Coca-Cola Femsa

Estrategia de Deuda Corporativa
México
KOF: Sólidos resultados
22 de octubre 2014
S&P: mxAAA; Fitch: AAA(mex); Moody’s: Aaa.mx

www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
El crecimiento orgánico es impulsado por mayores precios promedio,
el volumen continúa presionado con moderados incrementos

Fortalecimiento en márgenes impulsado por menores costos y gastos,
parcialmente contrarrestado por el impacto cambiario en el costo de
materias primas denominado en dólares

La sólida capacidad de generación de flujo de efectivo le ha permitido
ser consistente con su estrategia de desapalancamiento,
específicamente tras las recientes adquisiciones financiadas con deuda
Tania Abdul Massih
Director Deuda Corporativa
[email protected]
Opinión crediticia de KOF: BIEN. Durante el 2013 KOF llevó a cabo una
importante estrategia de crecimiento mediante adquisiciones que elevó su nivel
de apalancamiento por arriba del promedio de los últimos ocho años. Sin
embargo, esperamos que su sólida generación de flujo operativo y de efectivo le
permita disminuir sus métricas crediticias a un rango cercano al observado
previo a las adquisiciones. Adicionalmente, su holgado perfil de vencimientos y
su sólido perfil financiero, aunado a la expectativa de recuperación en el
consumo, nos lleva a ratificar nuestra Opinión Crediticia de KOF en Bien.
Sólido crecimiento en ingresos. En línea con el crecimiento en ingresos de
doble dígito que ha reportado KOF a largo de 2014 respecto a sus comparativos
en 2013, durante el tercer trimestre del año el incremento ascendió a 11.4%,
totalizando $41,781mdp. Dicho avance se explica por dos factores
principalmente: i) La integración de Fluminense y Spaipa en Brasil, y ii) el
crecimiento en ingresos en las operaciones de México, Brasil, Colombia y
Centroamérica. Excluyendo los territorios recientemente fusionados, los
ingresos crecieron 2.5%; excluyendo también el efecto de conversión de
moneda se fortalecieron 21.3% principalmente por mayores precios promedio.
Resumen Financiero
Calificadoras
($mdp, %, pb, veces)
Indicador
3T14
Ventas ($mdp)
41,781 37,494
3T13 Variación
11.4%
U. de Operación
5,825
5,063
15.1%
Mg. Operativo
13.9%
13.5%
44pb
EBITDA ($mdp)
8,008
6,810
17.6%
Mg. EBITDA
19.2%
18.2%
100pb
Deuda Total / EBITDA
1.9x
1.6x
0.4x
Deuda Neta / EBITDA
1.3x
0.7x
0.5x
EBITDA / Int. Neto
6.1x
15.3x
-9.2x
Fuente: Banorte – Ixe con información de KOF al 3T14.
Capacidad de pago
Calificación
S&P
Fitch Moody’s
Largo Plazo Local mx AAA AAA(mex ) Aaa.mx
Corto Plazo Local
NE
F1+(mex ) NE
Largo Plazo Global AA
A2
Perspectiv a
Estable Estable Negativ a
Emisión
KOF 11
KOF 11-2
KOF 13
Cía/ Est
√
√
√
Mdo.
X
X
=
Rec.
▼
▼
=
2
Fuente: Banorte-Ixe / Calificadoras. NE: No Existe. X: Señal
Negativa; =: Señal Neutral; √: Señal Positiva; Δ:
Recomendación Aumentar; ▼: Recomendación Disminuir.
1
($mdp)
60,000
54,755
50,000
40,000
31,571
30,000
17,555
20,000
10,000
604
1,032
4,891
2014
2015
2016
0
268
2017
2018 +
Vencimientos
Flujo de Efectivo
EBITDA U12M
Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. **Flujo de
Efectivo = EBITDA - Interés Neto - CAPEX – Cambio Cap.
Trabajo.
Al 3T14, a nivel consolidado el volumen de ventas se incrementó 7.5% a 855.4
MCU (millones de cajas unidad) mientras que el precio promedio se expandió
2.3% ascendiendo a $46.88. Excluyendo las recientes adquisiciones, el
crecimiento en volumen y precio promedio asciende a 0.7% y 2.1%,
respectivamente.
