Homex2T11

Reporte de Análisis y Estrategia Bursátil
Resultados 2T11
Homex
Julio 26, 2011
Mantener
Inesperado y bienvenido FCF positivo
Precio Objetivo - 2011
P$56.0
Varias novedades bienvenidas en este 2T11
Aunque anticipábamos un sólido desempeño operativo de Homex en este
2T11, el reporte no sólo ha superado nuestra expectativa en dicho frente,
sino que adicionalmente muestra un avance importante en el objetivo de
estabilizar la rotación de capital de trabajo, y por ende una generación de
flujo de efectivo libre mejor a lo estimado tanto en monto—es incluso
positivo—como en tiempo. De inicio, operativamente hablando tenemos
tanto un crecimiento sólido en el negocio base de vivienda, así como un
renovado ímpetu en las operaciones en Brasil, y a la vez la aceleración de
resultados obtenidos en líneas de negocios relacionados, específicamente el
caso de proyectos de edificación para el gobierno.
Arriba de lo esperado, en todos los estados financieros
A final de cuentas, el avance más allá de lo esperado en la operación ha
permitido a su vez una mejoría sensible en la posición financiera, aún
cuando éste sigue siendo el punto débil de la empresa. Homex ha reportado
ingresos por P$5,490m que crecen 14% A/A, en tanto que el EBITDA en
P$P$1,237m aumenta 16% y la utilidad neta se ubica en PS$473m, 10%
por arriba del año pasado, siendo todos ellos niveles superiores a nuestras
estimaciones, mismas que se mostraban optimistas frente al consenso de
mercado.
Excelente desempeño operativo
Homex reporta un crecimiento de 6% en su negocio central de vivienda—
que sigue representando el 90% de los ingresos—gracias a una expansión
de 2% en las unidades tituladas (12,576) y al aumento de 4% en el precio
promedio de la vivienda, dada la optimización de mezcla en los nichos
económicos que ahora concentran una mayor parte de los proyectos. La
contribución de Brasil es de 3.7% en el total de unidades, lo cual implica a
su vez una participación de 4.2% en los ingresos totales, y evidentemente
es apoyado por un mayor valor de la vivienda promovida en dicho país.
Negocios relacionados aceleran su contribución
La incursión en nichos de negocios relacionados a manera de complementar
el crecimiento operativo ha sido un tema generalizado en el sector, dada la
madurez que presenta la industria. En el caso de Homex, su actividad más
allá de la venta de terrenos, locales comerciales, o equipamiento para las
viviendas, se ha concentrado en ofrecer servicios de edificación para el
gobierno. Hasta ahora se trata de una veta de negocio muy exitosa que ha
crecido de forma acelerada, y por lo visto en las cifras de la empresa, con
una rentabilidad al menos en línea con el negocio tradicional. En el 2T11
esta línea de ingresos significa ya 10% del total, habiendo crecido 220%
sobre el año pasado.
Mejoría en los márgenes
Homex reporta un margen EBITDA de 22.5% que supera en poco más de
un punto porcentual nuestra expectativa, y que explica enteramente la
diferencia en el EBITDA reportado respecto al esperado (+7%). Lo
interesante es que este avance no se ha conseguido en la estructura de
costos como podría asumirse dada la mayor contribución de edificación,
sino que se ha logrado en base a la dilución de gastos, lo cual nos señala su
sustentabilidad y apoya la expectativa del margen objetivo de 21% a 22%
que se ha fijado Homex para 2011.
Carlos Hermosillo Bernal
[email protected]
RECOMENDACIÓN (Ver contraportada)
Emisora
IPyC
Precio Actual
Precio Objetivo ‘11
Var % (Nominal)
Diferencia vs IPyC
46.35
56.0
20.8%
OTROS INDICADORES
Indicadores
52 semanas max/min
Cap. de Mdo (US$ mn)
Free Float
FV/Ebitda (2011e)
Apalancamiento actual
Crec. Nom. Ebitda (%) ‘11e
Margen EBITDA (%) ‘11e
35,341.27
42,000.00
18.8%
2.0%
20/07/11
73.08 / 42.00
US$1,340m
57%
5.3x
2.3x
14%
21.6%
** Deuda Neta / Ebitda U12m
SELECCIÓN (¿Cuál?) / 8 Criterios Fund.
