Diapositiva 1

Capital Riesgo:
Presente y Futuro
Ponente: Javier Alonso Solá
Sinergia Partners – Managing Partner
Asesor/Consejero ejecutivo de Presidentes/Consejos de Administración de
Compañías no cotizadas, en sectores de Tecnología, Ingeniería, Alimentación y
Retail.


Conferenciante en Asset Management, Private Equity y Gobierno Corporativo.

Profesor de Private Equity en Master de Corporate Finance & Private Equity.

Asesor de inversores institucionales: private equity, family office, LPs.
Experiencia Profesional
Más de 11 años en 3i, líder de Private Equity en Europa. Representando al
inversor en más 40 Consejos, realizado 35 desinversiones, 9 turn-arounds y más
de 15 inversiones directas en España y Portugal

Responsable de desarrollo Corporativo de Tele Pizza . Realizado inversiones.
nacionales e internacionales por importe de más de €120M. Participación activa en
la venta del paquete de control de TelePizza por parte del fundador.

Capital Riesgo: Presente y Futuro
1.
I.
Introducción
II.
Evolución histórica y perspectivas de desarrollo
III.
Principales Tipos de Operaciones de Capital Riesgo
IV. ¿Qué hace diferente el Capital Riesgo frente a otros
inversores?
Captación de fondos y Selección de oportunidades
2.
I.
Operativa Interna del Inversor
II.
Captación de fondos: El proceso de Fundraising
III.
Selección de oportunidades
1a Parte
Capital Riesgo:
Presente y Futuro
I. Introducción
El Capital Inversión: Concepto
Definición:
Actividad de inversión consistente en: la toma de una participación en
el capital …
de una sociedad que no cotice en un mercado público organizado
(bolsa) (1) (2)…
con el fin de realizar una desinversión en un horizonte temporal
determinado …
y obtener una rentabilidad (dividendos y/o plusvalía) en función
del valor generado por la sociedad durante este período.
(1)
(2)
Por oposición al denominado “Public Equity” o actividad de inversión en empresas cotizadas
Public to private.
El Capital Inversión: ¿Porqué?
• Rentabilidades históricas superiores a la de los activos tradicionales
• Acceso a equipos directivos de prestigio en “crear valor”
• Acceso a compañías no cotizadas
• Alineamiento de intereses entre el inversor y el gestor
• Capacidad real de influir en la gestión de las compañías: Plan a 180 días
• Acceso a un alto nivel de información y análisis exhaustivo
• Estructuras eficientes de apalancamiento financiero
• Tratamiento fiscal y legal muy favorable
• Enfoque en la estrategia de salida desde el principio
El Capital Inversión: ¿Porqué?
El Capital Inversión: Concepto
Diferencias entre “Venture Capital” y “Private Equity”
“Venture Capital”
•Capital Semilla y Capital
de arranque
• Perfil de alto riesgo /
rentabilidad
“Private Equity”
• Empresas en
funcionamiento
• Perfil de menor riesgo /
rentabilidad
Capital Riesgo
Capital Riesgo
(Concepto genérico)
Capital Inversión
El Capital Inversión: Necesidad
Recursos Propios (Capital)
• Empresarios / inversores particulares
 Acceso poco sistemático, según múltiples variables de negocio y
naturaleza del empresario / inversor
 Generalmente escaso y limitado (limitación por la concentración
del
patrimonio)
• Familia, amigos (“friends & family”)
 Problemática similar a empresarios / inversores particulares
 Poco profesionalizado, poco estructurado y limitado en su
importe
El Capital Inversión: Necesidad
Recursos Propios (Capital)
• “Business angels”
 Inversores particulares con experiencia de gestión y patrimonio
 En etapas iniciales del negocio con fondos y cooperación en la gestión
 Participando en el Consejo de Administración o como asesor del consejo
 Acceso con problemática similar a empresarios / inversores
• Mercado de capitales organizado (Bolsa)
 A pesar de su rapidez y posibilidades, puede presentar dificultades en
la accesibilidad: por situaciones de mercado o de la empresa
 Aparición del Mercado Alternativo Bursátil (MAB)
 “Small caps” con acceso restringido. PYMES sin acceso
• Capital Inversión
El Capital Inversión: Necesidad
Entidades de capital inversión
 Aportan recursos a largo plazo (capital, préstamos participativos,
deuda convertible a largo plazo)
 Aportan recursos suficientes
 Alto grado de especialización
Por Fase Desarrollo /
Tipo de Operación
Por
Sector
Por
Localización
• Semilla /
arranque
• Desarrollo
• Operaciones
apalancadas
(“Buy-outs”)
• Sustitución
• Reestructuración
• Generalistas (todos)
• Especializados
– Tecnológicos / IT
– Sectores tradicionales
• Exclusión de sectores
determinados (militar,
inmobiliario,
financiero...)
•
•
•
•
•
Autonómico
Nacional
Pan-Europeo
Mixto
Global
El Capital Inversión: Necesidad
¿A quién favorece principalmente la actividad de capital inversión?
• Empresas no cotizadas
• Con dificultades para el acceso a fuentes de inversión tradicionales
 Por situación económico-financiera de la empresa
 Por tipo de negocio / tamaño de la empresa
 Por situación accionarial
• Con grado de desarrollo variable (inicio actividad hasta maduración)
El Capital Inversión: Necesidad
¿Qué aporta el capital riesgo?
