia de la banca central porque de lo contario se entrará en un déficit
democrático, con las decisiones de un cuerpo que no fue electo. Por lo tanto, es necesario
buscar el balance y, quizás, hayamos ido hacia un extremo mayor. Este es uno de los temas
que aplica K. Heinz, es decir, si cambia la realidad hay que cambiar la idea.
Para finalizar, ¿dónde nos deja esto en relación con el marco monetario para los países
emergentes si lo que estaba aceptado vemos que no ha funcionado bien y que se han creado
una serie de condiciones nuevas? Aquí es donde caben las preguntas. Entiendo que nos hemos
quedado con muchas dudas y preguntas, que no han tenido respuestas claras. ¿Cuál es el
marco realmente aceptable? Ya que el marco que existente se encuentra sometido a un
proceso de revisión muy profundo. Entiendo que hay tres o cuatro preguntas que no tienen
una respuesta cierta. Considero que resulta claro y no me caben dudas –porque no he
cambiado de idea– que la política monetaria afecta a la inflación. Asimismo, es claro que la
inflación es un proceso monetario. Lo que no es evidente es el mecanismo de transmisión. No
es tan sencillo como creíamos: aumentar la cantidad de dinero, depende de la demanda
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monetaria, el resto se va a los precios.... Parece haber un proceso de transmisión mucho más
complicado y ese proceso nos deja hoy en día con una gran duda, porque los riesgos no son
simétricos, ya que si emitimos demasiado podemos tener un costo mayor que si emitimos
mucho menos o, al revés, podemos tener un costo en términos de recesión mucho más alto
que el costo de la inflación. Entonces, existe un problema de simetría. Y entiendo que las
relaciones estructurales son bastante idiosincráticas en relación con cada país y también
tenemos una gran duda sobre el proceso de transmisión.
En segundo término y en relación con el tema de la intervención en los mercados de
divisas, hablamos de que una de las partes del paradigma debía dejar la tasa de cambio flotar
–la flotación pura y limpia– sin embargo, entiendo que lo que nos ha probado la crisis es que
la intervención al mercado de divisas y la acumulación de reservas han ganado credibilidad,
porque los países que tuvieron mayor cantidad de reservas han logrado, en cierta forma,
capear bien la crisis. Yo sé que el Fondo Monetario Internacional y muchos analistas dicen
“no hay que juntar reservas porque…”. Y, en este sentido, no estoy hablando de los 50 mil
millones de dólares nuestros, sino que me refiero al trillón de dólares de China o cosas por el
estilo. Y, si bien está quien manifiesta que la acumulación de reservas es un desperdicio de
recursos, la realidad demuestra que la acumulación de reservas aumenta la credibilidad. Se
puede ver una relación bastante clara entre países que pasaron mejor la crisis al tener una
cantidad de reservas importantes, porque ganaron credibilidad y, además, sirven como
instrumento de política, en cierta forma, para evitar las grandes fluctuaciones. Pero ¿cuál es el
límite? Porque tiene que haber un límite. Esa es la pregunta a la que no le encontramos una
clara respuesta. Es evidente que el límite es mayor de lo que creíamos, pero, reitero, no nos
queda claro de cuánto es ese límite.
En este contexto de intervención al mercado de divisas, surgió la pregunta de si existe
un rol legítimo para los controles de capital, es decir, de entrada y de salida de capital. Y, en
este sentido, la crisis también nos muestra que aquellos países que adoptaron algunos
controles de capital –relativamente amigables no draconianos– tuvieron también un escudo
adicional que los protegió. Pero como ya declaré esta es una pregunta sin respuesta.
Finalmente, hay un tema más técnico que había desaparecido, relacionado con la
Curva de Phillips. En realidad, había desaparecido la idea de que hay una relación negativa
entre inflación y desempleo, es decir que para tener menos desempleo necesitamos más
inflación. Reitero, esa idea había desaparecido de la fase del análisis económico. Sin
embargo, en la actualidad, ha vuelto a plantearse esa pregunta. Desde mi punto de vista, creo
que hasta que no vea una demostración empírica fuerte y con algún fundamento teórico no
estaré convencido de que esto sea así. No obstante, hay un renacimiento de este pensamiento.
Asimismo, surgió alguna pregunta adicional como consecuencia, por ejemplo, de que
la Reserva Federal ha comprado algunos bonos de General Motors, es decir si el Banco
Central debe prestar al sector privado. A esta pregunta me animo a responder en forma
tajante: ¡No! El Banco Central no debe prestar al sector privado, no debe intervenir ni en el
mercado de deuda, ni en ningún otro mercado de liquidez para el sector privado. Como ya he
manifestado, considero que el Banco Central como un instrumento del Estado en políticas
públicas, pero esas políticas no deben incluir los préstamos directos al sector privado. Y ese
asunto podemos discutirlo.
Para concluir, hasta ahora, antes de la crisis, ni en los países emergentes ni en los
avanzados se consideraba que el Banco Central tenía un rol en la inflación de activos, sí
mantenía un rol en la inflación del precio al consumidor, en precios mayoristas…Pero en las
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burbujas –en la inflación de activos, en el aumento del precio de la propiedad, en el aumento
de los precios de algunos activos financieros– si el Banco Central debe actuar o no, la teoría
de Greenspan, dice que no, que lo que debe hacer en relación con la burbuja financiera o con
la burbuja del sector real…y, después, si hay un daño, que el Banco Central lo arregle. Esa
fue la teoría de Greenspan, que en la actualidad está en duda. Y, el problema es que no hay
claridad en qué hacer. Está claro que hay que hacer algo. Pero, reitero, el problema es que no
queda claro qué política monetaria debe utilizarse en términos de inflación de activos. Así que
estas son las preguntas que quedan abiertas y de esta forma podemos ponerlo en una realidad
y en un contexto en el que hay una propuesta analítica con respecto a los conceptos y hay
muchas dudas sobre los canales de transmisión de las distintas políticas.
Para terminar, voy a hacer un poco de mea culpa –poca–, pero todos podemos tener
errores. Pasé muchos años en el Fondo Monetario y algunos en el Banco de Inglaterra y
encontré algo interesante en el último reporte del Fondo Monetario antes de la crisis, dos
meses antes del caso Lehman Brothers decía que “el formato sofisticado de la política
monetaria del Reino Unido y su altamente desarrollado sector financiero, resulta en políticas
sólidas y en una infraestructura de mercado que asegura la estabilidad macroeconómica y
financiera. Esta ha sido reforzada en los últimos años y en varios aspectos está a la vanguardia
y resulta un ejemplo para el resto del mundo”. Dos meses después, se cayó todo.
Obviamente, también cometemos errores. (Risas y aplausos.)
Sra. Presidenta. – La verdad es que la exposición fue muy rica en términos conceptuales.
Creo que este cambio de paradigma en la mirada de la economía mundial es tan vigente que a
veces no nos permite más que alumbrar nuevas decisiones y llenarnos de cuestionamientos
para poder ver cómo vamos a poder fijar las pautas en nuestro contexto, creo que tenemos que
ser en esta medida absolutamente creativos con lo que nosotros vayamos a sacar de aquí, de
este Congreso. Evidentemente, tenemos una responsabilidad en la relación que
constitucionalmente se establece con el Banco Central y el Congreso de la Nación.
El Congreso de la Nación es quien, constitucionalmente, da nacimiento al Banco
Central y, a través de su Carta Orgánica, le delega sus funciones, parte de su estructura y le
fija el objetivo que tiene que ver con esta mirada que usted hacía sobre los cinco grandes
conceptos que habían predominado en la política económica hasta antes de la crisis.
Evidentemente hay un cambio importante después de la crisis que nos llevó a nosotros a tener
que hacer una mirada nueva y creadora en un contexto particular, que es el de la Argentina.
Quiero hacerle algunas preguntas, pero me gustaría saber si algún otro senador tiene
preguntas para formular.
Tiene la palabra el señor senador Sanz.
Sr. Sanz. – Voy a permitirme sacar al doctor Blejer de su presentación que, desde luego, nos
ha ilustrado muchísimo y le agradecemos.
Lo voy a llevar a una cuestión un poco más pedestre que nos ocupa a los
parlamentarios y que tiene que ver, en definitiva, con esto que usted ha planteado. La semana
pasada recibimos el informe de la presidenta del Banco Central y gran parte de las discusiones
y divergencias que nos ocupan a oficialistas y opositores tienen que ver con el sistema de
datos estadísticos del país. Quisiera conocer su opinión, porque al preguntarle a la licenciada
Marcó del Pont respecto de cuáles eran los datos estadísticos y los índices que utilizaban para
la formulación y la reformulación del programa monetario, contestó que eran los datos
estadísticos oficiales.
Quisiera saber si usted tiene una opinión respecto de esto en nuestro país y cómo
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puede influir en esa formulación del programa monetario.
Sr. Blejer. – En el tema específico del INDEC, ustedes han tenido una discusión aquí en el
Senado de la que no pude participar, ni quiero opinar específicamente en este momento, pero
lo que le quiero decir que en el tema monetario una de las cosas más importantes no es cuánto
ha sido la inflación, cuánto es o cuánto será. Cuando se habla de políticas monetarias es
absolutamente importante y crucial contar con las estadísticas. Porque son las que determinan
la demanda por dinero, la demanda por bienes y determina cuánta liquidez puede absorber el
sistema sin crear inflación.
Si la expectativa de inflación es muy baja el público circula el dinero mucho más
lento, si es muy alta, hay mucha demanda. Lo que importa es la expectativa de inflación.
Sinceramente, no sé cuánto es la inflación. No lo sé. No tengo una consultora ni
forma de comparar esos datos, lo único que sé es que hay una gran incertidumbre sobre eso y
esa incertidumbre que se ha creado, es dañina; aún cuando los datos oficiales sean correctos –
sin hacer un juicio sobre los datos– la gente tiene incertidumbre sobre la validez de los datos.
Dejando de lado mi opinión personal sobre los datos en sí. Lo que sí hay es una gran
incertidumbre sobre esos datos, que están haciendo más difícil la política monetaria. De eso
no me cabe ninguna duda.
Supongamos que me convencen de que los datos oficiales son correctos. Sin embargo,
creo que hay un problema por la incertidumbre que se ha creado alrededor. Considero que es
una prioridad tratar de mejorar ese tema y reducir la incertidumbre que se ha creado, porque
resulta difícil poder proyectar cuál es el efecto sobre la economía real de cualquier tipo de
política monetaria, ya que sea crea un gran problema y además una gran dispersidad.
Hay dos problemas con las expectativas de inflación. Por un lado, si son muy altas,
tienen un efecto negativo. Por otro lado, si son bajas, pero muy dispersas, es muy difícil tener
una política monetaria enfocada. Creo que ese es el problema que tenemos. No es tanto si los
números están bien o mal, sino la incertidumbre que se ha creado alrededor.
Sr. Artaza. — Buenas tardes, doctor. Gracias por su participación.
Quiero hacerle dos preguntas. Primero, ¿en qué paradigma estamos ahora en el Banco
Central?
Segundo, posiblemente muy pronto vamos a tener que tratar una nueva ley de
entidades financieras, a su juicio, someramente, ¿qué debería tener para mejorar la ley? Sobre
todo teniendo en cuenta que después de la crisis de 2001, si bien usted hablaba de la
independencia del Banco Central, se permitió que un sistema de convertibilidad prestara
dólares, por ejemplo, a quienes ganaban en pesos. Desde mi punto de vista, eso ha sido una
negligencia del Banco Central permitir ese sistema. En base a eso, quiero saber si usted tiene
alguna opinión sobre una posible nueva ley de entidades financieras.
Sr. Blejer. — Sinceramente, no le puedo contestar la primera pregunta. Además, habiendo
sido presidente del Banco Central, una de las cosas que a mí me han enseñado algunos de los
maestros que tuve en la banca central, es tratar de no hacer comentarios específicos sobre la
entidad en público. Por ejemplo, vemos lo que está pasando con Greenspan, que está
interfiriendo en la política monetaria americana, no lo estoy comparando, pero trato de
clarificar que no es del todo ético. De manera que prefiero no hace comentarios sobre el
primer tema. Asimismo, si quisiera, no le podría decir.
