Geo2T11

Reporte de Análisis y Estrategia Bursátil
Resultados 2T11
Geo
Julio 28, 2011
Compra
Bien en operación, mejor en finanzas
Precio Objetivo - 2011
P$35.0
Operación en línea, pero avances substanciales en finanzas
Aún cuando el reporte de Geo ha resultado marginalmente por debajo de
nuestras estimaciones a nivel operativo, consideramos que el punto
destacable en este reporte es la mejora sensible en diversos indicadores
financieros que se ha logrado tanto en base a la operación de tercerización
de maquinaria como en un ciclo de capital de trabajo en camino a la
recuperación. Como tal, esperamos que el reporte tenga un impacto
positivo en la acción ya que consideramos que las cifras presentamos
ayudan a disipar las dudas que surgieron en base al reporte del 1T11—
sobre todo en su parte financiera—, en tanto que nuestra recomendación de
COMPRA permanece sin cambios tras ajustar nuestro precio objetivo a
P$35.0, para final de 2011.
Carlos Hermosillo Bernal
[email protected]
RECOMENDACIÓN (Ver contraportada)
Emisora
IPyC
Precio Actual
Precio Objetivo ‘11
Var % (Nominal)
Diferencia vs IPyC
24.12
35.00
45.1%
35,917.80
42,000.00
16.9%
28.2%
Crecimiento operativo en línea
Geo registra un crecimiento de 4% en sus ingresos, mismos que alcanzan
P$5,412m y se ubican en línea con lo esperado, sólo 4% por debajo de
nuestra estimación. Por su parte, el EBITDA en P$1,171m crece 3% sobre
la base revisada de 2010 (en base a las nuevas normas contables) y se
coloca 3% por debajo de nuestra estimación; el margen EBITDA se diluye
sólo 0.2pp respecto al año pasado. Por su parte, la utilidad neta en P$390m
sí muestra una desviación mayor respecto a lo esperado (-12%), aunque
ello se debe a una menor ganancia cambiaria, por lo que a final de cuentas
no consideramos que el dato en sí resulte malo.
OTROS INDICADORES
Indicadores
52 semanas max/min
Cap. de Mdo (US$ mn)
Free Float
FV/Ebitda (2011e)
Apalancamiento actual
Crec. Nom. Ebitda (%) ‘11e
Margen EBITDA (%) ‘11e
20/07/11
45.48 / 21.50
US$1,136m
68%
4.9x
1.8x
11.0%
22.1%
** Deuda Neta / Ebitda U12m
Sin ayuda extraordinaria en la operación…
Nos parece de especial importancia notar que si bien Geo presenta una tasa
de crecimiento menor en sus ingresos totales en comparación a sus
similares públicos, en realidad el negocio central de vivienda muestra tasas
similares (+4% Geo, +6% Urbi y Homex, +1% Ara), y la ausencia de venta
de tierra o líneas relacionadas—negocio de incidencia volátil naturalmente—
explica la diferencia. Geo tituló un total de 14,742 viviendas en el trimestre,
que a pesar de ser 1% inferior al número logrado un año atrás, implican a
la vez un precio promedio notablemente mayor (+8% a P$366k) gracias a
la estrategia de enfocarse en nichos de valor agregado como viviendas con
eco tecnología, que permiten la aplicación de hipotecas de mayor cuantía
para los clientes calificados. Asimismo, vale la pena destacar que la
estrategia de concentrarse más en Infonavit sigue su curso, con 82% de las
unidades financiadas por este medio, en contra de 70% un año atrás.
SELECCIÓN (¿Cuál?) / 8 Criterios Fund.
Perspectiva del Sector
Perspectiva Individual
Mercado (Exportaciones)
Estructura Financiera
Valuación
Bursatilidad
Rentabilidad
Otros
Neutral
Positivo
Negativo
Negativo
Positivo
Positivo
Neutral
Neutral
DISTRIBUCIÓN (¿Cómo?) vs. IPyC
Estrategia
En IPyC
Condición
0.00%
0.60%
Subponderar
…pero con un empujón en la posición financiera
La empresa reporta una reducción de 10% en su deuda neta durante el
trimestre, lo cual la coloca ya sólo 9% por arriba del monto registrado un
año atrás. Si bien una parte de esta reducción se origina en la estabilización
del ciclo de capital de trabajo, el mayor impacto proviene de la venta de
maquinaria que Geo efectuó durante el trimestre. Así, mientras que el FCF
del periodo suma P$890m, en realidad sólo P$52m han sido generados en
base a la operación “normal” del negocio. Si bien es un avance menor en
base a logros que nos parecen recurrentes, creemos que se trata de una
novedad relevante y que contrasta con la generación negativa que nosotros
estimábamos dada la estacionalidad normal de un segundo trimestre. Fuera
del desempeño operativo, nos parece que este es el punto a destacar en
este reporte, y con el cual el sentimiento hacia la acción podría comenzar a
dar la vuelta a su favor.