Inicio de
la Actividad
• Financia puesta en marcha
• Aporta estabilidad accionarial
• Aporta rigor en la gestión
Desarrollo
• Financia el negocio durante la etapa de
rápido crecimiento
• Permite consolidar el negocio
Maduración
• Aporta financiación ante planes de
expansión / diversificación
 Inversiones en “capex”
 Actividad M&A
• Aporta liquidez al núcleo accionarial
Dinamiza
Tejido
Empresarial
II. Evolución histórica y
perspectivas de
desarrollo
El Capital Inversión: Evolución
Historia
• En Estados Unidos (tras 2ª Guerra Mundial) y
Reino Unido
• Enfoque de “venture capital”
 Inversión en capital de empresas nueva
creación/ fuerte crecimiento
 Participaciones minoritarias
 Plazo de inversión mas largo, por tener
un carácter de inversión mas industrial
Alta
Rentabilidad/
Alto
Riesgo
El Capital Inversión: Evolución
Capital Desarrollo (“Development Capital”)
• Apoyo a empresas consolidadas que requieren
fondos
 Por sus planes de crecimiento
 Por situaciones de reestructuración
accionarial
• Evolución natural del “venture capital”
•Participaciones minoritarias
•Obtención de plusvalías: recompra, sustitución,
bolsa o venta 100%
Rentabilidad
Media /
Pocos
Fracasos
El Capital Inversión: Evolución
Madurez: “Private Equity”
• Inicio en Estados Unidos y Reino Unido en la
década de los 80
• Compras apalancadas de negocios
establecidos
 Junto con equipo directivo
 Normalmente mayoritario
 Origen familiar o “spin-offs” de
corporaciones (cotizadas o no)
 Empresas de tamaño mediano o grande
Rentabilidad
alta al inicio.
Reducción vía
competencia y
mercado arbitrado
En España su desarrollo comenzó lentamente
en los años 90
•Métodos alternativos y más baratos de obtención de fondos propios vs.
growth capital
 Cajas de ahorros y banca comercial
 Conglomerados empresariales
•Desarrollo de estructura operativa para el sector
 Financiación de adquisiciones
 Intermediarios y asesores especializados
 Entorno fiscal y legal (ley ECRs de 1999, actualizada en 2005)
•Falta de cultura del Private Equity
 Escasez de equipos directivos dispuestos a compartir riesgo y retorno
 Fuerte cultura de empresa familiar hereditaria
 Prejuicios contra el PE. Percepción negativa de “especuladores
financieros”
Y la explosión tuvo lugar de 2004-07
•Escenario macro de prolongado crecimiento (uno de los períodos de
prosperidad económica más largos del siglo XX)
•Fuerte desarrollo del mercado de LBOs y alta disponibilidad de financiación.
•Percepción de vendedores del PE como un comprador profesional, rápido,
fiable y creíble
•Menor competencia de industriales por mayor aversión al riesgo.
•Alta competencia por aparición de nuevos
internacionales, family offices y bancos/cajas
operadores:
fondos
•Desarrollo de los secondaries y tertiaries
•Aparición de primeras operaciones mezzanine (Hutton Collins, Oquendo,
ICG), PtP (TelePizza, Cortefiel), salidas a bolsa exitosas (Renta Corporación,
Clínicas Baviera), QPE (Quoted Private Equity)
2013 un año de cambio
•En 2013 se invirtieron €1.701M en 462 operaciones (-15% vs. 2012). El
segundo semestre supuso un importante cambio de tendencia: €1.200M.
•Destaca el impulso al fund raising que ha supuesto el cambio de
escenario macro y el lanzamiento de FOND -ICO Global que prevé invertir
€1.200M entre 2014 y 2.017, y generar un efecto arrastre de otros
€1.800M.
En España: 2014 el año de la consolidación
•€3.023M en 460 operaciones, +28%
vs. 2013. Los fondos
internacionales 78% del volumen invertido con 55 operaciones (42
operadores, 18 iniciaron su actividad en España).
•Operaciones grandes (+€100M en equity). Se cerraron nueve operaciones
de este tipo (5 en 2013), un 62% del total invertido por el sector.
•El middle market (entre €10 y €100M) se dinamizó, con 31 operaciones y
una inversión total de €723,4M(24% del volumen).
•Muy bueno en captación de nuevos fondos (fundraising): €4.287M
(+88,5% vs. 13), tanto por la mayor imputación de recursos de fondos
internacionales como por las tres primeras adjudicaciones de Fond-ICO.
•Desinversiones, que sumaron (a precio de coste) un volumen jamás
alcanzado anteriormente: €4.666 M(+198% vs. 2013) en 277 operaciones.
•Destacó el número de operaciones de capital expansión (63,5% del total,
con un volumen de inversión de cercano a los €1.000 M).
En España: perspectivas para 2015
•2015 importante incremento de la actividad a partir de:
Importante cambio de tendencia: +3% crecimiento PIB15e
una mejora de la situación de las entidades financieras: vuelven a
prestar
efecto QE del BCE: mucho dinero, bajos tipos
mejora de la competitividad: devaluación del euro, bajada del
petróleo
•El flujo de inversión llegó primero al Inmobiliario, deuda distress, y
después alcanzó al mezzanine, high yield, direct lending.. y Capital
Inversión.
•Se prevé un año 2015 de importante crecimiento respecto a los buenos
datos del 2014
En España: perspectivas para 2015
•Proceso de desapalancamiento de la banca y Basilea
III, con necesidad de liberar balance de
participaciones /posiciones y escasa capacidad para
poder financiar nuevos proyectos, favorece el
entorno para nuevos operadores
•Es un momento de oportunidad además de para el
Private Equity para los inversores en nuevos modelos
de negocio: direct lending, distress, debt-to-equity,
mezzanine sin sponsor
En España: crecimiento en 2015
III. Principales Tipos de
Operaciones
Principales tipos de operaciones
Clasificación extendida dentro del sector atendiendo a la estructura
utilizada en la toma de participación pero ...
