cláusulas suelo y tasa anual equivalente.

CLÁUSULAS SUELO Y TASA ANUAL EQUIVALENTE. 1.‐ Introducción. Es obvio que un sistema económico como el que nos hemos dotado los países occidentales está basado, entre otras cosas, en las virtudes de la competencia. Es la competencia el factor que conduce a la supervivencia de los más eficientes, de aquellos agentes económicos que mejor satisfacen las necesidades de los individuos a partir de los recursos disponibles. Ahora bien, para que la competencia funcione es absolutamente necesario que los agentes económicos dispongan de mecanismos que proporcionen una información correcta y comprensible de las características de los productos y servicios que se comercializan, sobre todo de aquellos destinados a las familias, hogares y pequeñas empresas. Si esto es válido para todos los sectores económicos lo es especialmente en el ámbito de la banca y las finanzas que no puede ser una excepción a esta regla. Es obvio que los episodios de los que hemos sido testigos a lo largo de todos estos años indican que algo ha fallado a pesar de la normativa a diferentes niveles de la que nos hemos dotado. Este artículo se centra en un tema ligado a lo anterior y que ha dado lugar a una importante controversia: la información que las entidades financieras han proporcionado a sus clientes acerca de las denominadas cláusulas suelo y que han afectado a un porcentaje muy significativo de los préstamos con garantía hipotecaria distribuidos entre los cliente minoristas de la banca. En particular, lo que se sostiene en este trabajo es que las entidades financieras podían y deberían haber incorporado el impacto que estas cláusulas tienen sobre la variable habitualmente utilizada para medir e informar sobre el coste real de los préstamos con garantía hipotecarias: la denominada Tasa anual Equivalente (TAE). Téngase en cuenta que no informar correctamente acerca de la misma puede conducir, por una parte, a que los individuos tomen decisiones erróneas y, por otra parte, supone una potencial forma de competencia desleal entre las entidades financieras. No se entra en este artículo en el hecho de determinar la legalidad o no de la forma en la que se ha actuado pero sí en cómo, actuando de buena fe, podría haberse informado a los clientes en base al espíritu de la normativa vigente. En este sentido, la Circular 8/1990 de 7 de septiembre a entidades de Crédito sobre transparencia de las operaciones y protección de la clientela indicaba la exigencia de que las Entidades de Depósito informaran a los clientes minoristas sobre el coste y rendimiento efectivo de la operaciones tanto activas como pasivas de la banca. Este dato debía expresarse obligatoriamente en los documentos contractuales dándose las indicaciones técnicas respecto a su cálculo en el Anexo V de la norma en el que se define la ya popular “tasa anual equivalente” (TAE) y que se ha convertido con el paso del tiempo en la medida más extendida del coste (en el caso de operaciones activas de la banca ) o la rentabilidad (para las operaciones pasivas de la banca) de los productos financieros comercializados por bancos, cajas de ahorro o cooperativas de crédito. Esta norma fue modificada en la Circular 13/1993 de 21 de diciembre que incide, precisamente, en qué elementos deben tenerse en cuenta de cara al cálculo del coste de las operaciones de activo de la banca entre las que se incluyen los préstamos con garantía hipotecaria. En esta circular, en concreto, se señala que “en el cálculo del coste efectivo [de las operaciones activas] se incluirán las comisiones y demás gastos que el cliente esté obligado a pagar a la Entidad como contraprestación por el crédito recibido o los servicios inherentes al mismo. No se considerarán a estos efectos las comisiones o gastos que se indican a continuación, aun cuando debe quedar expresa y claramente indicado que la tasa anual equivalente no los incluye: Los gastos que el cliente pueda evitar en uso de las facultades que le concede el contrato, en particular, y, en su caso los gastos por transferencia de los fondos debidos por el cliente. Los gastos a abonar a terceros, en particular los corretajes, gastos notariales e impuestos. Los gastos por seguros o garantías. No obstante se incluirán las primas de los seguros que tengan por objeto garantizar a la entidad el reembolso del crédito en caso de fallecimiento, invalidez o desempleo de la persona física que haya recibido el crédito, siempre que la entidad imponga dicho seguro como condición para conceder el crédito“ . También en esta Circular se determina como calcular el TAE en las operaciones a tipo de interés variable al señalar que “en las operaciones a tipo de interés variable, el coste o rendimiento efectivo a reflejar en la documentación contractual se calculará, para toda la vida del crédito, bajo el supuesto de que el tipo de referencia inicial permanece constante hasta el término del contrato”. A continuación se indica lo siguiente: “No obstante, cuando el tipo de interés inicial no se calcule según el procedimiento aplicable en los restantes periodos de interés, dicho tipo se tendrá en cuanta durante el periodo de interés en que se aplique, utilizándose para el resto de la vida del crédito el tipo de interés que hubiere resultado de aplicar el procedimiento acordado para los restantes periodos, a eso periodo inicial” Esta normativa había que enmarcarla dentro del proceso de liberalización del sector bancario. De hecho, la Circular nº 8/1990 en su declaración de intenciones enfatizaba la importancia del binomio competencia ‐ información imprescindible para el buen funcionamiento de los mecanismos de mercado. Toda esta legislación se tradujo en que las entidades financieras, a la hora de calcular el coste efectivo de la financiación, incluyeron, por ejemplo, las comisiones de apertura de los préstamos. Sin embargo, el resto de “gastos” a cargo de los clientes y a favor de la entidad que fueron incorporándose poco a poco en los contratos en los que se iban formalizando estas operaciones financieras fueron masivamente obviados por la industria. Hay que señalar que, en cualquier caso, las normas anteriormente citadas has sido recientemente derogadas y sustituidas por la Orden EHA/2899/2011 de 28 de octubre de transparencia y protección del cliente de servicios bancarios y la Circular del Banco de España 5/2012 sobre transparencia de los servicios bancarios y responsabilidad en la concesión de préstamos. Esta última indica, por fin, de manera expresa que “cuando se trata de una operación a tipo de interés variable en la que