MOMENTO (¿Cuándo?)
Tendencia
Geo B
IPyC
Baja
Baja
www.ixe.com.mx
www.banorte.com
Prom. Móvil
30 días
31 días
Análisis y Estrategia
Resultados 2T11
Más Detalles
A continuación presentamos los principales rubros de los resultados de Geo.
GEO – Resultados 2T11 (cifras nominales en millones de pesos)
Concepto
2T11
2T10
Var %
2T11e
Var % vs. E
Ventas
5,412
5,208
3.90%
5,657
-4.33%
869
808
7.45%
909
-4.38%
1,171
1,136
3.07%
1,214
-3.56%
390
387
0.83%
445
-12.28%
Margen Operativo
16.05%
15.52%
16.06%
-0.01 pp
Margen Ebitda
21.63%
21.81%
21.46%
0.17 pp
0.705
0.711
0.810
-12.99%
Utilidad de Operación
Ebitda
Utilidad Neta
Márgenes
UPA
Fuente: Banorte-Ixe Casa de Bolsa
Y estabilidad en la rentabilidad
Usualmente el cambio de mezcla de ventas, cargándose hacia nichos del segmento bajo (81% en vez de
76% en 2T10) y fondeados por Infonavit debería generar presión en los márgenes; a contracorriente,
Geo reporta sólo una dilución de 0.2pp en el margen EBITDA (21.6%) que se ha podido resolver
mediante el enriquecimiento de la mezcla dentro de los nichos más bajos, esto gracias a la integración
de elementos de ahorro de energía y agua que permiten calificar a las viviendas como ecológicas, lo cual
al final del día las hace elegibles para hipotecas de mayor valor y subsidios específicos por parte del
gobierno. Nos parece que Geo ha sido muy eficaz en explotar la disponibilidad de demanda y oferta
hipotecaria en los nichos masivos sin sacrificar notablemente su rentabilidad, y mejor aún es que se
trata de una fórmula replicable al futuro.
Avances en las razones financieras
Tras este reporte, el apalancamiento de Geo mejora notablemente al pasar de 2.0 a 1.8 en la relación
deuda neta a EBITDA, mientras que la cobertura de intereses (ajustada) se coloca en 3.1 y la deuda
neta a capital baja a 0.79x desde 0.94x en el 1T. Claramente los avances en operación, flujo y liquidez
generan un cambio que el mercado no deberá pasar por alto.
Geo—Desglose operativo
2-10
Unidades
Infonavit
SHF / Fovisste / Cofin
Distribución (segmento)
Económica
Tradicional Bajo
Tradicional
Tradicional Plus
Media
Residencial
Precio promedio (P$ k)
Económica
Tradicional Bajo
Tradicional
Tradicional Plus
Media
Residencial
Ingresos (P$ mm)
Utilidad Operativa
Intereses en Costo
Depreciación
EBITDA Ajustada
Margen
Intereses Netos Ajustados
Cobertura de intereses
Deuda Neta a Capital
Fuente: Geo, Banorte-Ixe.
