IV. RESUMEN EJECUTIVO A. INTRODUCCIÓN, BREVE DESCRIPCIÓN METODOLÓGICA,

OBSERVATORIO DE GOBIERNO CORPORATIVO Y¨
TRANSPARENCIA INFORMATIVA MERCADO CONTINUO 2007¨
IV. RESUMEN EJECUTIVO
A. INTRODUCCIÓN, BREVE DESCRIPCIÓN METODOLÓGICA,
ALCANCE Y LIMITACIONES DEL INFORME
El informe anual 2007 sobre gobierno corporativo y transparencia informativa de la
Fundación de Estudios Financieros se ha elaborado con datos de las empresas cotizadas en el Mercado Continuo español referentes al último ejercicio disponible, el
del año 2006.
El ejercicio de comparación de prácticas de gobierno y transparencia informativa
realizado en las empresas del Mercado Continuo se sustenta en el acceso a fuentes
de informaciones públicas y homogéneas, en documentos auditados o que contienen una declaración de conformidad de las propias sociedades. Principalmente
estas fuentes han sido: los Informes Anuales de Gobierno Corporativo (IAGC), los
reglamentos de la Junta General de Accionistas y del Consejo de Administración y
el Balance, Cuenta de Pérdidas y Ganancias, Memoria Anual e Informe de Gestión
de las sociedades depositados en la CNMV.
A partir de las recomendaciones de los códigos de buen gobierno, especialmente
las del Código Unificado y los Principios de Gobierno Corporativo de la OCDE, se
ha seleccionado un conjunto de variables susceptibles de ser medidas de forma
objetiva y comparable entre empresas. Se han agrupado en cuatro grandes categorías de variables, que abarcan los aspectos de (i) Estructura de Propiedad, (ii) Consejo de Administración y Comisiones, (iii) Derechos de los Accionistas y Junta General y (iv) Transparencia Informativa.
El trabajo es una continuación del presentado en el ejercicio anterior en su estructura básica, si bien incorpora, entre otras, alguna novedad remarcable. En ediciones
anteriores se consideraban con pesos idénticos cada una de las variables que las
empresas cumplían, explicaban o informaban. En esta edición, el Grupo de Consulta de la FEF ha colaborado con el equipo de trabajo en la redefinición y ponderación, en una escala de cero a tres, de todas y cada una de las variables, en función
de su relevancia para el buen gobierno de las empresas.
22
RESUMEN EJECUTIVO¨
Conviene señalar que el análisis realizado de las empresas cotizadas en el Mercado
Continuo español ha tomado como referencia principal el Código Unificado de
Buen Gobierno (CUBG), publicado el 19 de Mayo de 2006. Las recomendaciones
que contiene este código suponen un incremento significativo en el nivel de exigencia del gobierno de las sociedades cotizadas. Sin embargo, este código no era
vinculante para las sociedades cotizadas en el ejercicio 2006, aunque lo conocieran,
por lo que se puede considerar que el nivel de exigencia utilizado por el Observatorio es muy elevado. Asimismo, la elección como benchmark del CUBG tiene un
impacto importante sobre las valoraciones en el análisis realizado por el Observatorio en 2007.
Las disposiciones del CUBG no tienen carácter imperativo sino que se trata de
recomendaciones de seguimiento voluntario. Por tanto, cada sociedad debe asumir
la decisión de seguir o no estas recomendaciones de gobierno corporativo, pero
están obligadas, eso sí, a revelar y explicar los motivos que justifican su proceder,
para que los accionistas y el mercado en su conjunto puedan valorarlo adecuadamente. El hecho, en sí mismo, de no cumplir con una o varias recomendaciones del
CUBG, no significa un gobierno corporativo defectuoso, siempre y cuando se expliquen los motivos que han llevado a la sociedad a establecer pautas distintas de
las recomendadas.