se establezcan límites a su variación, dichos límites deberán tenerse en cuenta para el cálculo de la tasa anual equivalente” lo que ha sido ha sido refrendado y aclarado por la reciente Directiva 2014/17/UE sobre contratos de crédito celebrados con los consumidores para bienes inmuebles de uso residencial. No se indica, sin embargo, la manera de hacer efectiva esa incorporación de posibles cláusulas suelo y techo en el cálculo de la TAE. La nueva normativa lo que sí hace es tratar de aclarar qué elementos deberían incorporarse en el cálculo del coste de estas operaciones aunque esta cuestión sigue siendo objeto de consulta por parte de muchas entidades. Lo que se pretende en este trabajo es poner de manifiesto que las denominadas cláusulas suelo, una de las mas habituales en los contratos de préstamo a largo plazo en los años previos al estallido de la actual crisis económica debería y podría haberse tenido en cuenta en el cálculo de la TAE. El argumento a favor de que las cláusulas suelo constituye uno de esos “gastos” cuyo devengo es a favor de las entidades financieras y, por tanto debería haberse incluido en el cálculo de la TAE, es sencillo. Recordemos que estas cláusulas lo que hacen es establecer un tipo de interés mínimo en los préstamos hipotecarios a largo plazo pactados a un tipo de interés variable. La práctica totalidad de los préstamos con garantía hipotecaria comercializados por la entidades financieras entre los particulares son a tipo de interés variable1, de tal forma que los intereses de dichos préstamos se calculan aplicando una tasa consistente en la suma de dos elementos: un índice de referencia (normalmente el Euribor a doce meses) más un diferencial. La cláusula suelo, no es más que una salvaguarda por parte de la entidad financiera para establecer un tipo de interés mínimo a cobrar con independencia de la evolución del índice de referencia. De esta forma, si la suma del índice de referencia y el diferencial cae por debajo de esa cota mínima la entidad aplicará para el cálculo de los intereses el tipo mínimo establecido. Para poner de manifiesto que dicha cláusula supone una carga para el cliente de una entidad financiera bastaría con preguntar al mismo si prefiere el préstamo con la cláusula o sin ella. La respuesta de cualquier individuo racional es obvia, el préstamo sin dicha cláusula. Es evidente, por tanto, que la misma constituye una carga o coste para el cliente y que la misma debe tener un determinado valor económico. Por tanto es evidente que las cláusulas suelo suponen una carga o gasto para los clientes de las entidades financieras y al mismo tiempo un beneficio para la entidad. Las cláusulas suelo deberían haberse incorporado como un elemento adicional al cálculo de la TAE de acuerdo a lo indicado en la Norma Octava de la Circular nº 8/1990. En el fondo la naturaleza de las cláusulas 1
Según el Banco de España, los préstamos hipotecarios a tipo fijo suponen solamente un 2‐3 % del total de los productos ofrecidos a la clientela en el mercado hipotecario español. Véase Banco de España, Informe del Banco de España sobre determinadas cláusulas presentes en los préstamos hipotecarios. Boletín Oficial de las Corte Generales de 7 de mayo de 2010. suelo es similar a la de los contratos de seguros que explícitamente se recogen en la circular 13/1993 como un elemento a incorporar en el cálculo del coste de la operación. Es más al no incorporar este elemento se está atentando directamente al buen funcionamiento de la competencia. Podría darse el caso de dos entidades que ofrezcan el mismo préstamo uno con cláusula suelo y el otro sin ella. La mala práctica de no tener en cuenta estas cláusulas en el cálculo de la TAE haría que la información que ambas entidades dan sobre el coste que para el cliente de la entidad financiera suponen estos dos préstamos sea la misma. Sin embargo, es evidente que el préstamo con cláusula es menos ventajoso para el cliente y mas rentable para la entidad financiera. Este tipo de cláusulas son relativamente sencillas de explicar y su mecanismo fácil de entender. Sin embargo, su valoración requiere de unos conocimientos de finanzas y de cálculo financiero‐estocástico que solamente está al alcance de unos pocos especialistas (al igual que las primas de los seguros). La cláusula suelo podría considerarse como una variante de un contrato de opción muy extendido en los mercados financieros no organizados: los denominados floors. Como todo contrato de opción, la cláusula suelo tiene un precio, llamado “prima de la opción”. Básicamente, lo que hace una entidad financiera al incorporar la cláusula suelo al contrato de préstamo es “comprar” gratis al cliente de la entidad financiera los derechos económicos que otorga el contrato de opción. Es decir, de la misma forma que la comisión de apertura supone que el prestatario hace entrega de una determinada cantidad de dinero al banco, o que la suscripción de un seguro obligatorio implica el pago de la prima, la cláusula suelo supone que el prestatario está entregando unos derechos a favor de la entidad financiera, derechos que tienen, obviamente, un determinado valor económico. Desde un punto de vista económico financiero no hay ninguna diferencia entre la naturaleza de la comisión de apertura, el seguro obligatorio y la cláusula suelo. En ambos casos se trata de un gasto para el cliente y un ingreso a favor de la entidad. De hecho, algunas entidades financieras han ofrecido a sus clientes la posibilidad de venderles un contrato por el que se les garantiza a los prestatarios un tipo de interés máximo en los préstamos a tipo de interés variable. Sin embargo, esa oferta sí iba acompañada de un precio que el cliente de la entidad financiera debía pagar a la misma. 2.‐ Contratos floor Veamos a continuación en qué consisten los contratos floor y, a continuación, veremos como las cláusulas suelo no son mas que una variante de los mismos2. Para una descripción más amplia de la naturaleza y del procedimiento de valoración de este tipo de contratos 2