2
3-10
4-10
1-11
2-11
2-11/2-10 2-11/1-11
14,919
10,444
4,475
13,020
10,852
2,168
18,041
14,634
3,407
11,446
8,262
3,184
14,742
12,083
2,659
-1.2%
15.7%
-40.6%
28.8%
46.2%
-16.5%
10%
42%
25%
19%
5%
0%
$ 339.6
$ 201.5
$ 260.5
$ 319.9
$ 489.1
$ 750.4
$ 1,341.3
8%
39%
29%
19%
4%
0%
$ 347.6
$ 212.9
$ 240.2
$ 338.4
$ 501.6
$ 833.0
$ 1,574.1
9%
50%
23%
14%
4%
1%
$ 307.5
$ 215.3
$ 236.8
$ 311.6
$ 450.5
$ 749.7
$ 1,437.6
27%
31%
24%
13%
5%
1%
$ 373.4
$ 225.1
$ 279.6
$ 392.8
$ 609.4
$ 932.8
$ 1,544.8
21%
34%
27%
12%
6%
0%
$ 366.0
$ 218.5
$ 262.0
$ 365.4
$ 590.2
$ 913.3
$ 1,501.8
7.8%
8.4%
0.6%
14.2%
20.7%
21.7%
12.0%
-2.0%
-2.9%
-6.3%
-7.0%
-3.2%
-2.1%
-2.8%
$5,208.2
$808.5
$198.2
$129.1
$1,135.8
21.8%
$4,586.4
$771.1
$201.8
$106.7
$1,079.6
23.5%
$5,597.1
$904.8
$222.8
$113.2
$1,240.8
22.2%
$4,504.0
$722.0
$198.3
$96.3
$1,016.6
22.6%
$5,411.6
$868.8
$204.8
$97.1
$1,170.6
21.6%
3.9%
7.5%
3.3%
-24.8%
3.1%
20.2%
20.3%
3.3%
0.8%
15.2%
$353.4
$350.3
$525.5
$380.0
$381.0
7.8%
0.2%
3.21
0.76
3.08
0.76
2.36
0.62
2.67
0.94
3.07
0.79
Análisis y Estrategia
Resultados 2T11
GEO
2010
2
2011
1
2011
2
2-11/2-10 2-11/1-11
Estado de Resultados
Ventas
Costo de Ventas
Margen Bruto
Gastos de Operación
Utilidad Operativa
Margen Operativo
EBITDA
Margen EBITDA
5,208,186
3,611,426
30.7%
788,274
808,486
15.5%
1,135,796
21.8%
4,503,952
3,102,957
31.1%
679,001
721,994
16.0%
1,016,584
22.6%
20%
19%
76%
7%
-186,787
175,685
20,444
-13,558
17,988
-8,484
35%
-9%
-24%
-150%
n.m.
-52%
-113,583
207,636
25,901
587
-67,565
-8,298
Utilidad antes de impuestos
Impuesto Pagado
Impuesto Diferido
565,327
0
155,679
-11%
-100%
-26%
Utilidad Consolidada
Participación Minoritaria
Utilidad Neta Mayoritaria
Margen Neto
409,648
22,485
387,163
7.4%
Activo Total
Activo Circulante
Disponible
Cuentas por Cobrar (clientes)
Inventarios
Pasivo Total
Pasivo Circulante
Pasivo largo Plazo
Capital Consolidado
Minoritario
Mayoritario
Pasivo con Costo
Corto Plazo
Largo Plazo
Deuda Neta
Costo Financiero
Intereses Pagados
Intereses Ganados
Utilidad Cambiaria
Otros Gastos Financieros
Otros ingresos
13%
6%
5,411,551
3,712,613
31.4%
830,187
868,751
16.1%
1,170,647
21.6%
4%
3%
20%
20%
5%
7%
22%
20%
3%
15%
24%
60%
82%
-97%
1198%
-366%
-231,429
189,587
13,424
-6,033
49,233
94,980
24%
8%
-34%
-56%
174%
n.m.
104%
-9%
-48%
n.m.
n.m.
n.m.
600,113
0
203,806
22%
n.m.
24%
659,794
0
190,706
17%
n.m.
22%
10%
n.m.
-6%
-3%
-38%
0%
398,016
58,601
339,415
7.5%
22%
3%
26%
469,088
78,730
390,358
7.2%
15%
n.m.
1%
18%
34%
15%
32,692,860
26,171,183
4,743,457
827,558
19,795,417
23,064,403
11,066,861
7,374,204
9,628,457
1,771,056
7,857,401
26%
30%
71%
33%
26%
34%
-7%
170%
11%
28%
8%
30,880,483
20,335,164
1,605,177
1,211,380
15,868,790
21,498,288
10,820,976
6,520,764
9,382,195
1,517,515
7,864,680
21%
6%
37%
98%
1%
18%
8%
62%
27%
-12%
39%
32,451,863
22,065,685
2,085,443
1,553,587
16,592,408
22,358,863
10,989,665
6,637,323
10,093,000
1,757,488
8,335,512
-1%
-16%
-56%
88%
-16%
-3%
-1%
-10%
5%
-1%
6%
5%
9%
30%
28%
5%
4%
2%
2%
8%
16%
6%
12,023,223
4,649,019
7,374,204
7,279,766
52% 10,463,306
-10%
3,942,542
170%
6,520,764
42%
8,858,129
30% 10,052,439
-2%
3,415,116
62%
6,637,323
29%
7,966,996
-16%
-27%
-10%
9%
-4%
-13%
2%
-10%
7%
19%
24%
24%
Balance
Fuente: GEO, BMV, Banorte-Ixe
3
Análisis y Estrategia
Resultados 2T11
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Alfredo Eduardo Thorne Vetter, Delia María Paredes Mier, Carlos Ponce Bustos, María Dolores Palacios Norma, Katia Celina Goya Ostos, Livia
Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Manuel Jiménez Zaldívar, Miguel
Angel Aguayo Negrete, Carlos Hermosillo Bernal, Marisol Huerta Mondragón, Rodrigo Heredia Matarazzo, Raquel Moscoso Armendáriz, Idalia Yanira
Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, Héctor Gustavo Castañeda Burgos, Tania Abdul Massih Jacobo, y Hugo Armando Gómez Solís,
certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o
empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni
recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en
acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo,
los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la
utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con
valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte, Casa de
Bolsa Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del las Casas de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica
alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen,
entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que
hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa
de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Casa de Bolsa Banorte y Casa de Bolsa Ixe, han obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la
banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte: CEMEX, GEO, SARE e ICA.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca
de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente,
en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o más de su cartera de
valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: AMX y NAFTRAC.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo
Financiero Banorte, funge con alguno de dichos caracteres de acuerdo al Art.2 Fr.XIX de la Ley del Mercado de Valores en las emisoras que pueden ser objeto de
análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método
que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme al Art. 188 Fr.II. de la Ley del Mercado de Valores. No se puede dar garantía alguna de que se vayan
a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte y Casa de Bolsa Ixe, ya que esto depende de una gran
cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las
tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra
de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de
su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están
sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a
comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte,Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte
y sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser
fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe,
Grupo Financiero Banorte.