El análisis realizado por el Observatorio se ha limitado a comprobar el grado de
cumplimiento de una serie de variables de buen gobierno definidas de acuerdo a los
códigos utilizados a nivel internacional, incluido el CUBG, sin entrar a valorar las
razones o explicaciones que puedan facilitar las sociedades cotizadas en el caso de
no seguirlas.
En el ámbito del gobierno corporativo de las sociedades cotizadas españolas, el
ejercicio 2006 puede ser considerado como un año de transición, en cuanto a que
las nuevas recomendaciones incluidas en el CUBG fueron conocidas en el transcurso del año, sin que las sociedades tuvieran que informar o explicar su grado de
cumplimiento. A pesar de ello, fueron numerosas (más de 50) las sociedades que
promulgaron nuevos reglamentos del Consejo de Administración para adaptarlos a
las recomendaciones del CUBG, por lo que es de prever una respuesta positiva a
las mismas cuando se informe por primera vez en 2008.
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OBSERVATORIO DE GOBIERNO CORPORATIVO Y¨
TRANSPARENCIA INFORMATIVA MERCADO CONTINUO 2007¨
B. VALORACIÓN DEL GOBIERNO CORPORATIVO DE LAS
SOCIEDADES COTIZADAS
Los resultados del ejercicio de valoración ponderada realizado2 por el Observatorio
se pueden resumir en la tabla siguiente:
Agrupación de variables
Desagregación
1.- Estructura Propiedad
2.- Consejo de Admón.
CAD
1.1.- Estructura Propiedad
3.- Derechos accionistas,
Junta y protecciones
4.- Transparencia Informativa
2.1.- Composición CAD
2.2.- Comisiones del
CAD
2.3.- Funcionamiento del
CAD
2.4.- Retribución del
CAD
3.1.- Derechos de los
accionistas
3.2.- Independencia: op.
Vinculadas y auditores
3.3.- Protecciones de
toma de control
4.1.- Estados Financieros
e información sobre el
grupo
4.2.- Información sobre
activos
4.3.- Información sobre
pasivos
4.4.- Informe de gestión y
otras informaciones
Valoración
2005
66,5
Valoración
2006
66,0
52,0
53,5
54,6
56,0
64,5
66,1
38,1
37,7
59,0
56,8
76,4
77,5
87,9
87,7
35,9
39,4
35,3
32,3
52,0
52,2
25,1
25,5
Sobre estos datos se pueden realizar los siguientes comentarios:
1.1. Estructura de la propiedad: Una elevada concentración accionarial caracteriza a las sociedades cotizadas españolas. Los principios que han inspirado la elección de las variables y la posterior valoración de las prácticas son la preferencia por
2
La valoración que se presenta es la relativa a la muestra común de sociedades cotizadas (115). Las puntuaciones
se calculan de acuerdo con la metodología descrita en el apartado VII del informe, entre 0 y 100.
24
RESUMEN EJECUTIVO¨
elevadas proporciones de capital flotante, con elevados volúmenes relativos y frecuencias de negociación. También se valora positivamente el mantenimiento de
niveles moderados de autocartera, la ausencia de restricciones de transmisibilidad y
cierto grado de implicación de los ejecutivos en el capital de la sociedad. La estabilidad entre puntuaciones de los dos ejercicios, dentro de unos niveles razonables
(66,0 en 2006 frente a 66,5 en 2005), es reflejo de la estabilidad que, por su propia
naturaleza, caracteriza la estructura de propiedad.
2.1. Composición del Consejo de Administración: Los criterios que guían estas
ponderaciones son, por un lado, un número de miembros y un nivel de actividad
dentro de los estándares fijados por los códigos de buen gobierno. También se valora una composición proporcionada con la estructura de propiedad y una adecuada
diversidad de género, además de que sus miembros sean propuestos por la correspondiente comisión. Finalmente, se valora como positiva la existencia de algún
contrapoder al Presidente cuando éste es el primer ejecutivo de la sociedad.