Con respecto a la segunda pregunta, creo que es un tema fundamental, y en cierta
forma yo lo vi en esta discusión, hay un cambio de paradigma regulatorio. Este fin de semana
ha sido crucial con la publicación y la aceptación de lo que se denomina Basilea III, ya que
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Basilea II nació muerto y Basilea I se reformó.
¿Qué es Basilea III? Es una serie de regulaciones sobre la cantidad de capital que
deben tener los bancos. En los Estados Unidos, se aprobó una ley, que lleva el nombre del
senador y del diputado que la oficiaron, para cambiar la regulación en forma específica.
En ese contexto, debemos ver cuáles son las tendencias internacionales que se inclinan
a aumentar en forma importante los colchones de liquidez, poner límite al endeudamiento
generalizado y a la cantidad de capital mínimo necesario, mucho mayor a lo que existía
anteriormente.
En cierta forma, en eso me arriesgo a hablar de cosas que no tienen que ver con el
tema específico, creo el sistema regulatorio en la Argentina ha funcionado relativamente bien.
Nosotros hemos tenido una gran crisis en el los años 2001 y 2002, pero la crisis financiera
que afectó al sistema bancario en muchos de los países emergentes no nos afectó en forma
directa.
Creo que la ley de entidades financieras tiene que reforzar los sistemas regulatorios y
encontrar los defectos que tiene el sistema actual y tratar de corregirlos. No necesitamos una
ley ómnibus, que empiece a definir cuál es el sistema financiero que queremos desde un
principio, sino que refuerce las partes regulatorias que han cambiado. El paradigma
regulatorio viene cambiando con mayor intervención, con mayor control. Por ejemplo, lo que
usted mencionó específicamente, que los bancos no puedan tener activos y pasivos definidos
en distintas monedas, el Banco Central lo ha regulado en forma bastante clara en nuestro país.
Mi opinión en este momento es que una ley general de entidades financieras es mucho
menos necesaria que una corrección de los problemas regulatorios, que han surgido a la
superficie como consecuencia de la crisis.
Sr. Sanz. — En ese esquema de mayor regulación que usted ve de esta herramienta
legislativa, ¿esa mayor regulación podría alcanzar en el texto de la ley a cuestiones vinculadas
a la tasa de interés? Le hago esta pregunta porque hay un proyecto que la vincula
directamente.
Sr. Blejer. — Yo he visto un tope en la tasa de interés, no la determinación de la tasa sino un
poner un tope nominal. Creo que topes nominales en la ley no pueden tener mucha lógica,
porque la tasa de interés relevante es la tasa real, o sea la tasa nominal menos la tasa de
inflación. Como la tasa de inflación es variable a lo largo del tiempo, tener una ley que
establezca una tasa real variable de acuerdo con las condiciones macros sería bastante
problemático.
Sr. Sanz. — ¿En ese sentido, doctor, usted es proclive a que en el tema de tasa de interés la
regulación del Estado pueda venir por intervención presupuestaria, por ejemplo, en el
subsidio de tasas?
Sr. Blejer. — Nosotros tenemos un problema fundamental, muy serio, en la Argentina, dada
nuestra historia y algunos economistas lo llaman la falta de moneda de largo plazo. Hoy en
día es muy difícil para un banco intermediar como lo haría un banco normal en otro país,
porque los depósitos, la fuente de financiamiento son a muy corto plazo y generalmente a tasa
variable. Pero en los préstamos a largo plazo nadie quiere tasa variable. Los préstamos a 30
años todo el mundo los quiere a tasa fija. Entonces, ¿cómo hace un banco para financiarse a
90 días a tasa variable y dar un préstamo hipotecario a 25 años a tasa fija?
Yo vi que en su presentación la doctora Marcó del Pont mostró que tenemos un
sistema financiero extremadamente chico comparado con el resto del continente, con el resto
de los países similares, había un gráfico muy claro. ¿Por qué tenemos ese problema financiero
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tan chico? Porque tenemos ese problema de moneda. En ese caso, para poder resolver ese
problema de moneda, como transición, creo que sí hay lugar para la intervención pública, que
de alguna manera el gobierno pueda hacer el matching, porque el mercado no lo está
haciendo.
Tenemos una falla de mercado dada por nuestra historia. Con todo lo que a mí me
parece problemático, como tener a un gobierno interviniendo en el mercado de capitales y
dando un subsidio, creo que si no encontramos un mecanismo para obviar esto vamos a tener
que pasar diez años más de estabilidad para poder volver a tener un mercado de capitales que
permita el financiamiento a largo plazo.
Sra. Presidenta. — Yo quería volver a alguna cuestión más coyuntural, pero ha sido muy
claro en los cambios de paradigma que se están dando a nivel de lo conceptual, en la política
macroeconómica.
Nosotros durante 2006 y 2007, saliendo de la crisis de 2002, estuvimos dominados por
un paradigma dentro de la política macroeconómica nacional que se regía fundamentalmente
por un superávit en la balanza comercial y por un tipo de cambio real muy competitivo
después del proceso de devaluación. Un superávit en la balanza comercial también permitía
en cierta medida oxigenar las cuentas fiscales; con lo cual, había un superávit fiscal
importante y fue así que se llegó a un proceso de acumulación de reservas. Además, el Tesoro
era más contractivo y no tan expansivo, es decir, era cuidadoso con sus cuentas fiscales.
Entonces, comenzamos un proceso de crecimiento importante para la Argentina ––tal vez sin
precedente–– en un contexto internacional favorable con un cambio importante a nivel de la
dinámica del comercio internacional, que viene favoreciendo a los países emergentes. Creo
que este cambio estructural se va a seguir manteniendo.
Más allá de esto, a partir de 2007 empezamos a enfocarnos desde otra lógica. Se
empieza por no haber superado algunos déficit estructurales en la Argentina. Con usted
hablábamos del crédito, del PBI, del nivel de inversión que ha habido en relación con las tasas
de crecimiento que desde mi visión son tan bajos que subsisten muchos problemas
estructurales; es decir, los problemas estructurales que hacen a la mejora de la competitividad
real.
En ese contexto, nos enfrentamos a un proceso inflacionario, nos enfrentamos a un
proceso de cambio de paradigma dentro de la política económica y, a su vez, sobrevino una
crisis, que fue la crisis que nos habilitó a empezar a establecer otro paradigma. Es decir,
pasamos por suerte a seguir teniendo superávit por este contexto internacional, tal vez por el
juego de esta política arancelaria y del régimen de importaciones y exportación, pero ya
cambia la visión de la política fiscal y empieza a querer cambiarse fuertemente la visión de la
política monetaria. Es decir, la política fiscal empieza a ser mucho más expansiva, se estimula
de manera importante la demanda agregada y en esto empieza a haber una suerte de
respuestas en un mecanismo de coordinación entre la demanda del Tesoro y el Banco Central,
pero con el uso de algunas herramientas como han sido el Fondo de Garantía de
Sustentabilidad, la rentabilidad de la ANSeS.
O sea que se respondió a la crisis con políticas contracíclicas, pero se ha estimulado de
manera importante esa demanda agregada con una contraparte que es el importante proceso
inflacionario existente y, por otro lado, la no solución de todos estos déficit estructurales, al
que le sumo la pobreza por su persistencia en el tiempo.
Creo que la Argentina debe ser muy creativa en poder fijar sus lineamientos para el
mediano y el largo plazo, y esto nos toca ahora con algunos puntos de reforma.
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Evidentemente, poco podemos hacer en función de que el Banco Central viene a plantearnos
un cambio en la política monetaria que posiblemente esté respondiendo a esta mayor
demanda del Tesoro. Entonces, tendremos que salir de esta visión o de esta necesidad de
evaluarlo en un corto plazo, pero sin dejar de poner en evidencia que la Argentina es un país
que tiene un proceso inflacionario que ––como usted bien decía–– se sale de foco.
Entonces, ¿cómo volvemos a replantearnos? Usted dijo que una de las cuestiones que
el paradigma del modelo anterior había dejado de herencia era la división de la política
monetaria y la política fiscal, más allá de la necesaria coordinación en esto de las tasas de
inflación. Ahora bien, ¿cómo en la Argentina tenemos que asumir este cambio? ¿Es prudente
en este momento, por este juego de la expectativa de nuestros antecedentes, salirnos de una
estructura como la del Banco Central que tiene una estructura autónoma, que le tiene que
responder al Congreso de la Nación, que puede fijar sus instrumentos de política monetaria,
de política cambiaria y financiera? ¿Es prudente salirse de este esquema en este momento y
dar un paso, tal vez como se está pretendiendo en este momento, hacia una fuerte respuesta de
la política monetaria, hacia los requerimientos del exterior?
Nosotros dimos un debate importante, pero veíamos prácticamente que las utilidades
del Banco Central y los adelantos transitorios del Banco Central eran casi en su totalidad lo
que el Banco Central había previsto crecer este año en su proyección de la base monetaria. En
ese sentido, parece ser que tenemos que ir de un extremo a otro.
Entonces, qué es lo que usted ve como más recomendable porque evidentemente
tendremos que fijar nuestro menú a la carta de acuerdo con nuestras condiciones particulares
en este contexto, que es un contexto cambiante.
Sr. Blejer. –– En este contexto de incertidumbre analítica, por un lado, y de transición, en
términos macroeconómicos, es importante tener en cuenta lo que se podría llamar cierta
“heterodoxia limitada”. ¿En qué sentido? La senadora Montero recién decía que tenemos una
serie de problemas estructurales muy serios. Ahora bien, no se le puede pedir al Banco
Central que resuelva los problemas estructurales de la Argentina, pero sí puede resolver los
problemas estructurales del sector financiero, por ejemplo. Puede hacer algún tipo de política,
como la que me refería anteriormente, en el sentido de buscar la forma de recrear un mercado
de crédito de largo plazo voluntario en el cual haga falta una intervención en el medio para
que resuelva esta incertidumbre que se ha creado a lo largo de nuestra historia; ese es otro
ejemplo.
Eso sería una política monetaria o política del Banco Central en cierta forma
heterodoxa porque estaríamos hablando tal vez de dar un subsidio en alguna forma para que
la transformación de plazos funcione. Eso sería heterodoxo, pero sería una contribución a la
mejora de la estructura del sistema de crédito que tenemos, que es estructuralmente débil, no
nos permite recuperar los niveles de inversión necesarios para crecer rápido, tenemos
problemas en algunos estados específicos, etcétera. Considero que es fundamental no esperar
demasiado del Banco Central. No se puede esperar que el Banco Central resuelva los
problemas estructurales del sistema, tiene que resolver los problemas estructurales de su
propia área.
En términos puramente monetarios, no le puedo dar una opinión concreta porque no
conozco el modelo de transmisión que se tiene en mente en este momento. Lo que sí me
queda claro es que si el modelo monetario, así como se planteó, y si las metas monetarias
están basadas en un crecimiento del 2 por ciento y vamos a crecer un 8, alguna revisión es
necesaria. Ahora, si usted me pregunta si esta es la solución correcta o no, no estoy en
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condiciones de dar una respuesta. Esto con respecto a la coyuntura.
No obstante, creo que hay que buscar un mecanismo en el cual en este nuevo
paradigma, tanto regulatorio como macroeconómico y monetario, se puedan no solamente
implementar políticas macroeconómicas de largo plazo, sino también buscar la forma de que
de alguna manera se vayan resolviendo en este contexto algunos problemas estructurales que
usted mencionaba, que son muy serios en el sector financiero.
Sra. Presidenta. –– Muchas gracias, doctor Blejer.
Quiero informarles que en primer lugar expondrán todos los invitados y, luego,
formularemos las preguntas.
A continuación, tiene la palabra el Licenciado Hernán Lacunza.
