Herdez: Sin sorpresas S&P: mxAA; Fitch: AA(mex)

Estrategia de Deuda Corporativa
México
Herdez: Sin sorpresas
25 de abril 2014
S&P: mxAA; Fitch: AA(mex)

www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
Crecimiento en ventas de 9.4% aportado por la incorporación de
Nutrisa, mientras que el consumo en México continúa presionado

Deterioro en medidas de rentabilidad con una contracción de 23.4pp
en ROE vs. 1T13 y de 14.8pp en ROA durante el mismo periodo

Niveles de deuda total continúan en el mismo nivel vs. 4T13 por lo que
aún no existe evidencia de que Herdez haya iniciado una estrategia de
desapalancamiento la cual esperamos inicie en los próximos trimestres
Tania Abdul Massih
Subdirector Deuda Corporativa
[email protected]
Opinión Crediticia de Herdez: Estable. Los resultados presentados por la
compañía continúan reflejando el estancamiento del consumo a nivel nacional,
así como el efecto de una adquisición apalancada. Sin embargo, hacia finales del
año esperamos que la economía tome un ritmo más favorecedor al mismo
tiempo que el perfil financiero se beneficia de Nutrisa. Ratificamos nuestra
opinión crediticia en Estable con base en su holgado perfil de vencimientos y el
flujo de efectivo generado por la empresa lo cual nos da evidencia que la
compañía no tendrá problemas para cubrir sus vencimientos de CP.
Las ventas se mantienen pese a estragos de la desaceleración económica. El
inicio del 2014 continuó con la tendencia negativa observada en el consumo
durante el 2013, resultado en parte por el impacto de la reforma fiscal y
siguiendo con los estragos de la desaceleración económica. Con información de
la ANTAD durante el primer trimestre del año las ventas mismas tiendas se
contrajeron 1.5% respecto al mismo periodo del año anterior. Bajo este
escenario, Herdez reportó un nivel de ventas al 1T14 de $3,251mdp, 9.4%
superior al 1T13. Sin embargo, excluyendo Nutrisa las ventas hubieran
permanecido prácticamente sin cambio. Hacia adelante esperamos que el
consumo repunte en la segunda mitad del año, revirtiendo los efectos negativos
sobre los resultados de la compañía.
Resumen Financiero
($mdp, %, pb, veces)
Indicador
Calificadoras y Recomendación
Capacidad de pago
($mdp)
Calificación
S&P
Fitch Moody’s
1T14 1T13
Var.
Largo
Plazo
Local
mx
AA
AA(mex
) NE
Ventas
3,251 2,971
9.4%
Corto
Plazo
Local
NE
NE
NE
Utilidad Operación
427
403
6.0%
Largo
Plazo
Global
NE
NE
NE
Operativ o (%Ventas)
13%
14% -42pb
Perspectiv
a
Estable
Estable
NE
EBITDA
502
451 11.5%
EBITDA (%Ventas)
15%
15% 28pb
Emisión
Cía/ Est Mdo.
Rec. 2
Deuda Total / EBITDA 12M
2.38x 0.61x 1.77x
HERDEZ
10
√
=
=
Deuda Neta / EBITDA 12M
1.91x 0.16x 1.75x
HERDEZ 11
√
X
▼
Fuente: Banorte – Ixe con información pro forma de Herdez al
1T14.
5,000
4,000
3,500
3,000
2,102
2,000
800
1,000
2014
2015
√
=
=
Vencimientos
HERDEZ 13-2
√
=
=
FLE
1
429
0
HERDEZ 13
Fuente: Banorte-Ixe / Calificadoras. NE: No Existe. X: Señal
Negativa; =: Neutral/Mantener; √: Positiva; ▼: Disminuir.
700
2016
2017
2018 +
EBITDA U12M
Fuente: Banorte-Ixe con reportes de Herdez.