… también lleva implícita una concepción del riesgo y de la
estrategia inversora del fondo inversor
Capital Semilla
(“Seed capital”)
Operaciones Apalancadas
(“Buy-outs”)
Capital de Arranque
(“Start up capital”)
Capital Sustitución
(“Replacement capital”)
Capital Desarrollo
(“Expansion capital”)
Reestructuración
(“Turnaround”)
Capital Semilla: Concepto
• Aportación de recursos para el desarrollo de un producto /
tecnología / servicio
• Anterior a cualquier inicio de producción / venta de un
producto o servicio
• Riesgo muy elevado, importes pequeños
• Normalmente intervienen individuos / inversores privados
/emprendedores
• Suelen requerir entre 2-3 rondas de financiación adicional para
alcanzar el punto muerto
• Estadísticamente se pierden 6 de cada 10 inversiones
Capital Arranque: Concepto
• Operación de inyección de fondos en una sociedad de nueva creación o
con un negocio incipiente
• Habitualmente con el objetivo de financiar su fase inicial o de despegue
Estructura
Fondo
• Ampliación de capital
• Compra de acciones +
Ampliación de capital
Cash
• Ampliación capital +
“Target”
préstamo (convertible /
con “warrants”)
Otras Consideraciones
• Puede dar lugar a varias
rondas de financiación hasta
que se consolida el proyecto
• La participación es
normalmente minoritaria
• Gran presencia de fondos
cuasi-públicos (apoyo tejido
industrial)
• El tamaño de la inversión es
normalmente pequeño
Capital Semilla y Capital Arranque
• ¿Qué busca un inversor en Venture
Capital?:
 Proyectos con alto potencial de crecimiento
 Producto/servicio innovador y/o que cubra una
demanda insatisfecha
 Equipo directivo con capacidad técnica,
comercial y demostrando compromiso
económico
 Clientes: pedidos o evidencias de que se van a
recibir
 Ser convencido de cómo se va a generar valor
para el accionista
 Identificar quienes pueden ser potenciales
compradores de la compañía en el futuro
• Distinguir entre proyectos de componente
tecnológica, de oportunidades de mercado
Capital Semilla y Capital Arranque
•Gran impacto en la actividad económica:
Supone alrededor del 0,2% del PIB de USA
en esta fase, pero se traduce en 21% PIB
y 11% del empleo privado
•Mercado muy complejo, que se ha visto
inundado de dinero por recientes éxitos
(Google, Facebook, Whatsapp…):
demasiado dinero hace que las
rentabilidades se ajusten
Crowdfunding
•Iniciativas de financiación colectiva que
actúan como aglutinadores de pequeñas
aportaciones particulares para dotar de
financiación a una empresa, producto o
iniciativa, ya sea vía préstamo,
participación accionarial o beneficios en el
producto a desarrollar
•Se apalancan en plataformas de vía
internet
•En España el desarrollo es incipiente, y las
recientes iniciativas legislativas no son
alentadoras
Capital Desarrollo: Concepto
• Operación de inyección de fondos en una sociedad
• Habitualmente con el objetivo de financiar su crecimiento (bien
orgánico o bien mediante adquisiciones)
Estructura
Fondo
• Ampliación de capital
con ajuste o no en
precio (“earn out”)
• Compra de acciones +
Cash
Ampliación de capital
“Target”
• Operaciones de capital
+ préstamo
• Préstamo (convertible
o con “warrants”)
Otras Consideraciones
• La participación es
normalmente minoritaria para
el fondo (i.e sin cambio de
control)
• Firma de Acuerdo de
Accionistas
 Protección minoría
 Pacto de salida
• Equipo Directivo: Estable y
capaz de liderar el crecimiento
Capital Desarrollo: Direct Lending
• Dotar de financiación directa
a las empresas para desarrollar
financiación circulante
permanente, proyectos de
crecimiento o incluso
operaciones corporativas,
sustituyendo el papel de las
entidades financieras por
prestatarios privados
profesionales.
•En Europa su desarrollo es incipiente,
pero un desarrollo del mercado de bonos
y del direct lending complementará
progresivamente a la banca tradicional.
Operación Apalancada: Concepto
Adquisición de una empresa mediante estructuras financieras que
utilizan el endeudamiento como forma de financiar parte de la
compra (“leveraged buy-out”)
• Management buy-out (“MBO”):
Adquisición por el equipo directivo
– Con / sin apoyo financiero de
un fondo
– Con / sin uso de financiación
estructurada
• Management buy-in (“MBI”): Similar
pero con equipo directivo externo a la
empresa
• Buy-in management buy-out
(“BIMBO”): MBO que cuenta con un
refuerzo directivo externo
Equipo
Directivo
Fondo
Fondos
Acctas.
Salientes
Tesorería
Accs.
NewCo
Fondos
Crédito
Fusión
“Target”
Banco
Operación Apalancada: Concepto
• Owners buy-out (“OBO”): Adquisición de la empresa por el equipo
directivo que es o incluye a alguno de los accionistas existentes
• “Buy-and-build” o “Build-up”: Adquisiciones sucesivas de
empresas por un equipo directivo dentro de un mismo sector con el
objeto de consolidarlo
• “Public to Private”: Operación de “buy-out” sobre una sociedad
cotizada. La sociedad objetivo deja de cotizar tras producirse una
OPA de exclusión.
• Nuevamente, estos dos tipos de operaciones pueden realizarse:
 Con / sin apoyo financiero de un fondo de inversión
 Con / sin uso de financiación estructurada
 Mediante MBO, MBI o BIMBO (en cuanto a participación
equipo directivo)
Capital Sustitución: Concepto
• Operación de sustitución de uno o más accionistas de la sociedad
“target” por un fondo de capital inversión
• Normalmente ligado a situaciones familiares y/o a la búsqueda de
liquidez por accionistas particulares
Estructura
Fondo
• Compra acciones
a precio fijo
• Compra de
Cash
Acciones
Acctas.
Salientes
Otras Consideraciones
acciones +
Ajuste (“earn out”)
“Target”
• Participación normalmente
minoritaria
• El dinero no entra en la
sociedad
• Posible combinación con
operación Capital Desarrollo
• Firma de Acuerdo de
Accionistas
 Protección minoría
 Pacto de salida
• Mantenimiento de Equipo
Directivo
Capital Restructuración: Concepto
• Inversión en una empresa en dificultades
• Implica una entrada de un nuevo equipo directivo o un refuerzo del
equipo directivo
• Precio bajo por las acciones, muy alta rentabilidad en caso de éxito
• Análisis de la generación de caja prevista es fundamental
Estructura
Otras Consideraciones
Fondo
Compra
de
Acciones
Acctas.