Sr. Lacunza. – Buenas tardes. Agradezco a la señora senadora Montero, presidenta de la
Comisión, por la invitación que me ha sido extendida. Siempre es un honor y un orgullo venir
como visita a esta casa y que los señores senadores, aquí presentes, y su cuerpo de asesores
estén interesados en alguna humilde opinión que pueda acercar para quienes en definitiva
tienen una parte importante del futuro de la Nación en sus manos.
En forma breve, trataré de abordar tres aspectos: en primer lugar, el marco
institucional en el cual se desenvuelve la política monetaria, cuál debería ser y cuál es la
misión del Banco Central y, en relación con lo que mencionó la señora senadora, hablaré
sobre el tema de la independencia y la división de poderes.
En segundo término, un tema más coyuntural, es decir, cuál es la política monetaria
actual en el marco institucional que tenemos; asimismo, qué se está haciendo en materia de
revisión del Programa Monetario y los problemas de dominancia fiscal que mencionó el
doctor Blejer.
Para finalizar, realizaré un ejercicio prospectivo sobre cuáles podrían ser los contornos
del régimen monetario y cambiario en el período 2011 y 2015, y cuáles son los desafíos de
corto y de largo plazo; y, también, a la luz de ese análisis, tratar de abordar alguna cuestión
referida a los proyectos de ley de entidades financiera, a la que hacían mención los señores
senadores Artaza y Sanz.
Por consiguiente, a fin de mantener ese orden, el primer punto es si hace falta –como
hay ya algún proyecto en la Cámara Baja y hay otros en elaboración– incorporar objetivos de
crecimiento y empleo en la Carta Orgánica del Banco Central. A mi juicio, esta es una
cuestión retórica, ya que quién no estaría de acuerdo con que toda la política económica en su
conjunto, no sólo la monetaria, tiene por fin último el desarrollo y, por lo tanto, maximizar el
nivel de actividad y empleo. Así que, lo que no admite esta pregunta es una respuesta
dogmática: es decir, sí o no, en cualquier circunstancia. Sin embargo, desde mi punto de vista,
el marco que se apruebe o que se cambie no debe resultar en expediente que intente –con ese
fin saludable y loable de maximizar el empleo– o que permita la fácil implementación de
políticas que no son conducentes a esos fines. En este terreno es muy fácil caer en
voluntarismos. En este sentido, los impactos del diseño institucional, si no se implementan
correctamente, en muchas oportunidades no son obvios, por lo tanto, lo que uno pretende y
hace genera resultados exactamente contrarios a los esperados. Así que me parece que por
razones económicas –cabe a detallar– e institucionales no es esta una discusión que merezca
demasiado análisis. Porque, en definitiva, a largo plazo, no existe –lo que Mario llamó la
Curva de Phillips– dilema entre inflación y crecimiento, entonces, en ese caso, la mejor
contribución que puede hacer una autoridad monetaria en favor del crecimiento a largo plazo
es tener una baja inflación, que genere el ambiente necesario para la inversión y para la
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producción, que es la que maximiza el beneficio de sus habitantes.
Por el contrario, sabemos que una inflación alta atenta contra el crecimiento a largo
plazo a través de múltiples mecanismos pero, entre ellos, puedo mencionar que afecta la
certidumbre y la estabilidad de precios relativos que necesita el inversor típico; y, por encima
de cierto umbral tolerable –no me pregunten cuál es ese umbral porque no lo sé–, resulta una
cifra que atenta contra las posibilidades de inversión en la medida que aparezcan prácticas
indexatorias o acortamientos de contratos. Es una cifra de, aproximadamente,… alguno dirá
12, otro dirá 15 y otro dirá 8, pero sabemos que por encima de cierto umbral, la inflación
comienza a afectar el crecimiento de la inversión y, a mediano plazo, el del consumo, como
consecuencia de que el poder adquisitivo de los ingresos se va licuando.
– Se realiza la proyección de un Power Point.
Sr. Lacunza. – De modo que aquí hay un gráfico para ilustrar este punto donde encontramos
a los países de la región. Lo que observamos no es crecimiento a largo plazo, sino que
considera el último ciclo 2006–2010. Hay países que crecen más o de igual manera que la
Argentina, como el Brasil, con una inflación mucho más baja, así que no hay una relación
directa entre el crecimiento y la inflación.
En relación con las razones institucionales, manifesté que no hay que dar una
respuesta dogmática. Acá se ve claramente que el mandato no garantiza el éxito ni el fracaso
del aporte monetario del desarrollo. Traje una muestra de países que tienen distintos
regímenes, distintos mandatos en su Carta Constitutiva del Banco Central y obtienen
resultados similares o, por el contrario, hay bancos centrales que tienen el mismo mandato y
obtienen resultados distintos. Si deseamos realizar una comparación entre el Banco Central
Europeo y el de Estados Unidos, el primero de ellos tiene el mandato único y estabilidad de
precios, además, en la actualidad tiene una inflación del 2 por ciento y un crecimiento del 1
por ciento, por otro lado, Estados Unidos tiene un mandato dual y, a parte de los precios
estables, busca maximizar el empleo, tiene tasas moderadas a largo plazo, y obtiene
resultados muy similares. Con lo cual no es definitivo el mandato de la Carta Constitutiva.
En relación con Chile y México que tienen mandatos muy distintos: Chile va por la
estabilidad de la moneda clásica y México tiene otros objetivos y, sin embargo, los dos usan
metas de inflación y tienen resultados bastante similares en términos de inflación y
crecimiento.
Si comparamos Venezuela y Colombia tienen mandatos muy parecidos y resultados
muy diferentes, en este sentido, Venezuela tiene una inflación superior al 20 por ciento
mientras Colombia tiene una inflación similar a la de los estándares internacionales.
Asimismo, podría citar el caso de la Argentina a través del tiempo. Nosotros hemos
tenido, desde su fundación, desde hace 75 años, el Banco Central ha tenido varias cartas
orgánicas y siempre nos hemos ingeniado para hacer las cosas mal o bien, pero muchas veces
mal, con las distintas cartas orgánicas. La última crisis, en 2001, fue con la Carta Orgánica
actual, sin embargo, la crisis de 1989 fue con la Carta Orgánica anterior y así en forma
sucesiva, en la crisis del 75 era otra y en la crisis del 82 también. Con esto quiero expresar
que más que el mandato constitutivo, lo que importa es la consistencia de la política
monetaria, independientemente del esquema institucional, y no caer en voluntarismos.
Pongamos como objetivos del Banco Central pautas de empleo, de cantidad de empleos, o
incluso de créditos, pero hay un montón de variables que no controla el Banco Central. Como
manifestaba hace instantes Mario Blejer, podemos fijar que el objetivo sea la felicidad del
pueblo, pero eso depende de muchas variables que están fuera de dominio de la autoridad
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monetaria. De modo que, más que el precepto, lo que me parece es que es necesario estudiar
qué políticas se implementen y que, a la luz de un objetivo loable, no se implementen
políticas insensatas, porque eso seguramente generará más costos que beneficios.
Respecto de la independencia del Banco Central, hay algunos fundamentos
económicos que validan esta idea de independencia. En primer lugar, el más básico de
administración, el control por la oposición. Lo que llamo yo evitar la ilusión de la maquinita
de la felicidad, que el gasto no esté en las mismas manos del que emite dinero, porque sino
podemos caer en la ilusión de pensar que podemos generar riqueza, es decir, la ficción de
generar riqueza dándole a la maquinita. El segundo argumento, es la cuestión de la miopía,
porque la desinflación tiene beneficios mediatos y costos inmediatos, entonces, en el círculo
político, quien toma la decisión en ese momento, suele apropiarse de los beneficios y no de
los costos, que se los hereda a quien lo sucede. Entonces, este tipo de visión de políticas
necesitan un horizonte temporal amplio, aunque debo decir que este tipo de argumentos
sirven para otro tipo de instituciones de políticas públicas, por ejemplo, en relación con la
política tributaria. En este sentido, el concepto es el mismo por el cual Ulises se ató al mástil
para no ceder al canto de las sirenas, es decir, a corto plazo por ahí se tiene más costo
beneficio, no obstante, a largo plazo sabía que era el camino correcto.
¿Qué entendemos por independencia? En primer lugar, independencia no significa que
deba ser un ente autárquico con un grupo de tecnócratas iluminados puestos ahí y que durante
seis años no haya que pedirles ningún tipo de explicaciones. Es independencia respecto del
Poder Ejecutivo, porque es el que gasta; pero de ninguna manera con respecto al Poder
Legislativo que es el que controla ese ámbito. Y, como decía Mario, es independencia de los
instrumentos pero no de los objetivos que a su objeto deben ser elegidos por quienes fueron
elegidos por el pueblo, en este caso los legisladores, si no tendríamos una tecnocracia en lugar
de una democracia.
Una muestra de independencia es que las decisiones de sus autoridades no sean
fácilmente reversibles, por ejemplo mediante la remoción de sus autoridades por una simple
decisión del Poder Ejecutivo, porque entonces la independencia sería muy vulnerable.
Este concepto de independencia respecto del Ejecutivo y no del Legislativo está
claramente contemplado en nuestro marco jurídico actual, tanto en la Carta Orgánica –la Ley
Constitutiva del Banco Central– en su Artículo 3, como en la Constitución Nacional en su
Artículo 75 y esta es la manifestación más visible de la división de poderes propia de un
régimen de republicano.
A mi juicio, si uno tuviera que hacer alguna mejora al sistema jurídico institucional
que rige la política monetaria argentina, me atrevería a decir que el programa monetario
tendría que tener entidad de ley anual como lo tiene el Presupuesto. De lo contrario, como
sucede hoy el Poder Legislativo no tiene ningún control sobre el Banco Central más que la
necesidad de que sus autoridades vengan aquí a dar explicaciones regularmente o cuando
cambian sus metas.
Si en la Ley de Presupuesto le pongo un límite de gastos al Poder Ejecutivo pero no
pongo un límite para la emisión, fácilmente cualquier Poder Ejecutivo –no hablo ni del actual,
ni del anterior, ni del futuro– podría sortear la restricción presupuestaria, usando un impuesto
que no está legislado: el impuesto inflacionario. De modo que una mejora institucional sería
que el programa monetario sea una ley anual, como la Ley de Presupuesto.
¿Esta independencia significa que no puede haber ninguna interacción con el Poder
Ejecutivo? De ninguna manera. La coordinación es muy necesaria, porque la política
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monetaria es un brazo más de la política económica que de ninguna manera podría ser un
brazo autista, que decida por su cuenta el nivel de tipo de cambio, la tasa de interés y la
cantidad de dinero sin tener en cuenta el resto de las variables. No hay que confundir
autonomía con autismo del Banco Central. Pero la coordinación no debe confundirse con
subordinación. Hoy esto funciona bastante mal. Me atrevería a decir que en muchos períodos
de la historia funcionó bastante mal. Se confunde coordinación con subordinación en el
sentido de que el Banco Central se tiene que adaptar pasivamente a las necesidades del
Tesoro, sin comprender que la economía es un sistema de variables interdependientes. Mario
lo llamó dominancia fiscal. En la que el Banco Central tendrá que emitir todo lo que necesite
el Tesoro y el nivel de gastos termina afectando la tasa de interés, el tipo de cambio, la
competitividad de la economía y la estabilidad financiera.
Coordinación quiere decir eso, no subordinación.
Saliendo de este aspecto institucional y hasta filosófico me gustaría meterme en el
terreno pedestre –como lo denominó el senador Sanz–, que es la coyuntura.
En primer lugar, luego de ocho años de cumplimiento estricto desde que se tiene este
régimen en el año 2003, el Banco Central se vio obligado a cambiar las metas pautadas para
este año que tenía antes un techo porcentual, en medios de pago, del 19 por ciento y la pasó a
29,4 por ciento.