Resultados por división. México y Centroamérica reportó ingresos totales por
$18,580mdp, un crecimiento de 3.6% vs. 3T13 derivado del crecimiento en
todas las operaciones. El volumen de ventas mostró un ligero avance de 0.5%
ubicándose en 497 MCU (millones de cajas unidad) mientras que el precio
promedio ($37.34 ps por caja unidad) se expandió 3.4%, principalmente
impulsado por el ajuste de precios implementado en México durante el 1T14.
Excluyendo los efectos de conversión de moneda, los ingresos aumentaron
3.8%. Por su parte, la división de Sudamérica arrojó ingresos totales por
$23,201mdp, 18.6% por arriba del mismo periodo del año anterior, derivado de:
i) La integración de Fluminense y Spaipa en Brasil, ii) crecimiento de ingresos
en Colombia y Brasil, y iii) a pesar del efecto negativo de conversión de moneda
originado por la devaluación de las monedas que pertenecen a esta división.
Excluyendo ambas integraciones y los efectos de conversión de moneda los
ingresos totales crecieron 37.3% resultado del precio promedio en Venezuela,
Argentina y Brasil, y el crecimiento de volumen en Colombia y Venezuela.
Fortalecimiento de márgenes. Durante el trimestre el costo de ventas se vio
beneficiado por menores costos de edulcolorantes y PET en la mayoría de los
territorios, compensados por la depreciación del tipo de cambio aplicado al
costo de materia prima en dólares. Bajo este escenario, el margen bruto
permaneció en línea vs 3T13 ubicándose en 46.9%. Por su parte, los gastos
operativos aumentaron 10% ascendiendo a $13,760mdp y arrojando una utilidad
de operación de $5,825mdp, 15.1% superior a lo reportado al mismo trimestre
del año anterior con lo que el margen operativo (13.9%) se fortaleció en 44pb.
Finalmente a nivel operativo, el EBITDA alcanzó $8,008mdp (+17.6% vs.
3T13) con un margen de 19.2% expandiéndose 100pb respecto al reportado el
mismo trimestre del año anterior. Excluyendo las nuevas adquisiciones en Brasil
este margen se expandió 150pb a 19.7%.
Estructura financiera
30%
40,000
25%
30,000
20%
20,000
15%
10,000
3T13
Ventas
4T13
1T14
2T14
Margen Operativo
10%
3T14
Margen EBITDA
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
(x veces)
18.0x
2.0x
1.5x
14.0x
1.0x
10.0x
0.5x
6.0x
0.0x
3T13
4T13
1T14
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
2
2T14
3T14
Deuda Neta / EBITDA 12M
($mdp, %)
50,000
EBITDA 12M / Interés Neto 12M
Resultados Operativos
KOF eleva apalancamiento por adquisiciones efectuadas en 2013. Al 3T14,
la Deuda Total de KOF ascendió a $61,550mdp, 38.0% y 2.1% por arriba de lo
reportado al 3T13 y 2T14, respectivamente. El primer incremento obedece
principalmente a la colocación de $2,500mdd de deuda en los mercados
internacionales cuyos recursos fueron destinados para refinanciar créditos
previamente adquiridos. Dichos créditos fueron contraídos con el fin de
financiar las adquisiciones del 51% de Coca-Cola Bottlers Philippines (CCBPI,
$8,800mdp aprox.), la de Grupo YOLI ($8,800mdp aprox.), así como la de
Spaipa en Brasil ($24,748mdp aprox.). El crecimiento respecto al 2T14 (2.1%)
se explica principalmente por la devaluación de tipo de cambio del peso
mexicano aplicada a la posición de deuda denominada en dólares.
Principales métricas crediticias. Al cierre de 3T14 el indicador de Deuda
Total a EBITDA se ubicó en 1.9x vs 1.6x en 3T13, mientras que la Deuda Neta /
EBITDA 12M se ubicó en 1.27x vs. 0.75x. Por su parte, el índice de Cobertura
(EBITDA 12M/Intereses Netos) ha mostrado un importante deterioro, al cierre
del trimestre ascendió a 6.1x vs. 15.3x al 3T13 resultado de un mayor gasto por
interés ocasionado por una mayor posición de deuda y tasas de interés más altas
relacionadas con la posición de deuda convertida a reales brasileños. Al cierre
de septiembre 2014 el costo promedio de la deuda de KOF fue de 7.94% vs.
