Argentina: Escenarios 2015, con o sin financiamiento externo; ¿ y despu

Argentina: Escenarios 2015, con o sin
financiamiento externo; ¿y después?
Jorge Vasconcelos
Investigador Jefe IERAL
Comercio Mundial
Comercio mundial medido por importaciones
Var% a/a
• Lenta recuperación del
comercio
mundial,
creciendo 3,5% en el
promedio 2011-2014.
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a CPB World Monitor
* datos hasta septiembre
Crecimiento mundial y tasa de interés global
Crecimiento Mundial
2004/07
2012/13
2014/20
5%
3%
3,5%
Tasa de interés real global (10 años)
’80
´90
2001/08
Actual
2014/20
5,5%
3,5%
2%
0
0,5%-1%
Determinantes de la tasa de interés:
•Actualmente: elevada capacidad ociosa
•Tendencial:
a) Acumulación de reservas por emergentes
b) Elevado precio de las acciones (en desarrollados)
c) Tasa de inversión contenida en países desarrollados
d) Tasa de ahorro en emergentes no debería caer en forma significativa
•Aunque la tasa de interés sea extremadamente baja, hay autores que estiman que para cerrar la
brecha de producto a nivel global se necesitaría una tasa de interés real negativa de entre -2% y -3%
Economía mundial: recuperación vacilante, asimétrica
y sin margen para una escalada de la tasa de interés
2014
2015
2016
2017
Tasas de interés USA (fin de año)
0,25%
0,5 - 0,75%
1,5 - 1,75%
2,5 - 2,75%
2,4 - 2,5%
2,8 - 2,9%
3 - 3,1%
3,2 - 3,3%
Dólar / euro
1,21
1,10
1,05
1,05
Real / dólar
2,60
2,70
2,80
2,90
2008
2014
Deuda / Ingreso disponible
140%
108%
Obligaciones financieras / Ingresos
después de impuestos
18%
15,4%
En China, deuda/PIB
180%
235%
Fed Funds (Mercado)
Bono 10 años
Monedas
En USA, endeudamiento de familias
Argentina: ¿entre qué limites se mueve?
Tipo de cambio y referencias
Oficial
Cuarto de libra
2002 a precios de hoy
Brecha cambiaria
8,55
11,26
22
Riesgo país:
liquidez vs solvencia
Reservas BCRA (miles de millones de US$)
Brutas
Netas
Vencimientos 2015
28,2
16,6
13,5
50%
100%
120%
Actual
Hiperinflación
Guerra de Malvinas
Miles de millones
de US$
% del PIB
Deuda con privados
Contingente
Contingente seg. Social
Subtotal
Resto
94
34
62
190
110
16,2%
6,1%
11,2%
33,5%
20,6%
Total
300
54,1%
Fuente: QF/ Mecon
Argentina 2015, lidiando con los déficits
gemelos
• Dos desafíos
– ¿Cómo financiar un déficit fiscal de 5 a 6 puntos del PIB?
– ¿Cómo aliviar la restricción externa? : con la caída esperada de
exportaciones, las importaciones tendrían que achicarse en US$ 5 mil
millones
• La emisión monetaria se puede esterilizar para
lograr que la expansión no supere el 30% anual…
…pero el stock de LEBACs podría llegar a $ 500 mil
millones a fin de 2015
• La restricción externa se puede suavizar con
emisiones de nuevos títulos…
…pero con US$ 5 mil millones sólo se lograría
normalizar el comercio exterior
En caso de arreglo con los hold-outs, ¿cuánto
podría crecer la economía?
Nivel de Actividad Desestacionalizado
(Índice 100 = ene 2011-oct 2014)
Arrastre estadístico
para 2015: negativo
entre -1,5% y -1,8%
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a OJF
Argentina: el impacto de la escasez de divisas
Argentina: variación de importaciones y nivel de actividad
2010
2011
2012
2013
2014*
2015(e1)
Importaciones sin combustibles
millones de US$
Var% a/a
52.350
44,8%
64.906
24,0%
58.758
-9,5%
62.308
6,0%
56.258
-9,7%
52.754
-6,2%
* 12 meses al último dato disponible
e1: suponiendo resultado comercial de US$ 7,5 mil millones
Proxy PIB
Var% a/a
8,2%
5,2%
-0,4%
3,2%
-2,1%
Argentina y la economía 2015, los
condicionantes
1.
2.
3.
4.
5.
Brasil
Precio de los granos
La suerte del nuevo anclaje cambiario
Evolución del crédito
Incidencia de la brecha cambiaria
Brasil, ¿un ajuste sin reformas?
• Brasil
– Tres escenarios:
• Más de lo mismo
• Ajuste fiscal sin reformas estructurales
• Ajuste fiscal con reformas estructurales
• Impacto sobre la Argentina
• Más de lo mismo: estancamiento en las exportaciones a Brasil y, lo
más importante, complicaciones para el manejo de la macro (tipo
de cambio)
• Ajuste fiscal sin reformas estructurales: rebote muy gradual de las
exportaciones a Brasil, pero alivio para el manejo de la macro
• Ajuste fiscal con reformas estructurales: implica un replanteo a
fondo del MERCOSUR y, por ende, exige definiciones para la
campaña electoral
Se debilita el efecto multiplicador de la
agroindustria
¿Qué poder estabilizador tiene el anclaje
cambiario?