Salientes
Inyección de
fondos
“Target”
• Cambio de mayoría o totalidad del capital
• Inyección de fondos en la sociedad para dar
un impulso
• Normalmente conlleva reestructuración del
endeudamiento (con o sin quita) y del personal
IV. ¿Qué hace diferente el
Capital Riesgo frente a otros
inversores?
IV.1. La importancia de la
originación de las nuevas
inversiones
Aspecto diferencial:
La importancia de la Originación
• Fuente de potenciales operaciones: si no hay invitación a ofertar no hay
operación posible
• Factores a tener en cuenta:
– Conocimiento por los intermediarios de la sociedad o fondo de
capital inversión
– Valoración de la capacidad financiera para acometer la transacción
– Conocimiento de la estrategia / preferencias de la sociedad o fondo
– Confianza en la capacidad de cierre (“delivery” basado en el
trackrecord)
•También hay que considerar la estructura de comisión del intermediario.
En general:
– Comisión fija limitada en el tiempo y que cubre gastos (“retainer”)
– Comisión de éxito (“success fee”), dependiente del cierre de la
operación
Aspecto diferencial:
La importancia de la Originación
Principales Fuentes de Operaciones
Contactos
Personales
• Conocimiento del directivo / accionistas
• Cada vez menos frecuente al madurar el mercado
(procesos organizados con presencia de intermediarios)
Asesores /
Intermediarios
• Asesores del empresario o del directivo: abogados,
auditores, asesor fiscal, cazatalentos … son los primeros
que conocen la posibilidad de una operación
• Intermediarios profesionales (Fusiones y Adquisiciones o
“M&A”)
– Independientes (varios socios, estructura ligera)
– Integrados en grupos financieros (bancos de
inversión internacionales, bancos nacionales)
– Integrados en auditoras / consultoras (activos en
operaciones de tamaño mediano)
• Otros: p.e. bancos financiadores
Aspecto diferencial:
La importancia de la Originación
Un ejemplo: Clínica Baviera
•
Fundada en 1992 por el Dtor. Julio Baviera, contaba en 2004 con 25 clínicas
únicamente en España. La compañía ofrecía una amplia gama de tratamientos
oftalmológicos con un sólido modelo de negocio:
1. Negocio con fuertes perspectivas de crecimiento debido al aumento de
penetración y al incremento de cuota de mercado
2. Modelo de negocio operativamente muy eficiente, escalable y con un equipo
directivo profesional
3. Fuerte imagen corporativa enfocada a la calidad del servicio
4. Potencial crecimiento internacional y de entrar en otros modelos de negocio
cercanos
•
•
La compañía había pasado de una facturación de €2.3m en 1997, a unas ventas de
€38.1m (CAGR 18%) y un EBITDA de €14.9m en 2004
El accionariado de la compañía estaba controlado por lo hermanos Baviera (Julio –
Director Médico 56%; Eduardo – CEO 9%), el equipo directivo (13%), médicos (8.5%)
y venture capitalists13.5%)
Aspecto diferencial: La importancia de la
Originación
Un ejemplo: Clínica Baviera
•
•
Los accionistas buscaban la incorporación de un socio financiero con un 30%
del capital para: (i) preparar a la compañía a salir a bolsa; (ii) dar salida a varios
accionistas financieros y; (iii) dar liquidez parcial a los fundadores
3i adquirió un 32% de la compañía: 20% de los socios fundadores y 12% de
otros accionistas minoritarios, por un total de €38.6 m, en la mayor operación
de Growth Capital realizada hasta la fecha
3i fue el socio elegido por ser capaz de demostrar antes de que
surgieran otras alternativas, (i) su experiencia en cerrar operaciones en
minoría; (ii) su experiencia en el sector de servicios sanitarios; (iii) su
track-record en ayudar a compañías a salir a Bolsa; y (iv) su red
internacional que ayudara a Baviera en su expansión
Aspecto diferencial:
La importancia de la Originación
• Fuente de potenciales operaciones: si no hay invitación a ofertar no hay
operación posible
• Factores a tener en cuenta:
– Conocimiento por los intermediarios de la sociedad o fondo de
capital inversión
– Valoración de la capacidad financiera para acometer la transacción
– Conocimiento de la estrategia / preferencias de la sociedad o fondo
– Confianza en la capacidad de cierre (“delivery” basado en el
trackrecord)
•También hay que considerar la estructura de comisión del intermediario.