En realidad lo que está implícito en este rango que hace el Banco Central para dar una
guía al sector privado y una idea nominal de cómo va a evolucionar la economía tiene
implícitos supuestos macroeconómicos varios, pero los más relevantes son el crecimiento
previsto y la inflación.
En el programa monetario original había supuestos del Presupuesto Nacional que era
el crecimiento económico del 2,5 y la inflación del 8,8. Esto da una idea de variación nominal
del orden del 12 por ciento. Y, sin embargo el techo de la meta era del 19 por ciento.
Ahora, para ser didácticos si yo digo que la variación total del producto es el
colesterol total, que se descompone en colesterol malo –que es la inflación– y colesterol
bueno –que es el crecimiento– el programa monetario original tenía un colchón de siete
puntos –entre 12 y 19–, que era para absorber mayor colesterol bueno. De modo que si ahora
el crecimiento va a ser 9 por ciento y el original era 12,5; la diferencia es 6,5 y el programa
monetario original estaba apto con la misma inflación para soportar este mayor crecimiento
económico.
Obviamente, el mayor crecimiento cambia el resto de las previsiones por lo que puede
haber mayor inflación. Pero no sé cuál es la inflación estimada, porque entre el 29,4 por
ciento del techo de la meta y el 9 por ciento que va a ser el crecimiento real, la diferencia es
algo parecido a la variación de precios que no sé cuál es.
Un argumento para desactivar este ejercicio, más bien aritmético que hice, sería
pensar que hay un proceso de remonetarización, es decir que crece la demanda real de dinero
porque la gente quiere tener más, confía en el poder adquisitivo de ese dinero, por ahorro o
por lo que fuera; entonces, se podría tener argumentos para emitir más y satisfacer esa
demanda de dinero.
Pero no es el caso, porque todos los indicadores de dinero, tanto los de medios de
pago como los de ahorro en M2 –que es cuentas a la vista– y M3 –que incluye también a los
plazos fijos– bajan respecto del PBI. Y también baja, por primera vez en cinco años, el
crédito real. Cuando uno ve las cifras y ve que se ofrecen créditos al 24 o 25 por ciento anual,
se sorprende. Pero como el PBI crece más que eso, en realidad el crédito real cae por primera
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vez en mucho tiempo. Además, las tasas que señalan el precio del dinero, no suben. Si
hubiera un exceso de demanda de dinero subirían las tasas, así como cuando aumenta la
demanda de sillas, sube su precio. Pero, en realidad, están bajando las tasas, por lo tanto no
hay un exceso de demanda de dinero.
Por el lado de la oferta de dinero, desde hace un par de años se ha perdido uno de los
pilares del programa económico que era el superávit fiscal.
En la figura que vemos en la pantalla vemos el déficit financiero antes de los
“ingresos extraordinarios”, antes de los aportes del Banco Central y de la ANSeS.
Como en cualquier economía familiar, cuando los gastos –incluyendo los intereses–
superan los ingresos es imposible desendeudarse. Entonces, existen dos opciones: endeudarse
o usar lo que uno tenía guardado en una “cajita”. Eso es lo que se está haciendo ahora. Se
están usando stocks del Banco Central que eran las reservas.
De todas maneras, usar reservas es una estrategia posible. No es ninguna herejía usar
las reservas, pero no es inocuo, no es gratuito y es una estrategia finita porque los stocks no
alcanzan para hacer todos los años lo mismo. Este “desahorro” del sector público y esta falta
de coordinación –a lo que yo llamo subordinación de la política monetaria a la política fiscal–
ha convertido al Banco Central en el principal financista del Tesoro.
Las necesidades del Tesoro de este año son de cerca de 56 mil millones de dólares. El
Banco Central, a través de tres mecanismos: el Fondo del Bicentenario, las transferencias de
utilidades y los adelantos transitorios va a satisfacer cerca del 90 por ciento de esos 50 mil
millones de pesos, cuando el año pasado esas necesidades fueron de 20 mil millones de pesos.
Un par de comentarios con respecto a esta forma de financiamiento. Primero, las
utilidades. El Banco Central tuvo utilidades por 23.500 millones de pesos y todas ellas surgen
de una revalorización de sus activos. La mayor parte de los activos son en dólares y casi todos
sus pasivos en pesos. Entonces, una variación en el tipo de cambio va a hacer subir el activo y
produce una ganancia contable.
Si uno transfiere esa ganancia contable, no es ilegal hacerlo —es posible— pero
tenemos que saber que estamos descapitalizando al Banco Central, porque los activos valen
más porque el dólar vale más, los pasivos valen lo mismo pero yo transferí, o sea emití
dinero, de modo que aumenté el pasivo y dejé fijo el patrimonio neto. Con lo cual, la relación
activo contra patrimonio neto de cualquier empresa se deteriora. Entonces, como está más
afrancado es más frágil. ¿Esto es preocupante? Depende del nivel.
En la época de vacas gordas cuando ingresan capitales, cuando la economía crece, no
es preocupante. Me atrevería a decir que en época de vacas gordas las reservas sobran. Ahora
bien, en época de vacas flacas no sobra ni un dólar. La Argentina tiene experiencia en
enfrentar de manera traumática épocas de vacas flacas.
El segundo comentario tiene que ver con usar reservas. Las reservas no son ahorros en
el sentido convencional, no surgen de ingresos mayores a los gastos. Las reservas
básicamente son el excedente comercial, que es del sector privado. El sector público para
apropiarse de eso emite pesos, o sea, emite una deuda. Si yo subo el activo porque suben las
reservas y subo el pasivo las reservas porque emito pesos, si después ese activo lo uso para
otra cosa me va a quedar desbalanceado, nuevamente tengo un problema porque no tengo los
activos para respaldar los pasivos. Si después vuelvo a comprar reservas porque tengo
excedentes y las reservas vuelven a 50.000 millones de dólares como volvieron, los pasivos
crecieron más. No es cierto que sea inocuo usar reservas para pagar deuda.
En esta diapositiva quiero mostrar el efecto monetario del sector público. Fíjense en el
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ciclo virtuoso de 2004 a 2007, que mencionó la senadora Montero, la fuente primaria de
emisión era la compra de dólares del sector externo. En los años 2008 y 2009 fue la crisis,
pero observen que la barra azul siempre está por debajo de cero, siempre contra activo, el
sector público ayudaba a mantener las variables monetarias en orden. En este año es tan
importante como lo que se emite vía sector externo.
Lo amarillo representa la emisión. Hay tres formas de emisión: vía sector externo, o
sea compra de dólares; vía sector público, préstamos del gobierno o financiamiento del
gobierno; y vía sistema financiero con redescuento. También se habilitó una vía que no fue
utilizada, usar 8 millones de pesos para redescuentos a los bancos, para que pueda presar al
sector privado a tasa fija. Esto, usado en poca magnitud, puede ser interesante; ahora bien,
también se está abriendo un canal para emitir. Los instrumentos muchas veces no son malos
en sí mismos, sino en cómo se los usa.
Aquí está traducido lo que enuncié de manera conceptual en el balance del Banco
Central. A fines de 2009, la relación que teníamos entre activos de alto poder en las reservas y
los pasivos monetarios, que son la base monetaria, era del 80 por ciento. Hoy, por usar
reservas para pagar deuda y por amortizar utilidades, es del 66 por ciento. A este ritmo, a fin
de año, van a ser de un 62 por ciento. ¿Esto es grave? No. No va a pasar nada en la medida
que no venga ningún shock externo negativo.
Otra forma de mirar lo mismo es ver cuál es el tipo de cambio implícito en el balance
del Banco Central y comparar sus activos con sus pasivos. A fin de 2009 era 5; en agosto de
2010, 6; y en diciembre de 2010 será 6,5. ¿Esto es un pronóstico? No, de ninguna manera. El
tipo de cambio de mercado, básicamente, depende de la oferta y la demanda de dinero, de
divisas y la intervención del Banco Central.
Ahora bien, en un país como la Argentina está relación siempre la mido de reojo
porque sé cuando las cosas vayan mal quiero saber cuán alejado está el valor de mercado del
tipo de cambio implícito. O sea, ¿a qué tipo de cambio los activos se igualan a los pasivos en
el Banco Central? Aquí veo que en diciembre de 2009 estaba al 80 por ciento con un tipo de
cambio a 3,80 y a fin de 2010 va a estar a un 60 por ciento. Ese defasaje no deja de
preocupar.
Por último, ¿cuál es la exposición del Banco Central al sector público? ¿Cuánto de sus
activos son del sector público por letras intransferibles básicamente o bonos respecto del
patrimonio neto? El año pasado era el 170 por ciento y a fines de 2010 casi se va a duplicar al
300 por ciento. Aquí, como dijo la senadora Montero, se empieza a mezclar los balances del
Tesoro y del Banco Central y comienza a generarse esa relación espuria y no está claro cuáles
son los límites para gastar, porque tenemos la maquinita disponible. Como dije al principio,
sus beneficios son inmediatos y los costos son mediatos.
Vuelvo al tema institucional, ¿qué dice la Carta Orgánica? Preservar al valor de la
moneda. Pero ¿qué control tenemos sobre esto? Ahí, se ve en el gráfico la inflación que está
subiendo y las dos variables que instruye el Banco Central: la tasa de interés y la emisión
monetaria que va para arriba. O sea, lo que no debería pasar en un proceso de aceleración
inflacionaria es que la tasa de interés vaya para abajo. Con la cual está siendo procíclico. Por
eso insisto en que el programa monetario debería ser una ley de Congreso.
Es cierto que hay un ancla antiinflacionaria que se está usando, que es el tipo de
cambio. Ahora bien, tratar de frenar un proceso inflacionario con un solo instrumento, como
el ancla cambiaria, como dicen los brasileños, es como parar un auto que viene a toda
velocidad agarrándolo de la antena. Es algo que no deja de tener problemas en el largo plazo.
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La idea de ancla un profesor en la universidad la definió muy claramente. El ancla es
lo que estoy dispuesto a dejar caer en términos reales. Estoy dispuesto a dejar bajar el tipo de
cambio en términos reales. Esto tiene tarde o temprano problemas en la economía real,
deterioro del balance comercial y menos incentivos para crear empleos.
Para terminar, quiero hacer alguna reflexión con respecto al futuro. Están las
condiciones iniciales que enfrenta el régimen monetario y cambiario en 2011 y 2015.
Tenemos dos virtudes. Hay menor vulnerabilidad externa, aunque se esté deteriorando creo
que los niveles de reservas todavía son altos y de ninguna manera estamos al borde de un
colapso. Una ventaja importante es el sistema financiero que Mario Blejer lo mencionó como
unas de las condiciones centrales para tener una política monetaria sana y consistente.
No existe descalce de monedas, como preguntó el senador, ni exposición elevada del
sector público por parte de los bancos. El sistema financiero se muestra razonable,
capitalizado, rentable y con baja morosidad. Sí tenemos un proceso de aceleración
inflacionaria que tenemos que enfrentar como un desafío a corto plazo.
Los desafíos los dividiría en dos, uno a corto plazo, que es reencausar la inflación a
niveles consistentes con un crecimiento sostenido y lograr mayor profundidad financiera. Con
un crédito que sea el 13 por ciento del PBI es difícil aspirar a un crecimiento sostenido.
Me parece que a este desafío a corto plazo tampoco le deberíamos aplicar terapia de
shock porque podría ser contraproducente. La inflación si es de dos dígitos, es alta, está arriba
del 20 por ciento; por ahí no sería lo razonable pretender que en uno o dos años baje al 5 por
ciento.
Particularmente, me gusta comparar con la experiencia chilena, donde lograron bajar
la inflación; ellos a fines de los 80 y principios de los 90 también venían de un régimen de
alta inflación. Lo que hizo fue básicamente seguir cuatro pilares. En primer lugar, un Banco
Central convencido de que la inflación alta es mala para el desarrollo, independientemente de
lo que diga la Carta Orgánica o tomándola en un segundo orden. Así como la Carta Orgánica
de la Reserva Federal de los Estados Unidos dice objetivos múltiplos, nadie duda sobre su
vocación antiinflacionaria.
