Televisa4T11

Reporte de Análisis y Estrategia Bursátil
Tlevisa
Reporte Trimestral
16 de Febrero de 2012
COMPRA
Cierra el año con buenos números
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Ajuste en el precio da oportunidad de entrada
Recientemente, el precio de la acción se ha ajustado por la incertidumbre que ha
causado el rechazo de la Comisión Federal de Competencia a la inversión de
Televisa en Iusacell; el mercado cuestiona la forma en que Televisa podría
recuperar del monto invertido (US$1,565 millones) en caso de no lograr
mediante algún litigio (ó reconsideración de la CFC) la autorización para la
conversión de la deuda a acciones de Iusacell. Consideramos que este riesgo ya
esta descontado en el precio de la acción por lo que el nivel donde cotiza la
acción podría representar un atractivo punto de entrada para una inversión de
mediano a largo plazo.
Ante un buen reporte y el ajuste en el precio, cambiamos a COMPRA
Consideramos que el reporte de Televisa al 4T11 es positivo y nos hace revisar
ligeramente a la alza nuestros estimados para el 2012. El ajuste en el precio de
la acción, el efecto de un buen resultado trimestral y el atractivo potencial de
apreciación nos hacen modificar nuestra recomendación de Mantener a
COMPRA. A pesar de los buenos resultados no hemos modificado el precio
objetivo ($65.00) para el cierre de 2012, vale la pena recordar que la inversión
en Iusacell la incorporamos en nuestra valuación por flujos descontados (DCF) a
un valor del 65% (US$1,040 millones) ya que la consideramos como una
inversión con un premio difícil de justificar.
TV de paga y venta de programación impulsan los ingresos
En el 4T11, Televisa reportó un incremento de 10.9% anual en los ingresos
consolidados ascendiendo a un monto de $18,293 mdp (+3.9% vs nuestro
estimado) siendo impulsados por un crecimiento de 13.7% en los ingresos de los
negocios de TV de Paga (Satelital y Cable) y de telecomunicaciones además por
una mayor venta de programación a otros sistemas de TV de paga (+23.3%
A/A) y por mayores ventas de exportación (+34.5% A/A) principalmente por la
modificación al Contrato de Licencias con Univisión. En el negocio de TV Abierta,
los ingresos aumentaron 5.1% logrando compensar la falta de ingresos de
publicidad del Grupo Carso.
Absorción de costos mejora el margen de Ebitda
Televisa reportó un Ebitda de $7,428 mdp (+4.3% vs nuestro estimado)
representando un aumento del 12.4% vs 4T10 y equivale a un margen de Ebitda
de 40.6% (+50pb A/A). Se observa un sólido desempeño en los diferentes
negocios de Televisa principalmente en las operaciones de TV de paga y de
exportación de programación compensando una baja en la rentabilidad del
negocio de TV Abierta. El Ebitda en el negocio de Cable & Telecomunicaciones
aumentó 27.8% por la expansión en suscriptores (+19.0% A/A) y una mejor
absorción de costos fijos. En SKY, el Ebitda aumentó 10.8% mientras que el
margen se redujo 20pb a 44.1% por mayores costos de programación. Los
mejores términos negociados en el contrato de venta de programación a
Univisión provocan un alza del 35.1% en el Ebitda del negocio de exportación de
programación y una expansión 30pb en su margen.
Utilidad neta viene por debajo del estimado por costos financieros
La empresa reportó una utilidad neta de $2,170 mdp (-19.0% vs nuestro
estimado) siendo una caída del 17.3% vs 4T10 como resultado de mayores
costos financieros por intereses pagados y una pérdida cambiarias así como un
aumento en las pérdidas de subsidiarias no consolidadas y un alza de 148.2% en
la provisión para impuestos.
Inversión en Iusacell aumenta la razón de deuda neta a Ebitda
La inversión por US$1,605 millones en Iusacell provocó que la razón de deuda
neta a Ebitda se incremente de 1.2x en el 4T10 a 1.7x al cierre del 2011; en
nuestros estimados consideramos que esta razón podría regresar a los niveles
del 2010 a finales de este año por una buena generación de flujo de efectivo.