Documento destinado al público en general
Crecimiento de doble dígito a nivel internacional. En México, las ventas
($3,014mdp) crecieron 9.2% respecto al 1T13 impulsadas principalmente por la
integración de Nutrisa, ya que excluyéndola las ventas permanecieron
prácticamente sin cambios. En la división internacional ($237mdp, MegaMex y
Centroamérica), las ventas en pesos se incrementaron 11.8% vs. 1T13
impulsadas por crecimientos de doble dígito en las ventas de MegaMex y
Centroamérica. Destaca que al 1T14 la división de México representa 92.7% de
las ventas totales, mientras que las internacionales el 7.3% restante.
Efecto Nutrisa, resultados mixtos en márgenes. El margen bruto se ubicó en
37.5% mostrando una expansión de 3.44pp con respecto al mismo trimestre del
año anterior. Esto es resultado de dos factores principales: (i) la incorporación
de Nutrisa, cuyo costo de ventas como porcentaje de los ingresos es
significativamente más bajo que el de Herdez, y (ii) de menores precios del
aceite de soya. Sin considerar Nutrisa el margen bruto se hubiera expandido en
78pb a 34.9%. Sin embargo, en cuanto a la estructura de gastos generales de
Nutrisa esta es significativamente más alta que la de Herdez, lo cual arrojó un
incremento de 3.78pp en la proporción de los gastos sobre las ventas (24.4%).
Así el margen operativo se ubicó en 13.1% contrayéndose 50pb. Excluyendo
Nutrisa este margen hubiera permanecido prácticamente sin cambios en 13.5%.
Avances en utilidad de operación y EBITDA. Al 1T14 la utilidad de
operación ascendió a $427mdp reportando un crecimiento de 6.0% vs 1T13,
principalmente impulsado por los resultados de la división México (+6.0%). Por
su parte, el EBITDA reportó un crecimiento de doble dígito (11.5%)
ascendiendo a $502mdp como resultado de una depreciación más alta derivado
de la incorporación de la nueva planta de mayonesa. Así, el margen de
EBITDA se ubicó en 15.4% presentando una expansión de 20pb respecto al
1T13. Excluyendo Nutrisa, el margen EBITDA se hubiera expandido 51pb a
15.7%.
Resultados Operativos
Estructura financiera
($mdp, %)
(x veces)
4,000
20%
30x
2.5x
18%
3,000
16%
2,000
2.0x
20x
1.5x
14%
1,000
12%
-
10%
1T13
Ventas
2T13
3T13
Margen Operativo
4T13
1T14
Margen EBITDA
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
1.0x
10x
0.5x
0x
0.0x
1T13
2T13
3T13
EBITDA 12M / Interés
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
2
4T13
1T14
Deuda Neta / EBITDA
Nutrisa impacta niveles de deuda y apalancamiento. Al 1T14, la Deuda Total
de Herdez ascendió a $5,000mdp lo cual significó un considerable aumento de
$2,829mdp (1.3x) respecto a los $2,171mdp reportados el año anterior. Sin
embargo, en comparación con el trimestre anterior 4T13 permaneció en línea.
Dicho incremento es explicado principalmente por la colocación de $3,000mdp
de certificados bursátiles cuyos recursos fueron utilizados para refinanciar el
crédito puente concertado para la adquisición de Nutrisa y para el pago de
$350mdp de deuda de corto plazo que tenían vencimiento en 2014.
Impacto en las métricas crediticias. Al 1T14, la posición de efectivo ascendió
a $982mdp arrojando un indicador de Deuda Neta a EBITDA de 1.9x vs. 0.16x
al 1T13. Este nivel incorpora el refinanciamiento correspondiente al crédito
puente a través de los CB‟s y la incorporación de 10.5 meses del EBITDA de
Nutrisa. Bajo estas condiciones el perfil de vencimiento promedio de Herdez se
ubica alrededor de 6.4 años a marzo 2014.
Covenants en línea. La compañía cumple con los covenants establecidos de: i)
un apalancamiento medido como Pasivo con Costo / EBITDA 12M máximo de
2.75x vs. 2.4x al 1T14, y ii) Capital Contable mínimo de $2,800mdp vs.