Perspectiva del Sector
Perspectiva Individual
Mercado (Exportaciones)
Estructura Financiera
Valuación
Bursatilidad
Rentabilidad
Otros
Neutral
Positivo
Negativo
Negativo
Neutral
Positivo
Positivo
Neutral
DISTRIBUCIÓN (¿Cómo?) vs. IPyC
Estrategia
En IPyC
Condición
0.00%
0.54%
MOMENTO (¿Cuándo?)
Tendencia
Homex *
IPyC
Alza
Baja
www.ixe.com.mx
www.banorte.com
Subponderar
Prom. Móvil
30 días
31 días
Análisis y Estrategia
Resultados 2T11
Más Detalles
A continuación presentamos los principales rubros de los resultados de Homex.
Homex – Resultados 2T11 (cifras nominales en millones de pesos)
Concepto
2T11
2T10
Var %
2T11e
Var % vs. E
Ventas
5,490
4,826
13.75%
5,423
1.22%
931
794
17.31%
883
5.37%
1,238
1,060
16.74%
1,158
6.90%
473
431
9.68%
455
4.09%
Margen Operativo
16.96%
16.44%
16.29%
0.67 pp
Margen Ebitda
22.54%
21.96%
21.34%
1.2 pp
1.409
1.284
1.353
4.09%
Utilidad de Operación
Ebitda
Utilidad Neta
Márgenes
UPA
Fuente: Banorte-Ixe Casa de Bolsa
Inicia mejoría financiera…pero falta más
Aunque comparativamente al año pasado todavía observamos una rotación de capital algo más lenta, la
realidad es que la mejoría secuencial nos ha sorprendido gratamente, ya que la complejidad de lograrla
en un segundo trimestre dada su estacionalidad es notable. Esta avance, primordialmente en la
estabilidad de inventarios, ha sido la base que ha permitido un FCF positivo por P$466m que incluso
pone el acumulado del primer semestre en terreno positivo (+P$98m). En consecuencia, la reducción de
deuda neta, -4% T/T a P$9,337m, es una evolución que nos parece uno de los puntos fuertes del
reporte. Cierto, este avance no implica por sí solo una mejoría dramática en el endeudamiento—la
deuda neta es aún 23% superior A/A—, pero en nuestra opinión marca el inicio de una mejoría que será
acelerada en los próximos trimestres.
Valuación interesante, pero con mayor riesgo comparativo
A pesar de que este reporte ha superado significativamente nuestras expectativas, nuestra valuación
para el año no se altera de forma importante ya que sólo es el inicio de una tendencia de mejora que
esperábamos ver hacia el segundo semestre del año. Si bien nos parece que el perfil de riesgo se ve
disminuido, éste sigue siendo comparativamente superior, por lo que insistimos en valuar a Homex con
primas de riesgo mayores (y múltiplos menores) al de otras opciones en el sector. No estamos
alterando el precio objetivo de P$56.0, con el que reiteramos la recomendación de MANTENER.
Homex—Indicadores Operativos
Unidades
Interés Social
A/A
Media
A/A
Total
A/A
% Interés Social
% Media
Precio Promedio (P$ 000s)
Interés Social
A/A
Media
A/A
Precio Promedio
A/A
Ingresos (P$ 000s)
Interés Social
A/A
Media
A/A
Otros
A/A
Total
A/A
EBITDA
Utilidad Operativa (P$ 000's)
Margen Operativo
RIF Capitalizado
Amortización Beta
EBITDA (ajustada P$ 000's)
Margen EBITDA
2
2T10
11,732
3T10
12,205
4T10
12,762
1T11
9,338