CASA DE BOLSA
Manuel Jiménez Zaldivar
[email protected]
5004-1275
Datos Básicos de la acción
Precio Actual (P$)
Precio ADR (USD$)
Acciones por ADR
Dividendo (retorno)
Máximo - Mínimo 12m (P$)
Valor de mercado (USD$ m)
Acciones en circulación (m)
% entre el público
Operatividad diaria (P$ m, prom. 3 meses)
53.15
20.71
5
0.0%
59.98 - 46.61
12,106
2,923
82.0%
246.5
Resultados
(cifras en millones de pesos)
2010
2011
2012E
2013E
Ingresos
Utilidad Operativa
EBITDA
Margen EBITDA
Utilidad Neta
Margen Neto
57,857
15,583
22,162
38.3%
7,683
13.3%
62,582
16,822
24,252
38.8%
6,890
11.0%
67,400
18,367
26,260
39.0%
9,027
13.4%
72,002
20,179
28,530
39.6%
9,961
13.8%
Activo Total
Disponible
Pasivo Total
Deuda
Capital
136,471
20,943
84,613
47,815
45,064
154,762
16,276
95,906
56,677
51,660
162,805
20,793
95,432
54,362
59,135
175,397
29,319
96,147
54,391
69,559
Múltiplos y razones financieras
2010
2011
VE/EBITDA
10.7x
10.1x
P/U
29.9x
23.4x
P/VL
4.4x
3.6x
2012E
8.3x
17.2x
2.6x
2013E
7.6x
15.6x
2.2x
16.3%
5.7%
7.6x
1.3x
0.9x
15.5%
5.9%
8.7x
0.9x
0.8x
ROE
ROA
EBITDA/Intereses
DeudaNeta/EBITDA
Deuda/Capital
17.0%
5.6%
8.6x
1.2x
1.1x
14.2%
4.7%
7.7x
1.7x
1.1x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
9%
Tlevisa CPO
IPC
4%
-1%
-6%
-11%
-16%
-21%
Feb-2011
May-2011
Ago-2011
www.ixe.com.mx
www.banorte.com
Nov-2011
Ene-2012
Reporte Trimestral 4T11
Tlevisa – Resultados 4T11 (cifras nominales en millones de pesos)
Concepto
4T11
4T10
Var %
4T11e
18,293
16,491
10.9%
17,603
3.9%
Utilidad de Operación
5,428
4,671
16.2%
5,167
5.1%
Ebitda
7,428
6,610
12.4%
7,125
4.3%
Utilidad Neta
2,170
2,625
-17.3%
2,679
-19.0%
Margen Operativo
29.7%
28.3%
1.4pp
29.4%
0.3pp
Margen Ebitda
40.6%
40.1%
0.5pp
40.5%
0.1pp
UPA
$0.692
$0.945
-26.8%
$0.897
-22.8%
Ventas
Var % vs E
Márgenes
Fuente: Grupo Televisa, Casa de Bolsa Banorte Ixe, BMV.
Televisión Abierta
Venta de programación
En el 4T11, los ingresos de este negocio aumentaron 5.1%
A/A para alcanzar un monto de $7,244 mdp siendo
impulsados por mejores ratings y los efectos del alza en
tarifas, lo que permitió compensar la ausencia de publicidad
de las empresas que conforman al Grupo Carso.
Televisa vende diversos canales de programación a
empresas de TV de paga en México y Latinoamérica, el
crecimiento en la penetración de estos servicios ha sido
favorable para Televisa al cobrar en base al número de
suscriptores que ven su programación además de la venta
de publicidad a través de estos canales. Adicionalmente,
Televisa exporta su programación a diversos países
alrededor del mundo.
A principios del 2011, Televisa proporcionó una guía de
ingresos estables para este negocio lo cual se cumplió ya
que los ingresos acumulados del 2011 crecieron 0.3% A/A.
Los depósitos de venta anticipada representaron el 72.5%
de las ventas anuales mientras que el resto fueron
realizadas en el mercado spot. La rentabilidad de este
negocio
fue presionada por
mayores
costos de
programación perdiendo 100pb en el margen para ubicarse
en 46.1% (en línea con la guía anual); el Ebitda anual de
TV Abierta disminuyó 1.8%.