En segundo lugar, una política cambiaria con creciente grado de flexibilidad. Me
parece que aquí tenemos una ventaja, la Argentina tiene una aversión a la volatilidad del tipo
de cambio. El hecho de haber atravesado un par de crisis internacionales sin cambios
dramáticos en el tipo de cambio debería sentar las bases para que sea más tolerante a la
volatilidad; o sea que tenga menos miedo a explotar. Esto Chile lo ha hecho gradualmente y
con muy buenos resultados. Como sé que hay ingenieros en la sala, doy el siguiente ejemplo.
La mejor estructura antisísmica no es la que tiene rigidez en su material, sino la que tiene
flexibilidad para absorber los movimientos. Entonces, ese sería el concepto, que el tipo de
cambio no se mueva de manera dramática para de esa forma minimizar el impacto en el
empleo y en el crecimiento.
El tercer pilar es el sistema financiero. Me parece que la Argentina necesita un sistema
financiero que no amplifique, sino que amortigüe los shocks externos que van a venir
indefectiblemente porque el ciclo económico internacional es inexorable.
En cuarto lugar, una política fiscal consistente. ¿Qué quiere decir esto? Que no sea
una demanda permanente de emisión para el Banco Central.
El desafío del crédito es más complejo. Mientras el público pretenda ahorrar en
dólares y gastar en pesos, va a ser difícil que se pueda intermediar entre ahorro e inversión;
los prestamistas quieren créditos a tasa variables, los prestatarios créditos a tasa fija. Entonces
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es un puente movedizo que nadie se atreve a cruzar para no caer al vacío.
Hay algunos mecanismos, Mario los insinuó. Un indexador quiere lo hecho, la unidad
de fomento. Aquí se hizo el intento hace unos años con el CER, el Coeficiente de
Estabilización de Referencia, pero la condición sine qua non es tener estadísticas confiables.
De todos modos, podemos poner muletas para salvaguardar este riesgo de tasa o riesgo de
moneda de largo plazo que no existe como un bien público en la Argentina.
Sin querer caer en etiquetas de monetarismo keynesianismo, en el gráfico que vemos a
continuación se muestran datos puros y lo que indican es que cada vez que tratamos de tomar
atajos ––esto es emitir vía financiamiento al sector, vía redescuentos–– con la pretensión de
que suba el crédito, lo único que conseguimos es inflación, no crédito. Aquí se pueden
observar distintos períodos de cincuenta años de historia argentina con distintos gobiernos,
con distintas Cartas Orgánicas, con distintas leyes de entidades financieras.
Quiera decir unas palabras finales respecto de los proyectos de entidades financieras
ya que hubo algunas preguntas interesantes de los senadores. Me parece que los tres proyectos
que he tenido oportunidad de ver están bien orientados y tienen los dos objetivos básicos: uno
es la bancarización de la población y el otro es la profundización del crédito. Todas las
iniciativas que tienen que ver con la bancarización, como los servicios esenciales universales
gratuitos o de muy bajo costo, la tercerización ––o sea que se puedan brindar servicios
financieros no solamente a través de sucursales bancarias––, la promoción de la
regionalización, incluso la domiciliarización que se hizo en España a principios de los 80,
que es básicamente pagar los servicios públicos sólo a través de cuentas bancarias, me parece
que van en el sentido correcto y en mayor o menor medida todos los proyectos abundan en es
tipo de iniciativas.
Son más controvertidas las iniciativas que apuntan a profundizar o a promover el
crédito, pero simplemente porque el crédito no depende de la ley de entidades de financieras,
sino de las condiciones macroeconómicas de la economía, de que haya una moneda de largo
plazo, de que haya ahorro. Para hacer pan, hace falta harina; para que haya crédito, tiene que
haber depósitos; y para que haya depósitos, la tasa de interés tiene que ser mayor que la tasa
de inflación. Y acá el problema no es que la tasa de interés es baja, sino que la tasa de
inflación es alta.
Entonces, me parece que aquí estamos pretendiendo usar una
herramienta para un fin para el cual no está diseñada. Es como tratar de cortar el césped con
un piano, no va a dar buenos resultados. Si uno le pone tasa máxima a través de una ley, me
parece que lo más probable es que el crédito caiga y no que el crédito suba porque la oferta va
a reaccionar por cantidad. Dado que no puede ponderar en el precio los riesgos, va a
reaccionar por cantidad y entonces va a bajar. Es como cuando se pone un precio máximo a la
leche, la producción de leche cae. Y lo mismo sucede cuando se pretende alentar el crédito
por tamaño de empresa o por sector, el riesgo que se corre allí es que entonces vamos a bajar
el crédito al consumo de las grandes empresas e, inclusive, corremos el riesgo de subir el
crédito al sector público desplazando al privado para cumplir con una norma. (Aplausos).
Sra. Presidenta. –– A continuación, hará uso de la palabra el doctor Miguel Kiguel. El
doctor Kiguel es licenciado en Economía de la Universidad de Buenos Aires y Ph. D en
Economía de Columbia University. Actualmente, es director ejecutivo de la consultora
Ecoviews.
Sr. Kiguel. –– En primer lugar, agradezco a la senadora por la invitación y a los miembros de
esta comisión por estar presente. Mucho de lo que iba a decir obviamente ha sido mencionado
y especialmente Hernán Lacunza ha presentado datos respecto del programa monetario. De
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cualquier forma, voy a repetir algunos temas.
Básicamente, trataré de hablar de cómo se hace política monetaria en el mundo y
cómo se hace en la Argentina, relacionándolo obviamente con la Carta Orgánica del Banco
Central y el funcionamiento de las entidades financieras.
Hoy lo que dice la Carta Orgánica, que todavía no se ha cambiado y por la cual se
debería estar rigiendo la política monetaria en la Argentina, es que el objetivo es preservar el
valor de la moneda. En tiempos de la convertibilidad, preservar el valor de la moneda era
mantener el uno a uno; hoy probablemente es diferente, debería ser tener una inflación baja.
Baja, para mí, quiere decir de un dígito. Y la Argentina hace muchos años que no tiene una
inflación baja. O sea que tema de preservar el valor de la moneda es un problema que en
alguna medida viene de arrastre, pero que se va agudizando con el tiempo.
Los programas monetarios, que es lo que se ha discutido acá, se vienen cumpliendo;
de hecho, si uno mira hasta este año en prácticamente todos los años en que ha habido
programas monetarios esos programas se cumplieron. Ahora, eso no garantizó que la
Argentina tuviera baja inflación. O sea que es una condición necesaria, pero no suficiente. No
alcanzó porque si el programa monetario es laxo, es suficientemente amplio, eso no alcanza
para frenar la inflación.
La Argentina tiene un problema en su política monetaria que viene de antes también.
La Argentina desde hace años está siguiendo lo que se llama la flotación administrada. ¿Qué
es la flotación administrada? Es básicamente tener un objetivo de tipo de cambio, pero no el
tipo de cambio fijo, sino que se pueda mover en el tiempo. Al mismo tiempo, creo que si uno
mira en la práctica el período de los últimos cinco años ––después hablaremos
particularmente de lo que estamos viendo ahora–– ha habido tres objetivos. El primero de
ellos, es explícito y se presenta cada año en el Congreso, relativo al control de la cantidad de
dinero. Ese es llamado el Programa Monetario, para el que se fijan ciertas bandas –arriba,
abajo– en un escenario base cuyo objetivo central es que si el Banco Central cumple con ese
programa, ya está, ya cumplió.
Por otro lado, yo entiendo que hay dos objetivos adicionales, si uno mira a través de
estos años. El primero un objetivo cambiario, que no se encuentra explicitado, pero si uno
observa cómo se ha comportado el Banco Central a lo largo de estos años, incluso en la
actualidad, ha tenido una meta de tipo de cambio, es decir, no quiere que se vaya ni muy
arriba ni muy abajo. No quiere que se mueva mucho, porque si lo hace, eso generaría
problemas en el sector financiero. Ese pensamiento ha estado presente a lo largo de estos
años.
Y el tercer objetivo tampoco es explícito pero está y se relaciona con la tasa de interés.
El Banco Central, en alguna medida, regula la tasa de interés a través de la fijación de la tasa
de política monetaria que es la tasa de pases pasivos. Es decir que si ustedes observan, el
Banco Central de alguna forma, todos los días, fija un piso a la tasa de interés, que es la tasa
que recibe los depósitos, a un día o a siete días, de los bancos comerciales. Eso le fija un piso
a la tasa que después, obviamente, los bancos trasladan a los depositantes.
Yo diría que dentro de este programa, en estos años ¿se puede decir que el Banco
Central hoy tiene o ha tenido como objetivo principal preservar el valor de la moneda? Es
bastante cuestionable. Y eso de alguna forma ha sido dicho, si uno lee las declaraciones del
Banco Central, ya que muchas veces se dice que la inflación no es un tema que depende del
Banco Central, sino que depende de otros sectores. En efecto, en gran medida, es cierto, ya
que si uno mira por qué hay inflación en la Argentina, se tiene que observar qué pasa con la
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política salarial y con la política de gasto público, sin embargo, también hay que considerar
qué pasa con la política cambiaria y con la política monetaria. Por consiguiente, entiendo que
esto, en general, es responsabilidad compartida y si el Banco Central hubiera querido
combatir la inflación, le hubiera sido muy difícil –obviamente– porque ello hubiera implicado
la aplicación de tasas de interés muy altas y una apreciación cambiaria importante. Por otro
lado, a lo largo de estos años, tampoco ha hecho un gran esfuerzo por tomar el rol principal en
combatir la inflación.
Es cierto que es muy difícil hacerlo cuando no acompañan las otras políticas, ya que
bajar la inflación requiere de un programa integral donde tiene que haber cierta coordinación
entre la política fiscal y la política monetaria. Es muy difícil hacerlo solamente desde el
Banco Central, sin embargo, éste tiene un rol en lo que se refiere al control de la inflación.
¿Qué implican los cambios que se han presentado recientemente en el Programa
Monetario? ¿Implican un cambio en el marco de la política monetaria? No. La política
monetaria no cambió lo que significa en concepto el tema de tener un programa monetario,
una flotación administrada, tasas de interés bajas y un tipo de cambio estable. Esto implica
que por primera vez en este período –por lo menos en los últimos cinco años– se ha
producido un cambio explícito en la meta monetaria. Y, mientras Redrado estuvo en el Banco
Central, es la primera vez que el Programa Monetario se cumplió, a veces en forma más
ortodoxa y otras en forma menos ortodoxa, no obstante se hicieron los esfuerzos para cumplir
con él y se lo tomó como dato porque, reitero, se realizaron todos los esfuerzos requeridos
para alcanzar su cumplimiento.
En esta oportunidad, cuando se encontró ante el mismo dilema, es decir manifestando
“hago un esfuerzo fuerte para cumplir lo que le presenté al Congreso o lo cambio”, la
respuesta fue obvia, se cambió.
Es claro que yo acá muestro los programas monetarios como se presentaron a lo largo
de los años, y esto es lo que presentó hace unos minutos el licenciado Hernán Lacunza, las
proyecciones de crecimiento y de inflación que había en los distintos programas monetarios.
En general, si uno mira arriba y abajo –arriba está lo proyectado y abajo lo realizado–
observa que siempre hay una subestimación del crecimiento; no es la primera vez que eso
sucede, ya que siempre hubo subestimación del crecimiento y, por supuesto, una gran
subestimación de la inflación.