puede verse A. Díaz, Meneu, V. y Navarro, E. (2009) International Evidence on Alternative Models of the Term Structure of Volatilities. Journal of Future Markets Vol. 29, nº 7. En primer lugar, hay que señalar que los contratos floor o suelo son en realidad un contrato de opción o, mejor dicho, una cartera de opciones sobre tipos de interés y que, por tanto, otorgan un derecho al comprador y una obligación al vendedor. Los elementos personales de tales contratos son, el comprador y el vendedor de los mismos. Se trata de contratos que otorgan al comprador el derecho a recibir una serie de flujos de caja en caso de que el tipo de interés de referencia pactado en el contrato (normalmente Euribor o Libor) quede por debajo de un determinado nivel, denominado tipo de interés de ejercicio del contrato o strike. Obsérvese que estos contratos una vez haya sido pagado su precio por el comprador sólo generan derechos a favor del comprador o, alternativamente, solo generan obligaciones al vendedor. El periodo de vigencia del contrato (que suele oscilar entre un año y veinte o treinta años) se subdivide en una serie de periodos concatenados denominados periodos de interés o tenor. Los periodos de interés suelen ser o bien trimestrales o bien semestrales. Figura 1.‐ Elementos temporal de un contrato floor F.C. F.I. F.L. F.L. ∙ ∙ ∙ F.L. F. Vto. ∙ ∙ ∙ Periodos de interés del floor o tenor
Los otros elementos temporales de un contrato floor son la fecha de contratación (F.C.), la fecha de inicio (F.I.), la fecha de vencimiento y las fechas de liquidación. La fecha de contratación es aquella de establecimiento del acuerdo, la fecha de inicio o entrada en vigor es aquella en la que se inicia el primer periodo de interés, la fecha de vencimiento es la fecha en la que finaliza el último periodo de interés y las fechas de liquidación son los días en los que finalizan los periodos de interés (excepto el primero) y en los que se procede al pago de los flujos de caja siempre y cuando al principio del periodo de interés el tipo de interés de referencia sea superior al tipo de interés de ejercicio del contrato; la fecha de vencimiento es la última fecha de liquidación. En el cálculo de los flujos de caja a los que puede dar derecho este tipo de contratos intervienen varios elementos adicionales. El nocional o principal del contrato, el tipo de ejercicio o strike y el tipo de interés de referencia. El primero de ellos, el nocional es una cuantía teórica que se utiliza para el cálculo de los flujos de caja y que no se intercambia. El índice de referencia o tipo de interés variable, es un tipo de interés que trata de recoger el nivel de los mismos a lo largo del tiempo y suele ser el Libor o el Euríbor con un plazo de amplitud similar al periodo de interés. Es decir, en el caso de que el plazo del tenor sea de seis meses entonces el tipo de interés de referencia del contrato es el Euribor a seis meses. Si el periodo de interés es trimestral entonces el tipo de interés de referencia utilizado en estos contratos es el Euríbor a tres meses. El tercer elemento es el tipo de interés de ejercicio del floor o strike rate . En caso de que al principio de un periodo de interés el tipo de interés de referencia se sitúe por debajo del tipo de interés de ejercicio se generará un pago cuya cuantía determinaremos seguidamente y que deberá hacer efectiva el vendedor del floor al comprador al final del periodo de interés. Por el contrario, si el tipo de interés de referencia se sitúa por encima del strike, entonces no se genera ningún flujo de caja en dicho periodo de interés. La cuantía del flujo de caja que se paga al final de cada periodo de interés viene dada por al siguiente expresión: P ∙nk∙ (F ‐ Ik ) donde P es el nocional del contrato floor , nk es la amplitud de periodo de interés k‐ésimo del contrato medida en años3 y (F ‐ Ik) es la diferencia entre el tipo de interés de referencia, Ik, al principio del k‐ésimo periodo de interés y F el tipo de interés de ejercicio o strike pactado en el contrato. Es importante señalar que esta cantidad se pagará al final del k‐ésimo periodo interés sólo si Ik es menor que F al principio del mismo. En caso contrario, no se desembolsará ninguna cantidad. Obsérvese que el contrato solo genera flujos de caja, en su caso, a favor del comprador. Hay que señalar también que en los contratos floor, el primer periodo de interés no genera ningún pago. Esto está en consonancia con el hecho de que en los préstamos hipotecariios comercializados en España el tipo de interés a aplicar al primer periodo de interés está predeterminado a la firma del contrato Veamos con un sencillo ejemplo cómo funcionan los contratos floor. Supongamos un contrato floor con un nocional de 10.000.000 de euros, con periodos de interés semestrales y vencimiento dentro de dos años. Igualmente, supóngase que el tipo de interés de ejercicio o strike pactado en el contrato es el 2 %, siendo el tipo de interés de referencia o tipo variable, el Euríbor a seis meses. Si la fecha de inicio es el 25 de marzo de 2014, este contrato podría generar flujos de caja a final del segundo, tercer y cuarto periodo de interés, es decir el 25 de marzo de 2015, el 25 de septiembre de 2015 y el 25 de marzo de 2016 siendo esta última la fecha de vencimiento del contrato. 3
La forma de determinar el plazo de este tipo de contratos difiere de unos mercados a otros. En el caso de los floors denominados en euros, nk suele ser A/360, es decir el número de días del periodo de interés dividido por 360. Para una descripción de las convenciones internacionales para el cálculo de los plazos puede verso Sadr, Amir (2009): Interest Rate Swpas and their derivatives. Ed. Wiley. Pág 60. Para determinar las cuantías a pagar suponga que al principio del segundo periodo de interés4 (recordemos que el primer periodo de interés no genera ningún flujo de caja) el Euríbor a seis meses, pactado como de referencia, se sitúa en el 1’5 %. En ese caso, al ser menor que el tipo de interés de ejercicio, al final del periodo de interés, el 25 de marzo de 2015 se generará un flujo de caja a favor del comprador por un importe igual a: FC2 = 10.000.000 x (181/360) x (0’02 – 0’015) = 25.138’89 € Si el índice de referencia se sitúa al principio del tercer periodo de interés en el 2’25 % entonces, al ser este tipo mayor que el tipo de interés de ejercicio, no se genera ningún flujo de caja. FC3 = 0 € Para terminar, supongamos que al principio del cuarto periodo de interés el Euribor a seis meses se sitúa en el 1’75 %. En este caso, de nuevo se generaría un flujo de caja a favor del comprador del floor al final del cuarto y último periodo de interés por un importe de: FC4 = 10.000.000 x (181/260) x (0.02 – 0’0175) = 12.569’44 € En resumen, los flujos de caja que habría generado este contrato serían los recogidos en el Cuadro 1 Cuadro 1.‐ Flujos de caja de un contrato floor. Nocional 10.000.000 €. Strike 2% Fechas Inicio: 25 Marzo de 2014 Final primer periodo de interés: 25 de septiembre de 2014 Final segundo periodo de interés: 25 de marzo de 2015 Final tercer periodo de interés 25 de septiembre de 2015 Euribor a seis meses 0’420 % 1’500 % Flujo de caja (€) ‐
