Comentario Macro (9 de septiembre)

Comentario Macro (9 de septiembre)
Por José Ramón Díez Guijarro
 Pocas sorpresas en la reunión mensual del BCE. Teniendo en cuenta la relativa calma de los
mercados financieros en el verano y la publicación de datos de actividad y de encuestas de
confianza en Europa que todos habríamos firmado en las semanas posteriores al Brexit, lo
lógico era mantener sin cambios el tono de la política monetaria. Sin prácticamente
munición en la caja de herramientas, el BCE va a esperar a valorar los efectos de las últimas
decisiones, mirando de reojo las decisiones del resto de banco centrales y, por tanto, la
evolución de los tipos de cambio que seguirán marcando buena parte de los movimientos
de los banqueros centrales. En este sentido, con posiciones cíclicas muy diferentes a ambos
lados del Atlántico, antes o después las políticas monetarias van a divergir, a la espera de la
sorpresa que siempre cabe esperar por parte del Boj que, a finales de julio dobló el objetivo
de compra de ETFs, lo que puede llevar a que el banco central japonés alcance de forma
indirecta hasta el 20% del capital de algunas compañías.
En este contexto, con el efecto base de la última caída de los precios del petróleo próximo a
desaparecer, la única urgencia del BCE es decidir en diciembre qué se hace con el programa
de compra de activos (QE) que finaliza en marzo y, sobre todo, diseñar una estrategia de
salida que impida fuertes correcciones de los mercados de renta fija, en caso de que se
decida ir retirando suavemente el dopaje monetario. Lo sorprendente es que con evidentes
problemas operativos para cumplir con el objetivo de 80.000 millones de compras de bonos
mensuales, todavía haya una parte importante del mercado que pida “más madera”.
Ampliar la cantidad máxima de compra por emisión (por ejemplo, de un 33% a un 50%) o
eliminar la clave de capital serían las soluciones que se están barajando pero, además de
aumentar el riesgo de balance del BCE de forma importante, contarían con una fuerte
oposición del bloque de países del norte de Europa. Más lógico sería extender algo el
período de compra, reduciendo paulatinamente el volumen objetivo. De momento, con el
combustible actual, semana a semana se van alcanzando nuevos “hitos” en los mercados de
bonos, el último de los cuales ha sido la primera emisión de deuda senior realizada por dos
empresas no financieras (Henkel y Sanofi) con rentabilidades negativas. Lo que parece cada
vez menos probable es una nueva bajada de los tipos oficiales, especialmente de la facilidad
de depósito que se ha convertido en la referencia clave para los mercados monetarios. De
momento, la revisión de las previsiones de crecimiento (1,6% en 2017 y 2018), así como la
inflación (1,2% en 2017 y 1,6% en 2018), apoyarían más una normalización de la política
monetaria en el medio/largo plazo que ahondar en territorio inexplorado. Si la zona euro es
incapaz de crecer más de un 1,5%-1,7% no cabe achacarlo al BCE, como ha querido señalar
una vez más Draghi, al aludir a su decepción con las subidas salariales en Alemania o con el
tono de la política fiscal en la zona euro.
09 de septiembre de 2016
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Este escenario global, con datos de crecimiento algo mejores de lo esperado, sin cambios
importantes en la política monetaria y con la inflación dejando atrás la zona más peligrosa,
debería ser bueno para los mercados financieros de cara al final del año. La sorpresa es que
los mercados emergentes se sitúan entre los más rentables este año, tanto en el caso de la
renta fija como en el de las bolsas (9,5% y 13,5%, en euros, respectivamente). Los flujos de
inversión se han acelerado desde el verano, atraídos por la búsqueda de rentabilidades
positivas, la mejora de las previsiones de crecimiento y la constatación de que las subidas en
EEUU, en caso de continuar, serán muy suaves y previsibles.
09 de septiembre de 2016
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