Cable & Telecomunicaciones
El negocio de Cable & Telecomunicaciones finalizó el 2011
con 3.89 millones de Unidades Generadoras de Ingreso
(+19.0% A/A) de las cuales 2.18 millones corresponden al
servicio de video, 1.06 millones al servicio de internet de
banda ancha y 649 mil al servicio de telefonía. En el
trimestre, este negocio registró 192.2 mil adicionas netas
superando nuestro estimado. Los ingresos de Cable &
Telecomunicaciones ascendieron a $3,678 mdp, es decir,
un incremento de 16.0% vs 4T11. La rentabilidad de este
negocio continua mejorando, en el trimestre el margen de
Ebitda se ubicó en 38.0% siendo un aumento de 350pb vs
el margen reportado en el 4T10.
SKY (TV de paga vía satelital)
Otro de los motores de crecimiento de Televisa ha sido el
negocio de TV de paga satelital. En el 4T11, la empresa
registró 184.1 mil adiciones netas con lo que su base de
suscriptores finalizó el 2011 con 4.0 millones siendo un
aumento anual del 31.7%; este crecimiento se ha logrado
mediante la comercialización de paquetes con menores
tarifas logrando penetrar el servicio en segmentos de la
población que antes no atendía la compañía. Los ingresos
de Sky al 4T11 registraron un aumento de 11.2% A/A para
alcanzar un monto de $3,196 mdp.
La rentabilidad de Sky retrocedió ligeramente a 44.1% (vs
44.3% en el 4T10) debido a mayores costos de adquisición
de nuevos suscriptores así como un alza en los costos de
publicidad relacionados con una mayor competencia lo cual
fue compensado con una mejor absorción de costos fijos.
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El negocio de venta de Señales para TV Restringida
registró ingresos de $1,058 mdp, esto es, un alza de 23.3%
vs 4T10. El margen de Ebitda de este negocio fue
presionado cayendo de 59.9% a 50.1% debido al
lanzamiento de un nuevo canal enfocado al segmento de
adolescentes así como la incorporación de señales de alta
definición y mayores costos por decodificadores para este
tipo de señal.
El cambio en el Acuerdo de Licencias de Programación con
Univision ha generado mayores ingresos por regalías
además Televisa inició la venta de programación a Netflix;
en el trimestre, los ingresos por la Exportación de
Programación crecieron 34.5% A/A para alcanzar un
monto de $1,358 mdp; otro factor que contribuyó al alza de
las ventas fue el efecto de conversión de ingresos en
moneda extranjera. El Ebitda de este negocio aumentó
35.1% mientras que el margen de Ebitda mejoró de 53.8%
a 54.1% por el crecimiento de los ingresos.
Aumenta su participación en Univisión
En el 4T11, Televisa compró acciones de BMP (Brodcasting
Media Partners), empresa tenedora de las acciones de
Unvision, por un monto de US$49.1 millones por lo que su
participación se elevó de 5.0% a 7.1% en el capital de BMP.
La deuda neta se incrementa
La salida de recursos provocada por el acuerdo firmado con
Iusacell repercutió en la deuda neta. Al cierre del 4T11,
Televisa tenía una deuda neta de $41,134 mdp lo que
representa un incremento de 48.8% vs el 4T10; aunque es
un incremento importante, creemos que el impacto en las
cifras del 2012 será mínimo ya que la empresa tiene una
generación de flujo positiva. La razón de deuda neta a
Ebitda aumentó a 1.7x vs 1.2x del año pasado, con
nuestras proyecciones la razón de deuda neta al final del
2012 podría alcanzar un nivel cercano a 1.3x.