$12,338mdp al 1T14.
Capacidad de pago, estable. Al 1T14, Herdez mantiene un holgado perfil de
vencimientos con 84% de sus obligaciones con vencimiento en el largo plazo
($4,200mdp), a partir del año 2017. Por su parte, la generación de EBITDA
U12M totalizó en $2,102mdp, por lo que en nuestra opinión Herdez no tiene
problemas para cubrir sus vencimientos en el corto plazo ($800mdp) siendo sus
próximos vencimientos importantes hasta febrero 2015 por $600mdp cuando
vence la emisión HERDEZ 11 por $600mdp y en marzo 2015 por $200mdp de
un crédito bancario contratado con Inbursa.
Capacidad de pago
Evolución de la deuda financiera
($mdp)
($mdp)
5,250
5,000
4,500
4,000
3,500
4,790
350
350
2T13
3T13
5,000
4,200
3,750
3,000
2,102
2,000
4,790
3,000
2,250
1,000
800
1,500
700
429
0
2014
2015
Vencimientos
2016
2017
EBITDA U12M
2,171
750
800
0
2018 +
1T13
FLE
Deuda CP
Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía.
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
3
4T13
Deuda LP
1T14
Calificaciones
Adquisición de Nutrisa sin impacto sobre los niveles crediticios. El 17 de
julio de 2013, Fitch Ratings ratificó las calificaciones de Grupo Herdez en
„AA(mex)‟ y las retiró de Observación Negativa (colocadas en enero 2013). La
Perspectiva de las calificaciones es Estable, lo que refleja la expectativa de Fitch
de que el incremento en el indicador de deuda total a EBITDA de Herdez al
concluir la adquisición del 99.82% de la participación accionaria en Nutrisa se
ubicará en niveles aproximados de 2.0x hacia finales del 2014. Las
calificaciones reflejan el buen posicionamiento en el mercado de alimentos en
México, creciente diversificación geográfica y de producto, sólida posición
financiera y fuerte generación de flujo de efectivo. Asimismo, incorporan la
estabilidad del sector alimentos y su naturaleza defensiva.
Por su parte, el 17 de mayo de 2013, Standard & Poor‟s confirmó la
calificación de Grupo Herdez de largo plazo en escala nacional en „mxAA‟ con
perspectiva Estable. La acción se dio tras el anuncio de Herdez de que completó
la adquisición de Nutrisa. A pesar de que esta transacción será financiada con
deuda, incrementando el apalancamiento, S&P considera que forma parte de la
estrategia de crecimiento de la empresa a través de adquisiciones, lo que podría
fortalecer su perfil de negocios en los siguientes años, a través de una mayor
diversificación de producto y de nuevos canales de distribución. Además, la
agencia espera que el apalancamiento proforma de Herdez alcance alrededor de
2.5x, nivel que aún considera adecuado para la calificación actual.
Detonadores de cambios en calificación:


Fitch: las calificaciones de Herdez se presionarían si el indicador de
deuda total a EBITDA no se fortalece a niveles cercanos a las 2.0x
hacia finales del 2014, o si se mantiene posteriormente en valores
cercanos o superiores 2.5x (2.4x al 1T14) como resultado de un
deterioro en su desempeño operativo o adquisiciones financiadas con
deuda. Por otra parte, no anticipa acciones positivas de calificación para
Herdez en el mediano plazo. Sin embargo, algunos factores que
contribuirían a mejorar la calidad crediticia serían, entre otros, una
reducción significativa y de forma sostenida en su nivel de
apalancamiento por abajo de la expectativa de Fitch, un sólido perfil de
liquidez, una mayor participación accionaria en algunas de sus
subsidiarias, así como una mayor diversificación geográfica y de
productos.
