Análisis y Estrategia Bursátil México GAP Reporte Trimestral 26 de febrero 2014 Vuela en línea con lo estimado en el 4T13 www.banorte.com www.ixe.com.mx @analisis_fundam Resultados del 4T13 en línea con lo esperado, con excepción de la utilidad neta que sobrepasó nuestras estimaciones. José Espitia Incremento de pasajeros impulsa los ingresos operativos (aeronáuticos y no aeronáuticos). Aumenta la rentabilidad ante un mayor crecimiento en ingresos en comparación con los gastos totales. Reiteramos nuestro PO 2014E de P$79.0 con recomendación de Mantener. Resultados del 4T13 en línea con lo esperado. Gap reportó hoy sus resultados al 4T13 con alzas en Ingresos, Utilidad Operativa, Ebitda y Utilidad Neta de 10.4%, 20.2%, 16.4% y 70.0%, ubicándose en P$1,341m, P$621m, P$845m y P$896m, respectivamente; mismos que estuvieron en línea con lo estimado, con excepción de la utilidad neta que fue mayor a la esperada. Reiteramos nuestro PO 2014E de P$79.0 con recomendación de Mantener, que representa un múltiplo FV/EBITDA 2014E de 12.1x, en línea con el múltiplo al que cotiza actualmente de 11.8x. Aún cuando estamos revisando al alza nuestro estimado de tráfico de pasajeros para 2014 a 5.7% (vs. 4.6% previo), dado el fuerte crecimiento presentado en enero (+15.7%); estamos actualizando nuestra WACC a 9.7% (vs. 9.4% previo) en nuestro método de valuación de Flujos Descontados, dando como resultado un PO 2014E de P$79.0. El rendimiento potencial de dicho precio objetivo es de 13.3%, al cual añadimos un 3.1% estimado del pago de dividendo correspondiente a 2014, sumando así un rendimiento total de 16.4%. Por lo tanto, nuestra recomendación para las acciones de Gap es de Mantener. 1 Aeropuertos/Cemento/ Fibras /Infraestructura [email protected] MANTENER Precio Actual PO2014 Rendimiento Potencial Precio ADR PO2014 ADR Dividendo (%) Máximo – Mínimo 12m Valor de Mercado (US$m) Acciones circulación (m) Flotante Operatividad Diaria (P$m) P$69.72 P$79.00 13.3% US$52.15 US$62.83 3.3% 80.4 – 55.4 2,932 561 85.0% 53.9 Rendimiento relativo al IPC (12 meses) Documento destinado al público en general Incremento de pasajeros impulsa los ingresos operativos (aeronáuticos y no aeronáuticos). El número de pasajeros totales de Gap en el 4T13 tuvo un fuerte aumento de 12.0% (vs. 4T12), resultado de un incremento de 13.5% en los pasajeros nacionales y de 9.0% en los internacionales. Cabe señalar que Gap fue el grupo aeroportuario que presentó el mayor crecimiento en tráfico de pasajeros durante el trimestre. Por otro lado, en el 4T13 se abrieron 14 rutas nacionales y 11 rutas internacionales. El aumento en los pasajeros del grupo continúa principalmente en la parte doméstica (de mayor peso para Gap –67.3% del total de pasajeros en el 4T13), donde resaltamos las acciones realizadas por diversas aerolíneas, las cuales siguen retomando la oferta existente en el sector y que se ubica por debajo de niveles del 2007 (boom del sector). Tomando en cuenta lo anterior, los ingresos derivados de la operación real de Gap (ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos) tuvieron un alza de 11.5% (-1.1% vs. nuestro estimado), con un crecimiento en los ingresos aeronáuticos de 10.2% y en los no aeronáuticos de 15.8% ante mayores ingresos en las líneas de negocio operadas directamente por la compañía (+20.9%) – estacionamiento de vehículos, publicidad, salas VIP y tiendas de conveniencia; además de una recuperación de costos, debido a que en el 4T13 se prestaron servicios de revisión de equipaje documentado a más aerolínea. Por otro lado, se presentó una disminución en los ingresos por adiciones a bienes concesionados –que se reconocen por