En general:
– Comisión fija limitada en el tiempo y que cubre gastos (“retainer”)
– Comisión de éxito (“success fee”), dependiente del cierre de la
operación
Aspecto diferencial:
La importancia de la Originación
Principales Fuentes de Operaciones
Contactos
Personales
• Conocimiento del directivo / accionistas
• Cada vez menos frecuente al madurar el mercado
(procesos organizados con presencia de intermediarios)
Asesores /
Intermediarios
• Asesores del empresario o del directivo: abogados,
auditores, asesor fiscal, cazatalentos … son los primeros
que conocen la posibilidad de una operación
• Intermediarios profesionales (Fusiones y Adquisiciones o
“M&A”)
– Independientes (varios socios, estructura ligera)
– Integrados en grupos financieros (bancos de
inversión internacionales, bancos nacionales)
– Integrados en auditoras / consultoras (activos en
operaciones de tamaño mediano)
• Otros: p.e. bancos financiadores
Aspecto diferencial:
La importancia de la Originación
Un ejemplo: Clínica Baviera
•
Fundada en 1992 por el Dtor. Julio Baviera, contaba en 2004 con 25 clínicas
únicamente en España. La compañía ofrecía una amplia gama de tratamientos
oftalmológicos con un sólido modelo de negocio:
1. Negocio con fuertes perspectivas de crecimiento debido al aumento de
penetración y al incremento de cuota de mercado
2. Modelo de negocio operativamente muy eficiente, escalable y con un equipo
directivo profesional
3. Fuerte imagen corporativa enfocada a la calidad del servicio
4. Potencial crecimiento internacional y de entrar en otros modelos de negocio
cercanos
•
•
La compañía había pasado de una facturación de €2.3m en 1997, a unas ventas de
€38.1m (CAGR 18%) y un EBITDA de €14.9m en 2004
El accionariado de la compañía estaba controlado por lo hermanos Baviera (Julio –
Director Médico 56%; Eduardo – CEO 9%), el equipo directivo (13%), médicos
(8.5%) y venture capitalists13.5%)
Aspecto diferencial: La importancia de la
Originación
Un ejemplo: Clínica Baviera
•
•
Los accionistas buscaban la incorporación de un socio financiero con un 30%
del capital para: (i) preparar a la compañía a salir a bolsa; (ii) dar salida a varios
accionistas financieros y; (iii) dar liquidez parcial a los fundadores
3i adquirió un 32% de la compañía: 20% de los socios fundadores y 12% de
otros accionistas minoritarios, por un total de €38.6 m, en la mayor operación
de Growth Capital realizada hasta la fecha
3i fue el socio elegido por ser capaz de demostrar antes de que
surgieran otras alternativas, (i) su experiencia en cerrar operaciones en
minoría; (ii) su experiencia en el sector de servicios sanitarios; (iii) su
track-record en ayudar a compañías a salir a Bolsa; y (iv) su red
internacional que ayudara a Baviera en su expansión
IV.2. Proceso de
compra/inversión
Proceso: Visión General
Fase I:
Preparación
•Análisis operación
•Selección posibles interesados
•Perfil ciego
• Acuerdo de Confidencialidad
• Cuaderno de Venta
• Documento de aprobación interno
• Carta de Intenciones
Trabajo intenso y diferencial
para el equipo interno del
Inversor con bajo coste
externo:
•Originación
•Análisis de la oportunidad
Fase II:
Selección interesados
• Análisis de ofertas recibidas
•Selección de candidatos
•Carta de Exclusividad (proceso
no organizado)
• “Data Room”
• Documento de aprobación
interno
Trabajo del Inversor
enfocado a construir
su Value Case interno
y posicionarse frente
al comprador
Proceso: Visión General
Fase III:
Análisis final
•Due Diligence Report
•Oferta vinculante
•Negociación preliminar
•Exclusividad temporal
•Negociación financiación bancaria (si
procede)
• “Term sheet” final
Período crítico: PE
incurre en importantes
costes de transacción:
•Due Diligence confirmatoria
•Consultores
•Abogados
Periodo entre 8 y 12 semanas para
confirmar todos los elementos clave
de la operación.
• DD Financiero: confirmar cuentas
anuales y business plan: existencias,
deuda, cuentas por cobrar
• DD Legal: pleitos, licencias,
contingencias, contratos, marcas,
impuestos.
• Comercial: Asegurarse los valores de la
marca, ventajas competitivas,
posicionamiento de precio,
competencia, calidad
• DD Medioambiental: Riesgo económico
y penal para los consejeros
• DD Equipo directivo: realizado por un
head hunter para definir debilidades y
riesgos del equipo: Toma de
referencias.
Proceso: Visión General
Fase IV:
Cierre Operación
•
•
•
•
•
Contrato de compra-venta
Acuerdo de accionistas
Contrato de financiación (si procede)
Firma y elevación a público
Cheques / transferencias
Negociaciones finales:
Involucración intensa del
equipo senior del
Inversor para cerrar los
términos del acuerdo
•
•
•
Partes y Objeto de la operación
Precio y forma de pago: ajuste futuro (si
procede) / depósito (escrow)
Manifestaciones y garantías
 Vendedores y/o accionistas manifiestan el
cumplimiento de la sociedad de los aspectos
legales, financieros, fiscales, laborales,
medioambientales….
 El comprador puede reclamar compensación por
incumplimiento de manifestaciones cuya causa
sea anterior a la fecha de compra
 Para cubrir esta eventualidad se estructura
esquema de garantías: Garantía (aval bancario o
“escrow account”) y/o Garantía personal
 Se suele negociar un límite máximo de
responsabilidad, posible franquicia
Proceso: Tipos
Proceso Organizado
(con Asesor)
Proceso No Organizado
(sin Asesor)
• Se unen en gran medida tras período de exclusividad (“due
diligence”, negociación y documentación final)
• Las operaciones de “venture capital” suelen darse sin asesores
financieros debido a que el tamaño de la operación no justifica la
comisión o “fee”
•En general en las compras los PEs prefieren No Organizado para
poder analizar mejor la oportunidad y hacer una mejor transacción
(menor intensidad competitiva)
•Proceso Organizado no siempre es lo mejor en función de la
complejidad de la transacción y/o la compañía
Proceso Organizado: Visión General
•El accionista / empresario está asesorado por un
intermediario profesional (normalmente especializado en
fusiones y adquisiciones, “M&A”)
– Control de la información
– Control de los tiempos del proceso
– Busca maximizar la tensión competitiva y el precio
•Se ofrece la operación a varios (mínimo a 4 ó 5, hasta 100 ó
incluso más en algunos casos) potenciales interesados:
– Empresas del mismo sector o sectores afines (comprador
industrial o “trade buyer”)
– Sociedades / Fondos de Capital Inversión
– Otros (conglomerados, grandes fortunas …)
Proceso No Organizado: Visión General
• El accionista / empresario realiza el proceso directamente a través
de sus contactos y acción directa
• No suele haber gran competencia (candidatos limitados)
• La información suele estar menos estructurada y no hay proceso
formal
– No hay perfil ciego