La valoración conjunta de este epígrafe (53,5) muestra una mejora con respecto al
año anterior (52,0). Los mayores avances se producen en la presencia de mujeres
en el consejo (aunque el nivel del que se partía era muy bajo), la frecuencia de las
reuniones del consejo y la relevancia de la Comisión de Nombramientos y Retribuciones en la propuesta de nuevos consejeros. Existen márgenes de mejora en las
variables que miden aspectos relativos a los consejeros independientes y a la concentración de poder en el Presidente del consejo cuando es, a su vez, el primer ejecutivo de la compañía, si bien a esta última variable se le concede una ponderación
relativamente menor en el estudio.
2.2. Comisiones del Consejo de Administración: Las bases para esta valoración
son la existencia una de Comisión Ejecutiva con una estructura equilibrada y que
los consejeros independientes sean relevantes y decisivos en las comisiones de
Auditoría y de Nombramientos y Retribuciones. En su conjunto, se aprecia una
mejoría de este epígrafe (56,0 frente a 54,6) en el que se han producido considerables avances en la Comisión de Nombramientos y Retribuciones. En este epígrafe,
las empresas del Ibex35 obtienen la mayor puntuación con claridad, por lo que se
puede concluir que el tamaño parece determinante para explicar buenas prácticas
de gobierno referidas a las comisiones del Consejo de Administración. No obstante, las empresas pequeñas también han mejorado respecto a 2005.
25
OBSERVATORIO DE GOBIERNO CORPORATIVO Y¨
TRANSPARENCIA INFORMATIVA MERCADO CONTINUO 2007¨
2.3. Funcionamiento del Consejo de Administración: Los principios que guían
la valoración en este apartado se refieren al cumplimiento de las recomendaciones
del Código Unificado. En este epígrafe hay que destacar que la valoración que se
realiza en su conjunto, arroja una puntuación elevada y superior al año anterior
(66,1 frente a 64,5). Finalmente, cabe destacar que las 51 sociedades que han modificado su Reglamento del Consejo desde finales del 2005 hasta agosto del 2007,
obtienen una puntuación conjunta significativamente superior (75,05 frente a 63,18
del resto de empresas). Ello es indicativo de que las reformas de los Reglamentos
del Consejo están contribuyendo, al menos normativamente, a la mejora de las
prácticas de buen gobierno.
2.4. Retribución del Consejo de Administración: Los principios básicos de la
valoración de este apartado plantean la transparencia como el valor principal en las
prácticas de gobierno corporativo sobre retribuciones. En consecuencia, la valoración cuantitativa realizada se basa, casi exclusivamente, en la transparencia de la
información disponible. En el estudio de 2006 se han introducido dos variables
nuevas, no recogidas anteriormente, lo que limita, en cierto modo, la posibilidad de
comparación temporal. No obstante, la valoración en su conjunto presenta un nivel
bajo y prácticamente sin variación con respecto al año anterior (37,7 frente a 38,1).
El nivel de información individualizada de la remuneración de los consejeros es
bajo todavía y tan solo es facilitado por el 28,5 por ciento de las sociedades cotizadas españolas. Las empresas del Ibex35 ofrecen mayores niveles informativos sobre remuneración, informando un 40% con carácter individualizado.
La recomendación del Código Unificado de someter a votación de la Junta General
de Accionistas, como punto separado del orden del día y, con carácter consultivo,
un informe sobre la política de remuneración de los consejeros y directivos, debido
a su novedad es seguida por pocas sociedades (12 sociedades en 2006 frente a 4 en
2005), apreciándose un notable margen de mejora en este epígrafe para el futuro.
3.1. Derechos de los accionistas: Los elementos básicos de esta valoración se
refieren a las facilidades con las que cuentan los accionistas para el acceso a la
información sobre las JGA y para una participación activa en las decisiones relevantes. En términos agregados, el porcentaje medio ha descendido ligeramente de
un ejercicio a otro, quedando por debajo del 60% de la puntuación máxima posible.