7.71% al 2T14. (Ver gráfica Estructura Financiera)
KOF inicia desapalancamiento. Al 3T14, el indicador de apalancamiento neto
(Deuda Neta a EBITDA 12M) continúa fortaleciéndose derivado del efectivo
generado por la compañía ($17,555mdp al 3T14), ascendiendo a 1.27x desde
1.63x al 4T13 y 1.37x al 2T14. Hacia adelante, con la integración de los
territorios adquiridos y la generación propia de KOF, esperamos que el
indicador regrese a los niveles observados en años anteriores, en donde en
promedio oscilaba 0.53x (promedio últimos 4 años).
Capacidad de pago
Evolución de la deuda financiera
($mdp)
60,000
54,755
60,000
50,000
50,000
40,000
31,571
40,000
30,000
0
30,000
17,555
20,000
10,000
($mdp)
70,000
36,066
56,875
58,755
3,586
4T13
1,872
1T14
58,338
59,914
1,928
1,636
2T14
3T14
20,000
604
1,032
4,891
2014
2015
2016
Vencimientos
Flujo de Efectivo
10,000
268
2017
0
2018 +
8,524
3T13
EBITDA U12M
Deuda LP
Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. **Flujo de Efectivo = EBITDA - Interés Neto CAPEX – Cambio Cap. trabajo
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
Sólida capacidad de pago. Al 3T14, KOF mantiene un holgado perfil de
vencimientos con 2.7% de sus obligaciones ($1,635.7mdp) a un plazo de un año
o menos, el resto es a largo plazo (más del 80% vence en 2018 o más adelante,
Ver gráfica Capacidad de Pago). Por su parte, la generación de EBITDA U12M
totalizó en $31,751mdp y su posición de efectivo ascendió a $21,597mdp, por lo
que en nuestra opinión KOF será capaz de cubrir sus vencimientos en el
mediano plazo siendo todos sus vencimientos más próximos deuda bancaria.
3
Deuda CP
Calificaciones
El 8 de agosto de 2014, Standard & Poor’s confirmó las calificaciones de
Coca-Cola Femsa de largo plazo en escala global y nacional en „A-‟ y
„mxAAA‟, respectivamente. La perspectiva en ambas escalas es estable. Las
calificaciones se fundamentan en el desempeño operativo y financiero de KOF,
el cual se ha mantenido en línea con las expectativas de la agencia tras la intensa
actividad de fusiones y adquisiciones en 2013 y a pesar de la lenta economía
que prevalece en varios países donde opera, aunado a la implementación de la
reforma fiscal en México. S&P espera que los indicadores crediticios clave de
KOF se mantengan en línea con el actual perfil de riesgo financiero, reflejado en
un índice ajustado de deuda a EBITDA en torno a 1.5 veces (x) en los próximos
dos años. The Coca-Cola Company (TCCC) a través de su participación
accionaria de 28.1% en KOF.
El 13 de diciembre de 2013, Fitch ratificó las calificaciones de Coca-Cola
Femsa en escala global en „A‟ y en escala nacional de largo y corto plazo en
„AAA(mex) / F1+(mex)‟, todas con perspectiva estable. Las calificaciones de
KOF se fundamentan en su fuerte capacidad de generación de flujo libre de
efectivo, sólida posición financiera, amplia flexibilidad financiera, y excelente
posición de negocio. Adicionalmente incorporan la relación estratégica de KOF
con The Coca Cola Company y la expectativa de Fitch que las métricas
crediticias de la compañía se fortalecerán en los siguientes años tras sus
recientes adquisiciones. La expectativa de Fitch contempla que los indicadores
de deuda total a EBITDA y deuda neta a EBITDA de KOF se fortalecerán en los
próximos dos años en niveles cercanos a 1.5x y 1.3x, respectivamente.