‐ ‐ ‐
‐ ‐ 2’25 % 25.138’99 1’75 % 0 12.569’44 4
Normalmente, el tipo de interés variable que se utiliza para liquidación del contrato, Ik, es el correspondiente al valor del tipo de interés de referencia dos días antes del inicio del periodo de interés. Final del cuarto periodo de interés (fecha de vencimiento del contrato) 25 de marzo de 2016 Veamos a continuación cómo la compra de un contrato como el anterior es equivalente a la introducción de una cláusula suelo en un préstamo de tipo americano. Supongamos que una entidad financiera ha concedido un préstamo de tipo americano5 por importe de 10.000.000 de euros en el que se pagan intereses semestralmente a un tipo variable (Euríbor a seis meses6 mas un diferencial del 2 %) devolviéndose el capital prestado al vencimiento del préstamo. Como suele ser habitual en este tipo de préstamos a tipo variable, el tipo de interés del primer periodo está predeterminado y, en este caso, supondremos que es del 4 % anual. Como veremos, la compra del contrato floor por parte del prestamista tiene el mismo efecto que la introducción de una cláusula suelo, siendo el tipo mínimo de la cláusula suelo el tipo de interés de ejercicio del contrato floor (2 %) mas el diferencial del préstamo (2 %), es decir, el 4 %. En el ejemplo que se está desarrollando, comprar el floor con un tipo de ejercicio o strike del 2 % supone para el prestamista garantizarse una rentabilidad mínima del 4 % de interés.7 Veamos a continuación cuales serían los flujos de caja que tendría que pagar el prestatario del este préstamo. Al final del primer semestre el flujo de caja sería8 : C1 = 10.000.000 x (184/360) x 0.04 = 204444’44 € Al final del segundo semestre, teniendo en cuenta que el Euríbor se ha situado en el 1’5 % al inicio del mismo y que, por tanto, debe aplicarse un tipo de interés del 3’5 %, el pago en concepto de intereses generado por el préstamo será: C2= 10.000.000 x (181/360) x 0’035 = 175.972’22 € De igual modo, la cuantía del pago al final del tercer semestre sería: C3 = 10.000.000 x (184/360) x 0’0425 = 217.222’22 € Y, finalmente, el cuarto y último pago en concepto de intereses vendría dado por:: 5
Denominamos préstamo de tipo americano a aquel en que la contraprestación del mismo consiste en el pago periódico de intereses y la devolución del capital prestado a la fecha de vencimiento del contrato. 6
Aunque en este sencillo ejemplo estamos suponiendo que el índice de referencia del préstamo es el Euríbor a seis meses, en los préstamos hipotecarios españoles el tipo de interés oficial es el Euríbor a doce meses 7
Si el Euribor se sitúa por encima del 2 % entonces el banco recibe Euríbor + diferencial y nada por el contrato floor. Ahora bien, si el Euribor se sitúa por debajo del 2 % entonces el banco recibe Euribor + diferencial + ( 2 % – Euribor) = 2 % + diferencial. Como en el ejemplo el diferencial es del 2 % el banco se garantiza unos ingresos en concepto de interés, como mínimo, del 4 % 8
Supondremos que el plazo se determina bajo la convención A/360 C4 = 10.000.000 x (181/360) x 0’0375 = 188.541’67 € Además de este pago, deberá procederse a la devolución del préstamo por importe de 10.000.000 de euros Ahora bien, si el prestamista comprara al iniciarse la operación de préstamo un contrato floor como el descrito en el ejemplo anterior, los flujos de caja conjuntos que generaría la operación al final de cada semestre son los que aparecen recogidos en el Cuadro 2. Cuadro 2.‐ Flujos de caja en conceptos de intereses generados por un préstamo de tipo americano y un contrato floor. Capital prestado y nocional del floor: 10.000.000 €. Strike del floor 2 % Fecha: Final primer periodo de interés: 25 de septiembre de 2014 Final segundo periodo de interés: 25 de marzo de 2015 Final tercer periodo de interés 25 de septiembre de 2015 Final del cuarto periodo de interés (fecha de vencimiento del contrato) 25 de marzo de 2016 Flujo de caja generado por el Flujo de caja generado préstamo (€) por el contrato floor (€) 204444’44 0 Total (€) 204444’44 175.972’22 25.138’99 201.111’12 217.222’22 0 217.222’22 12.569’44 10.201.111’11 10.188.541’67 Obsérvese que el resultado es el mismo que si se hubiese incluido en el préstamo una cláusula suelo al 4 %. Es decir, si la suma del Euríbor y el diferencial es superior al 4% el prestamista ingresaría el Euríbor mas el diferencial. Por el contrario, si la suma de Euribor mas el diferencial es inferior al 4 % entonces se obtiene un tipo de interés del 4 %. Veámoslo. Supongamos para ello un préstamo como el que se acaba de describir pero que incluye una cláusula suelo al 4 %. El primer pago en concepto de intereses está predeterminado y es el fijado en el contrato de préstamo, es decir el 4 % anual. El tipo de interés a aplicar para el cálculo de los intereses del préstamo correspondiente al segundo semestre, al contener la cláusula suelo, será el mayor de 3’5 % (resultado de sumar al Euríbor al principio del segundo semestre el diferencial ) y 4 %. Por tanto, se aplicaría el 4 % y los intereses a pagar serían: C2* = 10.000.000 x (181/360) x 0.04 = 201.111.11 € Al final del tercer semestre, los intereses a pagar serían el resultado de aplicar un tipo de interés que es el mayor de 4’25 (Euribor al principio del tercer semestre mas dos puntos) y el 4 %. Luego el tipo de interés a aplicar es el 4’25 % C3* = 10.000.000 x (184/360) x 0’0425 = 217.222’22 € Y, por último, al final del cuarto semestre la cantidad a pagar será el resutlado de aplicar el mayor de los siguientes tipos de interés: el 3’75 % (Euribor al principio del cuarto semestre mas el dos por ciento) y el 4 %. (cláusula suelo) Esa cantidad es : C4* = 10.000.000 x (181/360) x 0’04 = 201.111’11 € Así pues comprar el contrato floor, produce los mismos efectos que garantizarse un mínimo del 4 % de rentabilidad en el préstamo, es decir, tiene exactamente los mismos efectos que introducir una cláusula suelo en el contrato de préstamo. Podemos afirmar pues, que cuando se está introduciendo una cláusula suelo en el contrato se está comprando gratis al prestatario una cartera de opciones. Esa cartera de opciones se contrata en mercados financieros OTC9 y, por supuesto, podría adquirirla el prestamista en tales mercados pero obviamente debería pagar un precio por la misma. Ese precio, es la denominada prima del contrato. De todo lo anterior cabe deducir pues que la incorporación de la cláusula en el contrato es, desde un punto de vista económico, equivalente al pago de una comisión o la prima de un seguro por parte del prestatario