CCU Actualización Precio Objetivo

CCU
Actualización Precio Objetivo
Recomendación y Tesis de Inversión
Precio Objetivo: CLP 7.900
Recomendación: Vender
Riesgo: Medio
Actualizamos nuestro precio objetivo de CCU para fines del 2016, a un precio de CLP 7.900
por acción. Nuestra valoración, dado el precio actual de CLP 7.642 por acción, incluye un
alza potencial de 3,4% más un retorno esperado por dividendos de 2,5%, lo que nos da un
retorno total de 5,8%. Esto nos lleva a cambiar nuestra recomendación de Mantener a un
Vender con riesgo asociado medio, si comparamos su potencial alza con la rentabilidad
esperada del IPSA 2016, debido a que esperamos un IPSA a 4.200, lo que nos da un alza
de 16,0% con respecto a su valor actual. Las principales razones que apoyan nuestra tesis
se encuentran a continuación.
Sector: Bebidas & Alimentos
T: +56 2 2660 2050
Información Compañía
Ticker: CCU CI Equity
Precio cierre (CLP por acción): 7.642
Rango 12M (CLP por acción): 5.425 – 8.784
Acciones (millones): 369,5
Capitalización de Mercado (USD millones): 3.981
Acciones / ADR: 2 acciones por ADR
Precio Acción (12M)
Precio Acción CCU vs IPSA
Base 1.000 Últimos 12 meses
1.500
1.300
1.100
900
CCU
Fuente: Bloomberg
2015-12-16
2015-10-16
2015-08-16
2015-06-16
2015-02-16
2014-12-16
2015-04-16
IPSA Index
500
Proyectamos un margen operacional de 14,5% y un margen EBITDA de 19,4% para el
2016, que representan una leve recuperación con respecto al 2014 y 2015 debido una caída
en los precios de los insumos y depreciación de las monedas, compensado por un alto
precio del dólar. Creemos que CCU seguirá enfrentando presiones sobre gastos de
distribución y ventas, asociadas a alzas salariales y un mayor entorno competitivo en la
industria de cervezas tanto en Chile como en Argentina.
Plan de inversiones enfocado en mejoras operacionales y crecimiento orgánico,
principalmente en los mercados a los que recientemente ingresó como es Colombia y
Bolivia. Además incorporamos en nuestro modelo la inversión de la nueva planta en Chile a
partir del 2017.
1.700
700
Esperamos una tasa de crecimiento del volumen de venta en torno al 3,9% durante
2016, impactado por menores expectativas de consumo en Chile y Argentina. Proyectamos
un alza de 6,3% en los ingresos, crecimiento menor al mostrado por la compañía años
anteriores influenciado por la caída en el volumen, depreciación de las monedas, pero
amortizados por alzas en los precios promedio. Esperamos que estos crecimientos
aumenten una vez que se ponga en marcha la nueva planta en Chile, cuyos volúmenes de
ventas los hemos incorporado a nuestro modelo a partir de 2018.
Valorización: Al actual precio de CLP 7.642 por acción, la compañía mantiene un ratio P/U
de 22,0x y de EV/EBITDA de 10,1, los cuales se comparan con un promedio de 20,0x y
10,0x respectivamente en los últimos 3 años. Nuestro precio objetivo contiene ratios
implícitos para el P/U y EV/EBITDA de 21,1x y 10,0x respectivamente para fines de 2016. La
baja diferencia en los niveles de estos ratios es consecuente con una acción cuyo precio
creemos se encuentra cercano a su valor justo. La acción sobre-reaccionó ante rumores de
mercado acerca de una posible interés por parte de compañías más grandes, alcanzando
niveles cercanos a los CLP 8.700 por acción. Cabe señalar que la compañía estuvo durante
mucho tiempo cotizándose en niveles muy bajos, creemos que debido a la incertidumbre que
generan las operaciones en Argentina y falta de internalización en mercados atractivos,
dudas que se despejaron al firmar el acuerdo con Postobón, asegurando el ingreso al
mercado colombiano.
Riesgo asociado medio.
Cambios en el escenario macroeconómico, en especial en lo referido a dinamismo del
consumo, inflación bajo a la estimada en nuestros modelos podría derivar en un mayor valor
de la compañía y en nuestra recomendación.
CCU – 17 de diciembre de 2015
“El propósito de este documento es sólo informativo y, por consiguiente, no puede entenderse, bajo ninguna circunstancia, que CorpResearch S.A. asuma
responsabilidad alguna en relación a cualquier tipo de operación que un inversionista realice o pretenda realizar respecto de los instrumentos o valores de que se tratan, o
en los mercados o situaciones a que se refiere.”