El 4 de septiembre de 2013, Moody's cambió la perspectiva de Coca-Cola
FEMSA a negativa de estable y afirmó las calificaciones senior quirografaria de
„A2‟ y en escala nacional de México de „Aaa.mx‟. De acuerdo con el
comunicado, la perspectiva negativa surgió por la deuda adicional en la que
incurrió KOF por $2,000 millones de dólares para fondear la adquisición del
embotellador brasileño Spaipa Industria Brasileira de Bebidas. Por otro lado, la
perspectiva negativa refleja los riesgos de la actual estrategia de adquisición de
KOF y la expectativa de que el apalancamiento permanecerá por arriba del
rango aceptable para la calificación por algún tiempo.
Drivers para posibles movimientos en la calificación de KOF:


Standard & Poor’s: Podría bajar sus calificaciones si: i) la compañía
aumenta su apalancamiento por arriba de 2.0x (1.9x al 3T14) de manera
consistente, como consecuencia de más adquisiciones financiadas con
deuda, o ii) si sus márgenes de EBITDA caen por debajo de 15%
(19.2% al 3T14), lo que podría ocurrir si los volúmenes de venta en
México bajan más que lo que esperado debido a la reforma fiscal.
Es posible un alza de calificación (en escala global) si refuerza su perfil
de riesgo de negocio, una vez que la integración de las recientes
adquisiciones y las sinergias esperadas se alcancen plenamente. Lo
anterior aunado a que la empresa pueda continuar mitigando el efecto de
la reforma fiscal en sus operaciones en México, mientras que mejora su
4




índice de flujo de efectivo discrecional a deuda hacia 15% y mantiene
un índice de deuda ajustada a EBITDA por debajo de 1.5x.
Fitch: Las calificaciones podrían presionarse si los niveles de
apalancamiento de KOF en los próximos 18 a 24 meses se encuentran
por arriba de los niveles esperados por Fitch o si se presenta un cambio
significativo en la estructura de capital de la compañía en el largo plazo.
Fitch no anticipa acciones positivas de calificación para la compañía en
el mediano plazo luego de sus recientes adquisiciones.
Moody’s: La perspectiva podría estabilizarse en los próximos 12 a 18
meses si la compañía logra integrar a Spaipa mientras mantiene su
rentabilidad y generación de flujo de efectivo en línea con los niveles
actuales, específicamente con un margen EBITDA ajustado por arriba
de 15% y un indicador de Flujo de Efectivo Retenido (RCF por sus
siglas en inglés) a Deuda neta de más de 35%. Asimismo, para
estabilizar las calificaciones, la compañía necesitaría mostrar una
tendencia de desapalancamiento en línea con su plan, incluyendo
alcanzar un indicador de deuda bruta/EBITDA de 1.75x para el cierre
de 2014 (1.9x al 3T14).
No es factible un alza en la calificación en el corto plazo debido al
apalancamiento pro forma de la adquisición de Spaipa, entre otras.
Se podría provocar una baja si no se reduce el apalancamiento por
debajo de 2.0x o si no se incrementa la cobertura de intereses por arriba
de 6.0x (6.1x al 1T14) para el cierre de 2014.
En espera de la revisión de la perspectiva por parte de Moody’s. Como
resultado de la estrategia de crecimiento de Coca-Cola Femsa el apalancamiento
ha presentado incrementos considerables. Sin embargo, las agencias no han
tomado acciones negativas directamente sobre las calificaciones bajo la
expectativa que la incorporación del flujo y la consolidación de las empresas
adquiridas propicien una mayor generación de flujo y por ende el
desapalancamiento de la compañía. Por lo tanto, estimamos que en el corto
plazo las calificaciones podrían permanecer estables a la expectativa del
fortalecimiento en las métricas crediticias, así como en el impulso que tome el
consumo generado principalmente por el ejercicio del gasto público y una
gradual recuperación económica en los países donde KOF opera. En el caso de
la perspectiva negativa de Moody‟s, no descartamos que en los próximos
trimestres la podría revisar a Estable, tomando en cuenta la estabilidad en los
márgenes de la compañía, la estrategia de desapalancamiento que mantiene y su
sólida generación de flujo.
