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ECOPETROL
Ecopetrol se
esfuerza pero
no logra ganar la
carrera
Resultados
Corporativos
19 de noviembre de 2015
ECOPETROL
Ecopetrol se esfuerza pero no logra ganar
la carrera
Ecopetrol se esfuerza pero no logra
ganar la carrera
Consideramos los resultados como Negativos. Una caída
adicional en los precios del petróleo, una reducción de la
producción y mayores ataques a los oleoductos generaron un
efecto negativo sobre los ingresos. A pesar de que se registró
una disminución importante en los costos, lo cual está
explicado en gran parte por la devaluación del peso
colombiano, el Margen EBITDA mostró una caída en términos
anuales y trimestrales. Teniendo en cuenta nuestro view
bajista sobre el precio del crudo, consideramos que es
importante la continuación de la venta de activos no
estratégicos, con el objetivo de proteger la caja y mejorar los
indicadores de liquidez. Aunque creemos que la entrada en
operación de Reficar y la entrega de Campo Rubiales
generarán un impacto positivo en los resultados financieros
del 2016, es importante tener más claridad sobre los costos y
gastos implícitos, con el objetivo de entender mejor la
magnitud de su impacto sobre la utilidad neta. El
comportamiento de la acción seguirá dependiendo del
comportamiento del precio del crudo, el cual puede generar
una caída importante en la actualización de las reservas.
Equity Research and Strategy
Felipe Campos
[email protected]
Omar Suárez
[email protected]
Datos Relevantes
Precio Objetivo
1.200
Cap. Mcdo (bn COP)
53,9
Último Precio
1.310
% Precio YTD
-37,0%
Dividend Yield
10,2%
Margen EBITDA
33,5
EV/EBITDA
6,16
Precio/Valor Libros
1,1
Precio/UPA
36,5
% Colcap
9,25
Resultados Financieros:
• Precios del petróleo y problemas de orden público le generan dolor de cabeza a los ingresos:
Los ingresos de la compañía disminuyeron 22,7% A/A en el 3T15, explicado por la caída en los
precios del petróleo y menores volúmenes de ventas principalmente de exportaciones, ante una
menor disponibilidad de los sistemas de transporte por afectaciones de orden público. Sin embargo, la
devaluación del peso colombiano y un mayor ingreso por servicios de transporte mitigaron el efecto
negativo sobre los resultados financieros. La declinación natural de los campos también tuvo un
impacto negativo sobre los resultados.
• Estrategia de reducción de costos se apoya sobre la devaluación del peso: Los costos totales se
redujeron en 17% A/A durante el 3T15, explicado principalmente por una caída de 18,6% A/A de los
costos variables y 12,3% de los costos fijos. Menores precios del petróleo, una reducción de los
volúmenes de compra como resultado de las afectaciones en los sistemas de transporte por asuntos de
orden público y menores necesidades de diluyente generaron una disminución del costo variable. Por
otro lado, la renegociación de tarifas de contratos y la optimización del plan de mantenimiento
provocaron una reducción de los costos fijos. Es importante destacar que la devaluación del peso
colombiano impulsó en gran parte la caída de los costos.
• Margen EBITDA no muestra mejora a pesar de la optimización de costos y fortaleza del dólar:
El EBITDA registró una caída de 25,9% A/A y 14,9% T/T, lo cual muestra el impacto negativo de la
caída en los precios del petróleo y de los volúmenes de venta. A pesar del efecto positivo de la tasa de
cambio, una reducción importante de los costos y la adopción de las políticas de cobertura, el Margen
EBITDA se contrajo 330 pbs vs 2T15. Teniendo en cuenta que la meta de reducción de costos de COP
1,4 bn ya se cumplió, el nuevo objetivo de la administración es de COP 2,2 bn para 2015.
ECOPETROL
Ecopetrol se esfuerza pero no logra ganar
la carrera
Petróleo pone en aprietos a la iguana
• Coyuntura petrolera exige venta de activos no estratégicos:
La primera etapa de la venta de EEB generó un ingreso de COP
614.000 MM para la caja, pero el impacto en el PYG fue de tan
solo COP 72.000 MM. Teniendo en cuenta nuestro view negativo
sobre el comportamiento del precio del petróleo, creemos que es
muy importante que la compañía continúe en el proceso de venta
de activos no estratégicos, tales como ISA y la participación
restante en EEB.
• Reficar y Campo Rubiales le dan la bienvenida al año 2016:
La compañía anunció que la refinería de Cartagena inició su
proceso de encendido el 21 de octubre y que las plantas estarían
operando en conjunto durante el segundo trimestre de 2016. Es
importante destacar que esta tiene mayor flexibilidad para
procesar crudos pesados y que su capacidad se duplicaría a 165
mil bpd. Aunque creemos que la entrada en operación de Reficar
y Campo Rubiales generarán un impacto positivo sobre los
resultados financieros en el año 2016, es importante monitorear
los costos y gastos implícitos, con el objetivo de tener una mejor
perspectiva sobre su impacto en la utilidad neta. Hay que resaltar
que en la Refinería de Cartagena el 70% del crudo sería local y el
30% importado.