Lo que pasa es que esta vez fue más grande la subestimación, probablemente porque
veníamos de una recesión fuerte, se presentó el 2,5 por ciento y entonces, claro, la
subestimación fue mucho mayor. ¿Qué implicaba esto? Aquí pueden observar el Programa
Monetario original: la meta inferior, el número base y la meta superior, reitero, en el
programa monetario original y en el nuevo. ¿Qué es lo que se sube? Básicamente, se pasó del
dato inferior del 11, 9 al 22, 4; el escenario base de 14 a 24 y la meta superior de 18 a 29. La
pregunta es, como lo dijo mi antecesor y entiendo que es totalmente correcto, los programas
tienen banda, una banda superior, una banda inferior y un escenario base, y justamente la idea
de la banda es dar cierta flexibilidad por si la realidad cambia a lo largo del tiempo. Nosotros
encontramos que del escenario base a la superior había prácticamente 4,5. O sea, que ya
estaba contemplado que el programa original podía absorber 4,5 puntos de mayor crecimiento
e incorporarlos dentro del programa. Sin embargo, si la diferencia hubiese sido 9, habría que
haber llevado la banda superior de 18 al 21, por ejemplo. Ahora, ¿por qué subieron la banda
superior al 29 por ciento? Asimismo, ¿por qué subieron la banda inferior en 10 puntos y por
qué subieron el escenario base en 10 puntos si el crecimiento fue de 6? Claramente aquí hay
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una vocación de poder emitir más. Y, ¿por qué hay que emitir más? Porque tenemos un
problema, hay ganancias del Banco Central –no importa si son reales o ficticias– que serán
transferidas al Poder Ejecutivo, al Ministerio de Economía, y eso tiene que estar contemplado
acá.
Por otro lado, considero que hay un ejemplo más importante: en la actualidad no
existe una vocación de combatir la inflación. Si la inflación sube, ¿qué es lo más probable que
pase? Probablemente, que el Banco Central va a acomodar ese aumento… técnicamente, un
economista argentino muy famoso, profesor de la Universidad de Buenos Aires, Julio
Olivera, quizás muchos de ustedes lo conocen, uno de los más prestigiosos economistas
argentinos que en los 60 inventó, fue el primero en presentar la teoría del dinero pasivo. ¿Qué
significa “dinero pasivo”? Significa que el Banco Central –en términos modernos– acomoda
la inflación. Eso es un poco lo que estamos viendo. Estamos viendo que este Programa
Monetario no era incumplible, porque estamos manifestando que el crecimiento mayor sólo
requería dos puntos de ajuste de crecimiento de la cantidad de dinero y eso se podría haber
hecho a través de un esfuerzo monetario. Sin embargo, entiendo que acá no existe la vocación
–y eso está claro- de tomar medidas que impliquen o subas de tasas de interés o aumentos en
los encajes, etc., porque eso se considera enfriar la economía y no se considera lograr
mantener la inflación.
Las metas monetarias que se muestran en rojo y en azul, las líneas de arriba, las
punteadas, son las metas que, como se ve, se han sobrepasado ampliamente y por ese motivo
se ha ajustado el Programa Monetario, a fin de no tener que tomar medidas nuevamente. Y el
crecimiento de la cantidad de dinero para este año no ha sido muy diferente. Como se puede
observar comparamos algunos años que han sido parecidos a este, y no tomamos el año 2008
y 2001 que fueron recesivos y la base no subió, sino que presentamos el 2006 y 2007 donde
se produjo un aumento parecido al de este año. Las causas del aumento de la cantidad de
dinero se deben, fundamentalmente, a la compra de reservas. Sin embargo, les solicito que
comparen con la diferencia que presenta este año en contraste con el pasado, donde el sector
público ha sido expansivo. Por primera vez, en muchos años, estamos viendo que el Banco
Central está nuevamente financiando al sector público. Se puede hablar de un paradigma
mundial y etcétera. Pero esto se está viendo acá y está haciendo que el programa monetario
está siendo difícil de cumplir.
Se podría cumplir, incluso, si el Banco Central financia el Tesoro. ¿Cómo? Si el
Banco Central diera la plata con una mano y la absorbiera con la otra. Si le da al Banco
Central y absorbe los LEBAC y NOBAC, que son la deuda del Banco Central. De hecho la
deuda está a niveles récord. Ahora si quisiera cumplir los niveles monetarios, estaría en
niveles más altos. Con esto se plantearía que el Estado no se está desendeudando. La
diferencia es que se está desendeudando el Tesoro y se está endeudando al Banco Central.
Como dijo Hernán acá se ve que los pasivos no monetarios, es decir la deuda del
Banco Central representa un porcentaje cada vez mayor de las reservas. La deuda está
subiendo como porcentajes de las Reservas. Es un tema importante porque hoy no es un
problema cuasi fiscal.
En el pasado cada vez que el Banco Central se endeudaba o aumentaba la deuda
pública terminábamos con que el Banco Central terminaba con un déficit cuasi fiscal.
¿Por qué no hay déficit cuasi fiscal hoy? Porque el Banco Central se puede endeudar
sólo hasta el 10 por ciento. Ahora, si la inflación es como muchos pensamos del orden del 25
por ciento anual, que es lo que dicen el mayor número de estudios privados, no es un número
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inventado, hasta lo publica la Universidad Di Tella. ¿Cuál sería la tasa de interés que uno
pretendería con una tasa del 25 por ciento de inflación? Probablemente entre 23 y 27 por
ciento. En ese caso la deuda empezaría a ser un problema. Hoy en día no es un problema,
pero hay que tener cuidado porque si sigue creciendo esto puede transformarse en un
problema. No quiero aburrirlos más.
Pensando hacia adelante, tengo algunos temas puntuales que se mencionaron
anteriormente que quiero comentar. Sería una buena idea ampliar los objetivos del Banco
Central, sumarle, a la estabilidad de precios, alguna medida que ayude a suavizar los ciclos
económicos y mantener la estabilidad del sistema financiero. Las crisis que se han vivido
dejan en claro que el Banco Central necesita y es uno de los principales objetivos preservar la
estabilidad del sistema financiero.
El Banco Central debería habilitar estos objetivos y no los objetivos más amplios
como el desarrollo económico, igualdad, justicia social y etcétera, porque esos son objetivos
que realmente es muy difícil de hacer manejando la cantidad de dinero y la tasa de interés a
este tipo de cambio.
Esos son objetivos mucho más amplios que le corresponden al Congreso y al Poder
Ejecutivo y se establecen a través de otros instrumentos como son la política fiscal, tanto a la
tributación como al gasto o a ejercer como banco de desarrollo y otro tipo de instrumentos. El
Banco Central tiene que ser independiente para cumplir con esos objetivos. Y coincido con
Hernán Lacunza que independencia es del Poder Ejecutivo. Es la única forma por la que el
Banco Central puede tomar medidas que entren en conflicto con el Poder Ejecutivo. Porque
lo normal en cualquier país del mundo es que haya tensión entre el Banco Central y el Poder
Ejecutivo, cuando no hay tensión algo anda mal.
Finalmente, quiero hacer unas breves reflexiones sobre algunos temas. Primero los
cambios de paradigmas que mencionó Mario Blejer. Cuando se piensa en el sistema bancario,
el financiero y la política monetaria es importante definir si estamos hablando de tiempos
normales o de crisis.. Circunstancias extraordinarias requieren medidas extraordinarias.
Lo que estamos viendo en Europa y Estados Unidos y lo que se llama take it easy,
emisión monetaria y toda esta intervención requiere de una respuesta a una circunstancia muy
especial que es la peor crisis financiera desde el año 30 y que si no se hubieran confirmado
estas medidas, hubiésemos podido estar ante una gran depresión económica.
En tiempos normales, la política monetaria tiene un rol importante. Ahí sí vamos a
empezar a pensar políticas anticíclicas, sintonía fina y analizar la política monetaria si es meta
inflación u otra cosa.
El otro tema que me parece importante y que es un debate a nivel mundial que se da
en la Argentina también es ¿por qué se regulan los bancos?
¿Es buena y hace falta la regulación bancaria? Sí hace falta. Los bancos tienen que
estar regulados y tienen un rol muy especial, si se cae el sistema de pagos, tenemos un
problema.
Ahora, esa regulación tiene que ser de carácter netamente prudencial. Lo que hay que
hacer es un sistema blindado lo más posible y si hay una devaluación, una recesión o algún
agente financiero que se caiga, que el sistema siga funcionando. Porque si se detiene el
sistema bancario, tenemos un problema.
Tiene que haber regulación prudencial, pero no tiene que decir cuánto prestan o piden.
Me parece que eso es hilar demasiado fino. Para eso está la banca pública. Y algo se puede
hacer. Pero eso no debería estar establecido a través de otro tipo de instrumentos.
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Para desarrollar el crédito a largo plazo, como dijeron Mario y Hernán, hace falta una
moneda estable. La única razón por la que Argentina hoy no puede brindar crédito a largo
plazo a tasas fijas razonables es porque nadie quiere prestar al 10 por ciento a 30 años.
¿Ustedes pondrían plata al 10 por ciento a 20 o 30 años? Yo creo que no, porque
saben que no van a recibir nada. Entonces, ¿por qué le piden a los banco lo que no harían
ustedes? La otra forma de restablecer el crédito a largo plazo es tener una moneda estable.
Por último quisiera hablar del tema de la inflación que hoy es un tema preocupante. El
proceso de bajar la inflación es complicado, no es un proceso fácil, es un proceso que,
generalmente, implica algún tipo de costo. Así como la suba de la tasa de inflación implica
que la economía anda más rápido que de lo que de otra manera andaría –el famoso
recalentamiento– el desandar ese proceso va a provocar que la economía vaya a andar un
poco más despacio. No creo que llegue a la recesión, pero va a andar más despacio. Y que va
a haber cortos. Esos cortos pueden ser tasas de interés más altas, puede ser una moneda más
fuerte. Pero no nos ilusionemos con que este proceso inflacionario va a salir gratis. Cuesta
hoy, porque no hay crédito a largo plazo, y va a costar mañana, porque hay que bajarlo. Y uno
de los problemas que estamos viendo hoy en estos procesos inflacionarios es una
inconsistencia en variables monetarias claves. Por ejemplo, si la inflación aproximadamente
es del 25 por ciento, la tasa de interés está en el orden de 10 para un depositante normal, con
lo cual el pobre hombre depositó a fin de año perdió el 15 por ciento, y el tipo de cambio está
totalmente planchado. Eso no es sostenible en el tiempo.
De modo que tenemos ciertos problemas y tenemos que ser concientes que están acá y
que la inflación no sale gratis. Hoy probablemente no es un problema grave porque todavía no
se ven los efectos secundarios, pero hay que tenerlo en mente. (Aplausos.)
Sra. Presidenta. — Nuestro próximo invitado es Javier González Fraga, asesor financiero y
ex presidente del Banco Central de la República Argentina, tiene un largo currículum que
vamos a abreviar.
Sr. González Fraga. — Muchas gracias, senadora Montero. Muchas gracias, senadores, por
esta nueva oportunidad para compartir algunas ideas con ustedes.
Voy a hacer una contribución, no voy a hacer una presentación en Power Point. Con
lo cual, no voy a repetir mucho de lo que ya se ha dicho. Sabía que era el último en hablar.
Pido disculpas por haber llegado tarde, pero esta previsto.
Trataré de darle un toque más informal a esta reunión. Voy a hablar de moneda para
no especialistas, porque supongo que ustedes ya están abrumados con tantas definiciones.
Entonces, me voy a permitir exagerar algunos temas. Estoy de acuerdo con la mayoría de lo
que se dijo, aunque con algunas cosas tengo algunas diferencias quizás de matices.
En primer lugar es insoslayable elegir bien al presidente del Banco Central. O sea, el
primer mensaje que hay detrás de todo esto es que ni una buena carta orgánica ni una
independencia ni un objetivo reemplazan la responsabilidad de acertar con el presidente del
Banco Central. Entonces, diría que cinco a uno es mucho más importante el nombre de quien
se elija que no todo lo que lo rodea. Porque si no parecería que el Banco Central es una
computadora en la que uno pone los datos correctos y salen las políticas correctas, y no es así.
Veamos la historia de la institución.