5
Recomendación
Considerando nuestra opinión crediticia (“BIEN”), la cual se basa en la fortaleza
del perfil financiero y de la liquidez de Coca-Cola Femsa, así como en los
resultados reportados al 3T14 y las calificaciones en escala global y nacional
por parte de S&P, Fitch y Moody‟s, emitimos las siguientes recomendaciones
apoyadas en el “relative value”:
Tasa Variable
Mantenemos nuestra recomendación en “DISMINUIR” la emisión KOF 11
(TIIE 28), pues su spread se encuentra por debajo de la curva de comparables.
Adicionalmente su precio se encuentra ligeramente arriba de par en $100.09,
mientras que su spread se ha mantenido estable en el último trimestre cuando el
total de la muestra se contrajo en promedio 4pb.
Tasa Fija
Ratificamos nuestra recomendación en “DISMINUIR” la emisión KOF 11-2
debido a que su rendimiento se encuentra ligeramente debajo de la curva de
emisiones comparables y el precio limpio se ubica $12.03ps arriba de par. Para
el bono KOF 13 confirmamos nuestra recomendación en “MANTENER” ya
que su rendimiento se ubica sobre la curva de comparables. Destaca que su
spread se ha elevado 7pb en los últimos tres meses.
Cabe mencionar que las emisiones KOF 11-2 y 13 contemplan la amortización
total anticipada en cualquier fecha. Esto puede representar un riesgo para el
inversionista en el caso de que las emisiones se encuentren arriba de par (KOF
11-2: $112.03 y KOF 13: $91.62 al 21 de octubre 2014).
KOF – Información de mercado
($mdp, $pesos, %, pb)
E mis ió n
9 1KO F 11
9 1KO F 11- 2
D xV
538
2,358
F e c ha
V e nc .
C irc .
11-abr-16
2,500
TIIE28 + 0.13%
3.4
05-abr-21
2,500
FIJA : 8.27%
T a s a de
Int e ré s
C po n
VN A
( %)
9 1KO F 13
3,125 12-may-23 7,500 FIJA : 5.46%
Fuente: Banorte - Ixe con información de Valmer al 21 de octubre de 2014.
V a r. ( pp)
Y ie ld
( %)
S pr
( %)
1M
1Q
100
100.09
3.4
0.1
0pb
0pb
mxA A A /A aa.mx /A A A (mex)/ D IS M IN UIR
8.3
100
112.03
6.0
0.5 0.0pb
0pb
mxA A A /A aa.mx /A A A (mex)/ D IS M IN UIR
5.5
100
91.62
6.8
0.9 7.0pb
Valor relativo: TIIE 28
Valor relativo: Tasa Fija
(Años por vencer, %)
(Años por vencer, %)
0.60
Sobretasa vs. TIIE 28 (pb)
C a lif ic a do ra s
P re c io
Limpio
S &P / M o o dy’ s / F it c h
R e c o me nd.
7.0pb mxA A A /A aa.mx /A A A (mex)/ M A N T E N E R
8.0
Yield (%)
0.20
91ARCA10-2 91AC11
91ARCA09-4 91KOF11
-
91AC13
-
1.0
2.0
3.0
4.0
5.0
6.0
91KOF13
91AC11-2
91KOF11-2
6.0
5.0 91ARCA09-5
4.0
-0.20
91AC13-2
91ARCA10
7.0
0.40
91ARCA09-3
3.0
7.0
-
Años por Vencer
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 21 de octubre 2014. Viñetas Gris: AAA; Viñetas
Rojas: Emisiones de KOF. Viñetas negras: Arca Continental
6
2
4
Duración
6
8
10
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 21 de octubre 2014. Viñetas Gris: AAA; Viñetas
Rojas: Emisiones de KOF. Viñetas negras: Arca Continental.