4
Análisis y Estrategia
Calendario *RCT EUA
Directorio de Análisis
Alfredo Thorne
Director General
[email protected]
(55) 1670 - 1865
Delia Paredes
Directora Ejecutiva Analisis y Estrategia
[email protected]
(55) 5268 - 1694
Katia Goya
Subdirector Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 1821
Alejandro Padilla
Subdirector Estrategia Gubernamental
[email protected]
(55) 1103 - 4043
Dolores Palacios
Subdirector de Gestión
[email protected]
(55) 5268 - 4603
Juan Carlos Alderete
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
[email protected]
(55) 1103 - 4046
Alejandro Cervantes
Gerente Economía Nacional
[email protected]
(55) 1670 - 2972
Julia Baca
Gerente Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 2221
Livia Honsel
Gerente Economía Internacional
[email protected]
(55) 1670 - 1883
Miguel Calvo
Gerente de Análisis (Edición)
[email protected]
(55) 1670 - 2220
Francisco Rivero
Analista
[email protected]
(55) 1103 - 4000 x 2612
Lourdes Calvo
Analista (Edición)
[email protected]
(55) 1103 - 4000 x 2611
Raquel Vázquez
Asistente Dirección de Análisis y Estrategia
[email protected]
(55) 1670 - 2967
Carlos Ponce
Director General Adjunto Análisis
[email protected]
(55) 5268 - 9963
Carlos Hermosillo
Subdirector Análisis y Estrategia Bursátil
[email protected]
(55) 5268 - 9924
Manuel Jiménez
Subdirector Análisis y Estrategia Bursátil
[email protected]
(55) 5004 - 1275
Astianax Cuanalo
Subdirector Sistemas
[email protected]
(55) 5268 - 9967
Marisol Huerta
Gerente de Análisis y Estrategia Bursátil
[email protected]
(55) 5268 - 9927
Rodrigo Heredia
Siderúrgico / Minero
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48029
Raquel Moscoso
Comercio / Químico
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48028
Idalia Yanira Céspedes
Vivienda / Construcción
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48227
José Itzamna Espitia
Cemento/Aeropuertos
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48066
Daniel Sánchez
Edición Bursátil
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48374
Claudia Quirós
Asistente Análisis y Estrategia Bursátil
[email protected]
(55) 5268 - 9000 x 48062
Análisis Económico
Análisis Bursátil
Análisis Deuda Corporativa
Miguel Angel Aguayo
Subdirector de Análisis de Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5268 - 9804
Tania Abdul Massih
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5004 - 1405
Hugo Armando Gómez Solís
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5004 - 1340
Héctor Gustavo Castañeda
Analista Deuda Corporativa
[email protected]
(55) 5268 - 9937
Marcos Ramírez
Director General Banca Mayorista
[email protected]
(55) 5268 - 1659
Enrique Castillo
Director General Banca Mayorista
[email protected]
(55) 5268 - 9902
Luis Pietrini
Director General Banca Patrimonial
[email protected]
(55) 5004 - 1453
Patricio Rodríguez
Director General Banca Privada y
Gestión de Activos
[email protected]
(55) 5268 - 9987
Armando Rodal
Director General Corporativo y Empresas
[email protected]
(81) 8319 - 6895
Víctor Roldán
Director General Banca Corporativa
Transaccional
[email protected]
(55) 5004 - 1454
Carlos Martínez
Director General Banca de Gobierno
[email protected]
(55) 5268 - 1683
Banca Mayorista
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