Precio Objetivo (CLP):
Recomendación:
CCU
7.900
Vender
Descripcion Compañía
Produce y distribuye bebidas alcohólicas y
no alcohólicas en Chile, Argentina y
Uruguay. Es el mayor cervecero en Chile y
el segundo en Argentina, además es el
segundo productor de bebidas no alcohólicas
en Chile, el segundo productor de vinos en
Chile, el mayor embotellador de agua mineral
y néctares en Chile y uno de los mayores
fabricantes de pisco en Chile. Sus acciones
se negocian en las bolsas de valores de
Chile y Nueva York.
Estado de Resultado (CLP mn)
Ventas
Margent Bruto
Margen Bruto %
Resultado Operacional
Margen Operacional %
EBITDA
Margen EBITDA %
Gastos Financieros Netos
Resultado No Operacional
Utilidad
Utilidad Controladora
Margen Neto (Controlador)%
UPA (CLP)
2013
1.197.227
660.530
55,2%
188.266
15,7%
252.512
21,1%
(15.830)
(20.656)
132.905
123.036
92,6%
333,0
370
2014
1.297.966
693.429
53,4%
179.920
13,9%
250.155
19,3%
(10.821)
(12.752)
134.889
119.557
88,6%
323,6
370
2015e
1.483.092
812.255
54,8%
211.999
14,3%
293.278
19,8%
(16.117)
(14.251)
147.317
128.367
87,1%
347,4
370
2016e
1.576.721
862.415
54,7%
228.662
14,5%
306.613
19,4%
(17.557)
(18.883)
158.715
138.052
87,0%
373,6
370
2017e
1.667.569
913.351
54,8%
251.632
15,1%
327.503
19,6%
(19.327)
(19.058)
169.779
147.449
86,8%
399,0
370
Estructura Propiedad (Sept-15)
Balance (CLP mn)
Efectivo & Equivalentes
Otros activos corrientes
Propiedades, Plantas & Equipos
Otros activos no corrientes
Total Activos
Deuda Financiera
Total Pasivos
Total Patrimonio
Interes Minoritario
2013
408.853
409.644
680.994
228.229
1.727.720
263.251
643.476
988.676
95.568
2014
214.775
470.615
833.171
250.339
1.768.901
199.853
620.401
1.025.588
122.912
2015e
206.154
505.770
923.341
256.537
1.891.803
205.557
645.138
1.119.069
127.596
2016e
201.035
534.363
996.903
256.585
1.988.886
219.557
674.815
1.186.474
127.596
2017e
214.589
573.248
1.057.211
256.629
2.101.677
239.557
716.135
1.257.946
127.596
Flujo de Caja (CLP mn)
Resultado Operacional
Impuestos
Depreciacion & Amortizacion
Capex
Δ Capital de trabajo
Free Cash Flow
2013
188.266
(34.705)
64.246
(124.559)
(78.506)
14.742
2014
179.920
(32.279)
68.608
(230.080)
91.769
77.938
2015e
211.999
(50.430)
81.279
(153.365)
26.778
116.261
2016e
228.662
(51.064)
77.951
(151.513)
12.916
116.952
2017e
251.632
(62.795)
75.870
(136.178)
17.564
146.094
326.664
(63.681)
549
0
(65.316)
16.600
0
(66.145)
698
0
(70.647)
14.000
0
(75.977)
20.000
2013
6.295
18,9
0,7
9,8
10,5
-0,58
7,1%
12,4%
2,7%
2014
5.741
17,7
0,6
8,5
10,9
-0,06
6,8%
11,7%
3,1%
2015e
7.642
22,0
0,6
9,6
12,9
0,00
6,8%
11,5%
2,3%
2016e
7.642
20,5
0,6
9,1
12,5
0,06
6,9%
11,6%
2,5%
2017e
7.642
19,2
0,6
8,5
12,3
0,08
7,0%
11,7%
2,7%
ADRs
13,8%
IRSA
60,0%
Float
26,2%
Ventas Breakdown (Sept-15)
Vinos
12,7%
Chile
Río de La Plata
57,5%
23,5%
Aumento de capital
Dividendos
Nueva Deuda
Comparables
P/U
EV/EBITDA Ratios
Ambev
22,0
13,2
Precio accion (CLP)
Heineken
22,6
12,2
P/U
C-C Femsa
25,7
11,0
Pasivos / patrimonio
ArcaContinental
23,1
14,2
EV / EBITDA
8,8
EBITDA / Gastos Financieros
C-C Andina
21,6
22,1
Deuda financiera neta / EBITDA
SAB Miller
32,7
ABInBev
21,4
13,0
ROA
β (vs IPSA):
1,14 ROE
Wacc Promedio:
10,0% Dividend Yield
Fuente: CorpResearch, Bloomberg y Reportes de la compañía.
CCU – 17 de diciembre de 2015
“El propósito de este documento es sólo informativo y, por consiguiente, no puede entenderse, bajo ninguna circunstancia, que CorpResearch S.A. asuma responsabilidad
alguna en relación a cualquier tipo de operación que un inversionista realice o pretenda realizar respecto de los instrumentos o valores de que se tratan, o en los mercados
o situaciones a que se refiere.”