al prestamista, cuya cuantía es el precio a pagar por un contrato floor equivalente a una cláusula suelo en los mercados financieros. La cláusula suelo supone un aumento de la rentabilidad de la operación para el prestamista y un incremento del coste de igual magnitud para el prestatario. Ahora bien, mientras que en el cálculo de la TAE es práctica habitual incorporar el beneficio/coste que suponen, por ejemplo, las comisiones de apertura, de manera difícilmente justificable, no se ha hecho lo mismo con las cláusulas suelo y, por tanto, se ha estado informado incorrectamente a los clientes de las entidades financieras del coste real de los préstamos comercializados. En un informe del Banco de España publicado en el Boletín Oficial de las Cortes Generales del 7 de mayo de 2010 se ofrecen datos sobre la magnitud de la aplicación de las cláusulas suelo (y techo10) así como de algunas de sus características. En dicho estudio se estima que, aproximadamente, un tercio de la cartera de préstamos hipotecarios concedidos por la banca hasta septiembre de 2009 y destinados a economías domésticas contienen acotaciones a la variación de los tipos de interés. De este tercio, la 9
Mercados financieros no organizados (over the counter) Cláusulas techo serian aquellas que establecen un tipo de interés máximo en los contratos de préstamo y son de naturaleza análoga a las cláusulas suelo pero a favor del cliente de las entidades. Ahora bien el tipo de ejercicio pactado en las cláusulas suelo suele ser tan alto que su valor es prácticamente nulo. 10
mayoría contenían simultáneamente cláusulas suelo y cláusulas techo. Un 5 % del total de lospréstamos sólo incluye cláusulas suelo y un 4 % sólo incluye cláusulas techo. Hay que poner de manifiesto, en cualquier caso, la extraordinaria asimetría entre los techos medios y los suelos medios pactados en los contratos. Así, el suelo medio11 está en el 3’12 % mientras que el techo medio es del 13’56 %. Habida cuenta del nivel de los tipos de interés de referencia del mercado monetario durante la primera década del siglo y su volatilidad, el valor de las cláusulas techo era prácticamente nulo. El Informe del Banco de España señala que en opinión de las entidades financieras, la eventual supresión de las cláusulas suelo “podría conllevar o bien el descenso del volumen del crédito hipotecario disponible, o bien el aumento del coste del crédito y la reducción del plazo de las operaciones” Es sorprendente esta afirmación en las que se confunden causas con efectos. Las cláusulas suelo suponen sin lugar a dudas un coste adicional del préstamo para el cliente de la entidad y por tanto su supresión una disminución del coste del mismo. Lo que se sugiere en el informe del Banco de España en esta frase, a mi entender claramente desafortunada, es que para que un préstamo sin cláusula tenga una rentabilidad similar a la de un préstamo con cláusula, el tipo de interés a aplicar debería ser mayor, es decir, se está reconociendo implícitamente que las cláusulas suelo suponen un coste adicional para los clientes de las entidades financieras. 3.‐ Valoración de las cláusulas suelo. La incorporación de las cláusulas suelo en la TAE de los préstamos puede hacerse exactamente de la misma forma que las comisiones de apertura o como los seguros. Como un “gasto” soportado por el prestatario y a favor de la entidad, pagado a la firma del contrato y por un importe igual al valor del contrato floor. Por tanto que la TAE incluya las cláusulas suelo depende de la valoración de los contratos floor que incorporan. El problema es que esta valoración no es sencilla (tampoco lo es la prima del seguro) y sólo entidades que cuenten con equipos de profesionales adecuadamente formados están en condiciones de llevarla a cabo. Por ello, en este apartado vamos a desarrollar un procedimiento relativamente sencillo para estimar cuál era el precio de dichas cláusulas suelo en los años previos al estallido de la crisis y a partir de ahí establecer cuál era el impacto que debería haberse recogido en el cálculo de la TAE al incorporar dichas cláusulas a los préstamos. Para ilustrar esta cuestión utilizaremos como ejemplos préstamos a tipo de interés variable con garantía hipotecaria a 20, 25 y 30 años que se hubiesen formalizado a mediados de enero y julio de los años 2005 y 2006. 11
Media ponderada Supondremos que el tipo de interés a aplicar en el contrato de préstamo es el Euribor12 más un diferencial de 0’50 % o 1’00 % y que los préstamos tienen unos periodos de interés o repreciación semestrales. Sin pérdida de generalidad, y a efectos exclusivamente ilustrativos, supondremos que la cuantía del préstamo es de 150.000 euros y que el tipo aplicado al primer semestre coincide con el último Euribor a doce meses vigente en la fecha de formalización del contrato mas el diferencial pactado. El problema que se plantea de cara a describir el contrato floor equivalente a la cláusula suelo en un préstamo estándar es que en estos últimos, a diferencia del ejemplo del apartado anterior, el saldo vivo del préstamo disminuye con el transcurso del tiempo por lo que los pagos en concepto de intereses que genera el préstamo se calculan sobre un capital vivo cada vez menor. Además la cuantía de ese capital vivo dependerá de la evolución del índice de referencia a lo largo del tiempo. Ahora bien la propia normativa para el cálculo de la TAE en préstamos con tipo de interés variable nos indica como sortear este problema: “en las operaciones a tipo de interés variable, el coste o rendimiento efectivo a reflejar en la documentación contractual se calculará, para toda la vida del crédito, bajo el supuesto de que el tipo de referencia inicial permanece constante hasta el término del contrato” (Circular nº 13/1993 Norma octava) También aquí y de cara a estimar el saldo vivo o capital pendiente de amortizar del préstamo podemos suponer que el saldo vivo es el que estaría vigente de no cambiar los tipos de interés. Si introducimos esta hipótesis resulta un ejercicio muy sencillo estimar el capital vivo del préstamo. El cuadro de amortización para un préstamos de 150.000 € concedido en julio de 2006 de no variar los tipos de interés, es el que aparece descrito en el cuadro 3.sería el recogido en el Cuadro 3. 12