S&P: la percepción de una política financiera más agresiva, evidenciada
por un nivel de deuda total a EBITDA por encima de 2.5x de forma
consistente, que podría darse como resultado de otra adquisición
financiada con deuda en el corto a mediano plazo, podría ocasionar una
baja en las calificaciones. Aunque no prevé un alza en las calificaciones
en el corto plazo, una mayor diversificación geográfica, aunado a un
desapalancamiento por debajo de 1.5x y una mejora en el margen de
EBITDA a alrededor de 20% (15.4% al 1T14), podrían derivar en una
acción positiva en la calificación.
4
Sin cambios en el corto plazo. Sin duda el 2013 fue un año retador para las
empresas de consumo, mientras que el escenario para el primer semestre de
2014 no es muy distinto. Sin embargo, mantenemos nuestra expectativa de
reactivación en la actividad económica hacia el 2S14 con base en el ejercicio
oportuno y eficiente del gasto público y una gradual recuperación tanto en el
ámbito internacional como en el nacional. Adicionalmente, las agencias esperan
que el desapalancamiento de Herdez tras la adquisición de Nutrisa se vea
reflejado hacia finales del año. Por lo tanto, bajo este escenario consideramos
que las calificaciones podrían permanecer en los niveles actuales en el corto
plazo a la espera de la evolución del consumo y de los resultados financieros de
la empresa, aunado a la consolidación de las operaciones de Nutrisa.
Recomendación
Considerando que la opinión crediticia por resultados al 1T14 es “Estable” (Ver
definición de perspectivas, página 8), emitimos la siguiente recomendación
fundamentada en un análisis de valor relativo con respecto a emisiones de
similar calificación, estructura (quirografarias) y tasa de referencia:
Tasa Variable (TIIE 28): Continuamos con nuestra recomendación de
DISMINUIR la emisión HERDEZ 11 debido a que su spread (0.16%) se
encuentra por debajo de la curva de sus comparables, la cual en promedio se
ubica en 0.47%. Adicionalmente hay emisiones con plazos similares y mismo
nivel de riesgo („AA-„), como GBM 13 cuyo spread es superior. Para la emisión
HERDEZ 13-2 ratificamos nuestra recomendación en MANTENER pues a
pesar de que se ubica ligeramente por debajo de la curva de comparables (Gris:
„AA‟, quirografarias, Tasa TIIE 28) son pocas las emisiones con el mismo plazo
y nivel de calificación similar (además de INCARSO 13).
Tasa Fija: Ratificamos la recomendación de la emisión HERDEZ 10 en
MANTENER con base en la posición de su rendimiento, el cual se ubica sobre
la curva de emisiones comparables (Gris: „AA‟, quirografarias, Tasa Fija).
Asimismo, en cuanto a la emisión HERDEZ 13 continuamos con la
recomendación de MANTENER con base en que su rendimiento también se
ubica sobre la curva de emisiones comparables. Es importante señalar que la
curva de emisiones con un nivel superior de calificación („AA+‟) se encuentra
en el mismo nivel que aquella „AA‟.
HERDEZ – Información de mercado
($mdp, $pesos, %, pb)
E m is ió n
D xV
F e c ha
V e nc .
C irc .
T a s a de
Int e ré s
C po n
VN A
( %)
P re c io
Lim pio
Y ie ld
( %)
S pr
( %)
V a r. ( pp)
1M
C a lif ic a do ra s
S &P / M o o dy’ s / F it c h
1Q
R e c o m e nd.