•
•
•
Nuevo ensayo de anclaje de la inflación a través del tipo de cambio
Los costos en dólares han superado el límite, por lo que el “plan” debería tener
éxito inmediato
La inflación de enero, una de las claves para la suerte del nuevo intento
Precios y Tipo de cambio oficial
Costo Laboral Unitario
Variaciones mensuales
Índice base 100 = 2007
Fuente: IERAL en base a BCB, INDEC, BCRA y Orlando Ferreres
Crédito: cuando el sector público desplaza al
sector privado
Stock de reservas y crédito
(Índice 2004 = 100 y % del PIB)
Stock de LEBACs y crédito
(Índice 2010 I = 100 y % del PIB)
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a BCRA
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a BCRA
Los efectos nocivos de la brecha cambiaria
•
•
Con brecha cambiaria, la normalización externa tiene poco efecto multiplicador
Con expectativa de unificación cambiaria para 2016, la tasa de interés debería
subir en algún momento de 2015
Brecha cambiaria
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a datos del mercado
Argentina entre los países más afectados por el
fin de ciclo de los commodities…
• La resaca es proporcional a la borrachera
Variación del PIB en países de América Latina (%)
PAIS
Argentina
Venezuela
Brasil
Uruguay
Promedio
Peru
Colombia
Chile
Ecuador
Mexico
Paraguay
Bolivia
2003-2011 2012-2014
6,60
4,92
3,91
5,48
4,91
6,53
4,82
4,58
4,56
2,52
4,51
4,39
0,50
2,04
1,14
3,64
3,71
5,61
4,32
4,44
4,51
2,65
5,52
5,69
Diferencia en pp
-6,10
-2,88
-2,77
-1,84
-1,20
-0,92
-0,50
-0,14
-0,05
0,13
1,01
1,30
Mejora la relación soja-petróleo, pero…
• De las importaciones energéticas, ¾ corresponden a gas
Poder de compra de una tonelada de soja en barriles de petróleo
Argentina: precios de la energía implícitos en el comercio exterior
Variación interanual, promedio móvil 3 meses
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a Banco Mundial
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a INDEC
Mejora la relación soja-petróleo, pero…
Poder adquisitivo de la soja
en términos del m2 en CABA*
*precio del metro cuadrado en un depto del Barrio Norte de la Ciudad de
Buenos Aires, excluyendo los barrios de Recoleta, Retiro, la denominada Isla
de Barrio Norte y la Plaza Carlos Pellegrini
Quintales de soja por 100 litros de gasoil en el mercado
interno
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a Márgenes
Agropecuarios
Brasil y Argentina, las dificultades para
acoplarse a las cadenas de valor
Producción Industrial Brasil y Argentina
(Índice desestacionalizado 2012 = 100)
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a IGBE y OJF
¿Qué diferencia a Brasil y Argentina del resto?
Tipo de Cambio Real Multilateral
Índice base 1994=100
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a BIS y BCRA
La experiencia muestra que los tipos de cambio fijos no promueven la estabilidad
real del tipo de cambio. Los tipos de cambio flexibles pueden hacerlo, pero esto
depende de los fundamentos.
Tipos de cambio: estables vs errantes, ¿qué hay
detrás?
Gasto Público
(como % del PIB)
- Gasto
+ Gasto
Resultado Fiscal
(como % del PIB)
Superávit
Déficit
Inflación
- Inflación
+ Inflación
+ Apertura
- Apertura
+ Eficiencia
- Eficiencia
Apertura Comercial
Eficiencia del Mercado
Laboral
Factor cualitativo: el grado de independencia del Banco
Central
Argentina, 2015 y después
• ¿Hay transformaciones sin crisis previas?
• Razones para el optimismo
– La carta Lula-Lagos
– El empresariado en una actitud muy diferente a la de 1989 y 2001
• Razones para la preocupación
– Políticas de estado, todavía demasiado alejadas de la agenda de los presidenciables
– La tentación del endeudamiento como sustituto de las reformas
• Crecimiento potencial del PIB, apenas por encima del
2,5%. Para duplicarlo se necesita reorganizar la
economía con foco en la inserción externa, y elevar en 5
puntos la tasa de inversión.
Donde más duele la oportunidad perdida
•
Gran Buenos Aires: la tasa de desempleo en 8% según el último dato,
pero en 14% con PEA constante
Argentina: términos del intercambio y proporción de población en el
Gran Buenos Aires (como porcentaje de población pampeana)
(Índice 100 = 1993)
Población en la
Provincia de Bs. As. /
Población en la región
pampeana
Términos de
intercambio
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a INDEC y CEPAL
Demanda insatisfecha de infraestructura
Inversiones en infraestructura - Total
(% del PIB)
Inversiones en infraestructura - Sector PÚBLICO
Inversiones en infraestructura - Sector PRIVADO
(% del PIB)
(% del PIB)
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a CEPAL
Vaca Muerta y la caída del precio internacional
del petróleo
•
Con el Brent a US$ 80 el recupero de la inversión se estira a 18 años
Vaca Muerta: más actividad; ¿con rentabilidad?
(Consumo de gasoil. Índice 2010=100)
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a Secretaría de Energía
Costos de producción de distintos tipos de
combustibles
(US$/barril)
Onshore
Medio Oriente (inc. Arabia Saudita)
Rusia
27
50
Offshore
Plataforma continental
Aguas profundas (inc. Brasil)
Aguas ultra-profundas
51
52
56
Shale oil Norteamericano
65
Ártico
75
¿Reconversión industrial? El caso automotriz
Relación importaciones / exportaciones (2013)
y variación en las ventas (ene-nov 2014)
• Toyota fue la excepción, con
aumento del 18,7% en las
ventas
• Pero esa empresa en 2013
había registrado saldo neutro,
con exportaciones por US$ 2,2
mil millones
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a ADEFA