2T11
12,126
6%
5%
15%
1%
3%
580
603
783
623
450
-34%
-47%
-26%
16%
-22%
12,312
12,808
13,545
9,961
12,576
3%
1%
12%
2%
2%
95%
5%
2T10
351
95%
5%
3T10
366
94%
6%
4T10
376
94%
6%
1T11
377
96%
4%
2T11
369
15%
28%
4%
17%
5%
914
851
900
901
899
5%
-28%
-24%
-11%
-2%
378
389
406
407
392
9%
6%
-6%
13%
4%
2T10
4,170,428
3T10
4,470,462
4T10
4,798,566
1T11
3,485,106
2T11
4,528,606
23%
35%
20%
17%
9%
481,626
513,446
704,579
560,578
404,519
-37%
-62%
-44%
3%
-16%
174,109
184,115
598,322
52,743
556,483
647%
803%
282%
-31%
220%
4,826,163
5,168,023
6,101,467
4,098,427
5,489,608
16%
10%
13%
14%
14%
2T10
793,570
16.4%
98,674
22,764
1,060,017
22.0%
3T10
938,461
18.2%
39,561
0
1,140,953
22.1%
4T10
860,985
14.1%
198,205
0
1,149,105
18.8%
1T11
554,615
13.5%
196,941
0
830,535
20.3%
2T11
930,904
17.0%
188,859
0
1,237,503
22.5%
Análisis y Estrategia
Resultados 2T11
HOMEX
2010
2
2011
1
2011
2
2-11/2-10 2-11/1-11
Estado de Resultados
Ventas
Costo de Ventas
Margen Bruto
Gastos de Operación
Utilidad Operativa
Margen Operativo
EBITDA
Margen EBITDA
4,826,162
3,339,901
30.8%
692,692
793,569
16.4%
1,060,017
22.0%
16%
15%
4,098,427
2,928,651
28.5%
615,161
554,615
13.5%
830,535
20.3%
5,489,608
3,792,194
30.9%
766,510
930,904
17.0%
1,237,503
22.5%
13.7%
14%
34%
29%
28%
81%
11%
17.3%
25%
68%
16.7%
49%
Costo Financiero
Intereses Pagados
Intereses Ganados
Utilidad Cambiaria
Otros Productos Financieros
Otros ingresos
-62,372
109,406
46,152
-14,370
15,252
49,222
-855%
110%
31%
-220%
14%
169%
-111,311
88,361
63,696
-117,446
30,800
-8,626
366%
157%
111%
-509%
-164%
8%
-218,569
179,572
67,017
-78,368
-27,646
23,868
n.m.
64%
45%
n.m.
n.m.
-52%
96%
103%
5%
-33%
n.m.
n.m.
Utilidad antes de impuestos
Impuesto Pagado
Impuesto Diferido
780,419
0
315,732
6%
n.m.
46%
434,678
0
169,525
59%
n.m.
100%
736,203
37,280
220,215
-6%
n.m.
-30%
69%
n.m.
30%
Utilidad Consolidada
Participación Minoritaria
Utilidad Neta Mayoritaria
Margen Neto
464,687
33,308
431,379
8.9%
-11%
-604%
-18%
265,153
7,819
257,334
6.3%
40%
539%
37%
478,708
5,581
473,127
8.6%
3%
-83%
9.7%
81%
-29%
84%
Activo Total
Activo Circulante
Disponible
Cuentas por Cobrar (clientes)
Inventarios
Pasivo Total
Pasivo Circulante
Capital Consolidado
Minoritario
Mayoritario
31,817,883
29,778,349
3,025,408
1,110,524
24,759,567
20,815,963
6,908,388
11,001,920
144,676
10,857,244
13%
16%
99%
21%
9%
15%
-20%
9%
11%
9%
37,305,743
35,347,483
3,351,706
1,814,285
28,977,914
24,625,146
8,956,727
12,680,597
197,220
12,483,377
20%
22%
19%
122%
18%
20%
29%
20%
-17%
21%
38,273,955
36,394,148
3,800,414
1,879,004
29,422,573
25,155,588
9,899,241
13,118,367
203,325
12,915,042
20%
22%
26%
69%
19%
21%
43%
19%
41%
19%
3%
3%
13%
4%
2%
2%
11%
3%
3%
3%
Pasivo con Costo
Corto Plazo
Largo Plazo
Deuda Neta
10,634,938
484,557
10,150,381
7,609,530
23% 13,104,025
-77%
2,423,885
56% 10,680,140
7%
9,752,319
23% 13,137,264
226%
2,563,381
8% 10,573,883
25%
9,336,850
24%
n.m.