9 1H E R D E Z 10
1,245
20/09/2017
600 FIJA : 7.93%
7.93
100
104.93
6.32
1.60
0
0
mxA A / / A A (mex) /
9 1H E R D E Z 11
295
13/02/2015
600 TIIE28 + 0.6%
4.41
100
100.35
3.98
0.16
-5
-9
mxA A / / A A (mex) /
D IS M IN UIR
M A N T EN ER
M A N T EN ER
9 1H E R D E Z 13
3,480
03/11/2023
2,000 FIJA : 8.02%
8.02
100
101.69
7.77
1.60
0
0
mxA A / / A A (mex) /
9 1H E R D E Z 13 - 2
1,660
09/11/2018
1,000 TIIE28 + 0.54%
4.36
100
100.08
4.33
0.52
1
-2
mxA A / / A A (mex) /
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
5
M A N T EN ER
(Años por vencer, %)
1.2
(Años por vencer, %)
-
91HERDEZ11
91MEXCHEM11
91MFRISCO13
91INCARSO12
8.0
91TELFIM10
91INCARSO13
91HERDEZ13-2
Yield (%)
91HICOAM07
7.0
6.0
5.0
91BACHOCO12
91MOLYMET13
91HERDEZ13
91OMA13
91GASN11
91FERROMX07-2
91HERDEZ10
91ALMACO07
91BIMBO12
91SIGMA08
91BIMBO09-2
4.0
91SIGMA07
1.0
91IBDROLA08
91SIGMA07-2
91GCARSO12
9.0
91LAB13
91OMA11
91LAB13-2
91GASN11-2
91TCM10
91MOLYMET12
91IDEAL11-2
91ALMACO07-2
0.4
91FERROMX07
91IDEAL11
91GBM13
0.8
91BIMBO09
Sobretasa vs. TIIE 28 (pb)
91MONTPIO11
91FERROMX11
91MEXCHEM12
Valor relativo: Tasa Fija
91MOLYMET13-2
Valor relativo: TIIE 28
2.0
3.0
Años por Vencer
4.0
5.0
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 24 de abril 2014. Viñetas Marrón: AA+; Viñetas
Gris: AA; Viñetas Rojas: Emisiones de Herdez; Viñetas Verdes: AA-.
-
1
2
5
6
7
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 24 de abril 2014. Viñetas Marrón: AA+; Viñetas
Gris: AA; Viñetas Rojas: Emisiones de Herdez; Viñetas Verdes: AA-.
Descripción de la Compañía
Grupo Herdez es una empresa líder en el sector de alimentos procesados en
México y uno de los líderes en la categoría de comida mexicana en Estados
Unidos. La Compañía participa en una amplia gama de categorías, incluyendo
atún, burritos, cátsup, café, especias, guacamole, mayonesa, mermelada, miel,
mini tacos, mole, mostaza, pasta, puré de tomate, salsas caseras, té, vegetales en
conserva y alimentos orgánicos, entre otros. Estos se comercializan a través de
un excepcional portafolio de marcas, entre las que destacan Aires de Campo,
Barilla, Chi-Chi‟s, Del Fuerte, Don Miguel, Doña María, Embasa, Herdez, La
Victoria, McCormick, Nutrisa, Wholly Guacamole y Yemina. Grupo Herdez
cuenta con 13 plantas, 8 centros de distribución, 7 buques atuneros y una
plantilla laboral superior a los 6,000 colaboradores. La Compañía fue fundada
en 1914 y está listada en la Bolsa Mexicana de Valores desde 1991.