cambios contables, pero que no tienen impacto en el flujo de efectivo, ni en el resultado de operación de la compañía– de 3.6%. En el agregado, los ingresos totales de Gap crecieron 10.4% vs. 4T12. Aumenta la rentabilidad ante un mayor crecimiento en ingresos en comparación con los gastos totales. El margen de operación mostró un alza de 3.8pp, colocándose en 46.3%. De manera similar, el margen Ebitda tuvo un incremento de 0.8pp, ubicándose en 63.0%. Dichos márgenes se vieron beneficiados principalmente por el mayor crecimiento en los ingresos totales (+10.4%), en comparación con el alza en los gastos totales (+3.2%). Hay que señalar que comparando los márgenes sin tomar en cuenta los ingresos y costos por adiciones a bienes concesionados (cambios contables, IFRIC 12), los resultados también confirman una mayor rentabilidad: 49.4% el margen operativo y 67.3% el de Ebitda en el 4T13 vs. 45.8% y 64.4% en el 2 4T12; ubicándose ambos por arriba de nuestra expectativa de 48.2% y 65.5%, respectivamente. Utilidad neta por arriba de lo esperado. La utilidad neta del 4T13 (P$896m) tuvo un aumento de 70% vs. 4T12 debido a: los incrementos en los resultados operativos; un ingreso en el costo integral de financiamiento de P$9m (vs. gasto de P$2m en 4T12); y un beneficio en los impuestos a la utilidad de P$266m (vs. P$13m en 4T12), originado por el incremento del beneficio del impuesto diferido (P$207m) por los cambios en la reforma fiscal 2014 que tuvieron un efecto neto de P$199m. GAP Cifras en millones de pesos 2012 2013 2013 2013 2013 4 1 2 3 4 4-13/4-12 4-13/3-13 Estado de Resultados Ventas Gastos de Operación 1,214 1,302 4.5% 1,266 3.5% 1,319 4.6% 1,341 10% 2% 697 696 -3% 711 2% 732 2% 724 4% -1% Utilidad Operativa 516 607 -3.5% 556 2.1% 590 2.3% 621 20% 5% Margen Operativ o 43% 47% 4.4% 44% 0.9% 45% 1.5% 46% 3.8% 1.6% EBITDA 726 827 14.1% 775 6.7% 809 6.0% 845 16% 4% 60% 63% 5.4% 61% 1.9% 61% 0.8% 63% 3.2% 1.6% -2 -39 74.2% -18 -161.1% -4 -79.8% 9 - - Utilidad antes de impuestos 515 568 12.8% 539 -3.1% 586 11.5% 629 22% 7% Impuestos -13 31 -60.6% 190 -7.2% 121 115.3% -266 - - Margen EBITDA Costo Financiero Utilidad Neta 527 537 26.4% 348 -0.7% 465 -0.9% 896 70% 93% Margen Neto 43% 41% 7.2% 27% -1.2% 35% -2.0% 67% 23.4% 31.6% 24,534 25,084 0% 24,462 -1% 24,903 -1% 25,235 3% 1% 2,459 2,998 -5% 2,463 -12% 2,997 -9% 2,872 17% -4% -2% Balance Activo Total Activ o Circulante Disponible 2,097 2,560 -4% 2,093 -10% 2,642 -9% 2,579 23% Cuentas por Cobrar - Neto 245 361 -8% 291 -23% 223 -12% 208 -15% -7% Otros Circulantes 117 77 -25% 79 -27% 132 8% 86 -27% -35% Activ o no Circulante 22,074 22,086 1% 22,000 1% 21,906 0% 22,363 1% 2% Activ o Fijo Neto 5,762 5,696 7% 5,724 5% 5,730 4% 5,876 2% 3% 10,179 10,108 -3% 10,037 -3% 9,966 -3% 9,895 -3% -1% Impuestos Diferidos 4,153 4,284 6% 4,251 7% 4,232 5% 4,674 13% 10% Otros activ os no circulantes 1,981 1,998 -5% 1,987 -3% 1,977 -2% 1,917 -3% -3% 3,080 3,094 6% 3,334 2% 3,378 -19% 3,022 -2% -11% Intangibles / Concesión aeroportuaria Pasivo Total Pasiv o Corto Plazo 1,133 1,070 6% 1,361 2% 1,387 -35% 1,212 7% -13% Créditos Bancarios 556 473 15% 483 12% 500 8% 638 15% 28% Prov eedores 395 256 -12% 246 -15% 244 14% 348 -12% 43% Impuestos por Pagar 83 89 -3% 63 -36% 103 -1% 120 44% 16% Otros Pasiv os Circulantes 98 252 18% 569 10% 540 -60% 107 8% -80% 1,948 2,024 6% 1,973 1% 1,992 -3% 1,810 -7% -9% 1,457 1,502 0% 1,444 -5% 1,426 -11% 1,217 -16% -15% Pasiv o largo Plazo Créditos Bancarios LP Otros Pasiv os LP 491 522 32% 528 25% 566 27% 593 21% 5% Capital Consolidado 21,453 21,990 -1% 21,128 -1% 21,524 3% 22,213 4% 3% Pasivo con Costo 2,013 1,975 3% 1,927 -1% 1,926 -7% 1,854 -8% -4% Corto Plazo 556 473 15% 483 12% 500 8% 638 15% 28% Largo Plazo 1,457 1,502 0% 1,444 -5% 1,426 -11% 1,217 -16% -15% -85 -585 Deuda Neta -166 Fuente: B M V, B ano rte-Ixe. 3 -716 -724 Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro , Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución. Remuneración de los Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados. En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis. Guía para las recomendaciones de inversión. Referencia COMPRA MANTENER VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. Historial de PO y Recomendación Emisora Fecha Recomendación PO GAPB 24/10/2013 Mantener P$79.00 GAPB 25/07/2013 Mantener P$71.50 GAPB 27/02/2013 Mantener P$80.50 4 GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V. Directorio de Análisis Gabriel Casillas Olvera Director General Análisis Económico [email protected] (55) 4433 - 4695 Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia Subdirector Economía Internacional Gerente Economía Nacional Gerente Economía Internacional Gerente Economía Internacional [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] (55) 5268 - 1694 (55) 1670 - 1821 (55) 1670 - 2972 (55) 1670 - 2221 (55) 1670 - 1883 Gerente de Análisis (Edición) [email protected] (55) 1670 - 2220 Analista (Edición) Asistente Dir. General Análisis Económico Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia [email protected] [email protected] [email protected] (55) 1103 - 4000 x 2611 (55) 1670 - 2967 (55) 5268 - 1613 [email protected] (55) 1103 - 4043 [email protected] (55) 1103 - 4046 [email protected] (55) 1103 - 2368 Director de Análisis Bursátil Análisis Técnico Conglomerados / Financiero / Minería / Químico Alimentos / Bebidas/Comerciales Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura Analista [email protected] [email protected] (55) 5004 - 1275 (55) 5004 - 1231 [email protected] (55) 5004 - 1179 [email protected] (55) 5268 - 9927 [email protected] (55) 5004 - 5144 [email protected] (55) 5268 - 9962 Subdirector Deuda Corporativa Gerente Deuda Corporativa Gerente Deuda Corporativa [email protected] [email protected] [email protected] (55) 5004 - 1405 (55) 5004 - 1340 (55) 5268 - 9937 Director General Banca Mayorista Director General Banca Patrimonial y Privada Director General Corporativo y Empresas Director General Banca Corporativa Transaccional [email protected] [email protected] [email protected] (55) 5268 - 1659 (55) 5004 - 1453 (81) 8319 - 6895 [email protected] (55) 5004 - 1454 Carlos Eduardo Martinez Gonzalez Director General Banca de Gobierno [email protected] (55) 5268 - 1683 René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General de Administración de Activos y Desarrollo de Negocios [email protected] (55) 5268 - 9004 Análisis Económico Delia María Paredes Mier Katia Celina Goya Ostos Alejandro Cervantes Llamas Julia Elena Baca Negrete Livia Honsel Miguel Alejandro Calvo Dominguez Lourdes Calvo Fernández Raquel Vázquez Godinez Julieta Alvarez Espinosa Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Santana Juan Carlos Alderete Macal Santiago Leal Singer Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Gerente Estrategia Tipo de Cambio Analista Estrategia de Renta Fija Tipo de Cambio Análisis Bursátil Manuel Jiménez Zaldivar Victor Hugo Cortes Castro Marissa Garza Ostos Marisol Huerta Mondragón José Itzamna Espitia Hernández María de la Paz Orozco García Análisis Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Jacobo Hugo Armando Gómez Solís Idalia Yanira Céspedes Jaén Banca Mayorista Marcos Ramírez Miguel Luis Pietrini Sheridan Armando Rodal Espinosa Victor Antonio Roldan Ferrer 5