26
RESUMEN EJECUTIVO¨
3.2. Independencia: operaciones vinculadas y auditores: Operaciones vinculadas son aquellas operaciones relevantes entre la sociedad y sus accionistas significativos, o entre la sociedad y sus administradores y directivos. Hay que distinguir
entre las operaciones vinculadas perjudiciales para el resto de los socios de las que
no lo son (las realizadas dentro del giro o tráfico ordinario y en condiciones de
mercado). Controlar estas operaciones, según las normas y recomendaciones de
gobierno de las sociedades, conlleva que, siendo relevantes, se efectúen de acuerdo
con los requisitos siguientes: 1) sean aprobadas por el Consejo; 2) exista un informe previo favorable del Comité de Auditoría; y 3) que los consejeros a los que
afecten se ausenten mientras el Consejo delibera y vota sobre ellas. Los valores
medios de estas operaciones son difícilmente comparables entre ejercicios, pues en
unos casos son imputadas por el principal y en otros por la anualidad o la operación
concreta del ejercicio. Además, la ponderación que ha asignado el Grupo de Consulta del Observatorio a las variables que recogen este tipo de operaciones, es la
más baja de las posibles, lo que significa que los expertos les conceden una relativa
importancia.
3.3. Protecciones de toma de control: en este epígrafe se valoran positivamente
las prácticas de gobierno corporativo que no obstaculicen las tomas de control de
las empresas, ni establezcan restricciones o limitaciones al derecho de voto o que
exijan mayorías reforzadas para adoptar determinados acuerdos. Los cambios en la
valoración agregada entre 2005 y 2006 son imperceptibles, señalándose en ambos
casos las elevadas puntuaciones obtenidas por las empresas del Mercado Continuo
español superiores a los 87 puntos.
4. Transparencia informativa: En este apartado se recogen los niveles de revelación voluntaria de información de las sociedades. Se trata de informaciones que
sobrepasan las exigencias legales y se refieren a un amplio abanico de conceptos
económicos y financieros que se obtienen del balance, la cuenta de pérdidas y ganancias, la memoria anual y el informe de gestión de las sociedades, depositados en
la CNMV. No se trata, por tanto, de la transparencia de otros aspectos del gobierno
corporativo que han sido evaluados en los epígrafes correspondientes, sino de la
transparencia económico-financiera y contable de las sociedades cotizadas.
La comparación entre los ejercicios 2006 y 2005 debe realizarse con cautela debido
a que para 12 de las 86 variables consideradas, aunque conceptualmente son igua-
27
OBSERVATORIO DE GOBIERNO CORPORATIVO Y¨
TRANSPARENCIA INFORMATIVA MERCADO CONTINUO 2007¨
les en los dos ejercicios, las exigencias han sido más fuertes en el 2006. Estas exigencias, además de considerar los estándares de las Normas Internacionales de
Contabilidad (NIC), incorporan las contempladas en el proyecto de nuevo Plan
General de Contabilidad (PGC). En resumen, para el conjunto de variables de
transparencia informativa de la información económico-financiera, y en términos
generales, se observa una continuidad en la calidad informativa de las cuentas
anuales consolidadas presentadas por las empresas cotizadas en el Mercado Continuo, que puede calificarse de adecuada. Las puntuaciones son muy similares y las
mismas sociedades obtienen resultados parecidos en los dos ejercicios.
A pesar de la metodología a la que se ha hecho referencia y que sitúa el nivel de
medición en un nivel de exigencia elevada, las valoraciones de los cuatro epígrafes
de transparencia muestran numerosos campos de mejora. En particular cabe destacar la falta de información fundamental en el informe de gestión sobre el grado de
cumplimiento de los objetivos previstos, analizando el impacto de la competencia,
o simplemente incluyendo ratios de mercado, liquidez, solvencia o rentabilidad. En
todos estos aspectos, el porcentaje de empresas que informa es muy bajo y disminuye con respecto al año 2005.
C. OTROS ANÁLISIS INCLUIDOS EN EL INFORME
El informe de este año incluye el análisis de varias cuestiones que se consideran
relevantes, entre ellas: 1) la independencia de los consejeros independientes; 2) la
relación entre estructura de la propiedad dispersa y dimensión de la sociedad y su
valoración de gobierno corporativo.