6
3
4
Duración
HERDEZ – Información financiera
($mdp, x veces, %)
2012
2013
U12M
1T13
2T13
3T13
4T13
1T14
Balance General
Total Activos
Efectiv o e Inv . Temporales
Cx C y otras Cx C
Inv entarios
Activ os Fijos Netos
Activ os Intangibles
Otros Activ os
Total Pasivos
Pasiv o Circulante
Prov eedores
Pasiv o Largo Plazo
Otros Pasiv os
Total Capital
17,452
1,311
2,265
1,659
3,313
3,847
5,057
5,399
1,320
942
3,154
925
12,053
20,939
887
2,366
1,986
4,213
6,608
4,880
8,809
1,692
1,196
5,969
1,149
12,130
21,181
982
2,325
2,067
4,105
6,606
5,097
8,843
2,439
1,094
5,170
1,235
12,338
13,862
1,602
2,237
1,640
3,452
1,703
3,228
5,222
1,382
1,002
3,100
740
8,640
17,485
1,265
2,384
1,930
3,914
4,603
3,389
8,482
1,935
1,072
5,757
791
9,003
17,813
1,356
2,142
2,224
4,030
4,613
3,447
8,522
1,962
1,091
5,763
796
9,291
20,939
887
2,366
1,986
4,213
6,608
4,880
8,809
1,692
1,196
5,969
1,149
12,130
21,181
982
2,325
2,067
4,105
6,606
5,097
8,843
2,439
1,094
5,170
1,235
12,338
Estado de Resultados
Ventas
Costo Venta
Utilidad Bruta
Gastos Adm. y Ventas
Utilidad antes de otros Ingresos
Otros Ingresos y (Gastos)
Utilidad Operación
Ingresos (Gastos) Financieros
Utilidad Neta Mayoritaria
11,298 13,180
7,444
8,541
3,855
4,639
2,295
2,915
y Gastos
ND 1,724
ND
33
3,220
1,757
-169
-259
2,416
608
13,460
8,616
4,844
3,086
1,758
23
1,781
-294
598
2,971
1,957
1,015
613
402
1
403
-60
182
3,145
2,002
1,144
695
448
7
455
-30
195
3,283
2,079
1,205
767
437
1
438
-75
157
3,780
2,504
1,276
839
437
24
460
-94
73
3,251
2,032
1,220
784
435
-8
427
-94
173
Flujo de Efectivo
Utilidad Operación
Depreciación
EBITDA
Interés Neto
EBITDA - Interés Neto
Capital Trabajo
Capex
Flujo Efectivo
3,220
187
3,407
135
3,272
-392
-102
2,778
1,757
293
2,050
280
1,770
-683
-852
235
1,781
320
2,102
329
1,772
-607
-736
429
403
48
451
42
408
-14
-187
208
455
56
511
69
442
-507
-196
-262
438
68
506
82
424
-71
-213
140
460
122
582
86
496
-91
-256
150
427
75
502
92
410
62
-70
402
Deuda y Caja
Deuda CP
Deuda LP
Deuda Total
0
3,154
3,154
0
5,969
5,969
800
5,170
5,970
0
3,100
3,100
350
5,757
6,107
350
5,763
6,113
0
5,969
5,969
800
5,170
5,970
Deuda To tal sin
P réstamo s a A so ciadas
2,190
5,000
5,000
2,171
5,140
5,140
5,000
5,000
Caja
1,311
887
982
1,602
1,265
1,356
887
982
878
4,113
4,018
568
3,876
3,784
4,113
4,018
Razones Financieras
EBITDA 12M / Interés Neto12M 25.3x
Deuda Total / EBITDA 12M
0.6x
Deuda Neta / EBITDA 12M
0.3x
7.3x
2.4x
2.0x
6.4x
2.4x
1.9x
23.8x
0.6x
0.2x
20.4x
1.4x
1.1x
15.7x
1.4x
1.0x
7.3x
2.4x
2.0x
6.4x
2.4x
1.9x
35.2%
13.3%
15.6%
4.6%
36.0%
13.2%
15.6%
4.4%
34.2%
13.6%
15.2%
6.1%
36.4%
14.5%
16.3%
6.2%
36.7%
13.3%
15.4%
4.8%
33.8%
12.2%
15.4%
1.9%
37.5%
13.1%
15.4%
5.3%
D e uda N e t a s in
P ré s t a m o s a A s o c ia da s
Márgenes
Bruto (%Ventas)
Operativ o (%Ventas)
EBITDA (%Ventas)
Neto (%Ventas)
34.1%
28.5%
30.2%
21.4%
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
7
Anexo 1. Metodología de Recomendación
La Metodología desarrollada por Análisis de Deuda Banorte-IXE parte de tres
criterios esenciales:
1. El “Fundamento” (¿en qué invertir?). En el “Fundamento” se analiza el
riesgo crediticio del emisor y/o la fortaleza de la estructura de pago de la
emisión. Dicho análisis se resume en las Opiniones Crediticias definidas por el
área de Análisis de Deuda Banorte-Ixe. Las Opiniones Crediticias NO
pretenden ser una calificación crediticia sino que parten de un análisis
interno cuyo fin es orientar al inversionista sobre la capacidad de pago y
flexibilidad financiera del emisor/emisión.