El Euribor a aplicar es el tipo oficial para el mercado hipotecario que se publica mensualmente y que consiste en una media mensual del Euribor a 12 meses Cuadro 3.‐ Cuadro de amortización de un préstamo por importe de 150.000 € el 14 de julio de 2004 de no variar el tipo de interés de referencia Mes13 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 ∙ ∙ ∙ 232 233 234 235 236 237 238 239 240 Termino amortizativo ‐‐‐ 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 ∙ ∙ ∙ 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 952’13 Intereses ‐‐‐ 567’38 565’92 564’46 562’99 561’52 560’04 558’56 557’07 555’58 554’08 552’57 551’06 549’54 548’02 546’49 544’96 543’42 ∙ ∙ ∙ 31’81 28,33 24’83 21’33 17’80 14’27 10’72 7’16 3.59 Disminución capital vivo ‐‐‐ 384’76 386’22 387’68 389’14 390’61 392’09 393’57 395’06 396’56 398’06 399’56 401’07 402’59 404’11 405’64 407’18 408’72 ∙ ∙ ∙ 920’33 923’81 927’30 930’81 934’33 937’86 941’41 944’97 948’55 Capital vivo 150000’00 149615’24 149229’03 148841’35 148452’21 148061’59 147669’50 147275’93 146880’86 146484’30 146086’25 145686’68 145285’61 144883’02 144478’90 144073’26 143666’08 143257’36 ∙ ∙ ∙ 7489’04 6565’24 5637’93 4707’13 3772’80 2834’93 1893’52 948’55 0’00 Tipo de interés de referencia: Euribor; Euribor en julio 2006 3’539; Diferencial : 1 %; Tipo nominal 4’539. Tipo de interés anual equivalente: 4’635 % Una buena aproximación para generar una cartera de floors que generase unos flujos de caja similares a los de una clausula suelo podría obtenerse mediante una cartera de 39 contratos floor con vencimientos dentro de un año, año y medio, dos años y así sucesivamente hasta los veinte años y en el que el nocional de estos contratos fuese un valor medio del saldo vivo del semestre. En concreto, tomaremos como nocional de cada floor el incremento semestre a semestre del valor medio del saldo vivo del préstamo entre el segundo y tercer pago de cada semestre (en lugar del valor medio del semestre) para de esa forma compensar el hecho de que en el préstamo los intereses se pagan mensualmente mientras que en el floor los intereses se pagan, en su caso, al final de cada semestre. 13
Para simplificar supondremos que todos los meses tienen igual duración Así el vencimiento y el nocional de cada uno de estos contratos floors serían: Cuadro 4.‐ Características de la cartera de contratos floors equivalente a una cláusula suelo Cartera de contratos floor Vencimiento Suma de (años) Nocional (€) nocionales (€) 1 2406,50 146682,58 1’5 2461,64
144276,08 2 2518,04
141814,44 2’5 2575,73
139296,41 ···
∙ ∙ ∙ ∙ ∙ ∙ 19 5439,32 14307,12 19.5 5563,94
8867,80 20 3303,86 3303,86 Obsérvese que la evolución del nocional total de la cartera de contratos floor se corresponde aproximadamente14 con el saldo vivo medio del préstamo. Así, durante el segundo semestre de vida del préstamo15 el saldo vivo medio es similar al nivel medio del capital vivo del préstamo durante el segundo semestre. Al vencer el primer contrato floor, el nocional vivo pasa a ser la media del saldo vivo del préstamo durante el tercer semestre y así sucesivamente hasta el último semestre en el que el nocional vivo de los contratos floor es una media del capital pendiente de amortizar durante el último semestre de vida del préstamo. La evolución conjunta del saldo vivo y el nocional de la cartera de contratos floor se ha recogido en la figura 2. 14
Se optado, para simplificar, por utilizar como nocional de los contratos floors la media del capital pendiente de amortizar del préstamo entre segundo y el tercer término amortizativo de cada semestre. Este valor es ligeramente superior al capital vivo medio del semestre para de esta forma compensar el hecho de que en el préstamo los intereses se pagan mensualmente mientras que en el contrato floor los flujos de caja se pagan, en su caso, al final del semestre. Recordemos que se está tratando de desarrollar una metodología lo mas sencilla posible para la estimación del valor de los contratos floors equivalentes a una cláusula suelo. 15
Recuérdese de que los flujos de caja del primer semestre del préstamo están predeterminados, es decir, son conocidos en el momento de la fecha del contrato y que los contratos floor no generan flujos de caja durante el primer periodo de interés. También debe indicarse que el tenor o periodo de interés de los floors con un año o año y medio de plaza suelen ser trimestrales en lugar de semestrales como los periodos de interés del préstamo. Figura 2.‐ Capital vivo y nocional de la cartera de floors equivalentes a una cláusula suelo 140000
120000
Saldo vivo/nocional (euros)
100000
80000
60000
40000
20000
0
0,00
2,00
4,00
6,00
8,00
10,00
12,00
14,00
16,00
18,00
20,00
años
Evolución del saldo vivo (euros)
Evolución del nocional de la cartera de floors (euros)
Una cuestión fundamental de cara determinar el valor de estos contratos es que, como todos los contratos de opción, su precio depende de la volatilidad del activo subyacente. En este tipo de contratos el subyacente es el tipo de interés de referencia, el Euribor16. Recordemos que la volatilidad no es más que una medida de la incertidumbre sobre el valor que una variable aleatoria puede adoptar en el futuro. Una fuerte volatilidad indicaría que movimientos17 del tipo de interés de gran dimensión son mas probables y, por tanto, también es más probable que el contrato de opción genere flujos de caja de gran magnitud. En el mercado de floors, además, las cotizaciones de los mismos suelen expresarse, no en unidades monetarias sino en términos de la volatilidad. A partir de la volatilidad y mediante la aplicación de la denominada 16
Hay que poner de manifiesto que el tipo de interés de referencia que se utiliza en los del contrato floor y el tipo de interés del préstamo no son estrictamente los mismos presentándose dos diferencias. En primer lugar, el subyacente del floor es un Euribor a seis meses mientras que el empleado para calcular los intereses del préstamo es un Euribor a doce meses. En segundo lugar, el Euribor que se aplica para el cálculo de los flujos de caja del floor es el vigente al principio de cada periodo de interés mientras que el Euribor aplicado en el préstamo es una media del mismo durante el mes previo al inicio de los periodos de interés. Esto hace que el floor y la cláusula suelo nos sean exactamente equivalentes pero recuérdese que aquí solo se pretende desarrollar una metodología sencilla para cuantificar el impacto de las cláusulas suelo en el coste de los préstamos de los préstamos y estimarel coste de las mismas en las fechas previas al estallido de la actual crisis. 17