Canasta de Referencia
Maya
35%
Brent
65%
Colcap vs Ecopetrol
(YTD%)
120
110
100
90
80
70
Ecopetrol
Ecopetrol
COP miles de millones
3T2014
2T2015
3T2015
Var T/T
Var A/A
INGRESOS
Costo fijo
Costo variable
COSTO TOTAL
Gastos oper
UTILIDAD OPER
Prov de Impto
UTILIDAD NETA
EBITDA
16.814
2.696
8.226
10.922
1.449
4.444
1.782
1.731
6.344
14.010
2.344
7.077
9.421
1.039
3.549
1.121
1.507
5.521
13.003
2.364
6.698
9.063
1.091
2.850
1.234
654
4.698
-7,2%
0,9%
-5,4%
-3,8%
5,0%
-19,7%
10,0%
-56,6%
-14,9%
-22,7%
-12,3%
-18,6%
-17,0%
-24,7%
-35,9%
-30,7%
-62,2%
-25,9%
Margen Bruto
Marge Operacional
Margen Neto
Margen EBITDA
35,0%
26,4%
10,3%
37,7%
32,8%
25,3%
10,8%
39,4%
30,3%
21,9%
5,0%
36,1%
(244)
(342)
(572)
(327)
(474)
(451)
(526)
(160)
Colcap
02/11/2015
02/10/2015
02/09/2015
02/08/2015
02/07/2015
02/06/2015
02/05/2015
02/04/2015
02/03/2015
02/02/2015
60
02/01/2015
• Reservas, una interrogante que toma fuerza: Teniendo en
cuenta que los precios del petróleo continúan deprimidos durante
el cuarto trimestre, una de las preguntas más importantes es su
impacto sobre la actualización de las reservas de Ecopetrol.
Aunque creemos que estas se reducirán, el principal interrogante
es la magnitud de esta disminución.
ECOPETROL
Ecopetrol se esfuerza pero no logra ganar
la carrera
Cambios contables impulsan EBITDA y
Utilidad Neta
• Incremento del factor de recobro, una jugada estratégica:
Uno de los pilares del plan estratégico de Ecopetrol es su
programa integral de recobro mejorado de petróleo, el cual busca
maximizar el potencial de los campos actuales. Teniendo en
cuenta el posible impacto positivo que esto tendría sobre la
producción de crudo, es importante monitorear su cumplimiento.
La compañía comentó que se fortaleció el recobro mejorado con
28 pilotos de recobro en ejecución, de los cuales 16 demuestran
resultados positivos de incremento en presión y 14 en aumento en
producción de crudo.
• Refinería de Barrancabermeja muestra buenos resultados:
El Margen de Refinación Bruto mostró un buen desempeño, con
un aumento de 7,7% respecto al 3T14. La implementación de
iniciativas para transformar corrientes como el GLP y los fondos
de vacío en diluyente para crudos pesados y el comportamiento
de los precios internacionales de productos refinados frente al
crudo generaron un efecto positivo sobre el margen.
Evolución Utilidad Neta
cifras en billones de pesos
• Cambios contables generan efecto positivo sobre los
resultados: El primer cambio contable fue la adopción de nuevas
políticas de cobertura que permiten que la diferencia en cambio
sobre el 49% de la deuda en USD se refleje en el patrimonio y no
en el P&G ante la cobertura natural que generan las ventas en
esta moneda, lo cual generó un aumento sobre la utilidad neta.
Por otro lado, la compañía modificó la metodología del cálculo del
EBITDA, lo cual provoca un efecto positivo sobre este indicador.
1,73
1,5
0,65
3T14
2T15
3T15
Exportaciones por destino
Europa
12%
C.A y
Caribe
13%
Asia
34%
EE.UU
41%
Estrategia e Investigaciones Económicas
Felipe Campos
Gerente de Investigaciones Económicas
+57(1) 6447730 ext. 3188
[email protected]
Ricardo Pérez
Gerente de Estrategia
+57(1) 6447730 ext. 3177
[email protected]
Omar Suárez
Analista Senior Acciones
+57(1) 6447730 ext. 3331
[email protected]
Camilo Thomas
Estudiante en práctica
+57(1) 6447730 ext. 3376
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Carlos Suárez
Analista Renta Fija
+57(1) 6447730 ext. 3291
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Catalina Guevara
Analista Macroeconómico
+57(1) 6447730 ext. 3343
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