KOF – Información financiera
($mdp)
2012
2013
U12M
166,103
23,234
9,329
8,103
42,517
82,920
61,275
29,550
24,775
6,950
104,828
216,665
15,306
9,958
9,130
51,785
130,486
99,512
32,398
56,875
10,239
117,153
Estado de Resultados
Ventas
145,891
150,556
Costo de Ventas
78,183
80,329
Gastos Generales
45,969
49,338
Utilidad (Pérdida) antes de otros Ingresos
y Gastos,
Neto
21,739
20,889
Otros Ingresos y (Gastos) Neto
-516
-164
Resultado de Operación
21,223
20,724
CIF
-1,245
-3,694
Intereses Pagados
1,948
3,302
Intereses Ganados
420
641
Resultado Neto mayoritario
13,213
11,262
Balance General
Total Activos
Caja
CxC
Inventarios
Activos fijos netos
Otros activos
Total Pasivos
Pasivos Circulantes
Pasivos Largo Plazo
Otros Pasivos
Total Capital
2T13
3T13
4T13
1T14
2T14
219,900
21,597
8,647
8,427
51,294
129,936
104,473
35,857
59,914
8,702
115,427
194,079
23,765
7,419
8,240
45,562
109,092
81,558
36,412
36,066
9,080
112,521
216,665
15,306
9,958
9,130
51,785
130,486
99,512
32,398
56,875
10,239
117,153
213,749
19,078
7,861
8,075
49,257
129,478
105,008
35,149
58,755
11,104
108,741
218,663
19,235
8,173
8,972
51,174
131,109
104,757
34,492
58,338
11,927
113,906
219,900
21,597
8,647
8,427
51,294
129,936
104,473
35,857
59,914
8,702
115,427
165,163
88,215
53,963
22,986
283
23,270
-6,778
5,796
607
11,398
37,494
19,919
12,512
5,063
-3
5,060
-457
623
220
2,954
43,240
23,322
13,309
6,609
-44
6,565
-1,902
1,497
207
3,066
38,708
20,811
13,088
4,809
25
4,834
-1,221
1,430
233
2,310
41,434
21,886
13,806
5,742
-12
5,730
-1,609
1,416
82
2,679
41,781
22,196
13,760
5,825
315
6,140
-2,046
1,454
85
3,343
Flujo de Efectivo
Utilidad de Operación
Depreciación y Amort.
EBITDA
Interés neto
EBITDA- Intereses
Capital de trabajo
Capex
Flujo de Efectivo
21,223
5,910
27,617
1,527
26,090
1,117
10,453
16,754
20,724
6,895
27,784
2,661
25,123
344
11,871
13,596
23,270
8,585
31,571
5,189
26,382
1,902
10,729
17,555
5,063
1,747
6,810
403
6,408
-688
3,643
2,076
6,609
1,945
8,554
1,290
7,264
26
3,602
3,687
4,809
1,958
6,767
1,196
5,571
1,286
1,650
5,207
5,742
2,500
8,242
1,334
6,908
357
2,506
4,758
5,825
2,183
8,008
1,369
6,640
233
2,971
3,902
Deuda y Caja
Deuda CP
Deuda LP
Deuda Total
Caja
Deuda Neta
5,139
24,775
29,914
23,234
6,680
3,586
56,875
60,462
15,306
45,156
1,636
59,914
61,550
21,597
39,953
8,524
36,066
44,590
23,765
20,825
3,586
56,875
60,462
15,306
45,156
1,872
58,755
60,627
19,078
44,564
1,928
58,338
60,267
19,235
41,551
1,636
59,914
61,550
21,597
39,953
18.1x
1.1x
0.2x
0.6x
0.4x
10.4x
2.2x
1.6x
0.8x
0.5x
6.1x
1.9x
1.3x
0.9x
0.5x
15.3x
1.6x
0.7x
0.7x
0.4x
10.4x
2.2x
1.6x
0.8x
0.5x
8.3x
2.1x
1.5x
1.0x
0.5x
7.2x
2.0x
1.4x
0.9x
0.5x
6.1x
1.9x
1.3x
0.9x
0.5x
Razones Financieras
EBITDA / Interés Neto (12m.)
Deuda Total / EBITDA (12m.)
Deuda Neta / EBITDA (12m.)
Pasivo / Capital
Pasivo / Activo
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
Descripción de la Compañía
Coca-Cola FEMSA produce y distribuye productos de las marcas de The CocaCola Company en México (centro, incluyendo la ciudad de México y el Sureste
y Noreste de México), Guatemala (la ciudad de Guatemala y sus alrededores),
Nicaragua, Costa Rica, Panamá, Colombia (la mayoría del país), Venezuela,
Brasil (São Paulo, Campiñas, Santos el estado de Mato Grosso do Sul, parte del
estado de Goias y parte del estado de Minas Gerais), Argentina (capital federal
de Buenos Aires y sus alrededores) y Filipinas, además de agua embotellada,
jugos, tés, isotónicos, cerveza y otras bebidas en algunos de estos territorios.