– No hay cuaderno de venta
• Se realiza el mismo análisis pero de forma no estructurada (análisis
de la empresa en reuniones con accionistas/equipo de dirección,
análisis de estados financieros anteriores, construcción de las
proyecciones)
• Desemboca en el acuerdo de intenciones que da paso a la fase de
exclusividad
IV.3 Asset Management:
Gestionar la inversión
Aspecto diferencial:
La gestión de la inversión
Permanencia y Desinversión
Seguimiento
Desarrollo
•Asistencia al Consejo / Junta
• Seguimiento de resultados
• Apoyo financiero / estratégico
• Proceso completo de otras
adquisiciones (si procede)
Desinversión
• Proceso similar al de
inversión
• Contrato de compraventa especialmente
relevante
• Realizado con/sin asesor
de M&A
Post-compra: Plan a 100-180 días
•
•
Plan de acción acelerado para implementar los resultados del
DD y del business plan
Incluye:
 Corregir todas las contingencias y errores detectados en el BP
 Cambiar o reforzar las partes del equipo que no funcionan
 Ejecutar la venta de activos no estratégicos
 Ejecutar el plan de optimización de tesorería
 Iniciar los ahorros de costes detectados en el DD
 Iniciar el lanzamiento de los nuevos productos
2a Parte
Captación de fondos y
Selección de
Oportunidades
I. Operativa Interna del Inversor:
El Modelo de Negocio
Fondos de Capital Riesgo (FCR)
Gestora de Capital Riesgo: Concepto
• Sociedad mercantil destinada a la promoción, creación, gestión,
asesoramiento y liquidación de fondos de capital riesgo
• Normalmente gestiona / asesora uno o varios fondos (iniciados en
diversos períodos
• Forma jurídica habitual: SL, SA, SGERC
• Accionistas
–
Socios que trabajan en la gestora
– “Sponsors”, promotores o inversores clave del fondo
– Tendencias: Socios al menos 50%, “sponsors” en primeros fondos
de equipos ejecutivos de reciente creación
Fondos de Capital Riesgo (FCR)
Esquema de Remuneración (Ingresos)
Comisión
Gestión
Dietas
Otras
Comisiones
• “Management Fee”
• Entre 1,5%-2.5% de los fondos comprometidos
(según vida fondo)
• Coste sobre lo invertido es mayor (inversión
progresiva)
• Dietas de Consejo de sociedades
participadas. Cobradas por la gestora
• Comisión de estructuración
– Se cargan a participadas al completar
cada inversión
– Limitado a 2%-3% de lo invertido
– Se reparten entre gestora y fondo
• “Carried Interest”
Fondos de Capital Riesgo (FCR)
Esquema de Remuneración (Gastos)
Personal
Generales
Personal reducido
• Socios
• Ejecutivos de Inversiones
• Personal de Apoyo (seguimiento de cartera)
• Administración
Remuneración
• Sueldo fijo
• Bonus
• “Carried Interest” (ver más adelante)
• Estructura mínima (alquileres, luz, tef.)
• Subcontratación de servicios (nóminas,
contabilidad, due diligence, legal, etc.)
Fondos de Capital Riesgo (FCR)
Esquema de Remuneración (Ingresos): Carried Interest
• Gestores obtiene un % de la
plusvalía (aprox. 20%)
Fondo de Capital Riesgo
¿Plusvalía
>
“hurdle”?
Inversión
Plusvalía
Desinversión
“Carried
Interest” (20%)
“Hurdle”
Compuesto
• Plusvalía a partir de un % de
rentabilidad para el inversor
(“hurdle rate”, aprox. 8%)
• Cálculo sobre conjunto del
fondo (plusvalías vs
minusvalías) y después de
gastos (rentabilidad neta)
• Tendencia a que “carried
interest” se destine sólo a
ejecutivos
Fondos de Capital Riesgo (FCR)
Gestora de CR – Toma de decisiones
• Gestores identifican, analizan, negocian y proponen inversiones en
empresas al Comité de Inversiones
• El Comité de Inversiones decide o no aprobar la operación
– Composición: ejecutivos, profesionales independientes, inversores del
fondo
– Tendencia a que inversores del fondo no participen
• Los inversores desembolsan fondos necesarios (“draw down”)
• La gestora hace el seguimiento y llegado el momento negocia y ejecuta
la venta de la participación (4-5 años). A veces se producen desembolsos
adicionales en las empresas participadas
• Fondos netos generados (coste+plusvalía-gastos) van a inversores
Fondos de Capital Riesgo (FCR)
Sociedad
Gestora
Comisión
Gestión
Inversores
FCR I
2002
Comisión
Gestión
FCR II
2006
Socios /
“Sponsors”
Comisión
Gestión
FCR III
2010
Particip 1
Particip 1
Particip 1
Particip 2
Particip 2
Particip 2
Particip 3
Particip 3
Particip 3
Particip 4
Particip 4
Particip 4
Ventajas de esta estructura
Liquidez
• Cada fondo se liquida cuando acaba su período de vida
• Algo de liquidez a una inversión intrínsecamente ilíquida
Claridad
• Los inversores conocen exactamente lo que van a pagar a
los gestores/asesores del fondo. Gastos acotados y
transparentes
Acceso al
Mercado
• Se inicia un nuevo fondo cuando termina la vida del
anterior
• No es necesario valorar activos en cartera (no realizados)
Flexibilidad
• Cada inversor decide si invertir o no en el siguiente fondo
• Puede modular su inversión
• La estrategia del fondo puede evolucionar a lo largo del
tiempo
• Se pueden gestionar fondos distintos a la vez con
estrategias distintas
II. Proceso de Captación o
“Levantamiento” de Fondos
Fundraising: Etapas en la captación de fondos
Las etapas a seguir por un Equipo Promotor / Gestor para levantar un
fondo son los siguientes:
1. Definir la estrategia del fondo: tamaño, tipo de fondo, operaciones
objetivo, sectores objetivo, diversificación
2. Pre-marketing del fondo, testear el apetito del mercado /inversores
3. Decisión sobre contratar o no a un asesor (placement agent)
4. Preparar la información necesaria para colocar el fondo:
 Materiales de marketing
 Información en data room
5. Documentación legal y estructuración del fondo
6. Condiciones del Fondo
7. Captación de inversores: fondos anteriores, nuevos
8. Cierre/s del fondo
El Equipo Promotor es la clave del proyecto
Para tener éxito en el fundraising, el Equipo Promotor / Gestor debe
contar con muchas, sino todas, de las siguientes características:
• Equipo sólido, con experiencia probado en los ámbitos financiero
/operacional/ consultoría estratégica
• Equipo dinámico, proactivo, altamente motivado e incentivado
• Equipo cohesionado, unido, con experiencia trabajando como equipo
• Equipo estable a largo plazo
• Profundidad del equipo, meritocracia
• Anticipación de transiciones en niveles del equipo
• Compromiso de inversión en el fondo
1. Definición de la estrategia
Tipos de
Fondos
Operaciones
objetivo
Por
Sector
Por
Localización
• VC
• Buy-outs
 MBO
 MBI
 BIMBOS
 OBOs
• Expansión
• Expansión
internacional
• Build-ups
• Consolidaciones
• Reemplazo
• Mayorías vs.
minorías
• Ticket por
inversión
• Generalistas (todos)
• Autonómico
• Especializados
• Nacional
 Tecnológicos / IT
 Sectores
tradicionales
• Pan-Europeo
• Exclusión de sectores
• Global
• Private Equity
• Deuda
 Mezz
 CP
 Combinadas
• Turnaround
• Mixto
determinados (juego,
tabaco, clonación humana,
militar, inmobiliario,
financiero...)