C.1. Análisis de la independencia de los consejeros independientes
El Informe Anual de Gobierno Corporativo facilita información que permite valorar la relación de los consejeros independientes con la sociedad, con sus accionistas
significativos y con sus directivos. Esto ha permitido analizar el cumplimiento, por
parte de los consejeros independientes, de siete criterios que, de no cumplirse, o al
menos de no explicarse debidamente, podría cuestionar la condición de independencia frente a la sociedad. Conviene señalar que este test se ha realizado conside-
28
RESUMEN EJECUTIVO¨
rando algunas exigencias del CUBG (y también algunas recomendaciones) a la
situación de las empresas en 2006, antes de su aplicación. Estos criterios son:
[1] Que hayan sido propuestos para su nombramiento o renovación por la Comisión de Nombramientos y Retribuciones.
[2] Que no lleven más de 12 años en el cargo.
[3] Que no realicen operaciones relevantes con la sociedad o con entidades de
su grupo (operaciones vinculadas).
[4] Que no ostenten cargos en las sociedades que son accionistas significativos
de la sociedad en la que son consejeros catalogados como independientes.
[5] Que no mantengan otras relaciones relevantes con los accionistas significativos.
[6] Que no ostenten cargos de administrador o directivo en otras sociedades
que formen parte del grupo de la sociedad analizada.
[7] Que se trate de personas físicas.
Las sociedades analizadas tienen una media de 10,91 consejeros, de los cuales catalogan a 3,56 como consejeros independientes. Si se aplicasen a la vez los 7 criterios
anteriores el número final se quedaría en 1,17 consejeros independientes. En resumen, dos tercios de los consejeros independientes podrían ser susceptibles de ser
catalogados de modo distinto. El criterio más restrictivo es el primero, el requisito
de que los consejeros independientes sean propuestos para su nombramiento o para
su renovación por la Comisión de Nombramientos y Retribuciones. Considerando
sólo este criterio, pasaríamos de 3,56 consejeros por empresa catalogados como
independientes, a 1,93 consejeros. Esta circunstancia persiste en la actualidad, ya
que de los 87 nuevos consejeros independientes nombrados en 2006, 25 superan
todos los criterios y sólo 43 han sido nombrados a propuesta de la Comisión de
Nombramientos y Retribuciones.
C.2. Análisis de la relación entre estructura de la propiedad, tamaño y
valoración de gobierno corporativo
En este análisis lo que se pretende comprobar es si la dispersión del accionariado y
la propia dimensión de la sociedad, se corresponden con una mejor valoración de
gobierno corporativo, según los parámetros utilizados por el Observatorio 2007.
29
OBSERVATORIO DE GOBIERNO CORPORATIVO Y¨
TRANSPARENCIA INFORMATIVA MERCADO CONTINUO 2007¨
Para comprobar esta relación, se ha analizado la puntuación total obtenida por cada
sociedad con la proporción del capital flotante o free float y con el tamaño de la
sociedad. El resultado obtenido es que la valoración de las prácticas de gobierno
corporativo no proviene de la estructura de propiedad (solo justifica una relación
del 12%), sino de otros factores. Tampoco proviene del nivel de capitalización de
la sociedad (sólo justifica el 14%). En consecuencia, el 74% de las causas que las
sociedades obtengan mejores o peores puntuaciones no depende de su tamaño ni de
su estructura de propiedad, sino que obedece a las propias decisiones de los administradores y accionistas de control en su relación con el resto de accionistas minoritarios.
D. RATING DE LAS SOCIEDADES DEL MERCADO CONTINUO
De la misma manera que se hiciera en el año anterior, el Observatorio 2007 realiza
un ejercicio de valoración comparada mediante la elaboración de un rating de buen
gobierno y transparencia informativa. El objetivo es la señalización comparada de
aquellas empresas con mejores valoraciones. La finalidad perseguida con el rating
es estimular la mejora de las prácticas de gobierno y la difusión voluntaria de información empresarial entre las sociedades del Mercado Continuo.