En realidad mas que los movimientos de los tipos de interés lo relevante son las desviaciones del tipos de interés respecto a los tipos forward observados en la fecha de formalización del contrato. Véase al respecto Hull, J. C. (2009): Options, Futures and othe Derivatives. Ed. Pearson Prentice Hall. 7ª edición páginas 647 y ss. fórmula de Black18 se obtiene el precio del contrato. En igualdad de condiciones (fundamentalmente plazo, tipo de interés actual y strike) a mayor volatilidad corresponde un mayor precio de la opción. De igual forma, cuanto menor sea el precio de ejercicio y por tanto mas improbable que el índice de referencia se sitúe por debajo del mismo menor será el precio del floor. También puede afirmarse que cuanto menor sea el tipo de interés inicial mayor será el precio del contrato floor. Así pues paran poder valorar los 39 contratos anteriores necesitaríamos conocer la volatilidad (y por tanto el precio) de contratos floors con vencimientos desde uno hasta veinte años. Para reconstruir el precio de los contratos anteriores en las fechas señaladas (enero y julio de 2005 y 2006) necesitamos las cotizaciones, bien en forma de volatilidad, bien en forma de unidades monetarias en las fechas indicadas. Sin embargo, los datos disponibles no abarcan la totalidad de los contratos que es necesario valorar. Así, siguiendo con el ejemplo, las cotizaciones disponibles para el 14 de julio de 2006 en forma de volatilidades implícitas a partir de información suministrada por DATASTREAM de los floors con diferentes tipos de ejercicio y vencimientos eran los recogidos en el cuadro 5. Cuadro 5.‐ Volatilidades de los contratos floor el 14 de julio de 2006 para diferentes plazos y strikes Fecha 14 julio 2006 Plazo (años) 3 4 5 6 7 8 9 1’5 % 27’7 26’7 25’8 24’9 24’3 23’8 23’3 Tipos de interés de ejercicio (strike) 2’0 % 2’5 % 22’2 18’5 21’4 18’7 21’1 18’8 20’8 18’7 20’6 18’6 20’4 18’4 20’2 18’2 3’0 % 16’6 17’0 17’2 17’1 17’1 16’9 16’8 Para poder reconstruir los datos que faltan utilizaremos la información de los floors at the money (floors con tipos de interés de ejercicio similares al tipo fijo de un swap con plazo similar19) de los que se disponen datos para vencimientos hasta treinta años. Lo que supondremos son volatilidades constantes para el plazo inferior a tres años y para el plazo superior a 9 años que la curva de volatilidades (ver figura 3) es paralela a la de los floors at the 18
Para una explicación sobre como obtener el precio de las opciones floor a partir de las volatilidades mediante la aplicación de la fórmula de Black pude verse Hull (2009): Option, Futures and other derivatives. Ed. Pearson Prentice‐Hill. 7ª edición, páginas 647 y ss. 19
Estos contratos “at the money”, es decir con tipo de interés de ejercicio similar al de los tipos de interés vigentes suelen ser mucho más líquidos y, por tanto, hay mayor disponibilidad de datos para diferentes plazos money. Para plazos intermedios aplicaremos interpolación lineal. Otras hipótesis son posibles pero, en general, los resultados son bastantes similares. En la figura 3 describimos las volatilidades empleadas para valorar los 29 contratos floors correspondientes al 14 de julio de 2006 con un strike del 1’5 % a partir de los datos disponibles (rombos grandes). Volatilidades de contratos floor correspondientes a un strike del 1’5 % el 14 de julio de 2006 (rombos gruesos: volatilidades disponibles; rombos pequeños: volatilidades estimadas) Figura 3.‐ Volatilidades disponibles (rombos grandes ) y volatilidades estimadas (rombos pequeños) de los contratos floor con strike del 1’5 % usados para valorar las cláusulas suelo 14 de julio de 2006. Los cuadrados representan las volatilidades de los contratos floor “at the money” Volatilidades contratos floor 14 de junio de 2006
30
25
Volatilidad (%)
20
15
10
5
0
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
Plazo (años)
Volatilidades floors con strike 1'5 %
volatilidades floors at the money
A partir de estas hipótesis el valor los contratos floor equivalentes a las cláusulas suelo puede ser estimada con facilidad20. Una vez obtenido el valor de los mismos es fácil analizar su impacto en la TAE de un préstamo simplemente considerando el valor de la cláusula suelo como un gasto a cargo del prestatario y 20
El otro dato necesario para poder estimar los precios de los contratos floor equivalentes a las cláusulas suelo son las funciones de descuento vigentes en las fechas de contratación de los préstamos. Esta información ha sido obtenida a partir de los datos suministrados por DATASTREAM a favor del prestamista que se paga en la fecha de formalización del préstamo. El procedimiento sería similar al de las comisiones de apertura o de las primas de seguros. La estimación del valor de las cláusulas suelo bajo hipótesis anteriormente expeuestas y su repercusión en la TAE de los préstamos aparece resumida en los Cuadros 6.A a 6.D. Cuadro 6.A. Valor de las clásulas suelo y su repercusión el la ÇTAe en préstamos formalizados el 14 de julio de 2006 Cláusula suelo 14 de julio de 2006; Euribor julio 2006: 3’539 % Euros Δ T.A.E. (p.b.) Diferencial préstamo Strike Plazo del (años) floor 20 7216’33 60 + 0’5 % 3 % 25 8485’92 59 30 9250’43 56 3’5 % 20 3726’92 31 +1 % 2’5 % 25 4527’90 32 30 4988’47 30 20 3667’04 30 + 0’5 2’5 % 25 4451’94 30 30 4908’32 29 3 % 20 1908’68 15 +1 % 2 % 25 2419’65 17 30 2704’23 16 20 1874’44 15 +0’5 % 2 % 25 2374’59 16 30 2656’24 15 2’5 % 20 1020’37 8 +1 % 1’5 % 25 1354’49 9 30 1538’54 9 Cuadro 6.B.‐ Valor de las cláusulas suelo y su repercusión en la TAE en préstamos formalizados el 13 de julio de 2006 Cláusula suelo 3’5 % 3 % 13 de enero de 2006; Euribor enero 2006: 2’833 % Plazo Euros Δ T.A.E. (p.b.) Diferencial préstamo Strike (años) del floor 20 17056’82 144 + 0’5 % 3 % 25 20041’34 140 30 21479’10 132 20 9035’81 75 +1 % 2’5 % 25 10763’25 73 30 11566’71 70 20 8908’95 72 + 0’5 2’5 % 25 10413’81 70 30 11390’76 66 20 4327’76 35 +1 % 2 % 25 5204’55 35 30 5750’88 34 20 4258’48 34 2’5 % +0’5 % +1 % 2 % 1’5 % 25 30 20 25 30 5114’87 5653’33 2023’75 2539’21 2847’78 33 32 16 17 16 Cuadro 6.C.‐ Valor de las cláusulas suelo y su repercusión en la TAE en préstamos formalizados el 15 de julio de 2005 Cláusula suelo 15 de julio de 2005; Euribor julio 2005: 2’168 % Δ T.A.E. (p.b.) Diferencial préstamo Strike Plazo Euros (años) del floor 20 18169’34 150 + 0’5 % 3 % 25 n.d. n.d. 30 n.d. n.d. 3’5 % 20 10468’27 85 2’5 % 25 n.d. n.d. +1 % 30 n.d. n.d. 20 10353’22 82 + 0’5 2’5 % 25 n.d. n.d. 30 n.d. n.d. 3 % 20 4405’98 34 +1 % 2 % 25 n.d. n.d. 30 n.d. n.d. 20 4348’33 34 +0’5 % 2 % 25 n.d. n.d. 30 n.d. n.d. 2’5 % 20 1829’13 14 1’5 % 25 n.d. n.d. +1 % 30 n.d. n.d. Cuadro 6.D.