Una estrategia diferencial del fondo como clave del éxito del
fundraising
2. Pre-marketing del fondo, testeo del apetito inversor
• El fundraising se ha convertido en un proceso cuasi-continuo, con
fase más intensa en los meses previos al cierre de fondos nuevos. La
función de “Relación con Inversores” ha cobrado especial
importancia en los últimos años
• El apoyo de los inversores en fondos anteriores es clave para el
levantamiento de los fondos sucesores. De ahí la importancia de la
base inversora en fondos anteriores
• Importancia del inversor de referencia (“anchor investor”) o grupos
“friends&family” en el caso de “first-time funds”
Es recomendable comenzar el fundraising formal con un importe de
capital ya comprometido, no necesariamente formalizado.
3. Los agentes colocadores (Placement Agents) (I)
• Son intermediarios especializados en ayudar a levantar fondos a los
equipos gestores (GPs)
• Independientes vs. equipos dentro de bancos de inversión
• Especializados en base a:
 Estrategias: private equity, venture capital, deuda, globales
 Geografías: globales, Europa, America, Asia
 Tamaño de fondos: “large caps”, “mid-market funds”
• Aportan valor añadido:
 Presentando nuevos inversores potenciales y despertando su
interés por invertir en el fondo en coloación
 Ayudando a estructurar mensajes, documentación de marketing,
data room
 Planteando operaciones “stapled”: secundarios, co-inversiones…
 Asesorando a lo largo del proceso
3. Los agentes colocadores (Placement Agents) (II)
La remuneración del placement agent (fees) suele ser una combinación
de:
• Una comisión fija por su colaboración en la preparación de la
documentación de marketing y data room
• Una comisión variable, porcentaje en función de los fondos
levantados y el tipo de inversor de los que proceden:
 Inversores nuevos o pre-existentes
 Procedencia geográfica
• Estructuras de remuneración ad-hoc
 Escalados
 Stapled transactions
• Calendario de pagos
4. Documentación para “levantar” fondos
Documentación de marketing
1. Perfil breve del fondo
2. Presentación de marketing a potenciales inversores
3. Presentaciones específicas enfocadas en cada
inversor concreto
4. Perfiles breves de inversiones previas y potenciales
5. Pipeline
4. Documentación para “levantar” fondos
• Data Room - Una vez determinado el interés inicial, los potenciales
inversores revisan el data room y hacen due diligence en
profundidad del equipo, estrategia, track record, etc
• La información contenida en el data room es muy extensa y
normalmente cubre las siguientes áreas:
•
•
•
•
•
•
•
•
Documentos principales: Presentación, PPM, DDQ, Portfolio Pack
Pipeline de operaciones
Track Record de fondos anteriores /inversiones anteriores. Cash flows.
Creación de valor. Análisis del portfolio
Proceso de inversión, vida y desinversión de participadas.
Documentación a lo largo del proceso
Reporting y valoraciones periódicas
Documentación sobre aspectos medioambientales, sociales y
gubernamentales (ESG)
Entorno: situación macro, mercado de PE, competencia, mercado de
deuda/financiación de operaciones, etc
Documentación legal del fondo
• Due diligence on-site del equipo. One-on-ones
5. Estructuras de Fondos de Capital Riesgo
• Vehículos habituales españoles: SCR, FCR de régimen común, FCR de
régimen simplificado. Cambios con la nueva Ley.
• Vehículos extranjeros:
 Regulados vs. No regulados
 Distintas jurisdicciones: Luxemburgo, Holanda, Delaware
• Estructuras con vehículos co-inversores en las que los inversores
reciben el mismo trato y condiciones
• Fiscalidad como elemento fundamental para que los inversores elijan
una estructura u otra
• A efectos de las gestoras españolas, los vehículos españoles
funcionan bien para inversores de la mayoría de jurisdicciones y
tienen costes de operación inferiores a los vehículos extranjeros
5. Documentación y Aspectos Legales
• Documentación del nuevo Fondo
 Reglamento de Gestión / LPA /Investors’ Agreement ₋ Resúmen
de términos y condiciones
 Acuerdos de co-inversión
 Estructura del fondo
 Opiniones legales y fiscales
 PPM
• Documentación de la gestora
 Estatutos de la gestora y pactos de accionistas
 Accionariado
 Acuerdos de distribución y “vesting” de la comisión de éxito
(carried interest)
 Presupuesto de la gestora
5. Documentación y Aspectos Legales: Ley vigente
• A finales de 2014 se aprobó la Ley 22/2014 por el que se regulan
las Entidades de Capital Riesgo, trasponiendo la Directiva
2011/61/UE de Gestores de Fondos de inversión de Gestión
Alternativa (Directiva GFIA), lo que permitirá usar el “pasaporte
europeo” y comercializar y gestionar fondos en toda la Unión
Europea
• Principales novedades que aborda el proyecto, enfocadas a dotar al
sector de un marco de actuación renovado y más flexible:
 Ampliación del ámbito de aplicación de la ley
 Flexibilización del régimen de inversiones de las ECRs
 Creación de figuras más flexibles como la ECR-Pyme
 Modificación del régimen aplicable a las sociedades gestoras
 Modificación del régimen de autorización de la CNMV
6. Principales condiciones de los fondos de PE
Parametros Principales
•
•
•
•
Tamaño del fondo
ƒDiversificación por sectores y
número de inversiones. Regla
habitual: Máximo 15-20% del
fondo en inversión por
compañía
ƒTamaño objetivo de
compañías: en términos de
ventas, EBITDA, etc
ƒCompromiso mínimo para
inversores
Plazos Habituales
•
•
•
•
Período de inversión: 5 años.