Raúl Prebisch tuvo la visión de ubicarse como gerente general Banco Central y no
quiso ser presidente, puso a una persona que era part time presidente. También tuvo esa
visión. Los directores eran part time, porque eran privados, y él manejaba como gerente. Y
ese Banco Central tenía diversos objetivos. ¿Quién puede discutir que a Raúl Prebisch le
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interesaba la industrialización? Pero lo hacía con prudencia, porque sabía que la más rápida
industrialización se lograba con baja inflación. Entonces, nada reemplaza la prudencia del que
está en ese cargo. Podría dar muchos ejemplos de esos años.
Prebisch se ha puesto de moda, incluso ayer se presentó un libro en castellano. A mí
me tocó escribir también mucho sobre él recientemente. Pero esos años que él estuvo, de
1935 a 1943, hoy son estudiados en el mundo. La reactivación argentina después de la crisis
es de las más rápidas e importantes, a pesar de haber sido uno de los países más afectados.
¿Y quién estaba en el Banco Central con heterodoxia?
Se lee en la memoria de 1938 cómo trababa el ingreso de capitales especulativos
inteligentemente, cómo usaba los controles de cambio, los controles del mercado de capitales.
Y no lo hacía para esconder estadísticas o para generar inflación sino todo lo contrario. No
tenía miedo a intervenir, era bien ortodoxo, pero lo hacía con un objetivo, con una habilidad y
con eficiencia que le permitió a la Argentina ser modelo de reactivación en eso años. Por lo
tanto, nada reemplaza a las personas.
Menciono otro ejemplo en el que lamentablemente me toca ser parte en este tema de
la independencia. Cuando Miguel Roig en mayo de 1989 me ofrece la Presidencia de Banco
Central en circunstancias inflacionarias —recordemos que los precios se triplicaron el fin de
semana anterior a que Menem asuma el 8 de julio de ese año, en ese momento hubo 200 por
ciento de inflación puntual— yo había sugerido que a mí me gustaría no solo el tipo de
cambio flotante, una racionalización, eliminar una cantidad de funciones del Banco Central y
cierta independencia.
Eso fue parte del famoso Artículo 3° de la Ley de Emergencia Económica que se
terminó aprobando tres años más tarde. Pero en todo el período que me tocó conducir la
institución no tuve esa ley. Sin embargo, tomé decisiones. Lo emblemático fue que en plena
gestión en el Ministerio de Economía de Rapanelli —hombre de Bunge y Born— el Banco
Central decidió la eliminación de la prefinanciación de exportaciones tradicionales.
Por supuesto, eso me significó hablando mal y pronto una puteada enorme esa
mañana, pero fue decidido sin que el ministro se entere. ¿Por qué? Porque yo estaba
convencido de que había que eliminar todas las causas de expansión monetaria y una de ellas
era la prefinanciación de exportaciones tradicionales, que motivaba que las cerealeras ganasen
fortunas. De modo que no se necesitaba una ley que te hable de independencia.
El ejemplo contrario, no voy a dar nombres, una vez en los años 90 hablando con el
ministro de turno le hago ver un tema y aprieta un botón y dice: “Qué venga el presidente del
Banco Central”. A los minutos, llegó un presidente acalorado diciendo que vino corriendo
porque había mucho tráfico y había cruzado la plaza corriendo. Yo me agarraba la cabeza,
pensando ahora tienen ley de independencia y aprietan un botón para que salga corriendo y
viene el presidente del Banco Central a los diez minutos al despacho. Importan las personas
mucho más que todo lo uno escriba.
Hernán Lacunza se refirió a como distintos objetivos y distintos esquemas de
independencia producen resultados distintos, no hay correlación. Entonces no hay que perder
tanto tiempo con esta cuestión. Discúlpenme. Hay que reconocer que además el tema es una
cultura. La independencia del Banco Central es algo que se va desarrollando con una cultura y
los actores son parte de ella. Ustedes también son parte de ella.
Seguramente, como esto fue hace 21 años, no creo que haya ningún sobreviviente de
esa época, pero yo había implementando copiando la Reserva Federal la costumbre de venir
una vez al Senado a explicar porque me gustaba esta relación. Vine una vez y fue muy buena
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la reunión, la segunda vez fue más corta y después me dijeron que no venga más porque
aburrían los temas monetarios. Esto también exige una cultura de ambas partes. O sea que la
tarea legislativa entienda que tiene que empezar a comprender y a profundizar. Por eso te
felicito por estas cuestiones, porque esto también hace a crear una cultura, ya que no es solo
del Banco Central.
Estoy de acuerdo con lo que dijo recién Miguel Kiguel, en cuanto a que tiene que
haber una independencia, que es relativa. Tiene que haber mucha coordinación, tiene que
haber independencia pero tiene que haber integración de un equipo, donde haya uno que
juegue de arquero, otro de atacante y otro de defensor, son roles distintos pero están dentro
del mismo equipo.
No es concebible que un presidente del Banco Central esté en desacuerdo con la
política económica. Cada vez que hay un conflicto serio entre el presidente de la institución y
el ministro de Economía vuela el presidente del Banco Central, por más leyes que le pongan
porque no puede ser de otra manera. La independencia está para poder decirle: “No sé si te
voy a financiar este gasto público”, está para frenarle la expansión de financiamiento del
gasto público. No está para hacer lo que quiera. El presidente del Banco Central no puede
decidir tener una política cambiaria distinta de la que le indica el ministro. Esto hay que tener
claro. No está para hacer cualquier cosa. Esto no es así en ninguna parte del mundo. Cuando
hace cualquier cosa es porque no hay ministro de Economía. En algunos países el presidente
del banco central es el ministro de Economía.
Tengamos claro que en nuestro país, con nuestra cultura, la independencia es limitada,
es una cierta autonomía que depende del Poder Legislativo en el nombramiento. Pero sobre
todo se trata de participar en un equipo con un rol. ¿Cuál es? La defensa de la estabilidad de
la moneda, pero no tiene que chocar con los demás. ¿Es posible que el Banco Central consiga
un objetivo antiinflacionario independientemente del resto? Categóricamente, no. En esto
quizás difiero un poquito con lo que dijo Miguel Kiguel, aunque estoy seguro que en privado
me pondría de acuerdo. Pero, por alguna frase que dijo, parecería que es difícil de lograr. No.
Es desaconsejable que el Banco Central quiera bajar la inflación cuando el resto del Gobierno
no la quiere bajar. Es desaconsejable. Voy a ampliar un poco este aspecto.
Si mañana seguimos teniendo las cuestiones inflacionarias que estamos teniendo y
Mercedes Marcó del Pont decide solamente convalidar 8 por ciento de inflación, las
consecuencias son peores y no mejores, porque lo que va a provocar es una restricción
monetaria, una apreciación cambiaria exagerada y un alza en la tasa de interés que va a tener
como consecuencia el ingreso de capitales especulativos. Con lo cual, no va a bajar la
inflación y se va a tener que salir a absorber y a pagar tasas de interés cada vez más altas en
un circuito perverso. Lo hemos vivido en los ochenta y en los setenta, cuando se frenaba
desde el Banco Central y luego se generaban las condiciones para un debilitamiento bancario.
Entonces, hoy estamos preocupados por la inflación y aplicamos ese freno, pasado
mañana estamos preocupados por la apreciación bancaria y una semana más tarde estamos
preocupados por la salud de los bancos. Entonces, terminamos la historia con una corrida y
todos vamos a echarle la culpa al mal manejo cuando en realidad no se puede trabajar desde
el punto de vista de la moneda un proceso que tiene otro origen. ¿Por qué? Porque la
Argentina, como muchos otros países –pero especialmente la Argentina se destaca en esto–,
tiene baja profundidad financiera.
No es lo mismo subir la tasa de interés en Estados Unidos, donde el 80 por ciento de
la gente tiene deudas y el 75 por ciento de la gente tiene activos financieros, por lo tanto, un
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alza en la tasa de interés genera automáticamente un cambio en la capacidad de consumo y
algunos que están endeudados se les aumenta la cuota de los inmuebles; por lo tanto, tienen
que bajar el consumo. Los que tienen bonos, si sube la tasa de interés, le cayó el valor de los
bonos, por lo tanto, tienen un quebranto patrimonial. Entonces, una suba pequeña de la tasa
de interés hace que el 80 por ciento de la población esté consumiendo menos.
En la Argentina, uno sube un punto la tasa de interés y el 95 por ciento de la gente no
se entera. Tanto no se entera que la gente cree ––de hecho, he realizado algunas encuestas
sobre esto–– que realmente cuando compra un electrodoméstico a cincuenta cuotas sin
interés, son cincuenta cuotas sin interés. La gente cree que hay alguien que le preste la tasa de
interés cero. Entonces, mover la tasa de interés no significa nada en el país.
Por eso, ya lo dijo también Prebisch, y lo repitió con mucho más lustre académico
Dornbusch treinta años más tarde: “Apliquen políticas fiscales y no monetarias en países así.
Nuestros países requieren política fiscal, no monetaria. La política monetaria es
contraproducente e ineficaz. Por eso, no podemos cargarle al Banco Central responsabilidades
que no puede detener. ¿Cuál es el rol verdadero del Banco Central? Puertas adentro, pelear
por la inflación, es decir, pelearse con el secretario de Hacienda, pelearse con el ministro de
Obras Públicas, pelearse con el ministro de Trabajo. Allí está la verdadera tarea del
presidente del Banco Central para lograr que baje la inflación, no bajando autónomamente y
aisladamente la cantidad de dinero.
Ha sido criticado muchas veces Martín Redrado por convalidar monetariamente la
inflación; yo lo aplaudo porque creo que si hubiera provocado una restricción monetaria
autónomamente, no solamente le hubiera costado el puesto, sino que probablemente hubiera
apreciado la moneda mucho más y generado una onda de especulación.
Entonces, realmente en esto soy conciente: el tema de la inflación nuestra no lo va a
arreglar el Banco Central y no tiene más remedio que convalidarlo. Tiene que dar la batalla en
otros aspectos, es probablemente el que mejor la tiene que medir, es el que tiene que
establecer esto; esa es la gran discusión de las metas inflacionarias.
Las metas inflacionarias, lo que se llama inflation targeting, que es la política que nos
permitieron bajar la inflación en los últimos veinte años en el mundo sin costo recesivo, no
son nada más que monitoreadas por el Banco Central. Es decir, no las dicta el Banco Central
en ausencia de los demás, son convalidadas, las presenta, las discute, las coordina, pero
requiere un compromiso del que maneja las tarifas públicas, del que maneja la inversión
pública, del que maneja el gasto, del que maneja los salarios. Existe una coordinación a nivel
––diría–– del presidente de la República y de todo su cuerpo de ministros. Entonces, esta es la
verdadera responsabilidad del tema inflacionario.
Ahora, cuando uno mira el proceso inflacionario nuestro y se pregunta dónde están las
causas, esto podría dar un debate muy largo. Yo creo que si teníamos una inflación del 12 ó
13 por ciento hasta hace un año y medio atrás, en la recesión, y hoy estamos en el 23 ó 25,
uno se pregunta de dónde salen estos diez o doce puntos adicionales. Cuatro salen de los
errores de la política de carnes y leches. Convengamos que si la inflación había bajado en
2006 2007 porque habían trabado la exportación de carnes y generado un proceso de
liquidación de vientres ––que nos comimos 6 millones de cabezas, 4 millones de vientres y
perdimos 4 millones de novillos––, hay una recuperación de un precio relativo por escaso
escasez que no tiene nada que ver con la cantidad de dinero, nada que ver. Imagínense ir a
pelear contra esto frenando la emisión monetaria, es absurdo, es cazar moscas con cañones; le
vamos a generar un daño enorme en un tema que no tiene nada que ver con esto.
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En segundo lugar, una política fiscal, sin ninguna duda. Una política fiscal que en
algunos aspectos es aceptable y en otros no. O sea, cuando la política fiscal te decide cobrarte
las tarifas de gas a la clase media alta y alta de Buenos Aires la sexta parte de lo que vale en
otros lados y esto genera 20.000 millones ––o sea casi la mitad de los subsidios––, esto está
generando que esta gente que se ahorra estos pesos lo vuelque al consumo. Esto es política
fiscal, esto no tiene nada que ver con la cantidad de dinero.