En relación a nuestra última actualización de precio objetivo hemos revisado al alza las
proyecciones en los volúmenes de ventas consolidados desde un 3,3% a 5,0% para fines de
2015, mientras que para 2016 esperamos un crecimiento de 3,9% en sus volúmenes de venta
total.
Volumen por segmento (miles de HL)
2013
2014
2015e
CCU (CLP mn)
350.000
22,0%
300.000
250.000
21,0%
200.000
150.000
20,0%
100.000
Segmento Chile
2016e
2017e
15,6
16,2
16,9
17,5
18,1
Segmento Río de la Plata
5,1
5,4
5,8
6,1
6,4
Vinos
1,3
1,3
1,3
1,4
1,4
Total
21,9
22,9
24,0
25,0
25,9
4,5%
5,0%
3,9%
3,7%
crec. a/a
50.000
-
19,0%
2013 2014 2015e 2016e 2017e
EBITDA
Mg. EBITDA
Fuente: CCU, CorpResearch .
Con relación al EBITDA consolidado esperamos para el 2015 un fuerte crecimiento de 17,2%
a/a junto a un margen EBITDA de 19,8%. Este crecimiento en el margen se debe a menores
costos de ventas producto de menores precios de insumos, amortizados por la depreciación
de las monedas, junto a un tipo de cambio elevado. Para el 2016 esperamos un crecimiento
más acotado en el EBITDA y un margen de 19,4% debido a desaceleración en el consumo de
sus principales mercados y aun tipo de cambio alto.
Con respecto al plan de inversiones, hemos incorporado alrededor del 80% del plan
informado por la compañía, basándonos en el histórico versus lo anunciado por ellos en su
momento La estimación de los volúmenes de la compañía tiene considerado la nueva planta
a partir del 2018, por lo que el retraso de su construcción no impacta en los volúmenes
proyectados.
Valorización
Para estimar el precio objetivo de CCU utilizamos un modelo de flujo de caja descontado
(DCF), donde calculamos por separado los volúmenes, ingresos y costos de cada segmento
de negocios (Chile, Río de la Plata y Vinos). A partir de esta estimación calculamos los flujos
de caja libre hasta 2026, momento en el cual esperamos que todos los proyectos
considerados en el plan de inversiones operen a su capacidad de largo plazo, considerando
un crecimiento a perpetuidad de 5,5% nominal. Descontamos estos flujos a un WACC de
9,6% consolidado con un beta (β) de 1,14.
Parámetros Tasa de Descuento
Tasa libre de riesgo
Riesgo País
Beta
Premio de Mercado
Deuda/Activos
Tasa de Deuda
Tasa de Imptos
WACC
Fuente: CorpResearch.
%
pb
n
%
n
%
%
%
Segmento Chile + Vinos Segmento Río de La Plata
5,8%
10,1%
181
607
1,14
1,14
5,5%
5,5%
40%
40%
6,0%
12,0%
27%
35%
9,0%
12,9%
CCU – 17 de diciembre de 2015
“El propósito de este documento es sólo informativo y, por consiguiente, no puede entenderse, bajo ninguna circunstancia, que CorpResearch S.A. asuma responsabilidad
alguna en relación a cualquier tipo de operación que un inversionista realice o pretenda realizar respecto de los instrumentos o valores de que se tratan, o en los mercados
o situaciones a que se refiere.”
Comparables
CCU – 17 de diciembre de 2015
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alguna en relación a cualquier tipo de operación que un inversionista realice o pretenda realizar respecto de los instrumentos o valores de que se tratan, o en los mercados
o situaciones a que se refiere.”
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alguna en relación a cualquier tipo de operación que un inversionista realice o pretenda realizar respecto de los instrumentos o valores de que se tratan, o en los mercados
o situaciones a que se refiere.”
CorpResearch
Álvaro Donoso Director CorpResearch
[email protected]
Estudios Económicos
Sebastián Cerda Director Ejecutivo CorpResearch y Estudios Económicos
[email protected]
Karla Flores Economista Senior
[email protected]
Mauricio Carrasco Economista
[email protected]
Estudios de Renta Variable
Sergio Zapata Subdirector de Renta Variable. Sector Eléctrico y Utilities.
[email protected]
Patricio Acuña Analista
[email protected]
Martín Antúnez Analista Sector Retail y Construcción.
[email protected]
Andrea Neira Analista Sector Commodites y Telecomunicaciones.
[email protected]
Rosario Norte 660 Piso 17, Las Condes, Santiago. Teléfono +56 2 2660 3600
www.corpbancainversiones.cl
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o situaciones a que se refiere.”
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Este informe ha sido preparado con el objeto de brindar información a los clientes de CorpBanca y/o cualquiera de sus filiales, o persona relacionada
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adecuada decisión de inversión y cada inversionista debe efectuar su propia evaluación en función de su situación personal, estrategia de inversión,
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o situaciones a que se refiere.”
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CCU – 17 de diciembre de 2015
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