Las Opiniones Crediticias utilizadas en el Análisis de Deuda Privada de
Banorte-IXE significan:
•
Sobresaliente: El resultado de la empresa y/o fideicomiso puede
considerarse como histórico y no hay signos de debilidad que obstaculicen un
crecimiento saludable en el largo plazo. Indicadores por arriba del sector.
•
Bien: Los resultados se encuentran por encima de las expectativas. La
fortaleza tanto operativa como financiera nos permite mantener las expectativas
de funcionalidad en el largo plazo. Casi todos los indicadores se encuentran por
arriba del sector.
•
Estable: Algunos resultados se encuentran por encima de las
expectativas, y dan evidencia del saludable desempeño y entorno actual de la
empresa y/o fideicomiso. Algunos indicadores se encuentran por arriba del
sector.
•
Vulnerable: Los resultados son aceptables, no obstante han sufrido
deterioro en algunos indicadores. No hay evidencia suficiente de que la fortaleza
financiera y operativa podrá ser afectada en el corto plazo. Algunos indicadores
se encuentran por abajo del sector.
•
Pobre: Los resultados están por debajo de las expectativas y dan
evidencia de debilidades que no podrán ser corregidas en el corto ni en el
mediano plazo. Los indicadores se deterioran y tienen perspectiva de seguir por
debajo del sector.
2. El “Valor Relativo” ¿cuándo invertir?. Independientemente de la
estrategia de tasas fijas, udizadas y revisables, nuestra metodología
incorpora un análisis del Valor Relativo vs. Opinión Crediticia de la
empresa. Trimestralmente se cruza la información de la Opinión Crediticia
vs. el spread o premio1 que pagan las emisiones comparables en tasa y
calificación, sustentando las recomendaciones2 de “AUMENTAR”,
“MANTENER” o “DISMINUIR”.
Las definiciones de Sobresaliente y Bien incorporan una posible mejora en la
calidad crediticia de la emisión/emisor por lo que técnica y teóricamente la
recomendación sería AUMENTAR en la mayoría de los casos, en vista de que
8
el spread de la emisión podría disminuir al mejorar el riesgo crediticio,
repercutiendo en una plusvalía de la posición.
La definición Estable supone estabilidad en la calidad crediticia del
emisor/emisión por lo que no se esperarían cambios importantes en el precio de
las emisiones, fortaleciendo nuestra recomendación de MANTENER. Sin
embargo en esta Opinión Crediticia, el análisis de “relative value” será el
ponderador de la recomendación. Es decir, considerando estabilidad en el riesgo
crediticio de emisiones comparables, técnicamente la recomendación sería
AUMENTAR cuando la emisión muestre un rendimiento superior a la curva de
emisiones comparables, por otra parte sería DISMINUIR si la emisión cuenta
con un rendimiento por debajo de la curva.
Las definiciones Vulnerable y Pobre parten de una perspectiva negativa del
emisor/emisión y/o industria que podrían resultar en un deterioro de la calidad
crediticia provocando un efecto adverso en el precio, por lo que técnica y
teóricamente la recomendación sería DISMINUIR.
3. La “Diversificación” ¿cuánto invertir?. Al tener los títulos de deuda un
riesgo específico a su nivel de calificación, si se desea mantener rendimientos
sostenibles en el tiempo debe de existir Diversificación.