4%
23%
0%
6%
-1%
-4%
23%
12%
9%
14%
4%
3%
Balance
Fuente: HOMEX, BMV, Banorte-Ixe
3
Análisis y Estrategia
Resultados 2T11
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Alfredo Eduardo Thorne Vetter, Delia María Paredes Mier, Carlos Ponce Bustos, María Dolores Palacios Norma, Katia Celina Goya Ostos, Livia
Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Manuel Jiménez Zaldívar, Miguel
Angel Aguayo Negrete, Carlos Hermosillo Bernal, Marisol Huerta Mondragón, Rodrigo Heredia Matarazzo, Raquel Moscoso Armendáriz, Idalia Yanira
Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, Héctor Gustavo Castañeda Burgos, Tania Abdul Massih Jacobo, y Hugo Armando Gómez Solís,
certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o
empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni
recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en
acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo,
los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la
utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con
valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte, Casa de
Bolsa Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del las Casas de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica
alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen,
entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que
hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa
de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Casa de Bolsa Banorte y Casa de Bolsa Ixe, han obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la
banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte: CEMEX, GEO, SARE e ICA.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca
de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente,
en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o más de su cartera de
valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: AMX y NAFTRAC.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo
Financiero Banorte, funge con alguno de dichos caracteres de acuerdo al Art.2 Fr.XIX de la Ley del Mercado de Valores en las emisoras que pueden ser objeto de
análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método
que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme al Art. 188 Fr.II. de la Ley del Mercado de Valores. No se puede dar garantía alguna de que se vayan
a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte y Casa de Bolsa Ixe, ya que esto depende de una gran
cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las
tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra
de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de
su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están
sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a
comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte,Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte
y sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser
fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe,
Grupo Financiero Banorte.
4
Análisis y Estrategia
Calendario *RCT EUA
Directorio de Análisis
Alfredo Thorne
Director General
[email protected]
(55) 1670 - 1865
Delia Paredes
Directora Ejecutiva Analisis y Estrategia
[email protected]
(55) 5268 - 1694
Katia Goya
Subdirector Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 1821
Alejandro Padilla
Subdirector Estrategia Gubernamental
[email protected]
(55) 1103 - 4043
Dolores Palacios
Subdirector de Gestión
[email protected]
(55) 5268 - 4603
Juan Carlos Alderete
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
[email protected]
(55) 1103 - 4046
Alejandro Cervantes
Gerente Economía Nacional
[email protected]
(55) 1670 - 2972
Julia Baca
Gerente Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 2221
Livia Honsel
Gerente Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 1883
Miguel Calvo
Gerente de Análisis (Edición)
[email protected]
(55) 1670 - 2220
Francisco Rivero
Analista
[email protected]
(55) 1103 - 4000 x 2612
Lourdes Calvo
Analista (Edición)
[email protected]
(55) 1103 - 4000 x 2611
Raquel Vázquez
Asistente Dirección de Análisis y Estrategia
[email protected]
(55) 1670 - 2967
Carlos Ponce
Director General Adjunto Análisis
[email protected]
(55) 5268 - 9963
Carlos Hermosillo
Subdirector Análisis y Estrategia Bursátil
[email protected]
(55) 5268 - 9924
Manuel Jiménez
Subdirector Análisis y Estrategia Bursátil
[email protected]
(55) 5004 - 1275
Astianax Cuanalo
Subdirector Sistemas
[email protected]
(55) 5268 - 9967
Marisol Huerta
Gerente de Análisis y Estrategia Bursátil
[email protected]
(55) 5268 - 9927
Rodrigo Heredia
Siderúrgico / Minero
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48029
Raquel Moscoso
Comercio / Químico
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48028
Idalia Yanira Céspedes
Vivienda / Construcción
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48227
José Itzamna Espitia
Cemento/Aeropuertos
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48066
Daniel Sánchez
Edición Bursátil
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48374
Claudia Quirós
Asistente Análisis y Estrategia Bursátil
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48062
Análisis Económico
Análisis Bursátil
Análisis Deuda Corporativa
Miguel Angel Aguayo
Subdirector de Análisis de Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5268 - 9804
Tania Abdul Massih
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5004 - 1405
Hugo Armando Gómez Solís
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5004 - 1340
Héctor Gustavo Castañeda
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5268 - 9937
Marcos Ramírez
Director General Banca Mayorista
[email protected]
(55) 5268 - 1659
Enrique Castillo
Director General Banca Mayorista
[email protected]
(55) 5268 - 9902
Luis Pietrini
Director General Banca Patrimonial
[email protected]
(55) 5004 - 1453
Patricio Rodríguez
Director General Banca Privada y
Gestión de Activos
[email protected]
(55) 5268 - 9987
Armando Rodal
Director General Corporativo y Empresas
[email protected]
(81) 8319 - 6895
Víctor Roldán
Director General Banca Corporativa
Transaccional
[email protected]
(55) 5004 - 1454
Carlos Martínez
Director General Banca de Gobierno
[email protected]
(55) 5268 - 1683
Banca Mayorista
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