‐ Valor de las cláusulas suelo y su repercusión en la TAE en préstamos formalizados el 14 de enero de 2005 Cláusula suelo 3’5 % 3 % 14 de enero de 2005; Euríbor enero 2005: 2’312 % Diferencial préstamo Strike Plazo Euros (años) del floor 20 16082’50 + 0’5 % 3 % 25 n.d. 30 n.d. 20 9080’38 +1 % 2’5 % 25 n.d. 30 n.d. 20 8975’85 + 0’5 2’5 % 25 n.d. 30 n.d. 20 4280’59 +1 % 2 % 25 n.d. 30 n.d. Δ T.A.E. (p.b.) 132 n.d. n.d. 73 n.d. n.d. 71 n.d. n.d. 34 n.d. n.d. 2’5 % +0’5 % +1 % 2 % 1’5 % 20 25 30 20 25 30 4221’27 n.d. n.d. 2167’75 n.d. n.d. 32 n.d. n.d. 17 n.d. n.d. Si nos fijamos en los resultados obtenidos está claro que las variables mas relevantes son el nivel de los tipos de interés, el tipo garantizado por la cláusula suelo y el diferencial. Es mucho menor sin embargo la repercusión del plazo en la TAE aunque obviamente cuanto mayor es el plazo, mayor es el coste de la cartera de floors equivalente a la cláusula suelo. En alguno de los casos considerados puede llegar a superar los 20.000 €. El resultado es lógicamente el esperado. Cuanto más alto sea el nivel del tipo de interés a aplicar en el contrato de préstamo (que es la suma del Euríbor mas el diferencial) mas improbable es que entre en vigor la cláusula suelo. E igualmente cuanto más bajo sea el nivel del tipo de interés garantizado por la cláusula suelo mas improbable es que la misma entre en vigor. Ello se traduce en que el mayor coste de la cláusula suelo se de en el caso de cláusulas al 3 % y cuando en el contrato de préstamo se aplica un tipo de interés con un diferencial menor (0’5 %). Lo que es evidente es que el impacto de la cláusula suelo en el TAE préstamo , dependiendo de sus características y de las circunstancias del mercado, puede ser muy significativo y que, por tanto, es una información muy relevante. Sobre todo esta información puede ser determinante de cara a la elección entre alternativas de financiación. Téngase en cuenta que los particulares no tienen ni pueden tener una formación financiera suficiente como para saber cuantificar el coste de las cláusulas suelo. Sin embargo, en algunas circunstancias la cláusula suelo podría llegar a suponer un gasto superior al 10 % del capital prestado. No sólo eso, el valor de las cláusulas suelo va cambiando a lo largo del tiempo conforme van evolucionando los tipos de interés y la volatilidad de los contratos floors. En este sentido, podemos señalar que la volatilidad, a pesar de que la para los contratos floor a corto plazo mas que se duplicó tras el estallido de la actual crisis financiera, la volatilidad de los floors a mas largo plazo ha sido mucho mas estable21, y son precisamente éstos últimos los que tienen un mayor impacto en el precio de este tipo de contratos. 4.‐ Conclusiones. 21
Véase al respect, López, R. y Navarro, E. (2013): Interest rate and stock return volatility inidices ofr the eurozone. Investor’s gauges of fear during the recent financial crisis. Applied Financial Economics, 23:18 En este trabajo se analiza la naturaleza de las cláusulas suelo que han afectado a una proporción muy significativa de los contratos de préstamo con garantía hipotecaria concedidos a los hogares y familias españolas durante la última década. En particular, se considera que las cláusulas suelo son una modalidad de contratos de opción y, en particular, de los denominados contratos fllor que se negocian habitualmente en los mercados financieros. A partir de ahí es fácil interpretar las cláusulas suelo como un gasto a cargo del prestatario y a favor de la entidad por lo que de acuerdo con la normativa desarrollada es un elemento que debería haberse incorporado en el cálculo de la TAE, información que las entidades financieras están obligadas a facilitar a sus clientes minoristas. En este trabajo se presenta una metodología que permitiría de forma sencilla para un especialista incorporar las estas cláusulas en la medición del coste de las operaciones activas de la banca. El impacto de estas cláusulas en el coste de las operaciones de préstamo depende lógicamente del nivel de las cláusulas suelo así como del nivel, en la fecha de contratación, del tipo de interés de referencia y del diferencial pactados en el préstamo. En este estudio se cuantifica el impacto en la TAE de estas cláusulas mismas para un préstamo estándar que se hubiese concedido en los años 2005 y 2006. Aunque se trata solo de una aproximación debido a la dificultad de obtener a fecha de hoy todos los datos necesarios para valorar con precisión las cláusulas suelo queda de manifiesto que el impacto de las mismas en el coste de los préstamos pudo llegar a ser superior en muchos casos a los 100 puntos básicos. El disponer de esta información y su incorporación en el cálculo del TAE habría ayudado, sin duda, a informar de una forma mucho mas correcta a los clientes de la entidades del verdadero coste de las operaciones de préstamo , y algo muy importante, a no distorsionar la competencia entre las entidades financieras. La no incorporación del impacto de las cláusulas suelo en el TAE ha supuesto ocultar un elemento esencial del coste de los préstamos a tipo de interés variable y, por tanto, un elemento clave a la hora de escoger entre fuentes de financiación alternativas. Referencias.‐ Banco de España, Circular número 8/1990 de 7 de septiembre a entidades de Crédito sobre transparencia de las operaciones y protección de la clientela (BOE 20 de septiembre de 1990) Banco de España, Circular número 13/1993 de 21 de diciembre a Entidades de Crédito sobre modificación de la Circular 8/90, sobre transparencia de las operaciones y protección a la clientela (BOE 31 de diciembre de 1993) Banco de España, Informe del Banco de España sobre determinadas cláusulas presentes en los préstamos hipotecarios. Boletín Oficial de las Corte Generales de 7 de mayo de 2010. Banco de España, Circular número 5/2012 de 27 de junio a Entidades de Crédito y proveedores de servicios de pago sobre Transparencia de los servicios bancarios y responsabilidad en la concesión de préstamos. Directiva 2014/17/UE del Parlamento Europeo y del Consejo de 4 de febrero de 2014 sobre los contratos de crédito celebrados con los consumidores para bienes inmuebles de uso residencial. (diario Oficial de la Unión europea de 28 de febrero de 2014. Hull, J. C. (2009): Options, Futures and othe Derivatives. Ed. Pearson –Prentice Hall. Págs.. 647 y ss. R. López, y Navarro, E. (2013): Interest rate and stock return volatility indices of the eurozone. Investor’s gauges of fear during the recent financial crisis. Applied financial Economics, 23:18 Orden EHA/2899/2011 de 28 de octubre, de transparencia y protección del cliente de servicios bancarios (BOE de 29 de octubre de 2011. Sadr, Amir (2009): Interest Rate Swaps and their derivatives. Ed. Wiley