Hay otras que podrán ser en el medio de lo defendible, como son las moratorias
jubilatorias. El viernes pasado, en la Fundación Mediterránea se presentó un interesante
trabajo de Ernesto Kritz, donde demuestra que la moratoria jubilatoria benefició
fundamentalmente a la clase media y media alta; la clase baja casi no participa de la moratoria
en términos de cantidad de pesos. Entonces, es cuestionable esto.
Y hay otras políticas que son muy defendibles, como es el subsidio a la niñez que
también generan inflación, ¿qué duda cabe que eso va ciento por ciento al consumo? Pero es
defendible, esto puede estar entonces en la política. Este es otro conjunto de temas que
explica inflación.
Finalmente, creo que no mucho más atrás, una causa muy importante de la inflación
en la Argentina es el INDEC. El INDEC ––lo expliqué en otra reunión que me han invitado–
– al ocultar la verdadera inflación, ha generado una anarquía de expectativas. Entonces, hay
gente que puede decir ––y aparecen estas estadísticas de la Universidad Di Tella que citó
Miguel Kiguel–– que es del 40 por ciento; otros, 35. Es decir, no hay nadie que conduzca.
Cuando uno ve que Perú tiene la menor inflación y el mayor crecimiento de la región
en los últimos diez años, ¿cómo lo ha logrado? Igual que Chile, igual que Nueva Zelanda,
igual que Canadá, igual que Inglaterra, igual que Brasil ––aunque Brasil lo hace quizá
sutilmente distinto––, conduciendo las expectativas hacia abajo. O sea, la inflación tiene
mucho de expectativas psicológicas y si hay un organismo que te convence que va a ir
bajando gradualmente, entonces, se adaptan las expectativas y esto no exige costo recesivo.
No hay que enfriar la economía para conducir esto, quizá si hay que enfriar sutilmente en
estos gastos producto de redistribuciones de ingresos regresivas, como son los que benefician
a la clase alta porteña de tarifas y otro tipo de cosas que sin ninguna duda tiene impacto.
Entonces, ante este animal inflacionario que estoy describiendo, luchar contra eso
subiendo la tasa de interés o reduciendo la cantidad de dinero probablemente genere durante
mucho tiempo efectos perversos antes de generar efectos positivos. Por supuesto que al final
genera una recesión por la apreciación cambiaria y por la restricción, y frena la inflación,
pero creo decididamente que este no es el caso.
Por eso creo que no es bueno que el Central luche solo contra la tasa de inflación y no
hay que pretender que el Banco Central lo haga; hay que pretender que el Banco Central
enarbole en el seno del equipo económico, en el seno del gobierno, la defensa de la inflación
como un objetivo. Si tiene otros objetivos o no, depende de la prudencia.
En ese sentido, insisto, el Banco Central depende más del arte que de la ciencia; es
decir, depende de las habilidades para manejar. Sí, hay veces que puede ser heterodoxo. A mi
no me gustaría que el Banco Central reabra los redescuentos regionales y toda esta clase de
cosas. Me tocó heredar un Banco Central y alguna vez dije que se parecía más a una
verdulería que a un Banco Central porque en las reuniones de Directorio había que atender
redescuentos para los tomates de Santiago del Estero, redescuentos para la calabaza de tal
lado. Al final era una competencia de los gobernadores a ver quién conseguía un redescuento
para cada producto y teníamos que hablar de temas de los cuales la mayoría de los que
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estábamos allí no entendíamos nada. Entonces, yo no creo que esto sea el objetivo.
Recordemos que tenemos un Banco Nación para orientar el crédito a los sectores que
queremos. El BID también cumple esta tarea, sin embargo, entiendo que con el Banco Nación
alcanzaría, si bien, en su momento, el BID fue autoría nuestra para reemplazar el BANADE,
entonces, reitero, con el Banco Nación alcanzaría y tendríamos un banco mucho más sólido.
A continuación, en 2009 –y quisiera que no se entendieran cosas que no estoy
explicitando–, es interesante que el Banco Nación, luego de un análisis de su cartera de
préstamos observa que éstos los aumentó en un 9 por ciento al sector privado y 90 por ciento
al sector público. Entonces, ¿por qué no utilizaron al Banco Nación si querían crear crédito
para el sector privado? ¿Por qué rascarse la oreja derecha con la mano izquierda? Tenés el
instrumento que es el Banco Nación, pero ¿qué realidad hay detrás de esto? Una realidad que
los argentinos hemos aprendido por las malas, es decir, cuando el sector público está
necesitado de financiamiento, no lo hay para el sector privado, porque no pueden ser
duplicados; esto es elemental. Tanto los cuadros de Hernán como los míos fueron muy claros
en relación con el sector público. Este déficit financiero que tiene significa que se producirá
una absorción de estos recursos, mucho más, a partir de que, por razones ridículas, no tiene
acceso a los mercados internacionales. Digo ridículas no porque nuestra macro esté tan mal
sino porque no queremos cumplir con el artículo 4º del Fondo Monetario Internacional. Esta
es la verdadera razón… mucho más que el canje y que el Club de Paris. Esto para mí es tan
absurdo como hacerse socio de un club muy caro y luego decir: “yo no acepto pasar por la
revisación médica para usar la pileta”. No, si te hacés socio del club y tiene una flor de pileta,
pasá por la revisación médica. En efecto, el artículo 4º es esto: “mostrame los números. No te
voy a dar ninguna recomendación de políticas; simplemente, voy a verificar”. Porque el
Fondo Monetario Internacional es un club donde los socios contribuyen con sus números,
para que todo el mundo tenga acceso a ellos. Este es uno de los motivos por los cuales fue
creado. Entiendo que el tema del INDEC es uno de los dramas más importantes que hay acá.
Asimismo, creo que el Banco Central puede tener –y este es un matiz sutil de lo que
dijo Miguel– más objetivos que instrumentos pero eso sólo sí pretendo lograr con cien por
ciento de eficacia cada uno de esos objetivos. Esto tiene origen en una cuestión matemática, y
desde la matemática uno no puede tener más incógnitas que ecuaciones o más objetivos que
instrumentos. Disculpen si esto es un poco abstracto, pero, si yo en la ecuación –y Miguel lo
entenderá– el objetivo lo quiero lograr con una aproximación del 90 por ciento, puedo tener
más objetivos que instrumentos y acá es donde aparece el ART. Esto lo hacen
permanentemente la mayoría de los bancos centrales, es decir, van toqueteando tipos de
cambios, tasas de interés y cantidad de dinero como un malabarista que va atendiendo
muchos más platos girando sobre un eje, y los va teniendo de a uno y los sigue teniendo, por
supuesto, que no los tiene a todos perfectamente. Pero esto es posible, es el mundo del ART,
y, reitero, esto es posible. Yo no me metería en esas cuestiones y creo que mucho menos
debería estar en la Carta Orgánica. Me gusta una Carta Orgánica amplia.
¿Por qué nosotros insistimos en una Carta Orgánica específica en el control? Porque
teníamos 300 por ciento de inflación el primer día, estábamos en la hiperinflación, y teníamos
que dar una señal al mercado de que íbamos a hacer esto. Creíamos que iba a alcanzar, pero
después vinieron otros que creyeron que hacía falta poner la moneda un peso un dólar. Sin
embargo, en 1989 parecía que alcanzaba con un Banco Central firme en el tema.
Por ese motivo, creo que eso fue central en ese momento y como las prioridades van
cambiando, hoy me parecería bien que el Banco Central… no me parece que es el fin del
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mundo, pero, insisto, que por lejos es mucho más importante la persona y el rol de la persona.
Y cuando hablo de la persona no sólo me refiero al presidente sino a todo el Directorio.
Tengamos claro que estos puestos son clave y, finalmente, el presidente es uno más en el
Directorio y, si bien tiene algunos poderes extraordinarios, creo que es sumamente importante
la tarea de poner gente en esta institución, que tiene un rol fundamental en la política
económica del país. Esa gente adecuada debe manejar estas variables y que tenga la camiseta,
la preocupación, el objetivo de bajar la inflación, porque menor inflación es menor pobreza,
es más inversión, es estiramiento de los plazos. No hay atajo de indexación posible –yo no
llegué a escucharlo en forma completa a Mario– ante la falta de una moneda… Los países
que tienen aproximadamente el 20 por ciento de inflación si utilizan instrumentos
indexatorios, ya sean otras monedas u otros indexadores, generan tal volatilidad que se
produce especulación con respecto a los indexadores, que finalmente se produce un
quebranto. Recuerden la circular 1050, ¿por qué fue mala? Esa circular con inflaciones del 10
o 20 por ciento hubiese sido un muy buen instrumento, sin embargo, con inflaciones del 2000
por ciento resulta un disparate, porque no te pueden indexar 2000 por ciento, porque no se
puede devolver ese dinero. La inflación es un promedio y algunos están 50 por ciento arriba y
otros 50 por ciento abajo, entonces, el indexador puede significar la quiebra o una ganancia
especulativa espectacular para el que depositó o para el que se endeudó. Entonces, no hay
alternativa a tener una muy baja inflación. Ningún país ha encontrado una manera de estirar
los plazos o de tener un mercado de capitales con inflaciones altas. Yo no creo –y lo he
aprendido porque me lo han enseñado los chilenos– que la unidad monetaria de Chile haya
sido una solución. Muchos de ellos piensan en contra de esto y el consejo es: “No se metan en
eso, porque no hay alternativa sino bajar la inflación”. Entonces, creo que debemos tener en
claro que es necesario bajar la inflación sobre la base de no generar estrangulamiento de
oferta, de generar políticas fiscales adecuadas, y es el Banco Central quien tiene que liderar
este proceso pero no sobre la base de políticas monetarias activas que en países como la
Argentina pueden generar mucho más daño que beneficio.
Muchas gracias. (Aplausos.)
Sr. Sanz. – Seguramente están cansados y queremos liberarlos, pero verdaderamente sería
esta una oportunidad para preguntar y debatir sobre el tema.
Sra. Presidenta. – Entiendo que este encuentro nos ha enriquecido y siento que hemos
cumplido el objetivo de recibir distintos aportes, con muchos ejes de común denominador que
a nosotros nos sirven para profundizar el análisis de las decisiones que tendremos que tomar.
Ya que, en definitiva, tendremos tomar definiciones con respecto a los futuros presidentes del
Banco Central, como así también sobre cuál será la Carta Orgánica que regirá. Y, en efecto,
estos son marcos normativos que generan ciertas bases de relaciones institucionales y hacen a
la cultura que tendremos que saber instalar en este proceso y en este contexto. Por supuesto,
siempre hay que saber adecuarse a las circunstancias actuales con una visión superadora para
el mediano y largo plazo. Y, reitero, entiendo que en este ámbito las exposiciones han sido
por demás ricas.
Sr. Sanz. – Deberíamos haber sesionado en conjunto con la Comisión de Acuerdos.
– Varios señores senadores hablan a la vez fuera del alcance del
micrófono.
Sra. Presidenta. – No sé si algún señor senador desea realizar alguna pregunta en particular.
Creo que las exposiciones han sido lo suficientemente claras, explícitas y contundentes en
cada una de sus visiones. Por consiguiente, les agradecemos muchísimo el aporte que han
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venido a hacer al Congreso de la Nación y sobre todo a los legisladores que estamos
presentes.
Asimismo, deseo informarles que esto siempre queda grabado y se transmite por el
Canal del Senado y se ve y se reproduce en forma permanente. Además, contamos con las
versiones taquigráficas, para que podamos repasar estas visiones y asumir nuestro desafío
teniendo en cuenta todos los conceptos que ustedes nos han dejado, a fin de hacer la mejor
legislación posible y elegir el mejor director posible. Muchísimas gracias.
Sin otros temas por tratar, damos por concluida la reunión.
- Son las 17 y 19.