Reporte trimestral 4T11
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Rene Gerardo Pimentel Ibarrola, Delia María Paredes Mier, María Dolores Palacios Norma, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro
Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Manuel J,iménez Zaldívar, Miguel Angel Aguayo
Negrete, Carlos Hermosillo Bernal, Marisol Huerta Mondragón, Raquel Moscoso Armendáriz, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José
Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís y Luciana Gallardo Lomelí, certificamos que
los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este
reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación
directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en
acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los
Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización
de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o
instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte, Casa de
Bolsa Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del las Casas de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica
alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen,
entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que
hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa
de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Casa de Bolsa Banorte y Casa de Bolsa Ixe, han obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la
banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte: CEMEX, GEO, SARE e ICA.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca
de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente,
en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o más de su cartera de
valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: AMX y NAFTRAC.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo
Financiero Banorte, funge con alguno de dichos caracteres de acuerdo al Art.2 Fr.XIX de la Ley del Mercado de Valores en las emisoras que pueden ser objeto de
análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método
que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme al Art. 188 Fr.II. de la Ley del Mercado de Valores. No se puede dar garantía alguna de que se vayan
a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte y Casa de Bolsa Ixe, ya que esto depende de una gran
cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las
tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra
de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de
su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están
sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a
comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte,Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y
sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser
fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe,
Grupo Financiero Banorte.
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Reporte trimestral 4T11
Directorio de Análisis
Director General de Desarrollo de Negocio y
Análisis
[email protected]
Delia Paredes
Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia
[email protected]
(55) 5268 - 1694
Katia Goya
Subdirector Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 1821
Alejandro Padilla
Subdirector Estrategia Gubernamental
[email protected]
(55) 1103 - 4043
Dolores Palacios
Subdirector de Gestión
[email protected]
(55) 5268 - 4603
Juan Carlos Alderete
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
[email protected]
(55) 1103 - 4046
Alejandro Cervantes
Gerente Economía Nacional
[email protected]
(55) 1670 - 2972
Julia Baca
Gerente Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 2221
Livia Honsel
Gerente Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 1883
Miguel Calvo
Gerente de Análisis (Edición)
[email protected]
(55) 1670 - 2220
Francisco Rivero
Analista
[email protected]
(55) 1103 - 4000 x 2612
Lourdes Calvo
Analista (Edición)
[email protected]
(55) 1103 - 4000 x 2611
Raquel Vázquez
Asistente Dirección de Análisis y Estrategia
[email protected]
(55) 1670 - 2967
Carlos Hermosillo
Subdirector—Cemento / Vivienda
[email protected]
(55) 5268 - 9924
Manuel Jiménez
Subdirector—Telecomunicaciones / Medios
[email protected]
(55) 5004 - 1275
Astianax Cuanalo
Subdirector Sistemas
[email protected]
(55) 5268 - 9967
Marisol Huerta
Alimentos / Bebidas
[email protected]
(55) 5268 - 9927
Marissa Garza
Industriales / Minería
[email protected]
(55) 5004 - 1179
Raquel Moscoso
Comercio / Químico
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48028
José Itzamna Espitia
Aeropuertos / Infraestructura
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48066
María de la Paz Orozco
Asistente (Edición)
[email protected]
(55) 5268 - 9962
René Pimentel Ibarrola
(55) 5268 - 9004
Análisis Económico
Análisis Bursátil
Análisis Deuda Corporativa
Miguel Angel Aguayo
Subdirector de Análisis de Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5268 - 9804
Tania Abdul Massih
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5004 - 1405
Hugo Armando Gómez Solís
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5004 - 1340
Idalia Yanira Céspedes
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5268 - 9937
Luciana Gallardo Lomelí
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5268 – 9925
Banca Mayorista
Marcos Ramírez
Director General Banca Mayorista
[email protected]
(55) 5268 - 1659
Luis Pietrini
Director General Banca Patrimonial
[email protected]
(55) 5004 - 1453
Patricio Rodríguez
Director General Banca Privada y
Gestión de Activos
[email protected]
(55) 5268 - 9987
Armando Rodal
Director General Corporativo y Empresas
[email protected]
(81) 8319 - 6895
Víctor Roldán
Director General Banca Corporativa
Transaccional
[email protected]
(55) 5004 - 1454
Carlos Martínez
Director General Banca de Gobierno
[email protected]
(55) 5268 - 1683
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