Excepciones
Período total del fondo: 10
años + extensión de 2 ƒ
Vida media estimada: 4-6 años
Habitualmente el desembolso
máximo a lo largo de la vida
del fondo es en torno al 8090% del compromiso de
inversión
6. Tendencias de mercado en condiciones
Comisión de gestión
•
Comisión de gestión del 2%
anual sobre el importe
comprometido durante el
período de inversión. ƒ
 Porcentajes inferiores en
megafunds (c. 1.75%), fondos
de deuda o infraestructuras (c.
1.5%) ƒ
 Porcentajes superiores en
fondos sobresuscritos o fondos
muy pequeños (c. 2.5%) ƒ
•
Una vez terminado el periodo
de inversión, normalmente
cambia la base de cálculo (en
la gran mayoría de los fondos)
y el porcentaje aplicado en el
53% de los fondos
(megafunds).
Comisión de éxito
•
ƒ omisión de Éxito (Carried
C
Interest):
 20% de las plusvalías una vez
superado el 8% TIR.
 % de plusvalías y “hurdle rate”
inferior en fondos de deuda y
especiales (c. 15% y 6%
respectivamente) ƒ
•
•
Consideración del fondo
completo en el 98% de los
casos. “Deal by deal” en casos
aislados sobre todo en USA ƒ
Regla de catch-up
(habitualmente 80/20)
6. Tendencias de mercado en condiciones
Comisión de éxito:
Ingresos y gastos derivados de
operaciones
Cuenta depósito y
obligación de reintegro
Tendencia creciente hacia
la obligación de reintegro
con garantías (c.30% de
los fondos). Este método
es beneficioso para los
gestores y aceptado por
los LPs
• El 18% de los fondos
establece cuentas
depósito para el carried
interest
• El 39% de los fondos
combina cuenta depósito
y obligación de reintegro
• El 13% de los fondos no
tiene ninguno de los
instrumentos
•
•
•
Actualmente el 90% de los fondos el 100% de
los ingresos por comisiones y monitorización
de inversiones es para el fondo.
ƒEl 5% de los casos el fondo y equipo gestor
comparten comisiones al 50%/50% e incluso
80%/20% (4% de los fondos). Aplica a fondos
sobre-suscritos, con track-record excelente
y con capacidad para negociar este punto, o
a fondos pequeños o nuevos en los que
estos ingresos son relevantes para la
sostenibilidad del fondo. ƒ
Los “Abortion costs” se netean con las
comisiones por operaciones y en última
instancia corren a cargo del fondo
7. Criterios de selección aplicados por los LP´s
Búsqueda del equipo más capacitado en el que confiar para capitalizar
la oportunidad de inversión en una zona geográfica determinada o con
una determinada estrategia
•
Características del equipo promotor: experiencia, solidez, estabilidad.
Compromiso de inversión
•
Track record previo
•
Estrategia diferenciada de creación de valor
•
Capacidad para la generación y flujo de operaciones
•
Organización: procesos, reporting, monitorización de la cartera
•
Importancia creciente de cumplimiento de políticas de buen gobierno,
medioambientales y sociales (ESG)
•
Posibilidad de: acceso a coinversiones, stapled transactions, puesto en
Comité de Supervisión
La existencia de un entorno favorable de inversión (macro, fiscal) es
clave para decidir sobre seleccionar equipos en una geografía
7. Captación de inversores. ¿Qué buscan los GP´s?
• Base de inversores diversificada (por geografía y por
tipología) nombres de primer nivel, con buena reputación en
el mercado
• Inversores estables,
consecutivos
que
puedan
reinvertir
en
fondos
• Inversores que conozcan el funcionamiento del activo “capital
riesgo” y en cuya estrategia este activo tenga encaje
• Inversores que puedan añadir valor en algún aspecto: knowhow de sectores, generación de operaciones
• Inversores con capacidad adicional para coinvertir con el
fondo
8. Cierre del Fondo
• Los Fondos de Capital Riesgo (FCR) son vehículos de inversión
cerrados. Es decir, tienen un periodo de suscripción cerrado
• Habitualmente un fondo realiza varios cierres a lo largo de
varios meses hasta alcanzar su importe objetivo o su importe
máximo (“hard cap”) o fecha límite marcada por los
inversores. El periodo de levantamiento del fondo es variable
según la coyuntura de mercado
• Posibilidad de fondos add-on. Populares en momentos de
difícil fundraising
III. Selección de Oportunidades
Acceso a oportunidades de inversión y co-inversión
• Los LPs consiguen acceso a flujo de operaciones para invertir en
directo mediante la inversión en fondos de capital riesgo
• La co-inversión contribuye a la maximización de retornos de los LPs
• “cherry-picking” de operaciones
• bajar las comisiones medias
• Es habitual dar preferencia en las oportunidades de coinversión a los
first-closers
• Otros criterios de selección de co-inversores:
• Experiencia sectorial
• Originación del deal
• Tamaño de coinversión objetivo
• La co-inversión de LPs permite hacer operaciones más grandes a los
GPs y diversificación en el caso de operaciones por debajo del límite
máximo de inversión de un fondo
Acceso a oportunidades de inversión y co-inversión
Fuentes de transacciones







Venta de activos no
estratégicos/partes de empresas
Vendedores en situación de
distress
Build ups de empresas líderes
Consolidación de industrias
Screening de industrias y análisis
“top-down” que concluye en
operaciones propietarias
Negocios en crecimiento,
exportadores y resistentes con
acceso limitado a financiación
Operaciones secundarias
Tipos de operaciones

ƒOperaciones “propietarias”

Operaciones de mercado