Historial de Recomendación de Emisora (12 meses)
Emisora
Fecha
Opinión Crediticia
HERDEZ
25-04-2014
Estable
HERDEZ
21-02-2014
Estable
HERDEZ
29-07-2013
Estable
HERDEZ
26-04-2013
Estable
Historial de Recomendación de Emisiones (12 meses)
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91HERDEZ10
25-04-2014
Mantener
91HERDEZ10
21-02-2014
Mantener
91HERDEZ10
29-07-2013
Disminuir
91HERDEZ10
26-04-2013
Mantener
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91HERDEZ11
25-04-2014
Disminuir
91HERDEZ11
21-02-2014
Disminuir
91HERDEZ11
29-07-2013
Disminuir
91HERDEZ11
26-04-2013
Disminuir
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91HERDEZ13
25-04-2014
Mantener
91HERDEZ13
21-02-2014
Mantener
91HERDEZ13
29-07-2013
Nd
91HERDEZ13
26-04-2013
Nd
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91HERDEZ13-2
25-04-2014
Mantener
91HERDEZ13-2
21-02-2014
Mantener
91HERDEZ13-2
29-07-2013
Nd
91HERDEZ13-2
26-04-2013
Nd
9
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro
Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Angel Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Manuel Jiménez
Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro , Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia
Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos de vista que se
expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus
afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a
la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en
acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin
embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre
otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de
celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis,
desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de
distribución.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte
Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción
específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de
inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro
brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una
remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte
de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de
análisis en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de
inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en
el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos
financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores
en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o
instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los
precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de
diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las
tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en
contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna
respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su
emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna
por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni
reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.
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GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V.
Directorio de Análisis
Gabriel Casillas Olvera
Director General Análisis Económico
[email protected]
(55) 4433 - 4695
Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia
Subdirector Economía Internacional
Gerente Economía Nacional
Gerente Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1694
(55) 1670 - 1821
(55) 1670 - 2972
(55) 1670 - 2221
(55) 1670 - 1883
Gerente de Análisis (Edición)
[email protected]
(55) 1670 - 2220
Analista (Edición)
Asistente Dir. General Análisis Económico
Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 1103 - 4000 x 2611
(55) 1670 - 2967
(55) 5268 - 1613
[email protected]
(55) 1103 - 4043
[email protected]
(55) 1103 - 4046
[email protected]
(55) 1103 - 2368
Director de Análisis Bursátil
Análisis Técnico
Conglomerados / Financiero / Minería /
Químico
Alimentos / Bebidas/Comerciales
Aeropuertos / Cementos / Fibras /
Infraestructura
Analista
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1275
(55) 5004 - 1231
[email protected]
(55) 5004 - 1179
[email protected]
(55) 5268 - 9927
[email protected]
(55) 5004 - 5144
[email protected]
(55) 5268 - 9962
Subdirector Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1405
(55) 5004 - 1340
(55) 5268 - 9937
Director General Banca Mayorista
Director General Banca Patrimonial y Privada
Director General Corporativo y Empresas
Director General Banca Corporativa
Transaccional
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1659
(55) 5004 - 1453
(81) 8319 - 6895
[email protected]
(55) 5004 - 1454
Carlos Eduardo Martinez
Gonzalez
Director General Banca de Gobierno
[email protected]
(55) 5268 - 1683
René Gerardo Pimentel Ibarrola
Director General de Administración de Activos
y Desarrollo de Negocios
[email protected]
(55) 5268 - 9004
Análisis Económico
Delia María Paredes Mier
Katia Celina Goya Ostos
Alejandro Cervantes Llamas
Julia Elena Baca Negrete
Livia Honsel
Miguel Alejandro Calvo
Dominguez
Lourdes Calvo Fernández
Raquel Vázquez Godinez
Julieta Alvarez Espinosa
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana
Juan Carlos Alderete Macal
Santiago Leal Singer
Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
Analista Estrategia de Renta Fija Tipo de
Cambio
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar
Victor Hugo Cortes Castro
Marissa Garza Ostos
Marisol Huerta Mondragón
José Itzamna Espitia Hernández
María de la Paz Orozco García
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo
Hugo Armando Gómez Solís
Idalia Yanira Céspedes Jaén
Banca Mayorista
Marcos Ramírez Miguel
Luis Pietrini Sheridan
Armando Rodal Espinosa
Victor Antonio Roldan Ferrer
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