7
Anexo 1. Metodología de Recomendación
La Metodología desarrollada por Análisis de Deuda Banorte-IXE parte de tres
criterios esenciales:
1. El “Fundamento” (¿en qué invertir?). En el “Fundamento” se analiza el
riesgo crediticio del emisor y/o la fortaleza de la estructura de pago de la
emisión. Dicho análisis se resume en las Opiniones Crediticias definidas por el
área de Análisis de Deuda Banorte-Ixe. Las Opiniones Crediticias NO
pretenden ser una calificación crediticia sino que parten de un análisis
interno cuyo fin es orientar al inversionista sobre la capacidad de pago y
flexibilidad financiera del emisor/emisión.
Las Opiniones Crediticias utilizadas en el Análisis de Deuda Privada de
Banorte-IXE significan:
•
Sobresaliente: El resultado de la empresa y/o fideicomiso puede
considerarse como histórico y no hay signos de debilidad que obstaculicen un
crecimiento saludable en el largo plazo. Indicadores por arriba del sector.
•
Bien: Los resultados se encuentran por encima de las expectativas. La
fortaleza tanto operativa como financiera nos permite mantener las expectativas
de funcionalidad en el largo plazo. Casi todos los indicadores se encuentran por
arriba del sector.
•
Estable: Algunos resultados se encuentran por encima de las
expectativas, y dan evidencia del saludable desempeño y entorno actual de la
empresa y/o fideicomiso. Algunos indicadores se encuentran por arriba del
sector.
•
Vulnerable: Los resultados son aceptables, no obstante han sufrido
deterioro en algunos indicadores. No hay evidencia suficiente de que la fortaleza
financiera y operativa podrá ser afectada en el corto plazo. Algunos indicadores
se encuentran por abajo del sector.
•
Pobre: Los resultados están por debajo de las expectativas y dan
evidencia de debilidades que no podrán ser corregidas en el corto ni en el
mediano plazo. Los indicadores se deterioran y tienen perspectiva de seguir por
debajo del sector.
2. El “Valor Relativo” ¿cuándo invertir?. Independientemente de la
estrategia de tasas fijas, udizadas y revisables, nuestra metodología
incorpora un análisis del Valor Relativo vs. Opinión Crediticia de la
empresa. Trimestralmente se cruza la información de la Opinión Crediticia
vs. el spread o premio1 que pagan las emisiones comparables en tasa y
calificación, sustentando las recomendaciones2 de “AUMENTAR”,
“MANTENER” o “DISMINUIR”.
Las definiciones de Sobresaliente y Bien incorporan una posible mejora en la
calidad crediticia de la emisión/emisor por lo que técnica y teóricamente la
recomendación sería AUMENTAR en la mayoría de los casos, en vista de que
8
el spread de la emisión podría disminuir al mejorar el riesgo crediticio,
repercutiendo en una plusvalía de la posición.
La definición Estable supone estabilidad en la calidad crediticia del
emisor/emisión por lo que no se esperarían cambios importantes en el precio de
las emisiones, fortaleciendo nuestra recomendación de MANTENER. Sin
embargo en esta Opinión Crediticia, el análisis de “relative value” será el
ponderador de la recomendación. Es decir, considerando estabilidad en el riesgo
crediticio de emisiones comparables, técnicamente la recomendación sería
AUMENTAR cuando la emisión muestre un rendimiento superior a la curva de
emisiones comparables, por otra parte sería DISMINUIR si la emisión cuenta
con un rendimiento por debajo de la curva.
Las definiciones Vulnerable y Pobre parten de una perspectiva negativa del
emisor/emisión y/o industria que podrían resultar en un deterioro de la calidad
crediticia provocando un efecto adverso en el precio, por lo que técnica y
teóricamente la recomendación sería DISMINUIR.
3. La “Diversificación” ¿cuánto invertir?. Al tener los títulos de deuda un
riesgo específico a su nivel de calificación, si se desea mantener rendimientos
sostenibles en el tiempo debe de existir Diversificación.