El Grupo de Consulta del Observatorio ha asignado un peso del 20% en el cómputo
final para las variables de transparencia informativa3. El 80% restante se asigna de
acuerdo con las ponderaciones de cada variable analizada. Así, las puntuaciones
obtenidas en el apartado de estructura de propiedad aportan un 11,97% al valor
final. Las variables de Consejo de Administración aportan un 43,00% y las variables de derechos de los accionistas el 25,03% restante. La agrupación por niveles
homogéneos de puntuación lleva a la elaboración de un rating de cuatro niveles,
catalogados de mayor a menor puntuación como A, B, C, y D.
A las sociedades con puntuaciones atribuidas superiores a 65 puntos porcentuales
se le asigna el rating A; a las que quedan por debajo de este umbral, pero superan
los 55 puntos porcentuales se les asigna el nivel B; el nivel C es para las sociedades
3
Este mismo peso se asignó a las variables de transparencia informativa en el rating del Observatorio del ejercicio
2006.
30
RESUMEN EJECUTIVO¨
que superan los 50 puntos y finalmente el nivel D para las sociedades cuya puntuación es inferior a los 50 puntos.
El análisis de sensibilidad a variaciones en estas ponderaciones ha mostrado estabilidad en las clasificaciones, que no sufren variaciones significativas ante ponderaciones alternativas. Los valores totales muestran 12 sociedades clasificadas con el
rating D, 40 sociedades con el rating C, 54 sociedades con el rating B y, finalmente, 20 con el rating A. En la distribución por niveles de capitalización se aprecia
una cierta relación directa entre el nivel de capitalización y el rating.
Las puntuaciones individuales de las sociedades cotizadas en 2006 van desde 75,14
(sobre un máximo de 100), de la que obtiene la mejor calificación, hasta 37,68 que
obtiene la peor. La media es de 57,72 y la mediana 56,79.
E. CONCLUSIONES
La valoración conjunta de las prácticas de gobierno corporativo y transparencia
informativa que hace el Observatorio en 2007, muestra cierta mejoría, sin cambios
sustanciales, respecto a lo observado en 2006. Este avance en la valoración promedio es fruto de una clara mejoría en algunos aspectos y de un estancamiento en
otros.
Son prácticamente idénticos entre ambos ejercicios los resultados de los epígrafes
de la Estructura de Propiedad y de los Derechos de los Accionistas y Junta, siendo
los niveles de los que se partía significativamente altos. Mejora el apartado relativo
al Consejo de Administración, su composición, las comisiones y sus prácticas de
funcionamiento en general, fruto de la promulgación de nuevos reglamentos en
línea con las recomendaciones de buen gobierno. Aunque el análisis de la “independencia” de los consejeros independientes muestra la necesidad de abordar este
tema por separado.
Las valoraciones sobre remuneraciones del Consejo de Administración avanzan
lentamente en el sentido esperado en cuanto a su transparencia, y el análisis detallado muestra un potencial de mejora en los mecanismos de aprobación de estas
prácticas por parte de las sociedades y de los accionistas.
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TRANSPARENCIA INFORMATIVA MERCADO CONTINUO 2007¨
Los aspectos de transparencia informativa de conceptos económicos y financieros
mejoran en la información general referida a estados financieros y al grupo de sociedades. Las mayores exigencias de detalle informativo que impondrá el nuevo
PGC darán lugar a nuevas posibilidades de mejora en el futuro para todas las sociedades en aspectos como la información sobre activos y pasivos, entre otros.
En resumen, se trata de una valoración que ha de ser positiva en un momento de
transición como el actual, cuando el punto de referencia utilizado en el estudio es el
Código Unificado, que no era vinculante en el ejercicio 2006, aunque fuera conocido por las sociedades al realizar sus informes de gobierno corporativo.
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