Historial de Recomendación de Emisora (12 meses)
Emisora
Fecha
Opinión Crediticia
KOF
22-10-2014
Bien
KOF
24-07-2014
Bien
KOF
05-05-2014
Bien
KOF
26-02-2014
Bien
KOF
24-07-2013
Bien
KOF
24-04-2013
Bien
Historial de Recomendación de Emisiones (12 meses)
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91KOF11
22-10-2014
Disminuir
91KOF11
24-07-2014
Disminuir
91KOF11
05-05-2014
Disminuir
91KOF11
26-02-2014
Disminuir
91KOF11
24-07-2013
Disminuir
91KOF11
24-04-2013
Disminuir
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91KOF11-2
22-10-2014
Disminuir
91KOF11-2
24-07-2014
Disminuir
91KOF11-2
05-05-2014
Disminuir
91KOF11-2
26-02-2014
Disminuir
91KOF11-2
24-07-2013
Disminuir
91KOF11-2
24-04-2013
Mantener
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91KOF13
22-10-2014
Mantener
91KOF13
24-07-2014
Mantener
91KOF13
05-05-2014
Disminuir
91KOF13
26-02-2014
Disminuir
91KOF13
24-07-2013
Disminuir
91KOF13
24-04-2013
Nd
9
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro
Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Angel Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Rey Saúl Torres
Olivares, Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro , Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén,
José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos
de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este
reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos
compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas
en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin
embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre
otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de
celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis,
desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de
distribución.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte
Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción
específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de
inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro
brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una
remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por
parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto
de análisis en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de
inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en
el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos
financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores
en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o
instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los
precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de
diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las
tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en
contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna
respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su
emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna
por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni
reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.
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GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V.
Directorio de Análisis
Gabriel Casillas Olvera
Raquel Vázquez Godinez
Director General Análisis Económico
Asistente Dir. General Análisis Económico
[email protected]
[email protected]
(55) 4433 - 4695
(55) 1670 - 2967
Delia María Paredes Mier
Julieta Alvarez Espinosa
Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia
Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1694
(55) 5268 - 1613
Alejandro Cervantes Llamas
Katia Celina Goya Ostos
Julia Elena Baca Negrete
Livia Honsel
Miguel Alejandro Calvo Dominguez
Rey Saúl Torres Olivares
Lourdes Calvo Fernández
Subdirector Economía Nacional
Subdirector Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
Gerente Economía Regional y Sectorial
Analista
Analista (Edición)
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 1670 - 2972
(55) 1670 - 1821
(55) 1670 - 2221
(55) 1670 - 1883
(55) 1670 - 2220
(55) 1670 - 2957
(55) 1103 - 4000 x 2611
[email protected]
(55) 1103 - 4043
[email protected]
(55) 1103 - 4046
[email protected]
(55) 1103 - 2368
Director de Análisis Bursátil
Análisis Técnico
Conglomerados / Financiero / Minería / Químico
Alimentos / Bebidas/Comerciales
Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura
Analista
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1275
(55) 5004 - 1231
(55) 5004 - 1179
(55) 5004 - 1227
(55) 5004 - 1266
(55) 5004 - 5262
Director Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1405
(55) 5004 - 1340
(55) 5004 - 1437
Director General Banca Mayorista
Director General Banca Patrimonial y Privada
Director General Corporativo y Empresas
Director General Banca Corporativa
Transaccional
Director General de Administración de Activos y
Desarrollo de Negocios
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1659
(55) 5004 - 1453
(81) 8319 - 6895
[email protected]
(55) 5004 - 1454
[email protected]
(55) 5268 - 9004
Análisis Económico
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana
Juan Carlos Alderete Macal, CFA
Santiago Leal Singer
Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Subdirector de Estrategia Tipo de Cambio
Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar
Victor Hugo Cortes Castro
Marissa Garza Ostos
Marisol Huerta Mondragón
José Itzamna Espitia Hernández
María de la Paz Orozco García
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo
Hugo Armando Gómez Solís
Idalia Yanira Céspedes Jaén
Banca Mayorista
Marcos Ramírez Miguel
Luis Pietrini Sheridan
Armando Rodal Espinosa
Victor Antonio Roldan Ferrer
René Gerardo Pimentel Ibarrola
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